股权融资与银行融资的比较精选(九篇)

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第1篇：股权融资与银行融资的比较范文

【关键词】光伏电站 银行融资 互联网金融

一、我国光伏电站融资的背景

近年来，为了发展清洁能源，消化国内光伏制造过剩产能，我国陆续出台了大量光伏发电的补贴政策，从最早的金太阳工程到分布式电价补贴，经过几年的努力，我国目前已经成为年装机世界第一、累计装机世界第二的光伏发电大国。2014年，光伏发电新增年装机10.6GW，累计装机28.05GW。光伏发电的融资与电站的发展几乎是同步，主要是银行融资，同时有别于银行融资、融资租赁等传统金融模式，借助近年来互联网的发展，互联网融资也是光伏电站融资发展的一个新现象和有益补充。

二、光伏电站银行融资的实践问题

按照业界标准，光伏电站的发电量依项目所在地的光照条件决定，每年技术衰减0.5%，光伏组件使用寿命可达25年，仅需少量的维护成本，无需火电那样不可控的原料费用，电站全投资的收益率一般在10%左右。光伏电站作为收益稳定、效益较好的一类项目，天然的具有项目融资的优良属性。但由于光伏电站属于新兴事物，银行对项目属性及风险的识别还没有经过时间的检验，在实践中许多风险始料未及：如项目业主出资能力不足，导致项目工期拖后，项目规模缩水；如运维不善或组件、逆变器等设备问题，发电量不达预期；如输电通道建设未跟上导致弃光；等等。因此，就银行融资而言，光伏电站真正为银行所接受成为纯粹的项目融资依然路途遥远。目前的光伏电站银行融资一般需要项目业主具备较强的风险承担能力，为项目的风险承担连带责任。光伏电站的融资期限不宜太短，一般在12～15年，过短的期限降低业主的收益率，也容易在前期造成现金流紧张。对大型光伏电站而言，银行融资可以解决大部分问题，然而对政策更加鼓励的分布式光伏电站，装机规模较小，对银行而言，意味着交易成本较高，融资可能性将大幅降低。如“千家万户”屋顶光伏电站，每个电站不过几十千瓦，投资不过几万元，银行需要面对大量物权不统一、单一物权融资极低的局面，贷款进入个人信贷小微领域，很难进行下去。

三、光伏电站互联网融资新形式

互联网金融是近几年的一个新兴热门金融领域，光伏电站互联网融资是随之伴生的一种融资新模式。互联网融资包括众筹融资与p2p融资。众筹融资是指互联网门户向公众募集股权或者债权资金用于自身项目建设，p2p融资是指互联网门户提供的融资项目不是自有而是属于其他权益者、互联网门户仅充当中介的融资类型。2014年，国内第一个光伏电站众筹项目由联合光伏推出，筹集1000万元建设1MW光伏电站，引起多方关注。2015年1月，绿能宝上线，到3月底两个月不到的时间内即实现融资14800万元。无论是联合金融的众筹股权还是绿能宝的众筹债权及p2p融资，其融资本质都是将资金提供方由银行转为互联网上的分散的小投资者，筹资者向投资者支付的代价一般比银行融资更高，但因为互联网投资者对风险的评估远不如银行，从而降低了交易成本。

四、光伏电站互联网融资与传统银行融资的比较

相对于银行融资而言，互联网融资在以下几个方面的特点：

（一）融资的准入门槛比银行低

银行融资首先考虑的是项目开发商是否具备较强的资信实力，行业新进入者或者小的开发商往往难以进入银行授信的名单。而且银行会要求提供项目之外的信用结构，降低项目风险。互联网融资的投资者很少会考虑这一方面，对于业主的准入要求较低，但也需要一个资信较好的互联网平台来提供融资服务。

（二）融资的交易成本比银行低

项目业主无需向银行申贷一样提供繁琐的文件资料以及等待漫长的授信过程，投资者一般不会去做项目的尽职调查，资金提供的决策过程较短，资金到位的时间远低于银行融资。另一方面，这也导致了投资者对风险的识别不足，其面临的风险提升。

（三）融资的利率成本比银行高

如绿能宝提供的利率约为10%，这个收益比一般的银行贷款利率高。利息支出实际上是光伏电站现金支出中主要的部分，假设发电利用小时数为1300小时，贷款利率为7%，资本金比例为20%，首年度电利息支出约在0.34元，而度电运营成本不过0.12元左右。如果融资利率为互联网金融的10%，那么度电利息支出可以达到0.49元。可见，互联网融资大幅度提高了项目的融资成本。

（四）融资期限不如银行信贷稳定

银行信贷的融资期限一旦合同签订即可确定，光伏电站一般银行融资期限应为12～15年，与光伏电站的收益相匹配。而互联网融资很难从单个资金提供者那里获得这么长的期限，需要不断更换投资者，这也要求融资者设立方便的赎回机制。

（五）互联网融资的资金保障不如银行信贷

银行一旦决定授信，必然考虑项目的资金是否存在缺口。而互联网融资每个投资者投资份额较小，需要大量投资者才能保证项目资金完备没有缺口，显然融资者需要充分考虑融资不能达到预期的资金替代方案。

五、对光伏电站银行及互联网融资的一些展望

（一）银行融资未来仍然是光伏电站的主力军

大型光伏电站是光伏电站开发商的第一选择，需要的资金量也较大，在期限、利率等方面都会倾向于银行融资。银行业需要积累大型电站的风险数据，以便更快速的识别风险，降低交易成本。对于小型分布式光伏电站，银行业应当借鉴小微信贷经验，积极创新融资模式，提供便捷有效的金融产品。

（二）互联网融资是光伏电站融资的有益补充

第2篇：股权融资与银行融资的比较范文

一、央行加强房地产企业信贷业务管理，房企的银行融资渠道受限

2003年6月13日央行“121号文件”《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》,要求各商业银行加强房地产信贷业务管理，控制房地产信贷，对高档房和个人商业用房贷款进行了严格限制，使房地产最脆弱的神经——资金链受到打击。《通知》明确规定,商业银行对房地产开发企业申请的贷款,只能通过房地产开发贷款科目发放,严禁以房地产开发流动资金贷款及其他形式贷款科目发放；同时,针对一部分房地产开发企业在当地贷款、异地使用,一定程度上加剧了部分地区的房地产炒作,带动了土地价格和房价过快上涨的情况,《通知》规定商业银行发放房地产贷款,只能用于本地区的房地产项目,严禁跨地区使用。121号文从房地产企业开发贷款、建筑企业流动资金贷款、消费者按揭贷款等方面，控制了房地产企业的银行融资，使大部分房地产企业陷入到了资金链条断裂的边缘。

121号文件出台一年了，房地产商普遍感到原有的占开发资金70%的银行融资力度大大降低，新的信贷资金审批越来越严格；即使原有已经审批过的信贷资金规模，也存在实际到手的信贷资金比审批的结果少，时间晚，甚至暂停发放原有审批过的资金等问题。

但是，从宏观面看，由于自2002年下半年以来,部分地区出现房地产投资增幅过高、商品房空置面积增加、房价上涨过快以及低价位住房供不应求和高档住宅空置较多等结构性问题；为了保持国家金融的持续稳定，促进房地产业的持续稳定发展,防范银行的信贷风险的调控政策近期内难以改变。房地产商应该清醒国家的大环境要求，尽快作出积极的应对，主要是拓宽融资渠道，实现多元化融资。

二、特殊的产业特点决定了房地产企业首发上市（IPO）的可能性很小

房地产是个特殊的产业，在证券市场快速发展的今天，我国房地产企业也很难通过IPO申请达致上市目标。

首先，在法律上，由于房地产公司地域性较强，而各大城市在诸如土地出让、税费缴纳、资质认定等重要环节上没有一个统一标准，因此在法律和政策的把握上有一定的不确定性。

其次，房地产企业的财务较为特殊，一般来说，一个房地产项目从开发到竣工验收大约需要两年的时间，按照会计准则，一个产品在完成了制造和销售过程后才能计算收入与利润，房地产项目的预售部分在工程没有完成前是不能计入企业利润的；而首发上市的公司需要有连续三年稳定均衡的盈利记录，虽然发行审查委员会（简称“发审委”）对盈利标准没有明确的硬性指标，但发审委内部掌控的标准大致是年净资产收益率在10%左右，资产负债率在70%以下，因而绝大多数房地产公司很难达标。

2001年恢复房地产企业IPO上市至今，中国证券市场中通过IPO上市的公司接近250家，而房地产行业IPO公司却仅仅只有天鸿宝业、金地集团、天房发展、栖霞建设、珠海华发五家公司通过了证监会的发行申请进行IPO上市。这种情况也说明了在实际操作中房地产企业进行IPO申请上市的路途将会是比较坎坷、艰辛的，计划通过发行股票解决资金问题的房地产商应对此有充分的心理准备。

三、面对融资困境的房地产业的主要应对策略

尽管受目前整个宏观调控和资本市场政策的影响，房地产业的融资困难很大，但是对于一位房地产商来说，坚实的资金链才是房地产商最终需要的。因此，从这一目标出发，今后房地产商应积极应对，制定融资策略，抓住国内房地产业大发展的有利时机，争取在本轮房地产业重新洗牌的过程中调整和壮大自己。

1、调整心态和思路，面对现实，制定多元化融资融资发展战略

过去房地产开发商对银行信贷融资的依赖程度非常之大，常规来说，项目开发资金的至少70%来自银行信贷资金。121号文件的出台一夜之间击碎了房地产商的梦想----要取得银行信贷资金不是那么容易了！阵痛之后应该尽快调整心态和思路，理解和接受国家宏观调控的政策措施。可以说，在新一轮的洗牌过程中，谁能尽快走出阴影，积极应对，谁就将在洗牌中领先一步，抢占先机受益。

2、买壳上市是我国房地产企业实现公司上市的良好途径

同样是进入证券市场，房地产企业与IPO上市的困难对比，选择买壳上市的方式的优势在于：不因出身是“房企”而受法规歧视；避开IPO对产业政策的苛刻要求；不用考虑IPO上市对经营历史、股本结构、资产负债结构、赢利能力、重大资产（债务）重组、控股权和管理层的稳定性、公司治理结构等诸多方面的特殊要求；只要企业从事的是合法业务，有足够的经济实力，符合《公司法》关于对外投资的比例限制，就可以买别人的壳去上市。

买壳上市具有上市时间快，节约时间成本的优点，因为无须排队等待审批，买完壳通过重组整合业务即可完成上市计划，对比之下，完整的一个IPO上市计划预计最快也要耗3－5年。

买壳上市后，通过对资产与业务的重组可以改善上市公司的经营状况，保持良好的融资渠道，可以向社会公众筹集发展资金，通过向持控股地位的购买优质资产，既可以使上市公司获得良好的经营项目，进一步提高经营业绩，维持再融资的可能，又可以使房地产企业获得宝贵的发展资金，积极开拓市场，迅速发展壮大自身实力。

经过不完全统计，从1997年以来，在国内买壳上市的房地产企业达到了40多家，并且还有继续增加的趋势。我国房地产企业通过买壳上市的方式大举进军国内资本市场，在证券市场上已经成为一道亮丽的风景线。

在买壳上市过程中，要注意把握好以下几点：（1）谨慎选好“壳资源”公司；（2）探明“壳资源”公司里的隐藏“地雷”，以免“触雷”，主要是指公司的诉讼、贷款、担保等隐性风险；（3）合理的转让壳价；（4）制定好良好的资产重组方案，保证经营业绩；（5）从买壳到实现融资，有一个过程，不可急于求成，要在经营中规范自己的企业行为，树立良好的市场形象。

3、房地产信托----以资金成本降低时间成本的新型融资方式

所谓房地产信托，就是房地产开发商借助较权威的信托责任公司的专业理财优势和运用资金的丰富经验，通过实施信托计划，将多个指定管理的开发项目的信托资金集合起来，形成具有一定投资规模和实力的资金组合，然后将信托计划资金以信托贷款的方式运用于房地产开发项目，为委托人获取安全、稳定的收益。房地产信托计划的资金成本约比银行同期贷款利率上浮20%，但相比之下，信托计划可以大大节省“时间成本”，许多资本金不够的开发商在拿到土地后，在办理各项审批的“时间差”里，通过信托计划可以很快筹集到资金，进行拆迁等前期投入。

从现有的操作模式来看，使用信托方式为房地产融资主要采取债权式和股权式两种方式：

（1）债权式房地产信托计划，即信托公司通过信托产品融集资金借贷给房地产企业。其优点是操作简便，管理简单，收益比较稳定；其主要问题，一是由于信托公司对信用贷款本身有较大的风险，而总体上看信托公司对房地产项目的评估能力还不如银行，因此，使信托公司面临着较大的风险，将严格对项目的基本素质的要求；二是这种模式受到总额不超过二百份、每份不低于五万元的限制，资金的募集范围与数量均受到了制约，规模比较小。

（2）股权式房地产信托计划。这种方式是信托公司在集合资金后，以增资的方式，向房地产企业注资，持有房地产企业部分股权，房地产企业承诺两年后以溢价方式将股权回购，这种方式实质是阶段性股权融资的方式。这种方式发挥了信托的特色，是银行所不能做的（因为银行不能进行实业投资）。这种模式的优点是能够增加房地产企业的资本金，促使房地产企业达到银行融资的条件。121号文件规定，房地产企业自有资金（所有者权益）必须达到30%，银行才能给予贷款。一般来说房地产企业的所有者权益都非常小4，很难达到30%的要求。信托公司的信托计划募集的资金进行股权融资类似于优先股的概念，只要求在阶段时间内取得一个合理回报，并不要求与开发商分享最终利润的成果，这样既满足了充实开发商股本金的要求，开发商也没有丧失对项目的实际控制权。

总体而言，从未来的发展看，中国的房地产信托融资将有很大的发展空间。但是，由于房地产信托融资是一种新的方式，需要改进和创新的地方也比较多，在设计信托产品时要充分衡量几个风险因素后谨慎确定：（1）债权式融资还是股权式融资方式的选取；（2）融资对象、规模与金额的确定；（3）信托公司平台的选择；（4）风险控制，融资对象如果是信托投资机构和分散的投资者，开发商不可能得到象银行信贷一样，可以申请追加融资，一旦陷入困境，很容易产生恶性循环。

4、其他的融资方式

第3篇：股权融资与银行融资的比较范文

[论文摘要]中小企业作为国民经济的重要组成部分，其融资制度的建设是中小企业能否存续发展的必要前提。随着中国加入WTO，我国的企业将与外国的中小企业在国际舞台上正面竞争，因此，正确对中外中小企业的融资制度进行必要的比较，发展我国的中小企业的融资制度是推动我国中小企业发展的必要途径。

[论文关键词]中外企业；融资制度；融资方式

一、我国中小企业融资状况分析

尽管我国理论界和现实经济实践中没有形成真正的融资制度概念，但从我国中小企业融资的现状基本可以归纳出我国中小企业融资制度的现状：从政策目标看，我国的中小企业融资制度的目标主要是就业目标，目的是稳定社会经济秩序，经济发展和技术创新都在次要地位，并未充分重视；从融资体系看，银行是我国中小企业融资的主要机构，财政以被动方式对国有中小企业资本金进行补充(当影响到中小企业生存)；从融资方式看，间接融资是我国中小企业融资的主要形式；从风险控制看，中小企业融资风险没有一个完善的释放和控制体系。

二、国外中小企业融资制度分析

(一)美国中小企业融资体系的主要构成

1．政策性金融机构。美国中小企业管理局(SBA)是美国对中小企业进行间接融资扶持的主要政策性金融机构。

2．商业性的融资机构。在美国，由于受到法律限制，地方商业银行必须将融资额度的25％左右投向中小企业，除了商业银行以外，互助基金也是中小企业的重要融资渠道，个人和中小企业投资入股形成的这种机构，可以看作合作社，主要为成员提供贷款，储蓄是贷款的先决条件。

3．风险投资公司。之所以将风险投资公司与政策性金融机构和商业性金融机构分开，是因为风险投资公司的性质介于政策性与商业性之间。美国的风险投资公司的特点是：勇于对新建企业投资，在首次公开招股的企业中，约有1／3是风险投资公司的投资对象。

(二)日本中小企业融资体系的构成

1．政策性的融资机构。日本中小企业金融公库、国民金融公库、环境卫生公库、商工组合中央金库以及中小企业信用保险公库均为中小企业政策性金融机构，它们具有不同的分工。目的和宗旨都是为保证中小企业获得充足资金。

2．商业性的融资机构。在日本，从20世纪80—90年代开始，商业银行逐渐向中小企业增加贷款发放，到20世纪90年代初，对中小企业融资额度占融资总额的65．8％，比20世纪8O年代增加了25个百分点，以后随着泡沫经济的破灭，该比率略有下降。除了商业银行体系，日本也有专门为中小企业服务的非银行金融机构，即互助银行、信用金库等，这些金融机构的特点是：地方性强；互助、合作性质强。

(三)美国中小企业的主要融资方式

1．进入金融市场进行直接融资。与其它国家中小企业资金来源结构比较，美国中小企业发行有价证券(公司债券、股票)的比例最高。美国中小企业长期资金的供给主要来源于公司债券，短期资金则依赖于银行信贷。这与美国资本市场的发达程度不无关系。

美国的公司债券发行市场发展较早，规模较大，企业筹资的顺序为公司债券、股票、银行贷款，债券发行的比例大大超过银行融资。这是因为：除商业银行、公共事业外，企业发行债券的原则比较自由，在法律上对发行债券形成的负债总额不作限制；可发行债券种类多，中小企业能够方便地发行资信评估低等级或无等级债券；企业与作为主承销商的证券公司对发行总额、发行条件进行协商，即可作出发行决定。

中小企业由于受企业形态、组织规模、股东人数、资本金规模等各种条件限制，其股票往往不能在证券交易所上市，但具有一定规模的中小企业仍可以在柜台市场进行交易。柜台市场相对于组织严密的证券交易市场而言，通常被称为非组织的市场。柜台市场的主要经济功能有：非上市企业可以通过将其股份在柜台市场上公开出售以获得资本，增加资本金；为一些在证券交易所下市的企业提供一定期间的流动性。

美国的中小企业股权融资主要通过柜台市场。中小企业柜台市场包括：通过计算机中心。把各证券公司用通信网络相联系的NASTAQ系统；柜台交易市场主要由全美证券协会(NASD)管理。在该协会开发的NASrAQ系统上登记的企业，分为NMS和SMALLCAP。引入NASTAQ系统以前，主要由PINKSHEET传播股价、成交量等信息，1972年引入NASTAQ系统之后，实现了买卖自动化，大大提高了处理能力，市场规模也迅速扩大，成交量仅次于纽约证券交易所，居全美国第二位，并在美国、日本、新加坡等国实现了网上挂牌交易。

风险投资公司对中小企业提供的融资，从本质上是一种股权融资。但是，风险投资公司融资与一般上市融资存在区别：首先，风险投资公司通常仅对创业或者发展期的中小企业提供融资，而上市融资的中小企业一般已经进入成长期；其次，风险投资公司获取的股权通常比较集中，有改变中小企业治理结构的要求，会要求对中小企业的实际控制权，而上市后新增的股权一般比较分散，不会影响原管理层的实际控制权；最后，风险投资公司所获取的股权一般暂时不会流通，待进入柜台市场或正式上市后才会流通。2．通过银行等金融机构进行间接融资。商业银行体系仍然是美国中小企业的最重要资金来源之一。商业银行主要为美国中小企业提供短期流动资金。

(四)日本中小企业的主要融资方式

1．间接融资。日本中小企业是以银行信贷为主要资金来源筹措长短期资金的。日本的中小企业自有资本比率平均为l3％，只相当于大企业的60％左右，而对金融机构的贷款依存度又比大企业高得多。

2．直接融资。日本中小企业的直接融资方式也有债券融资和股权融资两种，不过，占主导地位的是债券融资。在日本，中小企业一般只具有发行私募债券的资格和能力，私募债券由于透明度低，不利于保护投资者利益，被认为是不正规的债券。

柜台市场在日本称为店头市场。1991年，日本也开始启动本国柜台市场网上交易系统(JASTAQ)，但在市场规模、股票流通性方面都不如美国。美国和日本的柜台市场，对经济的差异影响迥异，美国新经济可以说是NASTAQ独力支撑的。对高科技的发展起了至关重要的作用。日本柜台市场与美国的区别在于：首先，管理机构管理的侧重点不同。美国注重资金分配的市场效率性，强调企业信息的公开性、规章制度的透明性和公正性，强调投资者自己负责的原则，从而以较低的管理成本管理市场。日本侧重于行政指导，规范市场行为，严格控制进入柜台市场的标准，以此达到保护投资者的目的。其次，它们登记基准方面的实质性不同。日本店头市场的登记基准形式上虽与美国NASTAQ中以小规模企业为对象的SMALLCAP相近，但其实质基准远远高于形式标准。再次，企业进入柜台交易的目的不同。由于企业公开发行股份的第一目的在于筹措资金，而NASTAQ的各种费用大大低于纽约证券市场，因此，美国有大量的已经具备进入纽约证券交易所资格的大企业仍然留在NASTAQ的NMS柜台市场中。在日本，只有在东京、大阪证券交易所一部或二部上市的企业，才能得到公众的信任。进入一部或二部，通常必须从店头市场开始。最后，投资者观念不同。在美国，证券持有者主要是家庭经济和商业银行等金融机构，个人金融资产中50％以上是投向证券和非法人企业的，其中股票约占69．9％。这种敢于冒险的投资态度，给柜台市场带来了活力。而在日本股市上，个人投资者所占股份只有23．5％，其余均为金融机构、事业法人等掌握，对高风险的柜台市场，个人投资者很少。

日本以美国的中小企业投资法为蓝本，于1963年制定了中小企业投资育成公司法。成立了三个由政府、地方公共团体以及民间企业共同出资的中小企业投资育成公司。对于有助于产业结构高度化，或有助于加强产业国际竞争的中小企业，经过认定以后，该公司实行股份投资，给以经营、技术上的指导，并把企业一直扶持到能在证券市场上市筹资。日本的风险投资公司的特点为：几乎不参与创建企业的投资，对创建l0年以上的中小企业的投资约占2／3，对创建未满5年的企业的投资仅占16％；参与企业投资的几乎都是证券、金融机构下属的子公司型投资公司；融资比投资多；从投资领域看，非高新技术产业占较大比率。由此可见，日本的风险投资公司尽量避免风险，力求将失败率控制在最低程度。

三、中外中小企业融资制度的比较

(一)融资体系的比较

从直接融资看，我国中小企业的债券市场和股权交易市场发育不足，造成了中小企业融资过于依赖间接融资体系；从间接融资看，中小企业的政策性融资还未建立，直到1997年担保机构才刚刚发育，所以，商业银行体系承担了全部中小企业融资重任，这是不正常现象；从商业银行体系的运作看，四大国有独资商业银行并不适应中小企业融资的要求，因此，需要改革。

(二)融资方式的比较

到目前为止，我国股票市场的流通股总市值还不到GDP的20％，债券市场也受到严格的金融管制，中小企业难以通过直接融资渠道获得资金。从间接融资看，中小企业主要通过抵押和担保手段向商业银行融资，并且，难以得到政策性的担保支持，融资手段的单一，造成了中小企业的融资困难。

(三)融资风险控制系统的比较

第4篇：股权融资与银行融资的比较范文

[论文摘要]中小企业作为国民经济的重要组成部分，其融资制度的建设是中小企业能否存续发展的必要前提。随着中国加入WTO，我国的企业将与外国的中小企业在国际舞台上正面竞争，因此，正确对中外中小企业的融资制度进行必要的比较，发展我国的中小企业的融资制度是推动我国中小企业发展的必要途径。

一、我国中小企业融资状况分析

尽管我国理论界和现实经济实践中没有形成真正的融资制度概念，但从我国中小企业融资的现状基本可以归纳出我国中小企业融资制度的现状：从政策目标看，我国的中小企业融资制度的目标主要是就业目标，目的是稳定社会经济秩序，经济发展和技术创新都在次要地位，并未充分重视；从融资体系看，银行是我国中小企业融资的主要机构，财政以被动方式对国有中小企业资本金进行补充(当影响到中小企业生存)；从融资方式看，间接融资是我国中小企业融资的主要形式；从风险控制看，中小企业融资风险没有一个完善的释放和控制体系。

二、国外中小企业融资制度分析

(一)美国中小企业融资体系的主要构成

1．政策性金融机构。美国中小企业管理局(SBA)是美国对中小企业进行间接融资扶持的主要政策性金融机构。

2．商业性的融资机构。在美国，由于受到法律限制，地方商业银行必须将融资额度的25％左右投向中小企业，除了商业银行以外，互助基金也是中小企业的重要融资渠道，个人和中小企业投资入股形成的这种机构，可以看作合作社，主要为成员提供贷款，储蓄是贷款的先决条件。

3．风险投资公司。之所以将风险投资公司与政策性金融机构和商业性金融机构分开，是因为风险投资公司的性质介于政策性与商业性之间。美国的风险投资公司的特点是：勇于对新建企业投资，在首次公开招股的企业中，约有1／3是风险投资公司的投资对象。

(二)日本中小企业融资体系的构成

1．政策性的融资机构。日本中小企业金融公库、国民金融公库、环境卫生公库、商工组合中央金库以及中小企业信用保险公库均为中小企业政策性金融机构，它们具有不同的分工。目的和宗旨都是为保证中小企业获得充足资金。

2．商业性的融资机构。在日本，从20世纪80—90年代开始，商业银行逐渐向中小企业增加贷款发放，到20世纪90年代初，对中小企业融资额度占融资总额的65．8％，比20世纪8O年代增加了25个百分点，以后随着泡沫经济的破灭，该比率略有下降。除了商业银行体系，日本也有专门为中小企业服务的非银行金融机构，即互助银行、信用金库等，这些金融机构的特点是：地方性强；互助、合作性质强。

(三)美国中小企业的主要融资方式

1．进入金融市场进行直接融资。与其它国家中小企业资金来源结构比较，美国中小企业发行有价证券(公司债券、股票)的比例最高。美国中小企业长期资金的供给主要来源于公司债券，短期资金则依赖于银行信贷。这与美国资本市场的发达程度不无关系。

美国的公司债券发行市场发展较早，规模较大，企业筹资的顺序为公司债券、股票、银行贷款，债券发行的比例大大超过银行融资。这是因为：除商业银行、公共事业外，企业发行债券的原则比较自由，在法律上对发行债券形成的负债总额不作限制；可发行债券种类多，中小企业能够方便地发行资信评估低等级或无等级债券；企业与作为主承销商的证券公司对发行总额、发行条件进行协商，即可作出发行决定。

中小企业由于受企业形态、组织规模、股东人数、资本金规模等各种条件限制，其股票往往不能在证券交易所上市，但具有一定规模的中小企业仍可以在柜台市场进行交易。柜台市场相对于组织严密的证券交易市场而言，通常被称为非组织的市场。柜台市场的主要经济功能有：非上市企业可以通过将其股份在柜台市场上公开出售以获得资本，增加资本金；为一些在证券交易所下市的企业提供一定期间的流动性。

美国的中小企业股权融资主要通过柜台市场。中小企业柜台市场包括：通过计算机中心。把各证券公司用通信网络相联系的NASTAQ系统；柜台交易市场主要由全美证券协会(NASD)管理。在该协会开发的NASrAQ系统上登记的企业，分为NMS和SMALLCAP。引入NASTAQ系统以前，主要由PINKSHEET传播股价、成交量等信息，1972年引入NASTAQ系统之后，实现了买卖自动化，大大提高了处理能力，市场规模也迅速扩大，成交量仅次于纽约证券交易所，居全美国第二位，并在美国、日本、新加坡等国实现了网上挂牌交易。

风险投资公司对中小企业提供的融资，从本质上是一种股权融资。但是，风险投资公司融资与一般上市融资存在区别：首先，风险投资公司通常仅对创业或者发展期的中小企业提供融资，而上市融资的中小企业一般已经进入成长期；其次，风险投资公司获取的股权通常比较集中，有改变中小企业治理结构的要求，会要求对中小企业的实际控制权，而上市后新增的股权一般比较分散，不会影响原管理层的实际控制权；最后，风险投资公司所获取的股权一般暂时不会流通，待进入柜台市场或正式上市后才会流通。2．通过银行等金融机构进行间接融资。商业银行体系仍然是美国中小企业的最重要资金来源之一。商业银行主要为美国中小企业提供短期流动资金。

(四)日本中小企业的主要融资方式

1．间接融资。日本中小企业是以银行信贷为主要资金来源筹措长短期资金的。日本的中小企业自有资本比率平均为l3％，只相当于大企业的60％左右，而对金融机构的贷款依存度又比大企业高得多。

2．直接融资。日本中小企业的直接融资方式也有债券融资和股权融资两种，不过，占主导地位的是债券融资。在日本，中小企业一般只具有发行私募债券的资格和能力，私募债券由于透明度低，不利于保护投资者利益，被认为是不正规的债券。

柜台市场在日本称为店头市场。1991年，日本也开始启动本国柜台市场网上交易系统(JASTAQ)，但在市场规模、股票流通性方面都不如美国。美国和日本的柜台市场，对经济的差异影响迥异，美国新经济可以说是NASTAQ独力支撑的。对高科技的发展起了至关重要的作用。日本柜台市场与美国的区别在于：首先，管理机构管理的侧重点不同。美国注重资金分配的市场效率性，强调企业信息的公开性、规章制度的透明性和公正性，强调投资者自己负责的原则，从而以较低的管理成本管理市场。日本侧重于行政指导，规范市场行为，严格控制进入柜台市场的标准，以此达到保护投资者的目的。其次，它们登记基准方面的实质性不同。日本店头市场的登记基准形式上虽与美国NASTAQ中以小规模企业为对象的SMALLCAP相近，但其实质基准远远高于形式标准。再次，企业进入柜台交易的目的不同。由于企业公开发行股份的第一目的在于筹措资金，而NASTAQ的各种费用大大低于纽约证券市场，因此，美国有大量的已经具备进入纽约证券交易所资格的大企业仍然留在NASTAQ的NMS柜台市场中。在日本，只有在东京、大阪证券交易所一部或二部上市的企业，才能得到公众的信任。进入一部或二部，通常必须从店头市场开始。最后，投资者观念不同。在美国，证券持有者主要是家庭经济和商业银行等金融机构，个人金融资产中50％以上是投向证券和非法人企业的，其中股票约占69．9％。这种敢于冒险的投资态度，给柜台市场带来了活力。而在日本股市上，个人投资者所占股份只有23．5％，其余均为金融机构、事业法人等掌握，对高风险的柜台市场，个人投资者很少。

日本以美国的中小企业投资法为蓝本，于1963年制定了中小企业投资育成公司法。成立了三个由政府、地方公共团体以及民间企业共同出资的中小企业投资育成公司。对于有助于产业结构高度化，或有助于加强产业国际竞争的中小企业，经过认定以后，该公司实行股份投资，给以经营、技术上的指导，并把企业一直扶持到能在证券市场上市筹资。日本的风险投资公司的特点为：几乎不参与创建企业的投资，对创建l0年以上的中小企业的投资约占2／3，对创建未满5年的企业的投资仅占16％；参与企业投资的几乎都是证券、金融机构下属的子公司型投资公司；融资比投资多；从投资领域看，非高新技术产业占较大比率。由此可见，日本的风险投资公司尽量避免风险，力求将失败率控制在最低程度。

三、中外中小企业融资制度的比较

(一)融资体系的比较

从直接融资看，我国中小企业的债券市场和股权交易市场发育不足，造成了中小企业融资过于依赖间接融资体系；从间接融资看，中小企业的政策性融资还未建立，直到1997年担保机构才刚刚发育，所以，商业银行体系承担了全部中小企业融资重任，这是不正常现象；从商业银行体系的运作看，四大国有独资商业银行并不适应中小企业融资的要求，因此，需要改革。

(二)融资方式的比较

到目前为止，我国股票市场的流通股总市值还不到GDP的20％，债券市场也受到严格的金融管制，中小企业难以通过直接融资渠道获得资金。从间接融资看，中小企业主要通过抵押和担保手段向商业银行融资，并且，难以得到政策性的担保支持，融资手段的单一，造成了中小企业的融资困难。

(三)融资风险控制系统的比较

第5篇：股权融资与银行融资的比较范文

影子银行在金融危机后受到重视，中国也多有讨论，监管部门也一直予以关注和严加监控。但需要厘清的是，关于影子银行，真正准确的定义还比较少，且中西方影子银行的差异很大，这些差异，也使对商业银行的影响有所不同。

定义分歧

“影子银行体系”（Shadow Banking System)概念最早是由美国太平洋投资管理公司的执行董事保罗・麦考利（Paul McCulley）在2007年的美联储年度会议上提出的，他用影子银行体系概括那些“有银行之实但却无银行之名的种类繁杂的各类银行以外的机构”。

2008年，时任纽约联邦储备银行行长盖特纳在美国参院“银行、住房和都市发展委员会”上，将那些“通过非银行的融资安排，利用短期融资资金购买大量高风险、低流动性的长期资产的机构”称做“平行银行系统”（Parallel Banking System）。

不久之后IMF的《全球金融稳定报告（2008年）》，论及相似的金融机构和金融活动时，使用的则是“准银行”（near-bank）概念。

2009年之后，“影子银行体系”“平行银行系统”“准银行体系”的概念统一于“影子银行”。概念虽已统一，但“影子银行”的定义却见仁见智。

美联储主席伯南克将影子银行定义为：“除接受监管的存款机构以外，充当储蓄转投资中介的金融机构。”

英格兰银行金融稳定部副总裁保罗・塔克（Paul Tucker）将“影子银行”概括为“向企业、居民和其他金融机构提供流动性、期限配合和提高杠杆率等服务，从而在不同程度上替代商业银行核心功能的那些工具、结构、企业或市场”。

然而上述定义都没能很好地体现“影子银行”发挥着类似商业银行的基本功能，却不受监管或仅受较少监管的特征；更无法通过上述定义，去准确地界定“影子银行”的存在形式。

由于对于“影子银行”一直没有比较清晰的定义，所以产生了一些错误的认识。比如，有人认为“影子银行”就是指从事非商业银行业务的金融机构；也有人认为“影子银行”就是指不受监管的金融机构；还有人认为“影子银行”就是指从事直接融资的金融机构，等等。鉴于此，笔者试图给出“影子银行”一个比较清晰的定义。

在给出正式定义之前，首先回顾一下现代商业银行的业务范围。现代商业银行的主要业务范围包括：支付结算、信用保证、融资、股权资本融资、提供金融组合产品、金融交易等六项。

其中，支付结算、信用保证、融资是商业银行的基本职能，股权资本融资、提供金融组合产品、金融交易是商业银行的扩展职能。“影子银行”的业务范围主要在融资、股权资本融资、提供金融组合产品、金融交易方面。

因此，我给出的“影子银行”定义是指“不受监管或仅受较少监管的；提供融资、股权资本融资、金融组合产品、金融交易服务的；非银行金融机构或金融行为”。可以看出，这一定义涵盖监管程度、业务范围和机构属性三方面内容。

基于上述定义，有监管的不能称为“影子银行”，直接融资不能称为“影子银行”，“影子银行”也不简单地等于“非商业银行业务”。

西方“金融交易型”影子银行

从金融工具的层面上看，西方发达经济体中的“影子银行”体系主要是建立在衍生品、证券化及再证券化（Resecuritization）工具的基础上，由此自下而上地形成了产品线、业务部门、机构等产业组织。这些金融工具可以被不同的金融机构所运用，并在彼此之间形成了复杂的对手方交易网络。

从总体来看，它们在货币银行信用的基础上进行证券信用的创造，最终又放大了整个金融体系对于货币银行信用的创造。

从机构的层面上看，西方“影子银行”体系中最有代表性的机构包括投资银行、按揭金融公司、结构化投资实体、私人股权基金和对冲基金等。

以投资银行为例，过去美国的五大独立投资银行，即贝尔斯登、高盛、雷曼兄弟、美林和摩根士丹利，就曾经是衍生品、资产证券化工具以及更高级别的再证券化工具最活跃的创造者和交易者。它们既为投资者提供此类金融工具，也为其提供流动性支持，充当信用中介。按揭金融公司与各种结构化投资实体，是资产支持证券和票据，以及更一般性结构化金融活动的发行和运作主体。这些机构直接参与了银行信用资产的表外转移和证券化活动，充当了间接贷款人的角色。

私人股权基金、对冲基金以及其他私募基金，甚至以货币市场基金为代表的公募基金，在充当影子银行时的共性都是从投资者那里直接筹集资金，直接或间接地充当融资渠道。而且，它们也经常与商业银行或投资银行捆绑在一起，相互之间进行资金和产品的融通，直接放大货币和银行信用。

西方影子银行体系本质是以信贷资产证券化、开发复杂金融衍生工具等多种方式行使传统银行的功能，采用与传统银行不同的组织形式、资金来源和运作模式来解决社会资金供求之间的不平衡。

核心是资产证券化以及证券化后的金融市场交易行为，其对应的主要是商业银行提供金融组合产品和金融交易的职能。主要服务于虚拟经济，解决的是虚拟经济金融供给效率。因此，笔者把西方影子银行称为“金融交易型”影子银行。

中国版“影子银行”

与西方发达的金融市场相比，中国的金融市场体系还处于发展的初级阶段，相对规范的资产证券化业务的试点在严格的监管政策下浅尝辄止，至今也没有标准化作业的证券化管道，商业银行提供金融组合产品及进行金融市场交易也是在严格的监管下，在指定的场内交易市场进行的比较简单的金融交易，并非资产证券化及证券化后的金融交易，不具备西方“影子银行”的特征。

但没有资产证券化及证券化后的金融交易行为，不代表中国没有影子银行。中国的商业银行还处于以融资为主要功能的初级阶段，影子银行的功能也主要体现在融资职能方面。

在机构层面上，中国“影子银行”体系最有代表性的是民间借贷和部分私募股权投资基金。

有人认为资产管理公司、信托公司、财务公司以及融资型“银信合作”理财产品也应视为影子银行。但对照我们之前的定义，由于资产管理公司、信托公司及财务公司都处于严格的监管体系之下，因此不属于影子银行范畴。

需要特别说明的是，2010年《中国银监会关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》（下称《通知》）出台之前，融资型“银信合作”理财产品是不受监管的，可以视为影子银行范畴。

但《通知》的出台，对于之前的“银信合作”也作出了明确的要求，因此，现在来看，“银信合作”也不属于影子银行范畴了。

与西方影子银行体系不同，中国影子银行采用的是与传统银行类似的组织形式、资金来源和运作模式实现其融资功能。其对应的主要是商业银行的融资和股权资本融资的职能，主要服务于实体经济，解决的是实体经济金融供给效率。因此，笔者把中国影子银行称为“直接融资型”影子银行。

对商业银行影响不一

由于中西方影子银行在发展方向和存在形式方面的差异，其对于商业银行的影响也不相同。

西方影子银行对商业银行发展的影响，主要体现在两方面：

影子银行的发展引领了商业银行的创新。

上世纪70年代，住房按揭贷款支持证券的出现，使得商业银行长期债权得以流动，从根本上解决了短存长贷的期限矛盾，降低了资本市场的系统风险，避免了传统住宅融资体系的崩溃。随着监管制约的进一步放松，住房抵押贷款以及后来的自助贷款和信用卡应收账款，几乎无一例外地被证券化了。

资产证券化的出现不仅从根本上解决了短存长贷的期限矛盾，同时缓解了商业银行在资本充足率要求日益提高的情况下对于资本需求的迫切性，有利于商业银行扩大规模、降低成本、增强赢利能力。

影子银行的过度发展，将商业银行卷入了危机。在不断放松监管之后，结构化金融产品出现了爆炸性成长，形式日趋多样化，结构日趋复杂化。

影子银行体系在开展此类业务中不必接受当时监管框架下的约束，也不被要求留存应对流动性风险的储备金。

美国商业银行在市场利率持续走低的情况下，受高收益的诱惑，加入了这场“狂欢游戏”，成为影子银行机构的交易对手。然而，信用委托链条不断扩张和延伸，信息不对称也使高度数量化金融模型的基础假设条件变得十分脆弱，影子银行体系在证券化过程中隐藏的流动性风险被快速地、无限地放大。

2004年美国步入加息周期，资产价格开始下跌，流动性的急速萎缩使整个影子银行体系像多米诺骨牌一样崩溃，商业银行若不是受政府援助，也无法摆脱崩溃的结局。

中国影子银行对商业银行发展的影响也有两个主要方面：

影子银行发展对商业银行发展形成了有益补充。虽然近年来商业银行贷款在社会融资总量中所占的比重呈不断下降之势，但从2011年上半年数据来看，商业银行贷款仍然达到了50％以上的比例（53.7％），占据着主导地位。

然而，随着新资本协议的实施及商业银行监管的日趋严格，各商业银行对于资本的需求日益强烈，而商业银行通过资本市场补充资本金又受到了很大的限制，这对于商业银行融资规模的进一步扩大形成了极大的制约。

而且商业银行已习惯于处理大中型企业的融资需求，对于满足中小企业和小微企业这种零散的、多样的融资需求，还处于探索阶段，并未形成较成熟的体系，对于中小企业和小微企业的融资需求的满足也是十分有限的。这也是当下中小企业融资难的根本原因。

民间融资具有灵活、快捷、风险控制能力强的特点，能够满足中小企业和小微企业零散的、多样的融资需求，因此成为中小企业和小微企业借贷资金的主要来源，对于缓解中小企业融资难问题，起到了积极的作用。因此，民间借贷的发展是对商业银行融资体系的一种有益补充。

需要说明的是，个别资金链断裂的“高利贷”对社会稳定造成冲击，根本原因在于投资者缺乏最基本的财务常识和判断以及融资者的赌博心理，并非是民间借贷本身的责任，应积极、理性地看待这一问题。

影子银行发展对商业银行会产生不可避免的挤出效应。虽然当前民间借贷和主要商业银行在目标客户及业务领域方面重叠很少，相互之间的替代并不明显。但民间借贷和城市商业银行及农村信用社之间目标客户的重叠越来越多，随着民间借贷的进一步发展，替代效应也会越来越明显。

此外，民间融资投资者的回报都高于甚至远高于商业银行定期存款收益率，吸引着越来越多的资金进入这一渠道，银行吸收存款变得越来越困难，在存款利率实行上限监管的情况下，对于仍然依靠“净息差”收入为主要利润来源的商业银行来说，影响无疑是非常巨大的。

同时，随着大中型客户逐步进入证券市场融资，商业银行信贷业务必然要转向中小客户群体，与民间融资体系相“碰撞”在所难免。

监管不能“一刀切”

影子银行有多种存在形式，不同形式的影子银行，其运行模式和发挥的作用也各不相同，因此针对影子银行的监管政策也不能“一刀切”，应根据不同影子银行的作用和监管成本，采取不同的监管政策。

直接融资类影子银行是商业银行融资体系的有益补充，服务于实体经济，起着提高实体经济金融供给效率的重要作用。因此，对于这类影子银行应以鼓励和引导为主。对其的监管也应按原则性监管思路采取适度监管政策，不宜采用过严的监管政策，否则必会极大地损害其金融供给效率。

由于直接融资类影子银行结构简单、杠杆率低，即使出现信用违约，也只是个体信用风险，不会引发整体的流动性风险。

完善监管政策的重点在于完善法律环境，创造公平、公正的法律环境，使借贷双方有法可依，双方正当利益和诉求都受法律保护。

对于服务于虚拟经济的金融交易类影子银行，我们也应理性地去认识。并不是说服务于虚拟经济的就一定有害，也不是说虚拟经济就是泡沫，早晚要破裂。

金融交易类影子银行可以解决社会融资体系的矛盾问题，提高经济运行的活力，促进经济的发展和金融创新（美国资产证券化发展的早期）。尤其对于现阶段中国银行体系的发展状况而言更是如此。

因此，对于金融交易类影子银行也应采取鼓励和引导的态度。但是，鉴于金融交易类影子银行结构复杂，杠杆率高，监管不严容易引起系统的流动性风险。

第6篇：股权融资与银行融资的比较范文

关键词：股权分置　融资行为　股权融资　根源　措施

一、引言

上市公司融资结构分为内源融资和外源融资两种。内源融资是企业创办过程中原始资本的积累和运行过程中剩余价值的资本化，由初始投资形成的股本、折旧基金以及留存收益构成。外源融资是企业通过一定方式向企业之外的其他经济主体筹集资金。包括发行股票和企业债券、向银行借款等。决定企业融资行为的因素主要有：一是社会资源配置效率的高低。发达国家资本市场的发展以社会资源的优化配置为向导，资源配置效率较高，企业的资金使用效率较高，企业盈利能力和内部积累能力较高，因而有较高的内源融资，而非发达国家和地区的资本市场往往不是以资源的优化配置为导向，资源配置效率较低，企业盈利能力较低，因而内源融资来源不足。因此，从融资的成本和风险角度看，如果一个国家或地区社会资源配置效率较高，则应首先选择内源融资，其次再考虑外源融资方式，，二是产权制度类型与股权流动性强弱。明晰的产权制度有利于企业有效治理结构的建立，以规范企业的经营决策和财务行为，从而决定最终的融资结构。投资者与企业不同的产权关系是企业融资结构形成的重要影响因素。如果企业是建立在以个人产权委托基础之上、公司股权较为分散且流动性强、投资者与公司之间的关系不紧密，此时，公司为减少可能稀释控制权的股票融资，降低被兼并的风险，会选择内源融资的方式。三是资本市场成熟度与股权融资的相对成本。在证券市场发展初期一般都会出现股权融资偏好的迹象，但是随着证券市场的发展，趋于成熟的资本市场会提高股权融资的相对成本，抑制“非理性”的“圈钱式”股权融资行为，促使企业列融资手段选择开始趋于理性，其融资方式主要依赖内源融资，外源融资也主要依赖债券融资。

二、西方国家上市公司融资行为分析

(一)以证券融资为主的英美融资模式英美的资本市场十分发达，上市公司的融资行为完全属市场行为。由于美国有反对金融势力集聚的传统，商业银行的业务被限制在一个州的范围内，且只能经营短期贷款(7年以下贷款业务)。而发行债券较发行股票而言，手续较为简便，融资成本较低，又能够保持原有控制权格局。因此，上市公司融资主要是依靠自我积累和债券融资。在外源融资构成中，约70％以上是通过发行债券融资，而通过发行新股融资不超过30％的比例。

(二)以银行融资为主的日德融资模式在日德模式中。以日本银行融资模式最为典型和突出。日本作为一个经济后起国家，证券市场不发达，公司自我积累能力低，大公司大都以依赖自己主办银行的贷款为主――银行导向型融资。一般在日本公司的资本结构中，外源融资占总融资量的比重达62.3％-74.4％，其中，银行融资所占比例高达45％左右，且呈上升趋势，而股票和债券等证券融资所占比例呈下降趋势。经济发达国家的上市公司之所以采取“内源融资――债务融资――股权融资”的融资顺序，其根源在于：在信息不对称的情况下，内源融资能满足企业达到正常权益投资率的投资需要，当内源融资达不到全部融资需求下采用外源融资时，应尽量采用风险较低的债券融资的手段。采用债券融资能在不改变股权结构的前提下，带来融资成本的降低(债务利息的息税前扣除)、企业价值增值(财务杠杆效应)和成本减少(债权成本能激发经营者行为效用最大化，减少“搭便车”行为，且债权成本

三、我国上市公司股权融资偏好行为分析

(一)股权分置下的股东利益关系我国上市公司融资行为表现为“股权融资――债务融资――内源融资”的融资顺序特征(表1)，形成这种股权融资偏好的主要根源在于上市公司存在股权分置结构。我国绝大部分上市公司是由国有企业采取外延式改造而来，即在维持原国有企业股权不变的情况下，再引入部分资金，将其改造为股份有限公司进而成为上市公司。从股份制改造到募资上市的过程是：国家投资兴建的企业经资产评估后按一定比例折股，在符合上市条件后向社会公众溢价发行，但对占股份大头的国有股暂时搁置，不可在证券交易所内挂牌交易、自由转让。因此，企业股票上市后就分为可流通部分(即公众股)和不可流通部分(国家股)。从股权结构来看，不可流通的国家股约占总股本的2/3，可流通的社会公众股只占上市公司总股本的1/3，呈国有股“一股独大”局面。通过(表2)可以看出，我国证券市场是靠占整个上市公司总股本1/3左右的流通股支撑起来，而另外的2/3的股份却被排除在证券市场之外，上市公司的股权被人为分割开来。以存量国有资产折股的规则是：所折股份数不低于评估后国有资产数额的65％。即非流通股股东(国有股股东)所持每股国有股的成本在1元到1.528元之间。而流通股股东(公众股股东)则按扩股的发行价确定每股的持股成本，发行价往往按不高于“20倍市盈率”确定，刘必贤(2004)认为假设某公司前期的每股赢利是0.6元，发行市盈率设定为20，那么发行价为12元。于是，流通股股东每股的持股成本为12元，至少是非流通股股东持股成本的7倍多。这就形成了“同股不同价”的市场制度与结构。非流通股股东所拥有的股份不具有流动性，公司经营业绩即使有大幅提升，非流通股股东也只能得到少量的新增利润，无法获得资产价格的市场增值收益，因此，拥有实际决策权的非流通股股东是不会将工作的重点放到提升公司业绩、增加公司市场价值上，而更多的倾向于通过配股和增发新股来实现自身利益的最大化。由于配股价和增发价远远高于股票面值，通过配股和增发获得的资本公积，新老股东共享，为了获得同样的股权，流通股股东所付出的价格大约是非流通股股东的几倍、十几倍甚至是几十倍。非流通股股东放弃配股权，就可以获得额外收益，而且在分红送股时，国有股东享受的比流通股东还多。所以非流通股股东有强烈的配股动机，常常会作出高价且大比例增发、扩容圈钱、以股抵债等侵害流通股股东权益的决策，而流通股股东“人微言轻”只能选择被动接受或“用脚投票”，这就形成了“同股不同权、同股不同利”的市场制度与结构。

(二)股权分置下的融资成本从理论上看，股权资金成本要高于债权资金成本。这是企业在外源融资时优先选用债务融资的

重要原因。债权融资的成本主要是通过银行信贷或发行证券进行融资所发生的成本，包括本金、利息以及债权融资的衍生成本(即企业的破产成本和成本)，债权融资一旦实施，债权融资的成本将形成硬性约束。黄少安和张岗(2001)将上市公司的股权融资总成本定义为股票投资股利、股权融资交易费用、决策成本和权力行使成本四个部分。但在我国股权分置这种特定的环境下，国有股股东只是股东。并非是国有资产的终极所有者，不必最终承担决策成本和权力行使成本(杨兴全，2005)。同时，上市公司分红派息太少，尤其以现金分红的更少，虽然在2001年初证监会强制将分红派息作为股权再融资的必要条件，但由于没有规定具体的比例，许多上市公司分红派息如蜻蜓点水。徐嫒(2004)通过实证研究发现，上市公司股权融资的单位成本仅为2.42％。债权融资成本三年期、五年期企业债券的利率最高限分别是3.78％和4.032％，而同期银行贷款利率一年期为5.85％，三年期为5.94％，五年期为6.03％。可见，股权融资实际成本远远低于债权成本，这种“成本错位”现象肯定会使企业将股权资金作为外部融资时的首要选择。

(三)股权分置下的资本市场我国股权分置现象的存在扭曲了股票价格的形成机制，占总股本2/3以上的国有股不能流通，不能形成股票市场上的有效供给，扭曲了供求关系，使上市公司的股票价格只是反映流通股的股价而非公司的整体情况，由此形成的价格并非是一种均衡价格，股票市场的价格发现功能丧失，由此形成的股票价格不能传递指导投资者作出理性决策的信息，不能够通过资本市场来真正评价企业的价值。上市公司正是利用了资本市场的这一弱势，将其看作一个圈钱的场所，大肆地进行“圈钱”性股权融资。另外，控股股东的股票认购价格远远低于流通股股东的购买价格，在增发时国有股股东放弃认购不但不受损失，还会“搭便车”享受每股净资产的增值。而流通股股东在再融资时若放弃，往往会因除权形成损失。所以，由国有股股东控制的董事会和股东大会是不会轻易作出放弃股权再融资安排的。

(四)股权分置下的公司治理结构公司治理结构直接影响着公司融资行为，在股权分置结构下，国有股“一股独大”的公司治理结构，使流通股股东对经营者的约束机制难以落到实处。陆正飞、高强(2003)的问卷调查结果表明：董事会中由控股股东推举或控股股东任职董事所占的比例越高、总经理由董事长兼任、公司高级管理人员持有公司股份的公司，越倾向于偏好股权融资。这一结果表明，“内部人控制”是股权融资偏好的重要原因。

四、我国上市公司股权融资偏好弊端分析

(一)资本市场的无序融资竞争对中小投资者利益的损害

由于不对称信息的存在，在有效资本市场下，企业股权融资通常传递企业发展风险较大的信号，而债务融资则传递着发展前景看好的信息，因此，股权融资偏好行为被视为一大忌讳。在我国，由于市场弱势有效，信号传递效应不明显，多数上市公司对资本市场持“抽水捕鱼”态度，其股权融资行为实质上是“圈钱”性股权融资行为，不可能产生相应业绩比较优势，反而在信息不对称下，形成“恶性融资驱逐良性融资”的融资环境，劣质上市公司股权融资方案驱逐优质上市公司股权融资方案，使好公司真正急需资本的好项目难以筹集到资金，资本市场融资功能受到极大伤害，资源配置功能难以实质性提升，造成资本市场无序的融资竞争和国家整体资源的浪费。更有甚者，一些公司为了达到配股和增发等股权融资的条件，利用关联交易、制造虚假利润、粉饰财务报表，中小投资者作为市场的弱势群体，其财富在这些上市公司不断出现的“变脸”中被无形的侵蚀。另外，在股权分置状态下，公司的非流通股东和流通股东的利益是割裂的，非流通股东更多考虑公司的净资产值，而流通股东则更多考虑公司的二级市场股价，双方难免会发生利益冲突，如高价增发、配股等。控股股东利用股权分置造成的制度和利益机制差异。采取现金分配等手段掠夺中小投资者的财富，损害了中小股东的利益。

(二)弱化了经营者约束机制，降低了资金使用效率上市公司的融资结构能直接影响经营者的努力程度和行为选择，进而影响资金使用效率。债务融资还本付息的现实义务及破产的风险，能对经营者产生一定的压力。从而减少经营者道德风险和逆向选择，有助于提高资金使用效率，使股东权益尽可能实现最大化。在股权融资偏好的融资结构下，“股权融资容易且股权资金不存在还本付息问题”的片面认识，导致了股权融资较债务融资不能对经营者形成有效的约束。许多上市公司募集到资金后，得不到有效运作，资金使用低效率。突出表现在：募股资金的投向并不符合公司的长远利益，经营者将资金投入到自己既不熟悉、与主业又不相关的产业中；在项目环境发生变化后，随意地变更投资方向。更有甚者，将通过发行股票、配股、增发募集的大量资金，直接或间接地投入到证券市场，或委托券商代客理财，或直接参与股市的投机炒作，获取投资收益。由于募股资金没有按照招股说明书的承诺投向相应项目，使得资金没有真正发挥其功能，形成资金的无效配置，造成资金和资源的巨大浪费，同时也扭曲了证券市场的资源配置功能。

(三)导致上市公司业绩下滑，盈利能力下降尽管上市公司不断地通过股份扩募方式获取廉价资金。但由于股份基数也不断增大，而上市公司实际收益增长有限，净资产收益率和每股收益必然呈下降趋势(表3)，上市公司的经营业绩下滑、持续盈利能力下降是偏好股票融资的必然结果。同时，还不能有效地发挥财务杠杆的调节作用。企业在融资方式选择时，应充分考虑融资项目的预期收益率与融资成本的高低。当投资项目预期收益率较高时，应该选择债务融资以发挥最佳的财务杠杆效应，反之则应该选择股票融资。根据我国募股公司原有净资产收益率不低于10％的规定，显然募股筹资项目预期的净资产收益率要远远高于银行贷款利率。在这种情况下。上市公司偏好股权融资就不能有效地发挥财务杠杆的调节作用。

五、我国上市公司股权融资偏好解决的措施与途径

(一)优化股权结构，完善上市公司治理结构以法律和政策的手段，建立不同权利主体相互制衡和约束的机制，逐步解决国有股“一股独大”问题，如：采取国有股转让、国有股回购、股转债、国有企业战略重组、国有企业引入战略投资者等方式减少国有股的数量。培育法人主体市场，鼓励股权所有者多元化，以政策扶持的手段营造社会资源配置逐渐合理、有效的氛围，促使企业的资金使用效率、盈利能力和内部积累能力的逐步提高，推动上市公司向“内部融资―债券融资一股权融资”的融资优序转化。

第7篇：股权融资与银行融资的比较范文

【关键词】场外资本市场；小微企业；直接融资

一、小微企业融资现状及原因分析

小微企业注册资本一般较少，达不到主板、中小企业板、创业板上市的资本要求；而且，小微企业由于规模制约无法达到上市的净利润要求，缺乏完善的财务管理制度和内部控制制度；此外，在我们企业的融资结构中，银行融资仍占有很大比例，而小微企业固定资产少、资金需求急、经营风险较大等特点与商业银行信贷配给制度之间有很多不可协调的因素。因此，小微企业一方面其面临着经济低迷带来的收益下滑，另一方面无法为自己的持续经营融通资金，对其长期的发展是非常不利的。小微企业为经济发展带来的巨大贡献与其享受到得金融服务显然不成正比，很容易打击小微企业发展的积极性。因此，地方政府和小微企业势必要抓住场外资本市场发展机遇，开辟新的融资渠道，解决小微企业的融资问题。

二、利用场外资本市场发展机遇

场外资本市场是相对于交易所市场而言的，小微企业的规模小、资金需求急、交易较为灵活，显然更适合在场外资本市场进行融资，这有点类似于在华尔街的梧桐树下进行交易的经纪商。我这里所说的场外资本市场主要包括：银行间债券市场、新三板市场和四板市场。

（一）银行间债券市场

从世界性的资本市场发展规律来看，债券市场发挥着举足轻重的作用，而银行间债券市场集中了我国大部分的债券交易。银行间债券市场是一个以机构投资者为主体的债券的场外市场，在这个市场发行的债券主要包括中期票据、超短期融资券、短期融资券、中小企业集合债、中小企业集合票据等种类。其中，比较适合小微企业发行的债券有中小企业集合债和中小企业集合票据。目前，我国很多地区采取了小微企业“区域集优”直接债务融资模式，极大缓解了小微企业融资难题。这种模式是将一定区域内具有核心生产技术或者产品具有良好的市场前景的中小非金融企业，依靠政府专项风险缓释基金等措施的支持，在银行间债券市场通过发行中小企业集合票据的债务融资方式。通过区域集优方式遴选出来的企业都是经过专业机构考核和评级的，节省了投资者的调查成本；同时由多家信誉良好的小微企业联合发行的票据，对于机构投资者来说更具有吸引力；此外，由于这种债券是在全国性的债券市场进行交易，加大了票据的流动性；最后，小微企业通过银行间债券市场进行融资，能够起到一定的宣传效果和广告效应，监管部门的日常业务监管也使其能够更加专业化、规范化地经营，为其日后在中小企业板甚至主板市场上市创造了有利条件。

（二）新三板市场

我国新三板市场目前已经实现全国性扩容，众多小微企业成功进行挂牌，缓解了小微企业汇聚的巨大资金需求。新三板市场主要是针对高新科技产业的，比如能源、科技、医药等具有高成长性的企业。小微企业中有很多技术含量高、附加值大的企业，在新三板市场挂牌之后，会受到券商、投资者、注册会计师的共同监督，从而使得企业经营者更加关注成本控制盒风险管理。许多中关村的企业在新三板市场挂牌之后，受到了许多风险投资和私募股权基金的青睐，其中久其软件公司在2009年7月成功登陆中小企业板，北陆药业成为我国创业板市场的首批企业之一。充分利用新三板市场这个平台，小微企业不仅能够快速地融通资金、提高自身的经营管理水平，也为自己未来的上市打下了良好的基础。

（三）四板市场

四板市场即区域性的股权托管交易市场，如安徽省的股权托管交易中心，主要为挂牌企业提供股权托管、转让、融资等服务。挂牌企业主要为非上市非公共、具有高成长性的企业，相对于主板、中小企业板、创业板、新三板市场来说，周期更短、限制更少、成本更低。四板市场主要采取“挂牌企业准入门槛低，投资者准入门槛高”的运行规则，对于进入四板市场的企业没有明确的财务要求，而进入该市场的机构投资者和自然人则需要拥有较高的风险识别能力、损失吸收能力以及较高的资产要求。股权托管交易中心的建立健全，完善了风险投资和私募股权基金的退出机制，为小微企业融资开辟了新的途径，也为我国多层次资本市场的发展做了重要的补充。小微企业在四板市场挂牌有利于其提高企业形象，增加营运资本、改善财务管理和内部治理，在条件成熟时直接向更高层次的资本市场进行转换。

三、把握场外资本市场发展的政策建议

小微企业在促进地方就业、创新经济发展模式、活跃地方经济等方面发挥着重要的作用，但其享受的金融资源与其贡献程度不成正比。因此，小微企业一定要正视自己在经济发展中的地位和作用，充分利用场外资本市场的发展机会，找准适合企业内部经营模式的融资渠道，从而促进自身的持续健康发展以及地方经济的平稳运行。

具体可从以下几方面着手：第一，通过场外资本市场定向发行股票和私募债，为小微企业提供直接融资平台；第二，利用场外资本市场股权托管进行股权质押融资，为小微企业向银行等金融机构进行贷款融资创造条件；第三，利用场外资本市场完善小微企业股权退出机制，吸引更多的风险投资、私募股权投资和战略投资者投资小微企业；第四，通过场外资本市场的并购重组，助推小微企业做大做强；第五，通过场外资本市场挂牌，规范小微企业公司治理，为小微企业在主板市场、中小板市场和创业板市场上市做好准备，打好基础，创造条件。

参考文献：

[1]李燕.我国多层次资本市场体系下的场外交易市场建设研究[J].经济问题探索，2009（10）：1922

[2]阙紫康.多层次资本市场发展的理论与经验[M].上海：上海交通大学出版社，2007：2627

[3]张宗新，玉.上海场外交易市场发展模式与路径[J].新金融，2010（1）：5054

第8篇：股权融资与银行融资的比较范文

[论文关键词]中小企业融资；融资制度；制度创新

一、中小企业融资困难具有持久性和非公开性

货币政策等宏观经济政策变化对中小企业的影响非常明显。其原因，一是在货币政策紧缩导致银行收缩贷款时，大企业可以选择其它融资渠道，也能凭借其市场势力强占中小企业的商业信用，而中小企业做不到这些。事实上，由于中小企业具有信息不透明的特点，因此大都与一家当地银行结成长期关系融资，在货币紧缩时，即使中小企业想转向其它银行融资，也很不容易，因为与新银行达成关系需要一个相互了解的过程。

二是货币紧缩可能导致利率提高，从而降低了抵押品价值，这对以抵押融资为主的中小企业而言，影响更大。三是中小企业市场风险本来就高于大企业，在货币紧缩时尤其如此。在这种情况下，即使有中小企业愿意支付高于市场利率的风险贴水，但由于银行担心逆向选择和道德风险，仍然不会对愿意支付高利率的中小企业放款，在这种情况下，利率的调节功能受到其它因素的制约。从上世纪90年代初发生在美国的信贷紧缩(creditcrunch)，到90年代后期的亚洲金融危机，中小企业所受冲击要远高于大企业，承受力则远小于大企业。我国历次为防止经济过热而实施的宏观调控，最先叫紧的也是中小企业，在宏观调控中，不少地方的民间金融重新趋于活跃，也从一个侧面反映了中小企业目前的正规金融渠道仍有待完善。这并不完全是宏观调控中的特殊问题，而是一个长期存在的有待解决的普遍性难题。

中小企业融资约束具有普遍性和持久性。即使在金融体系和金融市场相当完善的美国，这一问题也始终成为政府和学术界关注的焦点，并为此建立了多种形式的政策扶持体系。事实上，中小企业作为一个整体，在一国经济发展和社会进步中的作用十分突出；但作为个体，则存在一些自身的内在“缺陷”，比如信息不透明，发展不确定，交易不经济等。这些“缺陷”与日益现代化的金融体系有一定冲突，也说明中小企业融资约束具有一定的内生性。但问题是，这些所谓的“缺陷”正是中小企业与生俱来的特点，如果没有这些“缺陷”，也就没有中小企业相对于大企业的经营优势和特点。因此，问题的关键不是中小企业自身要改变什么，而是我们的金融环境，包括制度、机制和产品，要努力去适应中小企业的这些特点。

中小企业的特点，决定了其融资方式的非公开性。公开融资以非特定的公众投资者为交易对象，通过在公开金融市场上发行有价证券融资。与公开融资相比，一切在有限范围内向特定投资者出售债务或股权的外部融资行为，都是非公开融资。如银行贷款就是企业与一家银行(特定资金提供者)之间非公开交易的融资行为；租赁融资、典当融资也属于一对一式的非公开融资交易；商业信用，因是具有特定购销关系的企业之间以赊账方式相互提供信用的融资方式，也归入非公开融资；股权融资的各种形式的私募发行也属于非公开融资。一般而言，能够公开融资的只是少数信誉良好、成熟稳定的大企业，而非公开融资适用的企业范围则大得多。从大多数国家企业的融资结构看，公开融资的比重较非公开融资要低得多，其重要性也远不如非公开融资。以金融市场最为发达的美国为例，1970—1985年期间，作为非公开融资典型方式的银行贷款，在企业外源融资所占比重则高达61．9％。相反，由于公开上市企业大量回购股份的缘故，1982—1990年间，企业净股份(股票发行额与回购额的差额)发行额在其融资总额中所占比重不足15％，近几年甚至是负值。

非公开融资与公开融资对企业信息透明度、经营稳定性及治理结构的要求不同。其中最重要的区别，是对企业信息透明度要求的差异。

不少文献在分析中小企业为何不能公开上市融资时，往往将此归结为中小企业过小的融资规模与资本市场过高的融资费用之间的冲突。其实这一因素只是问题的表象，问题的实质在于，其一，与大企业相比，中小企业必须更加保持经营的不透明性，这正是其内在的竞争要求和竞争优势。其二，依据按公开上市标准披露的财务信息，不能准确判断中小企业真实的信用状况。

二、主银行制度：中小企业间接融资的国际经验

在银行的间接融资方面的一项有效制度安排，是基于密切银企关系的主银行制度。通常而言，银企关系包括两种类型：一是所谓的保持距离型；二是所谓的控制导向型。前者主要适用于大企业与银行之间，后者则适应于中小企业与银行之间。在控制导向型银企关系中，最典型的就是主银行制度。主银行制度是指一家企业的全部或大多数金融服务固定地由一家银行提供。与此同时，主银行对企业拥有相机介入治理的权利，甚至可以持有企业的股份，包括有投票权的股份。

美国关于小企业融资的主流文献十分强调银企之间的信息不对称，十分强调基于主银行的关系型融资的重要作用。原因就是小企业信息不透明，如果象大企业那样随意选择融资方式，随意选择与之交易的银行，其信息转换成本就非常高，而主银行制度有利于改变这一状况，既有利于银行获取和积累企业信息以及对企业实施必要的监控，也有利于小企业获得稳定的融资渠道。

特别是银行在对中小企业融资时，很大程度上不是依据其财务报表这类“硬信息”是否“好看”，而是依据与中小企业密切接触的信贷经理的主观判断。这些与中小企业密切接触的信贷经理，通过了解该企业的同行及经销渠道，主要业主个人的信用状况，甚至企业差旅费规模与用电情况的变化，采集到丰富的、关于中小企业真实经营状况的“软信息”。主银行制度能够为银行为获得这些“软信息”提供便利，因而是一种针对中小企业融资较为有效的制度安排。据美国学者的研究，2001年美国小企业从主银行(主要指与该企业同处一地的社区银行)的融资占85％，与主银行保持融资关系时间平均达9年以上(Berger，2002)。由此可见，主银行对小企业融资是非常重要的，特别是在经济处于下降周期时，这种稳定的银企关系对小企业渡过难关更是至关重要。

尽管美国的银企关系从总的来说并不是控制导向的，主银行也不是人为的制度安排，而是根据企双方互相选择的自然结果，但这一经验是值得我们借鉴的。反观我国的现状，银企之问缺乏一个相互信任、相互依存业的、正常的符合市场经济要求的银企关系。相反，企业甚至地方政府想方设法逃废银行债务，结果企业虽然暂时得益，但破坏了银企关系的基础，中小企业很难从银行获得稳定的支持，比如授信额度银行就很少给中小企业。过去我们曾经实行过主办银行制度，当时虽然主要针对大企业，但同样因为这些原因半途而废。现在针对中小企业重提主办银行，应在制度设计上避免重蹈覆辙，特别是要赋予银行相机介入企业治理的权利，包括在企业债务重组方面的主导权。主银行制度应主要在城市商业银行、农村信用社中推行，大银行并不一定适宜。

三、建立以多种形式股权私募为基础的中小企业直接融资体系

中小企业不仅需要银行的间接融资，更需要直接融资，特别是股权性质的直接融资。由于中小企业信息不透明，难以通过公开资本市场融资，因此中小企业的直接融资形式，主要就是各种形式的私募。

私募市场是一个不依赖金融中介而是由投融资双方直接接触的市场，大都是与特定投资者相交易的场外市场。私募市场的有效性，既取决于相关交易制度的完善，更取决于公司制度及相关法律的安排。无论是与发达国家相比，还是与一些新兴经济体相比，我国的公司制度都不利于中小企业获得直接融资。具体表现为：一是设立股份有限公司的“门槛”过高。《公司法》规定：设立股份有限公司的最低资本额是1000万人民币，与国际比较，这一标准明显过高。二是设立股份公司不等于公开发行股票(公募)；而公开发行也不等于公开上市。我国《公司法》规定：股份有限公司的设立，可采取发起设立或公开发行两种方式进行。但在企业改制实践中，似乎形成了一种固定模式：设立股份有限公司就等于公开发行股票和公开上市。现有约5700家股份公司均无一例外地采取公开发行的募集方式。而即使是对于公开发行的殴票，其交易方式也不只是公开上市一种。在我国大陆地区现有的约5700家股份公司中，已经公开上市的约2200家，其余公司也正在等待上市。超级秘书网

为此，我们应积极推进公司制度的改革，为多层次私募资本市场的发展创造条件。

1．降低股份有限公司的设立条件

鼓励以发起设立而非公开募集方式设立股份公司我国台湾地区除汽车行业等少数资本密集行业外是25万(300万新台币)，欧洲国家基本不超过100万。显然设立标准过高，就会直接限制股份有限公司的数量，现在我国大陆地区工业领域的股份有限公司仅5700家，而台湾地区在2002年7月底就多达15．9万家。因而，对股份公司的设立，应视同其它企业组织形式的设立一样，降低最低出资标准，以鼓励更多的中小企业通过私募方式设立股份公司。只有在股份公司的设立制度上进行比较彻底的改革，才能真正创造出中小企业对股权融资市场，特别是私募股权市场的需求，才能激发出创业和投资热情。

第9篇：股权融资与银行融资的比较范文

关键词：转型升级；金融结构；VAR模型；脉冲响应

中图分类号：F062.9 文献标识码：A doi：10.3969/j.issn.1672-3309（x）.2013.07.56 文章编号：1672-3309（2013）07-125-04

一、引言

产业结构转型升级是近期政策层和理论界的热点话题之一。这有两方面的原因：其一，从外部原因来看，美国后金融危机时代的制造业回流，以及东南亚其他国家和地区较低的成本优势给国内外向型企业带来的竞争压力；其二，从内部原因来看，在历经了三十余年的发展之后，我国GDP总量迅速跃升，传统的粗放型、高污染、高能耗、低附加值的加工贸易方式已越来越不适应当今中国的经济社会发展需要。

实际上，产业结构转型升级是经济健康、稳定、可持续发展的前提和基础。众所周知，金融作为现代经济的核心，在协调资源配置，促进经济发展的过程中扮演着助推剂和发动机的角色。在产业转型升级的进程中，研究不同金融结构与产业结构之间的关系，寻找更有利于产业结构升级的金融结构组合，更好的发挥金融的引导和助推作用，成为摆在我们面前的一个重要问题。

二、文献综述

目前，国内外学者关于产业结构转型升级中的金融结构选择问题的研究可谓汗牛充栋，但主要集中在以下几个方面：

首先，关于产业转型升级的原因。产业升级问题的早期研究主要是从要素禀赋理论出发，首先阐释了一国参与国家分工的重要性。其次，从发展加工贸易的利益，如增加出口国的外汇储备、解决就业、引进先进技术等角度，提出贸易可以促进一国的产业转型升级的观点（Bernhofen， 1999；Kandogan， 2003；Lioyd， 2004））。而国内学者对于该问题的研究始于2008年的美国次贷危机。伍长南（2009）以国际金融危机为背景，经过对福建经济数据的调研，提出了要加快产业结构调整步伐，促进企业转型升级的政策建议，但并没有提出具体的升级路径与方向。

其次，关于产业结构转型升级的路径选择。毛蕴诗、郑奇志（2012）根据资源基础观和权变理论，在整合微笑曲线和对偶微笑曲线的基础上，建立了企业升级路径的选择模型，并利用调研数据验证了其准确性。相比于宏观层面的研究而言，薛继亮（2013）的研究较为独特，其通过构建劳动力市场变化与产业结构转型的联立方程，从微观层面实证分析了劳动力市场变化与产业结构转型的内生性，发现：劳动力与资本供给达到平衡才能更好地促进产业结构转型。

最后，关于金融结构与产业结构转型升级的关系研究。中国工商银行江苏省分行课题组（2009）以经济结构调整为背景，对商业银行如何支持江苏省开放型经济转型升级的路径选择进行了研究。也有学者从实证角度对金融发展与产业结构调整之间的关系进行了研究：如史诺平等（2010）发现金融发展与产业结构调整之间存在单向因果关系，金融发展并不构成产业结构调整的原因；李健等（2012）的研究进一步确认了这一结论，并指出不同地区有着不同的演绎过程。左志刚（2012）的研究更为具体，认为两类权益性金融渠道的发展对国家创新能力的提升产生了正向影响，而银行信贷扩张则表现为负向影响。

以上这些研究为我们深刻认识产业转型升级问题的重要性以及可行的路径选择提供了有益的探索。但是，针对我国产业结构转型升级与不同金融结构选择之间的路径选择的作用机理与实证研究却鲜有学者问津。这为我们的研究提供了一个难得的视角。

三、理论分析与假说

（一）金融结构与产业结构转型升级的作用机理

金融结构，通常被定义为一个金融系统内，不同融资制度下的资金安排的相对比例。而不同的金融制度安排在动员储蓄、分散风险和配置资金方面的机制与方式各有优势和劣势，由此决定了与其相适应的最优产业结构经济结构（林毅夫等，2009）。因此，只有金融体系的结构与实体经济的最优产业结构相互匹配，才能有效地发挥金融体系的基本功能，促进实体经济的发展。

1.储蓄转化机制。投资是推动经济发展乃至产业结构转型升级的必要条件之一，但储蓄本身不能直接转换为投资，不同的金融结构可以为储蓄向投资的转换提供一个良好的中介通道。完善的金融结构可以有效克服储蓄与投资环节中的信息不对称、逆向选择和道德风险等弊端，从而开拓资金来源渠道、引导资金流向，为产业转型升级提供必要的资金支持。

2.信用创造机制。在产业转型升级的过程中，不同的金融结构所带来的金融资本与产业资本的融合所带来的效率的提升。如风险投资资本对高科技和具有先导产业的支持，在资本趋利性的导向作用下，高科技产业获得了更多的投资，从而为产业结构的转型升级提供了必要的智力支撑。

3.风险分散机制。一般来说，收益率高的高科技企业和处于萌芽期的初创企业便能够筹集到自身发展所需的资金，而投资风格稳健的投资者也能通过不同的金融结构，选择符合其预期的投资方式。在产业转型升级的过程中，风险相对较大的高科技企业发挥着重要的作用。因此，有效的风险分散机制对于产业转型升级的实现具有重要的促进作用。

（二）理论假说

不难看出，不同的金融结构与产业转型升级在微观层面相互关系反映在宏观层面，导致不同金融结构对产业转型升级的支撑效果不同。至此，我们提出如下理论假说：

1.在我国目前政府主导的市场经济中，银行融资依旧是市场融资的主体，它对产业转型升级的作用效果要显著大于证券融资市场和保险市场。

2.股票和风险投资等权益类金融渠道的发展和比重上升会对产业转型升级产生正向的积极影响。

3.由于产业转型升级，投向高科技产业的资本对风险的规避需求，保险资本与产业转型升级之间将呈现出显著的正相关性。

四、模型与实证检验

（一）数据说明和模型构建

在本文的研究中，计量模型的构建既应该综合各金融结构的分工竞争，又应该兼顾其对企业的融资需要和居民投资需求的不同作用。以此为基础，在综合了数据的可得性后，我们最终将基本模型设定如下：

其中，被解释变量lnsiratio为第二产业中工业产值与第三产业产值的和与当年GDP的比例。此外，解释变量lnfinaceratio 为M2与GDP的比例；lniporatio 为境内股票筹资与固定资产投资额的比率；lninsuranceratio为财产保险公司企业财产保险赔款及给付金额与财产保险公司财产保险保费收入（亿元）的比例；考虑到变量的平稳性，我们皆对其做了对数处理；ε为随机误差项。

本文数据来自于中国经济社会发展统计数据库，包括历年《中国统计年鉴》、《中国金融统计年鉴》和《中国证券期货统计年鉴》。在具体的数据处理中，由于财产保险公司企业财产保险赔付款与保费收入比例数据的收录区间为1997-2011年，1997年之前数据缺失，为弥补这一缺陷，我们利用1985-2011年保险深度增长率进行了相应外推而得。另外，由于境内股票筹资与固定资产投资额的2010年、2011年的数据缺失，在具体的处理中，我们参考了2008年、2009年的数据，根据中位数原则进行了相应的预测而得。

在该问题的研究中，考虑到模型（1）无法衡量变量之间的动态联系，我们引入多元时间序列的“向量”自回归模型，即VAR模型。同时，考虑到数据的可得性，我们将低频的年度数据转化为了高频的季度数据。

1.与货币市场之间的关系，我们构造如下VAR模型。

（二）回归过程与结果分析

1.VAR模型最优阶数的确定。考虑到观测数据的期限较短，我们利用Eviews软件对数据进行了频度转化。具体操作是将年度数据转化为月度数据进行模拟运算。

从AIC和SC准则来看，三个模型中，AIC和SC两个数据的趋势基本呈“小-大”的趋势。根据刘巍、陈昭（2011）的判断标准，第一期即为最小值。因此，三个模型的最优滞后期皆为一期。

2.VAR模型的最终方程。

（a）银行融资渠道与产业转型升级的关系模型，最终方程为：

由此不难看出，本期的产业转型升级会显著作用于下期的转型升级，其在1%的水平上拒绝原假设；相比之下，银行融资对产业转型升级的作用系数仅为0.006。同时，产业转型升级对银行渠道融资的反作用系数也比较低，仅为0.004，且显著性不高；对银行融资作用系数比较高的是前期的融资状态，它的系数为0.99，且在5%的水平上显著。

这一发现初步支撑了我们的理论假说，即银行融资渠道对产业转型升级的作用效果有限，这一方面是由于银行融资方式的风险规避性，另一方面也说明了产业转型升级自身需要更多具有风险偏好型资本的青睐。

（b）证券市场融资渠道与产业转型升级的关系模型，最终方程为：

从回归结果我们不难发现，同银行融资市场与产业转型升级的关系大致相同，上期的产业转型状态会作用于该期的转型升级效果。同时，资本市场融资额，仅以IPO为例，对产业转型升级的作用显著为正。这是由于资本市场融资具有风险偏好的特征所决定的。

反之，产业转型升级对资本市场融资额的影响非常小，而资本市场上期的融资额对该期的资本市场融资额的影响效果非常显著。从回归数据来看，其在5%的水平上显著拒绝原假设。

（c）保险市场与产业转型升级的关系模型，最终方程为：

由此可见，保险市场与产业转型升级的关系显著为正。其中，和上述的研究结果相同，本期的产业转型升级状态显著受制于前期的产业转型水平。保险市场对产业转型升级的作用效果显著为正，并且在1%的水平上拒绝原假设。

同时，产业转型升级对保险市场的发展具有明显的促进作用，其相关系数为20%；而且，保险市场的前期状态对该期发展的相关系数为93%。这一方面说明了保险市场发展的连续性对该产业的重要作用；另一方面也说明了产业转型升级过程中，资本的趋利避害特征所决定了其对保险资本的追逐。

综上所述，在三个市场中，对产业转型升级的作用效果系数排名从大到小的依次是：银行融资市场、证券融资市场、保险市场，这说明我国目前的融资市场依旧以银行间市场为主体，但资本市场尤其是针对创业型企业的创业融资需求重视力度不够；且保险市场与产业转型升级二者之间呈相互促进的关系。据此，我们的三个理论假说全部得证。

五、结论与政策建议

产业转型升级与金融结构的选择之间是辩证统一的关系，金融结构本身通过其融资渠道、风险分散等途径为产业结构的转型升级提供了坚实的基础。与此同时，产业转型升级也为金融结构的市场选择提供了客观依据和市场导向。

基于此，我们提出如下政策建议：

1.从政府角度。强化财税政策与优化金融结构发展政策上的配合，在均衡、分散的思路引导下，建立完整的金融体系。具体体现在：加大财税政策对市场竞争能力薄弱的区域金融结构的扶持；出台对新兴业态的支持政策；优化直接融资和间接融资市场，风险投资与股权投资市场建议；优化一行三会对市场的监督管理措施；完善利率市场化形成机制建设等。

2.从市场建设角度。构建有利于创新企业发展的金融市场结构。具体体现在：在金融抑制与金融深化之间求得一种平衡协调的发展路径。提高股票市场中小板和创业板的比例，鼓励企业加快实施走出走的步伐，鼓励科技型企业到海外市场融资；逐步放宽企业发行债券的限制性条件；逐步完善股权、期权和金融衍生品市场体系建设。

参考文献：

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