民生证券论文精选(九篇)

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第1篇：民生证券论文范文

论文摘要：证监会主席郭树清在出席“《财经》年会2012：预测与战略”时，批评我国证券公司的研究能力水平低。无论对宏观经济还是上市公司分析能力比较弱，市场影响较小，难以形成价值投资的引导作用。目前国内有一半以上的券商都拥有自己的研究机构，这些机构会针对一些个股和行业相关的研究报告。文章通过对券商研究机构的组织架构和运作方式以及具体的一些研究报告来分析证券机构的股票预测能力，来说明证券研究机构的股票预测能力，并认为券商研究机构在提高自身研究能力的同时更应该加强对投资者价值投资的引导。

论文关键词：证券;研究机构;价值投资;运作方式;研究能力

一、概述

随着我国证券市场规模的不断扩大，市场业务机会不断增加，在这种情形下，谁先抓住证券市场这种周期性业务扩张的机会，进行各项创新业务的研究工作，谁就可能在激烈的市场竞争中占得先机。目前研究工作已成为证券公司提升业务质量、业务水平和管理水平的重要手段，从而成为保证了其在市场研究方面的准确性和战略目标实现的重要措施。

二、影响股票价格变动的因素

就目前市场来看，影响股票价格变动的因素很多，但基本上可分为以下三类：市场内部因素、基本面因素和政策因素。

市场内部因素主要是指市场的供给和需求，即流动资金量和流通股票量的相对比例;基本面因素包括宏观经济因素和公司内部因素，宏观经济因素主要是能影响市场中股票价格的因素，而公司内部因素主要指上市公司的估值和业绩等方面;政策因素是指足以影响股票价格变动的国内外重大活动以及政府的政策、措施、法令等重大事件。

由于股票价格受以上多重因素的影响，因此证券研究机构在做研究报告时需要综合考虑以上因素的影响程度，从而对股票价格波动进行预测。

三、证券研究机构的组织构架与运作方式

证券研究机构是证券机构以及整个证券市场的重要组成部分，到目前为止全国接近一半以上的证券机构都建立了自己的研究所，也占了整个国内合规的证券咨询机构的一半以上的数量，这足以看出国内证券机构对于研究工作的重视程度。

由于研究的侧重点是价值投资的方向，所以对一些做短线投资的投资者的指导意义并不是很大，因此在证券公司的研究工作中，还有一些人员是工作在第一线的和客户直接面对面的投资顾问，这些人在股票研究方面主要是从技术分析和市场情绪以及再综合基本面的角度去研究股票未来的走势，相比研究所的投资报告更适用于价值投资不同，投资顾问对于股票的研究更依赖于技术形态，这些研究更加适合一些做短线投资的投资者。

四、研究机构研究案例分析

案例一：2010年7月2日，上涨指数盘中跌至2319.74点，从前期的高点3478.01开始短短不到一年的时间上证指数下跌了超过1100点，跌幅达33.3%。而这之前的2009年沪深股市持续上涨，尽管8月份出现一次暴跌，但随后股市又开始回升，到年底的时候，上证指数又回到3200点。在这种背景下，市场普遍认为2010年股市将承接这种升势继续上涨，各大证券研究机构普遍认为2010年股市的高点应在4000点以上，同样的，多数机构也把2010年上证指数的震荡区间估计在3000点至4300点之间。国联证券认为2010年A股市场的运行区间在3100点至4400点，兴业证券研发中心认为，2010年A股将步入正常化进程中的震荡牛市，上证综指的波动区间预期在3200点至4300点，申万研究所认为，2010年A股将呈现震荡向上的格局，上证综指的核心波动区间为2900点至4200点。

然而每家券商在2009年基于一些宏观数据对2010年的市场判断都出现了一定的错误，各家券商的研究机构在2009年对于市场的判断主要是基于一些宏观统计数据和2009年的市场表现得出的。

从研究机构的研究方式来说，主要是基于经济基本面、政策面和市场估值等角度出发来预测市场未来的表现。基于上面的案例来说，2009年末到2010年整个经济基本面和政策面都是利好，所以各家券商一致看好后市，但是在作出研究报告的时候却忽略了一些问题，比如说，房价上涨过快会使得国家出台相关政策抑制房价上涨，这对房地产板块是直接利空;通货膨胀率过高会使得国家出台紧缩性的货币政策，而紧缩的货币政策会使得市场资金面趋紧;股指期货的做空机制会让很多专业投资者有了双向受益的机会;新股上市增多和国际版的推出也会使市场资金面趋紧;同时外围市场呈现二次探底也会对我国的出口造成一定的影响，进而会影响经济基本面。但是众多的研究机构在2009年做出研究报告时，并没有将这些因素考虑在内，更多的却是关注了2009年末的经济基本面、政策面和市场走势来对2010年的市场做出判断，结果这些因素的综合作用却造成了2010年市场大跌。所以要想准确的预测未来市场走势，就需要考虑所有的相关因素，在作研究报告的时候我们除了要考虑利好的因素外，更要考虑利空的因素，只有把这些综合因素都结合起来才能做出更加贴合市场走势的预测。

案例二：2011年年底很多券商预计2012年中国股票市场将好于2011年股票市场。就上证综指波动区间而言，基本预期在2200点至3000点。其中，国金证券、渤海证券等最高看到3200点，广发证券看到3100点，申银万国、国泰君安、平安证券等最高看到3000点。中金认为，2012年上半年冲至2900点，此后再行回落。

从2012年年初到2012年10月份，上证综指的最高点为2478.38点，最低点为1999.48点，这与券商研究机构在2011年作出的预测是南辕北辙。

到目前为止，股市市场从2011年到现在波动下跌的主要原因可以归结为以下几点：当前我国经济增速下滑，基本面的变化导致了市场的持续下跌;市场扩容太快造成市场信心不足和资金面紧张;投资者由于市场持续下跌对目前的股市缺乏信心。券商研究机构在作出研究预测时并没有充分考虑以上这些因素，而这些因素却是造成券商对2012年股市市场走势预测出错的主要原因。

以上两个案例都是从券商对大盘的走势预测来分析目前国内券商研究机构的研究预测能力，下面将从个股的角度来分析券商研究机构的研究预测能力。

案例三：对于个股预测方面，2012年8月份某金融网站的榜单显示，上半年进入榜单的38家券商的周策略平均准确率仅有28%，相当于上半年26周中仅有7周的预测是准确的。

根据相关资料可以看出，位居第一名的天风证券在上半年26周中准确预测13次，准确率为50%;随后为日信证券、浙商证券和广州证券，准确率都为46%;山西证券、太平洋、东海证券预测的准确率也在40%以上，而准确率最差的是民生证券，准确预测的次数仅为2次，准确率为8%。

与之前的历史数据比较发现，2012年上半年是券商研究机构预测表现最差的一次：2011年，券商研究机构平均准确率达到34%，在2011年上半年券商研究机构平均准确率为36%，2010年券商研究机构平均准确率为33%。

综合各券商研究机构对股市的预测不难发现，其多数观点往往不准确。同时，历史数据也表明，股票市场最后的结果往往和券商研究机构之前作出的预测大不相同。

五、结语

从以上三个案例我们不难发现，很多券商研究机构在做出研究预测时，将一些因素的隐含影响并没有考虑到，同时没有将所有可能的因素综合起来考虑，而是把更多的关注度集中到一些利好的因素上，从而缺乏对一些利空或者中性因素的探究，因此券商研究机构在研究能力上还需要进一步的提高，起码就目前的研究能力来说，并不能被广大的投资者所接受。正如证监会主席郭树清在开会时讲到的：“我国证券公司的研究能力水平低。无论对宏观经济还是上市公司分析能力比较弱，市场影响较小，难以形成价值投资的引导作用。”

第2篇：民生证券论文范文

论文关键词：证券；研究机构；价值投资；运作方式；研究能力

一、概述

随着我国证券市场规模的不断扩大，市场业务机会不断增加，在这种情形下，谁先抓住证券市场这种周期性业务扩张的机会，进行各项创新业务的研究工作，谁就可能在激烈的市场竞争中占得先机。目前研究工作已成为证券公司提升业务质量、业务水平和管理水平的重要手段，从而成为保证了其在市场研究方面的准确性和战略目标实现的重要措施。

二、影响股票价格变动的因素

就目前市场来看，影响股票价格变动的因素很多，但基本上可分为以下三类：市场内部因素、基本面因素和政策因素。

市场内部因素主要是指市场的供给和需求，即流动资金量和流通股票量的相对比例；基本面因素包括宏观经济因素和公司内部因素，宏观经济因素主要是能影响市场中股票价格的因素，而公司内部因素主要指上市公司的估值和业绩等方面；政策因素是指足以影响股票价格变动的国内外重大活动以及政府的政策、措施、法令等重大事件。

由于股票价格受以上多重因素的影响，因此证券研究机构在做研究报告时需要综合考虑以上因素的影响程度，从而对股票价格波动进行预测。

三、证券研究机构的组织构架与运作方式

证券研究机构是证券机构以及整个证券市场的重要组成部分，到目前为止全国接近一半以上的证券机构都建立了自己的研究所，也占了整个国内合规的证券咨询机构的一半以上的数量，这足以看出国内证券机构对于研究工作的重视程度。

由于研究的侧重点是价值投资的方向，所以对一些做短线投资的投资者的指导意义并不是很大，因此在证券公司的研究工作中，还有一些人员是工作在第一线的和客户直接面对面的投资顾问，这些人在股票研究方面主要是从技术分析和市场情绪以及再综合基本面的角度去研究股票未来的走势，相比研究所的投资报告更适用于价值投资不同，投资顾问对于股票的研究更依赖于技术形态，这些研究更加适合一些做短线投资的投资者。

四、研究机构研究案例分析

案例一：2010年7月2日，上涨指数盘中跌至2319.74点，从前期的高点3478.01开始短短不到一年的时间上证指数下跌了超过1100点，跌幅达33.3%。而这之前的2009年沪深股市持续上涨，尽管8月份出现一次暴跌，但随后股市又开始回升，到年底的时候，上证指数又回到3200点。在这种背景下，市场普遍认为2010年股市将承接这种升势继续上涨，各大证券研究机构普遍认为2010年股市的高点应在4000点以上，同样的，多数机构也把2010年上证指数的震荡区间估计在3000点至4300点之间。国联证券认为2010年A股市场的运行区间在3100点至4400点，兴业证券研发中心认为，2010年A股将步入正常化进程中的震荡牛市，上证综指的波动区间预期在3200点至4300点，申万研究所认为，2010年A股将呈现震荡向上的格局，上证综指的核心波动区间为2900点至4200点。

然而每家券商在2009年基于一些宏观数据对2010年的市场判断都出现了一定的错误，各家券商的研究机构在2009年对于市场的判断主要是基于一些宏观统计数据和2009年的市场表现得出的。

从研究机构的研究方式来说，主要是基于经济基本面、政策面和市场估值等角度出发来预测市场未来的表现。基于上面的案例来说，2009年末到2010年整个经济基本面和政策面都是利好，所以各家券商一致看好后市，但是在作出研究报告的时候却忽略了一些问题，比如说，房价上涨过快会使得国家出台相关政策抑制房价上涨，这对房地产板块是直接利空；通货膨胀率过高会使得国家出台紧缩性的货币政策，而紧缩的货币政策会使得市场资金面趋紧；股指期货的做空机制会让很多专业投资者有了双向受益的机会；新股上市增多和国际版的推出也会使市场资金面趋紧；同时外围市场呈现二次探底也会对我国的出口造成一定的影响，进而会影响经济基本面。但是众多的研究机构在2009年做出研究报告时，并没有将这些因素考虑在内，更多的却是关注了2009年末的经济基本面、政策面和市场走势来对2010年的市场做出判断，结果这些因素的综合作用却造成了2010年市场大跌。所以要想准确的预测未来市场走势，就需要考虑所有的相关因素，在作研究报告的时候我们除了要考虑利好的因素外，更要考虑利空的因素，只有把这些综合因素都结合起来才能做出更加贴合市场走势的预测。

案例二：2011年年底很多券商预计2012年中国股票市场将好于2011年股票市场。就上证综指波动区间而言，基本预期在2200点至3000点。其中，国金证券、渤海证券等最高看到3200点，广发证券看到3100点，申银万国、国泰君安、平安证券等最高看到3000点。中金认为，2012年上半年冲至2900点，此后再行回落。

从2012年年初到2012年10月份，上证综指的最高点为2478.38点，最低点为1999.48点，这与券商研究机构在2011年作出的预测是南辕北辙。

到目前为止，股市市场从2011年到现在波动下跌的主要原因可以归结为以下几点：当前我国经济增速下滑，基本面的变化导致了市场的持续下跌；市场扩容太快造成市场信心不足和资金面紧张；投资者由于市场持续下跌对目前的股市缺乏信心。券商研究机构在作出研究预测时并没有充分考虑以上这些因素，而这些因素却是造成券商对2012年股市市场走势预测出错的主要原因。

以上两个案例都是从券商对大盘的走势预测来分析目前国内券商研究机构的研究预测能力，下面将从个股的角度来分析券商研究机构的研究预测能力。

案例三：对于个股预测方面，2012年8月份某金融网站的榜单显示，上半年进入榜单的38家券商的周策略平均准确率仅有28%，相当于上半年26周中仅有7周的预测是准确的。

根据相关资料可以看出，位居第一名的天风证券在上半年26周中准确预测13次，准确率为50%；随后为日信证券、浙商证券和广州证券，准确率都为46%；山西证券、太平洋、东海证券预测的准确率也在40%以上，而准确率最差的是民生证券，准确预测的次数仅为2次，准确率为8%。

与之前的历史数据比较发现，2012年上半年是券商研究机构预测表现最差的一次：2011年，券商研究机构平均准确率达到34%，在2011年上半年券商研究机构平均准确率为36%，2010年券商研究机构平均准确率为33%。

综合各券商研究机构对股市的预测不难发现，其多数观点往往不准确。同时，历史数据也表明，股票市场最后的结果往往和券商研究机构之前作出的预测大不相同。

五、结语

第3篇：民生证券论文范文

论文摘要：本文根据1994—2005年我国股市融资和产业结构有关经济数据，利用协整理论，从股市融资规模效应视角，对股市融资与产业结构升级的关系进行了实证分析，结果发现股市融资不但没能推动产业结构升级，反而阻碍了产业结构优化，而出现这种理论和实践差异的核心原因在于渐进式改革下国家主导型制度变迁对股票市场的定位和制度设计。

一引言

从1993年开始，上市资源的分配一直采取中央政府按行政条块切块下达上市指标和额度，并对申请公开发行股票企业的产业政策进行了规定，如中国证监会《关于1993年申请公开发行股票企业产业政策问题的通知》明确规定，鼓励能源、交通、通讯等基础产业企业，暂不受理金融企业，控制房地产企业，商业企业则各省不能超过一家；1994年l0月了《上市公司办理配股申请和信息披露的暂行规定》，文件除对配股时限、数量等加以限定外，还强调配股募集资金的用途必须符合国家的产业政策；国家计委2002年1月《“十五”期间加快发展服务业若干政策措施的意见》，提出鼓励符合条件的服务业企业进人资本市场融资；国家经贸委、财政部、科技部和国家税务局2002年7月联合《国家产业技术政策》，支持高新技术企业在证券市场融资；国家发展改革委、国土资源部、商务部、环保总局和银监会2003年12月关于制止钢铁、水泥、电解铝行业盲目投资的若干意见，《意见》特别指出证监会不能核准含有此类项目公司的首次公开发行和再融资的申请；2004年1月国务院签发《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，认为资本市场发展有利于国民经济的经济结构调整和战略性重组。中国股市中这种特有的上市机制以及各项产业政策的制定和实施，使股市的资本配置朝着既定的地区和产业倾斜。

另外，西方主要工业化国家的经济发展史也表明，股票市场的发展过程往往就是其产业结构高度化的演进过程。比如在1870年至1920年间，西方主要工业化国家(如美国、英国、德国、法国)的股票市场处于发展初期阶段，其金融资产证券率仅为12％，国民生产总值证券率仅为8％，与此相适应，其产业结构则表现为农业国向工业国过渡时期的特征——第一产业的就业比重高达50％以上，第二产业产值比重仅占25％以上，第三产业极不发达；到二十世纪九十年代，上述国家的股票市场已经高度发达，这些国家的金融资产证券率已经高达50％以上，国民生产总值证券率也达到了较高水平，比如美国的国民生产总值证券率高达l13％，与此同时，这些国家的产业结构也达到了后工业化的水平——无论从就业比重还是从产值比重来看，第一产业迅速下降，第二产业略有上升，第三产业后来居上跃居首位。

综上所述，无论是我国特有的上市机制，还是西方国家的发展经验都表明，股市融资具有促进产业结构升级的作用，但是通过对我国股市目前的发展状况和前人的研究成果进行分析，我们不得不提出一个疑问：我国股市融资对产业结构升级的这促进作用是否实际存在?为了解答这个问题，本文根据我国股市融资和产业结构有关经济数据，利用资金流量法和协整理论，对股市融资与产业结构升级的关系进行了实证分析，最后对理论上应该而实际上没有起到促进作用的原因进行了深入探讨。

二文献综述

关于股票市场发展与产业增长关系的研究，最早可以追溯到以Levine和Allen等人为代表的新金融发展理论，但是它只是将资本市场纳入研究体系，对于经济增长的研究则始终停留在宏观数据层面，尚没有导人产业和企业层面。Rajan和Zingales(1998)在Levine等人的研究基础上，将金融发展理论的研究范围深入到金融与行业增长率的层面，并通过41个国家、36个行业数据，从一个国家内不同行业对外源融资的依赖程度考察了金融与行业成长率的关系，研究发现金融市场的发挥降低了外源融资的成本，从而把企业从内源融资的束缚中解放出来。ThorstenBeck和Levine(2002)在Rajah和Zingales的方法基础上，首先运用跨行业、跨国家的面板数据检验金融结构与产业增长的相关性，针对银行主导和资本市场主导两种金融体系，检验严重依赖外部融资的产业在哪种体系中增长更快，主要评价金融机构是否促进资本流向了外部融资依赖性强的产业。Fisman和Love(2003)引人了行业增长机会概念，并认为导致金融发展效应差异的因素与其说是行业外部融资依赖度，不如说是行业增长机会。他们的实证过程表明，在单独引入金融发展与增长机会的乘积项或单独引入金融发展与外部融资依赖度的乘积项时，其系数都是显著的。JefreyWurgler(2000)提出了一个新方法：以资本形成对于盈利能力的敏感性(即弹性)来衡量资本配置效率，并运用包括28个制造业部门、跨时33年的面板数据，对65个国家进行了实证分析和比较研究。

与国外利用多个国家宏观数据研究不同，国内研究主要集中在理论研究和以国内中观数据为主的实证研究，研究结论充满争议。归纳起来，关于股票市场与产业升级的关系有两种观点：第一种观点认为，股市融资有利于产业结构的升级，如朱建民和冯登艳(2000)、王军和王忠(2002)、王兰军(2003)、杨德勇和董左卉子(2007)；另一种观点则认为，股市融资与产业结构升级弱相关或不相关。殷醒民(1997)通过对1996年上海证券交易所上市公司股票的制造业结构分析发现上市公司通过资本市场发行股票来募集资金的实际效果是加剧了制造业资金的分散化，并且认为股票市场与国家的产业政策基本上没有联系，蔡红艳和阎庆民(2004)度量了行业成长性，研究发现我国产业结构调整中各行业成长性的此消彼长并未在资本市场中得到体现。

上述研究多以理论研究为主，实证方面的研究主要采取了两种方法。一种是以徐炳胜(2006)为代表的多元统计方法，他主要通过我国资本市场于产业结构有关的经济数据对股市融资与产业结构升级的关系进行了回归分析。另一种方法是基于JeffreyWurgler(2000)的资本配置效率模型，这个模型的出发点是以市场作为配置主体，而且该模型因为缺乏理论依据、关键变量的内涵无法做严格界定，而遭到研究者们的质疑。基于此，本文将根据1994—2005年我国股市融资和产业结构有关经济数据，利用资金流量法和协整理论，从股市融资规模效应视角，对股市融资与产业结构升级的关系进行实证分析。

三股市融资对我国产业结构升级的实证分析

(一)评价指标体系选取与数据说明股市融资指标：为了克服异方差和误差项序列相关，本文采用股票市场各年度筹资额分别与当年国民生产总值的比重进行衡量。即：股票融资率SR=股票融资额／GDP。产业结构升级指标：衡量一国产业结构升级的程度，可以通过计算和比较不同年代第二产业增加值／GDP、第三产业增加值／GDP、(第二产业增加值+第三产业增加值)／GDP等指标来衡量。本文选取当年第二、三产业增加值的和与当年国民生产总值之比进行衡量。即：产业结构优化率IR=(第二产业增加值+第三产业增加值)／GDP。

产业绩效指标：产业结构理论中的“黑箱理论”即“投入——产业结构——产出”，产业结构在这里实质是承担一种产业转换器作用，而关于产业结构升级问题研究的核心，同样是如何促进高效率(绩效好)行业比重的提高和低效率(绩效差)行业比重的下降，从而通过产业结构调整实现产业整体绩效的提高。而产业绩效定义是基于企业集合体的角度，因此，本文选择产业利润率来评价，但是由于上市公司多数为各地区的骨干企业或者高新技术企业，因此在税收政策方面往往较非上市公司具有明显的优惠优势，所以以税前净资产利润率IP来评价，即：产业绩效指标IP=(税前利润总额／净资产X100)。考虑到数据的完整性，样本期间选取1991—2005年。数据来源于国家统计局历年统计年鉴和CCER数据分析系统。

(二)序列平稳性检验在实际经济活动中，多数时间序列都是非平稳的，这些序列的矩随时间而变化，然而某些非平稳的经济时间序列的某种线性组合却可能不随时间变化，表现出平稳性。20世纪80年代初Engle与Granger提出的协整理论就是解决非平稳时间序列之间协整关系的有效方法。但是协整理论并不是对所有非平稳数据都能处理，它所解决的是某些单整序列的关系问题。根据E—G两步发，为防止伪回归产生，在进行协整分析前，必须检验序列平稳性，即序列单整性检验。单整性是指，如果一个序列经过n阶差分后才能平稳，则称此序列为n阶单整，记为I(n)。同阶单整序列的某种线性组合如果是平稳的，称之为协整。常用的检验方法是ADF法和PP法，本文使用ADF法，采用Eviews5．0计量软件进行实证分析。

首先，作变量SR、GR、IP时序图(见图1)，初步判断序列平稳性，识别变量截距、趋势特征。从图1可以看出，各变量可能不平衡，且都有截距项。然后，采用ADF方法对各变量进行单整检验，得到的结果见表3。从表3可以看出，GR、SR、IP的检验统计值大于临界值，说明它们是非平稳序列。而它们的差分序列AGR和ASR以95％的置信度通过检验，AIP以90％的置信度通过检验，说明AGR、ASR、AIP为平稳序列。显然，可以判定GR、SR、IP各变量都是一阶单整的，即I(1)序列。

(三)资本市场融资规模与产业结构优化关系的协整检验根据上述单整检验结果，SR、GR和IP这些时间序列虽然自身非平稳，但其某种线形组合却可能平稳。如果存在平稳的线形组合，这个线形组合则反映了变量之间长期稳定的比例关系，即协整关系。以产业结构优化率GR、产业绩效指标IP为被解释变量，资本市场融资率sR为解释变量，建立计量模型：，其中1、为随机扰动项，表示GR、IP中sR无法解释的其他因素，对GR和sR、IP和sR分别进行回归，得到模型(1)和模型(2)：

从回归结果看，模型1的截距项和系数显著，R=0．560618，调整的R=0．516680，F值=12．75923，P值=0．005079；模型2的截距项显著，而系数不显著，其R=0．246154，调整的R=0．151923，F值=2．612246，P值=0．144704。为了检验模型1中GR和sR是否协整，必须进一步对模型的残差平稳性进行检验。提取模型1残差，记为e，对其进行单位根检验，结果见表3。残差e以95％的置信度通过检验，是平稳的。说明GR和SR是协整的，股票市场融资率和产业结构优化率具有长期稳定的均衡关系，股票市场融资率每增长1个百分点，产业结构优化率降低5．523358个百分点，可见我国股票市场融资对产业结构升级不但没有起到推动作用，反而阻碍了产业结构的优化。

为了进一步确定股票市场融资率和产业结构升级的长期均衡和短期影响的关系，建立误差修正模型(ECM)，误差修正模型基本形式是由Davison、Hendry、Srba和Yeo于1978年提出的，该模型能解释因变量的短期波动是如何被决定的，一方面，它受到自变量短期波动的影响，另一方面取决于误差修正项(ecm)，即回归模型1的残差序列e。将ecm滞后一阶，建立误差修正模型，修正误差模型中ecm(一1)系数为负，说明在短期内或因为政策因素影响，或其他随机干扰影响，导致股票市场融资率与产业结构优化可能偏离均衡值，但这种偏离是暂时的，随着时间的推移这种偏离将因误差的修正回到均衡状态。:

四结论

第4篇：民生证券论文范文

关键词：证券市场，股票市场，债券，发展

 

1.中国证券市场的形成

中国证券市场的发展是30年来中国经济改革模型成功实施的结果，旨在建立文明的市场管理方法，中国证券市场的发展历史同时也是中国改革开放历史的缩影。

中国股票市场制度的形成得益于国有企业公司化、混合经济的形成、及时的建立超过300部法律和其他规范性文件的稳固的法律框架等一系列措施。中国证券市场在其发展过程中不仅建立了相当完备的自身法规体系，而且也推动了其他相关法律法规的建立和完善。例如，股份制改革和证券市场的出现同时，不同程度的推动和加速了《公司法》及《破产法》的出台以及修订，新的证券品种的出现更是推动了《物权法》对新型物权提供保护，刑事立法不断地修订就是为了应对更多的违法犯罪行为，大量的国有资产管理立法也不断的出现并且调整，等等。

1.1中国债券市场

中国股票市场具有流通性、广泛性和有价证券的特征，具有高度的行政法规。对于证券的发行人、潜在的发行条件、投资者的目标群以及投资者使用资金支付的方式都有所不同。债券是国家政府、金融机构、企业等机构直接向社会借债筹措资金时，向投资者发行，并且承诺按规定利率支付利息并按约定条件偿还本金的债权债务凭证。债券筹资的优点有资本成本低、具有财务杠杆作用、所筹集资金属于长期资金、债券筹资的范围广、金额大，而缺点是财务风险大以及限制性条款多，资金使用缺乏灵活性。根据发行主体的不同可以将债券分为政府债券和企业债券。在中国证券市场上，政府债券和企业债券分别占这个国家营业额的75%和25%。与其它类型的企业债券相比，信用度高的政府债券深受大多数中国人的欢迎。其次，国债发行之后，由于它的的可靠性，国有和私有股份公司都开始在中国证券市场上发行债券。但每个公司必须在有许可证的基础上进行生产，并且在国家层面上受配额的限制。

中国国债市场由于外资机构参与程度较低（2005年底，在银行间债券市场5508家机构中，外资银行在华分行一共45家，占比0.82%，国债持有余额27.77亿元，占比0.10%），投资人构成结构主要呈现出本土化和机构化的特点。根据资料显示，截至2005年末，商业银行类机构国债持有量最大，持有16522.63亿元，占国债可流通余额的61.92%；其次为特殊结算人员（包括人民银行，财政部，政策性银行，交易所，中国国债公司和中证登公司等机构）持有国债6399.83亿元，占23.99%；保险类机构排名第三，持有国债1693.94亿元，占6.35%。

1.2中国的股票市场

尽管中国的债券市场发展迅速，但是对于债券公司来说最有前途的新兴市场是中国股票市场。。它将允许资本流动到国民经济中最具有竞争力的领域。1991年，在中国股市交易的股票有14家，到1999有949家股份制企业，而2007年达到1434家。中国股票市场在2001-2005年经历了漫长的熊市，直到2005年底，股票市场开始爆发。。2006年，上证指数涨幅达到了130%，而2007年也翻了一番，并且在10月份创造了中国股市历史最高点，中国股票市场在世界资本市场面前创造了一个奇迹。在伦敦证券市场上市的公司大多数属于国有企业或国家直接控制股份的所有权。

1990年到2005年中国企业通过发行股票筹集了总额达1.353万亿元(170亿美元) 的投资基金。目前，许多中国公司在香港、纽约和伦敦证券交易所上市并发行股票，其他全球股票交易所将保管收据，这是大型外资银行在中国的上市公司发行证券的衍生工具。

在外国资本市场发行的股票被认为是在监管机构监管下的股票。通过良好的市场运行机制来吸引更多的投资，这不仅是一个有效的方法，也是提高中国股票吸引力的一种企业管理活动。通过分析中国股票市场不同方面的作用，表明在它制度和功能的开发上存在着严重的问题，那就是中国当局进一步的深化的经济改革的原因。在特殊情况下，许多外国专家致力于开发落后的股票市场以满足经济迅速增长的需求。中华人民共和国政府债券在股票市场上仍然具有一定的优势，然而潜在的投资者对企业债券更感兴趣。

2.中国证券市场的特点及对社会的作用

2.1证券市场

中国债券市场的形成离不开另一个重要的角色—投资者，其中包括共同基金、商业银行、保险公司和个人投资者(居民和非居民)。国内企业发行的公开流通的股票中，个人投资者持有60%。中国证券市场而今的快速发展主要得益于证券市场所涉及利益的广泛性、所涉及利益的一致性以及经济功能的直接性和显在性。

国有企业的改革所需筹集的资金所面临的困难是相当大的，能够筹集的资金也是有限的，然而国有企业改革所需要的资金又是庞大的。此时证券市场的功能就相当重要了，证券市场通过自身特有的优势，能够直接大量的进行融资，然后再将所融的资金作为国有企业改革所用，解决了国有企业所面临的最大难题，同时也反过来促进证券市场的快速发展；企业制度的建立与改革是相当重要的，也是相当必要的，同时更是相当困难的一件事。而证券市场庞大的企业数量加上强大的竞争压力也为上市企业进行现代企业制度的建立和改革提供了很好的经验参考和促进作用，同时也可以增强上市企业的市场意识和竞争意识；现代企业环境充斥着这样或那样诸多的竞争，同时由于市场的不稳定性以及矛盾或错误累积必将导致上市企业面临市场萎缩、资金周转不灵等问题，或是金融市场突发变故导致金融风暴，必将有很多企业面临困境，这时有证券市场的存在就可以通过股权置换等手段进行企业并购以及资产重组，通过并购与重组来促进社会资源的优化配置以及提高资源的配置效率；企业的发展离不开资金，而企业如果想进行大的调整或进行大的项目就需要更加庞大的资金支持，证券市场就是一个平台，一个为数千万投资者提供关阔的投资渠道；与此同时，由于证券市场的存在，也解决了很多的人员的就业问题，使失业人数减少，证券市场每日巨额的资金交易也为国家创造了大量的税收。正是由于这些原因，致使国家对证券市场也始终采取了积极支持的政策，即使在股票价格非常低迷的时期，国家政府也采取了积极的直接激活市场的措施，而证券市场的特殊的无可取代的功能以及其功能的直接性、显在性则是国家如此做的保证。

2.2证券市场的衍生

证券市场在中国的出现催生了证券公司、基金公司等证券服务机构，随着市场的发展，中国证券市场形成的重要范畴也受益于它的基础设施，包括证券交易所、证券公司、投资基金、保管和清算结算机构、投资公司等。它们一方面帮助企业壮大自身实力为社会提供更多的就业机会，另一方面也推动了投资银行、证券经纪与销售、资产管理、证券分析、证券咨询等新型职业的兴起，为中国的金融行业培养提供了大量的专业人才。而随着市场经济体制的逐步建立和完善，对市场化资源配置的需求也是日益的增加，证券市场现在在国民经济中所发挥的作用越来越大，发挥作用的范畴以及程度也是日益的提高。另外，证券市场的发展对参与市场的主体的诚信意识提出了相当高的要求，由此也推动了中国证券市场信用体系的初步建立。

2007年1月份，在上海和深圳证券交易所里，每日平均的成交额已经达到了100亿元，是2006年同期每日平均成交额的三倍，同时股票市场的市值也已经达到了历史最高的水平10.25万亿元，（1.31万亿美元)相当于其本国国民生产总值的50%。每一个中国企业的发展部门为了吸引外来的投资者，对其自身的大型机构投资者政策也进行着不断的改进，特别是鼓励他们建立自己的基金，当然，也包括外国管理公司。

3.中国证券市场面临的问题

中国证券市场经过几十年的发展，现在已经初步的形成了具有一定规模的国债市场、金融证券市场、企业债券市场和股票市场组成的较为完善的证券市场体系，同时在吸收引进外国资金、加快社会主义市场经济体制方面也发挥了巨大的作用。虽然自中国证券市场建立以来取得了巨大的成就，不过纵观这些年经济改革过程中出现的问题以及现在的制度设计，可以很清晰的发现中国证券市场还存在着一些深层次的问题亟待解决。不可避免的是，与西方国家相比，西方国家的证券市场已经发展了有百年之多，中国的证券市场还是相当的不完善和很不规范。具体的表现在以下几个方面：（1）市场功能不够完善，资源配置率较低；（2）市场组织结构规模小，品种单一；（3）上市公司结构不健全，治理结构不合理，股权分割运作不规范，同时企业也缺乏持续发展能力；（4）投资者结构不合理以及市场化程度不高，投资理念不成熟；（5）产品结构不够完善；（6）部分风险管理能力足、缺乏内在的稳定机制；（7）市场结构不合理，各股之间分割市场相互分割，等等。。

中国股市从一开始就是政府主导的市场，由于前期市场结构的不完善以及政府制定的各种措施打压疯涨的股市，当市场下跌时政府主动推涨，打破了市场自己运行的方式；中国证券在发展过程中经历过一段黑暗混乱的时期，由于公开性很差，幕后操作、恶意炒作等一直困扰着市场正常运行；虚假信息，股评与庄家勾结；新股发行制度存在缺陷，监管不严，政策导向存在问题，上市公司的恶意圈钱分红回报少，以及投资者不成熟，造成了市场的不稳定，同时政府部门对投资者也缺乏风险教育。这些存在的市场弊病制约了市场功能的有效发挥，导致中国的资本市场与境外的成熟资本市场相比仍然存在着一定的差距。

4.中国证券市场展望及结论

在中国股票市场这个巨大的领域里，发展水平参差不齐，因而股票市场需要额外的来自不同地区的组织者共同努力，才能使中国股票市场更快更好的发展。中国证券市场的前景还是很广阔的，当然，首先要解决证券市场中现存的弊病，找到一个合适的途径使得证券市场能够健康自由的运转。中国的证券市场未来的发展的重点是要把其证券市场建设成全球性的资本运作平台。

首先是要建设成为支持国家经济体制创新和改革的平台，证券市场的作用对一个国家的建设来说是相当大的，纵观世界每一个经济强盛的国家无不是有一个强盛的证券市场，证券市场将为国家的结构调整、企业的产业升级以及创新能力的增强起到了一个重要的支持平台作用；其次，建立一个区域性的资本运作中心对区域经济是相当有益的，中国的证券市场如果作为一个区域资本运作的中心将对中国的经济起到难以想象的作用，而且中国有地缘以及文化比较接近的有利条件，同时风险小、成本低、竞争小等客观因素也将为中国的证券市场进军全球有力的帮助。纵观中国证券市场的发展历程，可以预见，中国将在以后的20到30年里在世界的经济领域里创造出新的神话。

参考文献

[1]王晓国.证券投资策略应用理论的研究进展和发展趋势.金融教学与研究,2005,6.

[2]徐诺金. 论我国金融生态问题[M].金融研究，2005，(2).

[3]王永红,赵学军.中国股市“惯性策略”和“反转策略”的实证分析.经济研究,2001 ,6.

[4]朱伟骅，张宗新.投资者情绪、市场波动与股市泡沫[J].经济理论与经济管理，2008,2:45-50.

[5]王美今，孙建军.中国股市收益、收益波动与投资者情绪[J].经济研究，2004,10:75-83.

第5篇：民生证券论文范文

论文摘要：由美国次贷危机引发的国际金融危机对我国经济的负面影响日益加深。为实现中国经济稳定增长目标，2009年，我国实施积极的财政政策，通过发行国债较大规模增加政府公共投资。为调动各方面积极性、减缓中央财政负担，我国决定在4月份首次公开发行地方政府证券。

一、 我国发行地方政府债券的现状

地方政府债券，是指以地方政府为发行主题的债券，一般用于交通、通讯、住宅、教育、医院和污水处理系统等地方性公共设施的建设。地方政府债券在西方发达国家已有已将近200年的历史，其中美国和日本的地方政府债券无论在发行规模还是发行模式上都最具代表性。

在我国，地方政府债券一直受到抑制。在20世纪80年代末至90年代初，出现过短暂的地方政府债券，当时许多地方政府发行债券是为了筹集资金修路建桥。但到了1993年，这一行为被国务院制止了，而且在1995年颁布的《中华人民共和国预算法》明确规定“除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券”。原因是地方政府承兑能力差、债务管理能力欠缺。地方政府债券的禁令一直保持到2009年。

但伴随着经济形式、体制因素的不断变化和地方自制、财政分权改革的深入，学界对地方政府债券发行的讨论越来越多，要求地方政府发行债券的呼声越发强烈。由美国次贷引起的金融危机，使中国经济受到巨大影响，为应对金融危机，中国出台了很多政策，其中为了减缓中央政府的财政负担，国家出台发行地方政府债券。2009年首次发行的地方政府债券，是指经国务院批准同意，以省、自治区、直辖市和计划单列市政府为发行和偿还主体，由财政部发行并代办还本付息和支付发行费的可流通记账式债券。

二、 我国发行地方政府债券的必要性

（一）、拉动内需，实现经济稳定增长

当前，由美国次贷危机引发的国际金融危机尚未见底，2009年将是我国经济发展非常困难的一年。为扩大内需，2009年我国实施积极的财政政策，通过发行国债较大规模增加政府公共投资。国债资金主要用于公路铁路等基础设施、民生工程、环境保护、结构调整和技术改造、汶川大地震灾后重建等。大规模的国债投资短时间内对经济有巨大的拉动作用，但长期这种拉动作用是有限的，此时就应该充分发挥地方政府债券的作用。地方政府配合中央政府，采取积极的财政政策，充分调动资金，加快资金使用效率，带动地区经济增长，从而推动整个国家的经济稳定增长。

（二）、减少中央财政压力，完善地方政府财政职能

1994年以来，我国实行分税制，明确中央与地方的事权。对于中央政府来说，一方面要承担国家机关运行、外交、科研，宏观调控支出及国家直属事业单位发展；另一方面，还要协调地方发展，财政压力相当大。为调动各方面积极性，减缓中央财政压力，地方政府应相应安排配套资金，根据实际情况扩大本级政府投资，政府投资资金来源其中之一就是地方政府证券。分税制的实施中，存在着地方税体系不完善、缺乏主体税种、有税种无税收或征收成本偏高及地方税的立法和管理权限过于集中等问题 。多数地方财政入不敷出，没有能力通过政府投资和扩大财政支出实现地方财政配置资源实现经济增长的能力。因此，应该适当赋予地方发行职权的权利。

（三）、增加地方融资渠道，促进地方经济增长

目前，国家加大对基础设施的建设和投资，基础设施的不断完善一方面可以改善地区的投资环境，引进投资，促进经济增长；同时可以改善居民生活环境，有利于社会稳定。对基础设施的投资资金来源，既有中央财政拨款，又得依靠地方政府财政支持。而地方政府面对巨大的投资资金，以地方财政收入是无法满足的，要依靠发行地方政府债券，扩大资金来源。

（四）、发展我国资本市场，增加投资渠道

目前我国债券市场的运作还不够规范，金融产品结构欠合理 ，形成了以国债为主，金融债和企业债比重较小的债券市场结构，这导致广大居民的投资渠道过窄。在这种情况下，以政府信用为保证发行地方政府债券，不仅能扩大直接融资规模，还为广大投资者提供了更广阔的投资渠道。

三、 我国发行地方政府债券的制度安排

在发行地方政府债券时，应该遵循偿债能力原则、效益原则、对地方公债适用范围限定的原则和以促进发展为目标，而不是以援助贫困为目标的原则。并应

制定相应的制度安排：

(1)完善分税制，明确中央与地方政府的事权。为了避免发行地方政府发债所造成的债券市场紊乱，应该继续深化分税制的改革，实现中央和地方两级政府的事权与财权独立。

(2)建立和完善地方政府债券监管体制，保持安全性。地方政府债券比起国债，信用度相对缺乏，安全性不高，为保护投资者利益、避免地方政府滥用资金，建立地方政府债券监管体制非常必要。可由国家计划部门和财政部门及证监会共同负责我国地方债券的管理，保证其稳定发展。计划部门根据国民经济发展计划和经济结构调整的要求，把握资金的使用方向；财政部门则根据宏观经济政策的要求，确定地方债券发行总规模；证监会主要对地方债券的发行、流通和偿还进行监管。

(3)完善债券信用评级制度，以市场约束地方政府发行债券。根据发行地区的税收能力和项目收益能力，坚持“公开、公平、公正”的原则，对其进行科学、严谨、动态的信用评估。同时地方政府应该进行信息披露，包括发行规模、资金使用方向、资金使用情况、财政收入状况及项目收益性。这样有利于投资者做出正确的投资选择，并对其进行监督，约束地方政府，达到资金有效使用。

参考文献

【1】郭忠孝 周欣 刘钟钦. 中国发行地方政府证券的必要性、可行性及对策. 沈阳农业大学学报 (社会科学版 ).2004-12

第6篇：民生证券论文范文

【关键词】 资产证券化;次贷危机;运行机理

资产证券化(asset securitization)大概是近年来金融实践和金融创新领域最为惊心动魄的事件。自资产证券化诞生以来,发展迅速,在美国的金融市场上三分天下有其一,并成为金融创新浪潮中崛起的一种主流融资技术,同时“这种信用体制也逐渐在全球范围内确立起来,正在改变全球的金融结构和信用配置格局”(李传全,2001)。正当资产证券化如日中天走向神坛被人顶礼膜拜的时刻,次贷危机席卷全球,恐慌肆虐,次贷危机的一个关键元凶恰恰就是过度的资产证券化,让人们充分见识了资产证券化狰狞和残酷的一面。

到底资产证券化是天使还是魔鬼。资产投资的一个基本原理告诉我们:收益和风险永远成正比。应用于资产证券化,就应该是如果它让人人感觉到它就是个天使,或许正是它魔鬼的一面没有被发觉而已。当前严重的金融危机或许正是个机会,让人们更深入地分析资产证券化的运行机理,对它带来的经济效应进行更为客观和真实的理解,让我们能发挥它天使的 “善良”而抑制其魔鬼的“本性”。这便是本文试图达到的目的。

一、文献综述

(一)国外关于资产证券化的研究现状

美国学者Gardener对资产证券化给出了一个非常宽广的定义:资产证券化是使储蓄者与借款者通过金融市场得以部分或全部地匹配的一个过程,或者提供的一种金融工具。在这里,开放的市场信誉取代了由银行或其它金融结构提供的封闭的市场信誉(张超英、翟祥辉,1998)。由此定义,资产证券化又可以分为一级证券化和二级证券化,前者主要指商业票据、公司债、股票等,后者就是所谓狭义的资产证券化,即文中所要讨论的。

有“证券化之父”之称的Frank J. Fabozzi 认为资产证券化是一个过程,通过这个过程将具有共同特征的贷款、消费者分期付款合同、租约、应收账款和其他缺乏流动性的资产包装成可以市场化的、具有投资特征的附息证券(赵宇华,2007)。而美国证券交易委员会(SEC)则将资产证券化定义为一种融资技术:即将缺乏流动性的资产(大多数情况)进行组合并转化为一种更自由地在资本市场上发行和出售的融资工具。总的说来,资产证券化就是将缺乏流动性但具有稳定未来现金流的资产作为基础资产,通过结构重组和信用增级,发行可供资本市场投资的证券的一种融资方式。

资产证券化为什么产生?与其它金融工具相比它具有哪些优势?西方学者给出了各种各样的解释:

原因一:降低融资成本。Steven L.Schwarcz(2007)认为资产证券化融资比直接债务融资和股权融资的成本要低,同时由于“真实出售”以达到“风险隔离”,将证券化资产从原始公司的整体风险中隔离开来,降低了投资者的风险和信息获取成本。Claire A.Hill 指出资产证券化化解了信息不对称问题――柠檬困境。资产证券化使投资者专心关注作为证券支持的资产,而不必担心“柠檬”公司的经营和财务状况,只要“柠檬公司”提供符合条件的资产,它就能较为容易的获得低成本融资。

原因二:在风险厌恶者和风险偏好者进行风险再配置,改进效率。Benveniste和Berger(1987)则提出风险转移的假说,即通过进行证券化使风险从回避型投资者向中立型投资者转移,能够实现帕累托改善。他们还认为固定的存款保险费率作为一种引起道德风险因素,促进了证券化,因为存款保险费率固定,会激励银行偏好于持有风险,创造融资,选择相对安全的资产进行证券化。

原因三:缓解流动性风险。以银行为例,证券化能够改善贷款的可逆性,提高贷款的流动性。从资产方流动性风险来看,实现债权转让能够显著降低银行贷款的非流动性,这有助于平衡借入资金,改善作为衡量流动性风险敞口的融资缺口。这样看来,通过获取债权转让上的必要技术和形成证券化通道(conduit),能够在流动性冲击后将资产负债表上的债权及时进行证券化的银行,它的流动性风险就低。Gorton and Haubrick(1990)也就流动性风险和证券化的比例等进行了分析。由于在证券化过程中,资产和负债的流动性不匹配性(mismatching)小,降低了证券化的成本,因而表现出银行能够供给流动性。在传统型银行情况下,与存款的流动性相比,利用这种资金进行的贷款的流动性相当低,表现出了不确定性和流动性风险。

(二)国内关于资产证券化的研究现状

何小峰(2001)提出了广义的资产证券化概念,他指出:即使在美国,最广义的说法也是“二级证券化”的思想,第一级证券化是指实物资产的证券化,第二级证券化是金融资产的证券化。他们认为资产证券化包括最广泛的四种类型即现金资产的证券化,如以现金为始点的证券投资或投机的过程;实体资产的证券化,如企业发行股票、债券及其他证券并上市交易的过程;信贷资产的证券化,如住房抵押贷款支撑的证券化、资产支撑的证券化等;证券资产的证券化,如证券投资基金、可转换债券、认股权证、各种金融衍生工具的发行、上市与管理的过程等。台湾学者陈文达、李阿乙和廖咸兴(张朝英,2004)给资产证券化的定义是:企业单位或金融机构将其能产生现金收益的资产加以组合,然后发行成证券,出售给有兴趣的投资人,借此过程,企业单位或金融机构能向投资人筹措资金。

对于资产证券化的动因,张超英(2004)认为通过信息技术新成果和统计新手段进行信用风险分析的监督技术进步改善了市场的不完善性,使得经济主体间能够运用某种方法以证券形式直接确立债权债务关系的空间被进一步充实。李曜(2001)指出资产证券化是对融资技术与理论的创新,进行资产证券化的企业可以降低融资的信息成本和管制成本,并可以减少企业的资本成本以增加企业价值,并对“资本机构理论的基石――MM理论――提出了挑战”。李传全(2003)认为资产证券化不仅是一般意义上的金融产品创新,更是一种信用体制的创新,是不同于传统的间接融资和直接融资的第三种信用制度。资产证券化综合两种传统信用体制的优势为一体,把市场信用的资产组合功能与中介信用的投资者组合功能结合在一起,形成了体制上的杂交优势,降低了信用交易成本。

刘炜莉、朱宝宪(1999)通过实证分析得出规模较大和有较差的信用质量的公司更倾向于通过资产证券化进行融资,已经开始进行资产支撑证券化的公司仍有较大可能继续进行证券化融资,资产支撑证券市场中存在规模经济。流动性是证券市场的生命力所在,市场流动性的增加不仅保证了金融市场的正常运转,也促进了资源有效配置和经济增长。刘荻(2002)提出证券市场流动性的四维即速度(交易时间)、价格(交易成本)、交易数量和弹性。并分析了影响市场流动性的因素和衡量流动性的方法。

中国的资产证券化实践先于理论的探索。早期的资产证券化实践可以追溯到1992年三亚市丹洲小区将800亩土地作为发行标的物,以地产销售和存款利息收入作为投资者收益来源而发行的2亿元地产投资券。在此以后,资产证券化的离岸产品取得了很大的成功。中国的离岸资产证券化项目如珠海高速公路、中国远洋运输总公司和中集集团应收款等,为国内的证券化实践提供了成功经验(李曜,2001)。

二、主要思路

文中通过理清资产证券化从资产的“真实销售”到经过各种技术处理变成能够在资本市场上具有投资特征的证券的过程,分析资产证券化给交易各方带来的收益和影响,将其促进效率的一面和增加风险的一面进行比较,找到能够改进其现有运行机制效率的一种帕累托改进。

(一)资产证券化的过程

一个完整的资产证券化过程通常包括以下五个步骤:

第一步:发起人(sponsor)将应收账款出售给SPV(special purpose vehicle,即特殊目的载体),这里的出售必须是“真实出售”,目的是防范证券持有人对发起人的追索权和发起人破产时对应收账款的要求权以达到风险隔离的效果。

第二步:SPV将购买的应收账款进行组合以便其能够支持特定期限和收益可供投资的标准化证券。由于SPV在整个资产证券化过程的特殊作用,对它有一些特别的规定以防止其破产:如果SPV由发起人所有或控制,设立独立董事降低其自愿性破产的风险;限制债权人强迫SPV的非自愿性破产;防止实质性合并(即合并发起人和SPV的资产和债务);限定SPV的业务范围,即其不得经营与资产支持证券无关的其它一切业务。

第三步:信用增级。SPV设计的标准化证券必须达到一定安全等级才能被投资者接受,这时就需要信用增级。主要的增级手段有:金融机构的担保,如银行信用证或保险公司保险,使证券在违约时投资者能得到一定的补偿。一般来说进行担保的金融机构的信用等级至少不能低于证券本身的安全等级;发起人的超额担保,超额担保会增加发起人的负担,在实践中并不常采用;优先/次级结构,证券被分为优先证券和次级证券,只有在优先证券被偿付之后次级证券才能得到偿付,次级证券的利率一般会高于优先证券以补偿其承担的高风险。在这种情况下,次级证券为保证优先证券的偿付提供了支持,同时投资次级证券的机构和个人(不像前面的增级机构需要具备一定的信用等级)不需要任何信用等级,要做的仅仅是足额支付购买次级证券所需的资金,优先/次级结构增级方式越来越受到欢迎。

第四步:信用评级。投资者对复杂的证券产品很难判断优劣,这项工作就交给专业的评级机构,在美国主要的评级机构有:标准普尔(S&P)、穆迪(Moody’s)、惠誉(Fitch)。证券的投资级别从Aaa一直到C分为九个等级,投资者根据自己的偏好选择不同投资等级的证券。

第五步:证券的发售和售后服务。SPV的独立性和业务单一性决定它不可能单独承担起证券的构造和发行工作,投资银行(investment bank)便承担融资顾问和证券承销商的职能,使证券得以顺利发行。投资者购得证券以后,由于证券的现金流是由应收账款的资产池来支持,分散的投资者不可能去监视资产池的运营状况和收取本金和利息,这时候就需要有专业机构来做这些工作,这些专业机构被称之为服务人(servicer),服务人通常有发起人来担任。服务人缺乏内在激励机制可能对资产池管理采取消极态度,投资者过于分散不能有效监督服务人的行为,受托管理人(trustee)便应运而生,受托管理人便是资产证券化交易中投资者利益的代表,负责关注资产池的运营状况和监督服务人行为,同时代为管理服务人交付的本金和利息。

通过以上五个步骤,一个完整的资产证券化过程便宣告完成(图1是资产证券化交易各方之间关系的一个流程图)。

(二)资产证券化的经济效应分析

资产证券化所表现出来的顽强生命力和蓬勃生机,提示我们这种融资技术具备了其它融资技术所没有的强大优势,这些资产证券化拥有的独特力量到底是什么,将从微观(证券化交易各方)和宏观(主要是货币政策)两个角度来分析资产证券化带来的效率改进以理解资产证券化的神秘力量。首先来看市场交易各方从资产证券化中获得的收益。对于发起人而言,资产证券化使发起人在两个方面受益:

一是通过应收账款的真实出售,获得了资金和流动性,转移了风险。对于面临流动性短缺的公司,及时地补充流动性对公司的持续经营和生存至关重要。流动性还代表着投资和赢利机会:试想有一家公司有一笔一年后到期应收账款100万,如果将其出售给SPV可获得95万的现金。现在有一个投资机会,年受益率是10%,假设公司没有其它可以动用的流动资金,该公司应该进行资产证券化吗?答案是肯定的,如果其出售应收账款并进行投资,相比继续持有应收账款,它可以额外获得4.5万的收益。事实上,商业银行就是这样做的,将出售抵押贷款获得的资金再贷款放大获利能力。应收账款毕竟代表的是未来的现金流,存在不确定性,出售它则可以消除这种不确定性。

二是获得一种新的融资途径。现有的融资方式有股权融资(如股票)和债权融资(如公司债),资产证券化可以被认为是资产融资,让企业多了一种融资方法可以选择。通常选择多了可以改善选择方的福利,至少不会恶化他的福利。如那些难以获得股权融资和债权融资的企业,只要能提供合格的资产就能获得融资,资产证券化会改善这类企业的福利。有人认为资产证券化可以降低企业融资成本,增加企业价值,甚至对MM理论提出了挑战(李曜,2001)。这是一种误解,资产证券化不能在整体上降低企业的融资成本,MM理论对资产证券化仍然有效。

例如有一家公司拥有A资产(风险资产)和B资产(优质资产),市场价值分别是40万和60万,账面价值均为50万。如果将B资产进行证券化来融资,可以获得60万,高于账面价值50万,但是考虑企业的再次融资,企业剩下的资产是A,它只能获得40万,低于账面价值,企业的实际价值不变。资产证券化后企业的整体融资成本没有降低,企业价值也没有增加。

SPV作为投资者和发起人的中间人,使得投资者获得投资机会,发起人获得融资,它将为提供这种服务而收取一定的费用;投资银行作为融资顾问和证券承销商,通过自己的专业服务,获得了收入和拓展了业务范围;增级机构分担投资者部分或全部风险以获得承担这种风险的必要补偿;评级机构根据专业技能给予证券的客观评级,指导投资者判断复杂证券化产品的优劣,同时收取费用;服务人和受托管理人凭借自己的信息优势和规模效应为投资者提供售后服务也能分享证券的一部分收益;投资者则由于多了一种风险较小和收益不错的投资机会福利状况得到改善。

资产证券化还完成了风险在交易各方之间的再分配,例如发起人在“真实出售”应收账款的同时,也消除了应收账款的不确定性,金融机构担保和某些投资者购买次级证券通过承担部分风险为普通投资者提供一定的保障。总的看来,资产证券化将风险再分配,使得交易各方通过自己的专业优势都获得了好处,促进了分工协作形成规模经济,是一个帕累托改进,促进了效率。

在这里需要单独分析一下评级机构的角色,证券化产品十分复杂,很多投资者是参考评级机构对证券的评级意见后购入证券化产品的。如果评级机构能够对证券化产品给予准确客观的评级,以确保其没有缺陷能够达到必要的投资等级(这正是评级机构的职责所在),投资者的风险会在可控范围内。这样的假设显然存在问题:

首先,评级机构是否有足够的能力对证券化产品做出准确判断?评级机构永远是根据现有的信息来作出判断,它永远不可能收集到所有的相关信息,并且证券化产品提供未来的现金流,未来的情况总是存在某种不确定性,要求评级机构做出100%准确的判断是不可能的,甚至近似准确也极为困难。

其次,评级机构能否有足够的激励做出客观的判断?评级机构会面临囚徒困境难题,设想市场中只有两家评级机构A和B,所有的证券化产品都必须经过它们的评级,SPV可以自由选择那家评级机构的服务,如果A和B都坚持客观评价或都选择隐瞒事实,它们平分市场份额;如果A坚持客观评价而B选择隐瞒事实,B将获得全部生意,反之亦然。评级机构的评价必须在坚持客观和隐瞒事实之间做出选择,A和B面临的支付矩阵如下表:

从图中可以看出A和B存在一个占优策略,A和B必将都选择隐瞒事实以免开罪SPV而失去生意。这时候投资者的收益却会受到极大的损害,特别是在投资者购买了存在缺陷的证券化产品时。A和B之所以采取(隐瞒、隐瞒)的占优策略,是因为投资者的收益跟它们无关,投资者的支付状况不反映在它们的支付中。事实也证明,当前的次贷危机爆发造成巨大灾难的一个极为重要的原因便是评级机构没有履行作为独立机构的职责,反而有欺诈行为,其道德风险问题没有得到有效控制。如果设计一种机制使得评级机构获得的支付和投资者获得的支付挂钩,无疑将极大限制评级机构的行为。

在分析资产证券化对宏观经济的影响之前,有必要来看一下数量方程式:

MV=PV

方程式中的V指一年中M被交易的次数,其越大则表明M流动速度越快。资产证券化会加快M的流动:假设发起人把证券化所获得的资金以企业存款的方式存入银行,银行将存款放贷给又需要的企业和个人,再将企业和个人贷款证券化以获得进行放贷的资金,如此循环下去。相比没有资产证券化的情形,M的流动速度无疑会大大加快,V的变动必将引起数量方程式中其它变量的变动。

在短期中,如果央行的货币供应M不变,短期内工资和物品价格具有粘性,物价水平P也不变,V的变动将引起产出Y的同比例变动。由于资产证券化会加快货币流通速度,即V变大,短期内总体经济的产出会增加。长期中,产出Y将保持在自然增长率水平,可视为恒定,物价水平P具有伸缩性,如果货币供应M保持不变,货币流通速度V的增加意味着物价P的等比例增加,即长期中资产证券化会引起通货膨胀。

美国经济自2001年以来进入了一个繁荣周期:经济高速增长、货币政策宽松、通货膨胀水平保持在地位,与其相伴的是对资产证券化的空前热情和证券化投资被拥有巨额外汇储备的国家所接受。美元通过美国贸易逆差源源不断流入国外,又通过证券化投资源源不断回流美国,全球共享了几年高增长、低通胀的“黄金时光”。好景不常,通胀形势在07年迅速恶化,实体经济也在今年严重受损,经济增长大幅放缓,这似乎也佐证了上面“资产证券化在短期增加产出,长期中引起通货膨胀”的观点。事实上,在1978年到1995年的18年中,中国的广义货币增长率远远超过国民生产增长率与通货膨胀率之和,其中的一个重要原因便是在此期间中国的货币流通速度降低了(易纲、吴有昌,1999)。

三、结论与建议

第一,资产证券化使企业获得流动性和得到一种新的融资方式,从而改善了企业处境,但并不能降低企业整体融资成本,MM理论依然有效。

第二,资产证券化实现了风险的再分配,通过使市场交易各方利用自己的专业优势、促进分工协作形成规模经济方式达到一种帕累托改进,促进了效率。

第三,评级机构面临囚徒困境,必须使投资者的收益反映在评级机构的支付中以防范道德风险问题。

第四,资产证券化在短期会促进产出增加,长期中则会引起通货膨胀,导致产出的波动。

这便是本文期望得到的结论,仓促之间,有些地方还是不够严谨。如资产证券化不能降低企业的整体融资成本,可能没有对资产证券化过程中投资者会对进行资产证券化的企业给予正面评级从而改善企业融资环境这个问题引起足够重视。另外,在没有实证分析就得出“资产证券化在短期会促进产出增加,长期中则会引起通货膨胀,导致产出的波动”的观点显得十分大胆,不是为学的态度。虽说初生牛犊不怕虎,但只有胆不进行深入分析和思考,就只能称之为鲁莽了。希望在以后的学习中能充实知识,改进和完善上述观点,使之科学严谨,经得起检验。

资产证券化在当前遭遇重大挫折,对它的各种批评如潮,人们谴责资产证券化榨干了投资者的积蓄,谴责金融大亨的贪婪无度。确实,如果可以的话,华尔街的“金融天才”们甚至愿意将他们自己打包处理证券化,以获得流动性进行更疯狂的投资。但资产证券化只是个工具,贪婪或许就是人的本性,歇斯底里的谩骂没有任何意义。找到资产证券化的缺陷,将贪婪限定在可控范围内,反思造成当前危机的根源,改进它的运行机制才是可取之道。

参考文献

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[2]张超英,翟祥辉.资产证券化:原理、实务、实例[M].北京:经济科学出版社,1998

[3]赵宇华.资产证券化原理与实务[M].北京:中国人民大学出版社,2007

[4]李曜.资产证券化――基本理论与案例分析[M].上海:上海财经大学出版社,2001

[5]易纲,吴有昌.货币银行学[M].上海:上海人民出版社,1999

[6]何小峰.对资产证券化税收制度安排的博弈论分析[J].经济科学.2001(6)

[7]刘炜莉,朱宝宪.中国开展资产支撑证券化融资的研究[J].管理世界.1999(3)

第7篇：民生证券论文范文

论文关键词：商业银行，跨国并购，动机，经营效率

 

自2006年以来，受国际银行业跨国并购浪潮以及中国银行业自身发展的需要，与中国相关的跨国并购事件中，中国商业银行跨国并购外资银行的事件不断出现。中资银行在跨国并购的市场选择和进入方式上，出于维持中国经济增长速度所需的资源供应、转换经济增长方式以及应对新形势下国家产业竞争的需要，正在配合农业、资源行业、制造业、TMT行业和服务行业“走出去”的战略，着力向业务国际化和综合化的全能大银行迈进。[①]

传统而言，中国商业银行的收入主要来自国内，同国际经营效率较好的商业银行相比，海外业务收入占比相对较少，与海外市场的收入占总收入的比重在40%以上的国外商业银行相差甚远。[②]面对国际市场竞争的日益激烈，商业银行上市后的盈利要求，中国的商业银行正在进一步加快国际化经营步伐。从表1中可以看出，1998年以来，中国商业银行跨国并购的次数达到了14次。其中，4次在2006年之前，而且并购的都是香港地区的金融机构。这是因为香港是辐射亚洲一个较好的基点，中国的银行业对亚洲经济和市场是比较熟悉的，在国家文化上相似点也很多，地缘关系上也更为接近，对于并购后的管理是非常便利的。10次发生2006年以后，并购地区已经扩张到了东南亚、美洲和非洲地区，并购的金额也在日益增加。

表1：中国商业银行历年跨国并购统计

 

时间

购并内容

1998

工商银行与香港东亚银行共同收购国民西敏银行下属的西敏证券亚洲有限公司，组建工商东亚金融控股公司。

2000.7

工商银行以1.8亿港币收购香港友联银行，改建为：中国工商银行亚洲有限公司。

2002.2

中国建设银行收购香港建新银行。

2003.12

工银亚洲收购了比利时富通集团在香港的华比富通银行。

2006.8

中国建设银行收购美国银行持有的美国银行(亚洲) 股份有限公司100%股权。

2006.12.

中国工商银行买入印尼的哈利姆(Halim)银行90%股权。

2006.12.

中国银行斥资9.65亿美元收购新加坡飞机租赁有限责任公司100%的股份。

2007.8

工商银行收购澳门诚兴银行79.9%股份。

2007.10

民生银行出资3.2亿美元收购美国联合银行控股公司9.9%的股权。

2007.11

工商银行宣布以约54.6亿美元价格收购南非标准银行20%股权。

2007.11

工商银行收购印尼哈里姆银行后成立的工银印尼正式成立。

2008.1

工商银行45.5亿港元收购澳门诚兴银行79.93%股份。

2008.9

招商银行以193亿港元的现金收购永隆银行53.12%的股权。

第8篇：民生证券论文范文

论文摘要：国有股减持方案屡试屡败，究其愿意和减持目标不明，甚至不正确有关。本文试图从国有股减持与完善上市公司治理结构的辩证关系角度为制订国有股减持新方案，确立新目标提出见解。

国有股减持时下已成为国人关注的焦点，也成为证券市场上烫手的山芋。只要一谈国有股减持股民就色变。只要一谈国有股减持股市就风声鹤峡，股市就成灾。但国有股减持势在必行也已成为国人的共识。完善上市公司治理结构是国人关注的另一个焦点，上市公司造假，信息披露不及时，缺乏诚信等都与公司治理结构不完善有关。能不能双管齐下，合二为一寻找一种方案化解两大矛盾?本文便试图从分析国有股减持与完善上市公司治理结构的辨证关系人手作些探讨。

一、我国国有上市公司的股权结构对上市公司的治理结构的刚性制约

股权结构是指在一个上市公司所有的股东组成中各种所有制主体所持股票数量的比例。一般而言，把某种所有制占股权比例大数上市公司称为该所有制的上市公司。而这个大数一般而言是按绝对控股比例简单半数以上。如国有股占半数以上便称为国有上市公司，否则便是非国有上市公司。如果是法人股占多数便称法人上市公司，而我国国有上市公司便属于国有股权比例占半数以上这种情况。造成这种状况与我国股份制改造时的初衷相一致。当我们进行股份制改造时，为了维持国有经济在国民经济中的主导地位，那么国有股在各个股份公司就应当相应地居于主导地位，在公司的经营管理体制方面居于绝对的控股地位，所以在股权结构的设计方面，自然是国有股包括(国有法人股)，占绝对控股的51%以上。这是下限，而那些关系国计民生的庞大的钢铁、石油等支柱产业中国有股的比例更高达80%-90%以上。

所有制是产权制度的基础，产权制度则是所有制的法律表现。上市公司的股权结构决定了上市公司体现出控股地位股权所有制体制，又由于所有制决定产权制度，而产权制度又是制约企业所有权最主要的因素。这种因素是经济方面的因素起到基础性作用，我们称为刚性因素。而且企业的所有权安排的是对企业的剩余控制权，在企业内部规定谁享有剩余索取权，谁控制剩余控制权，这种制度安排就是公司治理结构。股权结构对公司治理结构具有刚性制约作用，也就是说我国上市公司股权结构对我国上市公司的治理结构具有刚性制约作用。

从历史和世界的范围看，所有制相同的国家，但股权结构可以不同，公司的治理结构也可以不同。如英、美、德、日四国都是资本主义所有制，但他们无论公司股权结构，还是治理结构均不相同。公司股权结构相同的国家，其公司治理结构也惊人相似或近似如英、美之间。两国都具有高度分散的股权结构，而两国都采取市场导向型治理结构。而德国和日本两国都高度集中的股权结构，因而两国都采取网络导向型治理结构。不仅如此，随着股权结构的变化，公司治理结构也随之变化，两者之间保持高度的同步性。如随着英美机构投资者的兴起，在英美公司的股权结构中机构投资者占主导地位。伴随着这一股权结构的变化，英美两国的公司治理结构也发生了相应变化。英美也改变一直沿用的市场导向治理结构而改用德日的网络导向型治理结构，发挥内部治理的作用。从历史和世界范围用实证的分析法验证股权结构和治理结构高度的一致性，进一步证明了股权结构对治理结构的刚性制约。

二、国有股减持对完善国有上市公司法人治理结构必要性和可行性

国有产权一般特征即国有产权的主体是国家或全体公民;国有产权的安排采取多级委托方式;国有产权具有不可转让性和排他性。从国有产权的特征看，国有产权是残缺不全的，存在严重的弊端主要表现为:

一是国有产权主体残缺，导致所有者缺失。

二是国有产权制度的多级委托关系，导致公司治理结构中内部人控制现象严重。

三是国有产权的不可转让性，导致政企不分，成本过高。

因此，只要上市公司中国有股权仍占主导地位，国有股产权性质就必然产生影响，国有上市公司治理结构就永远无法完善，所以要完善上市公司治理结构，就必须降低上市公司的国有股比重，要降低上市公司国有股比重，就必须对国有股进行减持。

根据许小年和王燕对我国上市公司1993-1995年的A股权结构与公司业绩的实证研究发现:国家股所占比重与公司业绩有负的相关关系，且在ROE和ROA的回归中显著。法人股所占比重与公司业绩正相关，T比率ROE和ROA的回归中较高。

由此可见，机构投资者，尤其是法人机构是国有股最理想的减持对象，机构投资者，尤其是法人机构的存在，对完善公司治理结构有非同寻常的意义，上有国外的经验和实证研究加以辅证。 三、国有股减持对促进国有上市公司完善法人治理结构的效应分析

国有股减持有利于建立使公司治理机制发挥作用的内外部一揽子制度条件。产品市场的激烈竞争给企业经营者形成了很大的压力，尽管由于其他因素的限制，这种压力的作用没有充分发挥;对于股票市场的发展则由于上市公司的数量还不是很多，且由于占总股本极大比例的国有股还不能上市交易，因此尚不足以形成对上市公司经营者较强的有效约束。由此也可说明，我国目前急需通过国有股减持等方式实现国有股的流通，以发挥股票市场在公司治理中的作用。

市场经济的核心原则是优胜劣汰，股票市场也不例外。如果没有优胜劣汰机制的话，市场是没有发展前途的，即使不实施破产，也得寻求某种方式让一些公司退出现有市场，即形成必要的退出机制，而要形成股票市场优胜劣汰的进人与退出机制，除了要通过国有股减持等方式形成合理的股权结构外，还需要加快培育股票市场。

如果我国的投资基金和社会保障基金能够按规范方式建立和运营，则大量的居民银行存款更可以通过它们而较安全地投资于股票市场，而经理人员市场，公司控制权市场等，在通过国有股减持使上市公司股权结构多元化以后，也可以发挥其应有的作用，这与日本、德国等网络导向型体制国家目前正在扩大市场机制在其公司治理中的作用这一世界性潮流是相一致的，可见“一揽子内部和外部的监督手段”在我国的公司治理结构中同样可以发挥作用尽管其各自作用的力度会有差别。

国有股减持有利于培养机构投资者，形成公司治理结构中的积极力量。关于机构投资者在公司治理中的作用，一般认为有一个从弱到强，从消极到积极的转变过程。

在我国，目前国有股减持正是培养机构投资者极好的机会。因为十五届四中全会文件曾明确指出:“要采取多种措施，包括国有资产变现，合理调整财政支出结构，开拓社会保障的筹资渠道，充实社会保障基金。”

首先，社会保障基金应成为我国主要的机构投资者。国有股减持将使社会保障基金等机构投资者成为我国证券市场上的主力军。随着我国社会保障基金建立进程的加快，社会保障基金为了实现保值增值，不久将进入到证券市场。而国有股减持将有助于更快更好地吸引社会保障基金到证券市场登台唱戏。社保基金人市极大地加强我国证券市场的稳定性，改变目前投机性过强的不正常状态。这是因为社保基金是老百姓的“养命钱”，它与其他资金最大的不同是它非常注重资金安全性。社保基金人市使其成为有力的“接棒人”，从而缓解国有股大量变现即可能产生的负面影响。在国有股变现并补充社会保障基金之后，需要加快社保基金进人证券市场的步伐，以使国有股减持与社保基金人市形成良性循环。现今国有股减持正是促使社保基金加快发展的一个良机。

第9篇：民生证券论文范文

【关键词】商业地产 上市融资

一、商业地产企业融资问题的重要意义

资金问题对于商业地产行业来说，有着至关重要的作用，毫不夸张地说，资金是房地产企业的喉舌。这与房地产行业的特殊性质不无关系，商业地产开发的前期需要大笔的土地购置费用，以及开发费用，在建筑阶段，也会有大笔的资金投入，这样的特点决定了商业地产企业对于资金的高度依赖性，从而对金融资本市场的高度依赖性。对于商业地产企业来讲，其核心竞争力中不可或缺的一部分，即金融市场。

另外一方面，商业地产关系到国计民生，也是政府宏观调控的对象，有着极强的政策依赖性。从2003年6月央行的《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》到2004年6月银监会的《商业银行房地产贷款风险管理指引》，一系列的金融信贷紧缩政策导致许多房地产开发企业资金更加吃紧。2007年美国爆发次贷危机，由于次贷危机由房地产业引起，因此为避免房地产市场的波动转化为银行体系的风险，避免类似美国次贷危机在中国上演，2007年9月，人民银行与银监会联合《关于加强商业性房地产信贷管理的通知》，将己利用贷款购买住房，又申请购买第二套及以上住房的首付比例提高到40%，同时贷款利率提高到同期通档次基准利率的1.1倍，即8.6%，并禁止加按揭。2008年，信贷紧缩已成定局。在开发商的资金来源主要依靠银行信贷的背景下，信贷紧缩对房地产企业的资金压力显而易见。

在这种不乐观的融资环境下，商业地产企业不得不转换视角，由向银行融资的间接融资方式转向直接融资，最明显的就是房地产的上市融资。2006年中国股市的牛市之时，很多地产股领跑了股市。到2007年，中国的商业地产企业在股市着实地赢得了股民的信任。很多商业地产的巨头都选择了上市融资，比如2007年，碧桂园在香港上市，成功融得资本130亿元，碧桂园的掌门人也成了中国的女性富人排行榜上名列第一，当年同样在香港上市的还有景泰富，远洋地产和中国奥园地产等。另外万科等企业也在2007年进行了再融资。房地产企业的上市融资之路走得如火如荼。

但是2007年美国次贷危机所带来的冲击使房地产企业的上市融资的选择变得趋于冷静。房地产的降价趋势引来了人们的观望，同时也引起了资本市场的融资困难。受美国次贷危机影响，国际资本市场堪忧，投资者对中国的房地产企业心存疑虑“2008年3月20日，赴港上市的恒大地产因路演未获一家机构认购而在最后一刻被迫放弃IPO计划，折戟最后一程，海外上市也蒙上了阴影”面对融资困境。

二、商业地产企业融资中面临的问题

不能从自身出发选择适合的融资渠道。上市也是一把双刃剑，它不是万能的。每个商业地产企业有自己的不同自身特点，应当从自己的实际出发，客观地衡量自己的发展阶段，制订企业的发展战略规划，对于企业的财务战略有着明晰的定位。不能盲目地选择以上市的方式来进行融资。上市有着其独特的优势：能够整得较大的资金规模，而且受到的政府和国家政策的相关的影响较小，对于需要充足的资金来发展的企业而言，能够帮助其扩大规模更好地拓展业务。但另外一方面，上市后是面临着种种风险的，股市的风险不仅包括系统风险，还包括各种不可定因素而带来的风险。而且上市本身需要一系列的成本：上市前期的准备，上市时面临的种种信息公开和政府审查，更加严密的财务管理等，所以如果是在二线和三线城市发展，并且对资金的需求量不大的话，而且企业所选择的是相对稳健的发展战略的话，基本上是不需要上市的，或者上市是利大于弊，其成本远同于收益。

因此商业地产企业一定要谨慎选择，不能盲目地跟风，更不能盲目的追求规模的扩张。

商业地产企业不能只盯住上市这种方式，而应当追求一种多元化的融资方式。从历史来看，2003年以后的房地产调控政策，主要是涉及到两个方面，首先是间接融资渠道，尤其是银行的贷款，对商业银行的房地产信贷进行了更严格的规范和管理，使房地产企业原来赖以生存的资金链面临断裂的风险。尤其是对于一些中小型的房地产企业而言，形势更不容乐观，因为它们从银行获得贷款将更难，而且其抗风险能力更差。

房地产是我国经济发展中的重要支柱，关系到国计民生，因为政府在宏观调控过程中，要充分重视商业地产企业的健康发展，使商业地产企业的融资结构更加合理、融资方式更加科学和理性，从而为商业地产企业的发展营造一个良好的社会环境。

当前的流动性过剩的金融环境，应当对于商业地产企业而言是件好事，在这样的环境下，政府应当净化金融环境，不断地鼓励金融机构不断的推动金融产品创新，增加金融产品品种，为商业地产企业提供多样化的融资选择。

三、规范商业地产企业上市融资的政策建议

政府应当支持房地产企业开拓渠道，通过股权合作的方式来开发资金渠道。政府同时也应当提供政策性引导，对于地产企业开发建造的环保型住宅，国家政策性住宅，比如限价房和廉租房等。同时吸引民间资本参与商业地产的住房开发，不断地缓解渠道短缺带来的问题。

在政府的宏观调控方面，发达国家为我国提供了可以借鉴的案例。比如完善直接融资的渠道，在金融创新方面，尝试推进房地产抵押贷款的证券化，以及开发相应的商业地产信托业务，加大保险资金与房地产金融市场的融合。

股权融资不失为一种较好的直接融资渠道，它不同于上市，风险较少，而且对于国家的金融安全风险的分散来说，也很有益处。2004年2月1日，国务院了《关于推进资本市场改革开发和稳定发展的若干意见》（以下简称意见）。

这个文件所关注的焦点问题之一就是如何完善直接融资，使其成为主要的融资渠道，以更好地推动我国的市场经济发展更好地通过金融市场来促进市场经济中的资源配置和资金流向。为了确保银行等债权人权益，房地产企业的所有者权益比率不应低于房地产市场波动所导致房地产价格最大跌幅，或者，房地产开发项目资本金比率不应低于市场实际房价的最大跌幅。这样，即使房地产市场有较大负的下跌，仍能保证其在所有者权益或项目资本金金额的范围内，不至于损害到债权人的利益。

在政府的审批环节，不能实行“一刀切”，应该区别地对待。房地产本身的性质决定了它是资本密集型的。显然离不开资本市场的有力支持。因此，对于实力强大，业务运营状况良好，有着较好的发展前景的商业地产企业，应当鼓励和支持其通过上市来进行直接融资。而对于实力牵强，上市融资的实力还不具备的企业，要从紧政策。总之政府要有区别性地对待。实力强的商业地产企业上市，可以更好地完善其资本结构，提高资金效率，通过上市也可以更加规范企业的管理和运作，同时在将土地转化为商业地产方面的效率更高，更好地满足人民的商业和居住需求，更好地添补供需的不平衡问题。

另外，从政府对金融市场管理的角度，应当深化金融体制改革，不断的发展和完善我国的房地产金融市场。要想上市，要合理的、科学地运用融资工具，就对金融市场有着诸多的要求，同时对商业企业的人才和财务等方面也有着更高的要求。商业企业的财务人员要十分熟悉本国和似上市市场的金融市场上市融资规则，商业地产企业的财务制度要配合上市全面完善和与国际接轨。而且辅助上市还需要一个完善的会计环境，比如会计师事务所和商业银行。在这方面我国的金融环境支持明显不够，这些是企业的能力所不够的，需要国家金融监管部门完善制度和体制建设，加快金融市场建设，完善金融体制创新。这一方面是发展资本市场，另一方面是证券市场，只有将两个市场更加规范化管理，才能更快地向国际金融市场看齐，更好地为商业地产企业提供资金支持。另外，在间接融资环境方面要更好地发展商业银行。为我国专门的服务于商业地产的金融市场体系，支持房地产行业的发展和壮大。

要配合现在国家的金融体制改革，为了更好地避险，要改变原来商业地产企业的单一主体的局面，实现地产金融主体的多元化。通过地产金融相关产品的创新来吸引更多的房地产金融投资主体。

除了直接的融资服务机构以后，在商业地产的融资金融环境中，不可或缺的还有房地产金融中介机构，它们对于房地产融资信息的沟通 和促进融资的实现、丰富融资渠道、提高融资效率方面有着极大的作用。一般而言，房地产评估机构主要包括资产和信用等级的评估公司、抵押担保公司、保险机构等。

除了一级市场以外，房地产的二级市场也是地产金融市场的重要组成部分，二级市场的金融创新可以推动贷款证券化的发展。一个繁荣成熟的二级证券市场可以更好地实现证券与金融衍生品的互动，更好地促进融资的同时也更好地避险，从而更好地达成市场的互动。同时完善相应地法律法规，形成房地产金融市场的有效政策和法规保障机制。在这方面也要防止走向另外一个极端，即金融风险的预防。美国的次贷危机的产生正是由于次级贷款的资金链断裂，贷款的证券化盲目发展最后导致了危机。

宏观金融环境的打造将有助于房地产企业更好地利用完善的融资机制实现多元化的融资结构，促进商业地产企业的良性发展，打造一个有力的融资平台。

其源头就是过度的金融创新和金融中信用的被滥用，同时在过度趋利的形势下，政府并没有进行有效地监管和控制，市场的约束机制失灵了，所以酿成了此次的危机。资产的证券化本身是一种转嫁风险的方式，但是如果过度的利用，将违背其初衷，其避险的作用达不到。所以借鉴这些反面的经验，作为政府和金融监管机构，对于贷款的发放要有严格的标准，过分宽松的政策会导致贷款的信用质量降低，造成潜在的危机，引发泡沫，否则一旦房价出现下降，就会牵一发而动全身，引起房地产行业一系列的多米诺骨牌效应，出现资金链条的断裂，银行出现坏账，房地产金融市场的投资者出现严重损失甚至是破产，同时房地产企业也将面临融资危机，从而影响下一步的经营。对于贷款人来说，也将增加其负担，而这部分贷款人是占多数的，是直接影响到社会安定的，同时也会影响到银行的坏账.伴随着美国房地产市场的逐步降温，这一风险继续扩大，产生了大量的放贷违约和银行坏账，最终引发了此次影响全球金融市场的次级按揭贷款危机。

虽然我国的房地产市场与美国的次级按揭市场存在很大不同，住房抵押贷款人一般都直接向银行申请贷款，没有复杂的衍生产品，同时房产首付在30%，政策上不允许发放零首付贷款“但是也要看到我国住房抵押贷款存在的风险，防患于未然”我国应增强评级体系的竞争性，金融机构要强化风险意识，金融监管应跟上金融创新的步伐。

金融监管要跟上金融创新的步伐。资本市场的风险防范措施要处理好三个关系：处理好房地产金融创新与监管的关系，注重金融创新与违规经营的区别；处理好中资金融机构与外资金融机构的关系，真正遵循国民待遇原则，对中外资金融机构一视同仁；处理好金融机构效率与金融机构体系安全的关系“监管机构要加强对复杂金融产品的风险监管，特别是，对信用衍生品等的监管要改进，要强化资产支持证券发行机构对基本债务人的债务履约能力的监督责任”。

参考文献

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