扩张性的货币政策精选(九篇)

前言：一篇好文章的诞生，需要你不断地搜集资料、整理思路，本站小编为你收集了丰富的扩张性的货币政策主题范文，仅供参考，欢迎阅读并收藏。

第1篇：扩张性的货币政策范文

关键词：货币政策 扩张 紧缩

西方经济学的中国悖论

从1993年开始，我国经济出现高增长―高通胀并行，针对这种情况，政府采用了被称之为“适度从紧”的货币政策，并且成功地于1996年实现了“软着陆”：即不必以经济的大幅度下滑来纠正经济连年超高速增长的结构失衡和通货膨胀。紧缩的货币政策实现了中国经济的适度增长，同时还降低了通货膨胀率，被称为“中国的奇迹”。而在西方经济学中，无论是IS-LM模型，还是AD-AS模型，缺少了扩张的货币政策，在其它条件不变的情况下，是不可能实现低通货膨胀下的经济增长的。我国1993年至1998年间实施适度从紧的货币政策，具有浓郁的紧缩意味，有学者得出西方经济学不适合中国的结论。笔者认为这种观点有待商榷。

我国货币政策的深层次分析

表1列出了从1992年至2002年我国各层次的货币供应量，从中不难看出，我国从来没有实行过真正意义上的紧缩政策。所谓“适度从紧”的货币政策从来都是“适度从松”，即使从年增长率上来讲，也有1/4的年份中，货币供应量的增长率是较上年递增的。

为什么我国政府会把所实施的货币政策称之为紧缩的呢？笔者认为：这是人们把政策的方向与力度混淆在一起造成的结果。绝大多数国家在绝大多数时期的货币政策在方向上都是扩张性的，所不同的只是扩张的力度问题。正由于这样，我国已经在其货币政策中默认了扩张这个大前提，在此前提下，才有扩张力度的“适度从紧”。具体说来，1992年以后，全国经济出现过热，因此，中央政府有意适当降低经济的增长率，但与此同时，我国的现实经济增长率还低于潜在增长率（对我国潜在的经济增长率，有学者估算大致在8%~10%之间），因此我国事实上没有必要实施严格的紧缩政策。因此，中国人民银行提出了“适度从紧的货币政策”这样的概念，但实际上实施的却是“适度从松”的货币政策：保持货币供应量的适度增长。简言之，单纯紧缩的货币政策是决不可能实现经济的增长。

从西方经济学的角度，扩张与紧缩有两种划分方式。一种是绝对量意义上的扩张与紧缩，是方向性的。另一种划分方式则是相对量意义上的扩张与紧缩，也就是比较各年增长率的变化，如果当年的增长率较去年的增长率低，就称之为紧缩，反之则称为扩张，这也是我国所采用的说法。但就习惯上，西方经济学所说的紧缩与扩张都是指绝对量意义上的，而且这种提法也很符合近几个世纪以来，世界各国的经济运行和货币总量上都呈现一个增长的走势。还有，我们在提到GDP或是其它经济指标的时候，通常都是将当年的数值与上年度的数值进行比较，而不是将增长率的变化值当作是增长或是下降的标准。由此，我国的货币政策给人的印象是：始终缺乏方向感，明明一直是扩张性的货币政策，却被冠以“适度从紧”，而近些年更是改为“稳健的货币政策”，何谓积极，其含义很不明朗。笔者认为，可以模仿消费价格指数（CPI）的划分模式，将货币政策首先划分为扩张性的和紧缩性的，然后再按照一定的区间，将扩张性的货币政策划分为温和的（一位数的年增长率）、高速的（二位数的年增长率）和超级的（三位数的年增长率）。

结合我国国情的模型说明

在西方发达国家，由于其经济在基本达到或接近达到充分就业的基础上运行，因此，经济增长率较低。而对我国而言，经济正处于向市场经济的过渡当中，这一转轨过程所释放出来的生产力是相当巨大的，此外，我国还存在着相当多的失业人口，现实经济增长率还明显低于潜在的经济增长率。

下面结合图1进行分析，使用AD-AS模型，针对我国“软着陆”期间的发展实际情况，以M1的增长率变化为例，对适度从松的货币政策效果做一说明。

假设最初我国经济在A点处于均衡，总产出为Y0，低于潜在总产出Y*,价格水平为p0。1994年中国人民银行实施适度从松的货币政策，M1的增长率从1994年26.84%下降到1995年的22%,减少了约5个百分点,而同期经济增长率从1994年的12.7%下降到1995年的10.5%,零售物价上涨率也从21.7%下降到14.8%,在图1中则表现为扩张性的货币政策使AD和AS曲线发生移动,由AS0和AD0分别移动到AS1和AD1位置,从而总产出从Y0增加到Y1,价格水平从P0上升到P1,在B点取得新的均衡。1996年,中国人民银行继续推行适度从松的货币政策,M1的增长率进一步降低到18.9%,而同期中国实际的经济增长率从1995年的10.5%下降到1996年的9.6%,零售价上涨率从14.8%下降到6.1%。在图中表现为AS和AD曲线虽然继续向右移动,但明显移动距离减少,仅移动到AS2和AD2位置,从而在C点达到新的均衡。此时,总产出由Y1增加到Y2,价格水平从P1上升P2。总体而言,我国经济走出了一条向右上方倾斜的轨迹(在图中用Lt来表示)。

从上述结合我国经济实际的分析可得结论:在“软着陆”后，我国所执行的适度从松的货币政策,能够推动经济每年保持适度的增长,同时使通货膨胀率控制在一个可以接受的范围内。我国目前的宏观经济走势，执行“适度偏紧”（即“适度从松”）的货币政策对经济发展也有一定推动作用。

参考文献：

1.钱小安.中国货币政策的形成与发展.上海人民出版社，2000

2.魏永芬，王志强.货币总量度量方法的发展及其对我国的启示.金融研究，2003

3.安休富.积极财政政策的"淡出"必要性、条件与对策.当代财经，2003

4.余永定.新形势下货币政策和财政政策探讨.新金融，2004

第2篇：扩张性的货币政策范文

关键词：金融危机；货币政策；市场结构；政策效果

中图分类号：F822 文献标识码：A 文章编号：1008-4428（2012）10-51 -04

自金融危机爆发以来，有关货币政策和宏观经济调控的问题受到了空前的重视，有关货币政策的重要性及其有效性似乎是不言而喻的，在我国应付金融危机的宏观经济调控政策手段中，行政手段和直接干预往往在货币政策实施过程中扮演着关键性的角色，在今天我国货币政策面临新的经济下滑和要求刺激经济的新形势下，货币政策的作用效果面临着新的挑战，货币政策的作用机制及其实际的有效性正在挑战货币政策本身。

一、危机后货币政策作用面临新的考验

我们把金融危机爆发作为出发点来谈货币政策，有其重要的时间价值和意义。我们已经发现，货币政策问题既是一个理论问题，也是一个政策实践的问题，有关货币政策的实施方法和手段的争论由来已久[1]，而今天的讨论则更显得具有现实意义。就在金融危机爆发的期间，金融市场出现了少见的动荡危机，银行体系出现了战后最为严重的危机冲击，大量证券化金融资产价格暴跌，一瞬间大量资产就化为乌有，大量金融机构由此陷入危机，银行机构几乎都跌入了深渊，收缩信用以求自保使金融市场进入了更为严重的通货紧缩，金融危机出现了全面扩散。美国和其他的发达经济体先后进入了全面的经济危机。金融危机引发了市场资产价格泡沫的破裂，银行信贷机构出于应对危机实施信贷收缩，这也在一定程度上加速了危机的形成[2]。在金融市场陷入危机的情况下，政府和货币当局也开始采取积极的行动，形成了积极的介入市场的调节政策并实施了货币政策的反危机措施。这些行政性的政策工具和一些传统的货币政策工具的应用，都成为了危机时期的反危机宏观调控。然而，要对这些行政介入和货币政策作用效率进行即时的评估是十分困难的。大量的分析推论是一些自我肯定和逻辑的推导，并没有实践的证明意义。

从货币政策的形成及其作用方式看，它的作用及其有效性也存在着充满矛盾和对立的评价。在凯恩斯主义和货币政策出现之前，货币的作用存在着中性和非中性的争论，非中性的观点主要在于货币对于经济增长有无实质性的作用，中性论者认为货币量变化只能对于价格、商品和资产的价值衡量产生影响，但不会对于经济增长起到实质性的推动作用；那么货币中性的话，货币政策能发挥什么样的作用呢？我们看到，二十世纪30年代中期以后伴随着凯恩斯主义兴起的货币政策，被赋予了可以影响货币利率，并进而影响投资和消费的工具变量，货币政策也就成为了影响投资和消费支出的重要宏观政策变量。反周期的货币政策变成了调节市场均衡的重要手段，刺激经济增长和就业也成为了，二十世纪50年代以后货币政策的重要目标。

那么，如何认识货币政策目标的现实性和真实的效率呢？我们不得不重新翻出历史旧账，看看理论争论和认识的变化过程。在凯恩斯主义经济学占据主导地位的时期，货币政策的工具及其作用过程设定为货币流量影响市场利率，市场利率的变化直接影响投资消费决策，这种传导机制也就是一种货币传导机制，银行、企业还有其他的交易者都是受市场利率影响而作出反应的主体，它们的行为反映货币政策的有效性。

这种假设是依据一个完美的市场体系，利率信息的传导没有任何的阻碍因素，那么实际的运行状况如何呢？我们知道，货币政策当局改变的只是基础货币供应量，通过存款准备金率、再贴现率和公开市场债券买卖来改变货币流通量，通过货币流通量的改变来影响市场的利率水平，因为货币市场上的供求关系已经发生了改变，而市场利率水平的变化会影响到投资和消费的机会成本，这就可能改变当期的实际支出水平。这个完美的传导作用过程及其影响能力也只能存在于理论推导之中，这个假设始终没有得到实证检验[3]。后来的货币主义学派是从反面进行证明，证实了这种假设的不合理性，货币政策的有效性也无法得到证明。一是货币当局改变基础货币流量，并不等于知道了货币供应量的变化，即M2的变化量；二是即使已知实际货币供应量的变化，也无法获得市场利率变化的信息，难以控制利率水平，这是一个多变量影响因素；三是即使获知了利率水平的变化幅度，也难以测算出投资和消费的可能变化幅度，这也是一个多变量影响的结果；因此，这样的假设得出的结论无法获得证明。货币主义和理性预期学派是从每一个环节来分析验证这种结论的不合理性。可以说，即使是在一个完美的市场体系中，货币当局操控基础货币量的供给机制，也无法获知最终实际投资消费支出的变化量，这是很显然的。那么，如果是在一个市场体系不完善的体系中，这一调控的结果和效率更是可想而知的。

这种政策无效性的假设也得到了实践的证实。大体上到上世纪80年代，凯恩斯主义相机抉择的货币政策走进了死胡同。从货币政策的最终目标效果看，投资和消费的变动在市场体系中受到多因素的影响，而货币政策的调整因素在多大程度上产生了作用，是一个难以分离和证明的问题，在实际的刺激过程中，激进的货币政策并不能形成投资支出的扩张，不管中间环节是否出现问题，基础型货币量扩张松动无法实现投资和消费支出的推动，这已是80年代多数国家的普遍现象，扩张性政策给政府和货币当局留下的仅是通货膨胀，财政赤字和累积的公共债务。政府的扩张性宏观政策陷入了停滞和通货膨胀的两难境地。滞胀的形成按照货币主义者的观点，是扩张性货币政策的必然结果[4]。

如果从货币政策的中间环节看，其传导效率也存在着严重的障碍。我们已经发现，在货币政策传导过程中，基础型货币的可控性不能解决市场实际流通中货币量（M2）可控性，在实际货币流通量的形成过程中，各种市场经济主体的行为反应产生了不同的预期和作用力，银行和企业公众作为交易者具有独立决策的能力，它们的预期与行为最终可以改变货币实际的形成量，这已是为实际市场运行所证实了的。大量货币投放后并未形成货币实际供应量的增加，信贷流量和投资变动也清晰地出现了所谓的“货币失踪”，货币供应从源头到实际流通市场的数量变化难以控制和测算。而货币供应量的变化对于实际利率的冲击影响也存在着难以测算的问题，这其中涉及到货币流通速度，货币超额储存，货币溢出量等多重因素，导致市场利率的变化难以预测。那么，利率变化的实际程度有无把握的机制和方法呢？有新凯恩斯主义者提出了一种新的认知方法，那就是根据市场利率的短期变化来判断货币市场供求关系的实际状态，再进一步参考市场就业率水平和通胀水平，来决定货币供应量的政策走向[5]。这种方法已经放弃了寻求利率与货币流通量变量关系的做法，确认利率的变化是由货币市场和商品流通市场供求关系决定的，转而通过认识利率的变动来确认货币市场的实际供求关系变化水平，这就是货币政策调控中著名的“泰勒规则”。从金融危机爆发后的今天看，主要市场经济国家的货币当局先后推出的货币数量宽松政策，都有着泰勒规则的影子，它们都盯着市场利率和就业率的实际变化，而并没有在于一国当时流通中有多少货币。这一政策操作方式的转变，改变了传统货币政策作用的传导要求，也摆脱了对流通货币量测算的困扰，直接面对了利率、就业率、通胀率等市场要素，这对于货币政策传导的有效性是一个重大的进步。当然，货币政策变化对于投资和经济增长的实际作用仍然是一个悬而未决的问题。

对于货币政策的作用效应或其必要性而言，可有不同角度的解释。货币主义者的基本假设就是合理的供应量政策可能提供一个稳定的价格和市场交易条件，避免通货膨胀或者通货紧缩的出现。这种目标体系要求货币当局放弃利用货币工具刺激经济和投资的企图，而代之以稳定货币市场价格和供求关系的一贯政策。实施这一政策也不顺利，一方面是对于货币政策目标功能存在着不同的价值判断；另一方面是单一规则的货币政策在实施过程中也遇到了传导不良和难以测算的问题，实际经济增长水平和货币流通量之间的复杂关系给货币政策操作提出了无法解决的难题，形成了一段时间货币政策的盲目操控。

二、货币政策有效性的市场条件受到约束

今天，人们对货币政策的最终目标体系仍然存在着不同的看法，对于实际的政策操作效果也有着不同的理解。这必然形成一种对于什么是货币政策有效性的不同解释，也就是说，可以把货币政策的有效性解释为实际经济的增长和就业率的上升等指标；也可以把它解释为通货紧缩或通货膨胀率的调整和货币信贷市场的稳定，当然，也有人可以将二者连在一起，形成一种多元的目标，但实际情况是稳定的结果可以理解为有利于就业和经济的回升增长。

如果我们将二元目标结合在一起看，那么今天各国货币当局都是一个失败的政策操作者。它们的货币政策也是难以见效的。美联储的量化宽松货币政策在经过了两轮扩张调节后，实际的货币流通量是不得而知，其信贷投放量自2008年以来一直在收缩，基础货币投放量宽松后信贷量没有积极反应，金融机构的信贷顺周期行为十分明显；利率的变化也不明显，短期内几乎没有反应；市场的投资和消费量反应也十分冷淡，失业率一直维持在9％左右的高位上，而实际经济增长率也处在1％的低位水平上，这究竟是传导问题还是政策本身的效能问题呢，货币政策难以解释[6]，即使是QE3的推出，其效果也受到广泛的质疑。

其实，所谓的宽货币不等于宽信贷，低利率不等于高投资，说明的确是就业和经济增长回升的市场运行独立机制问题，与货币政策刺激无关。我们再看一下日本央行（日本银行）的货币政策操作效果，为了应对长期来国内投资和经济增长的低迷，日本银行采取了低利率直至零利率的货币宽松政策，但投资增长不明显，通货紧缩的局面，也就是信贷收缩，投资消费低迷一直无法改变，这已经不是货币政策传导效率的问题了，根本就是投资和就业的变化不受利率和货币政策调控的影响，因此，这就说明，投资消费和就业增长其实是货币流通量以外的独立变量，不应从货币政策的效率角度来解释市场变化。当然，合理的、中立的货币信贷政策是必要前提，混乱的、主观随意的政策操控必将破坏市场体系的稳定运行。

在金融危机影响市场实际需求的情况下，各国的货币当局都采取了不同的政策应对措施，但似乎政策的效果并不一样。一种情况是量化宽松政策导致流动性增加，但信贷和实际投资量并未增加，实际支出和就业量也就不会有影响，如果要评价它的效果，对于流动性增加和通货紧缩的遏制或许是有效的，它促进了金融危机状态下经济和投资的低水平均衡，它的本来面目就应该是这样的。而如果你对于货币政策认定了促增长，拉就业的目标，那么货币政策的无效性就是一目了然的。一个非常值得注意的变化是，当货币当局极力扩张基础型货币供应量和增加流动性投入时，在很长的时间里，或许一年或一年以上，实际的信贷投放量不但没有增加，反而还减少了，我们在2008年至2009年的美国和日本，都看到了这种情况。或许人们想到，美联储或日本的货币当局实施货币供应扩张的量化宽松政策，市场的流动性会增加，信贷流量也会增加，那么，一种可能就是投资会增加，消费也会增加，经济增长率和就业率就会上升；而另一种可能性就是物价上升，引发通货膨胀。究竟会出现哪一种结果呢，到现在为止，我们发现两种情况都没有出现，这又是为什么呢？是货币政策无效呢，还是传导机制出了问题？对此，我们可以说，这个目标本身就不在政策的效果之内，因而就不会出现那样的结果。如果是市场运行的结果，并没有明显的通货紧缩趋势，那么低水平的均衡实际上已经实现了，经济的复苏和增长率的上升是另一个目标了[7]。

因此，我们不能把低增长率和低就业率的均衡维持归结为货币政策的无效，这本身已经超出了货币政策本身的作用范围了。如果说这与货币政策变化无关，既定的经济均衡水平下的利率水平和就业率水平是由当时的市场条件决定的，那么，依靠货币政策的刺激，或者货币当局基础性货币供应量的增加，是不可能改变或者说是提升经济均衡的水平的。既然如此，从传导机制的角度看，设定的最终影响目标如果是经济增长和就业率改变，那么政策的传导效果就不可能看出来，一个无效的政策调控是不会出现有效的作用过程的。有越来越多的实践显示出了央行的积极政策其实是无用之功。货币政策作用效果的有限性说明超越其功能范围，反而会带来货币市场供求失衡和价格体系混乱等后果。反而可能带来破坏性的负面效应，货币失控和通货膨胀，财政赤字和债务危机，这些都是积极应对金融危机的扩张性政策所带来的严重后果。

三、我国货币政策调控的行政附属性面临挑战

积极的干预政策在我国宏观经济调控实践中已经获得了广泛的应用，这些政策大致可以认为是一种符合凯恩斯主义相机抉择原则的财政政策和货币政策，形成了对于不同市场条件的支出干预，从货币政策的运作机制看，我国目前一方面在利用货币支出工具调控基础货币供应量，但被认为效果较差；另一方面也在使用传统的行政操控手段，如信贷指标，配额等直接调节决定货币流通量（M2），甚至直接干预决定市场的投资和消费支出，形成了一种复合的货币政策调控方式。那么如何看待它的政策效果和传导效率呢？

我国的货币政策操作运用开始于上世纪80年代末期，在市场体系和企业制度市场化初步形成之后，宏观经济调控包括对货币信贷量的调节也就具有必要性了。90中期年代以后，投资消费的支出决定受市场体系的影响越来越大，经济增长及其波动也形成日益明显的周期性。货币当局也就面临着调节经济增长周期和维持货币物价稳定的问题，积极的货币政策正式走到前台。反周期的积极的货币政策体现的原则就是直接控制或干预货币流通量和支出水平，其目标当然是经济的增长率和就业率等指标，而在经济过热和通货膨胀的条件下，货币政策的调节趋向于紧缩货币信贷，实现调控支出水平的目的。从政策效果看，紧缩性货币政策的有效性比较明显，复合性的紧缩政策对于货币流通量，信贷量和投资支出规模都有快速的影响，没有货币支持的投资支出是难以维持的，紧缩性货币政策的行政性越强，货币政策的传导效果也越好。但对于扩张性的刺激政策而言，其政策效果就很不明显了，因为市场机制的作用，企业和消费者的独立决策地位上升，对于市场周期变动的预期强烈，货币当局要改变这种预期是不可能的，要劝告或诱导企业、消费者改变行为也是不可能的，这必然导致反周期的扩张政策失效，政策的传导效果也就不明显，这是必然的结果。要改变企业和消费者的市场行为，在现实的市场经济体制下是难以奏效的，这就产生了一种可能性，就是应用行政性的政策工具直接干预市场的支出，从而能快速收到扩张的效果。这种假设在近年来金融危机爆发后的宏观经济调控过程中获得了实践验证，它的政策效果值得我们分析研究。

2008年金融危机爆发和对我国经济的冲击引发了人们对于经济下滑的担忧，货币信贷的收缩加剧了投资消费的萎缩，反周期的货币政策实施了积极的扩张，包括准备金率、利率和信贷供应量都实施了松动，在市场结构基本未变化的条件下，货币政策的调控能否改变投资者和消费者的预期呢？我们看到，利率货币的松动和基础货币量的扩张对于市场流动性有积极的反应，出现了货币在金融体系内部乱串，短期资金泛滥，而同期的实际信贷投放量并未见到有效增长，货币政策的支出效应不明显。进入2009年以后，货币信贷投放的松动扩张实施了更多的行政指令性质，行政系统甚至直接规划下达投资项目，财政也积极地配合，出台了4万亿的投资项目，银行信贷系统在行政指令下当年增发了7.5万亿人民币信贷流量，支出的扩张在行政性投资立项规划下得到了实现。我们看到的货币支出效率是行政支出的影子而已，政策的传导效率也是行政命令的效率。因此，货币政策在现实的情况下充其量只是财政政策和行政性支出计划的从属措施罢了，货币供应量的增加也具有行政强制的特色，因此，在非市场预期条件下企业和消费者的行为作用也就不那么重要了，投资拉动市场的结果是经济增长率快速回升，甚至出现了过热和投资过度的问题。这个显然不是货币政策在当前过度有效了，利率、准备率、汇率的等工具的作用效率也需要考虑在特殊时结构条件下的形成的问题。我们近年来大量的实证分析和检验也已经充分证明了这一点，行政性的投资支出并非货币政策调节的效果[8]。

对于货币政策的传导及其有效性，必须要从现实体制结构和运行机制出发，进行分析检验，才可能通过科学合理的逻辑推导分析，得到合理的结论。目前的体制结构和运行的行政属性，需要对财政控制及其传导，股市传导，汇率传导，利率传导，信贷传导和投资传导几个可能的过程，分别进行了运行机制的理论分析，并进行实证检验，对货币政策的有效性进行定性和定量的分析，这种基于现实假设的分析，能够说明解释我国目前货币政策有效性的特殊情况，它仅仅是一种附属于行政控制的配套政策，一般的分析观察已经发现其作用效果十分有限，在目前的市场结构下，货币政策的作用条件和形式受到市场机制的限制，行政性的调控方式将极大地影响作用的效果，并出现一种两难的局面，这是未来必须要考虑加以改善的主要部分。

参考文献：

[1]谢平.新世纪中国货币政策的挑战[J].金融研究，2000，（01）.

[2]徐滇庆，于宗先，王金利.泡沫经济与金融危机[M].北京：中国人民大学出版社，2000，

[3]中国人民银行研究局课题组.中国股票市场发展与货币政策完善[J].金融研究，2004，（04）.

[4]赵振全，于震，刘淼.金融加速器效应在中国存在吗？　[J].经济研究，2007，（06）.

[5]陆前进，卢庆杰.　我国利率调控面临的困境及政策含义[J].上海财经大学学报，2008，（05）.

[6]中国人民银行杭州中心支行课题组.　商业银行顺周期性与金融宏观调控研究[J].浙江金融，2009，（04）：　4-11.

[7]黄武俊，燕安.中国货币政策信贷渠道有效性和可控性研究[J].上海经济研究，　2010，（03）.

[8]范从来.通货紧缩时期货币政策的有效性[J].经济研究，2000，（07）.

第3篇：扩张性的货币政策范文

失灵，是指货币政策在一段时期内失效。为什么长期以来被认为是最有效的货币政策失灵了。这是一个既复杂又简单的问题，归结起来大致有三个原因：货币政策本身的局限性;过度使用货币政策;货币政策操作不当。

货币政策的基本要求是保持币值稳定，在此基础上来实现经济增长等其他目标，这是货币政策的“初心”。把促进经济增长作为货币政策首要目标，且长期过度使用并形成路径依赖时，会带来严重后果。

货币政策的局限

货币政策本身是有局限的，这种局限性表现为货币政策的作用是中性的，即货币增长在短期内会通过增加人们的名义收入和增大企业的购买力，对需求和供给产生一定的刺激作用，进而拉动经济增长。但从长期看，货币供给增长除了拉动物价上涨外，对经济增长的作用是有限的。

此外，货币政策具有“绳子效应”，即货币政策在紧缩时效果明显，而在扩张时效果有限。货币政策的效果取决于央行能否掌握改变经济主体预期的主动权。当采取紧缩的货币政策时，减少货币投放和贷款投放，控制了购买力，使物价上涨的压力减少，人们预期被强制改变，治理通货膨胀的效果能较快得到体现，我国自上世纪80年代以来发生过几次比较严重的通货膨胀，都在实行紧缩性货币政策后一年以内就得到了控制。

但是当出现经济衰退和通货紧缩时则不然。1997年东南亚金融危机发生后，我国出现了通货紧缩，中央银行采取扩张性货币政策，M2的增长率一度达到30%多，利率也降到最低水平，但是经济并没有出现明显的回升，直到2003年我国经济才出现好转。其原因在于，增加贷款和货币投放虽然能提高人们的购买力，但是当人们对未来的投资收益和收入增长预期仍旧悲观时，投资和消费都不会明显增加，此时的扩张性货币政策并不能有效地促进经济回升。有时，一再放松的货币政策反而给经济主体提供了“经济依然没有好转”的信号，强化了人们的悲观预期和持币待购心理，从而使扩张性货币政策效果难以显现。

尽管货币政策存在局限性，但是它长期以来一直是各国宏观管理当局最倚重的调控工具。通过扩张性的货币政策，发挥货币对经济的第一推动力和持续推动力作用。截止到2012年，我国GDP年均增长率达9.8%并且持续了30多年，创造了世界奇迹。

相比较而言，发展中国家的经济增长对货币政策的依赖性更强，这是因为发展中国家的资本市场不发达所致。例如在1990年上海证券交易所建立之前，我国金融结构严重失衡，以银行贷款为主的间接金融占绝对优势，而以股票、债券融资为主的直接金融占比小到可以忽略不计。经济发展所需要的资金主要依靠银行贷款和货币投放，货币政策也就成了经济发展的主导力量，通过扩张性货币政策促进经济发展就成了发展中国家通行的模式和路径依赖。但是过犹不及，长期过度依靠货币政策来拉动经济，会带来通货膨胀、产能过剩，抑或两者并存的棘手问题。

持续的扩张性货币政策往往造成货币泛滥，资金配置效率低下，在地方政府扭曲的政绩观主导下会产生大量重复投资重复建设，结果一方面导致供求失衡，产能过剩，另一方面由于货币超发容易导致通货膨胀和资产泡沫。在经济下行期，超发的货币无法推动过剩产品价格上升，难以促进经济增长，就会集聚到难以再生的资源领域和投资品领域，当一国资源绝大部分为国家所控制，百姓的资金难以进入时，便会大量流入房地产市场，迅速推高房价。

一般来说发生流动性陷阱意味着货币升值，但当流动性陷阱伴随着货币贬值时，问题就复杂了，一方面流动性陷阱会使经济增长乏力，另一方面货币贬值又会导致与人们生活密切相关的物品价格水平上升，使人们的生活压力增大。

“技术性问题”

货币政策存在局限性，发展经济又离不开它，如何操作货币政策就变得十分重要。操作货币政策不单单是技术问题，更重要的是操作艺术问题，即能否在恰当的时刻及时变动货币政策，影响人们的预期，改变人们的行为，实现货币政策目标。由于经济发展是动态的过程，而货币政策实施后又有较长的时滞效应，这就对操作货币政策提出了较高的要求。操作货币政策要摒弃机械师的思维方式―强调非得要求有多个数据支撑时才能调整货币政策取向，坚持这种决策思维模式会使中央银行失去最佳的政策调整时机。

经济发展过程中经常遇到这样的尴尬局面，明明宏观经济已经面临衰退的威胁，但是紧缩性调控还在实行。这种现象常常与资本市场不发达，缺少先导性指标数据相关。通常认为最好的先导性数据有PMI以及金融衍生品交易市场数据等，金融衍生品交易的功能之一是利用市场主体对未来经济形势变化的敏感性获得价格发现，该市场的主体行为变化和价格变化是央行决策的重要参考依据。

当一国金融衍生品市场不完善，现有的统计数据又具有一定的滞后性，在这种情况下机械地强调必须有足够的数据作为依据，就可能失去调整货币政策的最佳时机。一般认为美联储的货币政策效果比较好，不仅是因为美联储拥有大量的先导性数据可供决策参考，还在于美联储决策层拥有对经济形势预判的丰富经验，和较高的政策操作艺术。

第4篇：扩张性的货币政策范文

[关键词]国际金融危机；量化宽松货币政策；全球流动性泛滥

2009年3月18日，美联储在货币政策决策会议上决定，在此后6个月内购进3，000亿美元长期国债，7，500亿美元抵押贷款相关证券和1，000亿美元“两房”债券，此举标志着美联储正式实行量化宽松货币政策，拉开了美国第一轮量化宽松货币政策的序幕。2010年11月4日，美联储决定推出新一轮量化宽松货币政策，以每月750亿美元的进度维持8个月从市场收购长期国债。照此计算，美国此轮量化宽松货币政策的规模虽然不及第一轮，但总规模仍将高达6，000亿美元。

所谓量化宽松货币政策，就是中央银行通过收购长期政府债券和长期公司债券改变货币存量的结构从而增加流动性的非常规扩张性货币政策。美联储希望通过量化宽松货币政策的实施刺激国内私人部门的消费和投资以加速经济复苏的步伐，然而，量化宽松货币政策自推出以来却备受国际社会的广泛诟病。有学者认为，美国经济面临的问题并不是流动性短缺，所以，美联储实施量化宽松货币政策是开错了药方；有学者认为，美国的量化宽松货币政策是全球流动性泛滥和全球竞争性货币贬值的根源；有学者认为，美国的量化宽松货币政策是与邻为壑的做法，既损人又不利己。对美联储实施量化宽松货币政策前后美国私人部门的消费开支和固定投资的比较研究显示，量化宽松货币政策没有刺激美国的消费，更没有刺激美国的投资。美联储实施量化宽松货币政策以来，国际市场上与美元相关的资产如贵金属、石油、粮食、矿石、有色金属等大宗商品的价格大幅上涨，美元双边汇率与有效汇率均显著贬值，根本原因就是美国量化宽松货币政策导致的全球美元流动性泛滥。

一、消费和投资对美国经济增长的贡献及美国实施量化宽松货币政策的背景

宏观经济学的基本原理告诉我们，一国的总产出由国内居民消费(c)、国内投资(I)、政府净支出(G)和净出口(X-M)四大因素构成，即：

GDP=C+I+G+(x-M)

但是，由于各国的国情不同，四大因素对经济增长的贡献也存在很大差别，如日本的经济增长主要由消费和净出口拉动，中国的经济增长主要来自于投资和净出口拉动，美国的经济增长则主要靠消费和投资拉动。

表1描述的是2000-2009年美国实际国内生产总值年度增长率和不同要素对实际GDP增长的贡献。我们可以得出以下几点结论：(1)居民消费与国内投资对美国经济增长的贡献巨大。居民消费是美国经济增长的第一动力，从2000-2007年美国的居民消费一直能够解释四分之三的实际GDP增长，尤其是经济衰退的时候，居民消费对拉动美国经济增长的作用就更加显著。国内投资对美国经济增长的作用虽然呈现一定的波动性而不太稳定，但从长期考察，它对美国经济增长的作用仍然是正的，部分年份，国内投资对美国经济增长的作用至关重要，比如2004年，国内投资就拉动美国实际GDP增长了1.55个百分点，占当年实际GDP增长的43.42％。政府开支虽然历年一直对美国经济增长的贡献为正，但贡献的份额不大，而且受业已存在的庞大债务规模的约束，美国政府难以通过扩大政府开支来拉动经济增长。历史的经验告诉我们，如果净出口对美国经济增长的作用由负转正，必定是美国经济陷入衰退的年份，美国不可能希冀通过净出口拉动经济增长，更不可能通过增加净出口来加速美国经济的复苏。(2)在国际金融危机冲击下，美国的居民消费和国内投资都出现了严重的问题，失去了经济增长引擎的作用。2008年和2009年，拉动美国经济增长的动力出现逆转，居民消费和国内投资对经济增长的贡献为负，政府开支和净出口对经济增长的贡献由负转为正。但是，政府开支和净出口推动经济增长的动能显然是有限的，实际上2008年美国的经济已经停滞，2009年更是出现了严重的倒退。(3)既然消费和投资出现了问题，而且消费和投资的问题还导致了经济衰退，美国政府就有必要出台应对政策，刺激居民消费与国内投资，抑制经济衰退和加快经济复苏。

在经济政策层面，刺激居民消费和国内投资既可以采用扩张性财政政策，也可以采用扩张性货币政策，或者采用两种政策搭配的组合。但是，2008年美国政府为应对金融危机，已经出台了7，800亿美元的救市方案，所以，扩张性财政政策已经没有太大的操作空间。根据经济合作与发展组织(OECD)的数据，2008年年末，美国联邦政府债务达到5，820.46亿美元，成为全球最大的债务国，当年财政赤字／GDP比率达到6.5％，是国际公认安全标准的两倍，债务余额／GDP比率达到70.0％，超过国际公认安全标准。2009年年末，美国联邦政府债务又进一步扩张到7，5617.36亿美元，当年财政赤字／GDP比率上升到11.2％，几乎是国际公认安全标准的四倍，债务余额／GDP比率上升到83.9％，超出国际公认安全标准三分之一。美国的政治体制也限制了美国政府进一步扩张财政政策的实施。美国的政府预算必须同时得到国会参政两院的批准，而几乎每一次国会和白宫之间都要对预算规模讨价还价，尤其是补充预算，讨价还价就更加激烈。上一次7，800亿美元的紧急救市资金，还是由财长保尔森在国会下跪后才放行的，而且，国会已经强调，那将是“最后的晚餐”。因此，奥巴马政府已经很难实施无节制的扩张性财政政策，转而只能依靠扩张性货币政策。

在货币政策层面，因为美国早已放弃了法定存款准备金制度，所以，美联储无法采用第一项扩张性货币政策。自2007年7月次贷危机爆发后，美联储不断下调联邦基金利率，到2008年11月，美联储已经将联邦基金利率调减到已经无法再低的0-0.25％，所以，美国也无法实施第二项扩张性货币政策。美联储只剩下通过公开市场操作收购长期政府债券和长期公司债券释放流动性来刺激消费和投资了，这就是美国出台量化宽松货币政策的基本背景。金融危机对美国的居民消费和国内投资造成了显著冲击，为了使经济返回正常轨道，美国必须重振消费与投资。在财政政策和利率政策陷入困境的背景下，美联储选择量化宽松货币政策，客观上讲也是无奈之举。然而，量化宽松货币政策的药方有效吗?

二、美国量化宽松货币政策下的国内居民消费

长期以来，居民消费一直是拉动美国经济增长的第一动力。如果量化宽松货币政策能够刺激消费，量化宽松货币政策下美联储投放的流动性能够转化成消费开支，那么，美国量化宽松货币政策的实施就能够达到美联储的预期。遗憾的是，美国量化宽松货币政策的实施并没有带来美国国内居民消费的预期增长。

资料显示，2000-2007年，美国居民国内消费开支呈现持续、显著的惯性增长。2000年第一季度美国居民国内消费开支为66，830亿美元，此后，在2001年第一季度突破7万亿美元，在2004年第一季度突破8万亿美元，在2005年第四季度突破9万亿美元。2007年第三季度，美国次贷危机爆发，不过，次贷危机并没有立即改变美国居民国内消费开支的增长态势，只是降低了它的增速，美国居民国内消费开支的扩张一直持续到2008年第三季度次贷危机升级成国际金融危机后才告结束。2008年第三季度，美国居民国内消费开支出现峰值，为107，020亿美元。将2008年第三季度的数据与2000年第一季度的数据进行比较，可以看到在这段为期35个季度的时间内，美国居民国内消费开支增长了60.1％，平均增速为1.4％。

采用统计学的时间序列分析方法，对2000年第一季度到2008年第三季度美国居民国内消费开支的数据进行统计学模拟，可以得出一个最优拟合线性方程，方程式为：

Yt=1111.6t+63619(2000年第一季度，t=1)

拟合优度为：R2=0.9882

我们有理由认为，如果没有由次贷危机引发的国际金融危机，2010年第三季度美国居民国内消费开支就应该达到111，416.8亿美元。但是，国际金融危机显然改变了美国居民国内消费开支的运行趋势，2010年第三季度，美国的实际居民国内消费开支只有102，854亿美元，比趋势值差不多减少了10％。

从2008年第四季度到2009年第二季度，美国居民国内消费开支出现了连续三个季度的负增长，在美国的历史上，这种状况并不多见，它足以表明金融危机冲击的严重程度。2009年第三季度之后美国居民国内消费开支有缓慢的复苏，但我们认为这种复苏与量化宽松货币政策没有直接关系而是美国消费需求的刚性使然。在本世纪初的美国经济衰退中，美国居民国内消费开支并没有受到太大影响，说明了美国消费需求刚性是显著存在的。可以认为，2009年第三季度之后美国居民国内消费开支的增长是前期压抑的消费需求刚性形成的恢复性增长。

美国实施量化宽松货币政策的目标之一，就是通过量化宽松货币政策向市场注入流动性，通过扩张流动性刺激居民消费，拉动经济增长。但数据显示，实施量化宽松货币政策以来，美国的居民消费并没有出现预期的增长，其原因主要有以下几点：(1)美联储通过量化宽松货币政策向市场注入的流动性并不直接进入居民消费，而是进入金融体系，因此，美联储的流动性扩张只有通过商业银行消费信贷的扩张才能刺激居民消费的扩张。但是，消费信贷的规模是由商业银行提供消费信贷的能力和意愿、居民消费消费信贷的能力和意愿共同决定。显然，量化宽松货币政策下美联储释放的流动性只能扩大商业银行提供消费信贷的能力，而商业银行提供消费信贷的意愿由金融市场的信用环境约束。在金融危机冲击下，美国的信用环境严重恶化，根据美国联邦储备银行的数据，目前银行贷款违约率超过7％，是正常情况下贷款违约率的三倍。(2)虽然由消费信贷形成的消费一直是美国居民消费的重要组成部分，但并不是全部。居民可支配收入和居民储蓄也是影响美国居民消费的主要因素。金融危机以来，一方面由于失业率上升导致居民可支配收入减少；另一方面由于对经济前景缺乏信心导致居民储蓄率上升，所以，量化宽松货币政策实施以来美国居民消费的增加缺乏动力。

三、美国量化宽松货币政策下的国内投资

与居民消费的相对刚性比较，历史上美国的国内投资具有显著的周期性波动特征，而且，投资的波动先于经济波动，所以研究经济周期的学者一般都将国内投资作为领先指标，有学者干脆将美国的经济周期描述成“投资周期”。

进入新世纪以来，美国的国内投资仍然显示出周期性特征，但是，金融危机后美国国内投资的严重衰退似乎已经超出了经济周期能够解释的范围，美国商务部经济分析局公布的美国国内投资季度数据能够说明新世纪美国国内投资变化的上述特征，也有利于我们了解量化宽松货币政策对美国国内投资的影响。

上图显示，2000年第一季度，美国的私人固定投资为16，720亿美元，2000年第四季度，美国的私人固定投资为17，429亿美元，它是前一轮美国投资周期的峰值。2001年和2(102年美国出现经济衰退，私人固定投资出现连续8个季度的负增长，2002年第四季度只有16，314亿美元，比2000年第四季度下降了6.4％。不过此后几年，美国的国内投资快速恢复，而且一直持续到2007年第二季度，持续了18个季度。2007年第二季度，美国的私人固定投资出现新的峰值，为22，821亿美元，几乎与次贷危机同步。2007年第三季度，美国的私人固定投资出现新一轮逆转，但下降速度不大，2007年第四季度的私人固定投资为22，479亿美元。

对2000―2007年中32个季度美国私人固定投资进行统计模拟，可以得出一个趋势方程，方程式为：

Yt=246.9t+15083(2000年第一季度，t=1)

拟合优度为：R2=0.8187

我们认为，量化宽松货币政策对私人固定投资的刺激调整是无效的，主要理由有三：(1)量化宽松货币政策实施并没有立即引起美国私人固定投资的复苏，相反，在实施量化宽松货币政策后，美国的私人固定投资又出现了持续四个季度的下滑，而且，较严重的“高台跳水”就出现在量化宽松货币政策实施之后的2009年第二季度。(2)2010年前三个季度美国的私人固定投资虽然有所恢复，但这种恢复是在私人固定投资已经收缩了四分之一之后才出现的，与其说是量化宽松货币政策的成绩，还不如说是证券市场术语中常提到的“触底反弹”。(3)2010年前三个季度，美国私人固定投资反弹的力度有限，显然不是量化宽松货币政策释放的庞大流动性推动的结果。2010年第三季度，美国私人固定投资仍然只有17，687亿美元，它只有危机前2007年第二季度峰值的77.5％，更只有当季趋势值25，697亿美元的68.8％。

美国量化宽松货币政策对私人固定投资之所以无效，主要原因也在于量化宽松货币政策下美联储投放的流动性并不直接形成私人固定投资，而是进入金融体系，如果商业银行在获得美联储的流动性支持后增加工商信贷规模，则美联储量化宽松货币政策能够刺激投资。但是在目前的信用环境和市场环境下，商业银行几乎不可能将获得的流动性转化成工商信贷，因此，美国政府如果希望投资复苏，就应该在治理信用环境和市场环境上下功夫，而不是采用量化宽松货币政策滥发货币。

四、美国量化宽松货币政策与全球流动性泛滥

量化宽松货币政策下美联储释放的流动性没有也难以刺激美国的消费与投资，所以，美国不可能通过量化宽松货币政策的实施来复苏美国经济。2009年4-12月，美联储通过量化宽松货币政策释放的流动性为10，500亿美元，2010年

1-11月，美联储用同样的方式释放的流动性为6，500亿美元，因此在第一轮量化宽松货币政策实施期间，美联储总共释放17，000亿美元的基础货币。量化宽松货币政策的实质是改变金融体系持有的货币结构，即将银行体系中缺乏流动性的长期资产置换成具有高流动性的短期资产，因此，如果美联储在第一轮量化宽松货币政策释放的17，000亿美元能够形成美国国内金融体系的流动性供给，那么，美国的货币结构就应该发生相应的改变，即货币供应层次中的M1和M2会显著增加，而M3和M4会显著减少。但美国联邦储备银行的数据显示，量化宽松货币政策实施以来，美国货币层次中的M3和M4确实在显著减少，但M1和M2并没有相应地增加。

阅读表2，我们能够得出以下几点结论：(1)通常情况下，美国狭义货币的年均增量还不到700亿美元，广义货币的年均增量约为3，000亿美元，美国第一轮量化宽松货币政策下的货币投放显然严重超过了美国国内对流动性的需求。(2)2008年一年，美国新增的流动性至少能够维持两年市场对流动性增量的需求，在这一背景下，2009年和2010年美联储应该减少而不是增加货币投放。(3)量化宽松货币政策下美联储投放的美元只有一小部分形成美国国内的流动性，即使按照广义货币计算，2009年和2010年两年的增量之和也只有4，541亿美元，它只是同期美联储17，000亿美元货币投放的四分之一，它能够解释为什么在量化宽松货币政策下美国仍然出现通货紧缩、经济衰退和失业高企，所以，量化宽松货币政策是无效的。(4)量化宽松货币政策下美联储投放的美元中没有形成美国国内流动性的部分，绝大多数已经溢出美国金融体系，变成国际游资，并通过乘数和杠杆作用被无限放大，对全球经济产生冲击，引起全球商品市场和国际金融市场的剧烈动荡。

具体而言，美国量化宽松货币政策对全球六大市场产生了影响：在国际贵金属市场，由于避险资金和投机资金的大规模涌入，黄金价格连创历史新高，目前已经达到1，400美元／盎司，白银价格的涨幅更甚，目前接近30美元／盎司，是三十年来的最高记录；在国际石油市场，由于国际金融危机冲击导致的经济衰退，全球石油需求并没有显著地增长，但是由于国际游资的冲击，石油价格持续上涨，目前已经超过80美元／桶；在国际大宗商品市场，小麦、棉花、有色金属、煤炭、矿石等大宗商品价格都显著上涨，已经造成部分新兴市场经济体的输入性通货膨胀，而且全球通货膨胀预期还在持续上升，强化了全球经济未来走势的不稳定性和不确定性；部分新兴市场经济体的楼市成为国际游资冲击的重点，比如中国香港和泰国的楼价就因为国际游资的冲击超过1997-1998年东南亚金融危机前的水平，出现了显著的楼市泡沫；在全球证券市场，美国的道琼斯、标准普尔、纳斯达克三大指数，日本的日经指数，英国的金融时报指数，法国的CAC指数，德国的DAX指数，香港的恒生指数都已经回复到金融危机前的水平，部分甚至超过了金融危机前的水平；在全球外汇市场，美元对几乎所有货币的双边汇率都显著贬值，尤其是美元对亚洲国家货币如日元、韩元、泰铢、马来西亚林吉特等货币的贬值，已经严重冲击了这些国家的经济运行。国际清算银行(BIS)的数据显示，反映美元汇率综合变动的美元有效汇率指数在金融危机爆发初期的2008年年末还有101.02点，此后波动性下行，到2010年10月，已经只有91.52点。也就是说，金融危机以来，美元汇率差不多下降了9.4％，显然，美联储量化宽松货币政策显著强化了美元下行的态势。随着美国第二轮量化宽松货币政策的实施，我们有理由认为，美元还会在相当长的时间内持续贬值。

五、简要结论

美国实施量化宽松货币政策的目标是刺激消费和投资，拉动经济增长，但由于美国经济的问题不是流动性的问题，所以，量化宽松货币政策下，美国的消费和投资并没有出现预期的增长。同时，量化宽松货币政策下美联储投放的货币中绝大部分已经溢出美国，形成了全球美元流动性泛滥，对全球经济已经并将继续产生深远而重大的冲击。目前美国经济面临的两大问题主要是信心不足和信用缺失，美国政府应该在重振信心、重构信用上多下功夫，而不是通过量化宽松货币政策来刺激经济复苏。

全球美元流动性泛滥对世界经济的显性冲击主要表现在全球贵金属市场、石油市场、大宗商品市场、房地产市场、证券市场、外汇市场六大市场的持续动荡，它更深远的影响体现在新兴市场输入性通货膨胀和全球竞争性通货贬值，强化了全球经济未来走势的不确定性和不稳定性。尽管量化宽松货币政策对刺激美国的经济复苏无效，但种种迹象表明，美联储不会放弃对量化宽松货币政策的依赖。在2010年11月4日美联储宣布实施第二轮量化宽松货币政策后，12月5日，美联储主席伯南克宣称“在购买完6000亿美元资产，即第二轮量化宽松货币政策结束后，肯定有可能购买更多资产”。也就是说，美联储在未来还可能实施第三轮，甚至第四轮量化宽松货币政策。如果说美国第一轮量化宽松货币政策是出于无奈，在量化宽松货币政策无效的情况下，美联储仍继续实施这一政策就是对全球经济的不负责任。

美国量化宽松货币政策对中国的影响也是显著的，在国际热钱不断涌入的背景下会引发通货膨胀，带来人民币汇率升值的巨大压力，美元的大幅贬值还将造成我国外汇储备实际价值的缩水。目前中国人民银行已经采取了包括限制热钱流入、提高法定存款准备金率等措施应对国际游资冲击，但仅仅有这些措施还是不够的，我们还应该采取更加积极有效的措施进行应对。

主要参考文献：

[1]童香英货币职能全视角下的货币国际化：日元的典型考察[J].现代日本经济，2010(5).

[2]王树同美联储“量化宽松”货币政策的原因、影响与启示[J].国际金融研究，2009(11).

[3]潘成夫量化宽松货币政策的理论、实践与影响[J].上海金融，2009(7).

[4]修晶.美元会丧失其主导型国际货币地位吗?[J].广东金融学院学报，2009(5).

[5]李石凯.从货币供应量看美国量化宽松货币政策的效果[J].中国金融，2010(23).

[6]王晓雷.金融危机对美国对外贸易、贸易收支和经济增长的影响[J].国际贸易问题，2009(1).

第5篇：扩张性的货币政策范文

关键词：常规货币政策；利率期限结构；条件异方差；SVAR

一、 引言

本文试图从实证的角度，通过研究在金融危机背景下常规货币政策对利率期限结构的影响来判断常规政策是否有效。采用利率期限结构因子和包括货币政策变量的宏观经济变量构建SVAR模型，构建一种灵活的识别方法，研究货币政策的冲击对利率期限结构的影响。这种方法与以往现有的识别方法不同之处在于，它的假设前提是结构性冲击的方差协方差矩阵在不同时期是不一样的，即存在异方差，基本思想在于这种方差的时变性为参数估计提供了更多的信息，此时可以利用这种异方差进行参数的估计。

美国作为全球最发达的经济体，其货币政策也比较发达，所使用的货币政策工具比较有代表性，在货币政策研究和分析方面都具有引领地位。本次金融危机源自美国，且美国货币政策在金融危机前后发生了显著地改变，为了有效地比较和分析金融危机前后常规货币政策对利率期限结构的影响，本文采用美国样本进行分析。

二、 文献综述

中央银行货币政策会对利率期限结构的变化产生影响。通过对货币政策实施前后利率期限结构曲线的变化，央行可以了解货币政策的实施效果和传导机制的有效性。中央银行货币政策可能对通货膨胀预期产生影响，进而使得整个利率期限结构曲线发生变化，最终影响到实体经济。

Estrella和Mishkin（1995）研究发现利率期限结构包含着丰富的有关实体经济活动和未来通货膨胀率的信息。中央银行在制定货币政策时可以参考该信息。Evans和Marshall（1998）研究发现，货币政策的对收益率曲线的冲击在短期内非常显著，但在长期内对利率期限结构是没有影响的。货币政策的冲击对利率期限结构的影响，是远远强于投资者对未来通货膨胀预期的。文章的不足和局限在于只考虑了货币政策对利率期限结构的冲击，而且零息债券的定价方程使用的是线性方程，没有考虑到非线性问题在实际经济活动中产生的影响。构建模型在考察货币政策冲击对利率期限结构影响的同时如果同时可以将其他冲击变量考虑进来，将会使研究结论更完善更加接近真实经济情况。纪志宏（2003）认为市场投资者预期是货币政策影响利率期限结构的关键。收益率曲线的形状很形象地反映了当局货币政策的松紧。谢赤和董华香（2005）认为，中央银行的信誉度和货币政策的传导渠道决定了货币政策对利率期限结构的影响程度。在中央银行信誉度低或货币政策传导渠道不畅通的情况下，货币政策难以对利率期限结构产生任何影响，因而中央银行无法有效地调控宏观经济。刘海东（2006）发现我国的货币政策对国债利率期限结构的影响在收益率曲线的最短端和中长端的表现有较大的差异，但确实会对收益率曲线的形状产生影响。魏玺（2008）认为未来的利率期限结构理论将更好地采用一般均衡框架。而且，我国的货币政策操作工具在满足一定的市场条件后，应当从直接控制货币供应量逐步过渡到间接调整短期利率。康书隆（2009）分析发现，短期内扩张的货币政策可以通过降低利率刺激经济增长，但是在长期内，扩张的货币政策会使利率水平升高，增加通货膨胀水平。Ang等（2011）美国国债利率期限结构蕴含着大量的货币政策信息，而且货币政策对利率期限结构的水平因子和倾斜度有显著影响。

三、 模型、变量和数据

在已有的研究货币政策冲击的文献中，所使用的识别方法都是以联邦基金利率作为单一的货币政策变量，然而货币政策变量的选取会对研究结果产生影响。尤其在金融危机期间，货币政策变量不再单纯地采用联邦基金利率，美联储考虑使用非借入储备作为货币政策操作工具目标变量，或者几种政策工具变量混合使用，这种因选取不同货币政策变量带来的问题就更加明显。

本文采用异方差约束的识别方法来分析货币政策对利率期限结构的影响。基本思想是：结构性冲击中条件方差的时变性为SVAR模型参数的估计提供更多的信息。选用一个简单的描述准备金需求与供给的市场模型对SVAR施加约束。

本文采用两个样本区间的数据进行分析进而进行结果对比：金融危机前的样本区间和包含金融危机发生第一阶段的样本区间。2007年4月新世纪金融公司（New Century Financial Company）申请破产保护被公认为是金融危机开始的标志，设定金融危机开始于2007年4月，则危机前的样本截止到2007年3月，即金融危机前的样本区间从1990年1月到2007年3月。在确定第二个样本区间的结束点时，有两方面的考虑。一方面，尽量避免因样本量的增多给常规货币政策的冲击分析受到非常规货币政策的干扰。另一方面又避免样本数目过少影响分析的准确性。综合以上两点考虑，选取2008年8月作为包含危机发生第一阶段的样本区间的结束点。因为2008年9月中旬以后，美联储的货币政策发生迅速转向，为了缓解信贷紧缩现象，美联储开始实施量化宽松的货币政策。而在此之前，美联储采用的都是常规性的货币政策。所以第二个样本区间为1990年1月～2008年8月。

实证分析所用数据均为美国月度数据。变量选取包括工业生产指数（ipt），城市居民消费指数（pt），世界出口商品价格指数（cpt），非借入储备（nbrt），根据储备要求调整过的总储备（trt）和名义联邦基金利率（fft）。收益率曲线因子采用Diebold-Li方法估计的利率期限结构水平、斜率和曲度因子。数据来源wind万得资讯。在模型估计前，对原始数据进行例行处理：季节调整、利率数据之外的数据对数化、平稳性检验。

四、 实证结果分析

1. 脉冲响应分析。图1显示了利率期限结构因子对于扩张性货币政策冲击的脉冲响应函数。在金融危机发生前，对于扩张性货币政策，收益率曲线的水平因子在短期和中期显著降低。斜率因子在短期反应不明显，但在中期显著减小。曲度因子在非常短期内显著减少，但一个月后变化就立刻变得非常小。用本文采用的识别方法优于Choleski分解法，克服了Choleski分解法由于货币政策变量选取的不同导致分析结果不一致的缺陷，即无论使用联邦基金利率或非借入储备作为货币政策变量，对利率期限结构因子的冲击的识别的结果是一致的，而采用Choleski分解法得出的分析结果却有很大差异，这一缺陷在金融危机发生后变得更加明显。当把金融危机包含进样本区间后，货币政策冲击对利率期限结构三因子就不再产生影响。扩张性货币政策对产出的中长期冲击是正向的，对价格的冲击不显著，对联邦基金利率的短期冲击是负向的。无论使用哪种货币政策变量，对于产出和联邦基金利率的冲击的分析结论都比使用Choleski分解更稳定。

基于包含金融危机样本期间的脉冲响应函数揭示了金融危机的影响。相对于未包含金融危机的样本期间，包含金融危机的样本期间的经济变量反应弱得多且很不显著，利率期限结构因子的反应也是一样。具体来说，水平因子对于冲击的反应在短期内小，在中长期很不显著；斜率因子在所有期都不显著；曲度因子是最不显著的。换句话说，当样本期间包含金融危机时，无论是在统计意义上还是经济意义上，利率期限结构因子对于冲击的反应在大部分滞后期内都不显著。

综上所述，金融危机之后，货币政策工具对于改变收益率曲线不再那么有效。具体来说，在金融危机发生之前，实证结果表明大部分变量（包括利率期限结构因子）对于扩张性货币政策冲击的响应都是显著的。然而，当包含金融危机之后，这些响应无论是在统计上还是经济上都是不显著的。非常值得注意的是，金融危机期间只占整个样本期间很少的部分，引起的变化却很大。当货币政策变量是非借入储备时，使用Choleski识别方法也可以得到类似的结果。但是，但货币政策变量是联邦基金利率时，结果就相反。考虑到联邦基金利率不是美联储可能使用的唯一政策工具，特别是在金融危机期间，假设使用联邦基金利率作为货币政策变量时，对于货币政策有效性的研究可能得出误导性的结论，而在这个问题上本文采用的识别方法能得到稳健的结论。因此，根据我们的研究结果，美联储应该选择一种混合的货币政策工具。

2. 方差分解。

（1）不包括金融危机样本的方差分析。从基于异方差分解的SVAR模型里的方差分解结果表明，在金融危机之前，货币政策冲击对各变量的波动都具有一定的解释力。货币政策冲击解释了收益率曲线水平因子短期内波动的10%～40%，中长期波动的35%～50%。收益率曲线的斜率和曲度波动中货币政策冲击短期内能解释10%，长期分别增长到接近45%和30%。金融危机之前收益率的方差分解，与金融危机之前的利率期限结构因子的方差分解很类似。也就是说，在金融危机之前，短期内货币政策冲击解释了近15%的收益率波动的变化，长期增长到近40%。

（2）包括金融危机样本的方差分析。当将金融危机包含在样本期间内后，结果发生了很大变化。货币政策冲击只能解释很少部分利率期限结构因子的波动。可以认为货币政策冲进不能解释收益率的波动。通过方差分解得出了与脉冲响应函数类似的结论，即货币政策不再像金融危机之前一样有效得改变收益率曲线。

3. 稳健性检验。取一些关键变量和样本区间对结果进行稳定性检验。通过用其他可选择的度量替换关键变量和改变样本期间，分析上述结论的稳健性。第一个检验是在模型中用总余额替换总储备，原因是联邦基金利率决定了余额市场的出清。余额市场由总储备（借入储备和非借入储备之和）和协议清算余额组成。后者是机构与各自的联邦储备银行之间的协议余额，以维持余额一定的余额之上。该余额能满足机构的储备余额要求。这个机制建立于1980年，为低储备或者零储备的银行提供获得联邦储备系统服务的通道。直到20世纪90年代，很多机构都没有使用协议清算余额机制。然而，协议清算余额占总余额比例从90年代早期稳步增长，直到2003年底达到顶峰（约占总储备的27%）。之后，逐渐减少。直到2012年7月美联储为了减少自身和机构在储备管理上的负担而取消该机制为止，比例几乎降到0%。

当使用总余额时，对于一个标准差的扩张性货币政策冲击，收益率的脉冲响应函数类似于使用总储备时的脉冲响应函数。具体来说，金融危机之前，对于扩张性货币政策的冲击，短期内所有的收益率反应都是负向的和减少的，在中长期内反应都不显著。但是，当样本期包括金融危机之后，无论是在统计意义上还是经济意义上，所有期限的所有收益率反应都不显著。这些结果表明，当使用总余额替代SVAR模型中的总储备时，在金融危机期间常规货币政策对利率期限结构的改变无效的结论是稳健的。

第二个检验是使用1994年2月作为两个样本期间的起始点。货币政策的效果依赖于美联储是使用联邦基金利率、非借入储备或者借出储备作为操作工具目标变量。1982年秋天，美联储放弃了非借入储备作为操作工具目标变量，转而采用借出储备作为操作工具目标变量，并从80年代一直沿用到20世纪90年代早期。在1994年2月，美联储开始采用声明目标联邦基金利率的货币政策工具。然而，这个方式并不必然意味着美联储仅使用目标联邦基金利率的方式，而不根据宏观和金融市场的条件采用一共混合的方式。事实上，最优的货币政策操作程序仍然是一定程度的不确定而根据宏观和金融市场条件相机抉择。（美国联邦储备系统管理委员会（1994））

对于一个方差的扩张性货币政策冲击收益率的脉冲响应函数（样本期都是从1994年2月开始）非常类似于样本期从1990年1月开始的。具体来说，金融危机之前扩张性货币政策冲击下，所有收益率的反应短期内都是负向的和减少的，中长期内都是不显著的。然而，当样本期包含金融危机时，所有收益率在所有期限的反应无论是统计意义上还是经济意义上都不显著了。实证结果表明，当我们将样本期控制在美联储采用联邦基金利率操作程序后，金融危机期间常规货币政策对于改变利率期限结构是无效的结论是稳健的。

五、 结论

本章在基于异方差识别法的SVAR模型框架内分析货币政策对利率期限结构的影响，采用异方差识别法识别货币政策冲击，克服了传统的Choleski分解由于货币政策变量选取的不同导致分析结果不稳定的缺陷。本章根据是否包含金融危机确定了两个样本区间，在两个样本区间内分析货币政策对利率期限结构的影响，比较了金融危机前后利率期限结构因子对于常规货币政策冲击的脉冲响应和方差分解，并对实证的结论进行了稳健性检验。

结果表明，在金融危机发生前，实行扩张性的货币政策，收益率曲线水平因子中短期内显著下降，斜率在中期内明显下降，曲度则在极短期内显著减小。得出的结论基本与前面章节的分析一致。然而，把金融危机包含进样本区间后，货币政策变量无非是选用联邦基金利率还是非借入储备，整个收益率曲线的上述变化都非常不明显，强度上极其微弱，也就是说，金融危机之后，常规货币政策对利率期限结构已经没有影响。这样的结果意味着，央行改变策略进一步实行非常规货币政策来应对金融危机的做法是合理的，至少从影响利率期限结构的角度来考虑是合理的。另一方面，在金融危机期间，如果仍然单一使用联邦基金利率作为货币政策变量，对于货币政策有效性的研究可能得出误导性的结论，因此，央行不再单一地选取联邦基金利率作为货币政策工具，考虑选择一种混合的货币政策工具将会是更加合理而且符合现实的。

Estrella和Mishkin（1995）、Ang等（2011）、谢赤和董华香（2005）、康书隆（2009）等已有的大量研究结果表明，在没有金融危机的情况下，货币政策的改变会引起利率期限结构发生变化。金融危机之前，伴随扩张性货币政策，收益率曲线的水平在短中期内显著减小，斜率在中期内显著减小，曲度在超短期内显著减小中长期内变化逐渐消失。与本文的研究结论相一致。然而，当样本期包含金融危机之后，收益率曲线因子的反应变得非常不显著，在幅度上也大大减小。而金融危机发生的情况下，关于常规货币政策对于利率期限结构的影响却极少有相关研究。根据本文的研究表明，金融危机之后，货币政策的改变已经不能引起利率期限结构发生变化。

参考文献：

1. Clements， Michael P.Explanations of the Inconsistencies in Survey Respondents Forecasts， European Economic Review，2010，（54）：536-549.

2. Taylor， John B.， and John C.Williams A black swan in the money market. American Economic Journal： Macroeconomics，2009，（1）：58-83.

3. 黄志刚，颜晖，黄叶苊.基于货币政策效应的经济走势判据的有效性检验――以次贷危机中的美国经济为例.数量经济技术经济研究，2010，（11）.

4. 李璐，邱延冰.当前美联储货币政策工具简介.中国货币市场，2008，（6），47-51.

5. 吴培新.美联储资产负债表的演变及货币政策涵义.经济学动态，2010，（7）.

6. 伍戈.货币政策与资产价格：经典理论、美联储实践及现实思考.南开经济研究，2007，（4）：90-105.

7. 杨雪峰.金融危机期间美联储流动性供给及效应研究.世界经济研究，2011，（8）.

第6篇：扩张性的货币政策范文

中国经济增长中，货币政策的特殊性面临着一种特殊的失衡背景，对货币政策的方向选择，甚至整个宏观总需求政策的方向选择，都产生了严重的干扰。从效果上看，这种特殊性，概括起来有以下五个方面：

宏观经济失衡的特殊复杂性

现实的通货紧缩压力与未来通货膨胀预期增大并存，紧缩性货币政策力度减弱，且受扩张性财政政策的抵消。

宏观经济失衡的特殊背景是，中国经济已经保持了二十八年的高速增长：一方面，持续高速增长使国力确实有所提高；另一方面，持续高速增长是在市场化改革过程中产生的，使得市场对经济的约束性，以及市场的作用程度提高。这使现在的经济失衡与过去完全不同。

相对市场需求不足与相对过剩的矛盾开始突出。一方面，在现实中我们面临着通货紧缩的危险；另一方面，我们又面临着未来潜在的严重通货膨胀的压力。这是中国从来没有过的宏观经济失衡。在这种情况下，经济政策（包括货币政策）的选择就很困难，宏观政策既不敢紧缩又不敢扩张，于是便同时采取扩张性的财政政策和紧缩性的货币政策。

即使采取紧缩性的货币政策，其力度也不会很大，因为现在很难判断对总需求应当紧缩还是扩张。这就是为什么货币政策的需求效应有所弱化，既来自扩张性财政政策的抵消，又来自失衡方向的不明确，因而控制货币政策的作用力度。

紧缩性货币政策难抑强劲投资

紧缩性货币政策的主要目标是控制固定资产投资增长过快，这个目标的实现程度和作用程度受到了严重影响。目前来看，固定资产投资仍持续高速增长，基本上不受持续紧缩货币政策的影响。

中国正处于初步小康、中下等收入的国家发展阶段。这一阶段正好处于工业化加速时期。由于国家大、人口多、经济城乡和区域差别大，经济二元性比较强，并没有实现工业化，还在工业化加速的过程中。客观上，这一阶段固定资产投资增长率相对较高。

从中国经济发展的动力来看，除了企业招商引资之外，一个非常大的动力在地方政府。因为改革开放过程中，地方政府的权力越来越大，责任也越来越大，导致利益的独立性越来越强。地方政府的行为目标越来越趋向于企业的行为目标。这就是为什么地方政府对招商引资有这么大兴趣。地方政府的投资冲动受银行约束并不大，使得其对银行提高存贷款利率的敏感度很小。

中国过去企业资本构成中，自有资本（直接融资）的比重是比较小的，主要依靠间接融资。但从这些年改革结果来看，一方面，直接融资市场逐渐活跃，另一方面，国企改革使得企业的效率有所提高，国有企业，特别是国有工业企业的利润大幅上升，企业利润的存留增大了，直接导致国有企业自有资本的积累提高，客观上降低了对银行的依赖度。

紧缩性货币政策对控制流动性过剩的作用有限

中国目前采取一系列收紧银根的货币政策，一个很重要的原因是，中国目前的流动性过多，但其效果也不是很显著。

究其原因，一方面，商业银行的存贷差持续扩大，使得商业银行的寻贷冲动增大了，客观上抵消了银行收紧银根的货币政策效用。另一方面，商业银行的超额存款准备金率仍然较高。虽然央行连续十次上调法定存款准备金率，已使其达到11.5%，但事实上，以往超额准备金的存在，使得商业银行的准备金率本来就高于法定存款准备金率。所以，上调法定存款准备金率对商业银行影响也不大。

虽然在实际上，基础货币M2(流通中的现金、活期存款、定期存款之和)的投放量和增长速度在紧缩性货币政策下得到了一定控制，但与2005年相比，2006年还是增长了16.94%，增长的速度有所下降，但绝对增长量并不小。大量的货币没有投入到投资品和消费品市场，而是集中到了资本市场中，使得股市价格不断上升，房地产市场也分流了一部分。这使得减少流动性的紧缩性货币政策不仅没有达到目的，反而将大量的基础货币推到了资本市场中。

国际收支失衡令紧缩货币政策效应大大降低

国际收支的失衡也使货币政策的选择上产生了新的困难。

从中国国际收支来看，其表现为双顺差。首先是贸易顺差。贸易顺差使外汇储备增大。外汇储备越大，所占用的人民币就越多。而如果汇率不变，外汇储备和外汇占款越来越大，通过这一通道投放的货币一定程度上抵消了收紧银根的货币紧缩效应。

再来看资本项目。在资本项目下，外资进入较多，使得中国成为世界上名列前茅的资本净流入大国。国际收支顺差下，外汇储备越来越大。但一个国家的外汇储备并不是越多越好，因为它是有成本的。从微观上看，外汇是企业或居民创造而留存在银行中的，银行需要支付利息。宏观上看，外汇储备越多，投放的人民币就越多，通货膨胀的压力就越大，紧缩性货币政策的效果就越来越弱。

内需不足形成恶性循环

一国储蓄的出路无非是两个，一个是投资需求，另一个是消费需求。中国目前的情况是消费需求不足，而固定资产投资增长速度过快。

储蓄不可能也不应当全部转化为投资，因为固定资产增长速度达到一定程度后，会使整个国民经济出现严重矛盾。不可否认，中国经济确实在高速增长，但在分配增长的利益时出现了一定问题，使公平原则和经济增长的均衡都受到了伤害。消费需求的增长与居民收入增长速度之间严重不匹配，消费需求疲软。

消费需求由于投资需求增长过快和收入分配差距扩大的影响，受到严重削弱，整个国家内需出现不足。在内需不足的情况下，产品便转向海外市场，银行为出口提供大量信贷，出口进一步被推动，使得国际收支中的失衡进一步扩大，外汇占款、货币流动性等一系列的宏观成本加大，这样就使得货币政策的紧缩性效应由于内需不足而受到严重削弱。

第7篇：扩张性的货币政策范文

关键词：金融危机；非常规货币政策；央行独立性

中图分类号：F832.31 文献标识码：A 文章编号：1007-4392（2013）02-0021-05

07年美国次贷危机及其引发的金融危机是自大萧条以来最严重的全球性危机，危机的规模和持久对各国成熟的宏观管理框架提出了挑战。各国对于危机的应对均是即时而清晰的，但不同于往日的危机，这些常规措施均告失效。危机首先出在创新不断、监管不力的金融市场领域，这使得危机的传染性相当之高。各国必须投入大量资金来挽救自身的金融体系，与此同时，在经济繁荣期增加的刚性财政支出，加上新增的复苏刺激资金，又使得财政资源濒于枯竭，在此情况下，各国的中央银行似乎成了最后的“救世主”。但资产狂潮的消退又使得各银行充实资本金，完成去杠杆化成为首要任务，这必然会引起实质上的金融紧缩，破坏了许多国家货币政策传导的正常渠道，货币流通速度降低，基础货币数量和通胀之间的直接关系也发生变化，这使得传统的货币政策工具（主要是利率工具）近乎失效。其挽救经济的主要工具，就是非常规货币政策，量化宽松（OE）及其欧洲的银行版“长期再融资工具”（LTRO），在为金融市场注入大量资金的同时，也造成了通胀的系统性风险。在一定程度上违背了旧有的通胀管理目标，这对于央行政策独立性构成了一定挑战。

一、中央银行货币政策独立性的概述

（一）中央银行货币政策独立性的定义

中央银行处于一国金融体系的核心地位，是信用制度的枢纽，作为政府的银行、金融监管的银行，体现了其国家机关的性质，担负着调控宏观经济、管理其他金融经营活动、维护金融稳定的诸多职能，但其最核心的职能是稳定币值、管理通货。所谓中央银行独立性，一般就是指中央银行在履行制定与实施货币职能时的自主性独立性，即不受政府其他部门的影响、指挥或控制。

中央银行要求货币政策方面的独立性，首要原因就是因为其与政府在宏观治理方面存在目标差异。政府宏观经济管理的目标比较多元，包括经济增长、物价稳定、充分就业、国际收支平衡等。对于这四大目标的权衡上，政府基于政治因素考虑，往往重在促进经济增长，确保充分就业。这使得政府在现实中更倾向于采取扩张政策，但货币经济有其自身的运行规律，过度的货币扩张可能诱发通货膨胀和经济过热。中央银行的宏观目标则首先是遵循货币经济自身运行规律，采取各政策工具以保持本国货币稳定。当中央银行的宏观政策目标和政府发生冲突时，中央银行的独立性就会受到冲击。由此可见，中央银行独立性的关键就是如何处理中央银行和政府之间的关系，是追随政府的宏观政策，服务于政府的短期目标，还是与政府其他部门进行合作，共同保证宏观稳定，或是独立制定或是以立法形式固定政策目标（如德国央行，就以立法形式确定其反通胀目标）。

中央银行独立性的具体表现，在北京举行的中央银行国际研讨会上，有如下表述：“必须独享货币发行权：发行货币根据经济的客观需要而不受财政透支的干扰；能独立解决严重的通货膨胀而无须向财政部报告自己的工作；重大决策不是由某一部门或个人决策，而由中央银行理事会决定；享有充分的权力对金融系统进行监督和管理：拥有资金来源与运用的支配权而不依赖财政拨款”。

（二）中央银行货币政策独立性的两个方面

货币政策独立性是中央银行独立性的核心，其他方面包括组织人事上的独立性和财政上的独立性。中央银行货币政策的出台，必然要涉及货币政策目标的制定和以及具体货币政策工具的实施。据此，费雪（Stanley Fischer）把中央银行货币政策独立性分为目标独立性和手段独立性两个方面。目标独立性指中央银行可自主地在经济增长、物价稳定、充分就业、国际收支平衡四大宏观经济目标中选择货币政策目标，手段独立性指政策目标选定后，中央银行可自主确定具体的货币政策工具和操作方式。

1.货币政策目标的独立性。货币政策的最终目标，就是中央银行在遵循货币经济自身运行规律基础上，通过实施具体货币政策操作，以一定传导机制影响到实体经济，所要达到的宏观政策目标。各国央行的最终政策目标不同，包括物价稳定、经济增长、充分就业和国际收支平衡。中央银行货币政策目标的独立性即是指其拥有自主决定货币政策目标的权力，不必在制定政策时追随政府的财政政策目标。一般来说，中央银行独立性较高的国家都会规定各自央行货币政策的首要目标是维护通货稳定或者物价稳定。现在各主要央行一般实行兼顾稳定性和灵活性的弹性通货膨胀目标制，即使通货膨胀率稳定在既定目标上下，同时使资源利用率维持在可持续水平。

2.货币政策工具的独立性。中央银行货币政策目标的实现需要具体的货币政策工具组合以调整货币供给量，进而调节宏观经济运行。货币政策工具包括针对所有市场的一般性货币政策工具（如再贴现率、法定存款准备金率和公开市场操作等）和针对个别市场的选择性货币政策工具（如证券市场的信用控制、不动产信用控制、消费者信用控制等），以及直接的信用控制（如利率最高限、信用配额等，和间接信用控制。如道义劝告、窗口指导等）。中央银行货币政策手段的独立性，即是指其拥有自主动用具体货币政策手段以实现其政策目标的权力。具体到现实中，就是看中央银行在实际的货币操作中，是自主地选择具体的货币政策工具组合，还是需要得到政府方面的认可或批准。如果其拥有自，那么，就拥有货币政策手段独立性。

一般来说，与其他宏观政策不同，货币政策的实施及效果都依赖于市场机制，根据理性预期学派的理论，短期的相机决策虽然可以在不影响通胀带来暂时的经济扩张，但长期来看，货币是中性的。货币政策必须保证通货稳定以及通胀预期稳定，这样才能为宏观经济发展提供一个稳定的金融环境。所以，货币政策目标的独立性相对小一点会更好，这样其政策选择必须服务确定的目标，央行也难以推卸责任。但是货币政策工具与金融市场息息相关，这需要高度专业化的知识和经验，所以，货币政策手段的独立性必须够大，以免非专业的建议干扰了政策的准确性和有效性。

二、主要央行货币政策独立性及其在危机中的表现

美欧日等西方主要经济体均是危机中的主要角色。其货币政策也在不同程度上影响着危机的治理和经济的复苏，可以做为主要分析对象进行简单分析。

（一）美联储的货币政策独立性及其危机治理

美国的中央银行的职责由美国联邦储备系统（Federal Reserve System，简称Fed）负责履行，这个系统是根据《联邦储备法》（Federal Reserve Act）于1913年成立的。美联储主要由联邦储备委员会，联邦储备银行及联邦公开市场委员会等组成。根据美联储章程，其政策目的是帮助消除通货膨胀和通货紧缩的影响，并积极参与创造环境。促进高就业率、稳定物价、国民经济增长和不断提升的消费水平。在上世纪七八十年代，面对高通胀的压力，美联储的实际目标主要是抗击通胀，而在危机爆发之后，美联储更多的与政府合作，关注就业与金融市场稳定。

美联储号称世界上独立性最强的中央银行之一，其人事独立性、财政独立性、以及货币政策目标及工具的独立性均首屈一指。作为美国的中央银行，美联储直接对美国国会负责，除了在个别时期，美国总统得到国会授权后。能够对联储做出指令，除此之外，联储自主进行货币政策的决策和执行，任何部门对无权对其介入或干涉。其成员的任期跨越多届总统及国会任期，人事上的独立性有保障。财政独立是由其巨大的盈利保证的。主要归功于其对政府公债的所有权。但1979年的《联邦储备法修正案》，禁止联储直接从一级市场购入财政证券。包括国债和地方政府债，只能间接地在二级市场上买卖财政债券。在货币政策方面，美联储可以根据自身目标和经济调节需要，自主决定存款准备金率、贴现利率以及公开市场操作里证券买卖的种类、数量和价格，以此控制货币供应量，并对政策结果进行负责。

需要说明的是，美联储的独立性是相对的，其职能被限定在政府既定的经济目标和政策的基本框架内。前任主席马丁倾向于将联邦储备系统描述成为“在政府范围内保持独立，而非脱离政府的机构”。尤其在危机之后，美联储的货币政策操作更向政府目标靠拢，具有明显的货币一财政政策特征。

在危机发生初期，美联储的货币政策操作是常规的利率工具。危机爆发后，美联储先将联邦基金基准利率（贴现率）降低0.5%，随后，美联储连续降息10次，将利息降至0-0.25%的利率水平，并将一直维持，直至就业市场实质改善。但金融危机导致旧有的货币政策传导渠道失效，美联储的快速大幅降息没有阻止危机扩散加深。要进一步发挥货币政策效果，美联储只能采取非常规货币政策，一般包括三种：（1）向存款机构的准备金付息。（2）公开利率目标等通货膨胀预期管理。（3）资产负债表操作。即进行资产购买和转换，扩张央行资产负债表规模或调整结构，向金融市场直接注入流动性。

对于稳定市场作用最大的就是其资产负债表操作。这主要是通过量化宽松货币政策。从2009年起至今。美国已经进行了4轮QE和一轮扭转操作，成功的稳定了金融市场，也阻止了实体经济进一步下滑，但同时也极大地扩张了美联储的资产负债表。使得其规模已经突破3万亿美元的大关。QE3和QE4已经成为“开放式”量化宽松。未设定总规模和具体截止期，只是承诺购买MBS资产以及长期国债，直到劳动力市场明显好转为止。这种以设定硬性经济目标取代以前规定QE截止日期的做法，是根据芝加哥联储主席Evans最初提议而得名的“Evans规则”。即失业率跌落6.5%，通胀预期突破2.5%。

但这种非常规的货币政策也有不少弊端。其一是本轮危机的源头就在于长期的低利率政策导致的信贷过度扩张和资产泡沫，本应通过收缩过程来矫正，但扩张性的货币政策意味着金融失衡状态将得以延续。在4轮OE之后，美国的失业率依然在7%到8%的高位，但债务总额已突破16万亿，股市等风险市场也回到5年来的高位，看上去量化宽松的政策效果主要表现在风险资产之上，实质上只是一种财富的再分配，而没有带来经济的真正复苏。二是造成退出风险，长期的零利率政策可能造成经济结构的永久性变化，这使得今后的货币政策空间极大压缩。三是中央银行在金融危机中广泛行使的“最后贷款人”职能，虽然在短期内稳定了金融环境，但可能产生严重的道德风险，增强金融机构“大而不能倒”（Too Big To Fail，TBTF）的信条，长期来看，不利于金融资源的有效配置和经济的稳定增长。

（二）欧洲中央银行的货币政策独立性及其危机治理

1998年成立的欧洲中央银行是一个具有超然地位的中央银行，它不仅独立于各成员国政府，而且也不受欧盟理事会的制约，这一独立性受《马斯特里赫特条约》（《欧盟条约》）保证。《马斯特里赫特条约》规定，欧洲中央银行体系的最终目标是维持物价稳定。为了达成这一目标，这必须首先保证欧洲中央银行的货币决策过程不受任何干扰。其货币决策体系具有相当高的独立性。

相比较美联储的多重目标，欧央行的政策目标较明确，以维护物价稳定为主要目标，在此基础上可以兼顾经济发展。看似目标独立性小于美联储，但欧央行的目标已被明确规定，中央银行必须全力以赴达到目标，难以推卸责任。不过在金融危机压力下，欧洲央行的政策重点已发生转移，稳定金融市场逐渐取代币值稳定成为货币政策的主要目的。

为了防止危机蔓延，重塑市场信心，欧债危机爆发后，欧央行采取了一系列应对措施。这些措施主要包括六方面：第一，扩大抵押担保资产的范围。接受评级较低的债和资产做为融资抵押品，降低了金融系统再融资的成本。第二，降息。欧央行自金融危机以来，持续降息，现已降至0.75%的历史低位。第三，购买证券操作。2009年6月起，ECB推出了两期资产担保债券购买计划（Covered Bond Purchase Programme。CBPP）。在一级市场和二级市场上购买得到资产池担保的债券，并持有至到期。2010年5月，ECB启动了证券市场购买计划（Securities Market Programme，SMP），购买重债国债券，以修复债券在货币政策传导中的功能，缓解重债国流动性短缺的困境。同时，为了进一步缓解债券市场的压力，欧洲央行在2012年9月推出了新项目“直接货币操作”（OMT），已经承诺会应符合要求的成员国请求购买求助国家的债券，但迄今并未有成员国提出申请。第四，以超低息贷款的形式向金融市场注入流动性。2011年12月。欧洲央行推出两轮总值1万亿欧元的3年期的长期再融资操作（Long—Term Refinancing Operation，LTRO）。此举有效地充实了银行系统的资本金，缓解了对银行流动性的担忧。第五，联手各国央行，进行货币互换，向欧洲银行体系提供外汇流动性，以缓解因资金流向美国等相对安全的地区而造成的外汇流动性短缺。第六。通过欧洲央行自有的TARGET-2系统，为重债国提供流动性。大量资金从德国央行等流向重债国央行，以弥补私人资本外逃所带来的资金缺口。

这些措施打破了欧洲央行之前恪守的以欧元币值稳定为目标、保持欧洲央行独立性的传统。尤其是3年期LTRO，极大地延长了还款期限，同时其抵押品要求为区内成员国国债资产，银行以此向欧洲央行申请贷款。虽然没有直接购买成员国国债，但实质上是欧洲央行为维持金融市场稳定，实施的银行版量化宽松。相比较美联储而言，受其单一政策目标约束，欧洲央行的独立性更强。也更注重对冲操作，但同样陷入了政治利益绑架货币政策的独立性困境。

（三）日本央行的货币政策独立性及其危机治理

日本的中央银行——日本银行成立于明治时代，总部设在东京。日本银行的独立性相对较小，开始在大藏省的国家统制下。之后有所改进，《日本银行法》修订版于1997年面世，并于1998年4月施行。新法规定，日本银行的职责包括：（1）保持物价稳定，以促进国民经济健康发展；（2）保证结算系统顺利、平衡运行，以确保金融体系的稳定。在提高政策独立性的同时，日本银行应具备“公开独立性”。即要做到及时向公众提供信息，公开政策制定细节等，以此保持货币政策制定的透明度，提高政策的公信力和执行效率。

尽管新的《日本银行法》极大提高了日本银行在的货币政策独立性，但改革并不彻底，政府对日本银行仍有实质的影响力。从立法上日本银行依然隶属于大藏省（财政部），接受大藏省的领导和监管。由此，日本银行的货币政策易受政府财政政策影响。比如新日本银行法规定日本银行应以市场利率认购政府债券，日本央行仍实质负担为政府赤字融资的任务。货币政策屈服于政府当局对经济增长的一味追求，对对汇率稳定的执着，丧失了独立性。

日本的危机来临较早，早在90年代初期就因泡沫破灭陷入经济停滞，为了对抗长期存在的通货紧缩提振不景气的经济。日本银行使用了低至0.1%的“零利率”政策，同时在2001年率先引入量化宽松货币政策。由此。政策工具目标由银行间的无担保隔夜利率转向央行所有的金融机构的经常账户余额（Current Ac-count Balances，CAB），并将这一数字在5年内从6万亿日元增至35万亿日元。面对全球金融危机，日本银行加大了资产购买力度，最近，在新上台的安倍晋三的压力下，日本央行通过了更为积极的货币政策，以提高通胀率，将目标提高到2%，并且引入开放式资产购买措施，从2014年1月起，将每月购买2万亿日元的长期国债，以及10万亿日元的商业票据。这也引发了大家关于日本挑起新“货币战”的话题。但在结构化改革难以推进的前提下，单纯希望通过零利率和量化宽松等货币政策，很难实质上促进经济发展。

三、危机治理与央行独立性

从前文分析来看，中央银行的货币政策从来就不能独立于政府之外，做为宏观经济管理的重要部门，中央银行必须要兼顾其他宏观目标，低通胀只是目标之一，危机期间尤其如此。单纯实施通货膨胀目标制的央行。如欧洲央行，在应对危机时明显犹豫不决、政策乏力。

在本次金融危机前，各国中央银行的货币政策操作模式普遍采取央行独立制定货币政策，管理通胀预期，以维护金融系统稳定运行。在很大程度上，物价稳定和金融稳定目标一致。大家对于中央银行的工作的普遍认知即是。有一项政策目标即通胀率，有一种工具即利率政策，利用利率工具控制通胀目标就是货币政策。

然而。在金融危机中，中央银行政策制定面临了金融稳定和物价稳定目标的权衡问题，取得价格稳定的同时并不能保证金融稳定。单纯的利率工具和通胀目标制在经济高度虚拟化的发达国家是远远不够的。本轮危机的主要原因也不是错误的货币政策，主要是全球宏观经济失衡引发的实际利率走低和资产价格膨胀、金融过度创新导致的规制和监管缺位以及由此导致的金融系统过高的杠杆率、“大缓和”（Great Moderation）导致的风险系统性低估和信贷扩张。

第8篇：扩张性的货币政策范文

关键词：汇率 货币政策 浮动汇率

一、固定汇率制度下财政、货币政策的经济效应

当一国存在国际收支顺差时，该国货币当局不得不为维持固定汇率而立即购入外汇的赢余，从而导致货币供给增加，这会对扩张的财政政策产生加强效应，在一定程度上加强财政扩张对实际收入的影响力。固定汇率制会对财政政策有一个加强效应，其强弱跟资本流动性的强弱有关：当资本有限流动时，会有一部分的加强效应，并且随着资本流动性的增强，这一加强效应会逐步趋强，当资本完全流动时，固定汇率制会对财政加强效应达到最大；当一国存在国际收支逆差时，该国货币当局不得不为维持固定汇率而抛售外汇，从而又导致货币供给减少，对扩张的货币政策产生一个完全的挤出效应，完全消除了货币扩张及其对实际收入的影响。就是说，无论资本的流动性如何，长期来看，扩张的货币政策对于提高国民收入是完全无效的。

二、浮动汇率制下财政、货币政策的经济效应

浮动汇率制会对财政政策有一个挤出效应，其强弱随资本流动性的强弱。当资本有限流动时，会有一部分的挤出效应，并且随着资本流动性的增强，这一挤出效应会逐步趋强；当资本完全流动，浮动汇率机制会对财政扩张产生一个完全的挤出效应。存在国际收支顺差时，该国货币会自动升值，会对扩张的财政政策产生一个挤出效应，在一定程度上削弱了财政扩张对实际收入的影响力；存在国际收支逆差，此时该国货币会自动贬值，会对扩张的财政政策产生一个加强效应，在一定程度上加强了货币扩张对实际收入的影响力。

总而言之，长期来看，在固定汇率下，财政政策在资本完全流动情况下对国民收入的影响力最大，但其影响力会随着资本流动性的趋弱而相应减弱。在资本完全不流动情况下财政政策对国民收入的影响最终将会完全失效，货币政策对国民收入的影响最终是无效的。固定汇率制对于货币政策总是有着一个完全的挤出效应，而在浮动汇率制下，财政政策在资本完全不流动情况下对国民收入的影响力最大，但其影响力会随着资本流动性的增强而相应减弱；在资本完全流动情况下，财政政策对国民收入的影响最终将会完全失效。货币政策对国民收入的影响则总是有效的（无论资本流动性如何），浮动汇率制对货币政策总有着一个加强效应，并且其加强力度还会随着资本流动性的增强而上升，在资本完全流动时，这一加强效应达到最大。

以上分析表明，我国现行的汇率制对我国货币政策有效性具有明显的制约作用，因此，改革我国现行的汇率制度，增强汇率制度的灵活性，以提高我国货币政策的有效性是一种必然的选择。

三、改革现有汇率制度的基本取向及措施

（一）我国汇率制度改革的长期目标应该是建立浮动汇率制

第一，中国已经加入WTO，从长期来看，贸易体制改革和资本自由流动是大势所趋。第二，在资本自由流动的情况下，只能在固定汇率制度和货币政策独立性两者之间进行选择。从我国国情和国家利益考虑，我国不可能为保持汇率稳定而放弃货币政策的独立性，最有可能调整的只能是汇率制度。第三，当前大多数国家都采取浮动汇率制。

（二）汇率目标区是中国汇率制度改革的中期目标和近期的现实选择，从我国现实的金融市场等条件看，我国目前尚不具备实行完全浮动汇率制的条件

近期只能在固定汇率和浮动汇率制之间进行调和、折中，建立一种既有稳定性又有灵活性的汇率制度，可供选择的汇率制度也只能是介于固定与浮动两者之间的“混合”体制。“混合”体制除了“有管理的浮动汇率制”以外，还有一种“目标区汇率制”。比较而言，汇率目标区具有固定汇率制和浮动汇率制两种制度的优点，更适合改革与开放中的中国汇率制度。这是由以下几点决定的。

第一，明确、公开的汇率目标区优于有管理的浮动。在明确的游戏规则下，中央银行与市场参与者共同把汇率运动的轨迹置于区间内，传递给市场参与者一个稳定的预期，而稳定的预期保持了信心，使市场参与者行为方式与中央银行的目标趋于一致，共同将汇率限定在目标区内。在有管理的浮动汇率制下，由于缺乏有关波动区间明确的、公开的信息，市场参与者只能根据获得的信息做出预期。由于信息不对称(中央银行比市场参与者掌握更多的信息)，其预期不确定性；预期的不确定将导致市场参与者反应过度，进一步导致汇率波动过度。

第二，汇率目标区的建立可增强我国汇率政策的灵活性、有效性。原因之一是中央银行控制汇率的运动有更大的自主性。在汇率目标，一国中央银行进行干预，使汇率朝着有利于本国经济发展的方向移动，而且，还可以在必要的时候改变中心汇率与波动区间，避免汇率高估所引发的外部投机冲击。其二是央行能够最大限度地利用公众的预期心理来增强政策干预的有效性。在目标区内，央行的干预是不定期和不定向的，因而公众难以对央行的行为做出“完全理性”的预期，也就无法预先准确采取“逆向而动的对策”。因此，多数投资者会赶在央行干预前，顺应预计的干预方向进行市场交易，使现实汇率在央行干预之前就产生央行所希望的走势，从而在很大程度上减轻央行干预的压力。

第三，汇率目标区的建立可增强我国货币政策的独立性、灵活性。原因之一是实行汇率目标区制度后，汇率自由浮动的余地相对增大了，央行有了相应干预的自，在它认为无干预必要时就不采取类似购入外汇、抛出本币一类的行为，这样就不会为维持一个“内在固定”的汇率水平而被动的增加货币投放。即使进行强力干预时，由于汇率政策的有效性，货币总量也不会发生太大的波动。其二是目标区汇率灵活性和稳定性兼顾的特点使汇率政策能够有效地调节国际收支，实现外部平衡。

第四。汇率目标区制度与中国金融进一步改革与开放的渐进式路径相吻合。我国经济改革与开放是渐进的，金融的改革与开放也必然是渐进的。在渐进式的改革与开放中，汇率制度的设计也应该是渐进式的，即以现存的汇率水平为中心汇率，确定一定的波动区间，然后再逐步放开，最终过渡到与市场经济相适应的汇率制度。

(三)我国实施人民币汇率目标区制的具体措施

第一，确定人民币中心汇率。改变目前人民币盯住美元的单一汇率参照，将人民币汇率与一篮子货币挂钩，以一篮子货币来确定人民币中心汇率。在确定中心汇率时，根据我国经贸关系的实际情况，应盯住美元、欧元及日元与我国国际收支关系密切相关的一系列货币，如港元，由这个货币篮子产生一个加权中心汇率。

第二，确定汇率波动范围。围绕中心汇率，设定一个汇率的带状浮动区，即目标区。在目标区中，可以允许本币币值围绕中心汇率小幅波动。当汇率在允许的波动范围内时，货币当局不予干预；当汇率预期将超过目标区上下限时，货币当局通过在市场上买入或卖出本币进行对冲性干预。另外，中心汇率本身也是可以调整的，货币当局可根据本国国际储备状况或价格的近期变化定期地对中心汇率进行小额调整。

第三，实施汇率目标区制的配套改革。首先，取消强制性的结售汇要求，实行意愿结售汇制，改进中国人民币汇率的形成机制。2002年12月，中国人民银行规定，所有中资企业均可获得上限为去年外汇收入20%的留汇权，新企业则可获得5万美元的留汇额度。这一举措不仅能减轻央行经常性以市商身份入市干预的压力，而且有利于削减涉外企业因强制结售汇制度增加的额外经营成本；同时，扩大了企业用汇自主性和灵活性，给它们以控制管理外汇风险的压力，从而分散汇率风险，有利于其逐渐适应将来更大弹性的人民币汇率。随着经济规模的进一步扩大，企业的留汇额度仍可进一步放宽，直至变强制性结汇制为自愿结汇，使整个外汇供求有效地出清价格，灵活地引导和调节需求。其次，转变中央银行在外汇市场上的角色，扩大外汇银行持有外汇余额的比例。放松对外汇指定银行的外汇净头寸管制，中央银行只需依法实施监管和在必要的情况下进行适度干预，以免汇率过度浮动。这样可以改变当外汇市场供大于求时中央银行是惟一买者，求大于供时央行又是唯一卖者，央行若不入市买卖，外汇交易就无法顺畅运行的局面。再次，加快人民币利率市场化改革，为人民币远期交易、期货交易及我国企业回避汇率风险奠定良好基础，使人民币汇率形成机制趋于完善。我国的利率改革必须循序渐进，应制定未来5年内利率市场化的战略步骤，采取先贷款后存款、先浮动后放开、先大额后小额、先农村后城市、先外币后本币等措施。

第四，完善资本项目管理，积极推进人民币自由兑换进程。一要甄别资本项目交易，避免与经常项目交易发生混同，防止逃避管制。二要对资本项目交易所涉及的货币兑换、支付和转移加以管理，尤其要区分经常易和资本易。根据国际经验，建立外汇管理部门、外汇经营者和海关之间的信息交换系统，是有效区分经常易和资本易的手段。

第9篇：扩张性的货币政策范文

过去10年内，中国大多数时候面临的是与上述案例恰好相反的米德冲突。一方面，中国经济持续面临通货膨胀与经常账户顺差的组合，另一方面，尽管过去10年内人民币汇率升值幅度并不低，但由于央行依然积极干预外汇市场，导致人民币汇率机制仍缺乏弹性。因此，在实施宏观经济政策时，中国政府就会面临以下两难：如果用紧缩性财政货币政策来抑制经济过热，则由于进口需求下降，经常账户顺差会进一步放大；如果用扩张性财政货币政策来抑制经常账户顺差，则经济过热会加剧。

中国政府过去是如何应对米德冲突的呢？过去10年，中国政府通常会采取松紧搭配的财政货币政策来同时追求内外均衡。有些时候，中国政府会采取紧财政、松货币的政策组合，另一些时候，又会采取松财政、紧货币的政策组合。这种松紧搭配的政策组合通常可以使得内外失衡处于可控范围内，但有些时候却可能失效。正如蒙代尔—弗莱明模型所指出的，假如资本是完全流动的，那么在固定汇率制下，财政政策对经济增长的影响更加显著，而货币政策的影响相当有限；而在浮动汇率制下，货币政策对经济增长的影响更加显著，而财政政策的影响则相当有限。

其实，在上述两难下，更有效的应对方式是增强人民币汇率机制弹性，即通过人民币升值来抑制经常账户顺差，同时用中性偏紧的货币政策来控制通货膨胀，并运用定向宽松的财政政策来调整经济结构。这样既有助于提高宏观经济政策的效果，同时有助于降低经济体内的扭曲。

世易时移。在2013年上半年，中国转为面临经济增长率下滑与经常账户盈余缩小的格局。按照上述逻辑，合理的政策组合应该是通过扩张性财政货币政策来应对经济增长率下滑，同时通过人民币升值幅度的放慢（甚至贬值）来应对经常账户的变动。然而，由于国内制造业存在显著的产能过剩，加之房地产价格存在上涨压力，央行对扩张性货币政策投鼠忌器。上一轮经济刺激计划遗留的地方政府债务问题也使得中国政府在扩张性财政政策方面有所掣肘。同时，由于美日的量化宽松政策造成大量短期资本流入，导致人民币有效汇率快速升值。这意味着中国政府当前面临着比传统的米德冲突更为复杂的痛苦权衡。