初创公司财务分析精选(九篇)

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第1篇：初创公司财务分析范文

由于缺乏系统的价值观、财务范围的狭窄界定以及人员素质的影响,公司财务很容易成为制度、原则与程序的大杂烩,使其价值作用发挥有限。本文结合理论与个人的经验体会,立足系统思考的角度,从对商业和公司运作的理解以及与财务的关系入手,架构价值创造的系统思考模式,为创造价值管理型的财务体系提供借鉴。

从系统思考的角度进行公司财务管理

IBM公司对全球CFO的调查(见图1):描述了价值创造者的角色类型。

依据上述价值创造者的角色,CFO面临的最大困惑是,在公司内可以直接掌握的资源有限,但公司中几乎所有人的行为都与其有关,这就需要发挥一个看似虚幻的名词――影响力,而影响力建立的前提是,有能力围绕一点的360度的思考与行动。绝大多数财务问题的解决,都需要围绕一点的360度的思考与行动,才能解决一个点的问题,即管理上所说的“点、线、面、体”,从“体”的角度入手解决“点”的问题,这就需要很多相关的知识与经验。

只有通过系统思考,将价值管理、绩效管理的方法运用到价值链整合和组织的作业层次,拓宽财务管理的范围,将财务模型与商业模式相结合,化零散的管理为系统化的管理,才能增强财务管理的预见性和价值再创造功能。

价值创造的体系结构与系统思考

公司财务的价值链

我们可以大胆地假设:如果将财务部门看作一家公司,会计核算的工作相当于生产信息的数据加工厂,需要向内部与外部采购信息来源,向客户提供信息服务与咨询(包括政府部门、债权人、投资者、内部人员与部门,其中内部人员与部门既是客户也是供应商),需要向投资者展示公司的价值(相当于公司价值营销,如投资者关系),分析业务流与信息以持续改进(相当于研发)。可以将这些要素描述为简易的财务价值链,即研发或设计环节的发现价值、制作或加工环节的制造价值、市场与品牌运作环节的实现价值。这样的假设将有助于财务人员“360度的思考与行动”。

公司财务价值创造的体系结构

遵循财务价值链的整体观,按照组织的管理层级与财务的层次结构,可以构架价值创造的体系结构(见图2)。

横向依据组织的管理层级,即事业部级、公司级、集团级进行分类,纵向依据财务的层次结构,即基于战略循环的资金与资本管理、基于商业循环的经营控制与决策、基于交易循环的会计核算与财务报告,建立二维的逻辑结构。形成这种逻辑思维结构,建立财务这项工作之间的关联关系,便于落实财务各项工作的分工与协作;把握财务体系的内在逻辑,便于与公司业务层级的对接,参与到公司战略与经营活动的决策。要做到以上两点,还必须实现以下三个方面的结合,即资金、资本管理与公司战略循环相结合、经营控制、决策与公司的商业循环相结合、会计核算、财务报告与公司的交易循环相结合。

资金、资本管理与公司战略循环相结合

公司的财务战略,即资金、资本的管理方面,需要在公司价值曲线、业务结构、生命周期以及战略执行层面相结合。

价值曲线与公司财务

现代公司的竞争从单一竞争要素发展到多种竞争要素的综合竞争,将各种主要竞争要素依据定性判断得出的分值点连成的曲线定义为价值曲线。由图3可见:同一行业内的不同公司之所以都能够生存,是因为不同公司建立了不同的价值曲线,而这些价值曲线天然地决定了将产生什么样的财务指标,是财务指标的DNA,如以技术领先的公司必然产生相对高的研发费,以成本领先的公司必然产生相对低的单位成本,以品牌制胜的公司一般将产生相对高的毛利率水平。

将描述商业模式的价值曲线与财务指标联系起来,有助于指导公司选择何种商业模式以及预期会产生什么样的财务成果。避免公司战略与财务管理脱节,造成战略缺少严谨的财务模型的模拟,使战略失效给公司造成巨大的损失,而且财务方法无法结合到公司战略,使财务活动,尤其是投资与融资活动缺少战略作为依托。

以公司公开发行股票与上市为例,上市活动是将公司作为产品,营销公司整体价值的过程(见图4)。将公司作为产品,这一产品的组成部分是以商业模式为内核、以组织与流程为外延、以品牌为外在的表现形式。在公司上市的过程中,所涉及的内部控制、报表合规性以及法律方面的工作都有投资银行、会计师、律师等中介机构与专业人员的协助,但以CFO为核心主导的上市过程,营销公司整体价值是中介机构无法替代的CFO的首要任务,是将公司战略与资本市场相结合的最典型范例。

业务结构与公司财务

按照盈利能力与成长性两个要素,建立如图5的矩阵结构,图中A、B、C、D、E、F分别代表某种业务类型。依据这些业务类型在各个象限的分布,基本可以得出如下结论:巩固A与B,增大对于C的投资,破产或出售D,出售或改进E与F。这一从财务指标得出的业务规划,需要结合产业发展以及演变规律、市场竞争类型进行修正。因此,业务结构与公司财务之间的结合,体现在业务规划战略与财务资源的分配关系的协调上。

生命周期与公司财务

公司生命周期一般包括四个阶段:初创期、成长期、成熟期和衰退期。在每一阶段,其财务特征不同,从而决定其财务战略也应有所不同。

初创期公司应采取充分重视利用风险投资和创新基金等融资方式;应采用集中型投资战略,企业应将人、财、物等有限的资源集中使用在一个特定的市场、产品或者技术上,通过资源在某一领域上的高度集中,加大产品宣传力度,提高市场占有率;应采用低收益分配战略。在成长期,公司由于快速的扩张,对资金的需求是巨大的,必须采用如负债融资和股票融资等融资方式;公司应把投资方向和重点放在如何培育企业的核心竞争力上,通过提高产品的质量,创造品牌以提高竞争力,通过资产规模的快速扩张形成规模经济优势,但必须防止盲目扩张,多方位出击新的领域;公司虽然销售额增长迅速,收益水平也有所增加,但由于规模扩张的需要和投资机会的增多,公司可以在定期支付少量现金股利的基础上,采用股票股利的分配方式。成熟期公司应采用内外并重型融资战略,主要应采取留存收益融资方和股票融资方式,以防止因负债融资,导致公司在经营战略调整过程中出现过重的利息负担;应采用多元化投资战略以及高收益分配战略。衰退期公司应采用保守型融资战略,退却型投资战略以及低收益分配战略。

战略执行与公司财务

在战略执行上,需要将股东与管理者及一线工作小组联系起来(见图6),这种联系的逻辑是:股东价值表现为折现现金流量值,折现现金流量值为各经营单元的经济利润现值,经济利润由经营价值的关键因素所驱动。对应这种逻辑关系的不同环节,设置相应的关键业绩指标,建立价值管理与战略执行之间的桥梁。

经营控制、决策与公司的商业循环相结合

通常财务分析的工具停留在单纯的财务指标,虽然有助于投资者的投资决策,但是对于公司的经营控制与决策帮助不大,正如美国通用电气公司的管理理念:“对于任何一个问题,至少需要连续问五个为什么,才能真正找到答案。”只有将投资、利润等财务指标层层分解,并分别与公司的商业循环相结合,链接到各个经营要素,在过程控制与决策、规划与预算、风险管理、项目财务管理等方面实现财务与业务的一体化,才能达到决策有用性的目标。

财务指标因经营活动的产生而产生,但又反作用于公司的经营活动,这就是财务活动与经营活动之间的对立统一关系。将这种对立统一关系系统化,对于驾御财务体系至关重要。

会计核算、财务报告与公司的交易循环相结合

会计是过程的反映与控制,反映的对象是公司的经营活动,而经营活动是以公司与各种利益主体之间的契约为前提建立的,就如经济学所说:企业是一个契约的链条。会计反映的就是这种契约关系以及执行进程与结果。同时,将财务方法与工具运用到经营活动,产生一系列的经营控制与决策方法,即如上一点所阐述的“经营控制、决策与公司的商业循环相结合”相关的财务管理活动。

迈向系统思考的价值演进历程

从价值创造的体系结构与系统思考中可以推论得出,财务职能其价值演进主要经历了四个阶段,每一个阶段都将为进入下一个阶段做好铺垫。这与IBM公司对全球CFO的调查结果基本吻合。

在价值演进的过程中,依据财务工作在控制、协作、创造、竞争四个象限的时间与资源分配情况,可以看到财务职能的典型现状与理想状态,以及之间的差异(见图7)。典型现状是财务职能在控制象限的时间与资源分配过多,在协作、创造、竞争象限的时间与资源分配过少,尤其是创造象限。因此,需要增加在创造象限的时间与资源分配,同时相应增加协作、竞争象限的时间与资源分配,减少控制象限的时间与资源分配,使典型现状不断向理想状态迈进,并且把握如下几个关键点:

找出价值的驱动要素

说服组织其他部门更加关注股东价值的创造;

掌握控制和竞争象限中的工具,它们可以帮助你顺利完成传统事务,例如报告、控制成本与资产效率;

将能力扩展到创造象限中,帮助组织成长。

多视角看待价值创造

成为一名有效的公司整合者,与其他部门进行充分的沟通,理解整个价值链,坚信为股东创造价值并持之以恒;

学会有效沟通,使用形象的方式,避免使用太多的财务行话;

学会理解战略伙伴与控制之间的矛盾冲突;

发展创造与竞争象限中的能力,帮助组织设计合适的结构以实现价值创造的最优化。

建立适当的战略与衡量成功的标准

制定成功的战略与衡量标准,参与战略制定和战略实施;

使自己成为一名领导者,制定个人的成功标准,关注远景目标的实现而不是个人生存;

使自己热忱坦言并保护股东的利益。

速度与效率

帮助公司建立信息管理系统,提高公司决策速度;

在投资方面使用实物期权形式,帮助组织在创造象限中的效率。

系统思考力的培养犹如计算数学题,每次做数学题目的时候,如果百思不得其解,就去看书后的答案,看到答案时,感觉题目很简单,但是当考试的时候还是答不出同类的题目;相反,在经过反复推敲最后找到了答案,真正理解了之后,无论同类题目如何变化,都可以自如回答,也就是悟到了才是自己的。

第2篇：初创公司财务分析范文

关键词：危机预警；生命周期

2007年始于美国的全球金融危机波及全球，上市公司特别是出口型企业销售萎缩利润大幅减少。在金融危机的大背景下，如何以上市公司为研究对象，探索企业发生财务危机的原因并加以防范，就显得极为重要。

在企业生命周期的各个阶段，企业的组织结构、人力资源特征等方面都有明显差异，这些差异最终将反映到企业的财务状况上，决定了生命周期各个阶段财务特征的差异性，也决定了各阶段发生财务危机的诱因与表现不同。因此，本文将样本划分为不同生命周期进行财务危机预警研究。

一、生命周期划分标准

本文综合以往学者对企业生命周期的划分标准，采用主营业务收入增长率来界定企业所处的生命周期。一般来说，如果主营业务收入增长率超过10%，说明公司处于成长期，公司发展将继续保持较好的增长势头，尚未面临产品更新的风险。如果主营业务收入增长率介于+10%之间，说明公司产品已进入稳定期，不久将进入衰退期，需要着手开发新产品。

因此，为反映企业成长期市场需求旺盛、主营业务增长迅速的特点，本文将企业主营业务收入增长率持续增长3年且10%以上达两年作为成长期；为反映成熟期市场趋于饱和、主营业务趋于稳定、可能出现小幅升降的特点，将主营业务收入增长率三年均介于+10%以内作为该企业的成熟期。由于数据的收集和界定标准上的不确定等原因，本文对初创期和衰退期不做分析。

二、不同生命周期样本及变量的选取

（一）样本的选取

本文沿用前人的研究选取因财务状况异常而被ST的上市公司为财务困境样本，将未被ST的公司视为正常公司。在对研究样本进行选取时，仅对制造业的上市公司进行研究。接下来，以我国沪深两市A股市场中的制造业上市公司为研究对象，搜集2006—2010五年间被实行特别处理的88家财务困境公司，按生命周期的界定标准将其划分为成长期和成熟期，通过筛选得到五年间被ST的公司分别有18家、26家、11家、11家和22家。此后，我们从行业分类、资产规模及配对数量等方面来选择正常样本，最后选取了88家财务健康公司。

（二）变量的选取

本文从杜邦分析法出发，综合杜邦财务分析系统并参考以往相关研究中具有显著影响的变量，将28个财务指标和14个非财务变量作为备选变量纳入我们的研究。本文采用非参数统计方法Mann—Whitney U检验，以前三期均通过10%显著性水平的指标作为初选变量。然后，利用SPSS软件对变量进行相关性分析，剔除相关性较强的指标。

三、不同生命周期预警模型构建和实证检验

（一）BP神经网络分析模型设计

人工神经网络（简称ANN）是对生理上真实的人脑神经网络的结构和功能及基本特征进行理论抽象、简化和模拟而构成的一种信息系统，ANN作为一种并行分散处理模式，具有非线性映射、自适应学习和较强容错性的特点，可以对应多变的企业运作环境。本文沿用前人的研究成果也采用BP神经网络进行分析。

我们将成长期106家上市公司输入系统，采用BP神经网络模型进行训练，输入层的输入变量有10个节点，输出层2个节点，输出的信号“0”代表财务困境公司，“1”代表财务健康公司。隐层节点数一般根据经验公式：，通过“试错法”，最终隐含层节点数n取5，这样我们构建了一个10×5×1的BP网络结构。其中，P1、P2、P3分别为输入层、隐含层及输出层的神经元数目。成熟期构建的是一个11×5×1的BP网络结构。

（二）实证结果分析

由于证监会是根据上市公司前两年的年报公布的业绩决定是否进行特别处理的，利用模型对财务危机预警进行研究有夸大预测能力的问题，这在前人的研究中也得到了证实。因此，我们首先对T—3期的样本数据进行预测和分析。

通过上文训练好的BP神经网络， 我们将建模样本和检验样本T—3数据带入模型。判别结果显示，BP神经网络模型成长期建模样本T—3的I类错误率（将财务困境公司判定为财务健康公司的比率）为2.70%，II类错误率（将财务健康公司判定为财务困境公司的比率）为5.41%，综合准确率为95.95%，预测样本的I类错误率为18.75%，II类错误率为25%，综合准确率为78.13%；成熟期建模样本T—3无I类、II类错误，其综合准确率为100%，检验样本的I类错误率为12.5%，II类错误率为37.5%，综合准确率为87.50%。

将4期数据带入模型通过判定分析得出以下结论：

1、与其他统计方法相比，BP神经网络分析具有更优的表现。张玲（2000）用判别分析得出前4年的预估正确率分别是100%、87%、70%和60%；吴世农、卢贤义（2001）比较了3种统计方法，得出Logistic预测模型判别效果最好，其前4年的预测准确率分别是93.53%、84.29%、76.26%和73.17%（2001）。BP神经网络与之相比，其整体判别效果更好，特别是长期预警有了明显改善。

2、BP神经网络模型对财务困境的识别效果是令人满意的。虽然判定准确率呈现逐年下降的态势，但表现较为平稳，且长期预警的能力得到显著加强。

在本文研究中，由于种种原因，还存在着一些局限和不足，主要有两点：（1）进一步扩大研究变量的选择。除了本文引入的公司治理及关联交易等，还有公司领导风格、内部控制及行业指标等对公司治理有相关影响的指标。（2）本文的研究以上市公司为样本，若是可以将样本扩大至非上市公司，则可以使预警模型成为具有广泛应用的预测工具。（作者单位：江西财经大学）

参考文献

[1] 李业.企业生命周期的修正模型及思考[J].南方经济，2000，2：47—50.

第3篇：初创公司财务分析范文

【关键词】 财务预算； 财务风险； 现金流量； 筹资

在市场经济条件下，企业面临的风险很多，其中对企业影响最大的应属财务风险。财务风险最主要的表现形式就是支付风险，这种风险是由企业未来现金流量的不确定性与债务的到期日之间的矛盾引起的。许多企业正是没有处理好二者的关系，影响了企业的正常生产经营，甚至最终破产。所以如何减小财务风险、回避财务风险就成了企业财务部门的一项重要工作。

一、我国国有企业财务风险现状

在一个较长的时期内，企业财务风险是我国国民经济面临的较为重要的一种风险。其风险的形成既有企业外部法律和经济环境变动的影响，又有企业内部机制和管理中存在先天不足的原因。通过对我国国有企业的总体分析，一个基本判断是：我国国有企业的财务风险正在逐渐加大，不能排除发生突变的可能性。

为什么国有企业财务风险会出现不断增大的趋势呢?主要有以下方面的原因：一是国有企业改革已进入攻坚阶段，计划经济时期形成的诸多潜在风险因素集中暴露出来；二是国有企业自身存在着严重的体制性缺陷和深层次的问题；三是我国国有企业大都是高负债经营，负债率平均在70%以上；四是企业内部机制呆板，资产盈利能力低下，不良资产有增无减，亏损严重，损失浪费惊人。种种迹象表明，我国国有企业已经进入了高财务风险时期，发展趋势令人担忧，防范和化解财务风险的任务日益紧迫。这里应该特别指出的是，对企业财务风险形成的理解不应仅仅局限在狭义范围内，而应从更广的范围去思考，充分认识到其它风险对企业财务风险的影响。

二、全面预算管理是防范财务风险的重要手段

财务预算是企业全面预算的一部分，企业想要回避财务风险，获得顺利发展，必须要搞好财务预算。一般而言，财务预算所考虑的不仅是利润，而更重要的是现金流量的确定性与到期债务之间的关系。企业在编制预算时要充分考虑到财务风险对企业的影响，企业财务部门应尽量通过预算安排好资金的使用，从而回避企业的财务风险。

财务预算着眼于公司资金的运用，同时可以指导公司的筹资策略，合理安排公司的财务结构。在公司的各种资产中，流动性资产过多，流动性虽相对较好，但会影响其盈利能力。公司财务结构中，短期负债的资本成本较低，但相应的财务风险较大。企业的财务预算就是要处理好资产的盈利性和流动性，财务结构的成本和风险的关系。而财务预算的核心是企业的现金预算。现金预算通过对现金持有量的安排，可以使企业保持较高的盈利水平，同时保持一定的流动性，并根据企业资产的运用水平决定负债的种类结构和期限结构。

需要强调的是，财务预算必须是主动的，不是被动的消极应付。在进行财务预算的时候，一方面要考虑到公司的业务情况来安排企业资金的使用，并在风险和收益之间作出选择，同时结合企业的实际情况来安排企业的财务结构。

三、企业处于不同阶段时的财务预算

企业在初创时期，必然是现金流出较多，除了固定资产开支以外，其他方面的开支也相应较多，使得企业净现金流量为绝对负数，同时新产品开发的成败及未来现金流量的大小具有较大的不确定性，投资风险大。在这种情况下，企业首先要搞好投资项目的总预算，对投资项目的总支出进行规划，并对项目的可行性和优劣进行选择；项目预算要考虑各种不确定因素对企业发展的影响，充分考虑项目所涉及的风险因素。若公司是从无到有建成的，这时全部是自有资金，对应的财务风险就较小，公司主要考虑的问题是如何创建自己的品牌，迅速打入市场，为顾客所接受。项目预算对企业的发展具有决定性的意义，决不能忽视，既不要盲目上项目，也不要放弃企业发展的契机。若要回避财务风险，一个很重要的方面就是要在时间上考虑项目支出的时间安排，进行筹资预算，满足资本开支的需要。

企业在成长时期，急于扩大市场占有率和开发市场潜力，这时预算管理的重点是借助预算机制与管理形式来促进营销战略的全面落实以取得企业可持续的竞争优势。现金预算能够在多大程度上支持营销策略是财务预算的核心工作，进行财务预算时要考虑应收账款收回的可能性。同时，这时公司各项借款较多，要注意在时间上进行安排，必须为未来长期负债的偿还做准备。假如公司的财务状况不佳，现金流动状况不好，有即将到期的债务，到期展期的可能性又不大，公司营销策略就不能单求扩大市扬而应以现金回收为主，其他各项开支也必须有所减少，以度过难关。企业成熟时期，市场增长虽减缓，但企业已占有相对较高、较稳定的份额，一般来讲现金流量为正数，且能保持较高的稳定性。此时公司的潜在风险是成熟期长短变化导致持续经营的压力与风险，是成本控制压力与风险。这时成本控制是企业预算管理的核心，企业欲达到期望收益必在成本上进行挖潜。邯钢经验正是强调成本管理是企业管理的核心与主线，以达到增大现金净流量的目的。若企业考虑上新的项目，成熟期的末期最为合适，因为此时企业资金压力相对较小，市场销售情况较为稳定，利于筹资。

在企业衰退期，销售出现负增长，这时不该继续扩大产品的生产，编制财务预算要做到监控现金有效收回并保证其有效利用。此时公司有较多现金，若无较好的短期项目，应该归还可以还掉的负债，减少公司财务成本。

在建立了风险预警指标体系后，企业对风险信号进行监测，如出现产品积压，质量下降，应收账款增大，成本上升，要根据其形成原因及过程，制定相应切实可行的风险管理策略，降低危害程度。面临财务风险通常采用回避风险，控制风险，接受风险和分散风险的策略。其中控制风险策略可进一步分类：按控制目的分为预防性控制和抑制性控制，前者指预先确定可能发生的损失，提出相应措施，防止损失的实际发生。后者是对可能发生的损失采取措施，尽量降低损失程度。由于市场经济的发展，利用财务杠杆作用筹集资金进行负债经营是企业发展的途径。从大量负债经营实例不难得出几点教训：企业经营决策失误，盲目投资，没有进行事前周密的财务分析和市场调研是造成失误的原因。虽然适度举债是企业发展的必要途径，但必须以自有资金为基础，如资本结构中债务资本过大，必然恶性循环。同时企业偿债能力强弱是对负债经营最敏感的指标，只从偿债能力看，负债比率越低，企业偿债能力越强，但未必合理，如企业借款利率小于利润率。

四、加强财务活动的风险管理

在市场经济条件下，筹资活动是一个企业生产经营活动的起点，管理措施失当会使筹集资金的使用效益具有很大的不确定性，由此产生筹资风险。企业筹集资金的渠道有两大类：一是所有者投资，如增资扩股，税后利润分配的再投资。二是借入资金。对于所有者投资而言，不存在还本付息问题，可长期使用，自由支配，其风险只存在于使用效益的不确定性上。而对于借入资金而言，企业在取得财务杠杆利益时，实行负债经营而借入资金，从而给企业带来丧失偿债能力的可能和收益的不确定性。筹资风险产生的具体原因及防范有几方面：由于利率波动而导致企业筹资成本加大的风险，一旦筹集了高于平均利息水平的资金，可争取提前还债等补救措施。此外，还有资金组织和调度风险，经营风险，外汇风险。

五、预算编制方法上的选择

固定预算也称静态预算，它是根据未来固定不变的业务水平，不考虑预算期内生产经营活动可能发生的变动而编制的一种预算。这种预算对业务较为稳定的企业比较合适，但是，对业务水平经常变动的企业就不合适了。相对而言，弹性预算则是考虑了业务的变化水平，把产品的成本分为变动成本和固定成本两大部分，这样就可以比较清楚地反映企业工作成果的好坏。滚动预算的主要特点是连续不断地始终保持12个月，每过去一个月，就根据新的情况调整和修订后几个月的预算，并在原来的预算期末补充一个月的预算。这种预算一年中头几个月的预算要详细完整，后几个月可以粗略一些。随着时间的推移，原来较粗的预算逐渐由粗变细，以此反复，不断滚动。滚动预算不但可以保持预算的完整性、连续性，而且由于预算的不断调整与修订，使预算与实际情况更加适应，有利于充分发挥预算的指导和控制作用。所以，对于处于成熟期的企业建议采用固定预算，而处于其他时期的企业则采用弹性预算和滚动预算更为适宜。

另外从时间上考虑，时间较短的预算要比时间较长的预算作用大得多，因为时间间隔越长，面临的不确定性因素就越多。通常企业的财务预算可以按季或月编制，但当企业的经营活动很不稳定时，以周为单位的预算就可能很必要。

总之，企业编制财务预算，通过加强对现金收支的控制，可以增强优化现金流量的意识，增强企业防范与化解风险的意识，强化财务监督，从而确保经营有序地进行，确保实现企业价值最大化。

【参考文献】

第4篇：初创公司财务分析范文

中国对国际会计协调与趋同一向持积极态度

多年来，中国一直以十分积极的姿态参与国际会计协调，并支持国际会计准则理事会在推动全球会计准则趋同方面所做的努力。

中国适应市场经济发展需要的、系统的会计改革始于1992年，当时我们了中国上第一项会计准则——《会计准则——基本准则》，该基本准则即是以当时的国际会计准则委员会概念框架作为蓝本起草的。随后，又先后了30多个具体会计准则征求意见稿，正式了16项具体会计准则和《企业会计制度》、《企业会计制度》等，这些大多数都是以相应的国际财务报告准则为基础制定的，在上也与之相当接近，有些甚至基本相同。2001年国务院了《企业财务会计报告条例》，对《企业会计准则——基本准则》中的资产、负债、所有者权益、收入、费用和利润等六大会计要素进行了重新定义，这些新的定义与国际会计准则理事会概念框架中的相关定义基本一致。修改会计要素定义，促进其与国际财务报告准则相一致，是我国会计向国际会计惯例接轨所迈出的重要步伐。

在会计改革和会计标准建设过程中，我们认识到推动我国会计的国际协调对于改善我国投资环境、提高信息透明度、吸引外商投资、促进我国经济发展具有重要作用。我们也认识到，会计标准的国际化是大势所趋，潮流所向。因此，在对待会计国际协调方面，我们一贯坚持：在立足于我国国情、立足于我国当前会计环境的基础上，除了那些相关国际会计惯例与我国的法规存在冲突或者明显不切合我国实际的情况之外，我们都努力促使我国会计准则与国际财务报告准则相协调或者一致。这一指导原则已经体现在我国现行会计准则、制度中，也将指导我国未来会计准则、制度的建设。

实现与国际财务报告准则协调与趋同是个渐进的过程

对于国际财务报告准则的制定和发展，我们一贯高度重视，除一直把它作为我国会计准则制定的基础和蓝本外，我们还积极参与了相关事务。我们欣喜地看到，国际会计协调已经从强调协调进入到了制定全球公认会计准则、实现各国会计准则趋同的，这也是经济全球化和信息技术迅速发展的内在要求。因此，从长远来看，我们认为，中国会计准则的未来发展方向将是努力实现与国际财务报告准则的趋同。而趋同的步伐和进程则取决于我国市场经济发展的步伐和进程。

我们注意到，国际财务报告准则本身及其实际是个系统工程，它不仅要求准则本身的高质量，还需要有一个强有力的、较为成熟的准则执行机制相配套。国际财务报告准则的制定基本上是基于一个较为成熟的市场经济环境的。而中国目前的经济环境则是从20多年前完全的计划经济转换而来的，与成熟的市场经济环境之间尚存在不少差距。

我们知道，中国的经济改革走的是一条渐进式的改革道路。自1978年执行改革开放政策以来，中国的改革历程大体经历了探索发展阶段、初步建立主义市场经济体制和逐步完善社会主义市场经济体制这样三大阶段。中国的市场经济改革是一个循序渐进的过程，是一个在经济发展过程中，政府逐步退出相关领域、市场调节功能逐步释放的过程。中国这种渐进式经济改革决定了中国的会计改革也只能走渐进式改革道路，而不能超越宏观经济环境，否则会欲速而不达。

所以，对于我国会计准则的改革，我们一直注意保持一个合理的进度，根据市场的发展，根据不断出现的新情况、新问题逐步进行改革。比如随着中国市场经济体制的逐步建立，产品的价格逐步由市场机制决定，资产的价值受市场价格的波动、供求关系的变化和技术的更新换代等较大，从而出现了资产减值情况。在这种情况下，就需要对其进行会计规范，我们及时地按照国际惯例出台了有关会计政策。又如改革开放以来，虽然我们有不少国有企业进行了股份制改造，但国家仍然居于控股地位，从而导致不少交易双方并不是完全独立的利益主体，在关联方交易中，不公允的交易较多。针对这种情况，我们借鉴国际会计准则第24号，适时地制定了关联方关系及其交易的披露准则，提高了财务报告信息的透明度和质量，满足了信息使用者的决策需要。

基于上述，我们认为，会计准则的制定及其与国际财务报告准则的协调和趋同是与会计环境休戚相关的，当会计环境相对成熟了或者对会计信息形成需求了，制定会计准则、促进我国会计准则与国际财务报告准则的协调与趋同也就水到渠成。

我国当前会计环境所面临的几个问题

尽管我们一直非常积极地推动国际会计协调和趋同，但就当前中国的会计环境而言，我们还面临一些具体问题。这些问题有些可能是中国所特有的，有些可能是一些发展中国家或者转型经济国家所共有的。这些问题的存在，使得我们在处理某些交易或者事项时，在是否直接采用国际财务报告准则及其相关原则上处于两难境地。

第一，从会计信息使用者角度，中国会计信息使用者的构成和对会计信息的需求、关注程度和角度与发达市场经济国家尚存差距。我们知道，财务报告的目的是为了向会计信息使用者提供与其决策有用的信息，因此，会计信息使用者群体的特征及其对会计信息的需求对于我们应当要求企业在财务报告中提供什么样的信息至关重要。以上市公司为例，中国目前的会计信息使用者群体构成及其信息需求主要有以下几个特征：

(一)大多数上市公司仍然属于国有控股企业，“一股独大”，国家是企业最大的股东。按道理来讲，大股东应当是公司财务报告的最主要使用者，但是在中国，不少上市公司的大股东是国有企业或者国有控股企业，其行为与政府有着千丝万缕的联系。从公司治理的角度，可能会出现两类问题，一类问题是大股东所有者缺位，一类问题是政府自觉或不自觉地干预企业经营。这两类问题都会对会计信息产生影响，前者导致大股东无法产生对高质量会计信息的有效需求，后者则有可能使会计信息的提供掺入较多的人为因素，并不是真正的市场行为，按照一般市场机制要求设计的会计准则恐怕难以达到其预期目标。

(二)中国上市公司的股权结构主要分为国有股、法人股和社会公众流通股三类，这其中，国有股和法人股的股票目前是不允许在证券市场上公开流通的。由于国有股和法人股往往占一家上市公司股权的绝大多数，而它们又不流通，所以相关股东对公开披露的财务报告信息的关注和灵敏度并不高。换句话说，财务报告的目的是向信息使用者提供与其决策有用的信息，这里所说的决策，很主要的一方面是投资者(股东或者潜在的股东)根据财务报告信息作出决定“买或者卖股票”的决策。而在中国，由于国有股和法人股无法流通，财务报告的这一决策作用较难体现。

(三)在可流通的社会公众股股东中大多数是分散的个人或者小股东，即所谓的“散户”或者“股民”。这些散户或者股民占了社会公众股股东的80％，甚至90％以上，他们通常缺乏投资经验和基本的财务会计知识，投资决策很少依赖于的财务报表，因此，财务报告信息的决策有用性在这些投资者身上也没有完全体现出来。

(四)机构投资者还处于初创阶段，专业财务分析师队伍还有待培育和发展。我们知道，在西方发达国家证券市场中机构投资者居多，而且往往在上市公司的股权结构中占绝对优势。这些机构投资者经验丰富，理性、专业，注重长远目标，对财务报告内容和质量要求较高。与此同时，还有一批十分活跃的、专业的财务分析师队伍，实时地分析和上市公司披露的财务信息，提供决策咨询。而在中国，机构投资者的数量还较少，机构投资者的水平也有待提高，而专业的财务分析师则才刚刚引入中国，要在证券市场中形成一支较为成熟的分析、研究、利用财务信息的专业队伍还有待时日。因此，从机构投资者和财务分析师对会计信息的需求角度讲，与西方发达国家相比也存在较大差距。

第二，从业绩评价和监督角度看，现行法规环境与国际财务报告准则对环境的要求还存在一些不一致。根据中国公司法和有关证券法规的规定，在公司发行股票配股和增发股票、暂停股票上市和终止上市以及对公司进行评价和监督等方面都非常倚重于利润指标，这不仅使得利润成为大家关注的焦点，而且也使得如何真实、公允地在财务报告中反映利润信息变得十分关键。我们注意到，国际准则理事会正在进行的“报告财务业绩”项目，理事会的目的是准备将现行的利润表(收益表)改造成全面收益表，全面收益表将向信息使用者提供综合收益信息，而不再直接提供净利润(净收益)信息。鉴于我国现行许多法律法规都规定以净利润作为业绩衡量指标，所以，在我国要引入全面收益表，从来看存在着法律、法规上的障碍。

第三，从商业环境来看，公平竞争的交易环境尚在建立和完善过程中，企业之间的交易行为还存在一些不规范之处，这对会计如何真实、公允地反映这类交易提出了挑战。在公平竞争的商业环境下，交易双方应当都是独立的利益主体，然而在中国目前的阶段，形成这样的商业环境还需要一段时间。这主要体现在以下两点：(1)中国仍旧存在着大量国有大型企业集团或者企业，这些企业的人事权、财务权等与政府还存在着千丝万缕的联系，还很难真正成为利益完全独立的市场主体，因此，它们从事的一些交易还很难说是建立在公平竞争的基础之上的，由此所反映的会计信息也很难说是公允的。尤其是一些国有关联方之间的产权交易，其实质是一种自我交易行为。(2)由于中国的国有企业在整个中仍然处于主导地位，许多上市公司也是国有企业剥离出一部分资产和负债形成的，其母公司通常仍旧为国有企业，这些国有企业规模较大，涉及的领域较广，相互之间关联方交易相当普遍。而无论是在中国，还是在西方发达国家，关联方交易的公允性往往都难以保证。在中国，交易价格显失公允的关联方交易时有发生。因此，面对大量的关联方交易，如何确认、计量和报告这些交易成为困扰中国目前会计界和监管部门的一个重要课题。在市场环境上，它与建立在公平、公允的非关联方交易的基础之上的大多数国际财务报告准则是有所不同的。

第四，从市场体系和发育程度来看，中国的市场经济仍然处于发展阶段，许多方面还有待进一步完善。一是货币市场、外汇市场和资本市场还没有完全放开，利率和汇率还没有完全市场化。中国现行的汇率形成机制是转型经济发展阶段的客观必然，而且与近年来的经济环境基本上是适应的，但从会计核算的角度来看，则会有不同。众所周知，利率和汇率是决定资产和负债价值(尤其是公允价值)的重要依据，所以在利率和汇率没有完全放开的情况下，要决定一些资产和负债的真实价值或者公允价值存在一定困难。这些困难在那些利率和汇率完全市场化的国家可能并不存在，但是在中国目前的发展阶段则是客观存在，这也是在应用公允价值计量上我们一直采取比较谨慎的态度的一个重要原因。

二是我国的产品还比较单一，金融衍生品市场发展较慢，政策上的限制较多，因此，金融衍生品实务在中国还属于一个新牛事物，对于金融衍生品的会计处理还需要进一步摸索，如果一下子直接采用国际财务报告准则处理金融衍生品会计问题尚不现实。

三是中国适应市场经济发展需要的保障体制建设刚刚起步，保险精算师队伍也刚刚开始建设，所以，采用精算技术计量保险合同和养老金相关的资产和负债还需假以时日。但是在这样的市场条件下，如何计量与保险合同和养老金有关的资产和负债则是我们所面临的问题。

中国参与国际会计协调与趋同的现实选择

基于上述，中国会计改革和会计准则的制定进程取决于中国经济的市场化进程，随着经济改革的深入和市场经济体制的日趋完善，中国会计准则体系会而然地发展与完善，并缩小与国际财务报告准则之间的差异。与此同时，中国现行有关法律法规(如公司法、证券法、注册会计师法等)也需要随着市场经济的发展逐步修改、调整、完善，从而为我国会计改革减少法律上的障碍。

当然，对于当今世界国际财务报告准则趋同的大趋势，我们一直有十分清醒的认识。尤其是在新国际会计准则理事会成立后，越来越多的国家加入到了应用国际财务报告准则的行列中，中国也应当不失时机地抓住这一机会，跟上会计国际化的步伐，而不是被动等待。但是，从上述对我国会计环境的分析可以看出，在我国现阶段要全面采用国际财务报告准则，时机尚未成熟。

我们认为，当前我国的会计实务从根本上来讲，可以分为四类，对于不同种类的会计实务我们将采取不同的国际化策略：

(一)第一类会计实务是中国的经济交易事项与国际财务报告准则所规范的交易事项相同，而且两者所处的环境也相同。对于这类交易事项的会计处理，中国将积极促进其与国际财务报告准则的趋同，甚至直接采用国际财务报告准则规范的相同的会计原则。

(二)第二类会计实务是中国的经济交易事项在形式上与国际财务报告准则规范的交易事项相同，但是由于中国特殊的会计环境，其经济实质却并不相同。对于这类交易事项，中国就不能简单地照搬国际财务报告准则规范的，而应当从实际出发，按照交易事项的经济实质来规范其所应采用的会计处理。毫无疑问，这样做的结果有可能会与国际财务报告准则规范的内容不同，但是这样做是与中国当前的会计环境相适应的。

(三)第三类会计实务是国际财务报告准则规范的经济交易事项在西方发达国家可能已经比较普遍，但是在中国目前的发展阶段可能还没有，或者才刚刚起步。对于这类交易事项，我们将展开有关，做好相关准备工作，待这些交易事项实际发生或者较为成熟时，可以直接采用国际财务报告准则规范的有关会计准则。

(四)第四类会计实务是中国特有的一些经济交易事项，在西方发达国家是没有的或者在国际财务报告准则中没有规范的。对于这类经济交易事项，中国需要制定其专门的会计处理方法进行规范。

第5篇：初创公司财务分析范文

Abstract: The corporate liquidity refers to the current assets holding by a company or enterprise. Besidesitsbook value, italso contains some potential value. Assessment of the corporate liquidity value by a scientific way is very important toall investors and the company managers. Pricing liquidity in the real option theory is a frontier in present corporate financial theory . For the first time, this paper reveals the compound real options properties of the corporate liquidity,attempts to priceacompany’s liquidity value by the compound real option model , and provides a quantitative tools for the financial management decision.

关键词:公司流动性价值;定价;复合实物期权

Key words: the corporate liquidity value;pricing;the compound real option

中图分类号:F275 文献标识码:A文章编号:1006-4311(2010)22-0016-03

0引言

本文所探讨的公司流动性,是指公司或企业持有的容易变现的资产,即流动性资产。流动性除了账面价值外,还含有某种潜在价值。因为从公司层面而言,公司持有现金等流动性资产是有成本的,而流动性资产的收益率相对其它投资项目而言较低,有的还要面临双重税负等风险。可见,公司之所以愿意付出一定的代价来持有流动性,是因为流动性具有某种潜在价值,否则就是不理性的。大量的公司实务表明,无论是国外还是国内,不仅公司之间持有的流动性不同,即使是同一家公司在不同时期持有的流动性也可能不同。对公司流动性价值进行科学的评估,对于投资者、公司管理者等各方都非常重要。然而目前,现有公司流动性相关文献绝大部分集中于讨论公司是否应该有一个最优的流动性水平,这种最优流动性水平又如何计算等等,对公司流动性定价问题研究极少,只有少数学者在流动性定价方面进行了开创性的研究。有的采取计量实证方法对流动性的价值展开探讨,代表性的研究是Pinkowitz,Stulz 和 Williamson(2003)运用Fama和French(1998)的实证方法,考察了多个国家的公司流动性,尝试对流动性价值进行评估。Pinkowitz 和 Williamson(2004)运用同样的方法估计了美国的公司流动性价值。他们的估计结果是,股东对1边际美元流动性所要求的平均价值是0.94-0.97美元,此外,Faulkender和Wang(2005)使用了检验超额股本回报的方法和使用Fama 和 French(1993)文中的因素来解释公司对总体风险暴露的时间序列和横截面方差, 得到的实证结果显示,对于所有公司而言,现金平均边际价值是0.94美元。还有一些学者使用财务分析方法对公司流动性的价值展开评估,主要使用贴现现金流评估模型(DCF)。应该指出的是,上述计量分析法的研究都建立在不同公司的大样本基础之上,采用历史数据进行回归,其本身的解释力是有限的。最重要的是该方法的前提是假设决策的形成是清晰固定的,并且只考虑有形的利润和成本,忽视了现金所特有的“灵活性”的价值。而传统的DCF法对于确定性的价值评估是有效的,但对于流动性这样一种未来收益充满不确定性的资产的评估,基本上是只具有参考意义。因此,必须采用新的方法――实物期权法。

实物期权法的兴起源于学术界和实务界对传统投资评价的净现值技术的置疑。Myers(1977)首先提出了实物期权的概念,并指出当投资对象是高度不确定的项目时,传统净现值理论低估了实际投资。他认为,企业不确定条件下的初始投资可以视同购买了一个看涨期权,期权拥有者因此拥有了等待未来增长机会的权利。Trigeogis(1996)把实物期权分为七类:延迟投资期权(option to defer investment)、改变运营规模期权(option to alter operating scale)、转换期权(option to switch to use)、放弃期权(option to ab和on)、增长期权(corporate growth options)和分阶段投资期权(option to staged investment)、复合期权(multiple interacting options)。目前,关于实物期权定价的研究在具体的投资领域十分活跃。

对照实物期权(real option)的含义,仔细研究公司流动性,就会发现其具备大量实物期权的特征。流动性之所以有价值,是因为它给持有者一种灵活性,一种选择权或者一项期权。持有者在必要时有权转换为现金(Scholes,2000);或者“在一个不确定的未来时间提供消费购买力”的选择权(Miller,1994);公司持有流动性作为一种期权,使其能够抓住有利可图但时效要求高的未来投资机会(Washam 和 Davis,1998)。可见采用实物期权法对公司流动性的价值进行评估是有道理的,关于公司流动性的实物期权性质,下文还有深入剖析。目前国内外关于公司流动性期权定价的研究属于公司金融理论的前沿课题,均刚刚起步。国外利用期权原理对公司流动性进行定价的文献主要有两篇,即Washam 和 Davis(1998)以及Cossin 和 Hricko(2004)。前者借鉴差额期权模型给出了一个简单的流动性定价公式,但这一公式是非常初步的,而且讨论的是静态价值。它没有考虑不确定性前提下投资价值和投资成本的变化,没有考虑等待的价值与损失(特别是等待的损失),也没有考虑公司是否存在外部融资可能以及融资成本大小。后者采用的是传统的B-S期权定价模型,假设条件限制相对较多,没有考虑投资本身的随机性,没有考虑“等待的价值”,也没有考虑流动性的成本。国内文献基本来自郑凌云(2007)关于公司流动性期权定价开创性的研究。该研究选择交换期权定价模型将流动性投资期权和保险期权联系起来,得出了流动性期权定价的一般公式,并进行了实证模拟。曾林阳(2009)关于商业银行流动性期权定价基本沿袭了郑凌云的思路,是对银行业这一具体行业的公司流动性的期权定价。

综上所述,本人认为目前关于公司流动性实物期权定价的研究还非常薄弱,该方向在未来若干年内都将是公司金融领域里一项极有意义和挑战性的新课题。对公司流动性进行实物期权定价的探讨,不但可以打开对公司流动性研究的新视野,对于公司价值评估理论也将起到至关重要的影响,因为如果我们不了解公司持有的流动性所蕴含的价值,就无从对整个公司价值进行真正正确的评估。

本文结构如下:第一部分是引言,对研究问题的内容和意义以及国内外文献进行综述;第二部分对公司流动性的复合实物期权的性质进行详细分析;第三部分对公司流动性的复合实物期权的基本模型进行讨论;第四部分给出实际的算例。

1公司流动性的复合实物期权特征

1.1 复合实物期权随着实物期权理论深入的探讨及项目投资评价与决策的实际发展,Myers(1987),Mason和Merton(1985), Trigeorgis和Mason(1987),Trigeorgis(1988)逐渐发现蕴含在投资项目中的经营灵活性和战略价值实际上大多数是以多个实物期权或实物期权组合的价值得以体现的,因此,实物期权理论的研究如果只停留在单个实物期权的定价这个层面上显然是不能反映客观实际要求的。Pennings和Lint(2000)研究了存在于同一个投资项目中的多个实物期权的相互作用,强调在同一个投资项目中的多个实物期权不能被单独估值,识别出在同一个问题中存在两个相互独立的期权。Rainer Brosch(2001)在研究实物期权组合特性的基础上,对实物期权之间的复合关系进行了定义和分类。

也就是说,对于多个实物期权的投资项目,后一个期权是在前一个期权的基础上产生的,由于各个期权都是相关的,后续期权的存在会有效地提高前面期权的标的资产的价值,另外前面一个实物期权的执行可能会改变标的资产(如扩展或收缩),从而改变后续期权的价值,其价值构成了一个相互影响的价值链。由于存在这样的因果关系,也就不能对各个期权进行简单地独立地评估,而应把它们看作一个复合期权,即期权的期权。从此复合期权也被引入到实物期权领域,称为复合实物期权。

复合实物期权本身反映出一种新的企业战略思想和投资思维方式。在具有较大市场风险及技术风险的环境下制订企业投资策略时,可以利用实物复合期权赋予投资决策过程更多的柔性。如投资者可以在有利的市场环境中利用期权思想抓住机遇扩大投资规模,增加生产获取更大的收益;当市场环境恶化或者项目研究不成功时,投资者也可通过期权方式缩小投资规模、暂停生产甚至停止生产,以避免更大的损失。

1.2 公司流动性的复合实物期权特征对于复合实物期权Geske最早认识到:许多机会本质上有先后序列的性质,只有在前一次机会获得执行,下一次机会才有获得履行的可能,这就是复合期权的性质,或者说是期权的期权。从这个基本认识出发,对照公司流动性的特点,我们也可以发现其明显的复合实物期权的性质。

假设某公司持有一定数量的流动性(比如现金),然后打算投入到一个项目中,该项目只经过两个简单的阶段:初创阶段和成熟阶段,初创阶段成功后滚动投资进入成熟阶段,成熟阶段末尾获得投资收益。其中,在t0时刻因为持有足够的流动性,获得一项期权或选择权,抓住了稍纵即逝的市场机会,获得了初创阶段可以投资R0的机会,从而形成了第一个看涨期权;该期权到期时间是t1,执行价格K是从t0到t1流动性持有成本加上R0。在t1时刻,第一个期权被执行,开始投资R0,获得了成熟阶段进一步投资X的机会,从而形成了第二个看涨期权;其到期时间是t2-t1,执行价格是在成熟阶段所需的投资X。如果在t2时刻,第二个期权被执行,即初创阶段的投资成功了,就将获得在t3时刻得到投资收益R1的机会。这里存在两个期权,且第一个期权导致了第二个期权的产生,所以是典型的复合实物期权。

2公司流动性复合实物期权定价模型

Geske于1979年给出了简单复合期权(复合期数n=2)定价的一般公式,该公式是在Black-Scholes模型的基础上推导出来的复合期权定价公式成为后续研究的基础。尽管该模型依赖资产价格遵循几何布朗运动,市场完全等严格的假设前提,但并不妨碍我们将它借鉴用于公司实务领域的尝试,就如同Black-Scholes模型被大量公司实践采用一样。

根据Geske模型,我们可以给出公司流动性复合实物期权定价模型如下:

L=C-eC1(1)

C是公司流动性复合实物期权的总价值,减去流动性的持有成本C1的价值,就可以得到公司流动性的净价值L。也就是说在t0时刻以C1的现值买入并持有总价值为C的公司流动性。C用Geske模型计算:

C=SNh+σ,h+σ,-

XeNh,h,-eN(h) (2)

其中:h=; h2=;

τ=t1-t0 τ=t2-t0

N2(a1,b1;ρ)表示第一个变量小于a1,第二个变量小于b1,而变量之间相关系数为ρ的标准二维正态分布的累积概率函数;

N1(.)表示单维正态分布的累积概率函数;

S表示在成熟阶段进行投资后产生的现金流入的现值,即R2贴现到t2的值。

S*表示第一个期权行权时项目的价值,可以利用Black-Scholes模型计算;即求解以下方程:

V(S*)-K=S*N(h+σ)-XeN(h)-K=0

τ=t-t(3)

X表示在成熟阶段所需的投资;K表示是从t0到t1流动性持有成本加上R0;

σ项目预期现金流的期望值的现值S的波动率;

r表示无风险利率。

3公司流动性复合实物期权定价模型的应用

3.1 案例介绍某公司打算参加一个月后将要举行的全行业创新专利推广交易会,拟出资购买一项新产品专利并随后进行投产,预计要投入100万元。由于该公司账上正好有100万元现金资产可以调动,而公司临时融资能力受到限制,即到了交易会再临时筹款几乎不可能。因此公司决定持有这100万元流动性一个月,并承担由此产生的机会成本(假设公司如果将此资金投入生产可以带来10万元利润)。一个月后,该公司参加了全行业创新专利推广交易会并如愿购买到一项新产品专利,然后开始了初始阶段的开发,为此共投入100万元。按设想该种新开发分两步进行,初始阶段投资成功后,公司一年后获得此新产品的生产能力,可选择再投资200万元进行大规模生产,然后投放市场并在第二年末获得500万元收益。现在让我们评估最初持有100万元的价值是多少,或者分析当初决定持有此流动性的决定是否正确。假定无风险利率r=5%,新产品预期现金流期望值现值S的波动率为20%。

3.2 案例中公司流动性的复合实物期权特征的描述首先我们对案例的投资过程做出如图2所示。

在本案例中,公司需要决定在t0时刻是否持有流动性100万元,持有此流动性是有成本的,即会损失在老产品生产中可能获得的利润10万元;但不持有它,由于公司融资能力的限制,到了全行业创新专利推广交易会时,遇到好的项目无法买进投产而错失良机。因此公司在t0时刻选择持有流动性,无疑相当于买入了一项欧式看涨期权,该期权的到期时刻为t1,执行价格是100万元本金加上持有一个月流动性的机会成本10万元,共110万元,换言之只要项目未来现金流折现到t1的值大于110万元,该期权就会被执行,即进入到初始投资阶段。初始阶段的开始,标志着公司开始持有第二个欧式看涨期权,该期权的到期时刻是t2,执行价格是成熟阶段的投资200万元,即项目未来现金流折现到t2的值大于200万元,该期权就会被执行。很明显,本案例中保含一前一后两个实物期权,第一个期权的执行带来第二个期权的持有,两者存在因果关系,不能简单地单独分别求解后相加,必须使用复合实物期权定价模型求解。

3.3 用公司流动性复合期权定价模型求解在本例中:

S=500/e0.05=475.6;σ=0.2;X=200;K=110;t1-t0=1/12;t2-t0=13/12;t2-t1=1

代入的公式(3),可以求出S*=300.2万元

将所有参数代入公式(2),求出h1=8.016;h2=4.315;

再经过计算得出C=181.97万元(其中二维正态累积分布函数使用数值积分法求出)。

本例中C1=10万元,折现到t0时刻为9.96万元

所以t0时刻公司持有流动性的价值:

L=181.97-9.96=172.01万元。

3.4 结果分析从以上计算结果得出,公司在t0时刻决定持有流动性100万元是合算的,虽然持有此流动性会损失在老产品生产中可能获得的利润10万元;但不持有它,当公司遇到好的项目时,会无法买进投产而错失良机。因此公司在t0时刻选择持有流动性,无疑相当于买入了一项欧式复合看涨期权,这项期权将给公司带来在t1,t2 时刻两次选择加大投入的机会,并带来t3时刻500万元的收益。这些收益如果使用NPV法计算,在t0时刻的净值是151.54万元,虽然是盈利的,但看不出选择权的真实价值。只有使用复合实物期权模型,我们才得到项目在t0时刻流动性复合期权的价值是181.97万元,从中减去流动性持有的成本9.96万元,就得到了选择权(即流动性复合期权)的净值为172.01万元,这个价值远远大于流动性的持有机会成本10万元,也大于公司流动性在t0时刻的静态价值100万元,多出来的72.01万元就是考虑了复合实物期权的结果。可见公司在t0时刻选择持有100万元的流动性是正确的。

4结论

在以往的公司持有流动性的决策中,人们只能根据未来的收益情况,使用NPV法得出是否盈利的结论,并不能正确评估当初持有流动性的价值到底是多少。流动性定价理论就解决这一问题展开了分析,但是现有的公司流动性定价理论忽视了流动性期权的复合实物期权性质,本文在此方面进行了突破,采用复合实物期权定价模型,使我们首次看清了流动性复合实物期权的本质和取值。虽然模型本身还有多重现实条件的限制,使得它的精度有限,但毕竟让我们有了一个简便的量化评价工具。

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