开放式基金论文精选(九篇)

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第1篇：开放式基金论文范文

根据基金具体的投资领域的不同，开放式基金可分为债券型基金、股票型基金、混合型基金、货币型基金等。股票型基金是将基金资产投资于普通股股票的基金，基金投资风格的研究是针对股票型基金而言的。

划分开放式基金投资风格的标准之一，即最传统同时也是最基本的划分，是依据各只基金对价值和成长的不同偏好，将开放式基金的投资风格类型大致分为：成长型、价值型以及平衡型（或混合型）三类。成长型基金是指股票投资中将股票的成长性作为重要的选股指标的基金：价值型基金是指将股票的收益性以及收益的增长性作为重要选股指标的基金；平衡型基金则指兼顾以上两种选股指标的基金。

划分开放式基金投资风格的标准之二，是按照基金所投资股票的规模大小将其分为大盘、中盘和小盘基金。如果基金投资的大部分股票的流通市值属于大盘，那么基金的投资风格就应该属于大盘基金。由于基金持股明细季度数据较难以获得，故一般使用基金前十大持股的股票数据来进行分析。

研究基金投资风格的方法，根据对投资风格分析时使用的信息的不同，可以分为两种：基于组合特征的分析法即持仓法和基于收益的分析方法。

基于组合特征的分析法（portfoIio－basedstyleanaIysis），是通过计算投资组合中的市值规模、市盈率、市净率等特征来判断其投资风格。显然，这种方法可以得到基金投资的“实际风格”，但同时也就要求我们必须具备当期的基金持仓明细。根据我国现行的基金信息披露制度，可以通过每季度的投资组合公告中的重仓股信息进行分析，如果通过年报或中报分析，信息更详细，但时间间隔比较长。因此，由于信息披露的频度限制和时间滞后，我们很难获得及时详尽的资料用于风格分析，这也就使得该方法在实际操作上受到很大局限。

基于收益的分析法（retum－basedstyleanlalysis），其基本思路是：由于基金收益会与某种特定风格投资组合的收益存在高度相关性，所以可以通过检验特定期间基金收益率与各类风格指数的平均风险暴露程度来判断基金风格。这种方式的实质就是“透过现象看本质”，无论是在国内还是在国外.相对于基金其他数据，基金收益率数据都是最容易获得的，这也正是该方法成为当前最广泛使用的风格分析方法的主要原因之一。

二、我国开放式基金投资风格的实证分析

国内著名的基金评级公司晨星公司（MorningStar）于2002年6月建立了一套新的基金投资风格分类方法.用于对基金进行评级。晨星公司认为：价值和增长是股票的两种属性.通过对每种股票赋予一个价值分和一个增长分，按其中比较显著的特征值对基金进行分类。在对价值／增长属性评价之前.先按规模将股票分为大、中、小盘三类。

具体步骤如下：（1）将所有股票按市值降序排列，累计市值70%的定义为大盘股，70%～90%的为中盘股，90%～97%的为小盘股。（2）计算股票的收益市值比、股利市值比、净资产市值比、现金流市值比、销售收入市值比五个指标的预测值，对各指标与平均值比较，给予评分，而后对五个评分加权，计算得到价值分。（3）计算股票的盈利、销售额、现金流、账面价值的增长，对各指标与平均值比较，给予评分，而后对四个评分加权，计算得到增长分。（4）对规模及净增长价值分进行标准化，得到加权x和Y值。

本文采用晨星投资风格评价系统的方法对开放式基金投资风格进行实证分析。本文分析的一点不同之处在于：因为我国基金约定投资风格中很少有对大盘／小盘的约定.所以本文仅利用晨星投资风格评价中的价值／成长的投资风格评价，而删去大小盘的指数。基金样本选自10个不同的基金管理公司，数据来源于金融界网金融数据库.运用晨星公司的评估方法，分析结果如下表。

由以上的分析结果可以看出：（1）上述基金的实际投资风格与其在招募书上约定的投资风格并不完全相同，而且风格并不稳定。以国泰金鹰增长为例，该基金的投资风格约定为成长型，在股票投资中应主要投资于成长型股票，但实证结果是它的风格在2004年和2005年偏离成长而追求基金的投资收益和增值。（2）在一定阶段，基金的投资风格有趋同倾向。如上表中所示，2005年6月30日，10只基金有7只表现为平衡型，2006年6月30日，10只基金有8只表现为成长型，这与2006年股市繁荣的行情有着很大的关联。

三、我国开放式基金投资风格趋同的原因分析

严格地说，开放式基金应按照其承诺的风格进行投资，这样投资者才能控制自己的投资风险与收益，因为价值型与成长型投资在不同的市场阶段表现好坏并不一致，对于成长型与价值型风格的取舍可以由投资者对这两种类型基金的选择来决定。分析开放式基金投资风格趋同的原因在于：

第一，国内目前的投资品种缺乏，制约了开放式基金的创新空间。

受到我国证券市场发展现状的限制，基金所能投资的证券品种非常有限，各种证券品种的风险收益特征趋同、市场关联度高，从而严重制约了基金公司设计出不同风险收益偏好的基金产品的能力。如债券市场发育严重滞后，极大地限制了债券基金的发行；统一指数以及指数期货迟迟不能推出，影响到指数型基金的发展和基金的避险操作。在面临股市系统风险时，各类宣称为不同投资风格的基金不可能还保持原来的宣称风格。

第二，迫于业绩评价的压力。

在国外，基金业绩的评价是放在自己的风格类型之中来进行的，也就是通常说的要将“苹果”与“苹果”进行比较，即与同类型的基金相比较。而在国内并没有做这么明确的划分，人们把所有类型的基金放在一起比较，这就增加了基金的压力，它不是忠于自己的风格，而是要判断哪类资产表现更好，则投资于哪类资产。当基金业绩不好时，基金会主动采取调整股票组合的方法改善基金的市场表现从而改变了基金的投资风格。

第三，开放式基金持有人期望较高收益率的倒逼机制的影响。

目前，国内大多数基金持有人对基金的绝对收益率要求是第一位的，大家都想自己的基金能取得最高收益率。就是机构投资者，对基金的绝对收益率的要求也越来越高，而对风险相对看得轻。资料显示，投资者更偏爱股票成长型基金。甚至有投资者认为，基金就是高收益、低风险的产品，谁收益率高，就买谁的基金，这使得基金产品设计者尽量追求最高收益率，导致基金建仓的相似性。

第2篇：开放式基金论文范文

1.开放式基金的成功推出开端良好

开放式基金的推出，是以2001年9月第一家华安创新开放式基金正式发行为开端的，至今仅半年多的时间。目前，我国先后推出开放式基金已有4只，募集资金总额已超过百亿元。应当说，在如此短的时间里先后有数只开放式基金成功推出，对于我国尚不够发达的基金业来说，确是一个不小的成绩，而且是一个良好的开端。在开放式基金发行过程中，虽然在认购、赎回、市场运作等方面，还存在诸多不尽人意之处，但。总体而言，基本状况是良好的，其重要意义不容忽视。第一，4只开放式基金的推出，为我国基金市场带来了新的生机和活力。第二，开放式基金的推出是完善基金投资结构的关键一环。众所周知，在当今世界-亡，开放式基金已是投资基金的主要形式，因而发达国家和地区如美国、日本、德国乃至我国的香港，其基金业都是以开放式基金为主的，其封闭式基金所占比例都越来越小（约为10％）。我国在2001年9月之前，只有48只基金，且全部为封闭式基金，仅就这一点而言，我国开放式基金的推出，即使只数甚少，资金额很小，但它却标志着我国基金业由此成为走向完善的开端，标志着证券市场的发展跨出了关键性的一步。第三，开放式基金的推出意义深远。由全部封闭式基金到推出开放式基金，是证券市场发展到一定阶段的必然结果。特别是最近国泰金鹰增长和鹏华行业成长两家开放式基金的相继推出，的确令人感到，我国证券投资基金业已步入以加速发展开放式基金为主要特征的快速发展新阶段；在不久的将来，以开放式基金为主要投资形式的规范化的理性机构投资者，将对我国证券市场的健康发展发挥越来越重要的作用；在我国证券市场日趋完善、运作规范的情况下，那些缺乏经验或缺少充余的时间奔波于证券市场的投资者，将资金以开放式基金形式委托给以专家组成的基金管理人经营，将成为主要的投资选择。由以上分析可见，开放式基金的成功推出，既为基金业阶段性发展创造了良好开端，也为证券市场快速发展提供了良好条件。

2.目前开放式基金的运营形势不够乐观

虽然开放式基金的发展总体上呈增长态势，但与人们的预期和期望值尚有一定距离，甚至在某些方面令人失望，一些投资者的认购热情不够高。从第一家开放式基金推出以来，虽然基金越发越多，但投资者的认购热情却呈现出一种降温的趋势。主要表现在：最早创下最高业绩的华安创新募集资金为58.67亿元，后来南方稳健募集资金仅为34.88亿元；在投资者认购方面，开始对华安创新的认购呈现超额态势，而对南方稳健的认购额却不及华安创新的一半；销售网点发展也不平衡，国泰金鹰开放式基金销售网点一度增至1500个，可是有些地方却出现了开放式基金售出的还不如赎回的多的现象。面对这种市场对开放式基金的认同度和投资者热情不高的状况，业内人士颇为困惑。一个在国际上已经很成熟的金融品种，在我国推出后市场的反响却不够强烈，而且遇到种种障碍，不能不令人深思。笔者认为，这种情况的出现是正常的，尽管这种情况还会持续一个时期，甚至几年，但随着开放式基金的不断完善、证券市场发展程度的提升，上述情况将会逐渐减少。而且从总的发展趋势看，开放式基金市场认同度和投资者热情的提升，是随着时间、条件的变化而转移的。因此业内人士应当树立这样的信心：若干年后，开放式基金一定会代替封闭式基金的地位，成为我国基金的主流。

二、发展开放式基金的理性思考

我国开放式基金推出后，之所以出现上述情况，一个很重要的原因就是人们（主要是投资者）对开放式基金缺乏正确而全面的认识。因此，让广大基金管理者和投资者理性地认识开放式基金及其发展，便成为理论工作者义不容辞的责任。

1.开放式基金成为基金市场主流是国际基金市场发展的必然趋势

我们不否认，同其他任何事物一样，开放式基金也是有其无法回避的弱点的，如开放式基金费率一般高于封闭式基金；开放式基金具有很强的流动性（投资者可随时赎回）而不能全部用于投资，其效益受会到一定影响；开放式基金在证券市场处于上涨时，因申购数量激增而使基金收益“稀释”，股市下跌时，又因应付赎回而使基金业绩下滑等等。但是，从总的趋势看，开放式基金将以其诸多优势如流动性强、便利快捷、透明度高等而取代封闭基金地位的。纵观世界各国，尤其是发达国家，其基金的发展也无不遵循一条从封闭式基金为主流到以开放式基金为主流形式的发展规律。1999年底，美国共同基金（开放式基金）在资产规模上一举取代了传统上一直居于统治地位的商业银行而成为美国金融市场上的第一大金融中介。截止2000年9月底，全球开放式基金的市场规模已经超过12万亿美元。占全球主要股票市场总市值的36.19％，开放式基金数目已达到53450只。仅美国就拥有8027种开放式基金，投资总额超过了7万亿美元，远远超过其国内3.2万亿美元银行存款总额。到2000年6月，美国开放式基金投资者人数达8790万人，比1999年同期增加了500多万。仅美国的家庭就有52％人持有开放式基金，品种达8000只，平均每户就有4只。而同期美国封闭基金数目降到495只，资产总额仅1647亿美元。日本开放式基金的总值已达4.9万亿美元，数目达2884只。德国开放式基金（公众型）已发展到964只，资产总值2408亿美元。就是我国的香港特区，至今已有注册式开放基金899只，资产净值超过2200亿美元。2000年9月，我国台湾地区的开放式基金也已达到280只，管理的资产389亿美元。

上述情况表明，开放式基金已成为市场发达国家和地区投资基金的主流形式，也是世界各国和地区基金业发展的必然趋势。为此，我国广大投资者应当清醒地认识这一趋势，看到方兴未艾的我国基金业，不久的将来一定会以大规模、更完善的发展之势，快步走上以开放式基金为主的发展之路。

2.冷静认识当前开放式基金市场的“冷淡”局面

面对我国开放式基金推出后即遭“冷遇”的问题，有些业内人士困惑不解，甚至忧心忡忡。其心情是可以理解的，凡关心我国证券市场发展的人，都希望开放式基金推出后立即出现一个投资踊跃、蒸蒸日上的大好局面。但是，我们应当清醒地认识基金市场发展的规律。由封闭式到开放式，有一个由低级到高级、由弱势到强势、由小规模到小规模的发展过程，人们对开放式基金的认识也要经过一个由浅到深、由盲目到自觉、由感性到理性的过程；开放式基金的管理和操作也必然经历一个不断调整、完善和规范的过程。目前，开放式基金对我国基金业而言还是一个新生事物，是一个崭新的金融品种，并处于初级发展阶段，它不可能在近期内有一个大规模发展。理论上讲是这样，从实际情况看也是这样。之所以如此，根本原因就在于目前我国大规模发展开放式基金的条件尚不具备，主要是我国证券市场的容延度尚有不足，即证券市场的容量及广延度尚不适合开放式基金大规模发展。证券市场的容量有绝对容量与相对容量之分，绝对容量是指证券市场上证券流通总额；而相对容量则是绝对容量与国民生产总值（或国民储蓄总额）之比。所谓市场广延度，是指其在外延上的扩延程度，包括：交易规模；各类子市场的细分及专门化程度；市场体系的开放程度。只有证券市场的容量大、交易规模大、专门化与开放程度较高时，证券市场才能有较高的容延度和高效率。换言之，也只有当市场具有足够的广度、深度并达到一定层次、且流动性相当强的时候，开放式基金的大规模发展才有可能。反观我国资本市场发展的状况，虽然股市发展已有一定规模，但与之密切相关的货币市场、外汇市场以及债券市场发育得还很不完善，整个资本市场尚处于封闭状态，对外开放度极小，当然资本市场的容延度也相当有限。然而，开放式基金的流动性是远远大于封闭式基金的，在资本市场尚处于封闭的情况下，我们不能奢望和要求开放式基金有一个大规模发展。

此外，中国资本市场缺乏做空机制，发展开放式基金还存在市场技术缺陷。目前，在我国证券市场上，可以投资的金融工具仅限于境内依法上市的股票和债券，其中债券也以国债为主。这样，基金经营者在进行操作时，首要的选择是购买股票，只有当股票价格上涨时，才能实现资本增值。然而当股市进入阶段性空头市场时，股价普遍下跌，由于缺乏有效做空机制，基金经理者很难回避市场风险。投资渠道的单一性与避险工具的缺乏性，就不可避免地限制基金管理者和专家理财优势的发挥，当然也就制约了开放式基金的大规模发展。

3.积极创造条件，稳步推进开放式基金发展

虽然目前我国尚不具备大规模发展开放式基金的条件，但是，悲观、裹足不前和无所作为的观点与态度是不可取的。现在我国已加入WTO，随着时间的推进，对开放度的扩大，我国资本市场的封闭状态在不久的将来一定会被打破。届时开放式基金大规模发展的局面一定会出现。在此之前，我们应当以积极的态度，积极创造条件，以稳扎稳打的策略，大力推进开放式基金的发展。

其一，努力创造适合开放式基金能够获得更大发展的法律环境。就目前而言，除进一步落实《开放式证券投资基金试点办法》外，还应尽快制定、出台实施细则，进一步规范基金申购、赎回、投资决策、清算结算、过户交割行为，为开放式基金的推出和正常运转提供更明确的引导。特别是在未来几年内，我国应当借鉴国外健全开放式基金法律、法规的经验，建立起较为完善的法律、法规体系。

其二，努力创造良好的市场环境。一是适时推出指数期货，通过期货的价格发现功能，以减少盲目性，减少基金的动荡，从而为开放式基金创造良好的市场生存环境。二是增加开放式基金新品种，让一些经营好、效果好、有一定证券交易经验的券商适时转移到经营基金方面来，以扩大市场容量。三是让市场环境适应开放式基金的发展。因为市场环境与开放式基金的发展既是互相影响的，又是互相适应的，开放式基金发展迟缓也会影响市场环境，反过来就会迫使市场环境来适应开放式基金的发展。因此，继续发展保险市场、股票市场等不失为明智的选择。

参考文献：

[1]王丽英，曹彤。论中国投资基金业发展策略的理性选择[J].现代财经，2002，（2）。

[2]钱进。理性对待开放式基金[N].金融时报，2002-05-10.

[3]赵广辉。开放式基金理论、实务与投资[M].北京：机械工业出版社，2001.

[4]刘传葵。搏击开放式基金[M]，上海：上海远东出版社，2001.

第3篇：开放式基金论文范文

[论文摘要]从我国开放式基金的运作特点及现实证券市场的制度环境看，现阶段我国推出的开敲式基金应做以下三方面的翻度剖新：融资制度创新、金融衍生品创新和基金评级体系的创新。

随着2000年l0月《开放式证券投资基金试点办法)的颁布．有荚开放式基金的话题也日益引起人们的荚注．开放式基金的推出．无疑是我国证券市场超常规培育机构投资者的又一重大举措，但在众人一片叫好之中，我们仍应保持一份持尊，仔细分析开放式基金的正常运作需要哪些制度环境，我国现阶段的证券市场是否具备开放式基金正常运作的制度条件．为开放式基金的推出我们还要做哪些制度刨新，这些都是在开放式基金推出之前必须处理好的现实问愿。

一、开放式基金的特点夏其潜在运作风险

对比封闭式基金而言，开放式基金的最明显特点在于基金单位无发行限额规定，如果基金管理公司管理水平高．经营业绩好，则其对投资者的吸引力也就舍不断增强．基金规模也就像滚雪球似的不断增长．基金管理公司可收取更多的管理壹．基金持有人也可获得较高的投资回报．实现双方的共赢．也正缘于此．开放式基金的推出能较好地发挥储蓄——投赘的转化功能，比较好地解决证券市场资金供给方面的问愿但另一方面，如果基金管理公司经营管理差．投资运作时不以基金持有人利益量大化为原则，甚至损害基金持有人的利益．剐其在广大投资者问就会丧失赣以生存的基础——信誉，其所管理的开放式基金就可能面临被不断赎回、清盘的危险．

正是出于开放式基金具有可随时挂基金持有人购买和赎回的特点，使得开放式基金的运作风险要远大于封闭式基金．开放式基金量主要的风险其过于随时要应付基金持有人赎回要求的流动性风险。我国股市经过效十年的发展．上市公司巳经超过1100家，通市懂占GDP的比重也达蓟5O左右，但我国股市仍是一个新市场．投机性矗，指散被动幅度太是其主要特征．当遇到突发性事件或调控政策出台时，指散大跌，开放式基金所投资的股票也注定难进厄运．在大多效投资者抛售狂潮的冲击下．开鼓式基金的单位资产净值也势必下降．而基金持有人为了避免所持有的基金单位进一步眨值，也势必要求尽早尽可能高价地赎回基金单位，如果基金管理公司所持有的流动性资产不足以满足偿付基金持有人赎回需求、而又无其他融资逢径可供选择的话，势必撼售手中段票来满足偿付需求，这样注定会进一步加剧指效的下跌．进而又进一步加尉投资者的恐慌情鳍，从而形成新一轮的恶性循环，更有甚者不捧腺有形成股灾、金融危机的可能．所有市场参与者的利益均受到损害因此．在开放式基金推出之际，必须对我国开放式基金的运作环境进行客观分析，并相应的进行一些制度剖新来满足开放式基金的运作要求．

二、我国现阶段推出开放式基金的制度约束

从理论上而言．开放式基金的推出是与开放程度较高、规模较大、流动性较强的证券市场系在一起的，证券市场的规模太小、品种单调，而且质量低劣(映乏投资价值)．其显然不适宜投资基金尤其是开放式基金的运作。结合目前我国证券市场的现实环境，在现阶段推出开放式基金的制度约束主要表现在以下几方面：

(一)与投资基金有关的法律体系还未建立．投资基金各当事人的权利义务无明确规定。从制度经济学的观点来看．制度设计的重要功能在于合理界定权利边界．只有权利界限清楚，责任才能明确、才能降低制度运行成本．减少外部效应。但目前，投资基金各当事人的权利义务关系还仅是以《证券投资基金管理暂行办法》来加以界定．并且该《暂行办法》主要是针对封闭式基金而言的，没有充分考虑开放式基金的具体特点，这样．权利和义务界定的不明确、规章制度的前瞻性不强．在实际运作中就会加大制度运行成本，造成额外的效率损失．不利于证券投资基金业的长期规范发展。

(二)我国现在市场的发育程度较低，市场的广度和深度均不利于开放式基金的发展首先从市场规模来看．目前我国证券市场共有上市公司l100多家．流通市值两万多亿元封闭式基金规模BOO亿元左右，在这种状况下就已经出现基金大规模交叉持股的现象．那么如果再推出总额为200—300亿元左右的开放式基金．在可供投资品种有限的情况下．开放式基金问不交叉持股几乎是不可能的．这样基金大规模的交叉持股势必降低所持股票的流动性．在开放式基金遇到基金持有人大规模赎回基金单位时，很易产生流动性危机。其次从市场结构而言。目前我国的投资基金仅能投资于A股和国债．投资品种有限从美国和香港的情况来看．投资品种非常多．有股票基金、混合基金、债券基金、市政债券基金、货币市场基金等，并且其还可以在全球范围内寻求投资机会．对比之下．使得事实上我们管理的基金面对的是单一市场风险．如果国内沪、深指数大幅爆趺．势必给开放式基金带来相当大的运作压力(三)有关金融制度设计，主要是融资制度设计方面．存在不利于开放式基金发展的规定。由于开放式基金随时面粘着基金单位的赎回要求．在出现巨额赎回、基金资产又难以在规定的时间内变现的话，就会对jl缶时性流动资金产生一定的需求。对此国际上的通行做法是由托管银行向基金提供短期信贷．该种信贷属于“过桥贷款”的性质．主要是为了给基金一个调整资产结构的机会。但目前我国的《证券投资基金管理暂行办法》中却规定：禁止“基金管理人从事资金拆借业务l动用银行信贷资金从事基金投资。这些规定的本意是限制基金进行信用交易和超出自身的能力进行投资．主要是针对封闭式基金而言的．但对于在开放式基金的情况下．上述规定却存在较大的限制。

(四)金融衍生品方面缺乏开放式基金防范系统性风险的交易工具。开放式基金的发展特别需要有做空机制．而目前我国证券市场仅有做多机制。任何一个投资者想参与中国证券市场，必须由最初买人股票开始l而实现最终盈利．也只能由卖出股票结束加之我国证券市场属于新兴市场的特点，使得事实上我国证券市场的系统性风险是很大的．这样?开放式基金虽能通过投资组合来肪范个股间的非系统性风险．但仍要承担较高的系统性风险。股指期货交易的缺乏可以说是开放式基金正常运作的一大瓶颈。

(五)缺乏合理的基金评级体系和权威的基金评级机掏。目前三大报是以基金净值来对基金运作能力进行排名的，在这种制度设计下。就会诱使基金管理人采取片面提升净值的捷径——对个股进行控盘式操作来提升所管理基金的单位净值．而不是在风险和收益的结合中，寻找最佳平衡点。运作开放式基金如果沿用旧的封闭式基金的思路，势必引起开放式基金所持有股票的流动性大为降低，易引发开放式基金的流动性危机。况且，在基金发起设立时，其投资目标在其招股说明书中有明确规定的，有的是成长型基金．有的是优化指数型基金．不同投资目标的基金其运作思路肯定会有很大的差异，而如果单一用净值作为评价基金管理公司管理水平的硬性指标的话．明显带有不合理性，也易引发基金管理公司间的恶性竞争。另外．从基金评估机构而言．美国基金业的快速发展与基金评圾机构的配套发展也密不可分．当前美国基金评级机构与股票评级机构、债券评级机构一起成为资本市场信用评级的三大支拄．并以严格、客观、公正保持投资人对资本市场的信心，而我国目前却缺乏此类公正独立的基金评级机构

三、推出开放式基金的制度创新工作

(一)在融资制度创新方而．可考虑在即将出台的《投资基金法》中允许托管银行向基金提供短期信贷。这是现实制度环境下的最优选择。同时，为肪止基金管理人从事信用贷款投资．可考虑对借款的用途和比例进行限制。如规定基金借贷的最高限额为基金净资产的，并且仅限于用于支付赎回申请的要求。由托管银行对基金提供信贷支持。主要考虑到基金资产规模的大小和托管银行本身利益密切相关．基金的稳定经营对基金托管人也是有利的．并且托管银行对基金资产状况最为了解．可以有效地对基金管理人进行监督．保证借贷资金按规定用逢使用。

第4篇：开放式基金论文范文

关键词：开放式基金、投资风格、投资策略、业绩评估

一、引言

作为一种投资产品，开放式基金集合投资、专家管理、组合投资、利益共享、风险共担及流动性较好的优势，已成为众多投资者偏好的金融产品。我国的证券投资基金始于20世纪90年代初期，2001年在中国证监会“超常规发展机构投资者”的方针指引下，我国证券投资基金业实现了飞跃式发展，目前已成为我国证券市场上最重要和最具影响力的机构投资者。根据wind数据库的统计，截止2011年3月底，我国共有开放式股票型基金约515只，管理的资产规模达1.94万亿，约占A股流通市值的10%左右，开放式股票型基金在A股市场上占据着主导的地位。而对开放式基金业绩进行科学合理的评估，具有十分重要的现实意义。但目前国内对开放式基金的研究大多将国外已有的业绩评估指标直接在国内进行应用，特别是新闻媒体在宣传时往往以基金的净值增长率作为衡量基金业绩好坏的标准，而忽略了基金约定的投资风格和投资策略对基金业绩的影响作用，本文的研究尝试弥补目前国内研究的不足，以增强基金业绩评估的科学性。

二、相关研究综述

开放式基金业绩评价一直是理论界和实务界关注的热点问题之一，无论是对于投资者、监管层、财务顾问或开放式基金管理人自身都迫切需要对不同类型基金的业绩进行有效评估。

传统的证券投资基金的业绩评价主要利用净值变化指标如基金单位净值、净值增长率和投资收益率等来进行的，但忽视了基金获取投资收益所遭受的风险。Markowitz(1952)首次用数学的方法量化了单项资产或组合资产的风险，并且从理论上说明了投资分散化能够减少组合资产的总风险，提出了资产组合选择的均值-方差理论。随后，在Markowtiz研究的基础上，由Sharpe（1964）、Lintner（1965）以及Mossin（1966）引入无风险资产后提出的CAPM模型。在CAPM模型的基础上，一些学者开始考虑将风险因素引入到基金的业绩评估模型中，这些绩效评估方法中，比较精典的有Treynor指数、Sharpe 指数及Jensen 指数。Treynor指数用以评估投资组合的绩效。依据CAPM模型，只有系统性风险才能得到补偿，因此Treynor采用系统风险测度即贝塔系数，作为基金绩效衡量的风险调整因素；Sharpe 指数用来衡量基金承担每单位总风险所能获得的额外报酬。Sharpe 指数考虑了投资组合的总风险，在非充分分散化投资和非完全有效的证券市场中，较Treynor指数更合理，也是投资基金业绩评价中最常用的方法之一。Jensen 指数是Jensen（1968）提出的，他认为根据基金资产超额收益率与基准资产组合的超额收益率进行回归分析得到的常数项，可以作为基金风险调整后的绩效，称为Jensen 的Alpha 值。Jensen 的Alpha 值是第一个以收益率的形式表达风险调整绩效的指标。

三、本文中样本数据的选择

本文以2008年9月30日之前成立的122只开放式股票型基金（包括指数基金）作为研究样本。根据投资类型，并结合其持股集中度、持股特征等将其分为四大类：成长型、价值型、平衡型和指数型基金。

本文所选取的样本区间为2009年1月1日至2010年12月31日，所选取的数据包括基金的日单位净值、业绩比较基准指数的收盘指数。对于无风险资产利率，我们选用银行1年期定期存款利率进行替代，考虑到在样本期内，央行分别于2010年10月19日和2010年12月25日各上调金融机构一年期存款基准利率0.25个百分点。我们利用简均法调整基金在样本期间的无风险利率为2.278%。

在进行基金日单位净值增长率时，我们以2009年1月1日的净值为基准向后复权，利用复权后的基金日单位净值指标来进行基金日净值变化率，具体计算公式为：

这样可以计算出所选取的122只基金486个交易日的基金日净值变化率指标。同时，我们计算每一只基金的业绩基准所对应的指数日收益率。以交银股票精选为例，其业绩比较基准为：75%×沪深300指数 + 25%×中信全债指数，首先计算第 交易日沪深300指数的日收益率和中信全债指数的日收益率，然后按照75%、25%的权重计算加权平均收益率即为基金对应业绩基准的日收益率。

四、实证结果及分析

首先计算出每一只基金在样本区间内的不同业绩评估指标，然后从整体上和不同分类上对基金的业绩进行描述性统计分析，统计结果见表1。

由表1可知，从整体上分析，经风险调整后的所有开放式股票型基金的收益指标Sharpe比率和Treynor指标均大于0，表明基金可以获得超过无风险收益率的超额正收益率。但在基金管理能力方面，尽管从整体上基金能够获得均值约为0.0002%的超额收益，但不同基金之间存在较大差异，以样本基金中Jensen指标的最高值与最低值比较，两者相差0.0018，或者从不同基金的Jensen指标的波动率来分析，波动率高于均值水平，表明基金获取超额收益的能力存在较大差异。 而估价比率和M2测度均有与Jensen指标相类似的情景。从投资风格角度分析，平衡型基金的Sharpe比率高于成长型和价值型，但平衡型与成长型的Treynor指标又相差不大。那么不同风格之间经风险调整后的收益是否有差异呢？我们利用独立样本T检验来对不同风格的股票型基金的五个业绩评估指标进行检验，检验结果如表2、3、4所示：

由表2、3、4的检验结果可知，不同风格之间五个业绩评估指标的Levene检验结果表明均是同方差，同时根据T统计量及检验结果的显著性，表明不同风格之间的业绩评估指标之间不存在较大的差异。

那么积极型的基金管理者和消极型的基金管理者在不同的业绩评估指标上是否有差异呢？本论文同样利用独立样本T检验来进行分析，独立样本T检验结果表明，积极型基金和指数型基金之间在某些业绩评估指标上服从同方差分布，如Treynor指标、Jensen指标和M2测度指标在10%的检验水平下均拒绝同方差的假设。而根据统计的结果也可表明积极型基金与指数型基金的不同业绩评估指标的均值之间存着着显著的差异。这也表明投资策略会对基金的业绩水平产生一定的影响。

五、主要结论

本论文主要是结合基金的投资风格和投资策略对我国开放式股票型基金的业绩进行评估。针对目前国内外学者在进行基金业绩评估时往往采用市场指数来代替市场组合方法的不足，本文有针对性的进行了改进，并结合投资风格和投资策略，比较了基金的业绩，结论如下：

本文利用Sharpe比率、Treynor、Jensen指标、估价比率、M2测度等方法对不同风格的基金的这五个业绩评估指标进行了独立样本T检验，发现不同投资风格的基金他们的同一业绩评估指标之间没有太大差别。但若考虑到基金的投资策略，则积极型的投资者与消极型的指数投资者他们的业绩除M2测度指标无明显差异外，其余的指标都存在着显著的差异。研究结果表明：不同风格的股票型基金的业绩评估差异不大；但不同策略的业绩差异相对较大，也即资产配置策略的重要性。

参考文献：

[1]Admati A， Ross S A. 1985，Measuring investment performance in a rational expectations equilibrium model [J].Journal of Business，58，pp: 1-26.

[2]Admit A R， Bhattacharya S， Ross S A， Pfleiderer P. 1986，On timing and selectivity [J]. Journal of Finance，41，pp:715-730.

[3] 冯辰.我国开放式股票型基金规模与绩效关系的实证研究[J].财经界，2007(6).

第5篇：开放式基金论文范文

作者简介：管睿（1983-），男，上海人，博士研究生，研究方向为数量经济学；肖继辉（1976-），女，湖南邵东人，博士、副教授，研究方向为激励评价理论、基金治理问题。

摘要：以开放式基金为样本检验股市表现、输赢家业绩差距、基金经理个人偏好和基金公司内部治理等因素在股市完整牛熊周期时间跨度内对锦标赛的影响。研究表明：输赢家业绩差距影响竞赛中输赢家的风险调整行为，基金经理个人特征和基金内部治理依赖于股市周期而影响风险调整。在熊市阶段，基金内部治理与业绩排名对风险调整的交互影响减弱。

关键词：开放式基金；锦标赛；风险调整

中图分类号：F832.5文献标识码：A文章编号：1001-8409（2013）10-0020-05

Research on Tournament Effect of Openended Fund

—New Evidence and Explanation

GUAN Rui1，XIAO Jihui2

（1. School of Economic，Xiamen University，Fujian Xiamen 361005；

2. School of Management，Jinan University，Guangzhou 510632）

Abstract： This paper examines the influence of stock market cycle， performance gaps， and the fund manager’s personal preference on risk and corporate internal governance on the risk adjustment behavior. It finds that these important factors have effect on risk adjustment behavior. The interactive influence of internal governance and performance ranking on risk adjustment tends to be weaker in the bear market.

Key words： openended fund； tournament； risk adjust

1引言

我国基金行业在2006～2007年牛市阶段得到飞速发展，陆续出现中国证券报、证券之星、泰阳证券等基金评级中介机构，定期向投资者基金排名信息。锦标赛理论继承了相对业绩评价理论。Brown、Harlow和Starks认为基金市场业绩排名可以看作是一场以基金经理为比赛选手的锦标赛，衡量标准为他们的相对业绩，经理们为吸引更多资金流入，会为争相提高基金在年度业绩排名中的位次调险[1]。

继Brown等之后，很多学者都围绕基金锦标赛进行了拓展研究，但所得研究结论不一。Goriaev等发现相对业绩好的基金较业绩差的基金在竞赛的下半期更易降低投资风险，支持锦标赛理论[2]。史晨昱和孙静等也发现业绩排名确实对基金经理产生了一定的隐性激励[3，4]。也有一些文献不支持锦标赛的预测，未发现业绩差的基金有增加投资组合风险的倾向[5]。Taylor利用每周回报数据表明锦标赛现象存在，但是当年中业绩差距很大时，“赢”的经理有“赌一把”的行为[6]。龚红等以封闭式基金为样本，发现老基金和大基金在成为赢家后，选择高的风险调整，而新基金和小基金在成为赢家后大都选择了低的风险调整[7]。周丽研究发现不同个性特征的基金经理对业绩排名敏感度不一，采取不同的投资策略[8]。Yermack研究发现基金公司内部治理对基金业绩有显著的正影响[9]，缺乏文献检验基金治理与业绩排名对锦标赛效应的交互影响。深入研究遗漏的其他重要影响因素，对解释现有基金行业锦标赛结论不统一和拓展锦标赛理论具有重要意义。本文以包含完整牛熊市周期的开放式基金为样本，系统检查股市表现、业绩差距、经理特征和内部治理与业绩排名对参赛基金风险调整的作用。

2研究设计

2.1样本选取和数据来源

本文选取2005年年初前成立的股票型和混合型开放式基金为样本，跨越较为完整的牛熊市周期2005～2008年。符合取样条件的开放式基金2005年有73只、2006年有107只、2007年有167只、2008年有217只。基金公司特征、业绩指标相关数据来源于国泰安数据库，基金公司治理和经理特征数据主要通过查阅基金年报，以及中国基金网、金融界等资讯网站手工收集整理得到。

2.2变量定义

（1）考虑分红的复权基金净值增长率

RTNt=NaNbNi=11+DiNi-1，其中Ne为计算期期末基金单位净值，Nb为计算期期初基金单位净值，Di为计算期期间时点i的对单位基金分红的金额，Ni为计算期间第i次分红后的基金单位净值，n为计算期内分红次数。

本文将按照样本年度的6月、7月为分割点，将样本年度划分为前后两段。

（2）期中业绩排名

采用复权净值增长率排名百分位Rtnperc表示，业绩最好的基金取值为1；业绩最差的基金取值为0。

（3）相对业绩排名变动

相对业绩排名百分位变动Rtnpercit为第i只基金样本年度以t（=6，7）月为分割点前后半期的排名百分位的变动。Rtnpercit>0说明业绩得到提升，反之下滑。

（4）风险调整

RARjy=1（Dy-D）-1Dyd=D+1（rjyd-jy（Dy-D））21D-1Dd=1（rjyd-jyd）212

其中，D表示年度分割点前6月或7月的交易天数，Dy为年度总天数，rjyd为基金j第y年第d日的复权净值增长率，jyd和jy（Dy-D）分别表示基金j在评定日前后各期的日平均净值增长率。该指标大于1表明基金下半期提高风险，反之降低风险。本文风险调整系数基于日度回报，克服已有研究采用月度数据可能掩盖日度回报大幅波动的不足，提供更稳健的经验证据。

23实证模型设计

首先，检查业绩排名（竞赛压力）、基金或基金经理个人特征对风险调整的交互影响。

RARit=a0+a1+αM+βN+γZ+ρM×Z+φN×Z+μit （1）

其次，检查基金公司内部治理与业绩排名对风险调整的交互影响。

RARit=b0+b1+ηM+λG+ωZ+ψG×Z+μit（2）

最后，检查风险调整行为的经济后果，即风险调整对基金期末业绩排名变动的影响。

Rtnpercit=c0+c1+δM+θRARit+σM×RARit+μit （3）

其中，i代表各个基金，t代表竞赛年度，RAR为基金风险调整系数，Rtnperc为业绩排名变动。

M为基金特征，包括基金规模（Asset）：以基金总资产金额（元）的对数表示；基金成立年限（Fyear）：以基金成立至样本年度的年数取整表示。

N为基金经理特征，包括基金经理年龄（Age）：经理的实际年龄表示；经理毕业学校排名（SAT）：首先根据本科毕业学校来界定，如无法取得则以其研究生毕业学校来代替。如本科或研究生毕业于“教育部学科评估高校排名结果（2007～2009年）”对理论经济学、应用经济学和工商管理3个专业排名前10位的高校或排名第一的科研院所，则 SAT定义为1，否则为0；基金经理教育程度（Edu）：经理为硕士毕业定义为1，博士毕业为2，其他为0；从业年限（Funexp）：以在基金管理公司工作的年数表示；理工财经双专业背景（Doubmaj）：当经理同时具有理工和财经类专业教育背景，则该变量定义为1，否则为0；财经专业背景（Major）：如毕业专业为财经类专业，则该变量定义为1，否则为0；海外背景（Ovseaexp）：具有接受海外教育或在海外从事证券、资产管理工作的经历，则定义为1，否则为0；专业技术资格证书（CPACFA）：当经理取得CPA或CFA则该变量定义为1，否则为0。

G为公司治理结构，包括董事会人数（Direct）：用董事会实际人数表示；独立董事比例（Indircperc）：用独立董事人数占董事会人数的比例表示；监事会人数（Supervis）：用监事会实际人数表示；投资决策委员会人数（Invest）：用投资决策委员会实际人数表示；监事长性质（Capsupervis）：监事长如不在基金公司担任职务则令其为1，否则为0；督察长设置（Capinspect）：基金管理公司如设立督察长，该变量为1，否则为0；公司性质（Corpnatur）：为外资或合资企业定义为1，为中资企业则定义为0。Z为竞赛压力，为期中业绩排名百分位（Rtnperc）。

3实证检验

3.1输赢家风险调整的列联表分析

在每年度M月末时点（其中M=6，7月），将样本基金在同类型基金（股票型或混合型）中的复权净值增长率（RTN）和风险调整比率（RAR）由高到低排序，分别采用三分法、五分法对输中赢各组别的风险调整进行列联表分析。由于三分法下九宫格每格平均概率111%，故分析高中低三组，RTN前1/3为赢家、后1/3为输家；RAR前1/3为风险高、后1/3为风险低。五分法下九宫格概率不等，故只取出输家和赢家作为田字格分析，每格平均概率25%。五分法下RTN前1/5为赢家、后1/5为输家；将赢家和输家的RAR取出，然后对RAR按照高低分成两组。列联结果（限于篇幅仅列三分法显著部分与锦标赛有效时区表，下同）见表1。

根据表1发现：①输家在2006～2007年显著地提高了风险调整。在2006-6期间，196%的输家落入高风险调整，比期望频率111%多766%；在2007年，有162%输家落在高风险调整，超出预期459%；在2008年，输家改变了风险态度，选择高风险的输家比预期少50%，选择低风险调整的输家比预期多99%。②中家在2006年显著降低了风险，该趋势在2007年有所缓解；在2008年，中家完全转变了策略。③赢家在2006年处于低风险的比例比预期多351%。在2007年，144%的赢家落入低风险，78%落入高风险，比预期多30%的赢家选择低风险调整，表现出风险规避；在2008年，赢家风险态度发生逆转，比预期多12%的赢家选择高风险调整。表1三分法下输中赢家风险调整比率列联表频率分布

观察期样本数三分法样本频率（%）低RTN（输家）中RTN（中家）高RTN（赢家）低RAR高RAR低RAR高RAR低RAR高RARχ2

统计量P值2006-6107650 1960 1210 840 1500 560 156340004 2006-7107840 1870 1210 840 1310 650 122000016 2007-7167780 1620 1200 1020 1440 780 88460065 2008-72172210 550 280 1570 880 1240 559410000 检验发现我国基金行业锦标赛存在时区效应：在牛市前的震荡期2005年检验不显著，不存在锦标赛效应；牛市阶段2006～2007年，输家提高风险，赢家降低风险，而中家的风险稍有降低，结果与Brown等的锦标赛预测一致；在熊市阶段2008年则出现输家大幅降低风险，中家提高风险，且赢家稍许提高了风险，检验结果仍旧显著，但是与锦标赛预测相反。

通过比较五分法和三分法的输赢家风险调整，可以发现业绩差距对输赢家竞赛心理风险调整的影响。牛市阶段，三分法的输家较为激进，其风险调整的实际分布与预期分布的差距要超过五分法的输家。三分法下的输家通过加大风险投资追赶上赢家的可能性更大，敢于冒险。而五分法的输家与中位数标杆的业绩差距较大，提高风险来实现业绩赶超的可能性降低，减弱了提高风险的意愿。赢家在三分法和五分法情况下降低风险的比例差别并没有输家那么大。可见牛市中输家较赢家更易受到排名压力的影响，业绩稍好的输家更偏好风险。但是在熊市阶段，五分法的赢家风险调整比三分法下更高，说明业绩更好的赢家也相对敢于承担风险。

32竞赛前后输中赢各组的相对业绩排名变动

输赢家面临竞赛压力时，其风险调整行为存在显著差异，而该投资行为改变是否产生预期的经济后果？对各组基金在排名前后的相对业绩变动进行组内和组间的比较，由表2可以看出，组间均值检验结果十分显著，说明输家、中家和赢家后半期的风险调整行为产生了显著的经济后果。输家和赢家的组内均值检验结果都显著。2006～2008年输家的相对业绩排名都出现了20%～40%左右的大幅反转，而赢家则出现了近似幅度的大幅下滑，而中家的相对业绩排名仅有稍微波动。从相对业绩排名的变动来看，输家的投资行为改变是理性的，并伴随着业绩的大幅改善。表2三分法下输中赢各组竞赛前后排名百分比变动

观察期组内检验 低RTN（输家） 中RTN（中家） 高RTN（赢家）样本数业绩

变化均值符号秩和

检验（P值）样本数业绩

变化均值符号秩和

检验（P值）样本数业绩

变化均值符号秩和

检验（P值）组间检验

Kruskal-Wallis

（χ2）2006-63602160000350031080236-0246000028998***2006-73601880000350030062136-0217000024746***2007-75702950000530022057357-0315000071309***2008-7730268000071-0099000473-0172000059530***五分法结果基本相同，但有增大的趋势。表明业绩越差的输家面临竞赛压力作出的风险调整将带来更大的业绩反转，业绩越好的赢家风险调整后有更大的业绩下滑。

3.3基金经理个人特征与业绩排名对风险调整的交互影响

以上检验发现锦标赛存在时区效应，2006～2007 年支持锦标赛预测，2005年和2008年不支持锦标赛预测。因此根据锦标赛效应时区特点将样本划分为2006与2007年和2005与2008年两个子样本，对子样本采用面板数据固定效益模型回归。

首先，采用模型1检查业绩排名、基金经理个人特征对基金风险调整交互影响。根据回归结果表3发现：①基金特征中仅基金成立年限、竞赛压力对风险调整有显著负的影响；②在与经验有关的基金经理个人特征中仅从业经验和海外经历对风险调整有显著负的影响，表明从业时间越长的基金经理和具有海外经历的基金经理倾向降低风险；③在与教育有关的基金经理个人特征中，教育程度对风险调整有显著正的影响，但其与竞赛压力的交乘项回归系数显著为负，表明教育程度越高的基金经理倾向提高风险，且面临竞赛压力时教育程度高的基金经理倾向降低风险；毕业专业对风险调整有显著负的影响，且与竞赛压力的交乘项显著为正，表明毕业于财经专业的基金经理倾向降低风险，且面临竞赛压力大时毕业于财经专业的基金经理倾向提高风险；④以6月RAR为因变量的回归方程1～3中，业绩排名对风险调整有显著负的影响，表明业绩越差的输家面临竞赛压力时将比赢家有更大的风险调整。且业绩排名与教育程度和所毕业专业的交乘项显著，表明竞赛压力对风险调整的影响依赖于基金经理的个人特征，尤其是教育特征；7月RAR为因变量的回归中，竞赛压力的显著性减弱，表明输赢家的风险调整具有一定的时间偏好，在牛市阶段6月是输赢家风险调整的重要期间。表3牛市周期（2006、2007年）竞赛压力、经理特征、内部治理与风险调整的关系

模型1变量因变量6月RAR（1）（2）（3）模型2变量因变量6月RAR（4）（5）截距 092** 090** 112***Asset 001 001Asset 001 001 001Fyear-008*-008*Fyear-016***-015***-018***Rtnperc-067*-054*Rtnperc-016**-008**-026*Direct 001Age 001Indircperc-013Funexp-002**supervis-002Ovseaexp-013*invest-003Edu 012**capsupervis-002SAT-002capinspect 007Major-023**Corpnatur-008Doubmaj 004Direct*Rtnperc-004CPACFA-019Indircperc*Rtnperc-036Asset* Rtnperc-001supervis*Rtnperc-003Fyear* Rtnperc-001invest*Rtnperc009**Age* Rtnperc-001capsupervis*Rtnperc012*Funexp* Rtnperc 001capinspect*Rtnperc007Ovseaexp* Rtnperc 023Corpnatur*Rtnperc045*Edu* Rtnperc-016*SAT* Rtnperc -004Major* Rtnperc 034**Doubmaj* Rtnperc-012CPACFA* Rtnperc 025R2065069071056060F14917172133139注：*、**、***分别表示双尾在10%、5%和1%水平上显著。模型1股票型基金为55只，混合型基金为50只，样本为210只。模型2股票型基金为49只，混合型基金为48只，样本为194只。

对震荡期和熊市周期样本竞赛压力与风险调整检验发现：①年龄对风险调整有显著正的影响，且年龄与竞赛压力的交乘项显著为负，表明年长的基金经理倾向提高风险，且面临竞赛压力大时越年长的基金经理倾向降低风险。从业经验和海外经历对风险调整有显著负的影响，且海外经历与竞赛压力的交乘项显著为正，表明从业时间越长或有海外经历的基金经理倾向降低风险，且面临竞争压力时有海外经历的基金经理倾向提高风险。②毕业专业对风险调整有显著正的影响，且与竞赛压力的交乘项显著为负。表明面临竞赛压力时毕业于财经专业的基金经理倾向降低风险。③业绩排名对风险调整有显著正影响，表明业绩较好的赢家面临竞赛压力时比输家有更高的风险调整系数，且依赖于基金经理的个人特征，尤其是个人经验特征。熊市阶段因变量7月RAR的回归结果较为显著，表明熊市阶段输赢的风险调整行为比牛市阶段滞后。

3.4基金内部治理与业绩排名对风险调整的交互影响

采用模型2检查基金公司内部治理与竞赛压力对风险调整的交互影响。根据表3发现：投资决策委员会人数、监事长性质和公司性质与竞赛压力的交乘项都显著为正，表明参赛基金所在基金公司的投资决策委员会规模越大，监事长来源于外部，或为外资参股时，在面临竞赛压力时倾向进一步提高风险。牛市阶段基金锦标赛与内部治理之间存在有效的补充关系。

在熊市阶段，监事长性质与竞赛压力的交乘项都显著为负，表明参赛基金所在的基金公司的监事长来源于外部时，基金面临竞赛压力时倾向进一步降低风险。熊市阶段的方程R2很小，回归显著性和解释能力都不如牛市阶段，表明在熊市与振荡周期内部治理机制与锦标赛之间的补充作用下降。

3.5基金风险调整与相对业绩排名变动

最后，采用模型3检查风险调整行为对基金年末业绩排名变动的影响。从风险调整与相对业绩变动的多元回归结果得到：牛市阶段风险调整对相对业绩排名有显著正的影响，表明输家风险的提高将带来业绩排名的改善；在熊市阶段风险调整对相对业绩变动有显著负的影响，且资产规模与风险调整的交乘项显著为正，表明熊市阶段赢家的风险调整越大则其相对业绩排名下滑越多，但是规模越大的基金其风险提高所导致的业绩排名下滑将减小。我国开放式基金行业锦标赛存在显著的经济影响。

4稳健性检验

采用剔除12月的样本数据检验结论基本一致，虽然在年末可能出现窗口粉饰现象，但是对基金经理全年的风险态度没有造成根本性影响。从2005～2008年全样本检查竞赛压力与风险调整关系的回归结果来看（回归结果略），业绩排名的符号不稳定，进一步表明我国基金行业锦标赛存在时区效应。本文研究可以解释已有实证文献出现的结论不一致的现象。

5结论和建议

我国基金行业锦标赛的发挥受股市周期的影响。在牛市阶段2006～2007年输家在竞赛的剩余年度显著地提高风险，赢家则显著地降低风险，支持锦标赛预测；教育程度和财经专业与业绩排名对风险调整有显著交互影响；参赛基金投资决策委员会规模越大，监事长来源于外部，或为外资参股时，在面临竞赛压力时更倾向提高风险，基金锦标赛起到对内部治理的有效补充作用。在熊市阶段2008年则出现赢家在剩余竞赛年度显著地提高风险，输家降低风险，结果与锦标赛预测刚好相反；基金经理年龄、海外经历和财经专业与业绩排名对风险调整有显著交互影响。监事长来源与业绩排名对参赛基金风险调整有影响。而股市震荡期2005年输赢家风险调整基本相同，不存在锦标赛效应，内部治理机制与锦标赛之间补充作用很弱。锦标赛制度的激励作用是建立在业绩资金流隐含激励基础之上的。在牛市阶段，业绩资金流的隐性激励更大，输家面临竞赛压力时提高风险的激励也更大；在熊市阶段，赢家希望取得突出业绩吸引新资金的激励更大，面临竞赛压力时赢家反而更冒险，从而导致锦标赛激励存在时区效应。我国新兴资本市场存在资金追随业绩的现象[10]。锦标赛产生了显著的经济影响，输家面临竞赛所采取的风险调整行为带来相对业绩排名大幅（15%～35%）改善，与之对应的是赢家有幅度近似的下滑。

目前基于资产规模的固定费率制度可能导致基金经理盲目加大投资组合风险而侵蚀投资者利益的行为，需要引导基金投资者全面把握风险和业绩的平衡。设计合理指标评价体系，发挥中介评级机构作用，进一步提高锦标赛的激励作用有效发挥。本文的研究也存在一些局限性，如基金家族内部战略资源配置决策可能对基金风险调整、基金经理投资行为产生影响，这些问题在后续研究中都值得关注。

参考文献：

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[8]周丽.业绩排名对开放式基金经理投资行为影响的研究[D].重庆理工大学硕士学位论文，2009.

第6篇：开放式基金论文范文

【关键词】折溢价 影响因素 上证180ETF

一、引言

ETF是一种以某一选定的指数里面所包含的成分股作为投资对象，依据构成指数的股票种类和比例大小，采取完全或抽样复制，进行被动投资的指数基金。ETF结合了股票可以在二级市场交易的特点和一般开放式基金申购赎回的特点，形成了ETF一级市场和二级市场并存的交易制度。在一级市场上，一定规模的投资者可以随时申购和赎回ETF份额。在二级市场上，所有投资者都可以在交易所买卖ETF份额。ETF与其他基金的最大不同之处在于它独特的申购赎回机制，一定规模的投资者在一级市场向基金公司申购时，所用的不是现金，而是基金公司所规定的一篮子股票和可能的少量现金。同样，投资者在向基金公司赎回自己的ETF份额时，获得的也不是现金，而是一篮子股票，如果投资者需要变现，需要在二级市场上将赎回的股票卖出。

ETF一二级市场之间套利机制的存在使得ETF二级市场与份额净值趋于一致，使得ETF不会出现封闭式基金存在的大幅折溢价的现象。当二级市场ETF的价格低于单位份额净值时，投资者可以通过二级市场低价买进ETF份额，然后在一级市场赎回份额，再在二级市场上卖掉赎回的股票，可以实现套利。相反，当二级市场ETF的价格高于单位份额净值时，投资者可以在二级市场买进申购需要的各种股票，并在一级市场中按份额净值转换为ETF份额，再在二级市场高价卖掉ETF份额，也可以实现套利。即使如此，由于ETF二级市场的价格受供给与需求的影响，二级市场的价格和单位份额净值之间还会存在一定的差额，这就是所谓的折溢价。

二、文献回顾

有关ETF折溢价的研究国内外的众多学者们已经做了许多贡献。Elton等（2002）发现SPDRs的折溢价比较小，而且折溢价几乎在一天内就消失。Andy Lin和Anthony Chou（2006）探究TTT的折溢价以及TTT回报率和交易量的影响因素，得出TTT的折溢价受其自身波动率以及市场回报率的影响，而TTT的回报率则和市场整体波动以及自身套利机会存在高度相关。俞雁（2008）通过研究上证50ETF、上证180ETF和深证100ETF的折溢价，发现我国ETF的折溢价远低于封闭式基金，但是相对于国外发达市场的ETF而言，折溢价表现还是比较差的，体现了我国ETF市场的效率相对比较低下。张峥等（2012）研究了上证50ETF的价格和基金净值的相关性，以及折溢价水平及其影响因素。研究发现上证50ETF的价格与基金净值存在显著同步变动的关系；在涨跌停板和停牌期间之外，上证50ETF的折溢价水平低于套利所需的交易成本。研究表明了上证50ETF具有较高的定价效率。本文将以华安上证180ETF为例研究中国ETF折溢价的影响因素。

三、实证模型与结论

华安上证180ETF的跟踪指数是上证180指数，180ETF采取抽样复制的复制方法，根据一定的选股指标，选择部分跟踪指数成分股来构建本基金的投资组合，以实现基金组合收益率和标的指数收益率跟踪偏离度和跟踪误差的最小化。根据Andy Lin & Anthony Chou（2006）所用的实证模型，我们用类似的方法来研究ETF的折溢价。

P/Dt=α+β1PVt+β2αAOt-1+β3MVt+β4MRt+ε

其中，P/Dt为ETF的折溢价，用ETF的收盘价减去ETF单位份额净值；PV■=■为ETF的价格波动率，H■、L■、C■分别为ETF当天的最高价、最低价、收盘价，如果最高价和最低价相差比较大，则当天的价格波动率比较大；AO■=■为ETF的套利机会，Vt为ETF当天的单位份额净值，因为ETF二级市场的价格小于或者大于单位份额净值，都存在套利机会，所以选用其绝对值，此外，由于套利交易的机会会在下一天被投资者用来操作，所以在模型中选用上一天的套利机会；MV■=■为市场波动率，H■■、L■■、 C■■为市场综合指数的最高价、最低价和收盘价；MR■=■为当天市场回报率，根据资产定价模型，每只股票的要求报酬率中的风险溢价部分是市场回报率的风险溢价部分的β倍，所以将市场回报率作为一个自变量加入模型中；ε是随机扰动项。

表1 多元线性回归模型结果

该多元线性回归的模型如表1所示，从表1中可以看出，PV和AO的系数是显著不为零的，其中PV的系数为正数，AO的系数为负数，MV和MR的系数是不显著的。结果表明ETF的折溢价与自身的价格波动率和套利机会相关，与市场回报率和市场波动率不存在相关关系。

从以上分析可以看出，该模型的因变量和自变量之间存在显著的相关性。其中显著影响上证180ETF折溢价的因素是ETF的价格波动率和上一天的套利机会，市场因素的影响对上证180ETF的折溢价的影响不是显著的，表明上证180ETF的折溢价仅仅受到它自身情况的影响，而不是由于整个市场的变动使得它的折溢价发生变动。

参考文献

[1]胡婷.对ETF在中国发展的研究与探讨.复旦大学硕士学位论文[D]，2005.

[2]赵文娟.我国交易型开放式指数基金（ETF）跟踪误差的研究.对外经济贸易大学硕士学位论文[D]，2006.

第7篇：开放式基金论文范文

关键词 公募基金 股指期货 套期保值

一、引言

（一）研究背景

上证指数从2015年6月12日达到本年的最高5178.19点历经短短的18个交易日，跌到7月19日的最低点3373.54，跌幅34.85%；从8月18日的4006.34点跌到8月26号的最低点2850.71点，仅仅用了7个交易日，跌幅28.85%。投资者损失惨重；股市岌岌可危；中国金融系统甚至中国经济也可能面临重创。中国政府果断采取各种手段干预市场，才平息了灾难的进一步扩大。对于此次股灾，“杠杆说”（因为杠杆太高，股市调整，导致平仓盘过大，平仓盘进一步导致股票下跌，形成恶性循环，流动性枯竭。）；“股指期货投机过度说”；“内外勾结恶意做空说”等大家讨论很多，尤其对于股指期货投机是股灾的罪魁祸首的说法认同者众多，监管部门更是在8月31日和9月7日连续两次采取包括限制开仓；提高保证金比例；提高手续费等一系列措施以抑制股指期货投机。但是在8月31号执行的政策中，套期保值者和投机者并没有区别对待，而在9月7日执行的政策中，虽说套保者受到了一定的优待，但比起此前应该是更不利与套期保值，不利于平抑股市波动。基于以上所述，我们有必要加强股指期货的相关研究。

（二）研究的意义

第一，对股指期货的研究包括政策制定、日常监管、品种设置、作用机理以及运用与效果等等，以充分发挥股指期货作用。包括：对于证券市场波动的平抑作用，发挥其自身价值发现的功能；套期保值功能，为投资提供更好的风险管理工具；投资工具，为投资者提供更多交易品种，更好的配置资产。

第二，而对于公募基金采用股指期货则能更好地管理风险和配置资产，平抑市场大幅波动而带来的净值的波动，给广大投资者带来稳定的回报。

（三）文献综述及研究方向

Keynes（1930）套期保值理论认为，通过在期货市场上与现货市场上建立方向相反而数量相等的交易头寸，通过风险对冲来实现现货市场价格风险的转移。这样就能实现期货的套期保值的作用。谢进（2015）运用沪深300股指期货对开放式基金进行套期保值效果研究，如果进行套保基本上能规避75%以上的系统性风险。胡俞越 何宸枫（2015）通过对全球市场的统计实证分析认为在注重股指期货产品横向创新的同时，还应注重期货合约的纵向创新。所谓股指期货产品的纵向创新，是指对其小合约产品的开发。目前股指期货100万元的大合约价值，8% 的保证金水平以及50 万元的硬性资金开户门槛，使得中小投资者被拒之门外，而从目前国际市场上股指期货的发展情况来看，小合约化才是趋势和潮流。

理论分析的文章还很多，但本文力求通过统计公募基金2015年前三季度的季末以及期间的股票持仓、股指期货持仓和股指期货交易收入的情况，来对公募基金运用股指期货套期保值实际情况做一个简单的统计分析，给经济管理者、投资者和监管提供一些借鉴。

二、套期保值的基本概念和原理

（一）套期保值的概念

套期保值分为买入套期保值和卖出套期保值。对于公募基金来说，买入套期保值就是在建仓期或者持仓较轻时，股票市场看张，快速建仓可能抬高成本，而缓慢建仓又担心股票价格会上涨，采取在股指期货市场上买入股指期货，锁定建仓成本，待到建仓完成，选取合适时机循序平仓来实现套保。而卖出套期保值，就是在持有股票现货时，如果看空后期市场，因担心股票价格下跌而在股指期货市场卖出股指期货头寸，以实现锁定卖出价格，免受价格下跌而导致利润损失的风险。

（二）套期保值的关键

第一，时机的选择。也就是说对于现货市场的判断要准确，否则或造成损失。

第二，工具的选择。要选择于所持资产或即将购入资产高度相关的期货品种作为对冲标的。

第三，合约数量的确定。首先，要确定?系数，根据指数变化1%时证券组合变化的百分比来确定。其次，确定套期保值的比率。套期保值比率=期货合约总量/股票总价值，主要根据投资者的风险覆盖要求和?系数来确定。最后，套期保值的原则：方向对应、品种相同、数量相等、合约时期相同或相近等。

三、公募基金利用股指期货套期保值的具体情况及分析

截止到2015年9月30号，两市共有公募基金2737只，剔除一季度之后成立的，在此期间已清盘的，剩下1434只（本文数据来自wind）。我们将这1434只基金作为样本整体，按一季度股票持仓市值从高到低排名，并剔除持仓仓位比重加大的（因为其市场运行方向判断错误），选取持仓市值最高的前60只基金作为研究样本（持仓市值越高，更需要利用套期保值工具）。样本市值占比情况如表1：

按Q1计算占比31.97%，按Q2计算占比31.2%。具有较好的代表性。

上文已提到套期保值主要是要做好两方面的判断：即运行方向的判断和套期保值比率的确定。

首先我们来看市场运行方向判断的情况。根据基金在二季度末持仓比率变化情况：加仓的占比为22.8，减轻仓位比重的占77.2%，更是有4.7%的基金经理完全出清了股票。对于大部分基金来说，对于行情的走势判断是完全正确的。如果要使用股指期货来套期保值是正确的，能很好地对冲风险，赢得收益。其次我们对样本股指期货持仓情况进行统计分析。从是否投资股指期货分析，据统计其中有3家公司在定期报告里有股指期货持仓，家数占比0.5%；整体的套保比率：套期保值比率=股指期货持仓之和/基金Q2持仓市值之和为：43505.8/30248176.62=0.14%；参与套保的样本个体套期保值比率：嘉实沪深300ETF套期保值比率为0.14%，华夏沪深300ETF为2.1%，南方中证500ETF为0.74%。从以上的分析我们可以得看出无论从样本整体的还是从参与套保的样本个体的套期保值比率，都是很低的。

另一方面，如果我们从基金成立时间来将样本分类再进行分析，中国资本市场股指期货是2010年推出的，样本中有6只基金是此后成立的，其中有3只基金参与了套期保值，占比50%。而此前成立的54只基金参与率为0。

而美国的公募基金，从股票型基金2010年年报来看，先锋和富达两家基金公司的有半数以上的基金在投资组合中加入了股指期货，特别是富达公司的基金，13只指数型基金中仅有1只未使用股指期货，运用股指期货的基金数占比达92%；73只主动型基金有20只运用股指期货；国际股票基金也在积极运用国际股指期货。按基金类别来看，对于指数型基金，两家持有股指期货的基金总净值与所有指数型基金总净值之比为90%，而对于主动型基金来说，这一数值不到60%（谢进2012）。

将以上中外基金的相关数据整理计算如下：国内家数占比0.50%，美国家数占比37.21%；国内市值占比15.77%，美国市值占比75%。

通过分析对比我们可以得出这样的结论，整体上说我国的公募基金目前采用股指期货套期保值的比例严重偏低，尤其对于股价走势判断正确，而且是雪崩式下跌的情况下，基金的参与率还是如此之低，几乎可以说根本就没有发挥股指期货的套期保值功能。另一方面，就2010年以后成立的基金参与率50%，稍低，但套保比率很低。形成这种结果的主要原因我们从两方面来分析：

第一，政策制度层面。首先《证券投资基金参与股指期货交易指引》规定主要有以下三点会严重影响基金是否参与股指期货套保交易以及参与的比率。

一是基金在交易日日终，持有买入股指期货价值不能超过基金净资产的10%，持有卖出股指期货合约价值不能超过基金持有的股票总市值的20%。这在政策上就决定不可能完全套期保值。

二是《证券投资基金参与股指期货交易指引》同时规定持仓比例必须符合基金合同的相关规定。

三是基金管理人应当在基金合同中明确相应的投资策略、比例限制、信息披露方式等，并履行相应程序。

而二、三两条在2010年之前成立的基金合同基本上都不涉及相关内容。所以必须更改基金合同。而根据2003年出台的《基金法》，基金持有人大会应当有代表50%以上基金份额持有人参加才能召开，尽管有可能成行，但还是有很难的操作难度。

第二，基金层面主要问题在于：要召开基金大会，比较困难；基金经理的能力能否驾驭股指期货这个工具；基金内控系统要做优化，还有可能也是最重要的一条就是基金经理以及基金管理公司缺乏克服困难来实现套期保值的动力（激励机制和管理费收取机制问题）。

四、结论及建议

综上所述，股指期货套期保值和公募基金利用该工具来管理风险和平抑净值的功能是毋庸置疑的。但是目前我国公募基金总体利用股指期货进行套期保值的参与率和套保比率都严重偏低，在股指期货推出以后成立的基金，参与率到达50%，套保率却还是偏低。

对监管机构来说应该梳理修改规章制度，使得老基金能够更便捷地参与股指期货套期保值。比如说，只要在合同理记载有“可投资法律、法规或中国证监会允许基金投资的其他金融工具”之类内容的，是否可以明确定性为可参与股指期货；合同里含有衍生品交易的，股指期货可以自动归入其中；关于基金持有人大会，“基金持有人大会应当有代表50%以上基金份额持有人参加才能召开” 这个条件是不是可以改为限定最低参会人数就可以召开，还有是不是可以共用沪、深交易所的投票系统，也就是说尽量做到便利、经济而有不失代表性，因为一方面这是“历史遗留问题”，另一方面这关系到千千万万基民的利益，而且有利于资本市场的平稳。

对于基金经理和经济管理公司来说，一方面应该采取切实行动争取能早日参与股指期货进行套期保值，以彰显自身能力，提高基民收益，扩大基金规模，提高自身收益。另一方面，提高自身专业水准，优化内控程序，以适应股指期货时代，让公募基金成为广大投资者可以信赖的标的。

（作者单位为南开大学经济学院在职研究生）

参考文献

[1] Keynes，J.M . A Treatise on Money（2Vols）[M] . London：Macmillan，1930.

[2] 胡俞越，何宸枫.股指期待“百花齐放”[J].投资北京，2015（05）.

第8篇：开放式基金论文范文

【关键词】基金管理公司；惯易策略；反转交易策略

1.引言

机构投资者在股票交易过程中，有两种重要的交易行为，即惯易策略和反转交易策略。前者是指投资者在进行投资时倾向于买入表现好的股票，卖出表现差的股票；后者是指投资者卖出表现好的股票，买入表现差的股票。Lakonishok，Shleifer和Vishny[1]（1992）通过他们所建立的LSV方法发现基金在投资小公司股票时表现出惯易策略，在投资大公司股票时则没有表现出惯易策略；Grinblatt，Titman和Wermers[2]（1995）采用GTW模型，研究发现基金的购买行为同时基于历史收益（即惯性或反转策略）和羊群效应；Pinnuck[3]（2004）运用多元回归模型分析影响机构投资者持股比例的因素，并通过对澳大利亚证券投资基金的实证研究，发现基金偏好持有规模大、流动性好、波动性低和过去业绩表现好的股票，即采用了惯易策略。

近年来我国学术界也开始对我国证券市场上机构投资者交易策略和行为特征进行实证研究，其中较有代表性的成果为，吴世农、吴育辉[4]（2003）利用改进的GTW模型，选择基金重仓持有的股票为研究对象，根据对这些股票过去一段时期的累积超常收益进行分组，分别构造赢家组合和输家组合，研究其未来一段时期的累积超常收益的变化趋势，进而分析未来一段时期赢家组合和输家组合的超常收益与前期或组合形成期的换手率、流通股市值、基金持仓比例、每股收益（EPS）、净资产收益率（ROE）等指标之间的关系，研究发现我国股票市场上存在“赢家变输”和“输家更输”的现象，其原因在于证券投资基金对于表现好和表现差的股票分别采取了反转交易策略和惯易策略；黄静和高飞[5]（2005）以及谢赤、禹湘和周晖[6]（2006）则认为我国证券投资基金基本上采用了惯易策略，而且在基金新买入股票时惯易策略最显著；通过对QFII投资组合数据的统计分析。李学峰，张舰，茅勇峰[7]（2008）通过修改GTW模型，从惯性和反转交易策略的角度对我国证券市场上开放式基金与合格境外机构投资者的交易策略选择进行了实证检验，研究发现，这两类机构投资者总体上都采取了惯易策略，只是境外投资者的惯易策略的程度低于境内投资者。谢赤，禹湘，周晖[8]（2006）采用修改的GTW模型，以基金重仓持有的股票相对于上证综合指数的超常收益率来构造赢家组合和输家组合来研究基金的交易策略，结果表明：中国的证券投资基金整体采用惯易策略，但倾向于买过去表现好的股票，尤其是收益率高于同期上证综合指数收益率的股票；不倾向于卖出过去表现差的股票，即采用高买高卖的策略。

2.实证方法

2.1 股票交易策略的计算公式

在现有文献中，常用下式来衡量投资者在某一只股票上的交易策略：

上式中，为衡量投资者在第i只股票上采取的交易策略。当投资者增持表现好的股票或减持表现差的股票时，>0，表明对该股采取了惯易策略；当减持表现好的股票或增持表现差的股票时，

为第k期期初持有股票i的数量占该股流通数的比例，即=第k期初持有股票i的股份数/第k期初股票i的流通股份数；并以作为第k期末投资者持有该股数量占流通股数的比例；（-）为判断投资者在第k期内交易行为的指标，该值为正时表示增持；反之则表示减持。

=（期末股票复权价格-期初股票价格）/期初股票价格，用来衡量单个股票i的表现；

为证券市场基准组合收益，有些学者以沪深A股指数的加权平均作为市场基准组合收益，即：=（深证A股指数涨跌幅×深市平均A股总市值+上证A股指数涨跌幅×沪市平均A股总市值）/（深市平均A股总市值+沪市平均A股总市值）；有些学者以国债无风险收益作为市场基准组合收益；也有些学者以上证综合指数作为市场基准组合收益的比较标准。

为单个股票超过市场基准组合的超额收益。>0，将股票i定义为好股票，

单只股票交易策略的判别标准，见表1。

注：在已有的文献中，没有单独列出=0这一持有交易策略，在基金公司的重仓股季度持仓变动中，确实有不少股票在一个季度中是保持仓位不变的。所以，本文为了研究的需要增加了“持有”这一交易策略。对于=0这种情况，理论上是有可能的，但是概率很小，本文对这种情况不加考虑，在计算中也没有碰到这种情况。

第9篇：开放式基金论文范文

【关键词】AHP；会议型酒店；投资环境；评价研究

1.引言

随着经济发展，饭店业逐渐涌现会议酒店、经济型宾馆、主题饭店等经营模式，其中，会议型酒店成为我国饭店客源市场新热点之一。会议型酒店的客源具有人流量大、消费水平高、逗留时间长的特征，能为饭店带来较为可观的经济效益，由此，越来越多的投资者投入会议型酒店。如何客观地评价和测算各地区的投资环境，如何依据具体的投资环境进行市场定位，是决定会议型酒店投资成功与否的关键所在。迄今为止，较少会议型酒店投资环境分析方面的研究成果。

2.基于层次分析法（AHP）的会议型酒店投资环境指标体系

会议型酒店是在酒店的客源结构中，以出席、参观一个或多个会议，展览或其他活动为主要目的的客源占自己客源的重要份额，并具备一定规模的会议功能、场所和设备的商务酒店。

2.1 评价指标的选取原则

会议型酒店的投资环境是一个完善的系统，包含从内到外、从宏观到微观的各层面的环境要素。本文借鉴已有研究成果，确定了会议型饭店投资环境评价指标体系中指标的选取原则：（1）相关性。指标的选取应与所要研究的目标产业具有很强的关联性。（2）客观性。为避免主观因素对评估的可信度影响，本文尽量采用数量指标，同时，尽量按比较客观和公认的标准处理非数量指标。（3）显著性。指标的选取应能最大限度地揭示样本间的差异。（4）全面性。指标选取时应从多层次、多角度描述和说明产业投资环境的优劣。（5）无差异性。政治和货币稳定性、外商的管制程度等因素对会议型酒店投资环境具有显著的影响，但这些因素在各省、自治区、直辖市之间几乎无差异，因此可忽略。（6）动态连续性。指标体系需要能够揭示地区产业投资环境的内在发展规律，反映其现状、潜力以及演变趋势。产业投资环境的改善是一个动态发展的过程，指标选取时动态与静态指标相结合，运用静态指标反映现状水平，利用动态指标预测发展前景。

2.2 指标体系的构建

基于上述研究，笔者访问了8个企业人士和6个酒店方面的专家学者，共同探讨影响会议型酒店投资的各种环境因素，建立会议型酒店投资环境分析的指标体系，准则层包括四个方面（表1显示17个目标层）：（1）基础设施指标（C1-C4）。着重选取了与交通设施和邮电通讯相关的指标。客（货）运量总计：一定时期内，各种运输工具实际运送的旅客（货物）数量；旅客周转量：一定时期内，由各种运输工具运送的旅客数量与其相应运输距离的乘积之和；邮电业务总量：邮电企业为社会提供各类邮电服务的总数量。（2）社会环境指标（C5-C8）。主要反映社会稳定性和居民的消费观念。从业人员平均工资指企业、事业、机关单位的从业人员在一定时期内平均每人所得的货币工资额；居民家庭恩格尔系数是指食物支出金额在消费性总支出金额中所占的比例。（3）经济环境指标（C9-C14）。此指标系所要反映的主要信息是市场的经济效益和经济结构，并突出考虑第三产业的发展状况。（4）行业环境指标（C15-C17）。主要反映市场竞争和需求情况。因为各地区大小会议、展览等方面的信息缺乏具体数据，根据客观性的指标构建原则，笔者用接待旅游人数来代替市场需求方面的信息。

3.运用层次分析法对会议型酒店投资环境进行实证分析

3.1 层次分析法（AHP）简述

本文选用层次分析法进行实证分析。层次分析法是美国学者T.L.Saaty于20世纪70年代提出。其特点是对复杂决策问题的影响因素、本质以及内在关系等进行深入分析，并构建一个层次模型，然后利用有限的定量信息，将人为决策过程数学化，因此，多目标或无结构特性的复杂决策问题即可转化为一种简便的决策方法。具有高度的有效性、可靠性和广泛的适用性。

层次分析法的基本步骤如下：（1）构造比较判断矩阵；（2）计算单一准则下元素的相对重要性及一致性验证。根据判断矩阵计算对于目标元素而言各元素的相对重要性次序的权值，判断同层因素的权数分配是否合理，要对判断矩阵进行一致性检验；（3）层次总排序及一致性验证。

3.2 数据统计及获取

3.3 权重计算

根据上述的计算步骤，得到每个个体指标在整个指标体系中的权重（结果见表2）。经过一致性检验，C.R.

对标准化数据进行加权，则得到各个城市的综合得分（结果见表3）。

计算结果得出综合得分的排名情况是：北京第一；上海第二；天津第三。

4.结语

结果表明，本文构建的指标体系是合理的，能正确、全面地反应一个地区会议型酒店投资环境的具体情况。投资环境的具体分析给投资者以直观的、量化的指导，是投资者进行决策的基础。同时其结果对于具体地区来说具有很强的借鉴作用，利于地区制定针对性措施改善自身的状况以吸引投资者。

参考文献

[1]兰肇华，邓志维.基于层次分析法的房地产投资环境比较分析[J].统计与决策，2006，15：27-28.

[2]张博.SCHD设计院信息化建设风险研究[D].电子科技大学硕士论文，2008，4.

[3]邓宏兵.投资环境综合评价方法研究[J].华中师范大学学报，1999，3：150-154.

[4]孙国瑜.中国上市型开放式基金（LOF）绩效实证分析[D].南京农业大学硕士论文，2008，6.

[5]王湘.论旅游地的旅游环境质量评价[J].北京联合大学学报，2001，2：35-38.

[6]范德成，王晓辉.区域产业投资环境评价指标体系与评价方法研究[J].科技进步与对策，2009，7.