证券市场熔断机制精选(九篇)

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第1篇：证券市场熔断机制范文

关键词：高频交易；技术故障；熔断机制

中图分类号：F830 文献标识码：B 文章编号：1674-2265（2013）10-0057-04

2013年8月16日，光大证券策略投资部使用的套利策略系统出现问题，订单生成系统在11时05分08秒之后的2秒内，瞬间生成26082笔预期外的市价委托订单，订单执行系统未能对可用资金额度进行有效的校验控制，使得这些巨量订单被直接发送至交易所，A股被突然拉升。与此同时，这种异常交易数据触发了其他券商和金融机构的高频交易系统，展开追随交易。短短几分钟内，上证指数上涨超过百点，从跌近1%拉升到涨近3.5%。石油、银行、券商等蓝筹股集体异动，总共71只个股瞬间触及涨停，而后又集体回落，至收盘，上证指数收跌0.64%。光大“乌龙指”事件的本质来源于光大证券利用高频交易机制进行短期套利，由此将高频交易带入国人的关注视野。

一、高频交易及其问题

所谓“高频交易”（High-Frequency Trading），是指证券机构借助强大的计算机系统和复杂的程序运算，在极短的时间内（毫秒、微妙甚至是纳秒内）自动完成大量订单，从极小的价格波动区间中获得利润。高频交易的显著特点就是“快”，它利用事先设定的计算机程序寻找套利交易的时差空间，在极短的时间内自动完成大量交易。

但当计算机出现错误，人为操作失误时，高频交易也会在短时间内给股市带来巨大冲击。因为高频交易产生的技术性漏洞而引发证券市场动荡的事件不在少数，除本次“8.16乌龙指”事件外，资本市场最为完善的美国近两年就因为高频交易系统的技术故障发生了“5.6闪电崩盘”和“骑士资本”事件，这些事件要么严重误导市场主体对于交易走势的判断，要么导致金融机构濒临破产。

在高频交易模式下，量化交易会加剧金融市场的扰动。参与交易的计算机都自动设置了程序，当市场上发生各种事情时，计算机会自动发出买入或者卖出的指令。当大盘指数波动达到一定程度，或者股票上涨或下跌达到一定比例，就会自动触发这些指令。所以，市况发生异动时，数千个内在交易策略相似的量化交易模型就会做出相似的交易决策。当交易员们纷纷发现异动，开始介入自动交易程序，数以千计的电脑程序在市况稳定以后发现了自己不理性的买入价格，然后整个市场会接着开始一场轰轰烈烈的反向运动， 交易者大量开始抛售股票，造成整个股市全线的“自由落体”运动。所以，当高频交易出现技术性故障，进而引发羊群效应的时候，对金融市场的扰动是巨大的。

二、高频交易监管的争议

高频交易对证券市场的影响和监管者加强监管的措施，引发了不少的争议，即该不该对高频交易进行限制，高频交易是否能够多途径地提升市场流动性，或者确实扰乱了市场秩序？监管机构对此始终抱着“爱恨交加”的态度，在监管理念上不免出现“取活跃市场交易之优，避损害市场公平之劣”的趋势。一种观点认为，高频交易者对市场的贡献是正面的。高频策略能够提高市场流动性，增加市场深度，繁荣市场。因为高频交易指令可以在微秒之间完成，所以能够迅速释放和回收交易商手中的流动性，起到被动做市的作用，这在一定程度上刺激了市场的活跃程度。艾特集团（Aite Group）分析师保罗·苏布拉克（Paul Zubulake）是高频交易策略的忠实捍卫者，他认为，高频交易渐渐收缩的价格区间和更高的流动性将会使得巨仓头寸的平仓变得更加方便。 高频交易不断拉高证券卖价，收窄了买卖价差，缩小了其他交易者卖出和买入证券中的损失，降低了交易成本，因此不应受到限制。但是另一种观点认为，监管者和交易所应该做出更大努力，降低交易系统错误的发生机率，尽量控制错误交易发生后的影响范围。虽然高频交易能够增加股票市场的流动性，但由于是程序控制的自动交易，一旦程序出错或人为疏忽，瞬间会发出大量错误的交易指令，导致金融市场瞬间发生剧烈的异常波动，可能会对市场运行造成灾难性的影响，极大地扰乱市场秩序。再加上参与高频交易的多为机构投资者，多为大额交易，在频繁的买盘与沽盘下，市场必然出现剧烈的起伏，从而扭曲市场的正常运行。

对高频交易存在异议的本质在于高频交易会激化不公平竞争。因为高频交易者相比普通交易者，在资金和交易手段上有非常大的优势，如果不对高频交易进行控制，而是放任其利用速度、资金和信息优势进行交易，那么可能会对其他类型交易者不公平。传统投资者往往分析公司的基本面做出买卖决定，但在高频交易者面前，他们迅速沦为了“弱势群体”。高频交易将没有技术支持的普通投资者置于一种被动的状态，如何保证投资者公平的投资机会，也是监管部门面临的挑战。

笔者同意上述第二种观点，虽然高频交易可以把交易效率最大化，克服人性的弱点，把握市场中极小的精细机会，活跃市场，但是高频交易在增加流动性的同时，也增加了市场的波动。虽然目前高频交易因为技术性错误造成的影响还是有限的，但是已经多次发生并且造成市场剧烈波动，我们应该深入思考高频交易会带来的系统性风险以及如何控制风险。

三、高频交易监管的必要性

（一）高频交易系统错误引发异常交易容易导致市场不稳定

近年来，因为计算机技术故障导致的异常交易情况，在全球证券市场上屡见不鲜，或大或小的事故经常有，只是引起人们关注的是少数大的异常交易事故。随着证券交易电子化的深入发展，计算机系统出现故障的可能性也会进一步增加，给市场带来冲击和扰乱市场的次数也会增加。

高频交易的运行程序由计算机执行，交易速度非常快，机器几乎掌握着交易的决策权，因此一旦交易启动，操作人员根本来不及控制，甚至出现了只能依靠切断电源才能终止程序运行的情况。计算机交易系统发生错误，将会导致发出的指令得不到有效地执行，进而不断重复发出指令，加上高频交易的执行数量巨大、执行时间间隔非常短，在短时间内就会造成市场行情剧烈波动，不利于整个证券市场的稳定，对证券市场安全运行构成威胁。高频交易往往以短期波动性为收益条件，当市场弱化的时候，大量资金撤出或者蒸发，也可能会伤及金融市场稳定性。

技术故障除了给金融市场带来这种急速上升又迅速回落的过山车式行情外，也会给交易商带来冲击和巨大损失，交易商可能会面临投资者索要的巨额赔偿、企业自身的亏损甚至是濒临破产。

（二）量化交易存在诱发市场系统性风险的可能

程序化交易和特殊交易指令的大量使用，在一定情况下会加剧市场的波动。当市场上发生各种事情时，计算机会自动发出买入或者卖出的指令。当交易系统检索到新闻中的敏感词，大盘指数波动到一定程度或者是股票上涨或下跌达到一定比例，那么交易程序中的这些指令就会被自动触发。这些自动设置的计算机程序引发的跟随交易，导致市场进一步大幅上涨和下跌。由于计算机程序交易的使用越来越广泛，在今后的交易占比也会进一步扩大，那么由此引发的市场风险也是不容忽视的。

高频交易寻求快速、流动的市场，因此当市场出现波动的时候，更会加剧市场的波动。高频交易带有助涨助跌的投机性特点，这往往会加大市场的恐慌情绪，从而形成“羊群效应”。投资者在交易过程中学习与模仿，根据其他投资者的行为而改变自己的行为，做出不理性的交易。市场风险的传递速度加快，范围扩大，当计算机化的交易程序为应对股价的下跌而大量抛售筹码，进而引发其他交易程序的类似操作，从而进入一个完全失控的恶性循环，最终造成证券市场的崩盘。再加上跨市场之间的联动，套利者买进卖出不同的金融工具，因而出现各种金融市场螺旋式下跌的现象。

四、我国高频交易监管制度的确立和完善

高频交易正成为我国金融市场上主流的交易形式，因此计算机故障带来的极端事件和量化交易诱发系统性风险的可能性越来越大。但是不论是交易机构还是监管机构，都没有预防极端事件和系统性风险的机制。对此，本文提出以下建议：

（一）完善券商交易和风控系统的建设

中国金融机构合规管理体系与风控管理体系普遍缺失。随着证券市场的发展，各大机构引入国外先进的风控管理系统，但是在日常管理中，并没有真正运用这些风控机制与系统，很多都是走过场。 机器也是会犯错的，而且造成的灾难甚至比人为的还严重，因此对高频交易而言，对于风险管理的要求更高。高频交易不同于传统的证券交易，传统的风险管理显然跟不上高频交易的速度，那么交易系统本身的风险控制模块要承担起风险控制的作用。对于这么快的交易系统，只有通过一种急速的风控模块才能进行风险控制。

随着程序化交易逐渐成为金融市场交易的主流模式，在程序化交易软件设计上，应注意引入“防呆”机制，防止低级错误发生。程序中应预设更加严格的异常波动判断与报警模块，防范风险的释放。交易系统应该做好严格测试，特别是做各种各样的极端情况测试，测试好之后才能上线。高频交易的风险管理端口应该前移，在交易指令送至市场之前应该有一个预检机制，交易者的下单系统本身就能对异常下单行为进行连续性风险提示。监管机构要尽快提高高频交易的规范度，监控和定时检查企业的运营软件，建立有效的机制，让整个交易系统不断完善，及时处理新问题、新信息与新投诉，不定期对高频交易业务进行测试，检验公司在极端风险条件下的承受能力。券商和交易机构要不断完善风险管理的手段，采用专门的技术和方法对风险点进行识别，评估其影响，制定相应的措施，通过监控检查等活动确保措施的执行，实现事前、事中、事后的全程风险管理。

（二）制定和完善防止证券交易异常情况的制度

1. 熔断机制。虽然沪深股市有10%的涨跌停板制度，但在10%幅度内瞬间的波动，还是会给投资者造成很大的损失，同时由于股指期货市场的杠杆效应，股市10%的波动足以造成衍生市场巨大动荡，不少投资者可能因此血本无归。我国也应该学习美国，建立起类似的“熔断机制”（circuit breaker），给交易设置一个范围，超出界限就阻止交易或延迟交易，从而降低因乌龙指或乌龙指引发的系列频繁交易导致市场崩溃的风险。当证券市场价格剧烈震荡时， 一旦价格波动触发熔断机制，可以让市场参与者获得更多时间和机会来重新认识和评估市场， 以便更能够准确、理性地认识市场，从而避免市场可能出现的过度恐慌以及投机反应，使市场价格异常变化的现象逐渐趋于平稳。

美国目前的熔断机制有3个级别并有时间限制。一旦下跌触发了第一级别7%和第二级别13%，所有股票停止交易15分钟，如果市场下跌20%，触发了第三级别，则当日余下时间中市场全部暂停交易。第一级和第二级别交易每日只能使用一次，一级暂停使用一次后，除非股市再次降低到二级标准，否则不能使用。同样二级暂停使用一次后，除非达到三级标准，否则不能再次使用。而且SEC被赋予采取跨市场停市的权力，熔断制度既适用于证券市场，同样适用于期货市场。同样地，对于我国来说，高频交易在股票市场和期货市场的运用都越来越多，交易机构利用高频交易跨市场进行快速的套利行为。基于目前证券市场和期货市场的联动效应，熔断机制将是股票和股指期货市场跨市场稳定机制的核心部分。

如果我国证券市场能再加上一道防火墙，对短时间内的突然巨量交易等异常情况设置一个红线，越界就暂停或延缓交易，不仅能降低乌龙指的危害，也能防止量化交易引发市场剧烈波动带来的意外损失。

2. 错误交易处置制度。对错误交易的处置，有一个争论点，就是是否要取消错误交易。有观点认为为了维护交易规则的权威性和稳定性，一旦交易指令已经得到执行，轻易撤销这些交易不是明智之举，应尽量维护已经成交的交易。也有观点认为基于公平原则，既然交易不是出于原始目的，那么这种非基于交易本意的结果应该被取消而还原为未发生错误交易的状态，对于取消交易后交易对手方的影响由双方协商或通过法律途径解决。

事实上，在美国、德国，只要符合了错误交易的条件，按照撤销申请程序提起，交易可以被申请撤销。虽然对错误交易的构成要件、申请撤销错误交易的处理程序和法律后果的规定不一样，但是两国都已经在交易条件中规定了对错误交易的处理规则。为了保障公平、公正的市场环境，保障投资者及其他市场参与主体的利益，我国的监管部门应当制定明确的错误交易处理规则。错单认定可以保护市场异常波动下投资者的利益，设定一个合理的认定标准将是全球证券监管部门的重大课题。

中国作为传统的大陆法系国家，按照“意思表示真实”规则，应该给予错误表示方基于意思表示错误而享有的撤销权。但是从整个市场交易的整体秩序而言，为了约束错误交易方作为单个个体的错误行为，不轻易改变交易结果，保护商事交易的流转和流动性，交易所根据错误交易处理规则排除民法上的撤销制度。我国到底是依照传统大陆法系的规则，撤销错误交易，亦或是学习英美法系尽量维护商事交易的稳定性，有条件地撤销交易，成为监管者需要思考的问题。

（三）完善高频交易的相关法律、规则

监管者应该真正担当起监管责任，切实保护好普通投资者的利益，显示出市场的有效性和秩序性，才能恢复市场信心。过去几年，多国监管者制定了一系列法规对电子交易进行监管。

光大“8.16”事件，是我国资本市场上首例因为交易系统故障而引发的极端事件。我国并没有针对高频交易的监管制度和法规，也没有针对金融机构异常交易事件的相关制度安排。美国在1929年华尔街崩溃后，促成了《1933年证券法》的颁布施行。SEC在1987年计算机交易造成的股市崩盘之后，出台了大量针对计算机交易的监管规定。“5.6”事件之后，美国修订熔断机制等一系列监管制度，推动了美国证券监管市场的良性发展。同样，我国目前正像曾经的美国一样，面对首次发生的市场极端事件，缺乏相应的制度、规则和法律的约束。 而光大“乌龙指”事件，正是这样一个契机，面对我国越来越多的高频交易，在未来还可能出现类似光大“乌龙指”事件的情形之下，很有必要出台相关的监管规定。

光大“乌龙指”事件，不仅仅要成为同行的前车之鉴，更要成为引发高频交易监管制度改革的动因，最终促成金融机构异常交易事件相关法制的完善。对于高频交易的准入、交易模型的要求、交易者风险管理的能力、异常交易后错误交易的处置、错误交易的紧急应对措施等，监管部门都应该出台相应的法律和规则，规范我国高频交易的发展。

参考文献：

[1]章睿.高频交易的“罪”与“罚”[J].上海企业，2012，（4）.

[2]张璐，杨淳.关于高频交易的思考[J].东方企业文化，2010，（11）.

[3]顾功耘，证券交易异常情况处置的制度完善[J].中国法学，2012，（2）.

[4]张为豪.棘手的难题：高频交易[N].期货日报，2011-05-31.

[5]聂宇.从“8.16”事件看高频交易的影响[N].金融时报，2013-8-24.

第2篇：证券市场熔断机制范文

关键词：熔断机制；T+0制度；股票市场 

中图分类号：F830 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2016）003-000-02 

2016年1月1日起，A股正式实施指数熔断机制。根据上证所、深交所、中金所此前的指数熔断机制相关规定，将有5%和7%两档熔断阈值、涨跌双向熔断。自熔断机制实施以来，股市一路暴跌。1月4日逾4.24万亿市值蒸发，1月7日逾3.8万亿市值蒸发，2016年1月7日更是发生了史无前例的一幕，周四，开盘仅半个小时，沪深300指数暴跌7%，触发二挡熔断机制，将停止交易至收市。A股全天累计交易时间仅为15分钟。在市场各方广泛呼吁下，实施了仅4个交易日的熔断机制迅速暂停！A股在4天之内触发4次“熔断”，市值从2015年底的52.9万亿元猛降至46.1万亿元，蒸发6.8万亿元，在全世界似乎都未出现过这样的先例。 

一、熔断机制的发展 

所谓熔断机制，是指对某一合约在达到涨跌停板之前，设置一个熔断价格，使合约买卖报价在一段时间内只能在这一价格范围内交易的机制。熔断机制在股市上的应用则体现为，在股票交易中，当价格波幅触及所规定的水平时，交易会随之停止一段时间。 

（一）熔断机制的起源 

熔断机制最早起源于美国，美国的芝加哥商业交易所曾在1982年对标普500指数期货合约实行过日交易价＼格为3%的价格限制。但这一规定在1983被废除，直到1987年出现了股灾，才使人们重新考虑实施价格限制制度。 

相关资料显示，1987年10月19日，纽约股票市场爆发了史上最大的一次崩盘事件，道琼斯工业指数一天之内重挫508.32点，跌幅达22.6%，由于没有熔断机制和涨跌幅限制，许多百万富翁一夜之间沦为贫民，这一天也被美国金融界称为“黑色星期一”。在“黑色星期一”发生一周年后的1988年10月19日，美国商品期货交易委员会与证券交易委员会批准了纽约股票交易所和芝加哥商业交易所的熔断机制。根据美国的相关规定，当标普指数在短时间内下跌幅度达到7%时，美国所有证券市场交易均将暂停15分钟。 

综合来看，国外熔断制度有“熔而断”和“熔而不断”两种表现形式。“熔而断”是当价格触及熔断点后，在随后的一段时间内停止交易；“熔而不断”是当价格触及熔断点后，在随后的一段时间内继续交易，但报价限制在熔断点之内。 

熔断机制的设立，从积极角度来看，可为市场交易提供一个“减震器”。其实质就是在价格发生突然变化的时候，给投资者一个冷静的时段，防止作出不理性的反应。同时，也能给监管者采取应对措施争取一定的时间。 

（二）中国开展熔断机制的背景 

中国股市截至目前没有建立熔断机制，但已经实行个股涨跌幅限制，沪深交易所股票（除ST股票外）实行10%涨跌幅限制，这在一定程度上已经可以防止市场暴涨暴跌。 

除了股票期权外，我国在股指期货仿真交易中曾经引入价格熔断机制，但于2010年1月份取消。中金所曾表示，考虑到该制度的复杂性、实施效果的不确定性和市场参与者的接受程度，目前实施该制度的条件还不够成熟。 

此外，我国股票和股指期货市场都已经实行了10%的涨跌停板制度，对于防止价格过度波动已经有了相应的制度安排。目前，股指期货单日价格涨跌停板幅度为上一交易日结算价的±10%，最后交易日涨跌停板幅度为上一交易日结算价的±20%。熔断机制是中国借鉴国外经验并根据我国资本市场的实际情况进行的制度创新之一。随着公开征求意见截止日期的到来，中国A股或将很快迎来中国式的熔断机制。 

按照相关的规则显示，在实际操作中，未来将采取分档确定指数熔断的时间。即当市场触发5%的熔断阈值时，市场将会暂停交易30分钟；而当天14：30以及之后的交易时间内，若市场触发5%的熔断阈值，及全天任何时间段内触发7%的熔断阈值时，市场将会暂停交易直至收市。 

（三）熔断机制的市场前景 

主流的观点认为，熔断机制经国外资本市场的多年检验，确实为各国稳定市场起到不小的作用。但中国资本市场与发达国家资本市场相比，还远未完善，加之已经实施涨跌停机制，熔断机制是否还有用武之地，也值得探讨。熔断机制的出炉，本意是为抑制市场投机行为，降低波动风险，但对于非理性下跌来说，下跌空间被人为阻断，可能会加剧下一交易日的下跌风险。 

此外，相比发达国家资本市场，中国资本市场交易制度自由性并不乐观，投机行为及非理性行为也饱受质疑，加之监管和立法、执法的配套性并未完善，熔断机制能否发挥其被赋予的作用，恐怕还是未知。 

二、熔断机制的实施及问题 

针对此次暴跌，本文从以下三个方面分析： 

（一）磁吸效应 

在市场上广为流传的一份证监会系统研究报告显示，所谓“磁吸效应”，是实行涨跌停和熔断等机制后，证券价格将要触发强制措施时，同方向的投资者害怕流动性丧失而抢先交易，反方向的投资者为等待更好的价格而延后交易，造成证券价格加速达到该价格水平的现象。市场表现为涨跌停和熔断的价位存在磁吸力，所以称为“磁吸效应”。 

报告指出，A股存在磁吸效应的前提下，由于熔断对市场和投资者带来的巨大压力，其磁吸效应的强度可能远大于个股涨跌停板的磁吸效应，并且熔断的磁吸效应可能会与个股涨跌停板磁吸效应发生正反馈而得到增强，具体来说，5%的一级熔断阈值极大可能会加速二级阈值7%的到来，而不是相反。 

不论上述报告是否真的源自证监会研究，但熔断机制的磁吸效应在1月4日及1月7日中显露无疑。在这两个交易日中，股指在触及初次熔断休市15分钟之后，市场并未冷静，而是直奔熔断第二挡7%阈值而去，最终造成A股在4天之内4次触发熔断机制。　（二）我国股市制度存在问题 

在海外资本市场的投资者结构中以金融机构、养老保险基金、投资公司、保险公司、银行和共同基金、对冲基金等机构投资者居多，占70%左右，美国机构投资者占比更高达90%。由于机构投资者的投资行为比较理性，着眼于长远，使得熔断机制出现的概率很小。与国外以机构投资者为主的成熟资本市场相比，沪深股市除了相关制度不完善，缺乏监管经验外，最大的不同还在于投资者结构以中小散户为主、机构投资者占比过低。中小散户投资者的特点是：投入资金少，大都在几万至几十万之间，他们不太关注估值水平，只想赚快钱；信息获取渠道少，主要来源于微信、QQ等移动网络社区，操作上常常被“从众心理”所左右，买卖频繁，追涨杀跌。中小散户这种非理性投资行为还会冲击机构投资者的专业化价值投资理念，使“机构投资者散户化”成为股市常态，其投资交易行为受市场趋势影响较大，难以发挥“市场稳定器”的作用。单个中小投资者虽然资金少，但由于人数众多，形成的资金和交易规模却非常大，对市场产生的影响也非常大。尤其散户群体性非理性行为在一定程度上可以左右市场的运行节奏。 

（三）熔断机制本身存在软肋 

实际上，熔断机制对于救市的意义是非常有限的。 

一方面，这种熔断机制是一种指数熔断，而且还是以沪深300指数为基准指数，并不能如实反映股市行情的真实情况。另一方面，即便真的触发了5%甚至7%的熔断阈值，仍然还是没有实际作用的。比如，触及5%的熔断阈值时，无非就是暂停交易30分钟而已，但30分钟过后，股市该跌还是照样跌。 

综上，我们从“磁吸效应”、“投资者的恐慌情绪”和“熔断机制本身的软肋”三个方面分析了实施熔断机制带来如此暴跌的原因。为此，我们会针对这三方面问题提出合理的解决方法。 

三、完善熔断机制的建议 

整治股市，就如同大禹治水一样宜疏不宜堵，当市场泄洪通道都被堵上时，仅仅通过人为设置障碍和施加约束的政策选择，可能会将市场推向更糟糕的境地。要真正维护股市的平稳运行，发挥熔断机制的正面效果并实现市场所乐见的慢牛行情，监管层需要采取疏堵并举的手段：放开股市的泄洪通道，尽快修复市场漏洞、完善制度配套。 

（一）疏——放开股市 

具体而言，要尽快放开对股指期货的种种限制，加大衍生品创新，真正发挥衍生工具规避风险、价格发现和资产配置的功能。据统计，自去年6月15日至7月31日，股指期货日均吸收净卖压约25.8万手，合约面值近3，600亿，相当于减轻了现货市场3600亿的抛压。因此，从疏的角度来说，理应在市场逐渐恢复平静之际尽快为股指期货、股指期权和衍生品“松绑”，发挥衍生品的功能常态并解决期现不匹配和制度非对称等深层次的问题。 

（二）堵？——完善制度配套 

深刻反思目前股市的制度设计，通过合理的制度搭配更好地发挥熔断机制降低价格波动、维护市场稳定的作用。这需要监管者根据市场状况调整熔断阀值，细化熔断规则，并在实践中积累监管经验。就目前而言，熔断机制可在以下几个方面调整。 

1.现有涨跌停板和T+1交易规则已大大限制了市场流动性，与股指期货T+0的交易规则形成制度错配，可考虑取消T+1，而采用与股指期货同步的T+0；如暂无可能取消涨跌停板，则果断暂停熔断制度； 

2.可以考虑将5%、7%的两档熔断合并为7%的单熔断阀值，并将15分钟的熔断时间扩大到30分钟； 

3.可借鉴期货市场的扩板制度，当市场连续出现单边上涨或下跌时适当扩大熔断阀值和涨跌停板限制； 

4.尽快放开对上证50和中证500股指期货涨跌停板的限制，恢复到10%的常态，实现三大期指和现货的匹配，防止流动性危机的跨市场传导。。 

参考文献： 

[1]http：//szse.cn/.2014-8-27.深圳证券交易所.市场数据查询. 

[2]http：//eastmoney.com/.2014-8-27.东方财富网.证券编号查询. 

[3]吕晶晶.熔断机制，A股“保险丝”？[J].金融博览，2015.10. 

[4]皮海州.熔断机制的三大软肋[J].中国经济信息，2015.10. 

[5]皮海州.推出熔断机制与推出T+0[J].金融博览，2015.10. 

[6]吕斌.熔断机制的前世今生[J].法人，2015.10. 

第3篇：证券市场熔断机制范文

关键词：股指期货；金融风险；时机选择

作者简介：粱晓娟(1971－)，女，河南开封人，中国人民银行郑州培训学院副教授，武汉大学金融专业博士研究生，主要从事金融理论研究。

中图分类号：

文献标识码：A　文章编号：1006－1096(2007)03－0138－03　收稿日期：2007－02－27

如同股改之于中国证券市场一样，股指期货的推出也将是中国期货市场发展的分水岭，它将彻底改变中国期货市场的基本格局。中国将迎来金融期货大发展的新机遇。股指期货的推出，将使证券市场中的投资者，特别是机构投资者能够有实现规避证券市场系统性风险的工具，同时股指期货具备价格发现、资产配置等功能，这些特点必将对证券市场的投资结构、投资理念等方面产生极大影响。但是我们也应该看到，历史上许多重大金融风险的发生，都与金融期货交易有关。1987年，美国发生的“股灾”与股指期货交易有关；1997年7月，始于泰国的亚洲金融风暴，与泰国利率期货交易有关；台湾319枪击事件，造成台湾股市3月22日下跌478点，次日开盘时已经达到跌停状态，收盘下跌4.67％，两日下跌量已经远超过7％的保证金水平，大量期货公司客户爆仓；著名的巴林银行倒闭案，以及近期发生的“中航油事件”等等，都在警示人们：大资金在金融期货市场也可能翻船，金融期货市场更要加强风险管理。因此，作为中国国民经济中一项重大的战略决策，股指期货究竟何时推出，时机的选择显得尤为重要。

一、牛市中推出股指期货的可行性

目前国内有一种观点认为：股市中的机构投资者会先在现货市场大肆买人大盘股，推高股指，在沪深300指数期货上市后，建立空头头寸，并大肆抛空大盘蓝筹股，实现期、现货市场的“双重”获利，并导致股市大跌。这种刻意的资金反手做空，将使无数小股民套在顶部，造成大的金融恐慌，对我国的经济金融发展造成不利影响。因此股指期货推出时大盘必须处于低位，否则还要另择机会。

然而我们综观国外市场的发展，股指期货很多是在牛市的进行中推出的；在股指期货的推出前后，股票市场(现货)往往都会出现大幅波动(尤其是股指的成分股)。而更多的研究发现股指期货交易并没有增加标的股票市场的风险性。

首先我们以中国香港的恒生指数期货为例。自1985年5月27日中英联合声明生效开始，香港经济以内地为依托，靠着内地的强大支持，股市长期走牛。虽然在1986年1月开始，港股有历时两个月、幅度为250点的回调，但是在股指期货效应的带动下，4月25日恒生指数就突破的高。1986年5月6日恒生指数期货在牛市中成功推出，期货上市后隔一天，指数再次创下1865.6点的历史性新高。当然，股指期货的上涨行情也在上市后开始回落，两个月后，恒生指数才恢复多头行情。日经225期货上市对日股影响与恒生指数期货上市基本类似。1985年9月22日广场协议签署开始，日本历经了一场包含股市、汇市、房市的资产快速狂飙。1986年8月20日，日经225指数创下18936点的新高，9月3日股指期货上市。

由此可见，牛市推出股指期货并不罕见，只要大盘上涨不是恶意操纵的结果，则股指期货的推出并不能改变经济基本面因素，也不会造成大盘的大跌。

那么，中国股市2006年以来的大幅上涨的原因何在呢?是资金操纵的结果还是经济基本面良好的体现?当然，外资的涌入、机构的投资不可否认，但究其原因，主要是强烈的人民币升值预期和庞大的流动性过剩推动的；企业股权分置改革的顺利完成，中国强劲的经济发展势头，更是推动国内股市恢复性上涨的深层原因；另一方面，大型国企、银行相继上市，为了争夺对其战略控制权，大量资金投入股市，带动了大盘蓝筹股群体的崛起；“两税合一”政策将对上市公司的未来构成重大利好，取消内资企业的计税工资制度，将大大降低企业的税务负担，并由此提升投资者对A股公司盈利预期；后股权分置改革与全流通时代的“断档期”，股市供需矛盾失衡，也促使2006年以来大盘急剧上涨。种种分析我们发现，股市上涨是经济本身蕴含的巨大能量推动的，因此，牛市推出股指期货是可行的。当然，近期股票市场的震荡、市场不断发出风险提示、严禁信贷资金入市等，这一系列市场行为都在试图降低股指点位，向平稳推出股指期货并线。

二、法律法规及相关制度的完备程度

期货交易投机性强，风险性大。近几十年来，两方国家发展期货市场，大多是先立法，后建交易所。加之，中国证券市场运行十几年的经验告诉我们，市场参与者往往倾向于投机，虽然大规模操纵国内股票价格指数已不可能，但中国股指期货要入市，风险防范的根本还是要首先考虑法律法规的完善性。

2007年4月15日《期货交易管理条例》已开始实施。此次，中国证监会按照依法行政和提高执法效能的总体要求，对《条例》配套的规章进行了全面的修改和完善。修订后的《条例》将规范的内容由商品期货扩展到金融期货和期权交易，扩大了期货公司的业务范围，进一步强化了风险控制和监督管理。作为期货行业发展的前提和基础，它意味从政策方面讲，股指期货的推出条件已经成熟。同时，为了加强期货市场基础制度、强化监管、配合金融期货推出的需要，根据《条例》规定，中国证监会还制定了相应的管理办法。其中《期货交易所管理办法》和《期货公司管理办法》已经在2007年4月15日与《条例》同时开始实施。

2007年4月6日，中国证监会又了股指期货的三大配套文件草案，分别为：《期货公司金融期货结算业务管理暂行办法》(草案)、《期货公司风险监管指标管理暂行办法》(草案)和《证券公司为期货公司提供中间介绍业务管理暂行办法》(草案)，并公开征求意见。同时下发的《关于证券投资基金投资股指期货有关问题的通知》也开始征求意见。但由于金融结算会员资格及交易会员资格审批仍然没有开展，基金参与股指期货的法规未明确，造成各家基金公司准备程度不同，很多私募基金甚至还毫无准备。

另外，原本作为重大交易制度创新的“熔断”机制近日已成为讨论的焦点，以至有关方面正在考虑对该制度进行修改。所谓“熔断”制度，就是在期货交易中，当价格波幅触及所规定的点数时，交易随之停止一段时间，或交易可以继续进行，但价幅不能超过规定点数之外的一种交易制度。熔断机制的问题原本就在理论界有分歧，而在股指期货仿真交易中的确也出现了由熔断机制所引发的问题。就这一制度存在的意义而言，它的设立是为股指期货交易提供一个“减震器”的作用，它是为了让市场冷却，给投资者充分的思考时间以决定是

否继续交易。但也有人认为，这一制度在实际交易过程中的作用可能恰恰相反：非但不能化解风险，还可能导致风险堆积，在实际交易中，启动熔断机制十分钟后很可能导致合约直接封在涨跌停板，会产生更大的破坏作用。因此，是否启动“熔断”机制未定，股指期货上市仍需一定时日。

三、投资者的成熟状况

为了避免股指期货推出时成为机构推动蓝筹股爆涨的动力，确保股指期货推出后能平稳健康运行，市场及交易者的成熟度也是必须考虑的问题。市场成熟一般表现为上市品种交易平稳、市场流动性增强、持仓结构趋于合理、套期保值参与面拓宽、市场运行效率提高、交易所和期货公司规范运作理念有所增强。投机股指期货除了必要的技术分析知识外，还必须对股票指数标的进行研究。影响股票指数走势的因素主要有：整个宏观经济状况、板块的联动、成分股分红派息、权重股的波动等。由于需要分析的因素众多，而且涉及股票市场知识，股指期货的推出对于习惯基础研究的期货投资者提出了一定的挑战。

而就2006年10月30日开始的对于沪深300指数期货进行的仿真交易来看，形势并不乐观，表现在投资者不能承担市场上下波动所带来的风险、投资者投资证券时的做多思维没有完全转变和投资者对期货风险管理模式淡薄等。对由“股民”变身进入期市的投资者，最大的挑战在于，他们一般不习惯做空，只买涨不买跌的心态很重；对保证金补仓的概念认识不足，一般会买满仓，这样风险极大；缺乏止损概念，期货投资在出现方向判断失误后仍硬挺，期望市场有转机，最终被平仓，造成不可挽回的损失。

这里我们用智猪博弈来分析市场参与者的成熟度。智猪模型是西方发达国家成熟的证券市场中，用来分析大小投资者博弈行为的有力工具。显然，推动股价上涨，可以从中获利，但此过程需要付出成本。假设推动股价上涨，可以使所有投资者共同获得10个单位利益，同时推动者需付出2个单位的成本；则股价上升过程中大小投资者的不同行为选择使其具有不同的收益函数：若大的投资者先拉升股价，则其可以获得6个单位收益，减去其付出的2个单位成本，最终获得4个单位收益，此时中小投资者收益为4个单位；若二者同时拉升股价，则大小投资者的收益分别为7个单位和3个单位，各自减去2个单位的付出成本，收益分别为5个单位和1个单位；若中小投资者先拉升股价，则大小投资者的收益分别为9个单位和1个单位，考虑到小投资者付出的2个单位成本，其实际收益－1个单位。我们通过图1列出不同情况下期市中大小投资者的博弈状况。

显然，在此收益矩阵中，无论“大猪”采取什么策略，中小投资者最好的选择就是等待，在此基础上，大的投资者需要去拉升股价。但期市中小投资者较多，出于投机的目的，他们多数不知道等待，在“大猪”们驱动价格后从中获取利润。而多数大的投资者喜欢操纵价格，做胆大的造市者，他们往往高估了自己的力量，当市场已经改变时，他们并没有感觉到将要来临的危险，最终导致大的金融事件。因此，为了使投资者熟悉金融期货市场、增强风险意识、理性参与市场，股指期货推出前，投资者教育尤为重要。中国金融期货交易所副总经理胡政有说，业务培训是上市股指期货的一项重要的准备工作，同时也是投资者教育系列活动的组成部分，是针对期货公司的交易岗位、结算岗位、风控岗位、技术岗位、客户经理岗位以及证券公司的期货专管员岗位的业务需要所开设的专业培训和资格认证。

在中国证监会的统一部署下，由中国期货业协会和中国金融期货交易所联合主办、证监会各地派出机构负责具体召集和承办的股指期货投资者教育活动已经取得了阶段性的成果。这次活动不仅可以为股指期货的成功推出和期货市场的稳定健康发展营造良好的环境，同时也可以带动各地方证券监管部门、协会、证券公司、期货公司等组织股指期货风险教育培训的积极性。期市中理性总是有限的，因此，参与者必须要客观了解自己，冷静认清自己的位置，保持良好的心态，参与者的成熟度是衡量市场成熟与否的重要标志，因此也是股指期货择机上市要考虑的重要条件。

四、股指成分股结构合理性分析

作为一种避险工具，股指期货标的选择意义重大，因此沪深300指数结构是否合理，是否可以真正代表A股市场是股指期货推出前必须要考虑的问题。

据统计，2005年4月8日沪深300开始公布，A股总市值为3.9万亿，沪深300总市值为2.5万亿，占A股总值为65％，2007年3月30日这个比例已经达到77％的水准。从流通市值的角度来看，沪深300指数占A股总流通市值的比例在60％左右。比较海外几个热门的股指期货产品，美国标普500指数占全美股票74％的市值；日经225指数总市值占据日本62％的股票市值；英国FT100指数占英国全市场80％的股票市值；韩国KOSPI200指数占韩国股票总市值约90％；中国香港恒生指数占香港股票总市值70％。可见，沪深300指数占A股总流通市值的比例适中。另有研究结果显示，沪深300与上证综指之间的相关系数达到0.941，与深圳综指之间的相关系数达到0.964。因此，可以说，沪深300指数有资格代表两市大盘的投资回报。

但是，同时我们也发现，统计数据显示，截止到2006年年底，在沪深300指数前20支权重股中，有6支银行股和中信证券共7支金融股。随着中国人寿、兴业银行、平安保险在2007年的逐步发行上市，金融、保险板块对沪深300指数影响力进一步增强。中国银行、中国人寿等一些金融股与指数保持了较高的相关性，特别是中国人寿达到了0.71，中国银行则有0.53。对权重较大、与指数相关性较强的五只股票进行分析，浦发银行对指数的引导系数超过90％，招商银行、中信证券对指数引导系数也超过了30％。金融业是国家或地区经济的一个重要组成部分，但是如果其作为A股市场的风向标，并不能客观反映经济的发展状况，此时上市的股指期货会过分受制于金融板块或金融股票的影响，所以，股指成分股需要中国石油、中国移动等大盘股海归的存在。考虑到中国股市在在2006年成为了全球上涨幅度最大的股市，同时中国股市“大蓝筹时代”的特征已经非常明显，相信股市的扩容期很快就会到来。大盘股回归对股指期货推出会产生非常巨大的影响，中国A股市场将发生结构性变革，许多板块将被重新定义，大盘股数量越多，股指期货推出的时机就越成熟，机构投资者操纵股价指数的难度就越大。显然机构投资者越渴望利用股指期货套利，就需要买人更多的沪深300指数内的大盘蓝筹股，以便增加对大盘走势的话语权。而大盘蓝筹股的上涨，又有利于监管机构进行市场扩容，包括吸引“海归”，提高股市的质量，而同时又可以更好地抑制投资机构对股指的控制。

五、技术准备的充分性

具体来说，股指期货上市前期货公司的技术准备包括两个检查和四个测试。所谓两个检查分别是会员技术系统自检和中金所现场检查；四个测试分别是链路测试、接口适应性测试、双链路备份自动切换测试和压力测试。只有检查和测试双双达到相关技术指标的公司才能获得中金所技术检查合格通知书，这也是期货公司成为中金所会员并参与股指期货交易的首要条件之一。

但是，到目前为止，各期货公司的技术层而准备还不完备。首先，股指期货相关的技术设备价格昂贵，约在150万至200万元之间，这对于尚不景气的期货经纪公司来说，将是一笔很大的投入，由于制度规范的不明确，很多期货公司都还没有购买设备。其次，期货公司注册资本金也是问题，有的期货公司尽管注册资本金够了，但都是凑出来的，股东结构并不合理，有的甚至连注册资本金都还没有到位。据估计，目前已完全做好技术准备的期货公司不超过三分之一，其中，有券商背景的期货公司凭借强大的资金后盾占据了大多数，即使是较大的期货公司能够完全做好技术准备恐怕也得到五月上旬左右。第三，更重要的是分级结算体系的搭建还只是在初级阶段，哪些会员会成为全面结算会员都远未确定，而且从制度上确立分级结算体系后还要进行技术投入以支持该体系的运行，这都要花费不少的时间。因此，从各种准备的进展情况来看，短期推出股指期货的条件恐怕还不成熟，准确上市时间还有待进一步观察。

第4篇：证券市场熔断机制范文

“T+0”交易是否成熟

1992年5月和1993年底，上交所和深交所先后实施“T+0”交易制度，因为它的投机性太大，为了保证证券市场的稳定，1995年1月1日起，中国股市开始实行“T+1”交易制度，即当日买进的股票，必须要到下一个交易日才能卖出。目前，世界上主要股票市场普遍实行“T+0”制度。

“伴随着长期IPO暂停和大量IPO储备，市场管理者承受的压力是史无前例的，所以现在提出T+0制度。”英大证券研究所所长李大霄表示，T+0制度出现过多次反复，投机过剩时采取T+1抑制市场，当市场需要刺激时，则计划将T+1改为T+0。

“现在推出恰逢其时。”他认为，当前市场面临着A股历史上最长的IPO暂停期和最低的蓝筹股估值水平，也是市场较为低迷之际，有必要推出T+0制度。

但在中国人民大学教授赵锡军看来，市场低迷时，投资热情不会因为交易频率的变化所改变。投资者对市场的信心不能靠交易频率的变化带动起来，而更多的是被经济、金融、上市公司等未来的变化带动起来，对宏观和微观面的未来预期更重要。

北京大学教授曹凤岐认为，T+0的推出需要慎重。“8·16事件”导致散户损失惨重，但机构投资者利用股指期货T+0制度，可以免受损失或降低损失，这对普通投资者来说是不平等交易。从这个角度看，实施T+0有一定道理。

“但中国股市的问题不在T+0还是T+1。”曹凤岐表示，“如果说建设好股市制度，不论普通投资者还是机构投资者都能赚钱，那么T+0和T+1是一样的。如果T+1散户赚不到钱，那么T+0也赚不到钱，还是一些机构、大户能够来回操作，散户哪里有时间做T+0？所以我对T+0不是很乐观。”

对此，申银万国何武认为，不论T+0制度什么时候推出，但A股的T+0时代肯定是会到来的。

“T+0”是否有利于活跃市场

曾经实施的T+0制度，也出现过熊市里市场十分低迷的情况。时过境迁后，如再度实施T+0制度能否真正活跃市场交易？

有资料显示，A股市场在1992年5月由“T+1”改为“T+0交易”后，当月日均交易量较上月增加了173.1%，而在1995年1月A股交易由“T+0”改为“T+1”后，当月日均交易量较上月下降了72.8%。

面对低迷的市场环境，T+0制度的实施能否活跃市场交易？曹凤岐称，可能会活跃市场交易，但需要慎重，需要有预警机制、熔断机制等其他措施保护投资者。事实上，中国的市场冷清点还能让人们思考思考，一疯狂就不理性了。“若实施T+0，机构、大户能够来回操作，散户哪里有时间做T+0？”他反问道，对散户来说，如果频繁进行T+0交易，需要有大量资金用来缴纳券商佣金和印花税，侵蚀掉炒股所得收益，最后只能变成“给券商打工”。

赵锡军亦表示，很多高频交易通常借助于计算机系统功能，自动产生交易信号和指令。如果整个市场越来越脱离人脑控制，更多依靠机器系统控制，可能会产生更多风险。交易的频度到底多大比较合适，从市场的角度、制度的角度讲，应该设置什么制度？“我认为，市场目前以散户投资者为主，理性程度要差一些，如果说没有充分的时间考虑、有更多的适应市场变化的心理时间的话，投资者的盲目性会更强。因为投资者不能理性控制自己，就需要制度来控制。T+1和涨停板制度，都是帮助投资者能够控制买卖行为的手段。”

中央财经大学证券期货研究所所长贺强表示，T+1交易不利于股票市场的活跃。当股票市场处于连续低迷状态的时候，T+1交易容易导致股票成交量的急剧萎缩，投资者信心不足。同时，也引起证券公司经纪业务佣金的迅速减少，导致其效益低下。而T+0交易可以使投资者在一天内将有限的资金多次进行买卖，放大了交易的资金数量，提高了交易的效率，提高了股市的活跃程度，增加了股市的交易量和市场的流动性，提振了市场人气和投资者的信心。

“T+0”交易谁最受益

券商的主要业务，所谓通道业务就是提供交易通道收取交易者的手续费，一旦实施“T+0”，无疑券商是最为受益的。因此这也是每次恢复“T+0”的传闻出来的时候，券商股总是闻风而动。

从概率上看，股市遵从零和游戏、甚至是负和游戏的规则。由于市场上存在在印花税、红利税、交易手续费等各种交易成本，最终券商收入的增加是建立在交易者总体亏损的基础上。特别是对于做超短线的投资者，一旦可以“T+0”实施后，可能面临着手续费陡然增加的可能性。在国内的某知名股票论坛，一位股民这样认为，如果实施“T+0”，对于超短线的投资者而言，即使手续费降到万分之一也会觉得很高。而目前国内券商的手续费普遍在万分之五到千分之三之间。

第5篇：证券市场熔断机制范文

【摘要】现行股指期货合约的高门槛使众多中小投资者无缘股指期货市场，推出迷你股指期货交易是一个国家股指期货市场平稳运行后的必然选择，为广大中小投资者打开了股指期货交易的大门。文章对未来将要推出的沪深300迷你股指期货合约的内容进行了设计，并通过案例，介绍了符合中小投资者现实投资需要的，利用沪深300迷你股指期货进行套期保值的策略。

【关键词】沪深300股指期货；迷你期货；中小投资者；套期保值

在经历了几年的筹备后，2010年4月16日沪深300股指期货正式登陆中国金融交易所，中国期货市场开始步入了金融时代。但令众多中小投资者失望的是股指期货50万资金的高门槛将他们挡在了门外。从国际经验来看，当股指期货平稳运行一段时间后，适合中小投资者的迷你期货合约就会推出。在此，本文未雨绸缪，对将来推出的沪深300迷你期货合约相关问题进行探讨，以其抛砖引玉之效。

1.推出沪深300迷你股指期货合约的意义

1.1 满足中小投资者的避险需求

股指期货具有发现价格和规避风险两大基本功能。中小投资者由于资金实力弱小，对股票市场的风险承受能力弱，当其持有股票时，由于无法通过股票投资组合来规避整个市场面临的系统性风险，必然有利用股指期货进行套期保值的现实需求。因此，沪深300迷你股指期货合约的推出为中小投资者规避系统性风险提供了强有力的工具。

1.2 活跃股指期货市场，增强市场流动性

迷你期货合约价值通常不超过标准合约的五分之一，大量的中小投资者都可以参与交易。目前国际上有代表性的迷你股指期货合约有标准普尔500迷你股票指数合约、道琼斯迷你股票指数期货合约、纳斯达克迷你100股票指数期货合约等。以标准普尔500迷你股票指数期货合约为例，该合约于1996年推出（标准合约于1982年6月推出），合约规模为标准合约的五分之一，到了10年后的2006年，其交易量为标准合约的十多倍。

1.3 满足中小投资者的投机需求

迷你股指期货由于门槛低，从投资者结构来看，投机者所占比重比标准合约大。以恒生指数期货为例，在恒指标准合约的交易者中，投机者占总交易量的53%，套保者占总量的35%，套利者占12%；而在迷你期货合约中，投机者占总量85%，套利者占11%，其中个人投资者占整个合约交易量的2/3，这些数据说明迷你期货合约主要是中小投资者从事投机活动的舞台。

2.现有沪深300股指期货合约及交易制度简介

沪深300指数是由中证指数公司选取上海和深圳证券市场的300只A股作为样本编制的成分股指数，该指数样本覆盖了沪深市场六成左右的市值，具有良好的市场代表性。沪深300指数的基日为2004年12月31日，基点为1000点，该指数于2005年4月8日正式。2010年2月20日，以沪深300股指期货合约获证监会批准对外；2010年4月16日，沪深300股指期货合约正式在中国金融交易所上市交易。

沪深300股指期货的交易制度与商品期货基本相同，都包括保证金制度、逐日盯市制度、涨跌停板制度、持仓限制制度、大户报告制度等。与商品期货交易不同的是沪深300股指期货有其独特的交易制度——熔断机制。所谓熔断机制是指对某一合约在达到涨跌停板之前，设置一个熔断价格，使合约买卖报价在一段时间内只能在这一价格范围内交易。沪深300指数期货合约的熔断价格为前一交易日结算价的正负6%，当市场价格触及6%，并持续五分钟，熔断机制启动。在随后的十分钟内，卖买申报价格只能在6%之内，并继续成交。超过6%的申报会被拒绝。十分钟后，价格限制放大到10%。沪深300股指期货交易中设置熔断机制的目的是让投资者在价格发生突然变化的时候有一个冷静期，防止作出过度反应，确保市场的平稳运行。

3.沪深300迷你股指期货合约设计

由于沪深300迷你股指期货与沪深300标准期货基于共同的现货指数样本，只是合约规模较小，因此其合约内容的很多方面都可以与标准合约保持一致，只需对合约中比较重要的内容进行重新设计即可，其他的可以沿用标准合约的规定。

3.1 合约乘数与最小变动价位

股指期货的合约价值取决于标的指数点位与合约的乘积。因此，合约乘数的大小直接决定合约价值的大小，决定着股指期货市场门槛的高低。推出迷你期货的一个主要目的就是要降低股指期货的门槛，让广大的中小投资者参与进来，因此沪深300迷你期货合约的乘数不能设计得过大，以免市场出现流动性不足的问题。

表1 全球部分股指期货标准合约与迷你合约合约乘数与最小变动价位表

股指期货名称 交易所 合约乘数 最小变动价位

S＆P500 CME 250 0.1点（＄25）

迷你S＆P500 CME 50 0.25点（＄12.5）

Nasdaq100 CME 100 0.5点（＄50）

迷你Nasdaq100 CME 20 0.5点（＄10）

恒生指数期货 HKEX 50 1点（HK＄50）

小型恒指期货 HKEX 10 1点（HK＄50）

台指期货 TAIFEX 200 1点（NT＄200）

小型台指期货 TAIFEX 50 1点（NT＄50）

第6篇：证券市场熔断机制范文

一、我国股指期货市场的设置情况

在我国，上海证券交易所（上交所）和深圳证券交易所（深交所）共同成立的中证指数有限公司（中证）是最主要的指数供货商。中证公司既编制单一市场（上交所或深交所）指数，也编制跨市场（上交所和深交所）指数。在这些指数中，只有沪深300指数、沪深500指数和上证50指数的相应期货产品在中国金融期货交易所（中金所）上市交易。

富时罗素（FTSE Russell）和MSCI是全球市场两大指数供货商，各自编制的中国指数有20只左右，有些仅覆盖上市A股，有些单独涵盖非内地的境外上市中资股（红筹股及民企股），也有些同时覆盖内地上市及非内地上市中资股（H股），不过获中国内地以外地方的交易所采用作为相关指数而提供相应期货产品的并不多。

当下在中国内地以外主要期货交易所有期货产品买卖的主要海外交易指数有五个，其中影响最大的是富时中国A50指数，仅覆盖内地上市A股。其相应富时A50期货在新加坡交易所上市交易，另三个覆盖香港上市中资股--富时中国50指数和恒生中国企业指数（恒生国企指数），或包括其他外国上市股票--MSCI中国外资自由投资指数；只有中华交易服务中国120指数是同时覆盖内地上市A股和香港上市中资股（红筹股、H股及民企股）。

二、2015年股指期货市场的异常波动情况

股指期货推出之后，市场总体平稳，但在2015年平稳的状态被打破。沪深A股在这一年波动异常，股指先暴涨后暴跌，6月至9月竟然出现了20余次的千股跌停。中国政府连下10道救市金牌，包括降准、降息、降低交易税费甚或直接用万亿巨资救市，市场竟未企稳。直到限制股指期货交易开仓量及公安部出动查处股指期货恶意做空，股指才算止跌回稳。7月底，中国金融期货交易所共对接近40个具有高频交易特点、频繁申报又频繁撤销申报、涉嫌扰乱股指期货交易价格的账户采取了限制交易措施，证券监管机构和期货交易所启动了相关调查。这份名单包括了伊世顿公司①和司度贸易有限公司的账户，其中司度公司的母公司为以“高频交易”在美国著名的对冲基金公司Citadel LLC。

2015年11月1日，公安部宣布，经过三个多月的缜密侦查，公安部指挥上海公安机关成功侦破伊世顿贸易公司利用高频交易手段操纵中国金融期货交易所中证500股指期货案。2015年6月到7月，伊世顿公司利用恶意的算法策略，通过高频交易手段对我国中证500股指期货主力合约进行操纵，伊世顿公司借中国证券监管部门清理配资之机，大肆做空中国股指期货市场，获得高达20亿人民币的收益，同时也给我国股指期货市场和股票市场投资者带来非常巨大的经济损失。②

三、股指期货市场异常波动的成因与操纵市场关系分析

关于2015年股市、期市异常波动，有经济学者③给出了自己的研究结论：第一，场外配资导致股票市场和股指期货市场的杠杆交易达到无序的状态。清理配资和去杠杆导致资金同时撤出市场，形成踩踏。第二，2015年上半年累计涨幅巨大，获利盘众多，获利回头压力很大。第三，股市、股指期货市场缺乏有效的熔断机制。涨跌停板制度存在较大缺陷，影响了市场出清，资金出逃导致流动性丧失。第四，新股发行制度的存在很大不足，一方面全额冻结资金的新股发行制度造成资金压力很大，另一方面新股泡沫严重。第五，个人投资者众多，投资者结构不合理，追涨杀跌形成羊群效应。

经济观察报发表了市场人士对于股市异常波动成因的看法：股市的暴跌的肇因是是监管机构清理不合法、不合规的场外配资。由于缺乏对于清理配资的市场风险评估，引起了市场资金的集体出逃，造成踩踏事件，形成市场第第一阶段的暴跌。第二阶段的暴跌则和操纵股指期货市场行为有密切的关系，随着资金不断立场，以伊世顿为首的市场力量做空股指期货造成股指大跌，引起第二场风暴。④这些做空力量有一个鲜明的特点，就是运用了技术操纵或称为高频交易操纵的手段，他们是先通过股指期货做空砸盘，制造恐慌力量，然后带动股市杀跌，周而复始。他们选择泡沫最大，对应市值最小的中证500合约进行操纵，一方面运用高频交易手段直接把主力合约砸到跌停板，一方面选择几只中证500成份股砸到跌停，引发场外融资盘和场内两融的融资盘被迫平仓，继而引发沪深300和沪深50指数暴跌。因为跌停板限制，先跌停的股票卖不出去，只能卖出尚未跌停的股票，从而引发A股市场的一轮轮大面积跌停。从盘面分析看，每次下跌都是从中证500期指及其主要几只成份股开始，股市的下跌紧随在期指之后，所以说做空股指期货是导致股市和期市波动的一个重要原因。几个指数都有做空的力量，但中证500的市场规模最小，成份股市值也最小，从它开始操纵成本最低，通过指数联动效应，易于形成市场恐慌效应，带动其他指数暴跌。由于中证500期货指数主力合约综合反映的是小市值公司的整体状况，最能体现市场的本质，具有市场的代表性。加之股指期货的做空成本很低，只要10%的保证金，特别是在市场激烈振动期，市场谣言满天飞，投资者心里变得扭曲，市场信心已经被击垮。目前但凡有市场波动都会造成羊群效应和踩踏效应，加剧市场动荡。

本文认为互联网金融的资金参与股票和股指期货交易也是股市异常波动的一个重要原因。换言之，互联网金融或许就是做空证券期货的那个最大的市场力量：互联网理财、场外配资公司加上恒生homs系统⑤。第一，互联网理财：许多小额贷款公司、典当公司违规吸收民间资金从事理财业务，并把资金高息出借给投资者炒买股票和股指期货或者把资金转借给场外配资公司。第二，场外配资公司：场外配资公司为投资者提供高杠杆融资，有的杠杆率高达5至10倍。第三，恒生电子的HOMS系?y，恒生网络开发的HOMS系统具备证券期货交易、清算等基础功能。恒生网络除了向从事配资业务的客户提供软件服务外，还单独或与客户一起与证券公司协商建立通道，并协助客户分配证券交易的账户，该系统避开了中国证监会的监管，如果外资通过HOMS系统进入股市，完全不用对账户进行登记，投资者适当性制度被严重破坏，监管层甚至查不到真正的交易者，HOMS实质上演变成了一个寄生的交易所，一些私人主体可以通过该系统自己开一个私营的券商。而且恒生电子网络提供的HOMS系统还可以接受向不特定交易者委托交易股票期货及业务查询；恒生网络甚至可以主动参与子账户的股票清算业务。

随着大量资金流入股市，强大的示范效应带来了更多的投机者。一些商业银行和信托公司也开始加入进来。一些信托公司违规运用伞形信托的形式，将资金分拆成最少一百万的规模，零售给投机商或者配资公司。而信托公司的合作伙伴也是HOMS系统。他的子账户管理系统，把一个信托账户拆分成若干个独立的账户单元，独立的从事证券期货交易。实际上HOMS系统这个云计算平台演变成为不受监管层控制的代替券商的通道⑥。随着程序化交易、高频交易、算法交易在中国的发展，金融科技的发展速度越来越快，阿里云计算平台的优势也能随之体现。这轮股市的牛市正式基于的“金融创新”，甚至有大量的互联网金融同时做场外配资，场外资金一拥而入推高了股市。反过来，互联网金融的无序发展也成为了股市、股指期货市场异常波动的推动力。

由此可见，股指期货市场异常波动的原因非常复杂，主要原因是互联网金融的无序发展，导致了大量违规资金进入了股市，推高股票指数的同时也留下了很大的市场风险。以伊世顿公司为代表的市场操纵者借势操纵，先是顺着资金入市大幅度拉升期限价格，然后借势监管机构清理配资大肆做空股指期货市场。可以说，股指期货大幅上涨和后期的异常波动有其客观原因，而操纵行为加大了市场波动的幅度，且给市场带来了更大的风险。如果不是政府巨资托市加上一系列稳定市场的组合拳，2015年证券市场有可能发生更大的市场风险。

注释：

①伊世顿贸易公司注册在张家港，实际控制人为俄罗斯人，公司办公地点设置在上海，虽然叫做贸易公司，但是却基本不做商品贸易，主要业务就是从事期货投资活动，它的中方总经理高燕，实际上并没有实质权力。伊世顿公司和国内华鑫期货合作，通过华鑫期货作为经纪人并借恒生电子的电子交易系统接入中国金融期货交易所从事股指期货交易。关于公司主要案情及案情分析请见本文第四章第一节。

②财新网：http：//finance.caixin.com/2015-11-02/100868885.html.

③?窍?灵：《完善制度设计，提升市场信心――建设长期健康稳定发展的资本市场》，财经年会主题报告，11月19日，清http：//news.163.com/15/1120/16/B8SM6QHM0001124J_all.html.

④http：//help.3g.163.com/15/0703/08/ATJ9G69O00964KBU.html.

第7篇：证券市场熔断机制范文

即将过去的2016年可谓A股市场的多事之年，先是经历熔断，开年便是触目惊心的重挫，上证综指首月暴跌超22%。此后，又经历了战略新兴板暂时搁浅、中概股回归遇阻、监管风暴升级、险资举牌遭狙击等一系列事件。

滔天骇浪之下，A股市场主要指数全年收绿。其中，截至12月27日，上证综指年内累计跌幅近12%，深证成指累计跌幅近19%，创业板指数累计跌幅更是超过27%。

尽管市场整体走势平淡，但在结构性的行情中，个股走势分化，异彩纷呈，“30金股”依然表现不俗。

《证券市场周刊》在每年11月中旬举办的卖方分析师评选水晶球奖颁奖会议上，第一名的分析师都会推出他们心目中次年的金股，按照等权重的原则构成了“30金股”组合。

在本年度统计区间内（2015年11月1日至2016年11月1日），“30金股”整体涨幅达到17.33%，同期上证综指、沪深300指数及创业板指数涨幅分别为-7.93%，-4.95%及-12.19%，“30金股”收益率遥遥领先。

在过去7年中，“30金股”指数完美战胜了大盘指数。2009-2016年（时间跨度为前一年11月1日至第二年11月1日，下同），“30金股”指数总收益率达到293%。同期，上证综指的总收益率为90%，沪深300指数的收益率为108%。

2016年度，由安信证券电力设备行业分析师黄守宏推荐的当升科技（300073.SZ）、申万宏源汽车和汽车零部件行业分析师蔡麟琳推荐的万安科技（002590.SZ）、长江证券家电、休闲品和奢侈品行业分析师徐春推荐的华帝股份（002035.SZ）分别位列“30金股”涨幅榜前三，涨幅分别为122.24%、94.54%、86.87%。

正极龙头成色十足

作为三元正极材料龙头公司，当升科技2015年、2016年连续两年的业绩大幅增长成就了其股价的翻番。

动力电池是新能源汽车的核心组成部分，由于高镍多元材料的能量密度上限高、循环性能出色、能够在更高电压平台下工作，成为最为适合动力电池发展方向的材料体系之一。长期来看，高镍多元材料有望成为动力电池发展的主流趋势。

根据测算，2016-2020年，三元电池需求分别为12.58GWh、17.43GWh、24.73GWh、32.28Gwh和51.72GWh。按照1GWh 锂离子电池对应正极材料需求2200吨计算，2016年的正极材料需求为27676吨，较2015年大幅增长近两倍，到2020年，三元材料的需求将超过10万吨。

当升科技在国内率先开发成功车用高镍多元材料，产能超过4000吨，并进入高端品牌汽车供应链，使得公司跻身全球少数能够生产车用高镍多元材料的企业行列。鉴于公司出色的研发能力和技术积累，2015年，公司被国家发改委、科学技术部、财政部、海关总署、国家税务总局五部委评为“国家认定企业技术中心”，成为唯一上榜的锂电正极材料企业。

公司也是国内高镍多元材料布局最为完备的企业之一。除去自身研发的产品完成大客户认证并实现批量供货，成功进入高端品牌汽车供应链，并广泛应用于中国、欧美、日韩等知名品牌新能源汽车之外，公司还与韩国GS Energy合作共同开发NCA市场，使得当升科技成为全球少数能够同时实现NCA和NCM材料量产的企业，布局的战略意义深远。

从业绩表现来看，2015年，当升科技实现营业收入8.6亿元，同比增长37.67%，实现净利润1328万元，同比扭亏为盈。在度过盈亏平衡后，当升科技的业绩在2016年迎来高速增长。2016年1-9月，公司实现营业收入9.08亿元，同比增长62.39%，实现净利润6271.8万元，同比增长3200.42%。

对于全年业绩，黄守宏认为，作为国内正极材料龙头，当升科技四季度业绩有望受益于下游需求的拉动，全年业绩保持高增长势头是大概率事件。

而当升科技也在三季报中预计，随着新能源汽车锂电正极材料需求的持续扩大，公司车用动力多元材料基本实现满负荷生产，正极材料业务销量及销售收入同比大幅增长，这一趋势有望持续，2016年净利润同比将大幅上涨。

黄守宏看好当升科技在技术引领下的产能扩张，认为公司作为纯正的三元正极材料龙头，发展空间广阔，成长性突出。他预计，当升科技2016-2018年的净利润将分别达到1.08亿元、2.06亿元和3.02亿元。

智能驾驶新龙头

万安科技是国内气压制动和液压制动系统领先的供应商，具有较强的制动系统开发能力，是国内大型整车企业的一级供应商。上市后，新培育的底盘悬架业务与其带动的液压制动系统业务也成为公司的主要收入来源。

而包括蔡麟琳在内的分析师对万安科技的看好并不仅因为其传统的汽车零部件业务，而是其在车联网、智能交通、无线充电、高级驾驶辅助系统（ADAS）等智能汽车领域的布局。

通过参股北京飞驰镁物和苏打网络，涉足车联网核心环节TSP平台打造和新能源汽车分时租赁，万安科技切入了车联网及新能源汽车共享经济领域。

通过参与美国Evatran公司A、B轮融资，万安科技进入新能源汽车无线充电领域，有望进入国内领先新能源汽车厂商供应链实现量产，并不断推进更高功率充电技术研发。

通过参股世界领先的轮毂电机公司Protean并与其在中国成立合资公司，万安科技积极布局轮毂电机，未来有望将轮毂电机技术整合成为集成电动智能驾驶底盘系统供应商。

通过增发募集资金，将加快公司切入ADAS系统的进程，利用其在制动系统上现有的技术优势，在其基础上进行进一步研发，满足未来行车安全需求，抢占市场先机，同时可充分利用公司与各主机厂的良好合作关系，有效保证系统研发成功后的市场空间。

分析师认为，万安科技在智能汽车三大端口信息端、驱动端及能源端规划布局已经逐步落地，汽车智能化版图已基本成型，且所布局资源皆是国际细分行业前三地位，成为智能汽车领域龙头企业，在行业内具备领先竞争优势，投资布局价值体现正当时。

业绩方面，2015年，万安科技实现营业总收入16.9亿元，同比增长 27.8%，实现净利润0.9亿元，同比增长22.4%。2016年1-9月，公司实现营业总收入14.6亿元，同比增长23.0%，实现净利润0.8亿元，同比增长35.7%。

三年涅拐点确立

华帝股份是国内厨电行业的龙头之一，而厨电子行业正是徐春最为看好的家电行业，认为其是家电板块中成长最为确定的子行业。

徐春表示，从短期维度来，前期在政策宽松背景下地产成交持续回暖带来的地产滞后效应已逐步在厨电销售端得到显现，相关上市公司2016-2017年或仍有超预期表现；而从长期维度来看，目前厨电行业“大行业、小公司”格局依旧存在，未来基于城镇化率持续提升以及农村居民生活习惯转变带来的行业规模稳健增长以及消费者品牌意识觉醒下的集中度持续提升，龙头仍有望持续实现超越行业周期增长。

对于华帝股份，徐春认为，其是最具有预期差的传统家电品种，市场给予公司的估值并未充分反映公司高成长预期。

徐春表示，目前公司基本面在过去三年大调整的同时已处历史底部，未来其在收入端及盈利端均有望实现超越行业周期的快速增长从而驱动公司业绩快速上行，预计公司未来三年年化业绩增速在40%左右，从而复制过去三年老板电器的快速成长之路。

2016年以来，华帝股份持续优化治理结构，包括推出股权激励方案及定增预案等，而注销原控股股东九州投资为公司治理进一步改善的积极举措。

徐春认为，通过注销九州投资潘氏对公司控制权再次增强，公司整体决策机制将更为顺畅且决策效率有望进一步提升。过去由于股权结构层面桎梏，公司基本面长期处于底部（主要体现在盈利能力层面），后续随着公司新管理团队逐步推进经营改善措施，公司基本面拐点向上预期强烈。