证券市场的意义精选(九篇)

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第1篇：证券市场的意义范文

【关键词】证券市场；信用交易；必要性

【中图分类号】F830　【文献标识码】A　【文章编号】1002-736X(201 2)05-0093-02

技术的改革使证券交易市场日新月异，各个国家为了尽力促进本国的经济发展，减少交易费用，都极力推进本国证券市场的信用交易。我国也在资本市场推行改革，积极推进信用交易制度。但由于我国投资市场法律法规及配套制度建设都很不完善，建立证券市场的信用交易制度还有很多问题亟待解决。

一、证券市场信用交易的主要模式

证券市场上的信用交易，一般也称作保证金交易，或者是融资融券业务，主要包括融资交易和融券交易两种形式。信用交易具体是指投资者向有资格的证券公司提供担保物，借入资金买入交易所上市证券或借入交易所上市证券并卖出的行为。

证券信用交易总体上来说是一种风险比较高的证券交易制度。它的风险本来就非常大，再加上我国证券市场本身制度不健全，因此，在2006年以前，国家禁止信用交易。但在市场的实际情况确是：由于没有卖空制度，市场缺乏做空的力量，导致证券市场供求严重失衡。在利益的驱动下，地下的信用交易不断慢慢扩大。地下证券市场一方面增加了潜在的信用风险，另一方面，由于其暗箱操作，国家不能对其进行很好的监管，给我国金融市场的总体稳定带来很大隐患，还影响社会的稳定和人民群众的财产安全。2006年施行了新修定的《证券法》，修改后的证券法规定证券公司不得向客户融资融券。证监会也了《证券公司融资融券业务试点管理办法》等一系列管理条例。这一系列的法律法规出台表明我国开始正式用法律手段来引导证券市场的信用交易。

国际上，由于市场化水平和经济发展阶段的不同，西方发达国家一般都有自己的模式，主要的信用交易模式有美国模式和日本模式。美国主要采用的是分散信用模式。在美国，投资者向证券公司申请融资融券，由证券公司对其提供信用，当证券公司股票或资金不足时，向金融市场融通取得相应的股票和资金。美国模式具有以下特点。一是高度市场化。在符合法律规定前提下，信用交易完全由市场自发完成。在信用交易的资格设定上，没有任何特殊门槛。只要投资者资金富裕就可以参与融资，只要是证券的拥有者就可以参与融券。投资者与证券公司之间的融资融券、证券公司与其他金融机构之间的转融通都是通过市场化运作的方式进行。二是没有专门从事信用交易的机构。证券公司不需要特别审批，可以直接通过货币市场获得所需资金和股票。美国模式是典型的市场化信用交易模式，但这种模式的前提是有一个高度发达的金融市场和完善的社会信用体系。日本为代表的集中信用模式。在日本模式下，投资者向证券公司融资融券，同时设立半官方的带有一定垄断性质的证券金融公司为证券公司提供资金和证券的转融通。这种模式的特点是它设立专门的证券金融公司担任中介，融资融券的转融通完全由专业化的证券金融公司来完成，证券金融公司处于国家赋予的垄断地位，严格控制着资金和证券市场。这种模式的另一个特点是交易的层级性，主要表现为“客户一证券公司一证券金融公司一官方行政机关”四个层级。官方机构只要通过控制证券金融公司，就可以直接调控流入和流出证券市场的证券和资金量。这种模式由于政府对证券市场加以严密控制，可以防止出现大规模的市场波动。这种模式便于政府监管，与金融市场欠发达相适应。

二、我国证券市场信用交易的必要性

在世界范围内，采用信用交易是一个不可逆转的趋势，我国作为新兴的市场经济国家，必须要加快步伐建设证券市场的信用交易制度。

第一，健全的信用交易制度可以防止信用交易风险，是信用交易正常进行的体制保证。市场经济既是法治经济，又是诚信经济。没有诚信，市场经济就会偏离正常航道。我国的信用体系建设才刚刚开始，整个社会的诚信危机日益严重，社会主义市场经济建设遇到了诚信危机的挑战。没有诚信作保证，很难达到市场经济的目标。在证券市场尤其如此，证券市场涉及广大投资者的切身利益，没有信用交易制度作保证，后果不堪设想。

第二，设立信用交易资信评估制度的需要。交易资信评估制度是金融市场重要的一个环节。发达的证券市场需要一个信用评估制度来减少交易费用。信用交易的核心和基础是信用。资信评估制度的任务就是对投资者进行一个信用评估，这样可以把不诚信的人排除在外，降低交易风险，有利于金融市场的稳定。

第三，信用交易风险监管的需要。市场经济的正常运行，需要一个高效的风险监管制度，这个制度对金融市场来说尤其重要。风险监管主要包括对证券市场中的各种保证金比率、信用限额等。根据风险监管的结果，主管行政部门可以对各种保证金比率进行调整。风险超过正常限度时，可以抑制投资，反之，可以刺激投资，活跃市场，促进经济发展。

第四，强化信用交易的信息披露机制的需要。信息的披露对市场经济来说是非常重要的，可以保证投资者及时知道信息，作出抉择。我国资本市场的不完善，存在信息的不对称，很容易造成幕后交易现象。信息的披露与信息的对称对普通投资者来说尤为重要。信用交易不仅要披露交易的情况，还要建立信用档案，对应该披露的信息及时公开。只有这样才能尽量减少信息的不对称，增加资本市场的透明度。

三、建立我国证券市场信用交易制度的建议

改革开放以来，我国的证券市场从无到有、从小到大，迅速发展和成长起来，仅仅用了三十多年就取得了发达国家几百年所取得的成就。无论是在市场规模、上市公司数量方面，还是交易技术手段和法规制度等方面都取得了重大进步。今天的证券业已成为我国市场经济的重要组成部分。证券公司市场竞争力的重要指标是其支配资产的多少。因此，证券公司都想方设法扩大其资产规模。发达国家的券商融资渠道比较宽广，一般而言，证券公司主要是通过公开上市来募集资金，也可以通过发行金融债券、特种信用贷款、票据融资、国债回购和抵押债券等方式融资。但是我国的证券公司还不能享受到这些待遇。造成这种情况的主要原因是我国还不能像发达国家的证券公司那样很容易地募集到资金，这与我们的信用交易落后有很大关系。

我国证券市场的信用交易制度之所以未能够建立起来，是我国证券市场本身存在的问题。只有解决了证券市场存在的问题才能建立起证券市场的信用交易制度。

第一，提高上市公司质量。只有上市公司的质量提高了，才能形成强大的市场推动力。质量包括多个方面，如规模、人才引进等。证券公司作为资本市场的主体之一，在市场经济建设方面应该发挥更大的作用。应从两个方面推进资本市场主体的发展：取消额度管理代之以核准制；强化上市公司淘汰制度，提高上市公司质量。只有上市公司质量提高了，我国证券市场的稳定和扩容才会有保障，才能为证券市场的信用交易制度奠定坚实的基础。

第二，增加资本市场的交易品种。随着经济的发展，我国居民拥有越来越多的剩余资金。我们应该根据居民、金融机构、企业之间的不同投资需求，在考虑便捷性、安全性、盈利性的基础上，拓宽资本市场交易工具，拓宽融资渠道，完善资本市场结构。只有这样，信用交易制度才有成立的迫切性。

第三，发展以投资基金为代表的机构投资者。投资者是资本市场的生力军，只有投资者多了，才有金融市场的繁荣。针对我国当前的资本市场，应该大力发展投资基金。增加机构投资者是解决当前投资主体结构失衡，提高市场活动水平，使资本市场逐步趋于规范的重要举措。增加机构投资者能扩大证券市场规模、强化投资功能、减少投资的盲目性，并对我国股市长期稳定发展有着重大意义。只有投资者多了，股市稳定，才有证券市场信用交易制度的发展。

我国证券行业的的发展亟待解决众多不足之处，证券行业的信用交易制度在短时间内也不能建立起来，但是我们应该加紧研究相关问题，为信用交易制度的建立打好理论基础。

【参考文献】

【1】陈红.海外证券信用交易规制的比较研究及其启示【J】法商研究,2007,(6)：121-123

第2篇：证券市场的意义范文

内容提要: 知悉完整信息，是股东知情权的重要内容之一。本文提出只有重大事实遗漏才构成对完整性的违反，只有具有重大性才构成重大事实遗漏，保护商业秘密可以构成重大事实遗漏的一个例外。 

 

 

      信息披露是上市公司的义务，知悉真实信息是股东的权利。信息披露制度作为证券法公开、公平、公正原则的具体体现，要求上市公司必须真实、准确、完整、及时披露信息，不得有任何虚假、严重误导性陈述和重大遗漏。完整性是指所有可能影响投资者作出投资决定的信息都必须披露，不得故有重大遗漏。

一、 只有重大事实遗漏才构成对完整性的违反

股东有权知悉完整信息，是指股东从上市公司所得知的信息，应为上市公司依照法律规定或证券主管机关和证券交易所指令的完整、全面的有关信息，没有重大遗漏。只要上市公司在披露信息时有“重大遗漏”，即使已披露的各个信息具有个别的真实性，也会在已公开信息的总体上造成整体的虚假性。

所谓重大事实遗漏，是指上市公司在信息披露文件未记载依法应当记载的事项或为避免文件不致被误解所必须记载的重大事项。如某股份公司对其涉及的对公司有重大影响的诉讼案件在招股说明书上只字未提，使股东难以了解资金投向的风险，这种行为就属于重大遗漏。

根据主观状态可分为过失遗漏，又称疏漏；故意遗漏，又称隐瞒。遗漏是一种消极虚假陈述，其特点是上市公司有义务公开该遗漏的信息、上市公司故意或过失未予公开、该遗漏信息确实可能影响投资者的投资决定。重大遗漏客观上可以是部分遗漏，也可以是完全遗漏。完全遗漏是指应确定该遗漏信息是否属于法定披露内容，如果法定应当披露该信息而没有披露，构成完全遗漏。部分遗漏是指上市公司对应披露信息仅作部分披露时，要确定该部分披露内容是否完整，是否在客观上会给投资者以误导。[1]

股东有权知悉上市公司完整的信息，要求上市公司凡对股东判断证券投资价值有影响的信息应全部公开，即应包括“充分详情及资料，使一个具有理性的人对于在公开文件发出时的公司股份或债权证，及公司的财务状况与盈利能力，达到一个确切而正当的结论。”[2]公开文件中应当披露的内容不以法定表格所列举的事项为限，证券发行人尤其要注意法定表格以外的信息，因为对法定表格以外的信息，可能被股东期待、信赖，并以此为根据作出投资决策，而义务人往往最容易在这方面造成遗漏。有些信息如果可以不披露，当义务人披露时，就要严格进行全面的披露，否则也可能因其披露信息具有误导性而导致民事责任。[3]

信息披露制度要求上市公司充分披露有关的信息，使股东知悉完整的信息，但并非所有信息披露全部遗漏和部分遗漏都会引起法律责任的承担。各国证券法在确定信息披露的民事责任时都是以重大性标准作为界定准则。也就是说，只有在公开信息时有“重大遗漏”，才构成对完整性的违反。美国1933年证券法第11节规定，投资者提起诉讼的依据是有关人员对重大事实的错误陈述，或者隐瞒了应当或必须说明且不得有误导性的内容。这一规定旨在促成发行公司全面披露公司情况，不得以沉默回避对重大事实的披露。这就要求信息披露具有完整性，即发行人披露的信息应当充分，凡是与投资者证券投资判断有关的必要资料必须完全披露。

二、只有具有重大性才构成重大事实遗漏

股东有权知悉完整信息，这种信息应该是完整的信息，在性质上必须是重大信息，而不是泛指一切信息。重大信息，是指能够影响公司证券市场价格的信息。如果将那些对证券市场价格并无影响的信息予以公开，既会增加公司信息公开的成本，也无助于投资者作出投资判断，所以全部完整信息是指有效信息。

美国证券法通过美国证券交易委员会规则和法院判例确立了信息披露的重大性标准。从立法目的看，强调完整信息是为了防止投资者因知悉有遗漏的信息而作出错误的投资决策遭受损失。因此，并非所有上市公司的相关信息都会有披露义务，只有“重大的”、“非公开的”信息才有披露义务，其他的不披露也不会被法规、制度所监管。这一问题上的划分标准关键是其内容是否具有“重大性”。 美国证券交易委员会在10b－5规则中对“重大性”的定义是：“被虚假陈述的事实足以促使理性投资者倾向于认为该事实在其作出投资判断时非常重要。”显然这是一个非常弹性的标准。为了能够给业界提供更确定的指导，美国证券交易委员会在该公告中进一步列举了可能被认定为是重大的信息，如赢利信息、收购合并或资产变动的信息、新产品开发信息、重大市场业务进展信息等等。美国证券交易委员会强调这仅仅是一个举例式的名单，并非排他性的。联邦最高法院在一系列关于说明的案件别强调了“重大性”问题，认为信息是否重要取决于一位有理性的普通持股人在决定如何进行选择之前是否有很大可能认为这些信息是重要的。[4]

在美国司法实践中，重大性系指由于信息披露中的遗漏足以使一个正常理性的投资者作出错误投资判断。那么，紧接着就要界定什么是正常理性人的标准。一般认为，应该是指那些会对其利益给予合理程度的谨慎照顾的人。当然，他们是没有敏锐商业判断能力的一般投资者。而私募发行中的理性投资者的理性程度应更高，指在金融与商业事务上有评估未来投资价值与风险能力的机构投资者。因为信息是向一个特定的群体作出的，那么理性人应该具备该群体成员的特点，比如具有该群体各方通过以往的交易和对主题的了解获得的知识。如果上市公司在信息披露的文件中有遗漏的内容明知或应知投资者会视为重要信息，该信息就具有重大性，而不必再考虑一个正常理性投资者是否会将此信息视为重要信息[5]。还有，标准中的“足以促使”应该是指使大部分投资者都会以此作出投资判断，即认为“足以促使”是指“确实可能”。从其文义来看，是指引起不同投资判断的可能性应在一半以上。在1937年regulation c中将“重大”定义为“普通谨慎的投资者在购买注册证券之前必须被合理地告知的信息。”[6]到了20世纪80年代，由于sec采用了综合信息披露制度，对regulation c做了重大修改，并将重大性标准限定为“一个理性投资者在决定是否购买注册证券时会认为该证券具有重要的实质可能性。”[7]美国第二巡回法院在美国证券交易委员会诉得克萨斯海湾硫磺公司案中认为，重大信息披露的时机应当在证券交易所和证券法规定积极披露要求范围内，由公司高级经理和董事会等公司管理层决定。[8]对于那些依赖信息披露文件购买证券的投资者来说，联邦最高法院关于重大性的标准是非常有用的。在tsc证券公司诉northway公司案中，美国联邦最高法院曾经解释道：“如果一位理性的股东极有可能认为某一被遗漏的事实对于决定应如何投票是重要的，那么该被遗漏的事实即具有重大性。”[9]司法界一直都希望能对重大性有一个明确界定，但实际不可行，因为实际情况是多变的。从美国联邦最高法院的判例中可以看出，判断一个信息是否属于重大信息取决于实际情况，取决于对全部有关因素的综合分析，这就赋予法官很大的自由载量权，但重大性标准所指示的精神不变，即所有可能影响一个一般的理性投资者的投资决定的信息都应给予披露。

 

证券立法采纳的重大性标准必须保持以下两方面的平衡：一方面该标准必须达到发行人具有可以合理地决定何为重大信息从而满足即时披露义务的能力；另一方面该标准也应当充分考虑到投资者做出理性投资决策的需要。[10]信息披露的重大性标准是一个非常含糊的概念，每个发行人都有义务根据自身情况确定一个信息是否重大，这使得各国在立法中都难以用准确的词语来进行勾勒，因此，很多情况下要法院在具体案件中进行判定。证券市场中投资者的投资性格可能千差万别，有的保守慎重，有的轻率冒险，有的敏锐而富有经验，对某信息是否重大可能会有不同的理解；法律不会把这些个性的投资者作为标尺，它的标尺是“普通的正常理性投资者”。实际上，重大性被等同于影响市场价格性——如果某一信息的公布可能影响到证券价格的波动，这一信息就属于应被披露之列。我国对重大性的法律理解即属此类，并对重大信息的种类做出列举，对招股说明书及上市公告书的内容和格式也有规定。相对于整体的完整性，是个体的完整性——某一个信息的不完整披露同样可以构成“重大遗漏”。试想如果某招股说明书中声称发行人筹资将用于开采和经营它最近发现的一个储量丰富的油田，但对未能取得油田开采的政府许可证的事实却绝口不提，显然，构成信息披露义务的违反。

三、保护商业秘密可以构成重大事实遗漏的一个例外

股东有权知悉完整信息，在数量上应达到一定的标准，以足以使投资者在通常市场情况下能够据此作出适当的投资判断。不过，这种完整信息不是绝对的，在某些情况下，法律限制不予公布某些重大事件。公开这些重大事件，可能不利于公司，不利于公司证券的持有者，且不公布也不会导致证券市场的价格变动，经证券主管机关同意，可以不予公开，如商业秘密。

商业秘密是指不为公众所知悉，能为权利人带来经济利益，具有实用性并经权利人采取保密措施的技术信息和经营信息，具有秘密性、价值性、实用性、保密性。保护商业秘密，其意义在于维护市场经济的诚实信用原则，即督促人们遵守商业道德，以维护竞争秩序。“诚实信用和公平交易的必要性，恰恰是商业界的生命和精神”。[11]

我国的商业秘密法律保护制度虽然起步较晚，但也同样经历了一个保护范围不断扩大的过程。1991年《中华人民共和国民事诉讼法》首次作为法律用语使用了“商业秘密”一词，根据《最高人民法院关于适用中华人民共和国民事诉讼法若干问题的意见》第154条，商业秘密“主要是指技术秘密、商业情报及信息等，如生产工艺、配方、贸易联系、购销渠道等当事人不愿意公开的工商业秘密。”1993年《反不正当竞争法》明确规定：“商业秘密是指不为公众所知悉，能为权利人带来经济利益、具有实用性，并经权利人采取保密措施的技术信息和经营信息。”根据《国家工商行政管理局关于禁止侵犯商业秘密行为的若干规定》，技术信息和经营信息“包括设计、程序、产品配方、制作工艺、制作方法、管理诀窍、客户名单、货源情报、产销策略、招投标中的标底及标书内容等信息。”可见，我国商业秘密的保护范围在短短几年间经历了由专有技术、技术秘密、工商业秘密到商业秘密的发展过程，反不正当竞争法中的“商业秘密”这一概念包括了以往法律规定中的专有技术、技术秘密和工商业秘密，在内涵和外延上基本上与国际趋势保持了一致。尽管如此，我国法律对商业秘密构成上的要求还是要严于世界贸易组织的《与贸易有关的知识产权协议》和美国等国家相关法律的要求，郑成思先生就指出：“在商业秘密领域，合格的受保护信息并无‘实用性’要求，是trips明文规定的。”[12]我国《反不正当竞争法》却明确规定商业秘密应“具有实用性”。

商业秘密与重大事件在外延上有交叉。上市公司信息披露属于证券法的范畴，而商业秘密保护制度则属于反不正当竞争法的范畴。证券法以“公开、公正、公平”为原则，以保护广大投资者的利益为宗旨，反不正当竞争法则通过打击不正当竞争，营造有序、合法的竞争环境，维护企业的利益。商业秘密保护制度更是以“保密”为理念，维护企业的竞争优势。“公开”与“保密”，是法律观念上的冲突，“投资者的利益”与“企业利益”在某种程度上是一对矛盾统一体，既有对立的一面，又有协调的一面。正因如此，商业秘密的外延与上市公司必须披露的信息，尤其是重大信息的外延有着交叉的部分。上市公司信息披露与商业秘密保护在保护对象上、在范围上、在原则要求上均有冲突。对于一个公司而言，保护商业秘密是每一个在市场竞争中的企业都享有的一种财产权利，因为商业秘密本身即可以为企业带来利益。一旦选择了发行股票、上市融资的方式，其权利就要受到来自股东知情权的限制。作为股东，只有在全面了解公司的财务经营状况下才能作出是否投资，投资多少的判断。上市公司信息披露制度与商业秘密保护制度之间存在的矛盾冲突的实质即是利益不可兼得。从上市公司的角度来看，就是要兼顾上市融资与保护商业秘密，其所获得的收益必然存在着冲突。而从上市公司与股东之间的关系来看，二者所享有的法律权利，即商业秘密权与股东知情权之间存在着冲突。因此上市公司信息披露与商业秘密保护的冲突，从法理的角度来看就是一种股东知情权与公司的商业秘密权之间的冲突。协调上市公司信息披露与商业秘密保护，应该遵循公平原则，在证券法中明确列举应予披露的重大事件，并随着立法的不断完善而增加项目。在这一类明确要披露的事件上，如果与商业秘密的范围交叉，则上市公司仍须予以披露。[13]法律之所以要建立强制信息披露制度和笔者提出建立股东知情权制度，最终目的都是要建立一种信息充分交流的机制，解决直接融资市场中信息不对称的难题，维护那种建立在充分信息交流基础上的价格形成机制，最终确立证券市场的公开原则。这是为了所有潜在的投资者的利益设计。我国《股票发行与交易管理暂行条例》第16条规定，上市公司有充分理由认为向社会公布该重大事项会损害上市公司利益，且不公布也不会导致股票市场价格重大变动的，可以不予公布，但要经证交所同意。

 

注释:

[1]louis loss,fundamentals of securities regulation,p.751.

 

[2]参见香港《公司条例》第38b(2a)条“本地、外地公司”。

 

[3]杨明宇：《证券发行中不实陈述的民事责任研究》，《证券法律评论》2001年第1期。

 

[4]basic 公司诉 levinson案, 485 u.s.224, 108 s.ct.97l. ed 194(1988)（根据规则10b-5作出判决）; tsc公司诉northway案, 426 u.s.438, 96 s. ct. 2126, 48 l.ed. 2d 757 (1976) （根据规则规则作出判决）。转引自[美]托马斯．李．哈森著、张学安等译《证券法》，中国政法大学出版社2003年9月版，第655页。

 

[5]“重大性的标准就是一个合理的投资者是否会认为该项事实具有重要意义；而不必证明投资者本来会有不同的做法。”见[美]托马斯．李．哈森著、张学安等译《证券法》，中国政法大学出版社2003年9月版，第676页。

 

[6]sec．act．release．no.6333,aug 6.1961.

 

[7]sec．rule 405．

 

[8]sec．v．texas gulf sulphur co．见[美]david l. ratner, 《证券管理法》（securities regulation）,法律出版社1999年10月英文版，第164页；[美]托马斯·李·哈森著、张学安等译《证券法》，中国政法大学出版社2003年9月版，第677页。

 

[49]tsc industries, inc．v．northway，inc．，426,u．s．438、450（1976）。见［美］莱瑞·d·索德奎斯特著，胡轩之、张云辉译《美国证券法解读》，法律出版社2004年7月，第216页；[美]托马斯·李·哈森著、张学安等译《证券法》，中国政法大学出版社2003年9月版，第681页。

 

[10]齐斌著：《证券市场信息披露法律监督》，法律出版社2000年版，第156页。

 

[11]national tube co.3 ohio c.c.r.(n.s),p.462.转引自孔祥俊著《商业秘密保护法原理》，中国法制出版社1999年7月第1版，第2页

 

[12]郑成思：《世界贸易组织与中国知识产权法》，2004年6月22日访问。

第3篇：证券市场的意义范文

一、信用交易的发展优势和风险识别

目前信用交易已经成为世界证券市场的一个不可逆转趋势，那么我国作为新兴市场经济国家，也必须要对自身的信用交易进行发展，以能够和世界经济发展相符合。其中信用交易的实施主要有一些几点发展优势：（1）当长期资金无法得到储蓄的需求满足，在这种情况下，证券交易市场便可为企业获取低成本资金起到快速促进和积极支持的作用，使长期投资获得成功的一定保障。（2）市场一旦出现过度上涨的趋势时，供应量因为融券的卖出而不断被放大并最终导致价格回落。其过渡下跌的阶段，会因为信用交易卖出的融资，而逐渐扭转价格下跌的惨境使之回升。（3）实际金融市场中，其每个投资者都存在这一定差异性的偏好。而在很大程度上，信用交易则可通过对不同投资人群的投资份额的不断扩大，来满足其不同的偏好需求，以正规渠道，将高成本资金汇入投资者的囊中。

在国外证券市场中，信用交易已经成为极其普遍的一种交易方式。而随着经济全球化的融汇，我国证券市场稳步发展的近年来也徐徐打开了证券之门。但任何事物都是利弊共存的，信用交易亦是如此；其积极作用若想得以充分发挥，就必须做好风险的规避工作，否则证券市场的进程必将受到阻碍。引申来讲，证券交易机制的风险同样隶属于金融风险的范畴，就目前出现的风险类别上来看面，主要分为以下三类。

1.信用交易的体制风险

信用交易的体制风险，严格意义上当属于系统性风险。主要反映由于体系中存在的纰漏而致使国家金融滋生风险隐患或者增加了风险程度。而信用交易机制在对银行信用规模进行扩大时，其自身所具备的创造虚拟供求性能与银行信贷来完成融资的形式，将很容易引发两种后果的产生。一种是；虚拟资本将因为信用交易而增长，且信用乘数的扩张效应远比一般信贷引起信用乘数效应要更为复杂。间接性地提高了中央银行在宏观控制社会信用总量上要求。另一种是；证券的价格极有可能会因为虚拟供求助推而不断上涨，最终导致与实际经济状况脱轨的泡沫现象。

2.信用交易的信用风险

明确的说，信用风险即是指一方道的违约而导致另一发的损失。一般情况下，这种风险的发生多因为交易双方对彼此间所拥有的信息不对称或其他因素而造成。于是便有了“道德风险”和“逆向选择”的现象时有发生。因此，对于信用风险的规避，金融机构尤为看重。

3.信用交易的市场风险

信用交易市场风险，主要系市场价格的变动所致。一旦信用交易失控或出现其他变故，其市场的操控权，将无疑受到那些雄厚实力的投资者的瓜分。倘若联手证券商，那么整个市场局势必将为此受到大幅度的震荡，甚至最终损害了一般投资人群理应享有的利益。或许这就是我国目前为什么仍存在一大部分人群抗拒信用交易体制的原因之一。除此之外，信用交易体系仍涉及到其它方面的一些风险。比如；结算风险、流动性风险、法律风险等等。而从客观形势上来看，体制、信用以及市场是最具代表性的三大风险。这些问题的存在，严重影响了我国证券市场信用交易的发展。

二、我国证券市场信用交易风险的有效控制

我国证券市场信用交易风险已经成为信用交易发展中存在的主要问题，根据以上分析，我国对证券市场信用交易风险的控制，可以从以下几点着手进行：

1.加强信用交易风险控制机制

（1）为了保证投资理念的良好发展，杜绝恶性或不切实际的负面、消极性的炒作，信用交易资格的认证制度必须要加强。其考虑因素主要涉及的范围是：股价波动幅度、公司治理机构、股东以及管理基层的诚信度等。

（2）为了更好的对融资保证金和融券保证金双方各自比例形成完善的管理，以及包括证券公司融资融券业务限额的同时管理，所以对市场信用额度的管理制度必须要加以强化或重新实施改革。

（3）为了防止股票市场的过度融资融券，从而更好地对单只证券信用交易实施比例限定，可建立起单只证券信用额度的专项管理制度。

（4）建立信用交易的初期阶段，为投资者加强审定制度的建立。以拥有多年经验的股票投资者为标准，并对投资者的信用和股市市场交易历史等情况，进行银行系统个人征信体系的考察。

2.尽快为转融通建立管理机制

从《管理办法》的条列中可获知，融资融券因为主要依赖靠券商自有资金和自营证券来进行完成，故此便造成风险的承担问题只能自己来肩负的后果。而国外却不然，所有券商抵押的资产，若想变成具备可流通性的资金，信用交易往往可通过融通机制来实现，且于一定程度上促进并优化了券商的投资结构。而为了进一步拓宽券商融资融券业务的资金和政权来源渠道，我国应基于信用交易制度，加快转融通机制的建立步伐。这样不仅能对合理化分散券商风险，而且还能加强政权的托管工作以及抵押比率的有效制定，从真正意义上提升抵押资产的定价能力。现行条件下，可将券商与基金公司、保险基金等限定于转融通范围中，随着不断地发展，进而将范围朝券商和商业银行之间过渡。

3.信用交易监管，建立多层次的监管体系

针对我国国情，信用交易监管体系，可从“立法、监管、自律”三个方面来着手建立。

（1）建立法律监管。以《证券法》《证券交易法》等法律委员会制定的律法，来作为监管机制的法律准绳。

（2）证监会与人民银行的集中行政监管。证监会主要以证券流通为基准，对证券公司和投资者实施相应的交易条规以及有效的管理办法。贯彻落实对那些违法违规行为的稽查工作。而人民银行方面，则主要是针对银行以及非银行之外的其他金融机构，实施集中制的监管手段。根据市场货币供求情势来对资金比率进行调整。

（3）交易所的市场管理。凭据市场或者单只证券的信用交易的实际情况，来对信用交易资格进行详实的确定。交易过程中一旦出现任何异动，要及时做好警示工作，情节严重则有权代行证监会职权实施相应的处罚措施。

（4）制定证券业协会的行业监管体制。从行业道德规范出发，对协会成员实施行为法律规范和道德准则的要求与监管。

三、我国当前证券市场信用交易制度建立的建议

自改革开放以来，我国证券市场开始不断进行着发展，目前不管是在市场规模，还是交易技术手段和法规制度之上，均具有一定的成就，其已经成我国市场经济中的主要组成部分。但是就目前来说我国依然没有建立证券市场信用交易制度，其主要是因为我国证券市场中所存在的各种问题，因此想要建立信用交易制度，首先就必须要对我国证券市场中存在的问题进行解决，其具体措施可以从一些几点着手：

1.对我国上市公司质量进行提高

只有逐渐把我国上市公司质量进行有效的提升，才能够促进强大市场推动力的产生，从而推动我国证券市场的发展。其中关于上市公司质量问题，则主要包括市场规模和人才引进等。证券市场本身就是资本市场的一个主体，因此其在市场经济建设中具有重大作用，关于其对于资本市场发展所产生的推动力，则集中在这两方面，其一为采用核准制对额度管理进行替代，其二为对上市公司的淘汰制度进行加强，从而对上市公司质量进行提升。只有是在上市公司质量提升的基础上，我国证券市场的发展才能够稳定，才能够为其扩容提供有效保障，从而为我国证券市场交易制度的建立，提供良好的理论基础。

2.对资本市场的交易品种进行增加

随着我国市场经济的逐渐发展，居民受众所能够拥有的剩余资金也随之增多。那么在这一情况之下，则就需要依照目前居民、企业及金融机构需求等的不同投资需求，对其资本市场交易工具的便捷性、盈利性以及安全性综合考虑基础上，进一步进行拓宽，不但要对其融资渠道进行拓宽，同时也要对其资本市场结构进一步进行完善。只有在以上各项均进行完善的基础上，那么建立政权市场信用交易制度，才会变得更加迫切。

3.对以投资基金为代表的机构投资者进行发展

投资者本身也就是资本市场不断进行发展的生力军，只有不但对其投资者数量进行增多，才能够有效推动金融市场的不断发展，确保金融市场的繁荣景象。目前根据我国资本市场发展现状来看，就必须要对其投资基金进行大力发展。那么对其结构投资者进行增加，就是其最有效的解决方法，同时也是对投资主体结构失衡进行调整的主要手段，其不但能够对市场活动水平进行提高，还能够对资本市场的发展进行规范。机构投资者的增加，能够进一步对证券市场规模进行扩大，同时对其投资功能进行强化，最大化的减少投资盲目性，这一方式的实施将会对我国股市的长期稳定发展，产生巨大的意义。其投资者越大，那么股市的稳定性也就会越高，这样才能够有效促进我国证券市场信用交易制度的不断发展。

第4篇：证券市场的意义范文

内容摘要:本文采用Engle和Russell提出的自回归条件持续期(ACD)模型,对上证A股的交易持续期进行研究,为了检验交易持续期对交易的影响,选择A股中任意20只股票进行实证研究。实证分析表明上证A股的股票交易持续期存在明显的日内效应和“集聚性”。拟合的EACD模型可预测上证A股交易发生的频率或强度,预测结果对投资者来说具有一定参考意义。

关键词:高频数据 交易持续期 ACD模型

高频数据是指在细小的时间间隔上抽取的观测值,最极端的高频数据是证券市场中记录每一笔交易或贸易的数据,以秒为单位测量的数据称为超高频数据。由于超高频数据记录了金融市场的实时交易信息,为理解金融市场微观结构提供了基础和可能,因而超高频数据的研究成为近年来计量经济学领域的热点。在实际应用方面,高频数据分析也越来越多地得到投资者,特别是机构投资者的重视。通过对金融高频数据的分析,可以分析实时交易过程,把交易产生的价格冲击和市场定量化,帮助机构投资者选择更优的变现策略,降低流动性风险。此外,对实时交易过程的跟踪,可以帮助投资者避开交易频繁时段,降低流动性损失。

国内外研究

国内关于高频数据及其模型的研究和应用,尚处于起步阶段,具有影响的研究成果较少,主要的研究方向集中在模型的引进和对中国股市的实证分析上。郭兴义、杜本峰、何龙灿(2002)总结了国内外的高频数据的分析与建模思想,认为超高频数据具有离散性和随机性的特点。吴文泽(2002)基于ACD-GARCH模型对流动性度量进行研究,比较分析了ACD模型和GARCH模型。陈敏,王国明,吴国富等(2003)将ACD-GARCH模型引入到中国的证券市场,并进行了实证研究,得出沪市收益率存在明显的自相关性,而深市收益率的残差存在着自相关性,沪市收益率受自身影响比较显著,而深市收益率受外在的影响比较强的结论。蒋学雷,陈敏,王国明等(2004)基于价量结合法所给出的流动性模型,建立了一个分析中国股票市场流动性的市场深度模型,并证明衡量流动性的指标VENT是一个很好的衡量短期流动性的指标,可以为实际的交易提供参考。黄杰琨(2003)研究了交易持续期与知情交易的相关性,通过考察持续期的信息含量得出结论。他认为较长的持续期意味着利空信息的到来。屈文洲(2006)对交易持续期与交易者行为进行分析,探讨流量信息和存量信息与持续期的关系,并对ACD模型进行了一些改进,在国内相关研究中具有一定的代表性。

目前对于不等间隔的高频数据建模主要就是从对随机交易间隔刻画入手,进而提出ACD模型(Autoregressive Conditional Duration Models)。Engle(2000)在ACD模型的研究中所起作用等同于他对ARCH模型发展的贡献。更确切地说,Engle可以看作是对超高频数据计量分析的宣言书,Ghysel给予了积极的回应。ACD模型的雏形形成于Engle and Russell的working paper,后来在1998年他们完善了ACD模型。他们的直接思想是在原有的ARCH模型的柜架下,用一个标记点过程(marked point process)去刻画随机交易间隔,不同的点过程假设自然就得到了不同的ACD模型。

ACD模型

(一)ACD模型

利用类似于波动率的ARCH模型的要领,Engle and Russell提出了用自回归条件持续期(ACD)模型来描述大量交易的股票时间持续期的演变。

首先定义持续期:xi=ti-ti-1为两个事件之间的时间间隔,yi表示第i次交易事件的标记向量,则将这一交易事件表示为{(xi,yi),i=1,2…N},在金融高频数据处理的框架下,它的条件联合分布为:

(1)

θi表示随发生时刻i变化的参数向量。

Engle和Russell(1998)建立ACD模型的一个非常关键的假设在于:持续时间xi的跨期依赖关系可以被其条件期望完全刻画。定义Ψi为第i个持续时间的条件期望值:

(2)

此外,假定:(3)

其中累计扰动项{εi}是独立同分布的非负随机变量序列满足期望值为1,其密度为ρ(ε,Φ),θ和Φ为待估参数。

显然,对εi密度函数ρ0的不同假定可以得到不同的ACD模型,也可以得到不同的危机率函数。当εi服从条件指数分布,这时基准危机函数为1。

(二)EACD模型

标准ACD模型的一个特性是假定隐含的以过去持续期为条件的危机函数(强度函数)为关于持续期的固定函数,或者单调的递增或递减函数,他们假定持续期为指数分布或者具有更宽约束的Weibull分布。本文主要采用EACD模型对上证股票进行分析。一般的ACD模型,延迟一阶就可以足够刻画交易间隔过程。为简化分析,本文的研究以滞后一阶模型为基础。

当εi的密度函数ρ(ε,Φ)为指数分布时,称之为EACD模型,考虑简单的EACD(1,1)模型:

(4)

标准指数分布中E(ε2i)=1,Var(εi)=1,E(εi)= Var(xi)+ E(εi2)=2,所以E(xi)= E [E(Ψ2iε2i|Fi-1)] =2E(Ψ2i),于是有:

(5)

(6)

公式(6)为持续期的非条件方差,表明ACD模型需要满足以下条件:

(7)

通过以上分析,可以得出非条件标准差大于非条件均值,也就是说存在过渡离散现象,这与持续期理论不谋而合。当ACD模型延迟的阶数增加时通过变换仍可以得出ACD模型的各阶矩,只是形式更为复杂。

对上证股票交易持续期的实证研究

(一)数据描述

本文选取上证A股中任意20只股票作为研究对象。所采用的数据包含了每笔交易的详细信息,包括成交时间、成交量、买价、卖价。

为了尽可能地消除日历效应的影响并保持数据的完整性,本文选取2006年6月5日到14日为数据的时间段,共计8个交易日。任意选择的20只股票是:浦发银行(sh600000)、邯郸钢铁(sh600001)、ST东北高(sh600003)、白云机场(sh600004)、武钢股份(sh600005)、宝钢股份(sh600019)、中海发展(sh600026)、南方航空(sh600029)、五矿发展(sh600058)、葛洲坝(sh600068)、ST新天(sh600084)、林海股份(sh600099)、同方股份(sh600100)、上海汽车(sh600104)、紫江企业(sh600210)、江苏阳光(sh600220)、长春燃气(sh600333)、士兰微(sh600460)、天威保变(sh600550)、交运股份(sh600676)。若交易当天有停牌现象或不完整,则删除当天所有的交易数据,以保证正常的交易安排和数据的完整性。因此剔除天威保变(sh600550)在6月7日和五矿发展(sh600058)在6月9日的数据。

(二)数据预处理

在对数据进行分析之前,为了以免明显的日内效应,对原始观测数据进行预处理。具体的调整办法为剔除9:30之前和15:00之后以及11:30到13:00之间的交易数据。

交易持续期具有明显的日内模式早上开盘与下午收盘的交易最活跃,与Engle和Russell(1998)的研究类似。为了剔除日内固定变化趋势的影响,首先对得到的交易持续期数据进行消除“日内效应”的调整,以消除通常的日内效应。

图1为邯郸钢铁的交易持续期日样条,呈现明显的倒“U” 型模式。其他19只股票的交易持续期也具有相同的特征。

本文采用一个分段样条设定,用日内时间对持续期数据进行回归,然后取比率就可以得到日内调整的持续期数据,该持续期表示为大于或小于正常值的分数。样条函数的节点取在9:30、10:00、11:00、13:00、14:00和14:30。然后计算交易持续期xi的预测值g(xi),再通过Xi=xi/g(xi)消除日内效应,使交易持续期Xi能够较为准确的反应市场交易的信息。

(三)样本描述与处理

本文将处理后的实证样本数据导Eviews5.0,利用编程运算出模型参数的估计值,并对模型进行Ljung-Box残差检验分析等。

对数据进行了预处理后,得到了消除日内效应前后的交易持续期序列数据。对其进行描述性分析和自相关性检验。分析结果见表1和表2。

由表1可见,所有股票的偏度S>0,峰度K>3,与正态分布(S=0,K=3)相比,呈现右偏、尖峰的分布形态。即可直接拒绝正态分布。表2给出了消除日内效应后的交易持续期序列的描述性统计。经过调整的交易持续期序列数据的均值皆为1.00,标准差较原始持续期序列大大下降,说明调整后的持续期序列数据方差大大降低。持续期序列的偏度和峰度有所提高,可以拒绝正态分布的假定。

从表3中可以发现,经过调整后的数据明显存在着序列自相关,其他股票的检验结果与之类似。这与前文对持续期的研究一致,即在较长的持续期后,紧接着的持续期也较长,而在较短的持续期后,紧接着的持续期较短。

(四)模型估计结果

EACD模型在预测交易时间间隔、瞬时交易频率方面比较方便且EACD(1,1)对于真实的高频数据拟和效果要明显强于EACD(2,2)。因此在Eviews中编写EACD(1,1)模型,采用软件中的LOGL模型和极大似然法进行估计。估计结果见表4所示。

以邯郸钢铁为例,模型可以写成:

从表4中可以发现,模型系数的估计结果全部显著。当残差项服从指数分布时,α+β估计值皆小于1,说明满足ACD模型需要的条件。α+β估计值皆大于0.95,说明交易持续期的持续性很强。

结论

本文通过实证分析认为ACD模型可以很好的拟合交易持续期序列数据。上证A股中任意20只股票的交易持续期,在日内均呈现倒“U”型模式,即开盘和收盘的交易持续期较短,说明开市和闭市时交易的频率较高,即价格的波动也较大。由此证明上证A股的股票交易持续期也存在明显的日内效应,与国外的研究相似。同时,交易持续期也存在“集聚性”。本文利用EACD(1,1)模型对调整后交易持续性进行实证研究,模型的系统估计结果都很显著且满足ACD模型需要的条件,同时证明了上证A股的交易持续期具有很强的持续性。当进行大额交易时,可利用本文拟合的EACD模型来预测上证A股交易发生的频率或强度,避开不合适的交易时段,尽可能的降低交易成本,这对于机构投资者和一般的投资者来说具有一定参考意义。

参考文献:

1.郭兴义,杜本峰,何龙灿.(超)高频数据分析与建模[J].统计研究,2002(11)

2.吴文泽.基于ACD-GARCH模型的股票流动性分析[D].对外经济贸易大学,2002

3.陈敏,王国明,吴国富等.中国证券市场的ACD-GARCH模型及其应用[J].统计研究,2003(11)

4.蒋学雷,陈敏,王国明等.股票市场的流动性度量的动态ACD模型[J].统计研究,2004(4)

5.黄杰琨.电子指令驱动市场上的交易持续期与知情者交易的相关研究[D].厦门大学,2003

第5篇：证券市场的意义范文

Investigating Liquidity Premium in Stock Market：Evidence from Quantile Regression Model

ZHU Huiming， CAI Zhaoyong， JIA Xianghua

（College of Business Administration， Hunan University， Changsha410082，China）

Abstract：For the existence problem of liquidity premium phenomena in the industries of stock market， the paper exploits the industry data of China's Ashare market and takes illiquidity indicator as the factor to measure market liquidity， and it conducts an empirical research with quantile regression model and dividing stock market into 15 industries according to the CSRC industry classification. The empirical results show that the illiquidity index has a positive correlation with stock returns in various industries， which means that liquidity premium phenomena generally exist in all industries of China's Ashare market， while for individual industries it only exists on the dispersions of returns in the upper quantile region.

Key words：liquidity premium；stock market； quantile regression

一引言

流动性是股票收益的影响因素的观点最早出现在20世纪80年代中期，Amihud和Mendelson在此基础上开创性地提出了流动性溢价理论，即流动性低的资产其预期收益较高，而流动性高的资产其预期收益较低。流动性与资产定价是目前金融研究的热点之一，和其他金融资产一样，流动性对股票收益有着相当大的影响，因为任何一种金融资产取得的收益都必须通过具有较高流动性的市场来实现。2007-2009年的全球金融危机凸显了流动性对于股市收益率的重要性，Cao和Petrasek[1]在研究中证明了流动性是危机时期影响股市收益率的重要因素。流动性溢价对于资产价格具有重要的影响，金融资产的流动性是许多投资者优先考虑的因素。

目前关于我国股票市场流动性溢价的研究，主要集中在对整个股市流动性溢价存在性的研究。其中，王春峰等[2]使用非流动性指标来检验上海股票市场流动性与收益之间的关系。实证表明在横截面数据上，把政策影响的数据排除后，非流动性指标与股票收益存在显著的正相关关系；否则，两者并没有显著的正相关关系。所以在中国股市，流动性与股票收益的关系受政策影响比较大。曾志坚和唐述福[3]从行业和市场行情变化出发研究了股票市场系统流动性风险溢价的差异，结果表明，在混合市场行情下，总体样本和行业样本的系统流动性风险溢价都不显著，在牛市行情下，不存在系统流动性风险，而在熊市行情下，系统流动性风险显著存在，并且不同行业的系统流动性风险溢价存在一定的差异。针对其他市场的流动性溢价研究也在进行，文希和王国顺[4]采用量价结合法来构建新的期货流动性衡量指标，运用VAR模型的Granger因果关系检验、脉冲响应分析以及方差分解方法对燃料油期货市场的流动性与收益率的关系进行研究。研究结果表明，燃料油期货市场只存在收益率对流动性的引导关系，收益率驱动流动性的变化，而流动性对收益率没有影响，即燃料油期货市场不存在流动性溢价现象；Auckenthaler等[5]对美国、英国和加拿大的通胀挂钩债券进行了研究，发现这三个国家的债券收益率都存在流动性溢价。而作为衡量流动性的流动性指标的构建和研究直接关系着实证研究结果的稳健性。闵晓平和罗华兴[6]基于Fama―French股票三因子和债券两因子的线性多因子定价模型，用Fama-MacBeth方法对公司债流动性溢价进行了分析。结果表明，公司债收益内含流动性水平及其风险也导致流动性溢价。流动性效应和违约效应之间存在正反馈环。

关于流动性溢价当中流动性指标的构建及其优化也是学者们探讨的重点，曾志坚和罗长青[7]利用换手率对股票与债券市场流动性联动的现象进行了实证研究。实证结果表明，股票市场与债券市场流动性之间存在长期协整关系和领先滞后关系，其月度相关性是时序变化的，可以用模型进行模拟预测。Amihud和Mendelson[8]创造性地构造了非流动性指标（ILLIQ）。该指标的值越大，表明市场流动性情况越差，反之，则市场的流动性情况越好。文中以NYSE1963年至1997年的股票交易数据为研究对象，在横截面上实证分析了股票预期收益与非流动性的关系。结果发现：在时间序列上，市场组合超额收益率与滞后一期的非流动性成正相关，而与当期的非预期非流动性却成负相关。在横截面上，股票预期收益与非流动性水平呈显著的正相关。在已有研究基?A上，通过行业视角来研究流动性溢价现象是否存在于我国股市行业内，并结合分位数回归模型，考察流动性在不同的股市环境下对股市收益率的不同影响。而余立凡[9]则对非流动性指标进行了进一步的优化，利用Amihud提出的非流动指标来研究市场流动性与期望收益之间的动态关系，将市场非流动性分解为预期和未预期两部分。研究表明，预期非流动性与期望收益正相关，而未预期非流动性与期望收益负相关；非流动性的波动对期望收益有显著影响，两者呈负相关关系。

湖南大学学报（ 社 会 科 学 版 ）2017年第2期朱慧明，蔡朝勇等：基于分位回归模型的证券市场流动性溢价研究

目前国内未有用基于分位回归方法来研究分行业的流动性溢价现象的研究。阚先和黄建兵[10]通过对不同行业股票买卖价差、深度与换手率等流动性指标上的分析，发现在同一时间上不同行业的股票存在流动性上的差异，因此从行业角度来研究流动性溢价问题才有了意义。本文基于我国证券市场15个行业大类的相关数据，采用分位回归方法，探究不同分位水平下，流动性水平及其变动对股票收益波动的作用机制，刻画非流动性与收益率之间的动态关系，为投资者的投资组合决策以及监管部门的相关政策法规制定提供参考依据。

二数据及描述性统计

中国上海股市的行业信息通过锐思数据库（resset.cn）来获取，根据证监会行业分类将上证A股划分成了15个行业大类，具体的分类情况见表1。样本区间为2003年1月至2015年9月且均为月度数据。李文鸿[11]等指出流动性具有多个维度，不能被直接观察或者用某个单一指标来精确衡量，只能通过一系列指标来综合反映（单一指标只能反映流动性的四个维度中的某个维度）。采用Amihud提出的非流动性指标作为流动性变量。非流动性（ILLIQ）反映了交易量对价格变化的敏感程度或者说价格对交易量的冲击，这个指标从价格、交易量两个方面来度量流动性，结果更符合实际情况，同时也避免了价格指标和交易量指标单一性。该指标通过获取的月成交额和行业月收益率数据来计算：

ILLIQi，t，d=|Ri，t，d|Vi，t，d（1）

此处，Ri，t，d是行业i在第t年的第d月的股市收益率以及对应的Vi，t，d是该月的成交金额。同时采取其他解释变量，包括流通股比例，行业规模，每股收益和收益价格比。行业规模=行业收盘价×行

业流通股数；收益价格比=1/市盈率。流通股比例和每股收益可以直接获取。

研究非流动性变量对于行业收益率的影响，也就是上海股市行业内的流动性溢价问题。通过前人的研究，发现中国股市行业流动性之间存在显著的差异，因此对非流动性变量进行了描述性统计，结果见表2。

从表中可知，峰度在行业间区别较大，峰度越大，表示尾部越厚，也就是分布会有更多的极端值，因此需要特别注意考察峰度较大的行业在极端值的表现。所有行业非流动性变量的J-B检验都拒绝原假设，即不认为样本服从正态分布。因此采用分位数回归方法更加具有优势。根据非流动性变量的定义以及计算公式，所有非流动性数据均是正值，故所有行业都呈现出右偏态。

通过均值很难看出行业间流动性有明显区别，因此仍需进行检验，同时在非流动性指标的基础上加入成交额和换手率两个流动性经典指标进行KruskalWallis H检验，结果见表3。检验结果表明各流动性指标的显著性概率非常小，说明了不同行业上市公司的流动性水平无论是以哪个流动性指标来衡量都存在显著性差异，这样研究流动性溢价现象在不同行业中的表现才具有现实意义。

三实证模型

利用分位数回归模型来研究股票市场行业内流动性与收益率之间的关系，即研究不同股票市场环境下，流动性溢价是否存在于行业内。分位数回归是一种基于因变量的条件分布来拟合自变量线性函数的回归模型，是在均值回归上的拓展。Koenker和Bassett[12]提出分位回归估计方法。Koenker和Hallock[13]对分位数回归理论进行了拓展与研究。其他如，Yu和Moyeed[14]把分位数回归方法和贝叶斯理论相结合，提出了贝叶斯分位回归方法。朱慧明等[15]采用RJMCMC方法估计了贝叶斯分位自回归模型。贝叶斯理论能较好的将先验信息包纳入到模型中，而且主观概率的使用更自然。

传统的回归方法主要讨论均值，最小二乘回归（OLS）主要研究因变量的条件均值。然而线性回归模型强调的是因变量的条件均值随着协变量的变化而变化，分位数回归模型强调的是条件分位的变化。正因为任何分位点都可以做回归，便可以建立在任何分布位置上的回归模型。因此，分位数回归对于研究经济变量之间的关系提供了更加广阔的视野。并且，金融数据存在异方差性、偏态和峰度这些特征，分位数回归则可以保证结果的稳健性。

对于一个随机变量Y，假设概率分布函数F（y）=prob （Y≤y），Y的τ分位数满足Q（τ）=inf yF（y）>k ，0

minμ∈R∑nt=1ρk（yt-μ）（2）

条件分位函数Q （|X=x）=x′β（k ）则可以通过下式估计参数：

minβ∈Rp∑nt=1ρτ（yt-μ（xi，β））（3）

ρτ（u）=u（τ-I（u

Qyi（τ|xi）=xTiβτ（4）

Amihud利用非流动性指标来研究流动性与股票收益率之间的关系时，提出了以下模型：

Rimy=komy+∑Jj=1kimyxji，y-1+uimy（5）

使用所选取的解释变量和被解释变量来构建行业收益率的多因素模型：

Rit+1=αot+1+β1ILLIt+β2OUTSHAREt+

β3EPSt+β4LNSIZEt+β5EPt+εt （6）

进一步，构建分位数回归模型：

QRit+1（τ|x）=α（τ）+β1（τ）ILLIit+

β2（τ）OUTSHAREit+β3（τ）EPSit+

β4（τ）LNSIZEit+β5（τ）EPit（7）

此?，Rit+1表示行业i在第t+1月的收益率，ILLIQit代表行业i在第t个月的非流动性，OUTSHAREit，EPSit，LNSIZEit和EPit分别代表流通股比例，每股收益，行业规模，以及收益价格比。

四实证分析

（一） 单位根检验

实证过程使用的是时间序列数据，而时间序列数据存在虚假回归或伪回归的问题，即如果有两列时间序列数据表现出一致的变化趋势（非平稳的），即使它们之间没有任何经济关系，若进行回归也可表现出较高的可决系数，因此只有保证时间序列数据都是平稳的才能杜绝伪回归的产生。采用ADF单位根检验方法来判断各个序列是否平稳，检验结果见表4。

根据ADF单位根检验的结果，发现各行业收益率，非流动性以及其他控制变量在1% 或 5% 的水平上统计显著，就是说各个行业的时间序列数据都不存在单位根，由此可以杜绝伪回归现象在分位数回归模型中产生的可能性。

（二） 分位回归结果分析

利用分位数回归模型来对上证A股15个行业的流动性溢价问题进行研究。由于行业之间参数估计结果存在相似性，因此我们选取了4个最具代表性的行业进行结果展示，见表5。分位数回归模型可以进一步考察正常与极端市场环境下股票市场流动性溢价的表现。给出在分位点0.1、0.2、0.3、0.4、0.5、0.6、0.7、0.8、0.9处的参数估计结果。

有些行业之间的参数估计结果差距并不十分显著，存在相似性，因此选出其中最具代表性的四个行业：农林业（Agri）、电力业（PS）、零售业（WR）、文化娱乐业（CES），将结果展示，并对15个行业进行实证结果的讨论与分析。从结果中发现所有行业的非流动性变量的参数均显著为正，说明流动性溢价普遍存在于各个行业，但具体的行业也有所不同。为了更加直观地显示模型估计结果，下文绘制了非流动性变量在不同行业不同分位点的分位回归系数图（图1），根据图表具体分析流动性在具体行业对于收益率的不同影?。

如图1所示，对于农林业、采矿业、制造业、住宿和餐饮业、金融业这5个行业，其参数估计无论在哪个分位点都显著为正，这说明在这5个行业中，无论股市收益率处于上涨还是下跌趋势，流动性溢价都普遍存在，但由于参数变化并不十分显著，故并没有证据可以说明其流动性溢价现象存在加强或减弱的趋势。对于房地产行业，随着分位数的增加其系数显著增加，这说明在高分位点的流动性溢价现象更加明显。零售业和商务服务业在低分点（τ=0.1）时，非流动性变量的系数均为负，但不显著。电力业、建筑业、信息技术业和公共设施管理行业，其在各个分位点的系数都显著为正，说明在这4个行业中存在流动性溢价，并且系数随分位点增加而增加，说明其流动性溢价现象随分位点的增加而加强，也就是说流动性溢价现象在行业收益率较高时更加明显。对于社会服务和文化娱乐行业，发现一个明显的特征，在高分位点的回归系数不显著（NR：τ=0.8，CES：τ=0.9），这说明在这两个行业中，当股市处于高收益率时，流动性溢价现象不存在。

对于其他控制变量：流通股比例（OUTSHARE），每股收益（EPS），行业规模（LNSIZE），收益价格比（EP），从参数估计的结果中发现，除了每股收益的系数估计不显著外，其他均显著。特别值得注意的是，对于交通运输业、金融业、公共设施管理业、社会服务业和文化娱乐行业，流通股比例的系数只有在高分位点时才显著为正，行业规模只在高分位点显著为负。这说明在这些行业中，当行业处于高收益率时，流通股比例越大，行业收益率越高；行业规模越大，行业收益率越小。而对于其他行业，流通股比例的系数在各个分位点都显著为正，这与陈信元等[16]的发现一致；而行业规模在这些行业中都显著为负，说明规模效应也存在于行业之间。收益价格比的系数结果比较丰富，在电力业、建筑业、信息技术业和公共设施管理业这4个行业的高分位点不显著，在住宿和餐营业（τ=0.9）、金融业（τ=0.8和τ=0.9）的高分位点显著，在零售业和交通运输业的两端显著，在社会服务业、文化娱乐业的各个分位点均不显著，其他行业在各个分位点都显著。因此，除了社会服务业和文化娱乐业，其他行业都有显著的价值效应，即价值股收益高于成长股。

图1非流动性变量的分位回归系数

第6篇：证券市场的意义范文

关键词：场外交易市场；监管制度；监管模式

一、我国场外交易市场监管法律制度的现状及存在问题

1、全国中小企业股份转让系统

2013年全国中小企业股份转让系统正式揭牌运营，奠定了其在全国性场外交易市场建设中的核心地位，其最初由代办股份转让系统发展而来。代办股份转让系统建立于2001年，主要是为解决原“两网”挂牌公司非流通股的转让问题。后来逐步接纳主板退市的股份转让，形成了代办股份转让市场，俗称“老三板”。2006年中关村科技园非上市公司纳入代办股份转让系统挂牌交易，标志着“新三板”的成立。2012年证监会扩大新三板试点范围，新增上海张江高新产业开发区、武汉东湖新技术产业开发区和天津滨海高新区，使市场运作平台由证券业协会自律管理的证券公司代办股份转让系统转为国务院批准设立的全国中小企业股份转让系统有限公司。截至目前，全国股份转让系统实有挂牌公司已达212家，总股本达58.19亿股。

但要看到全国中小企业股份转让系统离真正的场外交易市场还有一定的距离。首先，规模较小，挂牌企业素质参差不齐。随着中关村科技园区企业的加入以及试点范围的扩大，中小企业股份转让系统规模增大，但要扩展到全国范围的高新区企业尚待有关机关批准，目前开展业务范围有限。同时，原系统接纳了原两网系统挂牌公司和退市公司，其中部分挂牌公司资质较差，其直接到代办股份转让系统挂牌，导致系统内有相当部分挂牌企业素质参差不齐，有待加强整顿。其次，该系统缺乏相关法律法规制约，几乎不受《证券法》制约，监管缺位现象严重，不可避免一些过度投机迹象的存在。

2、产权交易市场

我国产权交易市场大多成立于20世纪90年代，是场外交易市场的重要组成部分，承担着场外交易市场的多种功能。产权交易市场主要以未上市国有独资、控股、持股公司产权、股权挂牌转让为主，部分机构进行未上市高科技股份有限公司及有限责任公司股权托管及转让，通过协议转让、拍卖、招投标以及网络竞价等方式进行交易。2000年始，产权交易市场的重建工作在很多地方展开，各地更加注重产权交易市场的规范化运作，尝试制定针对本地区的专门性规定并注重加强区域合作，2002年成立的“北方产权交易共同市场”就是区域合作的典型范例。2008年底，全国产权交易机构已超过二百家，形成了五大区域性产权交易市场。

目前，各地产权交易市场运作中存在不规范之处，主要表现在：一是没有统一的交易模式，产权市场信息存在不公开、不透明现象，转让过程中易发生暗箱操作，造成国有资产流失；其次，由于市场分布过于分散，监管规则不统一，监管部门不尽相同，制约了交易的公正性。各监管主体所制定的信息披露、挂牌、交易等具体规则各不相同，导致地方主义和个人本位主义盛行以及管理混乱、恶性竞争，限制了市场的流动性，导致市场运作效率低下。

3、股权交易市场

天津股权交易所（简称“天交所”）是经天津市政府批准，由天津产权交易中心、天津开创投资有限公司等机构共同发起组建的公司制交易所，在天津滨海新区注册营业。

天交所的业务范围已从产权交易中脱离出来，专注于为“两高两非”（高新区内高新技术企业、非上市非公众公司）企业股权和私募股权基金的份额流动提供规范有效的场所，其服务对象是高成长、高科技类企业和股权投资机构。同时，天交所对场外交易市场制度进行了创新性探索和试验，采用公司制的市场化组织形式，进行高度市场化的运作；设计双层次递进式市场结构，使全国市场和区域市场并行，以满足不同投融资者的需求；采取做市商双向报价为主、集合竞价与协商定价相结合的混合型交易制度。

天交所快速发展的同时也伴随着不容忽视的问题。它同样面临挂牌审核存在漏洞、信息披露不充分、挂牌企业交易不活跃、股权流动性低等问题。天交所定位是“两高两非”企业，所以可能会将一些业绩优良、有潜力但急待融资的非“两高”企业挡在门外。

4、场外交易市场监管存在的问题总结

全国中小企业股份转让系统处于全国性场外交易市场体系的核心地位，产权交易市场和股权交易市场是我国场外交易市场的重要组成部分，三者存在的问题集中在：一、场外交易市场的合法性地位未得到明确的承认，现有《证券法》的规定过于模糊，缺乏操作性；二、行政干预力量贯穿我国场外交易市场发展的全过程，使证券市场监管充满浓厚的“计划经济”影子，市场经济建设过程中，证券管理部门的监管理念很大程度上停留在计划经济时代，导致政府部门垄断监管权力，证券业自治组织基本处于“无为”状态，这种监管模式成为阻碍我国证券场外交易市场发展的重要因素。三、我国场外交易市场监管制度构建刚刚起步，准入制度、交易制度、信息披露制度监管等亟待完善。

二、我国场外交易市场监管制度的完善

1、明确场外交易市场的合法地位

当前，全国性场外交易市场建设已开始起步，它的稳健发展离不开法律的有力保障。我国至今没有一部支持场外交易市场发展的法律，相关规定主要见诸主管部门的“规定”“通知”等，这并不能保障场外交易市场的正常运行。尤其是我国《证券法》对场外交易的模糊性导致场外交易市场的构建缺乏具体明确的具有操作性的法律支持，成为场外交易发展的一大阻碍。我国应该尽快修改《证券法》，赋予场外交易以明确的法律地位，同时明确场外交易市场设立的条件和程序，对其运行基本原则和监管体制做出基本安排，明确各个监管主体的职责，规范监管行为，为监管行为提供合法性支撑，促进场外交易市场健康稳定地发展。

2、构建以自律监管为主，以政府监管为辅的监管模式

第一，减少政府干预，加强自律监管力度。自律监管已成为世界范围内发达证券场外交易市场监管模式的最佳选择。与政府监管相比，自律监管更为灵活，可根据市场条件变化作出适当调整，从而形成一套灵活的、高标准的道德规范和行为准则；同时，自律组织更贴近证券市场，可充分考虑市场特性进行合适的监管活动，提高监管效率降低监管成本。场外交易市场的灵活多样性、复杂性及分散性等特性，使过于依赖政府监管可能导致监管流于形式，造成监管滞后。

第二，自律监管理念并非否定政府监管，而是对政府监管的合理配置。政府监管职能是各级政府、中国证监会及其派出机构的职责，其监管职能主要有：制定、批准相应的场外交易市场规则，为场外交易市场构建以及各主体行为的规制做出法律法规上的完善；监管场外交易市场主管机关的自律监管；监管场外交易市场上的中介机构。行政监管职能的合理配置也是对立法完善性提出的要求，法律应对政府监管职能做出明确规定，使政府监管在法定框架内运作。

第三，注重发挥证券业协会的自律监管功能。为切实履行好证券业协会自律监管功能，要根据市场需求，加强证券业协会自律管理制度建设，制定行之有效的自律规则、行业标准及业务范围等具体内容，建立对保荐人、做市商、证券商等主体的各种有效管理制度。同时，注重加强从业人员和会员单位的诚信教育，完善诚信信息管理系统，塑造场外交易市场自律文化和诚信意识的氛围。

3、完善场外交易市场监管制度

（1）市场准入制度

当前我国证券市场准入制度以政府权力配置为核心，采取的是核准制，一定程度上实现了由我国政府和主管部门直接控制证券发行，调整经济关系的目的。但从世界资本市场发展历程看，准入制度逐步注重以市场选择配置为主，发行制度市场化是其主要趋势，大部分国家采取证券发行注册制。从我国证券场外交易市场的发展现状看，越来越多的非上市公司在场外交易挂牌交易，这些公司长期有大量股票无法上市交易，融资愿望强烈，交易数量也会不断加大，为加强对场外交易市场的有效监管，秉承自律监管的理念，应当逐步过渡到以市场配置为主，采取场外证券发行注册制，并确立统一的证券登记制度。

我国场外交易市场登记制度应当是强制登记与自愿登记相结合，要求一切在场外交易市场挂牌的证券必须进行强制登记。待场外交易市场步入有序发展之后，可逐步将强制登记过渡到自愿登记，以提高市场监管效率，降低监管风险。同时在具体设定企业入市门槛时，应当综合考虑企业经营业绩、融资需求、企业规模等情况，实行有层次的分类管理，对层次较低的场外交易市场，标准应低于主板市场及创业板市场的上市标准。而某些区域性场外市场的准入标准甚至可以低于全国性场外交易市场，以利于多层次资本体系的建构。

（2）交易制度

我国并未建立统一的交易制度，全国中小企业股份转让系统挂牌股票转让采取做市方式、协议方式、竞价方式交易制度；地方产权交易中心主要采用协议交易制度；而天交所实行的是以做市商双向报价为主、集合竞价与协商定价为辅的混合型交易制度。

世界范围内，证券市场典型的交易机制可分为两类，即指令驱动的竞价制度与报价驱动的做市商制度。一般来说，低端市场由于企业发展未成熟，证券价值较低，交易活跃性相对较差，较适合做市商制度；而高端市场排除了上述因素，更适合竞价制度，相当一部分发达的场外交易市场实行做市商制度为主、竞价制度为辅的混合型交易模式。混合型交易模式具有强大的定价功能，通过做市商的双向报价使股票价格更趋合理，同时具有较高的流动性，提高市场效率同时也更有效地稳定市场，保持市场的平稳发展，也是我国交易制度发展的趋势。

（3）信息披露制度

场外交易市场上市门槛低，企业在资金实力、经济效益、内部制度、发展前景等方面存在诸多不确定性，信息披露标准较低，极易产生信息不对称，投资风险较大。科学的信息披露制度能有效提高市场透明度，较低交易风险。

应首先建立一个专供场外交易市场挂牌企业和做市商进行信息披露的平台，方便各类交易者随时查阅相关信息。同时，制定完备的信息披露规则，除定期公开年报、半年报、交易信息等项目外，还应定时企业财务预测报告，及时公告重大投资决策，并做出风险提示。其次，应当加强对场外交易信息披露的监管，监管重点应侧重对挂牌公司的信息披露进行监管，挂牌公司必须按照法律规定将自身财务变化、经营状况等信息和资料向证券管理部门和证券交易场所报告，并向社会公开或公告，以保障投资主体的知情权。最后，应完善司法监管手段，可强化特殊情形的责任制度，对诸如关联交易和资产重组等特殊情形规定更为严格的责任制度，由证券业协会、证监会或公安部门给予严格的资格、行政或刑事处罚。

参考文献：

第7篇：证券市场的意义范文

    一、充分披露的界定

    管理当局有动机隐瞒不利的信息,尽管投资者一般都会注意到这种可能,但他们不了解所隐瞒信息的具体性质,所以相对于较充分披露的情形而言,投资者无法区分不同普通股之间的质量差异,结果证券价格也将无法充分反映这种差异,这就可能导致较低质量的股票以高于充分披露情形下的价格出售,而较高质量的股票则恰好相反,着名的逆向选择现象就会出现。这种以“劣驱良”为特征的逆向选择后果是极其严重的。对于一级市场来说,会导致有限的认购资金不能流向高质量的企业,造成融资效率的损失。对于二级市场来说,则使股价不能反映公司的真实经营状况,证券市场无法有效运转。这时,会计应通过向投资者充分披露相关、可靠、透明和符合成本效益原则的信息,削弱信息不对称带来的消极影响,提供一种平等的交易环境。

    1.充分披露与相关性

    按照FASB的定义,相关性是“导致决策差别的能力”。充分披露并不意味着事无巨细、盲目披露,我们需要披露的内容可以限于与决策相关的信息。安永会计师事务所已退休主席雷·J·格雷夫斯曾在《财务披露:何时不再越多越好》一文中说到:“对于财务披露来说,虽然确认某些新的发展领域或不确定领域经常需要增加披露,但对于披露标准的偏见必须在根本上从过多的披露转变为集中且与决策直接相关的披露。” FASB第二号概念公告也指出:“不相关的信息为取得它而耗费的精力等于白费。”就我们现在的财务报告来看,在总体上,对绝大多数用户是相关的,但仍然存在着许多具备相关性的信息没有在财务报表中确认,甚至被管理当局故意隐瞒,而有些不具备相关性的信息未从财务报告中删减等问题。

    2.充分披露与可靠性

    可靠性要求所有表内确认或表外披露的信息要考虑是否如实反映,是否可以证实,是否充分地。公允地表达。充分披露是可靠性不可分割的一部分,在信息不对称的情况下,充分披露力求减少内部信息,提高信息的透明度,从而有力地保护了负于信息劣势的投资人和其他外部信息使用者。1994年,美国证券管理者理事会发表的“美国充分和么允披露框架”曾强调指出:“在一个自由市场中,有效资本分配需要向那些提供资本的人们充分而公允地披露,这种帮助是保护投资人的保证。因此,它促进投资人的信任和市场的流动性与有效性。”同时,充分披露必须以可靠性为基础,没有可靠性作保障的信息披露越多,管理当局操纵的虚假欺骗信息也会越多,最终必然误导信息使用者的决策。FASB曾警告过:“散发不可靠的、有可能引起误解的信息,从长远来看,对一切有关各方面都不利。” (SFAC No1,par.110)

    3.充分披露与透明度

    1996年,美国证券交易委员会了关于IASC “核心准则”的声明,在该声明中SEC提出3项评价“核心准则”的要素,其中第二项为“高质量”,SEC对“高质量”的具体解释是可比性、透明度和充分披露。这之后透明度被SEC及其主席Arthur levitt作为一个核心概念加以应用。现在我国会计界也开始关注这一概念。狭义的理解把透明度同充分披露视为同义词,从广义上看,透明度则是一个含义广泛、要求很高的质量概念,由中立性、清晰性、完整性、充分披露、实质重开形式以及可比性构成,建立在决策有用性的各种质量特征基础上。透明度高的信息,必须有足够的有用的信息含量。披露不足是不具备透明度的一个重要标志。在现有确认和计量框架下,要增加会计信息的透明度,一个可行的选择应当是披露更多的信息即充分披露。

    4.充分披露与成本效益原则

    成本效益原则是一个普遍性的限制条件。提供一项信息,只有利用它所带来的效益高于取得它月花费的成本时才是合理的。信息是一种非常重要的商品,它的个体价值和社会价值是不同的,其中一个原因就是成本。财务报表使用者一般不需要为使用这些信息而直接支付费用,因此即使社会成本高于所增加的有用性价值,他们仍然可以发现信息是有用的。会计信息披露的成本主要包括信息处理和提供的直接成本及信息提供给企业带来的不利是响,这些成本中有些是可以计量的,有些却难以估计和觉察。会计信息披露的效益一方面在于提高了企业的市场地位和管理当局的声誉,另一方面在于为企业外部用户减少了环境状态的不确定性,降低了决策的经济成本和风险。但这些信息披露所带来的效益难以用货币计量,因而效益大于成本对企业信息披露的充分性难以形成严格约束,在很大程度上依赖企业对成本和利益的均衡。

    二、亟待增加的信息披露

    建立在以上信息质量特征基础上的财务信息披露形式是多种多样的,它可以是基本财务报表、附表、报表附注及赢利预测等。因为证券市场被认为是足够灵敏的,它能够对不同来源的各种公开信息作出反映,所以披露的形式不是最重要的,重要的是所披露的经济实质内容。现在上市公司的财务信息普遍存在着“披露不足”的问题,需要重点强调的有以下几个方面:

    1.衍生金融工具信息

    衍生金融工具连连创新,既给资本市场带来了繁荣与发展,同时蕴藏着巨大的风险,可能给当事者带来灾难性后果。衍生金融工具的披露应本着充分揭示的原则,尽可能地满足报表使用者的信息需 求,以避免给投资者带来不必要的损失。现代会计 理论难以对衍生金融工具进行计量和解释,从而难 以将其纳入财务报表体系内。对衍生的披露首先应 改进现行会计报表的结构,使报表使用者能够直接读取有关金融工具的信息。其次,新增“衍生金融工具明细表”,详细列明企业所持有的各种衍生金融工具的情况,以供投资者作出判断。最后,衍生金融工具的结构灵活复杂,在表内无法反映出全部信息,所以应该加强行生金融工具表外披露内容。表外披露的内容至少应该包含以下几个部分:明细表中未能列出的特殊的合同条款和条件;核算所采用的会计方法和会计政策;与衍生金融工具相关的风险,包括利率风险、汇率风险、信用风险、流通风险等内容。

    2.关税方交易信息

    对财务报表使用者来说,关联交易具有很强的敏感度。这是因为,一方面,它经常成为公司操纵利润、隐瞒真实财务状况和经营成果的重要手段。另一方面,它具有隐蔽性,尤其是间接关联更加如此。同时,我国证券市场上市公司关联交易的信息披露还很不规范、很不完整。往往避重就轻、含混其辞,使信息使用者无法确定此项交易对公司整体财务状况及经营成果的影响,从而加大了投资和信贷的风险。正是由于以上原因,使得关联方关系及其交易的充分披露成为财务报表使用者的迫切要求。按照我国会计准则要求,关联交易时应当在会计报表附注中披露关联交易的性质、交易类型及交易要素。交易要素包括:交易的金额或比例、未结算项目的金额或比例及定价政策。

    3.全面收益报告

    传统的收益确定模式以历史成本计量为基础,遵循实现——配比原则。“未实现”的价值变动迟迟不能在收益表中得到充分披露,已确认的末实现收益则绕过收益表直接进入资产负债表,这种做法不仅使当期收益不够全面,没有为使用者提供进行经济决策有用的全部信息,而为管理当局操纵收益敞开了方便之门。鉴于传统收益表的严重缺陷,西方一些国家在传统收益表外增加一张“第四财务报表”或“第二业绩报表”-一全面收益报告,用来报告全部的财务业绩的做法正在成为一种潮流。我国证券市场收益操纵现象严重,信息披露的不充分加大了投资者判断收益持续性的难度,全面收益报告呼之欲出。全面收益报告把绕过利润表而在资产负债表中直接确认的未实现收益项目集中起来,夫 通过恰当分类向财务报表使用者提供了更全面有用的业绩信息,进一步体现公允与充分披露的原则。

    4.分部报告

    跨行业、跨地区的集团化公司,往往横跨几个性质、风险、获利能力迥异的产业和市场,房 时还面临着分部所在国的政策风险和政治风险,合并报表隐匿了跨行业、跨地区经营的重要信息,使信息使用者不能了解公司在不同行业、不同地区的盈利水平、增长趋势和风险情况,混淆了企业财务状况和经营成果,从而导致了投资者对分部报告信息的客观需求。中国证监会在其的《年度报告的内容与格式》的附件《会计报表明注指引》中规定了公司应按行业类别披露两年期比较分部营业收入、营业成本和营业毛利的数据,以真实、充分、公允地反映各业务部门所形成的较为详细、具体的会计信息。通过分部报告所提供的这些会计信息,可以更好地把握企业的经营业绩,评估企业风险回报,为企业投资者、债权人提供更为有用的信息。

    5.中期报告

第8篇：证券市场的意义范文

证券市场监管成本指证券市场监管当局未来实施有效监管而耗费的资源和费用支出以及由于监管的实施给证券业发展和创新方面带来的损失。基于此，证券市场监管成本可以分为直接成本和间接成本。

一、直接成本

证券市场监管的直接成本是指证券市场监管制度的运行成本，即证券市场监管体系中各行为主体为实施和遵守监管制度需要耗费的经济资源。也就是说，证券市场监管当局为了制定和实施监管需要耗费各种人力物力等资源，同样的，被监管对象为了遵守监管制度也需要耗费资源。因此，证券市场监管的直接成本包括监管当局的立法成本和执法成本以及被监管对象的守法成本。

1.立法成本。

由于法律法规的制定需要经过严格的程序，前期的调研、草案的拟定和修改到审议通过，最后颁布实行，需要耗费大量的成本。

2.执法成本。

具体来说，执法成本包括证监会系统、证券交易所和各种自律监管组织等从事证券市场监管的所有机构办公经费、职员工资以及对具体证券市场相关活动进行的稽查和调查所耗费的费用等。一般来说，证券市场监管者进行监管的流程是：收集信息、分析决策、制定法律法规和规章制度、保证实施、信息反馈。因此，监管过程是以信息为主轴的监管制度运行过程，信息成本也就成为执法成本中最为主要的部分。但现实情况是政府和证券市场监管者只掌握有限的信息，面临信息不完全的困境，而这意味着监管当局为收集、分析和反馈证券市场相关信息内含高昂的成本。

3.守法成本。

其主要包括受监管者直接缴纳给监管当局的各种费用，执行监管的法律法规所付出的时间成本以及人力物力财力成本等，此外，聘请中介机构等也需付出成本。比如为了符合强制性信息披露制度的要求，上市公司需要支付财务审计、报表、信息披露以及相应的内部管理等费用。

二、间接成本

一般来说，政策的实施具有双面性，证券市场监管制度也不例外。实施证券市场监管政策在某些方面会带来证券市场效率的提高，进而促进经济增长，同时又会在另一些方面对市场效率造成损害，阻碍证券市场的发展，这些由于证券监管的实施而间接造成的市场效率损失就是证券监管的间接成本。

1.道德风险与逆向选择。

证券市场中的道德风险是指在证券发行和交易过程中，由于信息不对称的存在，证券发行主体和销售商有掩盖真实信息，从事对有损投资者利益的活动的动力。证券市场监管在为投资者创造诚实可信的投资环境、降低交易成本的同时，也会造成投资者投资行为的谨慎性降低。例如，在证券发行审批制度下，投资者可能会认为监管当局已经对已发行上市证券进行深入的审查，于是降低对发行人的辨别和监督，从而不利于市场发挥对证券发行者的监督功能，加大证券市场的道德风险。另外，由于监管的存在，投资者放松对上市公司进行频繁和细致地监督和审查，而监管当局由于资源有限，无法做到随时随地的普遍性监管，也就加大上市公司进行不利于投资者利益的活动，即加大市场的逆向选择。

2.抑制金融创新。

为获得更高的收益，以利润最大化为目标的证券机构必然追求创新，但是创新在带来收益的同时，也必然带有风险。证券市场监管的一个重要功能就是防范和缓解风险，因此，证券市场监管行为可能会过度抑制创新主体的积极性，从而成为阻碍金融创新的一种因素。此外，在激烈的市场竞争中存活下来并发展壮大是促进市场主体进行创新的一个重要激励，而政府对证券市场的监管有可能削弱竞争，从而降低证券机构从事创新的动力。

3.机会成本。

监管需要耗费各种资源，而这些资源若用于其他用途，也能产生收益，资源用于其他用途可能产生的收益就是监管的机会成本。证券市场监管的机会成本包括两个方面，一是政府用于监管的资源若是用于其他方面创造的收益；二是证券市场的参与者为了符合证券市场监管制度的要求而采取的行动也需要耗费成本，这些被耗费的资源进行其他投资，也能带来收益。

（二）证券市场监管的收益

作为政府干预经济的一种手段，证券市场监管本身具有外部性，且其目标是维持证券市场运作秩序、降低市场风险、保护投资者利益以及维护社会稳定等，其收益是一种考虑综合影响的收益。因此，与其它经济指标不同，证券市场监管的收益难以量化计算。目前分析证券市场监管收益主要从三个方面进行分析，一是证券监管部门自身的收益，二是证券市场的收益，三是社会收益。

一、证券监管部门自身的收益

证券市场监管制度的完善和机构的加强。证券市场的发展壮大和地位的提升，促使政府在证券市场监管领域的投入不断加大。为了对市场进行有效的监管，证券市场监管机构不断完善监管制度，包括制定和完善对证券市场参与者实施监管的各种制度，也包括监管机构的内部基本制度。监管机构在实施证券监管的过程中也不断加强，形成一个庞大的证券市场监管机构体系。为了适应对不断发展的证券市场实施监管，证券监管机构也需对监管人员的综合业务进行培训，提高其综合素质。监管人员业务素质的提高对实施更为有效的监管，维护证券市场的正常秩序，促进证券市场的健康稳定发展等方面都将起到积极的作用。当然，证券市场监管当局在对市场违规行为的查处过程中所获得的罚没款也是其收益，但此收益仅仅是进行监督执法的手段。

二、证券市场的收益

证券市场监管有利于提高证券市场的运作效率。证券市场监管有利于提高市场信息的透明度，降低交易成本，提高市场效率。有效的证券市场也有利于促进企业激励约束机制的形成，促进上市公司内部治理机制的完善，提高上市公司的质量，进而促进整体经济的良性发展。建立公平竞争的市场环境是证券市场监管的重要目标。由不以赢利为目的、相对独立的监管机构对证券市场进行监管，有利于使证券市场参与主体在同等条件下展开竞争，保证证券市场的有序发展。证券监管机构对信息披露要求、违规行为的处罚等方面监管行为，尽可能地保护投资者利益，特别是中小投资者利益，从而有利于树立投资者的信心。

三、社会收益

第9篇：证券市场的意义范文

摘要：众所周知，投资者是证券市场中最核心的要素，其中中小投资者是证券市场生存和发展的根基，对中小投资者权益的保护，关系到证券市场的健康、稳定、可持续发展。然而在我国，证券市场还是一个新兴市场，由于中小投资者投资理念不成孰、绝对投资额小而相对投资额大、从众心理强烈以及股东意识和法律意识淡薄等因素，致使他们常常成为市场失控时最大的受害者。由此引发了人们对中小投资者权益保护问题的关注，特别是中小投资者权益的自我保护成为关键。本文基于中小投资者的现状，阐述了中小投资者权益保护的必要性，分析了中小投资者权益受损的原因，进而探讨如何完善中小投资者的自我保护措施。

关键词： 证券市场 中小投资者权益 自我保护

一、我国证券市场中小投资者的现状

（一）数量众多，作用显着

我国证券市场的中小投资者比例一直占绝对多数，并且呈现投资大众化趋势。在中国证券市场创立以来短短的20年时间里，中小投资者队伍迅速壮大，截止目前，证券开户数已经过亿。他们通过一级市场的股票认购，为2000多家上市公司提供了近10000亿元直接融资；通过二级市场的股票交易，为券商、财政部创造了数千亿元的佣金和印花税收入。正是由于他们的广泛参与，才有了证券市场的超常规发展。

（二） 层次多样，水平偏低

在证券市场上为数众多的中小投资者中，学历、知识、经验、专业技能参差不齐。统计表明，38.44%的投资者拥有大中专学历，38.54%的投资者为本科学历，拥有硕士及以上学历的投资者占6.93%，以上合计为83.91%，而中学及以下学历的投资者仅为14.97%。但从整体层面上和专业层面上分析，我国中小投资者仍处于一个偏低水平上。

（三）投资量小，结构分散

据中国证券投资者保护基金有限责任公司和中国证监会投资者教育办公室共同完成调查报告显示，约有两成多的投资者在股市投入资金5-10万元和10-30万元，17.25%的投资者资金规模在2-5万元，近一成投资者股市投资金额在30-50万元左右。综合分析，30万元以下的投资者占到3/4。

此外，男性股民、年轻股民和中等收入者成为主力军。调查显示，证券投资者以男性为主，占到66.43%，而女性投资者只占32.96%，男性数量是女性的两倍多。其中，25-34岁的投资者最多，占到36.23%，1/4的投资者年龄介于35-44岁之间，45岁以上的投资者超过两成。35.09%的投资者月均收入在1600-3200元之间，超过1/4的投资者月均收入在800-1600元之间，月均收入在3200-6400元之间的投资者的占比为16.67%。

（四）认识不足，权益受损

中小投资者对自己的合法权益缺乏认识。单个中小投资者由于其持有的股份份额较少且持有的时间较短，常常对自己的合法权益如对上市公司的知情权、质询和建议权、股东权益等缺乏认知，不能很好地维护自身的合法权益。

综上所述，中小投资者的上述特征决定了其风险承受能力和自我保护能力较差，在我国证券市场还处于发展阶段，法律法规不健全的条件下，其合法权益必然最经常也最易受到损害。

二、证券市场中小投资者权益保护的必要性

（一）证券市场可持续发展的需要

一个中小投资者权益受到保护的市场，才是一个具有良好的发展动力的市场；否则，投资者会失去信心，市场也就失去前行的动力。因此，采取措施保护中小投资者的权益，增强其信心，有助于增强市场前行的动力。

（二）提高市场效率、降低市场风险的需要

如果证券市场能够很好地保护中小投资者的权益，就能提高市场的效率，降低由于各种违规操作带来的风险，有助于投资者在追求自身收益最大化的同时实现资金资源的优化配置。

（三）海外成熟证券市场的成功经验

海外证券市场的成功经验表明，成熟的证券市场往往注重对中小投资者权益的保护，重视相关规章制度的建立和具体监管工作的执行，全力维护市场公平，营造一个让中小投资者放心的投资环境。

三、中小投资者权益受损的原因

（一） 投资风险较高，投资理念有待成熟

随着我国证券市场的发展，中小投资者的风险意识在不断加强，投资理念也渐趋理性。但是与西方成熟的股票市场相比，目前我国中小投资者投资理念还存在较强的投机性，常常是自发形成并表现为非理性的特征，他们依靠“消息市”、“政策市”提供的各种小道消息和政策作出决策，忽视公司的投资回报，缺乏对会计信息的分析能力和对投资风险的承受能力，急于赚取买卖差价。因为这些错误的投资决策和非理性的投资行为，加大了中小投资者的投资风险。

（二

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）绝对投资额小，相对投资额大

绝对投资额，是指中小投资者个人投到股市的资金量的多少。我国股市中中小投资者投入到股市的资金量并不多，绝对投资额小。而且，中小投资者普遍缺乏专业性较强的投资知识，所以他们不能也不会运用组合投资策略来防止投资方式单调、投资风险较大现象的发生。相对投资额，是指中小投资者投资与收入的比例。我国中小投资者多数没有合理地分配收入，除日常开支外，包括应急用的银行储蓄、固定利率的国债等方面的资金，都有可能被挪去炒股，所以相对投资额大。这必然使他们产生尽快取得股市收益的投机想法，进而干扰上市公司决策层的决策意向，增加了发生会计信息失真的机会。

（三）从众心理强烈，羊群效应明显

中小投资者在进行投资决策时，具有较强的从众心理，他们觉得只有和大众的投资决策相一致时才会有安全感，并且在考虑信息成本后，中小投资者更愿意追随股市的“领导者”，直接模仿大投资者的投资决策。基于以上两点原因，形成了中小投资者的“羊群行为”，从而导致会计信息失真给中小投资者带来的损失增大。

（四）股东意识缺失，法律意识淡薄

我国的中小投资者仅把投资简单看作“钱生钱”的过程，却并未意识到投资后自己也是上市公司的股东。他们忽视运用法律手段来维护自身权益，只是寄希望于自己不要成为会计信息失真、证券欺诈等引起股市动荡的牺牲品。同时，中小投资者出于诉讼程序及费用方面的考虑，在合法权益受到侵犯时，往往选择沉默。

四、中小投资者自我保护的措施建议

（一）强化市场风险意识，树立正确的投资理念

中小投资者在入市之前要强化市场风险意识的同时，树立理性、稳健的投资理念。这是因为一方面任何证券市场无论它具有多么成熟的市场机制和多么完善的监管体系，都存在风险。市场风险无时不在，无处不有。另一方面，针对目前我国多数中小投资者投资理念存在较强投机性的现象，理性、稳健的投资理念是中小投资者实现自我保护的前提条件。在日趋完善的投资环境下，中小投资者应将主要精力放在上市公司财务报告的分析上，重视上市公司的质量，投资理念应以投资为主。

（二）成立中小投资者保护协会，维护中小投资者权益

纵观海外，许多国家都建立了投资者保护协会，诸如德国、荷兰、印度等国。投资者保护协会的成立，能为中小投资者代言、谏言，集合全体中小投资者的力量，化分散为合力，维护和争取合法权益。反观国内，每当中小投资者权益受到损害时，往往因维权成本高、自身力量弱、缺乏自我保护意识等，而不积极寻求保护。因此，我国也应建立中小投资者保护协会，这既是风险防范机制，也是风险治理机制。其职能主要包括：一是通过宣传和培训等方式对中小投资者进行教育，提供各种咨询服务，提高中小投资者的投资素质，增强他们防范风险的能力。二是公开接受中小投资者的委托，组织人参加公司的股东大会；推荐独立董事进入上市公司董事会，向公司推荐监事。三是组织协调侵犯中小投资者权益行为的共同诉讼，组织协调共同诉讼的律师和律师事务所的事务。四是依照相关法律法规，代表中小投资者向侵权行为人提出索赔要求，为侵权行为人和中小投资者提供一个由第三方主持公道的、通过谈判协商解决赔偿损失的途径，从而节省由于诉讼而产生的一系列费用。五是接受中小投资者关于各种侵权行为的投诉，通过协会进行协商，争取解决问题，改变目前一发生问题就向监管部门投诉的状况。六是实行诉讼担当制度，代表中小投资者群体利益起诉侵权行为人。七是收集整理中小投资者关于完善证券投资的法律法规和政策的意见，以及发展证券市场的建议，向有关国家机关、公司和相关组织反映。

（三）加强中小投资者教育，提高维权意识和参与意识

1.通过证券知识、法律法规等多方面的教育，促使中小投资者树立正确的投资理念和风险意识，掌握必要的法律知识，有利于提高中小投资者运用法律手段自觉地维护自身合法权益的能力。 借鉴消费者保护的成功经验，提高中小投资者的维权意识。为了提高中小投资者的维权意识和参与意识，一方面，有必要制定《中小投资者权益保护法》，方便中小投资者对自身权利的了解和保护；另一方面，可以在证监会中设立专门的中小投资者权益保护机构，由专人负责处理股东的投诉和意见，并将结果通过媒体、布告或网站定期公布。 通过对中小投资者的教育，加强其参与证券市场的意识，提高其参与水平。这一措施有力地约束了上市公司、证券机构、会计师事务所、监管部门等市场主体的行为，各市场主体都将在一定程度上更加慎重地对待中小投资者。这将有利于证券市场的公平、公正、公开和诚实信用原则的实现，促进证券市场的规范化和法制化。

参考文献：

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