古诗池上精选(九篇)
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第1篇：古诗池上范文
一、通过对景物特点的分析，想象人物的内心感受
景物可以是人物的居住环境，也可以是主人公所见之景，有时从这些景物的变化看出时空的变化，以此解读人物强烈的内心情感。诗词中描写居住环境的如欧阳修《蝶恋花》“庭院深深深几许。杨柳堆烟，帘幕无重数。”三个“深”连用可见这座庭院的幽深、阔远。“杨柳堆烟，帘幕无重数”可见晨雾之浓、杨柳之密。通过想象，我们仿佛看见一个被禁锢的与世隔绝的心灵，仿佛听见女主人公一声无奈且幽怨的叹息声。张先的《天仙子》从上片“午醉醒来愁未醒”到下片“沙上并禽池上暝”交代了时间的推移。由中午到晚上，可见作者在园中已停留很长时间了，其惜春、恋春、伤春之情跃然纸上。李清照的《醉花阴》“薄雾浓云愁永昼，瑞脑销金兽”空间上由室外到室内，“东篱把酒黄昏后”“帘卷西风”再由室外到室内，时间上从“昼”到“半夜”，时空的反复转变说明词人正逢佳节却无丈夫陪伴的百无聊赖和孤独神伤。
二、通过对人物外在的肖像、动作、神情、语言的分析，进而品味人物的内心感受
温庭筠《菩萨蛮》中“新帖绣罗襦，双双金鹧鸪”，从人物衣服绣着的双双鹧鸪品味出人物内心深深的孤寂。“照花前后镜、花面交相映”，当这名女子对镜看见自己美丽容颜时，她会想些什么？女为悦己者容，可是心上人却不在身边，我们能体会到她内心的落寞苦闷。张先《天仙子》：“送春春去几时回，临晚镜。”我让学生想象五十二岁的词人对镜看见了什么？会有什么想法？他看见了镜中的自己青丝变白发，想到青春不再，年华已逝，可自己依旧是个嘉禾小，怎不令人怅惘伤感、顿生位卑老病的感慨。
三、根据词作后面的词意画，让学生想象画面内容和人物活动
如赏析晏殊《破阵子》后的词意画，可结合相关的词句“巧笑东邻女伴，采桑径里逢迎”。根据人物的神情“笑”、“疑怪”展开大胆的想象，东邻和西邻这两位女孩会有一番怎样的对话呢？西邻女会问东邻女：“你今天笑意盈盈，一定是夜里做了什么美梦吧，是不是遇见你的白马王子了？快说来听听！”东邻笑道：“哪有的事啊，别乱说，我是刚刚和她们斗草赢了呢！”这里读者通过想象人物对话来感受少女的天真、活泼、青春之美。
四、通过人物梦境与现实的虚实对比，走进人物深邃的内心世界
李煜《浪淘沙令》“梦里不知身是客，一晌贪欢”中梦境与现实的对比：梦境的短暂与现实的漫长对比，梦中的欢娱与醒后现实的悲凉对比，梦里一国之主与现实沦为阶下之囚对比。通过对关键词“客”、“梦”、“一晌”、“欢”与现实的对比分析，逐渐品味出李后主不能承受也得承受的千古之痛。这短短十一个字道出了物是人非的故国之思、江山易主的亡国之恨和沦落人臣的囚徒之悲。再如李白在《梦游天姥吟留别》中将梦中仙境描写的热闹非凡，“虎鼓瑟兮鸾回车，仙之人兮列如麻”，想象自己游仙时受到仙人们的隆重礼遇，然而他醒后却高呼“安能摧眉折腰事权贵，使我不得开心颜！”正因为诗人在现实世界里得不到重用，才会希望在虚构的世界里实现伟大的抱负。虚实对比，将诗人怀才不遇的压抑和蔑视权贵的精神鲜明地表达了出来。
第2篇：古诗池上范文
【关键词】 上市公司； 基金； 现金股利； 多元线性回归
随着股权分置改革的顺利进行以及我国机构投资者队伍的迅速发展，机构投资者已经成为我国证券市场中最主要的参与者，并对我国资本市场的健康发展起到越来越重要的作用。据中国证监会统计数据，我国的证券投资基金只数已经由2005年底的218只增长到2010年8月的638只，充分显示了我国证券投资基金在近年发展迅猛。基金相对于散户来说，在资金规模、收集和分析信息、分散投资等方面具有无可比拟的优势，基金的管理和运作都是由专业化的人士完成。基金投资者力量的壮大，势必会对我国的证券市场产生深远的影响。
在我国的股利政策中，现金股利、混合股利、股票股利是三种最为常见的股利分配方式。据wind金融资讯有关股利支付形式统计数据，我国的股利支付形式以现金股利为主。故笔者选取上市公司现金股利作为一个研究变量，具有实际意义。
到目前，国内外研究基金投资者与公司股利政策的文章比较少，而且得出的结论各异，主要观点有两方面：一是基金投资者与公司股利政策存在显著关系；二是基金投资者与公司股利政策无明显关系。在前人研究的基础上，笔者基于“审慎人规则”，就基金持股与上市公司现金股利分配的话题展开细致深入的探讨：现金股利分配会对基金投资者的持股产生怎样的影响呢？
一、研究设计
（一）理论基础与假设
本文研究假设基于“审慎受托管理人规则”，以下简称“审慎人规则”，在此简单加以介绍。“审慎人规则”即受托人代表他人做出财务决定时，应该谨慎行事的规则。“审慎人规则”具有内容丰富、复杂的特点。在它的基本原则和要求中，包含了：审慎行事原则，管理基金时要求足够勤勉的原则，对基金持有人“忠诚”的原则，以及合理的投资分散化原则。同时，“审慎人规则”具有适应性，当今金融市场快速变迁，该规则要求受托人必须对金融市场有层出不穷的新想法、新的投资产品、前卫的投资理论和实践。笔者正是基于“审慎人规则”，假设基金投资者会采取审慎的投资策略。
根据股利政策的信号理论，公司的股利政策能够向外传递公司经营状况的信息，使投资者作出投资判断。根据Grinstein & Michaely（2005），机构投资者持股比例会受到公司股利分配的影响，并且更偏好那些支付股利的公司。根据国内外学者的理论研究，提出假设H1：基金投资者更倾向于持有分配现金股利公司的股票。即：现金股利分配与否直接影响基金投资者的选股，分配现金股利的公司更受到基金投资者的青睐。
根据Allen（2000）：机构投资者更希望持有分配较多股利的公司的股票，因为高股利分配公司的股票往往能够起到一种“公示效应”，展现机构投资者在投资过程中是“审慎”的。同时机构投资者往往享有税收优惠，这样机构投资者会更偏好那些分配较多现金股利公司的股票，故提出假设H2：基金投资者更倾向于持有分配较多现金股利的公司股票。即：在上市公司现金股利分配多少的选择上，基金机构更倾向于选择分配现金股利较多的公司。具体表现在公司较高的现金股利分配将导致基金投资者较高的持股比例。
（二）模型构建
为了研究公司现金股利对基金投资者持股的影响，借鉴Grinstein & Michaely（2005）的研究方法，建立了如下的回归方程：
Fund holdings =α+β1Per cash dividends+β2ROE
+β3Netprofit rate+β4DTA +ε
其中，α为常数项，β1、β2、β3、β4为相应变量的系数，ε为随机扰动项。
根据Jensen（1976）、Gompers & Metrick（2001）等学者的研究结论，公司资本结构、盈利能力、经营状况、成长能力等均会对公司股利政策产生影响，所以笔者选取了净资产收益率、净利润率、资产负债率这三个因素作为控制变量，纳入到本文的回归方程中。
二、实证分析
（一）数据来源及样本选取
2005年中国股权分置改革，在很大程度上影响了中国股票市场，至今时隔5年。以往研究选取的样本数据比较早，为保证数据的新颖与研究的与时俱进，本文选取2009年沪市上市公司数据作为研究的初始样本，共得到933个样本。所有样本数据均来自巨潮资讯，以手工方式计算录入并加以仔细核对。为保证数据的有效性，对初始样本按如下标准进行了筛选，得到323个样本：
一是剔除所有ST、PT的上市公司；
二是剔除同时发行B股或者H股的公司，保留只发行A股的公司，以避免因发行、交易或者多重监督约束不同所造成的差异；
三是因为所处行业的特殊性，所以剔除所有金融类、地产类上市公司；
四是剔除一些变量信息披露不完整的上市公司；
五是剔除2009年1月1日之后上市的公司，以保证至少一年的上市时间；
六是剔除2009年未分配现金股利的公司。
（二）统计结果分析
1.描述性统计分析
第3篇：古诗池上范文
对于多方的意义员工持股计划的推出不仅适应于当下的宏观经济形势，有利于缓解当前经济运行中的矛盾，其对于员工、企业、市场、政府等都具有不可估量的意义，可谓是一举多得的举措。
1.对于企业的意义。员工持股计划能有效激发上市公司的内在质量提升动力，原因在于它使员工兼具公司的劳动者与所有者双重角色，进而建立起劳动者与所有者风险共担、利益共享机制，能挖掘公司内部成长的原动力、提高公司的凝聚力和市场竞争力。此外，员工持股计划还有助于完善公司的治理结构。尽管公司法规定改组成股份公司的国有企业要设立董事会、监事会，并要同公司的经营层在职能上相互分离，但事实难以做到，而且难以形成有效的激励和监督机制。员工持股计划为广大员工传达自己的意原提供了一个通道，使公司的决策层同员工直接联系起来，增加企业运作中的民主过程，为国企改革乃至整个社会的转轨提供了一个良好的契机。
2.对于市场的意义。上市公司员工持股计划顺应了促使大盘走出低迷、发展壮大的内在要求和改革收入分配体制的发展大方向。大盘自2009年见顶回落后已连续近4年处于低迷状态，一个非常重要的因素就在于缺乏投资价值。为了提高市场投资价值，监管层系统性地采取一系列措施，如强化上市公司的分红机制、降低证券市场各项税费甚至适度降息等措施，来提高股票投资预期收益率和降低投资机会成本。但这些措施从作用机制上看，都是通过作用于外部环境来对上市公司施加间接影响，而上市公司作为实现投资价值的根本载体，自身质量的提升则更为关键。对此，最能产生促进作用的监管政策措施，除了已出台的《上市公司股权激励管理办法》，便是上市公司员工持股计划了。
3.对于政府的意义。政府当前正在着力推进的收入分配体制改革，核心目的就是合理调整政府、企业和居民之间的收入关系，提高居民收入水平、缩减贫富差距，从而拉动内需、实现经济增长方式的转变和优化经济结构的改革目标。在员工持股计划的诞生地美国，推行该计划的初衷也正是为了提高大众收入，减轻和消除资本集中和贫富差别扩大所带来的收入分配不公等社会危机。截至2011年底，沪深两市上市公司总市值占我国GDP的比重为45.54%。整体上，上市公司所吸纳的员工也已成为国内劳动力构成中非常重要的组成部分。在员工持股计划出台前，能发挥相类似功效的是股权激励计划，但惠及范围非常有限。而具有普惠制特征的员工持股计划将极大地改变现有格局，会使占据绝对人数优势的普通员工通过持股获得资本收入，随着国民经济资本化程度的不断上升，其对国家收入分配体制改革的强大助力作用也将日益凸显。
二、相对于以往的员工持股计划，《办法》的利弊分析
1.《办法》在弥补以往员工持股计划的问题上的优势。以往的员工持股计划存在以下几个弱点：员工持股的平均化和强制性、员工持股的短期行为化、员工持股的形式化、无计划化以及员工股份的管理不规范等。而在新出台的《办法》中包括一系列细则用以规范员工持股计划，主要有：执行员工持股计划的资金来源于12个月公司应付员工的现金薪酬；员工用于该计划的资金不高于其现金薪酬总额的30%，总数不高于家庭金融资产的1/3；所购股票持股期限不低于36个月，自上市公司公告本次股票购买完成时起算；所购股票为二级市场上流通的股票，购买后由专门的资产管理公司管理等。这些具体条款对于解决员工持股短期化、形式化以及管理不规范等问题都有较好的收效，同时也能进一步强化员工持股的激励效果、提升公司的竞争力。
2.《办法》暂存的缺陷。虽然《办法》有上述意义和优势，仍存在一些“矛盾”制约了其有效性。首先，员工持股计划的资金来源是员工的现金薪酬，这在缺乏弹性的工资制中无疑会减少员工的收入，影响员工的生活水平。其次，持股期长达36个月的规定虽然有利于解决持股短期化的弊端，但员工可以选择自主在二级市场上买入股票从而自由选择持有期。最后，“员工参加员工持股计划，应当如实向公司说明其家庭金融资产情况”。这一规定也限制了员工参与的积极性。因而，管理层还需要对员工持股计划进行进一步修订以达到既能维护员工利益又能提振整个市场的目的。其中员工期权、以及企业提取可分配利润回购等都是可供参考的方案。
三、完善公司员工持股机制的具体建议
企业职工持股机制是一种对于企业职工的激励机制，同时也是一种制约机制。但是对于中国企业来说职工持股机制仍然处在不断调整和尝试的过程中，在这个过程中，很多企业缺乏充足的科学理论指导而没有达到期望的效果和收益。针对目前我国职工持股机制存在的问题，特提出以下建议。
1.加强对于企业员工持股改革的监督与指导。企业面对改革的最大挑战在于可持续竞争发展与员工持股的矛盾。员工持股机制的建立旨在将企业利益与员工利益相统一，从而激发企业竞争的内在动力。但是由于员工固定工资的削减使这种激励很难在短期显现，而且持股收益具有风险性。因此建议体制改革部门和有关监管部门在部分有实力发展较稳定的企业试行，并加以监督指导。同时，坚持员工入股自愿原则，避免强制入股。
2.建立健全员工股权转让机制。在员工因故脱离企业后，准许员工依法将股权转让给其他员工，或由企业相关股权管理部门将股权购回。这就要求企业建立股权流通的专项资金，同时加强对于员工股权流通的监督管理机制。
第4篇：古诗池上范文
最近路透社将中国上市公司越来越多的“你中有我，我中有你”现象，比作中国的一道名菜“三套鸭”，如大众交通、大众公用、交运股份、巴士股份、交大昂立、飞乐音响、百联股份、浦发银行等，交叉持股，缠绕在一起，同甘共苦，共同进退。
在2007年上半年的股市行情中，交叉持股成为市场追捧的一个热门主题，原因在于交叉持股给相关公司带来巨额的投资收益或者“纸面财富”，成为不少上市公司业绩的重要“增长点”。但自从10月中旬市场开始大幅下跌，上市公司持有的其他公司股权市值也在不断缩水，交叉持股风险突现。
事实上，这早有前车之鉴。上世纪80年代，日本上市公司之间的相互持股成为风潮，结果致了泡沫越来越大。最终泡沫破灭，使日本经济在长达10年的时间内停滞不前。日本银行的货币政策也长期无法有效实施。
从可持续发展的角度出发，上市公司尤其是非金融性公司重心应放在主营业务的发展上。试想，如果上市公司都不再去创造价值，而是通过资本市场和实体经济之间的套利活动来求得盈利增长，那么还有谁会去创造价值，如何能够实现可持续的发展？
交叉持股的造富神话
交叉持股的典型形态是：甲持有乙的股权，乙持有丙的股权，丙又持有甲的股权在牛市行情中，只要有一家公司的股票率先上涨，则其他持有其公司资产的公司也就相应地实现了增值，进而又刺激自身股价上涨，从而形成互动性上涨关系，也形成了泡沫性牛市机制。
其实在2006年年报以来，中国的上市公司报表已透出这种隐忧，诸多上市公司业绩增长的源泉并不是主营业务，而是来自于不可持续的投资收益。比如2007年半年报每股收益1元以上的上市公司，很多是因为卖了手中持有的其他公司的股票，这种利润是不可持续的。半年每股收益1元多，并不意味着一年会赚到2元多。
目前沪深上市公司交叉持股情况非常普遍，具不完全统计，沪深上市公司交叉持股有340多例，上市公司参股银行361例(上市及非上市)，参股保险公司68例(上市及非上市)，参股综合类券商270例(上市及非上市)，参股经纪类券商8例，参股信托公司68例(上市及非上市)，参股基金管理公司20例。
而统计今年1-9月深市主板上市公司共实现投资收益159.36亿元，同比增长212.32%，远大于净利润的同比增长幅度，投资收益占净利润的比重达到22.44%。由此，交叉持股的财富神话一时间在股市连连上演。沪深股市也在过去一年间巨幅上涨，上证指数从2006年底的2675点上冲至6100点一线。而这其中的动力就是因为上市公司的业绩有了飞速的“增长”作为支持。
股市一片红火，这些交叉持股者只要主力拉动一只股票，就会对其他股票产生良好的预期作用，从而导致短期业绩增长十分迅速，市场热情追捧。此时大家都只是感受到了“一荣俱荣”带来的幸福，但却忽视了交叉持股同样也有助跌功能。
证监会研究中心主任祁斌多次在公开场合提醒上市公司交叉持股的风险，但这样的担忧似乎并没有引起市场的重视，对于交叉持股概念宝藏的发掘依然如火如荼。
新会计准则的作用
从今年1月1日起，财政部此前的39项会计准则和48项注册会计师审计准则，开始在上市公司中率先施行。这客观上造成部分交叉持股的上市公司股价的浮盈被按照公允价值变动净收益计入到净利润当中，使业绩“虚高”。可以说新会计准则的施行在虚拟经济和实体经济之间打开了一道闸门，使得股市上涨的洪水可以灌到上市公司的净利润中去。
按新会计准则，企业持有上市公司股权，应以市场价格来进行计量并记入当期的净利润。市场的脉络围绕在：上市公司持有大量其他上市公司及非上市公司股权――股改或新股上市后获得流通权――新会计准则实施――上市公司净资产、每股收益大幅提高――股价随之大幅上涨――其他持有此上市公司股票的上市公司又间接获益――导致股价上涨
这使得持股增值被竞相看好，甚至增值部分被模拟折算为每股收益并直接套用本已高企的市盈率，惊呼“价值低估”，美其名曰“价值发现”。将非经常性损益“经常化”对待是股票估值中的一种误导。更有公司可能会进行“洗利润”，将原本属于证券投资所得收益粉饰为主营利润。
更有的上市公司业绩变化后，连最基础的每收益都不会“计算”了，如中孚实业公告称，因财务人员对基本每股收益的计算方法理解有误，致使公司2007年三季度报告中每股收益由原来的0.7249元虚增到1.3852元，令人称奇。
很多持有券商股权的上市公司，借大牛市之际对以前计提的长期投资减值准备进行了转回，如持股国海证券的桂东电力、参股国泰君安的航天机电以及参股了多家券商的华茂股份等业绩都增长了不少。上市公司交叉持股，导致公允价值有可能成为调节利润的工具。如果资产置换双方都将各自的非货币资产高估进行交易，那么双方账面上都会有利润，但很显然这不过是数字游戏，反之亦然。据一位会计师估算，新会计准则对上市公司业绩的一次性影响高达40%左右，但是对于中国并不成熟的投资者来说，这种一次性的业绩增长，带来的则是无理由的价值重估。
从经济发展看，中国经济每年GDP增长11%左右，这是实际财富的增长，但上市公司的业绩增幅连续2年达到 70%-80%，这脱离了宏观经济背景。
来得快去得也快
宏源证券研究中心总经理程文卫援引数据分析说，截至10月31日全部A股的市盈率为42．59倍，而这个数据是把投资收益看作非公允价值的估值水平。由于对于上市公司而言投资收益已经是公允价值的变动，因此这部分收益不能通过正常的市盈率方法估值。去除这部分“水分”后，仅参考主营业务净利润A股整体估值应在85倍左右，明显处于“整体高估”状态。
由于上市公司的投资收益部分主要来源是交叉持股，这意味着证券市场一旦结束持续向好的走势，上市公司业绩的大幅增长将难以维持，而上市公司业绩下滑引发市场下跌，市场下跌又将导致交叉持股类上市公司投资收益下降，最后必然带来上市公司业绩大幅下滑。
据统计，自10月17日开始的下跌行情中，所有上市公司交叉持有的股份市值狂减。从9月末到11月26日收盘，所有上市公司交叉持有的股份市值减少总额达到113.15亿元，跌幅为12.64%。其中所持有股份市值减少绝对值最高的是中国人寿，减少的绝对市值合计达到49.14亿元，跌幅为12.28%。该公司持有中信证券、南山铝业、江铃汽车、太原重工、山东高速、招商轮船、大冷股份等公司的股份；其次为雅戈尔持有的中信证券的股份，市值下降17.29亿元，跌幅为11.91%；其他所持股份市值下降绝对值超过1亿以上的还有南京高科、两面针、华能国际、S深宝安A、海通证券等17家公司。
根据三季报提供的数据，上市公司实现投资收益占净利润总额的32.16%，投资收益对公司业绩影响较大。也就是说，如果年底前所持公司股价不能提升，将有超过九成的交叉持股公司投资收益受损。
第5篇：古诗池上范文
【关键词】 上市公司;股利政策;现金股利;可持续发展
一、引言
股利政策就是企业的分配政策,是公司在法律的规定范围内,对其获得的收益在股东之间进行分配。作为公司三大财务决策之一的股利分配政策应服从于公司的经营目标,这其中主要的问题是企业应该分配多少,用什么方式分配。股利政策作为公司经营行为和经营业绩的反映与折射,会对公司的股票市价和公司的市场形象产生深远的影响。股利政策的目标是为了协调和均衡股利发放与公司的未来发展之间、股东眼前利益与长远利益之间的关系,以保持公司经营业绩的持续、稳定增长和股票市场价格的稳定。因此,如何制定股利政策,使股利的发放与公司的未来持续发展相适应,并使公司股票价格稳中有升,便成了公司管理层的终极目标。
另外,如何实现企业的经营目标,提高市场竞争的地位,使企业能够始终保持盈利增长的能力,保证企业可持续增长是企业在追求自我生存和持续发展的过程中最为关键的问题。企业的经营行为不能以牺牲长远利益来换取眼前利益,企业规模扩张应与人才培养、组织结构调整、自身的财务能力、社会未来的发展趋势相适应。从财务政策方面研究企业的可持续增长,具体就是研究企业的股利政策,使企业的股利政策符合企业可持续增长的需要。全面、客观地揭示我国上市公司股利分配中存在的问题,探讨我国上市公司的理性股利政策,对于我国证券市场乃至整个宏观经济的稳定、健康与持续发展都具有极其重要的意义。
二、上市公司股利政策与可持续发展的关联性
从理论来看,在西方的股利政策理论里,有两大派别:股利无关论和股利相关论。前者认为,股利政策对企业股票的价格不会产生任何影响;后者认为,股利政策对企业股票价格有较强的影响。他们各自形成有一定影响力的理论,为企业股利支付模式的选择提供理论指导。由于不同上市公司的生命周期、所面临的市场经营环境以及控股股东的股利分配偏好等制约股利政策的诸多因素存在差别,因而股利政策也有所不同。股利政策是企业财务管理决策的重要组成部分,股利支付率的多少决定了企业留存收益数额的多少,又因为企业股利发放与留存收益之间具有此消彼长的关系,所以企业股利政策的一个主要方面就是决定企业利润在支付股利与增加留存收益之间的合理分配比例。企业从一开始制定股利政策的时候就要考虑到此项政策长期维持下去的可能性,所以,最佳股利政策应该着眼于在当前股利和未来增长之间达到平衡。
企业的股利政策最终目的是实现企业价值最大化,即企业的股利政策与企业价值之间有着一种内部的正相关关系。企业可持续增长是手段和原因,企业价值最大化才是目的和结果,以可持续增长为目标导向的财务政策,能够有效地整合企业资源,增加资金盈余,使企业保持稳定的增长。对于大多数企业而言,增长的关键问题是如何在有限的财务资源下使得自身的经营增长与可持续增长率保持一致,即实现平衡增长。增长管理的根本在于企业对自身经营政策、资本结构以及股利分配政策的调整,根据可持续增长理论,由于提高经营效率并非总是可行的,而目标资本结构以及负债融资的约束又使得财务杠杆的调整受到制约,所以,制定一个合理的股利政策就成为企业保持可持续增长率的一种重要策略。具体到上市公司,就是制定一个合理的分红比例,当企业有较好的增长机会,可持续增长能力强时,可以通过适度降低股利支付率、降低分红比例、增加留存收益来满足对财务资源的需求;反之,则可以提高分红比例。由此来看,股利支付可以作为保持企业平衡增长的一种财务策略,可持续增长是股利决策需考虑的重要因素之一。
对于上市公司而言,选择不同的股利政策会产生不同的效果,最优的股利政策并非意味着股利支付率越高越好,它是上市公司在股利政策与资本预算政策、投资政策等公司运营政策之间、股东的眼前利益与公司的长远发展之间,寻找最佳平衡点的结果。我国上市企业的股利支付率缺乏连续性和稳定性,一般较为注重当期经营业绩和现金状况。本文旨在分析上市公司股利政策和企业可持续增长的关系,以及什么样的股利政策才是符合上市公司可持续增长需要的。企业增长的财务目标应该是可持续增长且与企业的经营目标是一致的,在企业稳定的可持续增长率的要求下,企业的股利政策就必须保证科学性、连续性和稳定性,这就使管理层必须在可持续增长率的要求下妥善解决好短期利益与长期利益、企业利益与投资者利益以及分配与积累的问题,如果能保证这个股利政策的稳定性和连续性,反过来也会推动企业的可持续增长,两者相互影响、相互制约。
三、我国上市公司股利政策现状
(一)股利支付形式呈现期间性、多样化特点
2000年以前,我国上市公司一般采取以送股为主要的股利分配方式,派发现金红利的很少。在2004年底,证监会出台了《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》,鼓励上市公司积极分红,并且把强制分红以政策方式出台。
(二)上市公司不分配的现象带有普遍性
股利发放本应是投资者高投入、高风险的必然回报,但通过对上市公司股利政策的分析,却发现“暂不分配”的情况经常出现。不分红成为上市公司普遍施行的股利政策。虽然中小股东对现金股利存在偏好,但受制于“一股独大”的特殊股权结构,而上市公司的股利政策主要受控股股东的偏好影响,这说明了一些公司对投资人利益的不重视。
(三)再筹资成为上市公司制定股利政策的标准
在西方发达国家,公司的股利政策与再筹资行为没有必然的、本质的联系。但在我国,情况却迥然不同。上市公司的股利政策在很大程度上受再筹资行为所制约,甚至成为再筹资行为的附属物,处于被动服从的地位。近年来,证监会为了达到增发、配股的目的,规定上市公司要获得配股资格,净资产收益率必须连续三年超过10%。而这些公司为了降低净资产额,采取了发放现金股利的政策,从而使净资产收益率能连续三年达到10%的对策。这说明,现金股利并非是给投资者回报,实际上是公司为实现增发、配股而制定的股利政策。
公司派现,说明其有较为充裕的现金流量,而配股又说明其需要现金。这种相互矛盾的现象之所以产生,目的在于公司的增发配股。上市公司以少量的派现额,换来了巨额的配股资金。
(四)上市公司股利政策缺乏连续性和稳定性
在我国,大多数上市公司的股利分配政策缺乏连续性和稳定性,股利政策的制订和实施缺乏远见,目的不明确且具有随意性。即使是一些公司连续派现,其派现额在各年度间的分配也很不均衡,有的年度极高,有的年度却不分配。中国上市公司股利政策的随意性,从一个侧面反映了其与西方国家成熟市场的上市公司之间存在着巨大差距。表1为我国上市公司连续派现统计表。
(五)股利政策信号不能有效预示企业业绩
一般地,实施稳定股利政策并连续派现的上市公司,通常是绩优且稳定增长的企业,本应该受到投资者的青睐,但据相关资料得出,这与西方国家有效市场的情况恰恰相反,一些连续派现且支付率较高的公司表现平平,这种现象违背了市场规律,扭曲了股利政策和股价的关系,导致证券市场资源配置的错位。出于维护公司控制权和保持公司每股收益稳定增长的考虑,西方发达国家的上市公司主要采用现金股利而很少采用股票股利形式。而在我国,上市公司一股独大的股权结构,使公司无需担心企业控制权的问题,其重点关注于实现资本扩张,以便为将来的再筹资创造有利条件。
由此来看,与国外发达资本市场相比,我国上市公司股利分配形式多种多样,但是股利政策缺乏连续性和稳定性,这已经成为资本市场不健康、不规范的一个重要表现,成为资本市场正常运行与健康发展的一大障碍。因此,全面、客观地揭示我国上市公司股利政策中存在的原因并寻求有效的解决方案,对上市公司以及资本市场的发展无疑是极其必要的。无论是从股利政策所传播的信号,还是外部融资费用高于内部留存收益的角度来看,股利政策都是非常重要的。公司在制定股利政策时,不仅受到法律与合同约定的限制,还需要考虑股东偏好、税收,特别是投资机会和未来收益的增长等多种因素。如何综合权衡这些因素的影响,根据企业的实际情况制定恰当的股利政策,以促进企业价值的最大化,是每个企业管理者必须进行的重大财务决策之一。
我国上市公司股利政策与股价之间的非正常关系,对公司的正常运作是一种漠视和摧残,而对不规范的公司却在某种程度上起到了一定的刺激作用。这样的情况,对市场、投资者以及自身都产生了一定的负面影响。比如说,面对上市公司股利分配的现状,恰恰是公司不分配使投资者得不到任何回报,才强化了投资者的投机行为。同时,也恰恰是公司的大比例送转可带来更多收益,才使投资者不重视现金股利。由于所处行业、建立时间、产品生命周期等方面存在差异,使得上市公司不可能处在企业生命周期的同一阶段上,有的处于成长期,有的可能进入了成熟期或者衰退期,即使处于成长期的公司,其扩大投资需要较大的现金流,这一时期恰恰也是公司收益增长较快的时期,公司投资的扩大将带来相当可观的现金流量,从而会增强公司的派现能力。
四、上市公司股利政策的可持续发展对策
(一)股利政策应注重现金股利的作用
要想充分发挥证券市场社会资源有效配置的作用,在加强对上市公司信息披露监管的同时也应该重视股利政策,尤其是现金股利所扮演的对已披露信息的验证性作用。在我国目前证券市场上,股票投资者的股利收益率极低,显然,投资者更看重股价波动所带来的收益,这无疑助长了投机行为。发放股利可以向外界传递本公司经营稳健的信息,因为只有充足的现金流才能保证股利尤其是现金股利的发放。发放股利使得经营者所能任意支配的现金资源减少,从而减少了成本。按照“一鸟在手”理论,在股利与资本利得的选择中,理性投资者更偏好现实的股利。
(二)股利政策应保持长期稳定性
比较近几年我国上市公司的股利支付可以发现,上市公司基本上没有一个稳定的股利政策,股利分配随意性很大。而在较为成熟的西方证券市场上,上市公司大都采取较稳定的股利政策,股利支付一般不受公司盈余波动的影响,使其前后的股利政策保持一致,以便企业有一个良好的市场形象。
(三)处于不同发展周期的企业应选用不同的股利政策
那些市场份额比较稳定,又不需额外追加大量投资的公司,往往通过较高的股利支付率水平向投资者传递管理当局对未来稳定高收益的预期。增长型公司往往有较高收益的投资项目,所以对资金需求较大,股利支付率一般偏低。投资者对增长型公司的良好未来预期,使增长型公司较价值型公司拥有更高的市盈率,而分红派息传出的市场信号往往被理解成公司增长速度开始减缓。上市公司中市值较大的公司往往是发展成熟、业绩稳定的公司,所以更有可能选择现金股利;市值小的公司更有操作的想象空间,所以管理当局往往顺应这种市场的要求,选择分配股票股利而不是现金股利。
(四)加强对上市公司股利分配政策的引导与监督
加强对上市公司留存收益的管理,鼓励上市公司利用留存收益,把现金分红与公司的再融资结合起来,利用自身积累解决发展的融资问题,将留存收益的使用状况纳入监管部门和投资者的监督之下,对有大量再融资需求的公司,监管部门应采取必要措施,限制其过多的现金分红。
以上说明,可持续增长的股利政策必须贯穿于企业财务管理的每个阶段。企业要想实现可持续增长,就必须结合不同的发展阶段制定与之相适应的股利政策,把可持续增长的股利政策与企业生命周期相结合。
五、可持续增长视角下企业不同时期的股利政策
(一)企业创立初期的股利政策
企业在创立初期时,经营规模较小,这个时期的企业在生产经营过程中面临的最大困难就是资金短缺。创业初期阶段企业风险较高,很难获得外部借款,而且筹资费用和交易成本比较高,如果将企业利润留存下来,可以节省交易成本,还可以节省时间,资金使用也比较灵活。所以这个时期的企业可以采取不支付股利的股利政策,把留存收益用于企业可持续增长的资金投入。另外,初创期的企业大多处于亏损状态,而我国《公司法》也规定企业必须有可供分配的利润才可以分配股利,所以,处于亏损中的创立期企业不能分配股利。即使有利润,可供发放股利的资金也不会很多,这对于期望高收益的风险投资者来说也没有吸引力。所以,这个时期的企业为了达到可持续增长的目的,应该实行的是零股利分配政策。
(二)企业成长阶段的股利政策
步入高速成长阶段的企业发展前景良好,投资机会增多,收益率水平有所提高,但现金流量不稳定,财务风险较高。为了满足企业可持续增长的需要,企业在这个阶段必须要培养自己的核心竞争力,那就必须加大技术投入,提高产品的技术含量,经济增长方式要从粗放增长向集约增长进行转变。这个时期企业已经开始有所盈利,企业的现金流量开始增加,但为了增强企业的筹资能力,也不宜采用大量支付现金股利的政策。这个时期的企业为了保持可持续增长,可以采用零股利政策或剩余股利政策。在满足企业原有资本结构的条件下,最大限度地使用留存收益来满足项目投资所需的权益资本数额。
(三)企业成熟期的股利政策
成熟期的企业适宜采取稳定的现金股利政策。这一时期企业的市场份额较大,具有比较平稳的市场地位,因而经营风险相对较低。投资者的投资冲动来自于对企业收益的预期,而企业一旦满足了投资者的这种预期,就会推动投资者新的投资热情。成熟期企业现金流量充足,投资者的收益期望强烈,因此适时制定稳定的现金股利政策利大于弊,这一时期是股东权益期望的实现期,如果不在此时满足股东期望,股东对企业投资的积极性将受到影响,从而影响企业未来的筹资能力,不能保持企业的可持续增长。基于以上考虑,无论是从企业自身能力还是从市场期望来看,稳定的股利政策都是可行的,同时,在支付方式上可更多地采用现金股利。
(四)企业衰退期的股利政策
衰退期的企业应采用高支付率的股利政策。当企业步入衰退期,产品需求减少,销售量下降,大量竞争者退出市场,出于经营构造调整的需要,更加之未来股权结构变动的可能,衰退期的企业必须考虑对现有股东提供必要的回报,这种回报既作为对现有股东投资机会的补偿,也作为对其初创期与发展期高风险、低报酬的一种补偿。这时可以采用类似于剩余股利政策同样效果的高支付率的股利分配战略,但高回报也有一定的限度,因为企业在这个产品或是行业进入了衰退期,但是企业可以开拓新产品或是涉足其他领域,还是要留一些资金用于其他的投资,让企业始终保持可持续增长的状态。总结如表2。
综上所述,股利分配政策是一种企业行为,上市公司必须按照公司特点、盈利状况和未来发展来决定分配方案,保持一种连续稳定可持续发展的股利政策,既有利于树立良好的企业形象,也有利于增强投资者的信心。另外,引导上市公司树立股东利益最大化的经营目标,通过立法形式强制要求上市公司派现,降低成本,保护投资者利益,可以取得相当明显的效果。
在进一步完善股票市场的同时,我国还应大力发展债券市场和投资基金市场,实现资本市场配置资源的功能,完善资本市场结构,其根本目的在于拓宽上市公司的融资渠道,平衡各种不同融资手段的筹资成本,以减少上市公司融资过程中的寻租行为。一个科学合理的可持续增长率能够为企业制定科学合理的股利政策提供约束和指导作用。如果能够站在企业战略角度,着眼于企业长远生产和发展,制定和实施企业的可持续增长股利政策,对企业现有的或潜在的财务资源和非财务资源加以协调和整合,进而不断地提升和加强其自身的可持续竞争能力。同时,如果能保证这个股利政策的连续性和稳定性,反过来也会推动企业的可持续增长,两者相互影响、相互制约。股利的发放既关系到公司股东和债权人的利益,又关系到公司的未来发展。上市公司管理当局在制定股利政策时,要遵循一定的原则,并充分考虑影响股利政策的一些因素,这样才能保护股东、公司本身和债权人的利益,使公司的收益分配规范化。从我国上市公司股利政策存在的问题看,他们需要思考自身存在的问题,并根据自身的发展阶段和市场状况制定出合乎自身发展战略的股利政策。只有正确引导上市公司提高股利分配的意识,我国的上市公司和证券市场才能走上健康、可持续发展的道路。
【参考文献】
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第6篇：古诗池上范文
[关键词]国有非上市企业；员工持股；信托
[中图分类号]F274 [文献标识码]A [文章编号]1005-6432（2014）30-0095-02
1 前 言
党的十八届三中全会指出，要积极发展混合所有制经济，允许混合所有制经济实行企业员工持股，形成资本所有者和劳动者利益共同体，这是国有企业改革思路的重大突破，首次强调了人力资本的重要作用。近期中海油、中冶、中石油等多家中央企业相继成立深化改革领导小组，改革思路也纷纷“浮出水面”。
根据国资委的数据显示，截止到2012年年底，中央企业及其子企业控股的上市公司总共是378家，上市公司中非国有股权的比例已经超过53%，而针对上市公司的员工持股，我国证监会于2012 年的《上市公司员工持股计划管理暂行办法》（征求意见稿）为员工持股计划的实施提供了相对明确的指引，但针对非上市国有企业而言，由于缺少证券市场的操作平台，员工持股改革则一直处于探索阶段。
2 国有企业实施员工持股改革的出发点
2. 1 国有资产主体缺位
我国国有非上市企业的股权高度集中，国有股东处于一股独大的地位，但这种股权结构相对于民营企业的个人控股不同，国有资产产权主体是虚拟化的，因为国有产权归全民所有。导致这一问题的根源在于国有企业的多层次委托关系，全民委托政府国有产权， 政府委托国有资产管理部门行使其权力，国有资产管理部门再委派高级管理人员负责企业运营管理。这种多重的委托管理导致的结果是，国有企业的高管虽然是保值增值任务的执行者，但其责权利并不相对等，企业盈亏责任无市场化的约束激励机制，事实上只对其上级负责。普通员工不当家做主，项目投资成败均由国有资本埋单，个人不承担任何风险，缺乏主观能动性，从而使国有企业不能真正成为自主经营、自负盈亏、自担风险、自我发展的独立法人实体。
2. 2 忽视人力资本，有效激励不足
人力资源是稀缺的，它是无形的并依附于人身上， 具有不可分割性、竞争性和流动性。对企业而言高素质人才是不可或缺的，人力资本和物资资本相结合，才能最大化企业的价值。由于国有企业的全民所有属性，长久以来国有企业更多强调员工的奉献精神，忽视人力资本的协同，在面对激烈的市场化竞争中，已逐步呈现出弊端。国有企业的工资实行总额预算管理，出发点在于控制财富分配不均缩小行业收入差距，但对于新兴产业和市场竞争激烈的国有企业而言，则会影响企业跨越发展的积极性。因为人均工资增长设有上限，即使企业效益再好，工资增幅也是受到限制的，员工难以分享企业发展的红利，企业也难以吸引高端人才，反而会增加人才流失的风险。
2. 3 现有股权激励的弊端
现阶段，管理层股权激励已经得到法律政策和社会的广泛认可， 约300 家上市公司和多数股份公司都推出过股权激励计划，但主要是针对公司管理层，而将中下层普通员工纳入持股计划的极少。这种现状加大了企业内收入差距水平，激化了管理层与普通职工的内在矛盾，打击了普通员工工作的积极性，不利于企业的健康发展，因此调整管理层与普通职工的利益关系，成为企业改革深层次阶段的突出矛盾。同时，国有企业由于治理机制不合理， 容易引发内部人控制问题 ，股权激励可能变成管理层的自我激励，通过操纵财务信息和短期行为等方式，导致国有资产流失。
3 国有非上市企业员工持股的路径选择
国有企业的混合所有制改革，不仅在于实现了股权混合多元的体制，更重要的是要建立起科学的法人治理、激励约束并重的运行机制，从而体现出体制、治理、机制三位一体的创新。当前，我国国有企业实力同改革初期相比，实力显著增强，企业并不缺乏资金融资的需求，缺乏的是市场化竞争主体意识和责权利相对应的法人治理结构。只要有了非公资本，就不是纯粹国有资本，即使混入1%的民营资本，国有企业的性质就完全不同，通过员工持股对国有企业进行股权结构改造，是再次激发国有企业活力，进行混合所有制改革的可行路径。
员工持股计划（简称ESOP）是通过让员工持有本公司股票和期权而使其获得激励的一种长期绩效奖励计划，在实践中，员工持股计划往往通过上市公司实施，针对国有非上市企业的实施案例非常少见，这是因为目前我国法律对公司股东人数有明确的限制。我国《公司法》规定有限责任公司股东人数为50人以下， 未上市的股份有限公司股东人数为2至200人，同时国外所广泛采取的员工持股会形式，我国民政部门也自2000年起暂不予进行社团法人登记，因此国有非上市企业的员工持股改革存在法律层面的实施操作障碍，必须进行创新改造，以适应新形势下的要求。
目前，借鉴我国住房保障体制内部循环的模式，采取资金信托方式是实现员工持股计划的最佳选择。在资金信托中，拟进行股权激励的员工，可自愿选择将持有的合法资金委托给专业的信托公司，指定信托公司以集合资金购买所属国有企业的部分股权，通过信托资产的增值和分红收益实现员工激励，这种模式有以下优点。
3. 1 解决员工持股人数限制问题
员工持股的资金信托模式中，员工出资后享有的是可期待的股权， 而非实质占有股票。信托机构取得显明股东资格， 代员工行使股东权利， 以自己的名义对该财产进行管理和处分，最终股权收益由员工获得。多名员工可以共同委托一家信托机构持股，在实务操作中， 这种资金信托相对程序和手续简单，很好地解决了员工持股人数限制问题，实现最佳的资金运作，也避免了公司股权的分散。
3. 2 防止国有资产的流失
上市公司的股权激励，行权价格往往参考股票的市场价格制定，如果行权价格过低，则容易造成国有资产的流失，如果行权价格过高，又会导致激励不足、股权激励计划的失败。因此，股权认购价格制定至关重要，员工持股的资金信托由于采取封闭管理，可有效规避这一难题。员工购入时可按照购入时点公司的净资产作为对价，退出时按照退出时点的公司净资产作为对价，限制由信托公司或公司回购。这就实现了双赢，员工可减少出资金额，充分享受为企业服务期间的股权增值收益，企业的股权实现了内部循环，避免了国有资产流失的风险。
3. 3 实现员工收入来源的多元化
实行员工持股计划，可在现有工资总额预算管理体制下，实现员工收入来源的多元化，员工收入包括工资报酬、股权增值收益和股权分红收益三个部分，将公司的发展和员工收入提升绑定在了一起，充分体现人力资本的市场化价值，有利于调动管理、研发、生产和销售骨干各方的积极性。
参考文献：
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第7篇：古诗池上范文
关键词：资本市场；证券公司；股权激励
随着《上市公司股权激励管理办法》等相关法规的出台，通过持股方式激励公司管理层已在上市公司中广泛推行。与此同时，随着海通证券公司在2007年借壳上市成功，一批证券公司陆续登陆a股市场，上市已成为证券公司现阶段快速发展的战略选择。由于行业自身具有特殊性，上市证券公司推行管理层持股尚存在种种问题，因此，如何完善上市证券公司管理层持股值得深入探讨。
一、管理层持股提升公司绩效的理论和实证研究
目前，关于管理层持股能提升公司绩效的研究主要集中于以上市公司为研究对象。从理论上分析，主要有“利益趋同论”和“并购溢价论”两种假说。“利益趋同论”是jensen和meckling(1976)提出的，他们认为管理者的天然倾向是根据自身最大利益来分配企业资源，这不可避免与那些外部股东的利益相冲突。这就产生了典型的委托——问题。通过让管理层持有部分公司股份，让经理人和股东在个人利益上结盟，从而使他们的利益与股东趋于一致，其偏离股东利益最大化的倾向就会减轻。“并购溢价论”是sutzl(1988)通过建立并购溢价模型得出的结论。他认为当管理者持有公司股份时，他们就有足够的能力和动力去抵抗来自控制权市场的并购威胁，并且持有的股份越多，抵制并购威胁的能力和动力越强。由于国内实行管理层持股的证券公司很少，对之进行专门理论和实证研究的文献几乎是空白。但证券业作为一个竞争较为激烈的行业，关于一般上市公司的理论和实证分析应同样对其具有较高的参考价值。因此，在上市证券公司推行管理层持股具有积极的现实意义。
二、现阶段上市证券公司管理层持股的法规约束
我国证券公司相当大的比例为国有企业，因此，上市证券公司实行管理层持股要受到国有资产监管、上市公司监管、证券行业监管三方面的约束。鉴于各种监管角度和目的不同，分别具有其特别要求。
(一)关于国有企业管理层持股的法律约束。2003年11月，国务院办公厅转发《国资委关于规范国有企业改制工作意见》，该意见要求，向本企业经营管理者转让国有产权必须严格执行国家的有关规定，并需按照有关规定履行审批程序。向本企业经营管理者转让国有产权方案的制订，由直接持有该企业国有产权的单位负责或委托中介机构进行，严禁自卖自买国有产权。2005年4月，国资委、财政部《企业国有产权向管理层转让暂行规定》，进一步要求管理层应当与其他拟受让方平等竞买。企业国有产权向管理层转让必须进入经国有资产监督管理机构选定的产权交易机构公开进行，并在公开国有产权转让信息时详尽披露相关信息。2005年12月，国务院办公厅转发《国资委关于进一步规范国有企业改制工作实施意见》，该意见要求，国有及国有控股大型企业实施改制，应严格控制管理层通过增资扩股以各种方式直接或间接持有本企业的股权。
(二)关于上市公司管理层持股的要求。2005年12月，中国证监会《上市公司股权激励管理办法》。该办法规定，股权激励计划的激励对象包括上市公司的董事、监事、高级管理人员、核心技术(业务)人员及公司认为应激励的其他员工，但不应包括独立董事。上市公司不得为激励对象依股权激励计划获取有关权益提供贷款以及其他任何形式的财务资助，包括为其贷款提供担保。非经股东大会特别决议批准，任何一名激励对象通过全部有效的股权激励计划获授的本公司股票累计不得超过公司股本总额的1％。2006年9月，国资委、财政部《国有控股上市公司(境内)实施股权激励试行办法》，进一步明确了国有控股上市公司的特殊规定：股权激励对象原则上限于上市公司董事、高级管理人员以及对上市公司整体业绩和持续发展有直接影响的核心技术人员和管理骨干。高级管理人员薪酬总水平应参照国有资产监督管理机构或部门的原则规定，依据上市公司绩效考核与薪酬管理办法确定。
三、证券公司管理层持股的实践
在我国证券公司业发展的早期，由于法规约束的不明确，并没有过多的证券公司进行管理层持股的探索。随着行业的快速发展，近几年关于证券公司持股的呼声渐高，而付诸行动的主要有广发证券和中信证券。
(一)广发证券的管理层收购尝试。2004年9月2日，中信证券公告称公司董事会一致通过收购广发证券部分股份的议案，并授权公司经营层与广发证券部分股东商谈收购事宜。为抵御中信证券发起的收购，广发证券公司管理层及员工于9月4日紧急成立深圳吉富产业投资股份有限公司(以下简称吉富公司)。该公司注册资本2.48亿元，股东共计2126人，皆为广发证券及其下属四个控股子公司的员工。其中，公司总裁董正青出资800万元，位列第一大股东，另有公司副总裁李建勇出资318.8万元，副总裁曾浩出资111.1万元。随后，吉富公司相继收购云大科技所持广发证券3.83％股份和梅雁股份所持广发证券8.4％股份，合计持有广发证券12.23％股份，成为其第四大股东。但由于广发证券管理层间接持股的行为并未得到监管部门认可，并不具备合法性。迫于监管压力，自2006年4月起逐步售出公司所持广发证券全部股份。目前，广发证券前股东已无吉富公司。2007年5月起，吉富公司逐步减持所持辽宁成大股权至3.6％的股份。至此，广发证券的管理层持股努力似乎已经完结。但值得关注的是，2006年9月，实施股权分置改革的辽宁成大公司公告：为激励广发证券员工提升公司价值，公司同意将预留所持广发证券5％的股份用于广发证券员工的激励计划，待相关主管部门批准后，广发证券员工将受让此部分股份。由于相关政策的不明朗，此项股权激励仍悬而未决。
(二)中信证券的股权激励探索。在证监会《上市公司股权激励管理办法》出台的前5个月，即2005年7月，中信证券在股改方案中首次提出股权激励问题，称全体非流通股股东同意，在向流通股股东支付对价后按改革前所持股份相应比例，向公司拟定的股权激励对象提供总量为3000万股的股票，作为实行股权激励机制所需股票的来源。2006年9月，中信证券股权激励计划，一是暂存于中信集团股票帐户下的总量为3000万股中的2216.31万股将成为公司首次股权激励计划第一步实施方案的来源股，其中465.7万股用于管理层股权激励，1750.61万股用于公司其他业务骨干股权激励。股票由中信集团帐户过户至激励对象个人股东帐户。二是股份转让价格以上一期经审计每股净资产价格为初次转让价格，锁定期满时，股票市价超过初次转让价格部分，由原股东与激励对象按财政部批复的原则共享。三是股权激励计划设有股票锁定期60个月。受让股份的员工必须签署承诺书，承诺自股份过户至本人名下之日起，无权自由转让，在股票锁定期之后方可自由转让。激励股权锁定期间内，激励对象若因自身原因离职、辞职或被公司解职、除名，其持有股份由公司收回，另行处理。在中信证券公告上述股权激励方案公告当月，国资委、财政部《国有控股上市公司(境内)实施股权激励试行办法》(以下简称《办法》)，与其相对应，中信证券的方案存在如下问题：一是在适用条件方面，《办法》要求实施股权激励的公司须满足外部董事占董事会成员半数以上、薪酬委员会由外部董事构成的条件，而中信证券外部董事数量不能满足该要求；二是在转让价格方面，《办法》规定股权的授予价格应不低于股权激励计划草案摘要公布前一个交易日的公司标的股票收盘价和前30个交易日内的公司标的股票平均收盘价的较高者，而中信证券股份转让价格以上一期经审计每股净资产价格为初次转让价格，远低于《办法》要求；三是在股权激励对象方面，《办法》规定股权激励对象原则上限于上市公司董事、高级管理人员以及对上市公司整体业绩和持续发展有直接影响的核心技术人员和管理骨干，上市公司监事、独立董事以及外部董事暂不纳入股权激励计划，而中信证券股权激励对象包含3名监事。更为致命的是，作为上市公司的中信证券，其股权激励方案突破了《证券法》所要求的证券公司工作人员不得直接或者以化名、借他人名义持有、买卖股票的要求。因此，中信证券股权激励能否实施仍存有重大疑问。
四、关于证券公司稳妥实行管理层持股的建议
(一)明确管理层持股的相关政策。目前，证券公司管理层持股方面并无明确的法规约束，这在一定程度上制约了证券公司有序的通过管理层持股实施股权激励。广发证券及中信证券实施的管理层持股和股权激励，皆因存在不合规问题从而悬而未决，这对整个证券行业起到了很不好的示范效应。为此，证券监管部门应推动修改证券公司管理人员不得持有本上市公司股票的限制，并牵头国资监管等部门对各相关法规进行配套修订、衔接，统筹考虑国有资产管理、上市公司管理以及行业自身特点，制定比较明确的法规，为证券公司管理层持股铺平道路。
(二)本着积极稳妥的原则进行试点。鉴于管理层持股的利弊并非简单判断可以确定，应考虑先行试点、逐步推开的方式推行证券公司管理层持股。首先选择创新能力强、成长性好的上市证券公司进行试点，此类公司价值更易随着管理者的努力而迅速增长，更能够激励经营者发挥创造力争取最大利润，从而更能充分显现管理层持股的积极作用，起到良好示范效应。在试点取得基本成功的基础上，再考虑向其他类的证券公司逐步推行。
(三)审慎确定管理层持股方案。并不是所有公司都适合实施股权激励，股权激励的实施从远期和近期都会在一定程度上增加企业的负担。因此，为取得良好效果，证券公司应充分权衡自身实际，合理决定是否进行股权激励，如果实行让管理层持有多大比例的股权适当，而不能刻意效仿或强行实施。尤其是经纪业务比重较大的公司，其盈利水平主要依赖于市场波动，推行管理层持股可能并不能对提升公司业绩发挥多大作用。
第8篇：古诗池上范文
一、我国上市公司国有股减持的实践
面对国有股减持、全流通这一历史性难题，众多学者提出了上千种减持方案，证券监管部门与其它有关部委联合制定了减持方案，但并未得到市场认可。
1999年，中国嘉陵和黔轮胎两家上市公司进行国有股减持试点，两家上市公司按平均每股收益的10倍市盈率计价进行配售，但市场认为配售价格偏高，导致二级市场的股价大幅下挫，管理层迫于市场压力不得不停止了这一方式。
从2001年7月24日正式实施按市价减持国有股到10月22日被叫停，上证指数从2245点下降到1500以下，国有股套现不足10亿元，但股市市场跌了3000亿元，由于交易清淡，使得2001年前9月股票交易印花税比2000年同期减少100多亿元。此次以市价减持国有股筹资弥补社保资金的缺口有如“竹篮打水，一场空”。
实际上，国有股的减持存在配售、折股流通和回购等方式。其中国有股配售、折股流通牵涉到资产定价问题，处理失当将对二级市场造成巨大的冲击。而应用股份回购理论，上市公司回购控股股东所持本公司的国有股，然后予以注销，可达到减持的目的。
二、股份回购的概念及其在国有股减持中的积极作用
股份回购是指上市公司利用盈余所得后的积累资金或债务融资，以一定价格购回公司已经发行在外的普通股，以作为库藏股或进行注销的一种方法。在西方成熟的资本市场，上市公司进行股份回购的主要目的有：（1）巩固控股权或转移公司控股权；（2）稳定和提高公司股价；（3）优化资本结构，提高财务杠杆效果；（4）抵御外来收购威胁；（5）有利于经营者股权激励机制的建立。正是由于股份回购的上述优点，20世纪80年代以来，股份回购得到迅猛发展，比如：可口可乐公司在1984年到1993年间共回购了5.7亿股，总值58亿美元；1999年在纽约股票交易所上市的公司中，股份回购总金额约为1810亿美元；2002年4月份，日本上市公司宣布股份回购的总值达4.2万亿日元。
由于我国证券市场的特殊性，使得我国还不具备西方国家应用股份回购所产生的种种功能，比如我国《公司法》第149条规定：“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其它公司合并除外。公司依照前款规定收购本公司股票后，必须在10日内注销该部分股份。”因此，我国不允许通过股票回购实施经营者股权激励。再比如，由于国家股占上市公司绝对控股地位，我国无法把股份回购作为反收购措施。
然而，我国实践证明，股份回购在减持国有股方面具有特殊意义。
1.通过股份回购减持国有股，有助于国有资本的战略性转移，提高国有资本运营效率。国有大型上市公司由于国家股的高比例和低流通性使得巨额国有资本沉淀在公司的长期资产中。通过股份回购，将国有股权从实物形态转化现金或其他流动资产，可实现国有资产的保值增值。同时，股份回购有利于国有资产有计划有步骤的退出竞争性领域，并加强能源、交通等基础设施建设。
2.通过股份回购减持国有股能平衡各方利益。在众多的国有股减持方案中，牵涉到国家、上市公司、社会公众股东等多元利益主体，如何平衡各方主体的利益，是国有股减持方案的关键，更是设计国有股减持方案的难点。近几年我国的证券市场显示了国有股减持与全流通是一项复杂的系统工程，到目前为止尚未找到一条万全之策。而以回购方式减持国有股可避免对股市造成较大冲击，将回购的国有股注销，可提高每股收益，提升公司内在价值。
3.上市公司进行股份回购是优化公司治理结构的一种理性选择。在我国，国有股及国有法人股占绝对优势，部分股东大会流于形式；董事会缺乏独立性，监事会的功能弱化，缺乏权威。导致公司治理中的“内部人控制”和对中小股东的利益歧视。通过回购部分国有股作为库藏股还有助于建立股票期权制度，激励经营者减少败德行为和逆向选择，优化股权结构，完善公司治理结构。
4.上市公司进行股份回购是解决国家股、国有法人股等历史遗留问题的一种有益尝试。我国证券市场的普通股划分为国家股、国有法人股和社会公众股，对国家股和法人股进行回购能部分消除中国股市国股不同权，股权分割等怪异现象和隐患。
5.有利于推动我国上市公司的实质重组。近年来，大股东占用上市公司巨额资金，使一些上市公司成为“空壳”。据统计，目前至少有100家左右的上市公司存在大股东欠款情况，平均每家占用的资金将近4亿元。如果允许上市公司回购大股东所持股份并注销，用回购款来抵销大股东所欠款项，可以缩减股本规模，改善财务状况，为重组创造条件。
三、上市公司运用股份回购减持国有股的应注意的几个问题
1.股份回购方式及其定价问题
中国的证监会颁步的《上市公司章程指引》中明确规定了上市公司股份回购的方式：一是向全体股东发出要约；二是通过公开交易方式购回；三是法律、行政法规和国务院证券主管部门批准的其它情况。全体要约回购主要适用于短期大规模回购公司股份，由于我国上市公司股权结构特殊，短期内这种方法不适合我国上市公司。公开交易方式主要运用于小规模流通股的回购，其价格由市价决定，上市公司回购流通股的成本过高。我国的股份回购主要采用第三种方式，其特点在于与大股东协议回购国有股。
由于国有股的不可流通性，其回购价格不能参照上市公司的市价，否则国有股东原始1至2元的投资以数倍数十倍的价格收回，对公众股东极不公平。国有资产管理委员会2003年12月15日公布的《关于规范国有企业改制工作的意见》明确指出，上市公司国有股转让价格在不低于每股净资产的基础上，参考上市公司盈利能力和市场表现合理定价。1999年，云天化按照每股净资产2.83元回购大股东所持有的20000万股国有股。长春高新于2000年12月以每股净资产3.40元为基础，按每股3.44元回购大股东所持有的7000万股国有股。这说明，以每股净资产或加上一定限度溢价、采用协议回购方式是比较合适的。
2.上市公司股份回购的条件和范围
第一，国有股比例过高或流通股比例达不到法定要求
按照《公司法》所规定的上市条件：社会公众股应占总股本的25%以上；总股本超过4亿元的，流通股应在15%以上。在我国深沪两市还有相当公司达不到这样的要求，同时，对于处于竞争性行业且国有股比例过高的上市公司，应优先考虑回购国有股。
第二，允许大股东以所持上市公司股权偿还对上市公司的债务。从2002年申报公布的情况来看，大股东欠款超过1个亿的上市公司有五六十家之多，上市公司以每股净资产值回购大股东所持股份，然后注销或向拟收购的新股东定向增发流通股。
第三，为了降低财务风险，保证上市公司的可持续发展，只有主业经营状况良好，收益稳定，有足够的现金或较高变现能力的上市公司，方可进行股份回购。
3.对社会法人股东、债权人和社会公众股东利益的保障问题
第一，目前我国实施的股份回购都是发生在上市公司与其国有大股东之间，如果在回购时把社会法人股被排斥在外，这无疑违背了同股同权与公平待遇原则，容易引起社会法人股东的不满。
第9篇：古诗池上范文
首先，我们应该从国有布局的战略性调整和国有企业改革的战略高度来看待和认识国有股减持。过去，在传统的计划经济体制下，整个国家就像一个“大工厂”，国有企业则是这个大工厂的“车间”。由于“大锅饭”、预算软约束、缺乏经营自主权以及承担了过多的社会职能，国有企业效率低下，步履维艰，导致“短缺经济”和国民经济的严重落后。改革开放以来，国有企业改革始终是我国经济体制改革的重点和难点所在。也可以说，国有企业改革是我国经济体制改革的出发点和归宿。经历了1979年～1982年的放权让利，1983年～1986年的利改税、1986年～1991年的承包经营责任制、1992年～1993年试行股份制和1994年建立企业制度等阶段的长期探索和努力，我国的国有企业改革取得了令人瞩日的成就。然而，国有企业效率低下的问题始终未得到根本解决。问题的根源究竟在哪里？在这个问题上过去曾经存在着不同的认识和争论。然而，实践已经证明，解决国有企业效率低下的根本出路在于产权制度的改革：通过股份制改造等途径引入非国有产权主体对国有企业进行“嫁接”、改造，以降低国有产权的比重，实现企业产权主体的多元化，并在此基础上构建高效、规范的现代股份公司。党的十五大和十五届四中全会适时做出了“抓大放小”、“积极探索公有制的多种实现形式”和“有进有退，有所为有所不为”的重大战略决策，为我国国有经济布局的战略性调整和深化国有企业改革指明了方向。我国的证券市场自建立以来一直担当着为国有企业的改革和发展服务的重任，在国有企业的改制、融资等方面发挥了十分重要的作用，做出了很大的贡献。现在，《国有股减持办法》已出台，从中我们可以看出决策层解决国有企业改革与发展“世纪性难题”的大思路：第一，在总体上“抓大放小”。对于中小型国有企业，一般通过兼并收购，改造重组、出售、拍卖、租赁、破产关闭等途径进行改革和调整；对于大型国有企业，则通过股份制改造上市，实现企业产权结构的多元化和优化，通过适当减持国有股，构建具有合理的股权结构、相互制衡、运作规范的国有控股和参股公司，既提高了微观经济效率，又放大了国有资本的功能。第二，在结构上“有进有退，有所为有所不为”。在进行国有股减持配售，回购和协议转让试点的基础上，在二级市场上积极稳妥地进行国有股减持。对于一般竞争性行业，应逐步稳妥地减持国有股；对于国家应该控制的行业和垄断行业，则应保持国有股的控股地位，最终实现国有经济布局的战略性调整。根据这个大思路，国有经济布局的战略性调整和大型国有企业的改革最终将会在证券市场上进行和完成。这确实是一个重任。这样一个历史重任，既会给证券市场带来一定的压力和影响，同时也将为证券市场的长远发展奠定坚实的基础。因为，股市是国民经济的“晴雨表”，只有顺利实现国有经济的战略性调整和国有企业的改革目标，我国的国民经济才能保持持续、健康、稳定的发展，我国证券市场的长期发展和繁荣才有可靠的保证。
其次，国有股减持，对于逐步优化上市公司股权结构、改善上市公司治理具有非常重要的积极作用。我国的绝大多数上市公司是由传统计划经济体制下的国有大中型企业经公司化改制而上市的，国有股居绝对或相对控股地位。在这些国有控股公司中，由于国有股“一股独大”、国有股权代表人缺位，导致公司治理结构存在许多弊端，集中体现在以下三个方面：第一，控股股东行为不规范。控股股东与上市公司长期在人员、资产、财务方面“三不分”，将上市公司当作“提款机”，通过不正当的关联交易等手段对中小投资者进行大肆掠夺；第二，对于上市公司的经营者缺乏有效的监督，经营者通过一系列手段侵占所有者权益，“内部人控制”问题相当严重：第三，经理层缺乏有效的激励机制。国有控股公司治理结构的这些弊端，导致公司治理效率低下，运作不规范，投资者蒙受损失，甚至有一批上市公司被掏空。例如，ST猴王的大股东猴王集团从ST猴王先后掏走了数亿元，致使ST猴王濒临破产；济南轻骑的大股东轻骑集团不仅占用、拿走济南轻骑所募集的全部16亿元资金，而且还拿走了济南轻骑1993年上市以来所创造的全部利润10亿多元，几乎掏空了这个曾被列为老牌绩优上市公司的企业。国有控股上市公司治理结构的问题发展到这种地步，引起了决策层的担忧和警惕。
从严格意义上来讲，“内部人控制”问题非我国的转轨经济所独有，它是现代股份公司“所有权与控制权相分离”的必然产物。但是，在西方成熟市场经济中，“内部人控制”受到有效控制，更不会发展到一批上市公司被掏空的地步。在成熟市场经济中，尤其是在英美国家，上市公司的股权极为分散。分散在外的股东一般不具备直接参与公司经营管理的影响力、知识、经验乃至动机，公司的控制权掌握在职业经理人员手中，他们既管理公司的短期经营活动，也决定公司的长远政策。这种“所有权与控制权的分离”，使得经理层有可能以牺牲所有者的利益为代价去追求其自身利益。这是现代股份公司最大的效率隐患。这个问题不妥善解决，现代股份公司就不可能在与其他企业组织形式（例如古典资本主义企业、合作制企业和公有制企业等）的竞争中通过长期的“生存检验”。经过上百年的实践和发展，英美成熟市场经济建立了一整套行之有效的内部和外部治理机制来约束和激励公司经理人员，使他们能最大限度地内化企业目标，妥善和有效地使用和管理公司资产，以实现公司价值和股东利益的最大化，实现资源的有效配置。具体来讲，内部治理机制包括健全规范的董事会、独立董事制度、股票期权等长期激励机制等；外部治理机制则包括产品市场、资本市场和经理市场的市场机制对于经理人员的作用和影响，其中尤其是资本市场的接管机制和经理市场的竞争和声誉机制对经理人员构成强有力的外部压力和约束。
然而，在我国，这些行之有效的内部和外部治理机制要么不存在，要么是“形具而实未至”。例如，我国上市公司形式上设有健全的股东大会、董事会和监事会，“三会”职权划分明确，各司其职，相互制衡；然而实际上，国有控股股东在资本多数决定原则下，使股东大会成为大股东的“一言堂”，董事会成员和经理人员大多由国有控股股东单位的领导担任，形成坚固的“内部人控制”格局。其他的内部和外部治理机制如接管机制，竞争和声誉机制、股票期权激励机制等则根本不存在。造成这种状况的根本原因在于国有股“一股独大”。因此，国有股“一股独大”的问题不解决，我国上市公司的治理结构就不可能改善，我国的证券市场就不可能有长期的健康发展，更进一步，我国的经济体制改革就不可能取得成功，中国经济就不可能持续、健康、稳定地发展。我们应该从这个关系全局、关乎长远的战略高度来正确认识和看待国有股减持问题。
从总体上看，《国有股减持办法》既定位于国有改革和建立主义市场体制的长远目标，也着眼于证券市场的稳定和；既考虑国家和全民利益，也充分兼顾了企业、投资者和广大股民的利益。具体来讲，这一指导原则体现在以下三个方面：第一，渐进性原则。国有资产和国有股的数量太庞大，因此，国有股减持不可能一步到位，而只能采取循序渐进的方式平稳地推进。《办法》规定，国有股减持主要采取存量发行的方式，按新发和增发融资额的10％进行减持；二级市场上以配售、回购方式减持国有股，先选择少量企业进行试点。这种渐进式减持方式充分体现了决策层在筹集社保基金和推进国有企业改革的同时，努力维护证券市场稳定的良苦用心。第二，市场化原则。《办法》规定：“减持国有股原则上采取市场定价方式”。在我国证券市场已具有相当规模以及投资方式多样化的情况下，国有资产的价格最终是由市场决定的。国有资产最终到底值多少钱，只能由市场说了算。市场定价方式能合理地界定国家与证券市场投资者之间的利益，实现多赢，因此，对证券市场是一个利好。第三，灵活性原则。国有股减持，必须在一个稳定的市场中进行。通过适当调控存量发行的速度和规模，以及二级市场上国有股减持试点的情况，国家可以根据市场情况灵活地进行国有股减持，以免对市场造成大的冲击。
近一阶段，市场发生了很大变化。无论机构、券商，投资者对减持方案反响强烈，股市迅速由牛转熊，市场持续低靡，人气大挫，成交量极度萎缩，大有崩盘之势。鉴于此，2001年10月22日，证监会宣布，经报告国务院，决定具体操作办法出台前，停止执行有关国有股减持的规定。10月23日，深沪大盘量价齐飞，市场呈现出个股几乎全线涨停的盛况。
2001年11月13日，中国证监会规划发展委员会新闻稿，公开向社会各界征集对国有股减持的建议和提案，希望寻找出能使各方均满意的、具有可操作性的方案。目前，社会各界所提的各类建议集中在七大方面：
（1）配售类方案；
（2）股权调整类（包括回购、缩股、扩股等）方案；
（3）开辟第二市场类方案；
（4）预设未来流通权类方案；
（5）权证类方案；
