直接融资与间接融资的定义精选(九篇)

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第1篇：直接融资与间接融资的定义范文

关键词：融资方式；直接融资；间接融资；银行贷款；发行股票；债券融资

中图分类号：F812 文献标识码：A 文章编号：1009-2374（2013）01-0137-03

在现实的资本市场条件下，融资决策会对企业的投资决策有着重要的作用。有关资料表明，企业的融资约束和其投资——现金流敏感性呈正向关系，并且企业的融资方式以及由这些融资方式而构成的资本结构会直接影响到该企业的经营效率及稳定性等方面，且企业融资方式的不同引起的融资效率的差别可以比较准确地表示出来。基于此，为提高企业的经营管理效率，探讨我国企业对融资方式的选择问题，具有了较为现实的意义。

1　企业融资方式的含义

现阶段我国企业融资方式主要包括内部筹资方式和外部筹资方式两种。前者指的是企业从内部进行资金开辟，筹措资金，通常有企业的折旧和留存盈余。该融资方式的优点就是能够有效减少信息不对称的干扰，节约交易开支，操作过程相对简单，避免与外部投资者的交涉及所涉及的复杂的合同等问题。而对应的外部筹资方式指的是企业从除了该企业外的对象进行资金开辟，而大部分要有金融市场来获取资金来源。而此类融资方式又包括债务融资和发行股票两种形式，前者利用银行或发行企业债券的手段获得资金及发行股票从投资者手中获得资金。债务融资还可以分成两类：直接债务融资及间接债务融资。前者利用证券市场发行债券的手段获得资金，后者利用银行进行贷款融资。而这里的直接债务融资和发行股票融资方式又可以统称为直接融资。外部融资方式最为显著的优点是转移企业的经营风险。

2　我国企业融资方式选择现状

我国现阶段在建立和完善中国特色社会主义市场经济的过程中，各类融资方式也随之出现并发展，逐渐呈现出多元化的趋势，有利于企业的自主融资。但是，由于受到当前国内的金融监管、信息传递、市场竞争结构、社会大众的成熟度等因素的影响和制约，国内企业在融资方式的选择问题上表现出效率低下的现象，主要有以下三个方面的问题：

2.1　依赖内部融资，缺乏理性理解，偏爱过度投资

从税收体制改革至今，我国企业在较长的一段时间内均未对国家股东进行红利分配。国企留存了丰厚的利润，即便其作为上市公司，大部分也会不支付或少支付现金股利。归咎于以下两大方面的原因：首先，当今我国企业需求程度大大超过了国内资本市场发展水平，企业留存大量利润是基于对缓解外部融资约束的考量。而且市场中尚不稳固的企业地位也无法获得太多的融资选择权利。若企业的需求难以靠内部资金支撑，同时资本市场又拒绝向其开放，申请上市发行股票或债券进行直接融资具有很大的困难，因而致使国企出现依赖内部融资的情况。其次，在很长时间内，企业缺乏对资本成本的理性理解，仅是浮于表面，如借来的债务具有资本成本，其典型代表就是借款利率；不分派现金股利形成的留存收益是自有资金，不具有成本。像这样对定义的理解错误会直接导致企业偏爱过度投资的表现，企业负债率低，资本使用率也低。

2.2　直接外部融资发展程度低，具有很大开发潜力

我国企业外部融资中最重要的融资方式是通过银行等金融机构进行间接融资。银行贷款作为一种“私募”方式，指的是企业和银行之间通过谈判达成一致的信贷协议。银行贷款在我国企业的融资方式中一直具有统领性地位，其融资额度超过所有融资方式融资总额的90%。相对应的，我国企业也可以通过直接融资来获取资金，即直接向投资者发行证券，也就是一种“公募”方式。但此种融资方式在国内正在成长而并不完善，其所需的融资成本要比其他方式高不少。其费用主要包括上市公司所需费用、高额手续费用等。此外，还需提高企业的信誉，为发行证券开辟道路，这要求企业也对外公布财务信息，以供投资者参考，并要通过政府的资格及能力的审核。这些因素造成了外部直接融资的局限。目前，国内外部直接融资方式还只是作为一种辅助的融资方式。

2.3　倾向外部股权融资

当前，我国大部分的企业选择的融资方式都遵循银行贷款、发行股票、债券融资这样一个优先顺序，上市公司融资方式的一个显著特征就是倾向外部股权融资。和国外相比，我国企业对于股权融资和债务融资的优序选择有着很大的差别，笔者认为具有以下两个方面的原因：首先，我国企业债券的计划管理体制对债券发行造成了限制。不完善的债券市场、单调的债务融资工具、缺乏创新的市场以及较低的社会信用等因素均对融资方式造成了影响。相对于上市发行股票审批程序，发债的审批程序要更为严格、复杂。其次，市场基础不过硬，当前国内股票融资成本过低，导致相对于既要还本又要付息的债券，不得不还本付息的股票融资对企业的吸引力更大、应用更广。

3　对我国企业融资方式选择的建议

我国企业选择融资方式的问题，其核心在于协调内部融资、外部债权融资及股权融资间的相互关系，达到一个企业的加权平均资本成本最低，企业价值最大化的目的。笔者认为主要面临以下三个方面的工作：

3.1　确立目标，遵循原则

企业的留存盈余内部融资事实上是企业股利政策的另外一种表述形式，根据当代的股利理论，基于股东财富最大化理财目标的企业股利政策制定需要遵循剩余股利原则。该原则具体指的是，企业在进行股利政策制定过程中，其目标资本结构需要根据资本预算确定，而其股利政策和融资活动又需要根据目标资本结构来筹划。根据这个原则，企业发放现金股利的必要条件是要满足所有净现值超过零的投资项目的资金支持均需足够。企业应该把税后净利润首先用来满足那些收益率高于股东最低要求报酬率的投资项目，接着把余下的现金流发给股东。

詹森（Jensen）教授在对冲突进行研究的过程中，定义了自由现金流量，即企业在满足了净现值为正的投资项目资金需求之后剩余的经营活动现金流量。这里的“自由”主要指的是管理当局能够在不对企业持续增长造成干扰的条件下，自由向企业的各个投资者分配该现金。为维护债权人的报酬及股东的财富，使其达到一个最理想的程度，企业管理当局能够以利息的形式支付给债权人。所以，根据剩余股利原则与自由现金流量原则，为了实现股东财富最大化的理财目标，最大程度地减少企业的冲突，防止经理人员不经济地运用现金流量（比如投放到净现值为负的投资项目上）甚至非法地挪用现金流量，一方面，企业必须依据资本预算决定的目标资本结构来安排企业的内部融资比重；另一方面，企业必须将自由现金流量完全地分派给股东。

3.2　依据研究结果，提高企业融资能力

针对各个国家的企业融资结构的区别，可以根据直接和间接融资方式分别所占的比重对国家企业融资模式进行区分，主要包括两种，即市场导向型和银行导向型，前者的典型代表是美国，后者的典型代表是德国、日本。调查结果显示，相对于德国、日本，美国融资效率要高出1/3左右。美国的储蓄率尽管一贯较低，但资本市场直接融资方式发展水平很高，并和间接金融方式争夺市场，导致资本的积累、形成、再生和重组能力很强，从而其储蓄向投资的转化效率也就保持在较高的水平。相对而言，德国、日本对间接融资青睐有加，相应地就对直接融资方式造成了某些程度的挤兑，两种融资方式的选择和组合不如美国合理，也就造成其融资效率相对低下。我国亦然，因资本市场正处于成长阶段，直接融资方式只能作为一种辅助融资方式。而以长远的眼光看，为了将社会盈余资金的使用效率提高到新的水平，加强资本市场的发展措施必不可少，通过发展直接融资，拓宽企业的融资渠道，减轻银行等金融机构的贷款压力，增强融资工具的流通性。

3.3　借助债券市场，扩大债券融资比重

梅耶斯教授的优序融资理论针对企业融资方式的选择问题进行了深入的研究和分析，并且该理论得到了资本市场的实际运行的验证。根据该理论，企业在信息不对称的条件下，融资方式的选择应该遵循下述的优序，从而构成自身的资本结构：首先，公司对内源性融资有所偏好；其次，分红比率变动因公司股利的刚性政策较少变化，公司不确定性的投资收益常常会引起公司内源性融资无法满足投资支出的现象发生，导致公司形成了外部融资的要求；最后，对于外部融资方式，安全性较高的证券会成为公司的首选，其一般顺序为：公司债可转债等混合型债券股权性融资。

由此可知，当前，西方现代企业融资行为的一个重要的特征即是依赖内部融资与债务融资。相关文献说明，债券市场融资的规模约为股市融资的9倍。也就是说，一个成熟的证券市场偏爱公司债券。根据优序融资理论，并借鉴发达国家的融资经验，债券融资方式还是值得我国企业注意并加以适当重视的，其发展应当与我国证券市场不断完善节奏保持一致。

4　结语

总之，资金紧缺仍是现阶段我国企业生产经营中最主要和最难解决的困难，企业融资涉及到融资的数量、方式等诸多问题，融资方式的选择是其极为重要的一环。我国企业对融资方式的选择不仅需要根据科学的理论进行，还要充分借鉴和吸收国外发达资本市场的融资经验，提高企业的融资水平。

参考文献

[1]　孙琪．中国：选择哪种风险投资发展模式[J]．财经界，2005，（11）．

[2]　彭灏．我国企业融资的优序分析及实证研究[D]．电子科技大学，2008．

[3]　钱文彬，希罗．中小企业银行融资：问题与对策[J]．云南财经大学学报（社会科学版），2010，（2）．

[4]　张杰，刘东．微型企业融资困境与金融机构行为选择问题研究[J]．生产力研究，2007，（1）．

第2篇：直接融资与间接融资的定义范文

一、中小企业融资管理概述及重要性

（一）中小企业融资管理概述

中小企业融资管理的概念分为广义和狭义，狭义定义是：中小企业资金筹措阶段采取各种措施对资金进行科学化、合理化的管理过程。广义定义是：中小企业为了企业更好的发展和经营通过各种方式所取得的资金量，然后根据各种不同的用途需要来使用资金所进行的一系列循环融资财务管理活动。

（二）中小企业融资管理的重要性

目前我国市场经济环境较好，我国的中小企业具有数量多、产值大和就业机会多等特点，这也说明我国国民经济发展中中小企业的地位显著。中小企业的管理水平、生产技术和企业价值等实力与其他类型企业相比差距较大，融资管理水平对中小企业稳定发展影响较大，同时中小企业在经济发展中的地位无可取代。中小企业与其他形式企业相比，具有明显的市场经济优势，主要表现为：一是生产周期短、资金周转快；二是投资少、灵活性强；因此，中小企业的融资管理十分重要，融资管理的科学化和合理化对企业能否稳定发展意义重大。

二、我国中小企业的融资管理

企业的发展与资金融资管理间联系紧密。我国企业经营管理中，企业的融资管理还存在较大的问题。同时中小企业的融资管理好坏决定着企业的能否健康、稳定发展。

（一）企业缺乏成本及风险意识

企业融资时存在的不足主要是其成本观念较差，在中小企业经营上应重点考虑成本及收益间的关系。中小企业融资需要财务人员做好准备工作，并且企业在经营管理中应尽可能避免出现资金不足的情况。融资任务不仅是筹措到相应的资金，还应分析资金成本的实际情况和资金结构，避免出现问题。风险意识的缺乏主要表现在两个方面：一是我国中小型企业对于资金的合理规划和理财工作不到位，使资金造成闲置和浪费。二是在中小企业发展过程中，很多企业经营中都盲目举债。对于资金结构好坏、资金利润率高低和资金成本大小缺乏重视。由于这两个方面的原因，使企业融资管理存在较大的问题。

（二）融资方式较单一

目前我国中小企业资产负债率较高。主要的原因是企业过度依赖银行贷款，资产负债率过高也和企业的融资方式过于单一有直接关系。我国的金融格局不完善，主要是由于企业财务人员个人习惯和银行信贷的间接融资的影响。企业融资只能依靠银行，造成了企业频繁去银行拉贷款的现象，使企业融资的难度增加。

（三）融资主体的选择性不够重视

企业的经营过程中，通常都会控制着几家子公司，但由于融资前没有对自己有的公司联系引起重视，在企业融资主体的选择上不适合。我国的中小型企业在向银行申请贷款时，可以首要考虑规模大、现金流大的企业，将其作为融资的主体。因为规模越大的企业其授信额度也就越大。此外，国家对部分产业有较大的政策支持，也可以向国家进行政策贷款。

（四）融资的时机管理较差

我国大多数中小型企业在融资时存在目光短浅的问题，只针对目前所需要的资金进行融资，对于市场未来的发展趋势和企业所需的资金量分析不够。对于那些资金规划偏向短期的企业则更是如此。企业为了更好的发展和获得经济效益，将会付出更高的融资成本，适应资金市场出现的问题。因此，企业应该制定的科学、详细的融资方案，融资方案要适应市场和宏观经济的发展，如果出现不适应的情况应及时的调整。如果融资时机管理不到位，那么则需要更高的融资成本。因此，需要准备把握政府调控周期、融资周期和融资市场。

三、提升我国中小型企业融资管理水平的方法

（一）开辟更多直接融资的渠道

新?r期下，企业需要开辟更多的直接融资渠道，以适应新的融资规则。通过调查分析可知，我国金融体系中由于银行长期的间接融资所占比例太大，造成我国直接融资比较较小，直接融资处于较低的水平，仅占总体融资规模的10%。银行的间接融资方式比例过大，造成风险过度集中于银行，融资结构不合理给我国风险管理提供更高的要求。我国近年来股票市场稳定发展，对我国中小企业的融资渠道的扩宽有所帮助，但是占整体的比例还较小。此外，债券市场发展不够完善，也使其占总体融资规模较低的主要原因，造成市场经济发展较快。因此，为了我国债券市场更好发展，应不断为中小型企业提供更多的融资渠道，使其融资渠道不在单一化。企业的融资渠道多、融资管理水平高，则企业会得到更好的发展。

（二）提高筹资效益

企业在筹资前需要综合分析，尤其是研究如何提高筹资效益和降低资金成本。一是对于筹资效益的提升，应对各种筹措资金存放时间的资金成本差异进行合理分析，避免企业资金筹措时较为盲目。二是对资金市场的成本全面考虑。融资过程中，筹措资金的方式对收益的影响较大，需要认真分析考虑资金市场供求状况，以降低资金筹措成本。

（三）融资选择应充分考虑资金成本

如果中小型企业有着更多的融资渠道。每种融资渠道都会付出一定的成本。

资金的适用范围不同，其资金成本也不同。例如：股票融资是一种风险性较大的融资方式；民间借贷其特点是方便，但利息相对较高；政府扶持资金成本最低，但资金量较小；银行贷款资金较为稳定。企业在进行融资时，需要严格遵守国家相关的政策、法规，在融资渠道的选择上应以合法为基础。企业在融资过程中都将尽可能降低融资成本，对于融资成本的降低，企业应加强对融资结构的重视，对于不同的资金需要综合分析，寻找出融资最佳的方式，使融资成本最大限度的降低。

（四）筹资方式选择应合理并提高风险意识

通常中小型企业筹措资金会选择很多种方式。投资方式的不同决定着风险的大小。民间借贷的风险性较高，利息较高，诚信度低，比较适合短期的借贷。银行贷款这种资金筹措方式的利息较低，但大量使用银行贷款则容易造成很多的问题。我国中小型企业需要正确的面对资金筹措可能带来的风险。为了更好的降低风险，中小型企业应选择适合的资金筹措方式，尽可能降低资金筹措的成本。

四、总结

第3篇：直接融资与间接融资的定义范文

关键词：融资效率；法律保护；投资者法律保护；信贷人权利保护

中图分类号：D922.28 文献标识码：A 文章编号：1672-3198(2009)24-0250-02

中小企业是国民经济的发展的基础。世界银行投资环境局对全球120多个国家投资环境的调查显示。在法律制度更加完善的国家，企业融资的可获得性更高。

关于法律和金融的研究最早由美国哈佛大学的FalaelLa Porta、Florencio Lopez de、Silance Andrei Shleifer和芝加哥大学的Robert Vishny四位学者发起。La Porta等对于融资效率的研究通过分析投资者法律保护对于上市公司价值的影响，分析不同法律体系国家融资效率的差异。国内对于法律对企业融资效率基本是从投资者法律保护进行考虑。沈艺峰等学者研究发现，投资者法律保护的不同阶段，企业融资效率存在显著差别，随着中小投资者法律保护措施的加强，上市公司的权益资本成本逐步递减。

目前对于法律制度对企业融资效率影响都从投资者法律保护进行分析，忽略其他因素。研究从企业融资的两种方式出发，系统分析影响中小企业融资的法律因素，将信贷人权利保护、法律制度环境因索和投资者法律保护引入到对于企业融资效率的影响的考虑中，综合分析这些因索对于企业融资效率的影响。

1　基于系统观的法律保护体系

1.1　法律保护体系的提出

法律的定义是本文研究的起点，从结构和功能上看。法律是一个系统的概念，法律之间，法律与所在环境之间是相互联系和作用的，法律要对社会有所作用，其必须具有产生效力的法律环境，这可以说是法律的生命所在。本次研究结合系统知识，综合法律的定义提出法律保护系统的概念。本文研究的法律保护系统是专门针对中小企业融资效率的法律因素，分析与企业融资方式相关的法律构成的法律保护系统对企业融资效率的影响。

1.2　法律保护体系的构成要素

企业融资的途径有直接融资和间接融资，直接融资是以股票、债券为主要金融工具的一种融资机制，对中小企业直接融资影响要考虑的是投资者的法律保护。间接融资是指从银行等金融中介机构把资金提供给这些单位使用，对中小企业间接融资影响要考虑的是信贷人权利保护。

1.3　融资效率的要素

综合国内外对于融资效率的相关研究，我们可以从两方面来考虑企业的融资效率：企业投资收益和企业使用资金的成本：

(1)企业的投资效率。企业所融通的资金能否得到有效的利用，所投资的项目是否能获得最佳收益，直接决定了企业融资成本和融资效率的高低。如果企业的投资收益不能补偿融资成本，即使融资成本再低，融资效率也是低下的。

(2)企业的融资成本。公司融资时的成本是否合理，企业是否能以尽可能低的成本融通到所需要的资金，或者说单位成本内企业所能融集到的最大资金量。企业融资成本是企业为获得资本所必须支付的最低价格，包括企业选择适合自己的成本最低的融资组合，以及及时足额筹措到所需资金的能力。

融资效率的优良通过对两者之间的比值进行分析，即：融资效率=投资报酬率／资本成本率。

2　法律保护对融资效率的影响

2.1　投资者法律保护的影响

投资者权利保护的不足将会导致金融机构会对中小企业未来的风险做更高的估计，对中小企业的信用和担保提出更苛刻的要求，大幅提高信贷的利率，对中小企业融资的构成障碍。投资者法律保护能够给外部投资者提供保护，在于法律制度约束了大股东和企业管理者行为。可以有效地保护潜在的资金供给者，使他们愿意提供资金，有助于股票市场规模不断扩大。投资者法律保护规定了投资者有的权利。投资者能得到的法律保护程度，决定了投资者的投资意愿。所以，公司的融资能力及资本配置效率会在很大程度上依赖相关的法律。

当投资者的权利得到法律的有效保护时，外部投资者将愿为金融资产如股票和债券支付更高的价款，因为他们认识到，当自己的权利得到法律的有效保护时，企业更多的利润将以利息或股利的形式返还给他们，而不被控制企业的企业家剥夺。对投资者权利保护的法律通过限制企业家对企业收益的剥夺而提高了资本市场上的证券价格，这将促使更多的企业从资本市场上为他们的项目融资，最终导致资本市场的扩张。因此，在保护外部投资者的法律完善并执行有效的国家，投资者都乐意给企业融资。该国金融市场的规模越大就更有价值，否则，金融市场的发展就会迟缓。

此外，有效的法律制度和发达的金融市场能够影响整个国家股权资本的规模和产品市场的竞争水平，有效的资本市场促进新公司或小公司的投资，即使没有新企业的进入，企业的外部融资也能加强非完全竞争行业的竞争，股权资本的增加或产品市场竞争的加剧将会导致资本回报的降低，进而削减了企业的内部融资能力，促使企业更加依赖于外部融资，最终导致资本市场的进一步发展。

2.2　信贷人权利保护的影响

通过建立与完善对信贷权力的保护，能增加中小企业逃废银行债务的成本，从而增加银行提供中小企业贷款的动力。在分析信贷人权利保护时，合同的完备性和抵押制度的有效性是核心内容。

抵押担保制度额有效性包括明确抵押担保的范围，建立统一可靠的登记制度，提高诉讼与法律执行的效率等内容。明确抵押担保的范围有助于中小企业扩大融资渠道，扩大了动产担保形式，将动产抵押权的性质设定为物权，最直接的目的在于担保人破产时，金融机构可以优先受偿。统一登记模式优点在于登记规则统一，信息量集中，当事人可以便利的获取相应信息，降低整个登记系统的运作成本。因此，登记采用一般性描述更加具有可操作性和保护企业的利益。建立征信制度，提供关于企业信用状况的调查、评估或者评级报告等征信产品的经营性活动，让企业信用有据可查，从法律上堵塞信用危机产生的源泉。法律执行的效率提高使收回贷款和利息收益的可能性增大，自然会提高贷款信用量。

合同的完备性要求信贷人权利保护的契约安排存在制度约束。国际上信贷人权利保护契约条款的内容主要包括有：声明与保证条款、约定事项条款(约束条款)和违约事件及约定救济手段条款。随着经济的发展，动产范围越来越宽泛，如存货、应收账款等均归人动产范围，那么，动产抵押登记内容是应当对动产进行一般的描述还是具体的描述具体描述从理论上来说最有利于保护第三人，第三人可以得到详尽的信息以判断债务人的哪一件具体财产上设定了抵押，从而避免自己受到损害。

第4篇：直接融资与间接融资的定义范文

关键词：众筹 直接融资 刑法规制

互联网众筹的本质是通过互联网向众人筹集小额资金为某个项目或企业融资，有“密集筹资”、“大众集资”之称。[1]众筹小额、大众、公开的融资模式使其具有低成本、便捷化、受众广的天生优势，在当前国内中小微企业普遍存在融资难、融资贵的情况下，成为解决企业融资难题的重要途径。但是众筹在中国尚处于法律灰色地带，面临重大法律风险，更为严重的是，众筹在我国还未孕育发展却已沦为犯罪分子有效的犯罪工具，非法吸收公众存款甚至集资诈骗时有发生且愈演愈烈。因此，规范市场行为、打击违法犯罪已刻不容缓，但准确区分众筹违规行为与犯罪行为，进而实现刑法规制目的依然是横在司法实践面前的阻碍。

一、互联网众筹的主要类型及监管现状

(一)主要类型

众筹本身依其回报方式的不同，主要包括四种模式(如下表)：

(二)监管现状

2015年央行联合银监、证监等十部委下发了《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》(银发[2015]221号，以下简称“《指导意见》”)，意见明确了众筹的官方定义及监管原则。其中股权型众筹融资主要指通过互联网形式进行公开小额股权融资的活动，股权众筹融资方应为小微企业，投资者只能进行小额投资，受中国证监会监管;借贷型众筹则被定性为民间借贷，由银监会监管，借贷型众筹平台只能是单纯的信息中介，不得形成资金池，不得提供本金担保等增信业务。同时明确规定众筹平台所筹资金必须托管在银行，不得搞自融业务。

随后，中国证监会在其下发的《关于对通过互联网开展股权融资活动的机构进行专项检查的通知》中进一步细化了官方对于股权众筹认定的标准：公开、小额和大众。公开指的是可以公开宣传融资项目;小额指的是融资规模和每个投资人能参投的金额不能太大;大众指的是投资人的数量应该比较多。可见，不管在众筹原理和国家监管层面，都认为众筹是一种面向社会大众公开小额集资的行为。但是，我国对互联网众筹的监管仍然局限于“三行一会”的多头监管模式，这与目前众筹预售、借贷和股权三类众筹混合发展的现状格格不入。如扬州通过众筹设立起的“500人咖啡馆”，投资人每人投资3000元，不仅能够获得3000元的咖啡券，更重要的是还能获得咖啡馆一定的股份。这种模式凸显了众筹受众广、成本低的特征。

二、刑法规制互联网众筹的措施及难题

(一)规制措施

1.众筹平台。众筹平台作为金融创新工具，不仅从一定程度上解决中小企业及个人的融资问题，同时还进一步拓宽了民间资本的投资渠道，为民间沉淀资金的流动性注入了新的活力，迎合了资本市场对于高收益率的期待。就目前国内的众筹平台来看，有两种发展模式，一种是纯信息中介模式，如“拍拍贷”。这种模式的众筹平台只是一种从事资金撮合的中介机构，其提供的只是一种投资机会，不会在平台上形成资金池，资金托管在第三方金融机构，基本上不存在法律风险，也被监管层所认可;

另一种则是准金融机构模式，如“平安陆金所”。这种模式的众筹平台以自身资质为借款人提供担保，参与到交易中来，成为影响出借人是否将款项借出的重要因素，在交易中起了至关重要的作用，很容易在平台上形成资金池，其从事的业务内容应当被定性为准金融机构。还有如“宜信”债权转让模式，其CEO通过个人帐户进行债权转让活动，在这个过程中将债权重新组合转让给放贷人，实质上进行的是资产证券化。这种模式大大突破了平台作为中介机构的职能，涉嫌非法吸收公众存款罪、擅自设立金融机构罪和集资诈骗罪。如司法实践中比较典型的“东方创投案”和“优益网案”(如下表)即是如此。

2.融资人。融资人在平台上公开投资标的募集资金，极易涉嫌构成非法吸收公众存款罪和集资诈骗罪。最高人民法院2010年11月22日颁布的《关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第1条明确规定了非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款的构成要件，构成非法吸收公众存款罪必须具备四个特征，即：非法性、公开性、利诱性(回报性)、社会性(对象不特定性)。公开性和社会性的认定事实上成为借贷型众筹和股权型众筹难以规避的刑事法律风险难题。鉴于我国对借贷型众筹并没有明确的“国家规定”来规范，区分两者的关键就落到了利诱性(回报性)。因为集资人一旦承诺固定回报，集资人归集资金的行为即成为了吸收存款的行为。而股权型众筹为规避公开向不特定对象发行股份的刑事法律风险，一些股权众筹平台采取了创新和保守相结合的策略、线上与线下相结合的方式。即投资人必须经过实名认证并限定在特定的范围内，然后平台采用线下一对一方式单谈，最终以合伙基金方式投入股权。但即使如此，各种变通方式也依然只是权宜之计，众筹与非法吸收公众存款之间边界不清已是事实，或者说大部分网络众筹均与非法吸收公众存款的特征相符。

(二)规制难题

1.罪与非罪界限不清。一是我国虽然在政策层面确定了众筹“公开、小额和大众”的认定标准，但是对于什么是“小额”和“大众”却没有明确的界限，众筹在自身发展的过程中极易达到刑法规定非法吸收公众存款罪和擅自发行股票、公司、企业债券罪的最低追诉标准，从而作为犯罪来打击，扼杀了众筹发展的空间;二是作为众筹和我国互联网金融发展中最重要的借贷型众筹，其保本保息的本质与非法集资非常接近，而区分的关键在是否承诺固定回报，但是如果不事先约定固定利息，借贷双方不可能达成投资合意，借贷型众筹也就失去了生存空间;三很多众筹平台基于自身发展的需要开展了担保、债权转让、已经突破了既定模式演变为准金融机构模式，如2015年12月28日由银监会牵头制定的《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法(征求意见稿)》列出了借贷型众筹的12项禁止行为，这些行为到底是一般的行政违法行为还是犯罪行为，在“国家规定”层面仍然没有作出明确界定。即使部分众筹平台取得长足发展，但基本上都是政策给予的红利，这种办法在司法实践中是否能够有效规避非法集资风险，其效果有待考察。

2.此罪与彼罪不易认定。司法实践中突出反映在集资诈骗和非法吸收公众存款罪的界分上，顽疾在“以非法占有为目的”的证明和认定中。一方面，“非法占有为目的”作为行为人的主观心理活动，往往具有隐蔽性和难以觉察的动态性，实践中需要结合客观行为和行为人的主观供述来推导非法占有的故意，争议较大。如融资人将部分集资款用于正常生产经营，部分集资款用于个人消费或挥霍，后因经营不善或金融形势恶化，导致无法归还的，应当如何认定?有的集资者未将集资款项按约定用途使用，而是用于个人还债、其他经营乃至挪归他人用于其他投资，投资人集中提现或者经济形势恶化，导致资金链断裂而无法还本付息，能否认定行为具有“非法占有的目的”?另一方面，实践中往往会产生“非法占有目的”的认定最终落脚在证据的收集和采信上，而理论上互联网非法集资以网络为载体，犯罪过程被全程记录在互联网上，只要电子数据不被损毁或篡改，总会留下痕迹。但是在当前公安机关在侦查过程中对电子证据的收集、保全和认定还远未达到应有水平的情况下，如何确保电子证据的合法性与真实性是办理这类案件中时常遭遇的难题。

三、刑法规制互联网众筹的路径及方法

(一)基本路径

集资可以采用直接融资和间接融资两种不同模式。对于这两种不同的融资模式，法律相应发展出了两套不同的集资监管制度。对于直接融资，法律一般通过《证券法》予以调整。《证券法》的核心在于强制性信息披露制度，要求资金需求者通过注册，披露广泛信息，以让资金供给者自己做出是否提供资金的投资判断。为了保证信息披露的真实、准确和完整，《证券法》还规定了一套严格的反欺诈制度和相应的便利诉讼程序。对于间接融资安排，法律则设置了与证券法完全不同的监管思路。此类法律强调对于金融中介机构的安全性和健康性要进行持续监管，以保证金融中介机构能够审慎经营。最为典型的就是《商业银行法》、《保险法》等，严格限制商业银行、保险公司的资金运用，要求保证一定的资本充足率或者净资产比例。此外，还通过严格的市场准入和特殊的市场退出措施，减少金融中介机构破产的可能以及破产所带来的不利影响。

司法实践中将互联网众筹以“非法吸收公众存款罪”来规制，实际上是混淆了直接融资和间接融资，以间接融资的方式统领了所有互联网众筹行为。这样的逻辑之下，互联网众筹的合法化途径只有两个：一是筹资者必须成为具有特许设立的存款类金融机构，直接吸收公众存款。这实际上是不可能的任务，即使资金募集者有合理的资金需求，其也不一定能够满足设立存款类金融机构的条件;二是众筹平台必须成为具有特许设立的存款类金融机构，由筹资者通过众筹平台间接融资。这又成了传统的银行吸储放贷模式，完全无法体现互联网众筹的优势。

因此，在现有的非法集资刑法规制模式下，众筹基本上缺乏合法化的途径，只能面临被禁止的命运。但一味禁止众筹并不符合公共利益。一方面，之所以会产生互联网众筹这种模式，就是因为其具有融资成本低、小额投资、便捷化等优势，一旦用间接融资的监管模式监管众筹，便会使这些优势丧失殆尽;另一方面，说到底，打击非法集资维护金融秩序的目的在于防范金融风险，防范金融风险的目的是保护投资者。对于保护投资者利益来说，间接融资机制中对金融中介机构的实质监管，只是一种可能的选择，甚至可能并非是最好的选择。多年来四大国有商业银行的大量呆坏账已经说明了这点。

相比而言，直接融资的监管模式更适合于互联网众筹。首先，互联网众筹本身就是一种直接融资模式，只不过借用了互联网平台使信息传递更快捷而已;其次，互联网本身就是一种强化信息披露的绝好制度，募资者和出资者通过进度更新和反馈机制频繁进行交互，显著减少了信息的不对称，提高了投融资双方的沟通和交易效率，无需监管机构付出额外的信息纰漏监管成本，只需严厉地打击欺诈即可，这样会使众筹的融资成本更低。因此，放弃用间接融资手段处理互联网众筹问题，改用直接融资方式，不仅是为了更好实现保护投资者的公共政策目标，也是我国经济转型所选择的方向。

(二)主要方法

在直接融资的监管模式之下，刑法分类规制互联网众筹的基本方法将更加科学，方向将更加明确。即众筹平台不能演变为金融机构，融资人不能做虚假陈述。

一是众筹平台的本质是网络平台提供服务商，网络平台提供服务商的行为通常属于中立行为的帮助，没有制造不被法所容许的危险，不宜作为帮助犯处罚。[2]因此，众筹平台在发展过程中不能演变为类金融机构，成为筹资者所筹资金的资金池，不能对资金作投资性安排，如自动投标模式和自融自保模式。[3]对于有自融行为的众筹平台等于其实施了集资行为，在同时具备非法性、公开性、利诱性和社会性的四性时，应当作为非法吸收公众存款罪来打击;众筹平台具有非法占有目的的，应当以集资诈骗罪定罪处罚;但对于以其自身资质提供担保的众筹平台，这种众筹模式从根本上来说已经不是直接融资模式，失去了众筹的本质，其从事的业务应当被认定为融资担保业务，性质上演变为了金融机构，按照以擅自设立金融机构罪定罪处罚。

二是对于通过众筹平台集资项目的集资者而言，其行为应当按照其所从事的不同众筹类型种类区别定罪。在股权型众筹中，集资者众筹广告的星期其实就是一种公开发行股份(证券)的行为，对于其中未经批准，而擅自发行证劵、达到刑法追诉标准的行为，应当适用我国《刑法》第179条规定的“擅自发行股票或者公司、企业债券罪”定罪处罚。而在借贷型众筹中，首先应当明确非法集资的本质是欺诈，这是造成出资人与集资人之间信息不对称，进而容易使出资人被置于不利地位的重要因素。因为如果没有虚假宣传等欺诈行为，则因出资人具有正常人的判断能力而决定是否出资，这也属于民事意义上意思自治，双方当事人在这种意义上做出的决定，应该各自承担起风险。[4]这情况下，可以以民间借贷来处理。但如果以欺诈方式吸纳资金，非用于生产经营，而是去炒股或炒期货等，则也使一般投资人处于高风险状态，刑法应予以干预，暂且可以以非法吸收公众存款定罪处罚，待《证劵法》修改之后，在进一步考虑以擅自发行股票或者公司、企业债券罪规制。

综上，众筹融资作为一种新兴的融资方式，其发展中的各种缺陷需要有效的规制，但刑法作为法益保护的最终手段，应当始终保持谦抑，在评价犯罪时严格遵循刑法的基本原则并灵活运用犯罪构成理论，为众筹融资的创新发展提供空间。同时，对于严重扰乱市场经济秩序的行为也应提前预防、果断打击，为众筹融资的创新发展营造良好的环境。

注释：

[1]黄健青、辛乔利：《“众筹”——新型网络融资模式的概念、特点及启示》，载《国际金融》2013年第9期。

[2]陈洪兵：《网络中立行为的可罚性探究——以P2P服务提供商的行为评价为中心》，载《东北大学学报(社会科学版)》2009年第3期。

第5篇：直接融资与间接融资的定义范文

文章通过银行信贷和中小企业发展的这种关系，解析了中小型企业的不足，这些中小企业既想提高银行信贷又想处理好与中小企业发展之间的和谐关系的融资。因为中小企业经营小、投资不多、回扣小、信用度不高，银行对这些中小企业的信贷过于严苛，直接会导致中小企业破产。

【关键词】

银行信贷；中小企业发展；融资

一、中小企业的界定以及融资方式和原因

（一）融资方式。1.中小企业的定义。中小企业的定义。企业的定义根据企业有聘用员工人数量和企业的生产大小以及年末总营业金额，中小企业的员工人少，生产范围不大，年末营业额相对少。2.中小企业在中国改革开放的背景下，融资是有很多方法的，主要表现为两大类：直接融资与间接融资的融资。发行股票，债券，容纳企业外部直接投资，这种行为都属于直接融资。金融机构与银行的贷款这两种称为间接融资。根据这种可靠融资渠道，中小企业健康成长。有完善的法律法规、完善渠道，才能确保中小企业的发展。3.中小企业融资能力是来自各方面的影响，企业范围，信用，资金流向，以及自身经营状况的主要资产之一。生产规模与融资能力成正比，生产范围较大，相对融资能力就会提高。冒的风险也会小，就体现出融资能力强;信用就会增强。国家与银行还有金融机构与个人都会对企业经营状况特别关注的，这样企业融资更容易的操作了。

（二）融资难的原因。这样中小企业的融资情况有了很大的改变，仍然有少数中小企业资金缺少和资金垄断这样的结果，对银行的呼声就越来越大，以下就是中小企业融资难的原因。1.中小企业自身的因素，中小企业承担抵押融资缺少一个强有力的金融体系，信用额度低，这也是金融机构要考虑的原因，不能浪费这样一大笔钱，所以更难以进入中小企业的融资水平，成本增加。2.由于中小企业慢慢增多，迅速扩大，加大了资金使用和周转。结果显示，算上没有个体工商户、加上我国中小型企业总共达到了4000万户。依据银行的调查结果，发现出现资金困难的达到15%。所以，中小企业资金缺乏严重，问题也越来越多。3.中小企业数量增加和快速的发展，随着行业的转型也已成为当前议论的话题了。

二、中小企业的融资成木和风险

（一）中小企业的融资成木。中小企业的融资成本包括四种:贷款后利息、预计费、担保费、风险确保的利息这四种。依据结果显示，对金融机构来说中小企业的贷款利息往往超出很多国有与非国有企业、事业单位。从银行角度来看，企业越有前景，银行也愿意把钱贷款给企业，从企业角度来来看，发展快速和市场的占比越大，需要的流动资金就越多，就得通过抵押或担保来向银行申请放贷，作为流动资金。

（二）中小企业的融资风险。1.中小企业范围小，注册资金少，收入就不大，任何一家上市的企业。想要贷款，也需要通过银行考察才能放心贷款给企业。银行贷款给这些企业将成为企业融资的渠道，没有银行的贷款，这些企业就会破产，也不会继续生存下去。随着国家政策的限制，银行对这些企业也会贷款也会受到限制，所以中小企业又面临一个新的问题。2.中小企业中的领导管理者缺乏信用度，这样也会影响到企业的发展。消费者的评价度和满意度还有企业在银行的信用度，都会成为银行放款给中小企业的凭证。中小企业表现的不好，银行就不会放款给中小企业。所以，中小企业的融资困难加大了。

三、中小企业自身和担保的完善及问题的解决

（一）中小企业自身完善。中小企业自身的原因也有很多，应该完善自身的原因，才能得到国家政策的支持。1.有利于企业吸收社会与个人的闲置资本。运用合法的程序进行社会融资，最好还是和金融金钩的支持，这样实行起来会更容易的，只要信用好，银行和金融机构自然会贷款给中小企业。2.企业更应该注意汇率的风险，做好汇率波动的准备，关注好国际的汇率波动信息，知道银行的审核和贷款的流程，提前做好准备。减少资金的浪费，多一些更好的项目。3.中小企业应该加强人才培养，尤其是在投资人才与外贸人才方面，加强员工培训，对人力资源的投资进行扩大，增强对外贸的合作，使中小企业走向国际，吸引外资，使国际间交流更加频繁。

（二）完善信用担保及解决融资问题。1.中小企业应当加强本企业的信用建设，在银行方面做好良好的信用体系。由于中小企业的规模容易受到限制，这样以来在与其他企业竞争时容易处于被动的位置，即便如此，中小企业更应当对企业制度进行完善对企业管理进行加强，同时，增强内部企业管理建设，在市场竞争中发挥中小企业的灵活性，不断开发市场，同时增强科技研究提高产品质量，提高产品的创新性，加大成品的科技含量。与此同时，加强企业信用意识，谨遵银行信用贷款的原则，建立良好的企业信誉。对企业经济进行核算，发挥资金流量的利用率，让企业的每一分钱都用在企业的发展上，增强企业经济效益。2.由于担保业务有两个特点：即政策性和非盈利性。所以政府应当为中小企业的发展建立健全行业准则，在中小企业的发展时政府要为担保机构提供财政或担保上的政策优惠，政策上当中小企业资金困难需要担保时政府可以适当减少一定税费，对中小企业担保经营活动进行详细了解和分析。保证中小企业的良好发展。

四、结语

中小企业融资难的问题持续时间很长了，解决这个困难也是很容易的，最关键是国家的政策不限制和银行的信贷的支持还有金融机构的支持以及企业自身的逐渐改善，都有可能将这个局面改善，也会带动经济的健康发展。

参考文献：

[1]郑志元.中小企业信贷风险管理新模式[J].中国内部审计,2011(01).

[2]陶志晨.中小企业信贷风险控制研究[J].现代金融,2010(05).

[3]俞海娜,张鑫.城市商业银行防范中小企业信贷风险的对策研究[J].经济论坛,2009(13).

[4]杨元泽.中国中小企业信贷风险评估研究[J].金融论坛,2009(03).

第6篇：直接融资与间接融资的定义范文

关键词：金融结构;劳动力市场特征;就业

中图分类号：F240 文献标志码：A 文章编号：1001-862X（2015）02-0016-008

本刊网址・在线杂志：.cn

*基金项目：国务院发展研究中心重点基础领域研究课题“国际经济金融结构研究”

作者简介：唐时达（1983―），湖南人，北京大学光华管理学院、中国农业银行博士后，博士，主要研究方向：互联网金融、金融风险管理与劳动力市场;巴曙松（1969―），湖北人，国务院发展研究中心金融所副所长，博士，主要研究方向：金融机构风险管理与金融市场监管。

一、引 言

劳动力市场和产品市场不是决定就业水平的唯一因素。金融发展领域的大量实证文献表明，金融市场对就业有着显著的影响。金融深化提高了金融资产收益率，降低了实际利率，因此推动与之相关的产业发展，从而增加就业。金融发展对就业水平有直接和间接双重效应：直接效应在于金融产业在发展过程中会根据市场导向作出合理的战略调整，创新出更多的金融产品和服务，从而吸纳更多的劳动力;间接效应在于金融发展通过发挥其资金融通的功能，推动不同行业的成长，促进产业增长和产业结构调整，从而带动就业增长。

最新的研究发现，劳动力市场和金融市场的相互作用对就业产生了重要的影响。相关的理论研究认为，金融市场的不完全对就业水平有不良影响，而影响程度则取决于劳动力市场的结构。在这一领域，大多数的实证研究侧重于考察劳动需求的因素，并采用微观数据考察金融市场对劳动需求的影响。然而，采用宏观数据对劳动力市场和金融市场之间的相互作用对就业水平影响的实证研究较少，而关于中国方面的经验研究则仍是缺失的。本文的研究对此是一个补充。

当前，正是中国劳动力市场转型时期，而中国金融结构也在迅速调整，故研究中国金融结构和劳动力市场特征对就业水平的影响具有重要现实意义。为此，本文借鉴Donatella、Christophe & Anne-ga？c（2012）的研究，采用中国1999―2012年的省级面板数据考察金融市场和劳动力市场的相互作用如何影响就业水平。研究的目的在于：第一，考察金融结构、劳动力市场特征对就业水平的影响;第二，考察金融结构和劳动力市场特征的交叉作用对就业水平的影响。

二、计量模型、变量选取与研究方法

（一）计量模型

为考察中国金融结构和劳动力市场的相互影响对就业的作用，本文借鉴Donatella、Christophe & Anne-ga？c（2012）的研究设立如下计量模型：

lnEi，t=c+？琢i+vt+？字・lnlabori，t+？啄・lnfini，t+

？酌・lnlabori，t・fini，t+？渍lnCVi，t+？着i，t（1）

其中，Ei，t是就业率，？琢i是省际固定效应，vt是时间固定效应，？着i，t为残差项。labori，t为劳动力市场特征指标，fini，t为金融结构指标，labori，t・fini，t为劳动力市场特征指标与金融结构指标的交叉项，用以考察金融结构与劳动力市场特征的交叉作用对就业的影响，CVi，t为其他的控制变量。我们使用的是中国29个地区（1）1999―2012年的数据。数据的来源如下：各省金融机构的贷款余额，各省四大国有商业银行的贷款余额，各省上市公司的IPO、SPO、配股增发和公司债券募集资金等来自相关年度的Winds数据库和《中国金融年鉴》，其他的数据均来源于历年《中国统计年鉴》和各省市的经济统计公报。

（二）变量选取

1.就业水平指标

本文所采用的就业水平指标为各地区就业人数与其总人口的比重，数据来源为历年《中国统计年鉴》。

2.金融结构指标

已有文献普遍认为，“金融结构”一词指的是金融市场与金融中介在金融体系中的相对重要性，在这类文献中，金融结构被分为市场主导型和银行主导型，这一定义被林毅夫（2009）、贾玉革和李健（2005）等学者称为“狭义”的金融结构。“广义”的金融结构则包括金融工具的结构、金融机构的结构和居民金融资产结构等。

本文重点考察“狭义”的金融结构。因此，本文将从两个方面来反映金融结构：市场主导型融资结构和银行主导型融资结构。直接融资比例（M-finance）变量反映了市场主导型融资结构，银行集中度（B-finance）变量反映了银行主导型融资结构。

关于市场主导型结构指标，按照中国人民银行的划分标准，债券和股票为直接融资，杨俊和王佳（2009）认为在中国地区金融数据缺失严重的情况下，非金融机构的融资结构是一个相对较好的表达市场主导型程度的指标，并在其实证研究中用债券和股票的规模/总融资规模对市场主导型结构指标进行度量。本文借鉴其做法，用债券和股票的规模/总融资规模来度量市场主导型指标，数据来源于中国人民银行公布的2004―2012年《中国区域金融运行报告》。

关于银行主导型结构指标，林毅夫和孙希芳（2008）将四大国有商业银行之外的所有金融机构统称为中小金融机构。本研究借鉴其做法，用各地区四大国有商业银行年末本外币贷款余额占该地区全部金融机构总贷款余额的比例来衡量银行业集中度程度。该比例越高，说明该地区金融结构越偏向于银行主导型。

3.劳动力市场特征指标

当前，正是中国劳动力市场转型时期，中国劳动力市场最显著的特征就是其具有二元经济和新古典的双重特征。中国劳动力市场正从二元经济的模式转向新古典经济的模式，劳动力市场的表现既有二元经济的特征又有新古典经济的特点。在刘易斯的二元经济结构下，由于存在劳动力区域转移和部门转移的制度障碍，劳动力供求关系无法通过工资水平的调节得以出清，所以长期存在二元经济结构。在新古典模式下，劳动力市场可以通过劳动力流动和工资调节达到市场出清的状态。因此，本文用劳动流动指标来衡量中国劳动力市场从二元经济模式向新古典经济模式转型的程度：劳动流动程度越高，向新古典经济转型的程度也越高。

目前，研究劳动力流动的文献中，衡量劳动自由流动程度的指标有以下几种：

Parai & Beladi （1997）构造了一个劳动力流动弹性指标（w1/w2）=（L1/L2）1/？着。w1为农村部门的工资，w2为城镇部门的工资，L1为农村部门的劳动力，L2为城镇部门的劳动力。ε为两部门间劳动流动弹性，0<ε<∞，当ε=0时，劳动力完全无流动，当ε=∞时，劳动力完全流动。

蔡P（2001）利用农业与工业劳动生产率的比值来衡量劳动的流动程度和两部门的劳动配置效率。比值在0到1之间，如果劳动要素完全流动，那么各部门劳动要素的边际产出相等，则比值为1。反之，如果政策和部门间的障碍使得劳动力的流动受到限制，则比值小于1，比值越低，说明劳动自由流动的程度就越低。

与蔡P（2001）类似，王泽填与姚洋（2009）用农业部门和工业部门单位劳动力增加值的比率来衡量劳动力的流动程度。其假设部门的单位劳动力增加值与工业部门的工资呈正比，而工资是吸引劳动力流动的唯一因素。因此，如果劳动自由流动程度越高，则农业部门和工业部门单位劳动力增加值之比越接近于1;反之，如果劳动自由流动程度越低，则农业部门和工业部门单位劳动力增加值之比越接近于0。

王泽填、姚洋（2009）和蔡P（2001）对衡量劳动自由流动程度指标的构造思路基本相同，具有较强的理论依据和可实现性，能较好地衡量中国劳动自由流动程度。唐时达和刘瑶（2012）的实证分析表明，与蔡P（2001）相比，王泽填与姚洋（2009）构造的指标能更好地表达劳动自由流动程度。因此，本文将采用王泽填与姚洋（2009）的构造方法来度量中国劳动自由流动程度，检验劳动自由流动程度对就业水平的作用。

4.控制变量

以往研究表明，人均受教育年限和城镇化进程等因素均对就业水平有着确实的影响，因此，本研究使用的控制变量包括了人均受教育程度（edu）和城镇化水平（urb）。温怀德（2010）的研究认为，人力资本（高等教育）系数不利于就业的提高，人力资本积累可能仅仅改善了个人就业状况，而对就业整体不利。近年来中国高等教育发展十分迅猛，劳动力市场受到巨大冲击，在巨大的人口及就业压力下，不仅受到良好教育的工人就业逐渐困难，而且挤出了教育水平不高或者非熟练工人的就业。众多的理论和经验研究都认为城镇人口比例增加会降低农业就业人口，有利于第二、第三产业就业人口的增加。本文用eduit表示i地区t年的人均受教育程度，urbit表示i地区t年城镇化进程。关于人均受教育年限（eduit），1987年至2001年数据引用了陈钊、陆铭和金煜（2004）的数据，2002年至2012年数据为作者根据同样的方法独立测算。其中小学毕业教育年限设为6年，初中毕业教育年限设为9年，高中毕业教育年限设为12年，大学毕业设为16年。独立测算所需相关数据均来源于2003―2012年《中国人口统计年鉴》。关于城镇化率（urbit），本研究用各地区城镇人口数与其总人口数的比重来表示。

我们以（1）式为基础，从模型（1）至（5）依次进行如下回归：模型（1）检验了劳动流动（labor）和市场主导型融资（MF）对就业水平的影响;模型（2）在模型（1）基础上加入了劳动力市场特征变量与市场主导型变量的交叉项（labor*MF），以检验两者的相互作用对就业水平的影响。模型（3）检验了劳动力市场特征变量和银行主导型融资变量对就业水平的影响;模型（4）在模型（3）基础上加入了劳动力市场特征变量与银行主导型变量的交叉项（labor*BF），以检验两者的相互作用对就业水平的影响。模型（5）将所有变量都纳入进来，查看计量模型的稳健性。

三、实证结果与分析

（一）平稳性检验

为防止出现“伪回归”问题，进行面板数据回归前，我们需要对数据进行平稳性检验。若数据平稳，则可用上述解释变量对就业指标进行回归;反之，则继续对其进行协整检验。根据数据特点，本文主要采用五种常用的面板数据单位根检验方法：LLC 检验，Breitung检验，IPS检验，ADF-Fisher检验和PP-Fisher检验，根据AIC准则选取的最大滞后期为7，检验结果如表2。

面板单位根检验结果表明，5种检验方式的绝大数情形均证明，所有变量均为不平稳单位根过程，而其相应的一阶差分后的序列则表现为平稳过程。接下来估计面板回归方程，在估计回归方程之前，利用Stata11.2统计软件的vif和hettest命令变量之间的多重共线性和异方差性进行检验。检验结果表明，模型不存在异方差问题，也没有多重共线性问题（所有自变量的vif都小于10）。

（二）面板协整检验

接下来本研究对变量之间进行协整检验。关于协整检验的方法主要有：（1）Kao（1999）、Kao and Chiang（2000）利用推广的DF和ADF检验提出了检验面板协整的方法，这种方法零假设是没有协整关系，并且利用静态面板回归的残差来构建统计量。（2）Pedroni（1999）在零假设是在动态多元面板回归中没有协整关系的条件下给出了七种基于残差的面板协整检验方法。和Kao的方法不同的是，Pedroni的检验方法允许异质面板的存在。（3）Larsson et al（2001）发展了基于Johansen（1995）向量自回归的似然检验的面板协整检验方法，这种检验的方法是检验变量存在共同的协整的秩。我们对lnE、lnLabour、lnMF、 lnBF、 lnlabour*MF、lnlabour*BF、lnedu和 lnurb进行KaoADF检验，结果如表3所示。

根据表3 的面板协整检验结果，Kao ADF 统计量在1%的检验水平上拒绝原假设，表明各变量之间存在显著的协整关系，因此可以在此基础上直接对原方程进行回归。

（三）回归结果和分析

我们进行了面板回归，表4给出了样本的估计结果。

1.关于金融结构对就业水平的影响：从（1）和（3）可以看到，直接融资指标（MF）对就业水平的影响显著为正，间接融资（BF）对就业水平的影响为负值，但在5%的水平上不显著。实证结果印证了Rendon（2001）的研究，如果金融发展使得企业可以通过发行证券（直接融资）来减少其劳动调整成本（即金融自由化对劳动力市场灵活性的替代），金融发展会促进就业。直接融资使得中小企业能直接从金融市场融资，从而可以优化资金配置，增强企业活力，而中小企业是解决就业的主力军，因此能够有利于就业水平的提高。银行集中程度的提高使得信贷不可避免倾向于大型机构，大型机构的就业吸纳能力通常来说不如中小企业，因此银行集中度越高，越不利于提高就业水平。

2.关于劳动力市场特征对就业水平的影响：劳动流动程度（labour）对就业水平的影响显著为正，这表明降低劳动流动障碍有利于就业水平的提高，这与Wacziarg & Wallack（2004）和Kambourov（2009）的研究结果一致，Wacziarg & Wallack（2004）认为劳动自由流动程度的提高会对就业水平产生有利影响，劳动力市场临时解雇成本的降低和限制政策的减少也有利于提高就业水平。Kambourov（2009）构建了一个开放、劳动流动和就业结构转变的理论模型，并进行了数值模拟，其结果也表明劳动自由流动程度的提高有利于就业结构的调整，从而提高就业水平。

3.关于金融结构与劳动力市场特征的相互作用对就业水平的影响：从（2）和（4）可以看到，直接融资指标与劳动流动指标交叉项（labour*MF）的系数显著为正，间接融资指标与劳动流动指标交叉项（labour*BF）的系数显著为负。即劳动自由流动程度越高、直接融资程度越高，则对提高就业水平有促进作用;而劳动自由流动程度越高、间接融资程度越高，对就业水平的提高反而有负面影响。实证结果印证了donatella、christophe和anne-ga？c（2012）的研究，其原因可能在于：一方面，劳动力的自由流动程度提高，直接融资比例的提高会有利于新兴小企业的诞生，从而创造更多的就业机会，劳动自由流动才能与更多的就业机会相匹配，从而提高就业水平。另一方面，直接融资的提高有利于劳动者在找工作的过程中获得必要的金融支持，从而促进就业水平的提高。

4.关于其他控制变量对就业水平的影响：从（1）―（4）可以看出，一是人均受教育水平（ edu） 对就业水平的影响显著为负，虽然（5）中人均受教育水平对就业水平的影响为正但不显著。这与我们的直观印象有一定出入，出现这一结果可能有以下几方面原因：一方面，中国教育结构与经济结构不匹配，主要表现为高中、职专等中等教育规模和大学教育规模的比例失衡;另一方面，人力资本积累可能仅仅是改善了个人就业状况，其劳动效率的提高反而导致了其他人的失业。二是城镇化率（ edu） 对就业水平的影响显著为正，中国城镇化进程中农村劳动人口不断涌入城市以及农村自身的城镇化，使得农业劳动人口不断地向第二、第三产业转移，而且这样的就业人口的产业间调整一直在进行，使劳动要素达到最优配置，提高了就业水平。

5.关于模型的稳健性：从（5）的结果可以看出，在纳入全部变量之后，虽然有些变量显著性不够，但是在方向上依然与模型（1）―（4）保持一致，因此样本期内，估计结果具有较强的稳定性。

四、结 论

本文探讨了金融结构与劳动力市场特征的相互作用对就业水平的影响，主要结论归纳如下：

1.金融结构中，市场导向型融资的提高有利于促进就业。市场导向型融资使得中小企业能直接从金融市场融资，从而可以优化资金配置，增强企业活力，而中小企业是解决就业的主力军，因此能够有利于就业水平的提高。反之，银行集中度的提高则有可能对就业造成负面冲击，中国银行业结构以国有大型银行为主，银行集中程度的提高使得信贷不可避免倾向于大型国有企业，从而对就业水平有负面影响。

2.劳动流动自由程度与就业水平呈正比。这表明降低劳动流动障碍有利于就业水平的提高。因此，我们不仅要重视劳动力在城乡之间的流动，而且要重视创造条件让劳动要素在不同产业、不同层次之间的流动。

3.金融结构与劳动力市场特征的交叉作用能够影响就业水平。当劳动自由流动程度趋低的时候，间接融资比例的提高有利于促进就业;当劳动自由流动程度趋高的时候，直接融资比例的提高有利于促进就业。

从我国劳动力市场特征看，劳动力市场正在从二元经济所导致的城乡分割状态逐渐向新古典经济的自由流动状态转变，劳动自由流动程度大幅提高;从我国人口结构看，随着人口结构从劳动力无限供给到跨越“刘易斯拐点”、从“人口红利”走向“人口负债”，不仅会在中长期内影响一国的资产负债的稳健度，而且也会在短期内影响这个国家的负债融资能力、资产配置能力以及使用杠杆率的能力。在相当长的时期内，中国间接融资占主导的金融体系决定了银行信贷成为M2扩张的渠道。然而，在劳动自由流动程度逐渐提高之后，银行信贷所带动的杠杆扩张功能将受到限制。因此，无论从劳动力市场的角度还是从金融市场的角度出发，我们都应该大力发展多层次的资本市场，扩大直接融资的规模和比重。

注释：

（1）为了保持数据的一致性和完整性，本研究剔除了、台湾，将重庆的数据合并到四川之中。根据中国统计年鉴和国研网相关标准划分，这29个地区包括――东部：北京、天津、河北、辽宁、上海、江苏、浙江、福建、山东、广西、海南; 中部： 山西、内蒙古、吉林、黑龙江、安徽、江西、河南、湖南; 西部： 四川、贵州、云南、陕西、甘肃、青海、宁夏、新疆。

参考文献：

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[3]蔡P，太阳生.抓住劳动力市场新特征[J].珠江水运，2012，9（3）：51-53.

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第7篇：直接融资与间接融资的定义范文

关键词：民营企业；融资；发展；意义

中图分类号：F83 文献标识码：A

收录日期：2017年3月2日

一、中小高新民营企业的特征

何为高新民营企业？我国国家科委给高新技术企业这么定义：以高新技术人员为主体，按照自筹资金、自愿组合、自主经营、自负盈亏原则创办和经营的，实行工贸一体化、产供销一条龙的高新技术企业。而我国的中小高新技术企业不同于大型国有企业，还拥有自己独特的特点：（1）规模较小，以中小型企业为主；（2）地域性较强，往往集中在人口多的大中型城市；（3）投资高，风险大。

二、中小高新民营企业融资现状

首先，我们需要把融资分类，既可分为直接融资与间接融资，也可分为内部融资与外部融资。直接融资是指资金的盈余方和资金的短缺方直接进行的资金借贷行为，也就是没有中介机构的介入，如发行股票、发行债券筹资；间接融资即通过金融中介机构如各种性质的银行在资金短缺与资金盈余者之间进行资金的融通。内部融资即在企业内进行融资，主要有留存收益、内部集资、企业员工购买企业股份等；利用外部融资即从公司外部融资，如向社会发行股票、向银行和其他金融机构贷款等。

根据对中小高新民营企业抽样调查显示，在“目前不利于企业发展最重要的问题”一问中，“资金不足”、“市场需求不足”、“缺乏人才”、“政府政策服务跟不上”等方面的问题，让1，508家企业按重要程度依次排序，有43%的企业把“资金不足”列在首位。可见，民营企业最急需解决的还是资金问题。

（一）直接融资渠道狭窄。在股权融资方面，企业进入股市一直受到所有制形式的限制。在上海、深圳两个交易所上市的过程中，一些效益较差的国有企业可以优先考虑被包装和上市，却很少把上市融资的机会给予信用水平较高并且业绩显著的中小型民营高新企业。在债券融资方面，中国民营企业在2007年才容许首次发行企业集合债券，可见中国债券融资市场建设中没有充分考虑到民营企业，而且由于中国债券市场门槛过高，要求民营企业实力雄厚同时要有担保，而大多数高新技术民营企业规模较小，无法真正进入债券市场融资。

（二）间接融资无法满足企业需求。银行信贷是我国高新技术民营企业的主要融资方式，但是由于民营企业自身实力和管理机制问题、信息不对称、银行偏重于国有经济等多方面原因，中国民营企业取得贷款的成功率非常低。有数据表明，15%的民营企业表示从银行贷款还算简单，35%的民营企业表示较难，50%的民营企业表示十分艰难。原因在于中小高新民营企业没有足够的固定资产作为担保，导致大部分银行对民营企业缺乏信任，长期把民营企业排除在贷款对象之外。正因为这样，国家对中小民营企业的扶持政策一直未能得到落实。虽然近年来国家政策渐渐开始兼顾中小民营企业，但政策的颁布与落实之间仍然不能保持步调一致。

（三）民间借贷仍是民营企业融资的重要渠道。中小高新民营企业无法通过直接或间接融资满足自身发展需要，不得不寻求其他资金的支持，于是非正式金融活动――民间借贷应运而生。民间融资可分为两个方面：一是低利率的互助式贷款；二是利率水平较高的信用借贷，这种借贷是民间融资的最主要方式。在南方一些地下金融活跃的地区，民间借贷是众多中小民营企业的选择。目前，城乡居民手中可自由支配的闲散资金越来越多，因此许多资金投入到这一市场上，从而保障了民间金融活动的资金来源。但很遗憾的是，针对其风险大、成本高等缺点，配套的金融w系与法律体系建设却未能及时跟上，依旧没有合理解决的办法。

三、中小高新民营企业融资难原因分析

（一）多数高新民营企业缺少系统科学的经营管理。目前，我国大多数的中小民营企业依旧是家族式或是合伙经营的模式，其内部管理机制在短期内无法健全。这些民营企业往往就是一人独大，内部监督和制约机制名存实亡；多数中小民营企业在财务管理方面也很薄弱，财务信息的真实性、准确性和透明度较差。企业的财务状况、业绩以及发展前景等情况相对模糊，而银行的信贷支持是建立在透彻了解一个企业的基础上的，这样造成银行与企业之间信息不对称，故企业很难从银行贷款。同时，由于企业规模较小，市场竞争力也不够强，所以它们承受风险的能力也不高，在如今弱肉强食的商业世界中，很容易受到歧视与排挤。

（二）政府没有足够重视中小民营企业发展前景。除国有独资、国有控股外，其他类型的企业中只要没有国有资本，均属民营企业。在当今商业森林中，国有企业或者国有控股企业都是王，是实力最强的老虎，比如通信业的移动、联通、电信，石油业的中石化、中石油等，它们拥有相当的政策优惠及大部分的社会资源。政府在制定相关政策时，首先要考虑和确保这些大企业的利益，然后在剩余精力下才予以考虑这些中小民营企业。

（三）资本市场发展不成熟。截至2016年底，沪市1，182家上市公司中，中小规模企业101家，占比9%。其中，国有企业占了大多数，中小民营企业中仅有少数的产品成熟、效益好、市场前景广阔的高新技术产业可以争取到直接上市融资。目前的创业板市场，虽然对民营经济开始全面放开，但其设置的门槛太高，相当一部分的民营企业置身于资本市场之外。长期以来，资本市场是作为国有企业融资及产权转换的一个具有特定功能的制度，尽管现在正在改变这一状态，但民营企业要想获取公开发行股票、债券的资格，仍然相当困难。

（四）所有制的歧视。从体制角度看，在转型经济中，中国民营企业为了获得外生融资，不仅面临“规模歧视”，还不可避免地会受到“所有制歧视”。因为在市场化的过程中，银行追求利润最大化，风险责任加强。如果贷款给国有企业，即使没有能力偿还，国家也会承担损失的风险；如果贷款给民营企业，如果产生坏账，责任由自己承担。因此，国有商业银行对国有企业贷款较为宽厚，规模不限；而对民营企业借款，则设定规模限制。存在所有权歧视的原因是，我们坚持以公有制为主体，强化国有企业在市场中发挥竞争优势的战略。为了进一步提高国有企业的竞争力，国家鼓励国有商业银行向国有企业提供财政支持。这种所有权歧视在很大程度上影响了民营企业的融资机会，并阻碍了其发展。

四、中小高新民营企业融资方式分析

（一）风险投资融资。广义的风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资；狭义的风险投资是指以高新技术为基础，生产与经营技术密集型产品的投资。根据美国全美风险投资协会的定义，风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。

案例：1998年，IDG广州太平洋技术创业投资基金主动找上深圳金蝶软件科技有限公司，向其投资2，000万元人民币，使得金蝶在投资方风险压力的作用下，迅速调整自己，重新制定发展战略，将过去忽视的市场占有率变成营销重点和宣传重点，加速了整个公司的成长。从此，金蝶软件科技有限公司成为中国最大的财务软件即企业管理软件的开发者、供应商之一；Windows版财务软件和决策支持型财务软件的开创者，是最早成功地研制出制造业管理系统（VMRP-Ⅱ）的财务软件公司。

分析：金蝶公司之所以能顺利地吸引到风险投资资金，与其优秀的素质不无关系。首先，高新技术产业市场潜力巨大，而金蝶又在这个行业中处于领头羊的地位，对市场的敏锐、超前的意识，优秀的战略眼光和战略设计能力，稳定、优秀且不断充实的人才队伍，数字化的管理思想，无不打动IDG董事局主席麦戈文。由此可见，中小高新民营企业在吸引风险投资时，一定要具备优秀的硬素质，不论是在产品技术的开发上还是管理团队的高新技术人才方面，打好坚实的融资基础是十分必要的。

（二）天使投资融资。天使投资与风险投资很像，投资选择都是有潜力的高新技术产业，但是由于它是投资人的自有资产，所以每笔投资额度较小，灵活、快速，并且往往出现在企业萌芽期、种子期，即创业家首轮融资（通过其向家庭或朋友借款完成）之后，而不是向风险投资那样大多出现在企业高速成长期。中小高新民营企业由于在创业初期很难从银行等传统金融机构获得资金，所以寻求天使投资是一个很不错的选择，虽然早期投资风险偏大，但数倍甚至几十倍的高额回报预期，使得很多投资者无法抗拒。当然，若企业在天使投资融资过程中遇到主动型天使（专业天使投资者），那么它收获的不仅仅是资金，还有大量可供借鉴的管理经验以及行业资源。

（三）融资租赁。融资租赁是指出租人根据承租人对租赁物件的特定要求和对供货人的选择，出资人向供货人购买租赁物件，并租给承租人使用，承租人则分期向出租人支付租金，在租赁期内租赁物件的所有权属于出租人所有，承租人拥有租赁物件的使用权。租期届满，承租人可以选择拥有所有权或不拥有所有权。

根据我国国情，中小民营企业不可能从现有的融资渠道上获取大量的中L期资金，融资租赁正好可以解决这个难题。首先，融资租赁过程中，中小高新民营企业作为承租人不需要一次支付巨额资金添置设备，只需支付少量租金。并且，我国现行税制规定：企业融资租赁的固定资产和设备等按租赁协议或合同确定的价款，加上运输费、途中保险费、安装调试费以及投入使用前发生的利息支出和汇兑损失后的价值计提。事实上，承租人并没有为购置设备一次性花费巨额资金，但可以在税前将这笔资金计提折旧，这就给承租人安排了很大的财务空间，具有明显的节税效应；其次，企业购买设备的方式一般不允许通过加速折旧有效地避免设备的陈旧风险，然而由租赁取得的资产，承租人可以避免因技术更新、市场需求变化等因素造成的租赁设备的无形损耗和贬值。不存在因旧有设备上的投入巨大而影响设备的更新换代。

五、总结

有人说，在我国现在的“买方市场”下，什么都不缺，缺的是好的投资机会，而金蝶的例子足以说明我国现在的经济体制的弊病所在，即分配给民营经济的各方面资源太少了。因此，要想社会整体经济快速稳步发展，政府必须真正落实中小高新民营企业的扶持优惠政策，尤其是融资方面，只有拥有了资金，企业才可以有更广阔的空间去发展。

主要参考文献：

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第8篇：直接融资与间接融资的定义范文

关键词：中小企业 融资 现状 问题 对策

中图分类号：F276.3

文献标识码：A

文章编号：1004-4914（2012）09-267-02

近年来，我国中小企业取得了长足的进步，已成为推动经济发展的一支重要力量，在繁荣经济、增加就业、促进创新和改善民生等方面发挥着重要的作用。然而一直以来，中小企业资金短缺问题得不到有效解决，融资难成为制约中小企业发展的重要因素。

一、中小企业融资难的现状

进入2012年，在稳增长的政策指引下，社会各层面对中小企业的支持在稳步推进。不过，即便有这些利好政策扶持，中小企业依然面临融资难的困局。2012年一季度，中小企业发展指数中的资金指数为91.8点，比上季度上升了5点，为本季上升幅度最大的分项指数。从调查细项看，43%的被调查企业反馈流动资金不足，48%的被调查企业反馈融资困难，上季度这两个百分比分别为51%和52%。

中小企业的流动资金虽然有所好转，但融资的难度仍然很大，个别行业如交通运输、邮政仓储业和信息传输计算机服务软件业的融资难度还在加大。中小企业尤其是小企业融资难问题依然突出。

1.中小企业的定义。对于中小企业的定义，各国在不同的经济发展阶段对不同行业的界定都不尽相同，多数国家按定性和定量两个方面去界定。定性的指标主要包括企业的组织形式、融资方式及行业地位等，定量的指标则指雇员人数、实收资本、资产总值等。

我国采取较为直观、数据选取较为容易的定量指标进行划分，规定将中小企业划分为中型、小型、微型三种，具体标准根据企业从业人员、营业收入、资产总额等指标，结合行业特点制定。

2.中小企业的融资现状。随着我国中小企业的不断发展壮大，融资需求日益增大，国家出台多种政策解决中小企业融资难问题，提出了落实支持中小企业发展的各项金融政策、加快发展小金融机构、拓宽融资渠道、加强对中小企业的信用担保服务、规范对中小企业的融资服务等多项政策，建立了中小企业贷款专营机构和一些新兴金融机构，针对中小企业进行放贷。与此相适应，融资方式逐步呈现多样化趋势。

但从总体来看，直接融资准入门槛过高，间接融资渠道不畅，中小企业发展主要依靠自身积累，外部融资比重过低，银行贷款仍是最重要的外部融资渠道。除商业信用外，民间借贷等非正规金融活动也是中小企业融资的重要补充。同时，由于缺乏为中小企业贷款提供担保的信用体系，普遍存在的资金匮乏、经营管理不科学、信用短缺、财务管理不规范等问题严重降低了中小企业的经济效率和竞争力，这影响了各大商业银行向其贷款的信心，增加了贷款难度和融资成本。一是融资成本上升。中小企业贷款利率上浮情况普遍存在。二是资金供需矛盾进一步加剧。生产要素价格上涨导致企业资金需求扩大，与此同时，金融机构面向小企业的信贷总量扩容有限，使得资金供需之间的缺口扩大。三是银企双方信息不对称。中小企业自身财务不规范，信用记录缺失；银行通过第三方获得中小企业信用数据的成本高。四是融资渠道窄。目前资本市场体系还不够完善，中小企业在资本市场的融资规模小，对信贷的依赖度过大，90%的中小企业得不到银行贷款。

二、中小企业融资难的原因分析

造成中小企业融资难主要有内部因素和外部环境两方面的原因。

1.内部因素。首先是中小企业自身的原因。企业自身素质不高，抗风险能力不强，从企业负债与赢利情况来看，中小企业整体赢利能力低下。中小企业自身原因及其融资需求的特点决定了其先天的融资劣势，中小企业贷款数量少、频次多、要求急，使银行成本与潜在收益不对称，从而降低了银行贷款的积极性。

其次是一些中小企业改制不规范，产权不明晰。近年来，中小企业纷纷改制，但大量中小企业的改制流于形式。中小企业的所有者就是经营者，缺乏有效的监督和制约机制，其组织结构不明晰和法人责任不明确的特点增加了银行获取调查资料和监督、审核的难度。我国正处于体制转轨时期，市场发育不够成熟，监督机制尚不健全，信用体系极不完善，中小企业做过资信评级的不足一半，因此银行不得不加强信贷管理，提高放贷条件，致使惜贷行为比较普遍。根据信息不对称理论，银行要规避因信息不对称而引发的逆向选择和道德风险，出于风险考虑，影响了银行向中小企业贷款的积极性。

2.外部环境。经济和法律环境不利于中小企业融资。我国资本市场金融产品少且发育不完善，加之我国目前的相关法律对中小企业进入股票市场和债券市场等设置了很高的进入门槛，虽然2004年5月27日在深交所启动了中小企业融资板块，但只能解决少数高新科技中小企业的融资问题，且规模由国家根据宏观经济的运行情况决定，我国创业板块于2009年10月30日才上市（截止目前才145家上市企业），还很不完善，使得中小企业获得风险投资的支持概率大大降低。这些因素造成了中小企业直接融资渠道不畅通，很难通过资本市场融资。国内证券市场进入门槛和成本过高，使得中小企业被排斥在证券市场之外；保险和投资基金无法直接向中小企业投资。

第9篇：直接融资与间接融资的定义范文

【关键词】 融资约束； 银企关系； 政企关系

中图分类号：F275.1 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2014）13-0048-08

一、引言

融资难是众多企业面临的一大难题，企业难以从外部正规渠道获得资金的融资难现象在经典文献中被称为融资约束，许多研究分析了企业陷入融资困境的原因，比较集中的问题归结为信用不足和信息不对称。随着研究的深入，对于融资约束等相关问题的研究也从纯粹的经济因素分析转向经济与社会因素相结合，许多学者引入了社会资本的概念。本文将银企关系和政企关系作为企业社会资本的一种度量，通过实证研究，考察银企和政企关系对不同行业企业融资约束的影响，这对企业的融资决策有一定的指导意义。

二、理论分析与研究假设

（一）融资约束与现金―现金流敏感性

Almeida等（2004）研究企业的融资约束问题，提出了一个新的融资约束模型，即现金―现金流敏感性模型。他们的研究指出融资约束越大，现金―现金流的敏感度越大。为了检验使用现金―现金流敏感性模型研究企业融资约束问题的有效性，Almeida等给出了严格的数学证明，并指出现金―现金流敏感性模型能够避免使用投资―现金流敏感性为研究企业融资约束问题所带来的缺陷。事实上使用现金―现金流敏感性模型来度量企业融资约束在直觉上也容易被人接受，假设企业具有融资约束，并且企业未来的现金流不足以支持其未来投资所有净现金流现值为正的项目，那么企业就需要被迫从现在的现金流中提取现金积累以满足将来的投资。但从当前的现金流中提取的现金并不是没有成本的，一方面可能需要以放弃现有的净现金流现值为正的项目为代价，另一方面可能需要放弃现金所产生的时间价值。如果企业存在融资约束，则企业必须对其现金资源在未来和现在进行一个分配，也即存在一个最优的现金持有政策，能够最大化企业价值。相反的，如果企业没有融资约束，上述的最优政策就不存在，即企业当前的现金与现金流不会存在正相关关系，因为企业能够非常容易地为自身的投资项目进行融资，而持有现金具有较大的机会成本，企业会尽量少地持有现金，与现金流量无关。相比无融资约束或融资约束较小的企业，具有较大融资约束的企业会从现金流中提取更多现金，为未来的投资做更多积累，于是现金―现金流敏感度更高。连玉君、苏治和丁志国（2008）从模型设定、衡量偏误、内生性偏误等角度论证了现金―现金流敏感性模型度量融资约束问题的有效性，他们的研究发现：现金流和托宾Q的内生性问题是导致以往研究中估计结果有偏的原因。在采用广义矩估计方法（GMM）合理控制模型的内生性偏误后，融资约束公司表现出强烈的现金―现金流敏感性，而非融资约束公司则没有表现出这种特征，支持了现金―现金流敏感性可以作为检验融资约束的观点。

除了Almeida等（2004）和连玉君、苏治和丁志国（2008）的研究外，还有Khurana等（2006），张纯和吕伟（2007），王少飞、孙铮和张旭（2009），唐建新和陈冬（2009），潘克勤（2011），许松涛和万红艳（2011），王艳林、祁怀锦和邹燕（2012），成力为、严丹和戴小勇（2013）等使用现金―现金流敏感性模型研究企业的融资约束问题，并指出现金―现金流敏感性越强，企业的融资约束程度越大。此外，很少有相关文献对“现金―现金流敏感性模型可以用来度量企业的融资约束问题”提出质疑，因此，现金―现金流敏感性模型是一个比较可靠的研究企业融资约束的模型。

我国的资本市场还处于初级阶段，自2008年股票市场经过急剧的下滑后，虽然2009年股票指数有所回升，但近几年股票市场持续低迷，这导致上市企业在股票市场上进行再融资是非常困难的，而我国的债券市场还处于起步阶段，企业通过债券融资也非常有限。因此，上市企业的直接融资途径受到了较大的限制，企业更多地通过向银行贷款等间接的途径来获得资金，而银行等金融机构的资金是有限的，所以企业的间接融资途径也受到一定的限制。当上市企业的直接融资和间接融资途径等存在限制的情况时，企业就会出现融资约束问题，具有融资约束的企业为了应付未来的投资机会所需资金，就会从当前现金流中取出一部分作为现金储备，从而出现现金―现金流敏感性显著为正。

基于上述分析，本文提出假设1：我国上市企业的现金―现金流敏感性显著为正，表现出明显的融资约束问题。

（二）银企关系和政企关系对企业融资约束的影响

银企关系是指企业与银行之间的密切程度，银企关系越高，企业与银行的关系越密切。目前，我国上市企业由于股权再融资和债券融资等直接融资都受到较大的限制，从而很大程度上依赖于向银行等金融机构获得贷款。由于我国自1992年提出全面建设社会主义市场经济至今才20余年，我国的市场化程度还很低，评估企业内在价值的中介机构又很少，于是银行和企业之间存在比较严重的信息不对称性。银行不了解企业，于是向企业提供贷款也会比较谨慎。Diamond（1984）、Fama（1985）、Berlin和Loeys（1988）认为银行在与企业的业务联系过程中，可以掌握更多的企业信息，密切的银企关系可以降低银行与企业之间的信息不对称，这将增强企业获取银行资金的能力。从这个角度来讲，由于拥有密切银企关系的企业具备更强的外部融资能力，从而降低了企业的融资约束程度。在国内的研究中，罗琦和邹斌（2007）发现与银行关系密切的企业可以获得更大的融资便利。唐建新、卢剑龙和余明桂（2011）、杜颖洁和杜兴强（2013）也发现银企关系有助于企业从银行获得更多的贷款。邓建平和曾勇（2011）的研究表明金融关联（包括银企关联）可以降低我国民营上市企业的融资约束程度。

根据以上分析，本文提出假设2a：银企关系可以缓解我国上市企业的融资约束。

政企关系是指企业与地方政府或中央政府之间的密切程度，政企关系越高，企业与地方政府或中央政府的关系越密切。政企关系影响企业的融资约束程度主要表现在两个方面：一方面，政企关系对企业融资约束程度的直接影响。余明桂、回雅甫和潘红波（2010）的研究发现与地方政府建立政治关系的企业是能够比无政治联系的企业获得更多的财政补贴。企业获得的财政补贴越多，需要进一步对外的融资金额就越少，融资约束的程度就随之降低。另一方面，政企关系对企业融资约束程度的间接影响。企业与政府部门关系密切，相当于企业向外融资（包括企业发行股票和债券的直接融资和向银行贷款的间接融资）的一种无形的担保，有了这种无形的担保，投资者和银行等金融机构会认为投资或放贷资金给这些企业更加安全，于是企业可以更容易从投资者和银行等金融机构获得资金，于是降低了企业的融资约束程度，余明桂和潘红波（2008）的研究也发现有政治关系的企业比无政治关系的企业获得更多的银行贷款和更长的贷款期限，支持了笔者的分析。

由此本文提出假设2b：政企关系可以缓解我国上市企业的融资约束。

（三）不同行业中企业的融资约束程度以及银企和政企关系对融资约束的影响

我国证监会将所有的上市企业分为：农林牧渔业，采掘业，制造业，电力、煤气和水的生产和供应业，建筑业，交通运输、仓储业，信息技术业，批发和零售业，金融保险业，房地产业，社会服务业，传播文化以及综合类十三个行业（由于本文选取的是2007―2012年的样本数据，因此以2001年的《上市公司行业分类指引》进行分类）。在不同的行业中，其上市企业的规模大小、成熟程度、盈利情况、发展前景和国家支持的力度都存在较大的差异。对于农林牧渔业、采掘业以及传播与文化产业等国家扶植和大力发展的行业可能得到政府的补贴较多，得到国家的政策性贷款也较多，因此，这些行业可能表现出的融资约束程度不高。对于一些产能过剩、利润率低的制造业，不仅得不到国家的支持，其发展前景也可能受到银行等金融机构和投资者的质疑，因此，这些企业的直接融资和间接融资途径都受到一定的限制，导致企业的融资约束程度较大。其他行业也有各自的特点，如信息技术业的盈利波动性较大、综合类企业没有核心竞争力等，行业不同的特点都会影响企业获得外部资金难易程度。

不同的行业表现出不同的对外融资难易程度，同时，不同行业中获得银行贷款的难易程度和数量不同、投资者对其的偏好程度不同、政府对不同行业的支持力度也不一样。银企关系主要影响企业从银行获得贷款的难易程度，以及从银行获得的贷款数量，当不同行业中企业获得银行贷款的难易程度和数量禀赋不同时，银企关系对企业从银行中获得的金额数量影响程度是不一样的。政企关系主要影响银行等金融机构和投资者对企业的偏好程度和政府对企业的支持力度，同样的，当这些因素禀赋不一样时，政企关系对这些因素的影响程度也是不一致的。

基于上述分析，本文提出假设3a：不同行业的企业其融资约束程度是不一致的；假设3b：在不同的行业中，银企关系对企业的融资约束缓解程度是不一致的；假设3c：在不同的行业中，政企关系对企业的融资约束缓解程度也是不一致的。

三、研究设计

（一）模型设定及变量定义

1.现金―现金流敏感性模型

五、研究结论

本文的研究主要得到了以下结论：

1.我国上市企业的现金―现金流敏感性显著为正，表现出明显的融资约束问题。银企关系和政企关系都可以缓解我国上市企业的融资约束。

2.我国不同行业的上市企业其融资约束程度是不一致的，其中农林牧渔业、采掘业以及传播与文化业不存在明显的融资约束，而制造业、信息技术业和综合类企业融资约束程度最高，其他行业也表现出明显的融资约束水平，但不及制造业、信息技术业和综合类企业高。在不同的行业中，银企关系和政企关系对企业的融资约束缓解程度存在较大的差异（不存在融资约束的三个行业我们不进行分析），除建筑业外，银企关系对其他行业的融资约束程度都有所降低；而政企关系对建筑业、社会服务业和综合类企业都没有缓解作用，对其他行业都有一定的缓解作用。

根据以上研究结果，我们发现银企关系和政企关系都可以缓解我国上市企业的融资约束，银企和政企关系对不同行业企业的融资约束缓解程度不一致。因此，对于企业来说，可以有效地利用此社会资本，降低自身的融资约束程度。此外，为了保证不同行业企业较为公平地获得外部资金，政府除了支持某些特定的行业外，也要重视那些融资约束程度较高的行业，在有条件的情况下，降低其融资约束程度，促进企业的发展。

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