中国证券投资精选(九篇)

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第1篇：中国证券投资范文

关键词：羊群效应；证券投资基金；成因；对策

中图分类号：F830 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2014）04-0131-02

引言

随着中国经济体制改革的推进，中国经济在飞速发展的同时也使得社会对资金的需求增加。在这种情形下，投资基金作为一种募集资金的手段开始受到社会的广泛关注。1992年11月淄博基金的设立揭开了投资基金的发展序幕。截至2011年末，中国基金管理公司69家、基金数量914只、基金资产净值2.19万亿元。其中开放式基金数量达到857只（包括EDF/QDII基金）。尽管中国证券投资基金在发展过程中取得了一定的成绩，但是其投资行为也会产生了一定负面影响，会出现“羊群效应”。

一、中国证券投资基金的羊群效应

（一）中国基金业发展历程

回顾中国基金行业的发展历程，大体可以分为以下三个阶段：（1）1991―1997年的萌芽期：这一阶段中国基金行业的特点为：基金公司少，管理资产规模小，运作不规范，相关政策法规不健全。（2）1997―2002年的发展初期：1997年11月《证券投资基金管理暂行办法》的颁布使得中国基金行业进入了规范发展期。这一时期，中国的基金市场仍然以封闭式基金为主。（3）2002年至今的高速发展期：2001年9月，华安创新证券投资基金成立，成为中国第一只开放式基金。2012年年底，中国共有基金公司73家，旗下基金1 600多只，基金资产规模达到2.82万亿。

（二）中国证券投资基金的羊群效应

投资基金的“羊群效应”是基金经理在进行投资决策时影响他人的决策而忽视自己所持有的信息，使得整个市场表现出部分人的决策相关，并且最终反映在资产价格上的现象。

中国的基金业已发展了快二十年了，目前，基金业正在处于不断扩张的阶段，但也出现了各种各样的问题，中国的证券投资基金的投资行为出现了“羊群效应”。由于中国证券市场各种体制、机制不健全，中国投资基金的“羊群效应”并没有随股市的发展而有减弱的趋势，反而随基金规模的不断扩大而有愈演愈烈之势。诸多研究表明证券投资基金对稳定股市没有起到积极的影响，反而推动了市场暴涨暴跌，基金投资理念同质化严重，并且在一定程度上加剧了股价波动。投资基金的“羊群效应”行为成为中国股市大起大落的主要原因。

二、证券投资基金羊群效应的成因

（一）理论原因

基金业目前是证券市场上较为理性的机构投资者，因此中国基金业的羊群行为主要还是来自于理性羊群效应。

基于理性羊群行为的研究模型主要分为以下三种；信息串联模型、基于委托―关系模型、收益外部性模型。1999年Wermers 对这些理论模型进行了归纳，分为以下几类：一是经理人对自己的名声很看重，他们在决策时会忽视自己所拥有的信息，反而会跟随大多数的投资者采取行动；二是不同的投资经理可能从之前的具有更多信息的经理人的投资行为获得同样的私人信息，从而导致他们的投资行为趋于相同；三是不同经理人的投资行为表现出趋同性，可能是因为都得到相同或相关的私人信息，或者都采用同样的指标来进行分析等；四是不同机构投资者可能具有相同的风险偏好从而导致一致的投资行为。中国证券投资基金之所以产生羊群效应，一方面是由于上述理论因素，更主要的是中国作为世界上最大的发展中国家所表现出来的特有原因。

（二）中国所特有原因

第一，中国股票市场的信息不完全和监管制度不完善。缺乏充分有效的投资信息，使得投资者倾向于选择相同的投资策略。另外在中国的基金行业，由于与投资基金有关的法律制度不是很健全，很多投基金会投向高成长的国有企业，以期获得高额的报酬。这两点也有助于羊群效应的发生。

第二，股票市场“高收益股短缺”以及股市的“高投机性”现象。中国股票市场的上市公司主要是国有企业，使得一些高成长性、收益较好的国有企业备受投资基金的亲睐，从而助长了羊群行为。

第三，大多基金投资者持有短期投资理念。中国的投资者都很想在极短的时间内获利，而不会把投资基金当作长期获利的工具。一旦投资基金投资失败，各投资主体的短期持有心理又立马高涨，他们会要求基金公司还他们一个公道，迫于公司形象、舆论媒体的压力，基金公司会改变原有的投资策略，跟随主流的投资策略，造成一定程度的羊群行为。

第四，中国的证券市场缺乏卖空机制。卖空机制能对冲在投资过程中产生的风险，从而保证在一定风险水平上有高的收益。但是缺乏卖空机制，限制了投资基金的操作空间，致使投资基金在证券市场上选择相同的投资策略，导致了投资基金“羊群效应”的发生。

三、证券投资基金羊群效应的解决对策

（一）加快发展金融衍生工具市场，丰富基金投资品种

尽管金融衍生工具给了投资基金更多的投资选择空间，在一定程度上能够对冲风险，避免投资策略的趋同性，尽量减少羊群行为发生的可能性。但是中国现在发展金融衍生工具的制度基础不够健全，还有待完善。

（二）加大投资基金监管和信息披露的完善工作

加强基金监管有助于维护宏观经济、金融的稳定、提高证券市场的运行效率、保障投资者的利益。监管主体应该主要从基金发行、基金日常运作、基金公司的审批几个方面来实施。信息对于进行投资决策时至关重要，对信息披露的严格要求，能够督促基金管理公司向公众提供真实、有效信息。

（三）调整高层管理人员的薪酬结构

中国投资基金的管理费用已从原来的固定比例收取改为固定提取比例加业绩报酬，分配制度的优化将有利于改变基金管理之前的工作态度，促使基金管理人更加积极、谨慎的进行投资。但是新改进的业绩报酬机制虽然与之前相比有很大的进步，但仍有问题。所以相关部门应该完善证券投资基金的绩效评价体系，调整高层管理人员的薪酬结构，绩效评价体系除了衡量基金投资收益外，还要衡量基金经理的综合素质。这种方法对于防止由于声誉产生的羊群行为将会十分有效。

（四）加强金融市场的发展，尤其是债券市场和股票市场，拓展投资渠道

中国证券投资基金数量多，但是同质化严重，各种基金的差异不大，这是因为中国的证券市场发展不成熟，金融工具较少不全面，尤其是债券市场和股票市场，没有为投资者提供比较充足的投资工具，保证在一定的风险水平下收益最大化。所以，应该着力发展债券市场和股票市场，给投资基金更多的选择空间。

参考文献：

[1] 宋国梁.证券投资基金――运营与管理[M].北京：人民出版社，2005.

[2] 王舒.中国证券投资基金羊群效应分析[J].产业与科技论坛，2010，（3）.

第2篇：中国证券投资范文

 

关键词：国九条；上市公司质量；管理公司机制

 

纵观各国证券投资基金发展历史，可以看出基金投资是一种分散风险、集中资金，有效实现小额资金向火额资本转化的有效途径。它将个人手中零散、小本的投资转化为集中有效的投资过程中发挥了功不可没的作用，如韩国在50-60年代为了解决实现经济迅猛发展所短缺的资金而大力发展、规范证券投资摹金当代各国证券投资基金方兴未艾，具有极强的生命力，仍在不断创新、发展、完善。做为现代市场经济下组织社会资源的一项有效政策、途径，证券投资基金是有它旺盛的生命力和存在的必然性。

中国当前社会已走到社会主义市场经济的前沿，许多事物已与世界经济取得一致，也向资奉主义市场经济学了许多可用的市场管理方法，基金就是这其中的一种。其实证券在我圈是有它的必然，我国也像韩国50-60年代一样面临着经济迅猛的发展。而后出现资金短缺，出现我国特有的这样那样的困难，如国民储蓄居高不下．而国家储蓄利率持续下调，这时投资基金绝对是实现现有储蓄向投资转化的有力途径。因此证券投资基金在未来的中国将有很大的市场和潜力。

我国的证券投资基金经过短短20-30年的发展，也已经从封闭式走向了开放式占主导，从不规范走向了日益规范(当然还存在未正式规范的私募基金)，但是中国的证券投资市场仍存在着许许多多的问题。随着党的十六大和十六届三中令会精神的贯彻落实，《证券投资基金法》的颁布，“国务院炎于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见”( 下简称“国九条”)的颁布和实施，中国证券资本市场发展中遇到的问题，也必将在发展中逐步加以解决。以下就我的理解，结合国九条，对中国当前证券市场的各种问题进行剖析，并提出一己之陋见。

一、我认为中国证券市场首要问题是没有好的投资项目

诚如“国九条”中所肯定的火力发展资本市场的重要意义：毕业论文有利于促进金融市场改革和发展提高直接融资比例，完善金融市场结构，提高金融市场效率，维护金融安全，有利于完善社会主义市场经济体制，更人程度地发挥资本市场优化资源配置的功能，将社会资金有效转化为长期投资。而证券投资基金在此起了重要作用，可是上市公司总体素质偏低，很多是面临困难的国有企业转制而来，上市后又不积极深入改造，只以圈到股票资金为目的；做为三驾马车之一的债券市场又品种稀少，造成证券投资公司在选股时不约而同地只能持有那几只优秀股，集中度高，不利于分散风险。而股票市场只有“做多”机制，没有“做空”机制，很难规避系统风险，证券公司于是也拼命做大，甚至出现操纵市场的违规行为。

国九条中第四条第五条就对此问题提出r解决方案：四、健全资本市场体系，丰富证券投资品种：要求分步推进创业板市场建设，完善风险投资机制，拓展中小企业融资渠道；积极稳妥发展债券市场，在严格控制风险的基础上，鼓励符合条件的企业通过发行公司债券筹集资金，改变债券融资发展相对滞后的状况，丰富债券市场品种。

对此我个人认为可以吸收国外风险投资基金及房地产投资基金的发展模式，创造出适台中国特色的为中小企业融资的基金；而我国的高科技产业一直是一块肥肉，长期以来它属于高风险高回报行业，外国资本早就看好它，而我们若建立风险投资基金，则可吸收国内很多民间资本，尤其是一些高收入阶层，会更看好这一块。房地产投资基金相对来说投资期限长，但中国房地产市场良好的发展前景和巨大的资产容量不容忽视，我国早期不规范的证券投资基金也曾驻足过这种期限长的投资，但当时来规范化，反而造成了基金的流动性问题，而如果学习国外规范化管理话，它将很好地促进房地产资金的证券化，平分这个行业巨额的利润，让广大投资者受益。

国九条第五要求进一-步提高上市公司质量，推进上市公司规范运作：推行证券发行上市保荐制度，支持竞争力强、运作规范效益良好的公司发行上市，从源头上提高上市公司质量。鼓励已上市公司进行并购重组。要求重视投资回报，要采取切实措施改变部分上市公司重上市、轻转制、重筹资、轻回报的状况，提高上市公司的整体质量，为投资者提供分享经济增长成果、增加财富的机会。要完善市场退出机制在实现上市公司优胜劣汰的同时，建立对退市公司高管人员失职的责任追究机制，切实保护投资者的合法权益。

要规范上市公司运作：完善其法人治理结构，按照现代企业制度要求，真正形成权力机构抉策机构、监督机构和经营管理者之间的制衡机制强化董事和高管人员的减信责任，进一步完善独立董事制度。规范控股股东行为，对损害上市公司和中小股东利益的控股股东进行责任追究。强化上市公司及其他信息披露义务人的责任，切实保证信息披露的真实性，准确性、完整性和及时性。建立健全上市公司高管人员的激励约束机制。

对于这一条，当然是因为存在国有股一股独犬，股权不流通，引起内部人控制现象严重造成的，通过积极稳妥解决股权分置问题，规范上市公司非流通股份的转让，可以得到些解决。但是我认为要强化董事和高管人员的诚信责任，对损害公司和利益的股东进行责任追究的关键还在于一个信息披露问题：只有建立了及时、透明、平等的信息其卓机制才能真正起到监督作用。而这很大一部份要靠我们加强中介机构的规范性和执业道德，我国的会计师事务所执业注册会计师很多是无法做到审计最基本的独立性的，这就为信息披露的真实性留下许多空子。

二、我国的证券从业机构本身还有许多不完善的地方．

证券投资基金治理结构不完善如基金发起人与基金管理人相同，基金托管人由管理人选定且有权撤换，硕士论文 使其独立性大打折扣；基金管理公司机制也同样存在道德风险，独立董事制并不能真正发挥作用等。故而国九条中第六就讲到促进资本市场中介服务机构规范发展，提高执业水平：督促证券、期货公司完善治理结构，规范其股东行为虽化董事会和经理人员的诚信责任．严禁挪用客户资产，切实维护投资者合法权益。

这一方面靠基金管瑕公司加强内部控制，切实制定一套行之有效的约束激励机制，将基金公司的收益与基金持有人的利益挂钩，另一方面加强外部监督机制，建立健全证券、期货公司市场退出机制，建立汪券资信评级机构，鼓励证券崩货公司通过兼并重组、优化整合做优做强，以应对明年证券服务业全面对外开放，国外证券公司的雄厚资金冲击。

另我认为我国的开放式基金仍是契约型为主的，这样的公司治理结构很容易陷入流动性风险中。也不利于其发展，还是要像法人治理结构靠拢。医学论文在这点上国九条里也放开了证券公司的融资：拓宽证券公司融资渠道，支持符合条件的证券公司公开发行股票或发行债券筹集长期资金，完善证券公司质押贷款及进入银行间同业市场管理办法，制定证券公司收购兼并和证券承销业务贷款的审核标准，在健全风险控制机制的前提下，为证券公司使用贷款融通资金创造有利条件。

还有机构投资者要适当加强，这有利于信息的对称性，因为多几个大机构投资，它们也有力量得到更准确的市场信息，促进整个市场的公开化、透明化，有利于中小投资者。当然这里要加强外部的监管，防止大机构联台起来侵占小投资者利益国九条中鼓励合规资金人市：如支持保险资金以多种方式直接投资资本市场，逐步提高社会保障基金、企业补充养老基金、商业保险资金等投入资本市场的资金比例，要培养一批诚信、守法、专业的机构投资者，使基金管理公司和保险公司为丰的机构投资者成为贤本市场的主导力量。

总之，国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见的国九条非常强调保护投资者特别是社会公众投资者的合法权益，坚持用发展的办法解决前进中的问题，相信随着《证券投资基金法》的实施，我国证券从业机构的逐步完善，中小投资者将从中国持续增长的经济中得到更合理的利益!

 

参考文献

[1]“国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见”(国九条)．

第3篇：中国证券投资范文

【关键词】羊群行为；个人投资者；理性预期

羊群行为指的是：一个投资者原本计划实施某项投资决策，但由于观察到其他投资者没有进行此项投资，因而取消该计划。各类投资者们相互学习与模仿，从而导致在某段时间内，买卖相似的股票或同时进出股市，群体意义上的羊群行为就出现了。

在我国金融市场中，导致羊群行为的最主要原因是信息的不确定性和信息成本过高。假使投资者能够很容易获得市场中的所有信息，那么他不必通过观察他人的行为来决定自己的决策。但是在现代金融市场中，信息的容量巨大且变化速度非常快，其中的真假信息也无法辨别。因此在这种情况下，投资者很难及时获得准确的、完整的信息。即使可以获得，也往往要承担包括时间、精力、经济等巨大的成本。因此，投资者往往会选择观察他人的行为这种“廉价”的观察方式，从他人的交易行为中获取信息，作为个人投资决策的基础。

金融市场中的羊群行为并不是个人投资者的专利，因为专业投资者也同样如此，“共同承担责备效应”（Blame Sharing Effect）是主要原因。这里最为典型的例子是金融市场中的证券投资基金。基金管理者所管理资产的所有权并不属于自己，基金管理者的报酬是基于管理资产的规模、投资绩效、基金经理的声誉等各种因素。如果某一证券投资基金的表现比同业其他基金出色，那么该基金的基金经理将获得额外的报酬。这里再假设基金经理是风险厌恶者，那么他们就有相互模仿的倾向。因为如果决策者逆流而动且失败，那么这一行为通常会被现行激励制度视为能力不够的表现，基金经理会因此受到责备甚至惩罚；但是如果他的行为与大多数人一致，即使失败了，通常也不会被处罚，因为大多数人都做的不好。如果市场中有许多的基金经理都采取模仿行为，那么“羊群行为”就形成了。

金融市场中的大量证据显示，参与羊群行为对于主体不利，积极参与羊群行为的投资个体在市场中获得的收益率比较低。参与羊群行为的投资者最多只能获得不超过市场平均水平的收益率。而且在实际的操作中，大多数投资者连市场的平均收益都达不到。因为即使跟随“羊群”，也需要有敏锐的观察判断能力和迅速的决策能力。因此，对于个人投资者而言，要想获得一个不低于市场平均水平的收益率，必须在“人云亦云”的格局中保持独立的思辨能力，要能够承担群体压力，充分了解所投资的资产，保持清醒的头脑，充分考虑到各种潜在的风险。

因此，要想能够切实消灭由于“羊群行为”产生的各种不良后果，在此我们提出以下几个建议：

1投资者要正确理解证券市场，充分认识证券投资的风险。对于投资者而言最为重要的。投资者应该在对证券市场有了基本的认识和了解的基础上，再入市交易。“股市有风险”不只是一句空话，收益永远都与风险相伴随。不能认为证券市场是一个人人都可以获利的市场，更不能抱着一夜暴富的心态购买股票。个人投资者要多学习证券市场投资知识，积累投资实践经验，多关注了解宏观经济状况，以及学习相关的财务法律知识等。只有在掌握了相关的信息、知识结构的时候，投资者进行股票投资才不会盲目，才会有的放矢。

2确定合理的市场投资回报率。从国外发达证券市场长达百年的历史可以看出，投资股票长期而言是一个很好的抵抗通货膨胀、让资产增值的办法。但是并不能因此就认为证券市场的平均回报率有多高，从美国200年左右的证券投资历史来看，股票投资年化收益率在6.5%―7%之间。因此不要奢望一夜暴富，但也要知道这样的年收益率其实已经远远超过银行利率、长期债券、短期债券和黄金的收益率。从长期来看，投资股票能够给投资者带来不错的回报。证券市场上没有人能够预测明天、预测行情的涨落。惟有树立长期投资的理念，避免短期投机行为，投资者才能够在市场的涨落中立于不败之地，享受复利投资带来的神奇效果。

3注重客观分析，避免凭感觉投资。用“股神”巴菲特的话说，应该像寻找一生的爱人一样寻找股票。当然，投资者可以相信“一见钟情”，但这样投资的结果往往很惨。正确对待信息传播，相信自己的观点，保持独立和创新精神，避免受从众心理的支配。证券市场总会出现各种各样的声音和信息，投资者不要盲从媒体或分析家的观点，要坚持在科学分析各种信息资料的基础上形成观点和投资理念，但要知道保留自己的观点并不等于固执、偏执。要善于学习，接受新信息。打破心理定势，常用逆向思维，消除过去成功或失败的效应。过去的成功与失败都会在未来的决策中产生影响，使投资者产生固定的思维模式。已形成的理念和思维定势会阻碍投资者的思考，要常用逆向思维的方法去分析问题，不断地跳出思维。在总结投资经验教训时要保持客观，通过分析自己的投资行为和结果来正确认识自我，合理的对自己的能力进行评价。

4了解自身固有的心理局限性和认知偏差，对于自己心理弱点，如易受感染、恐惧、盲目乐观等要极力压制和克服，尽力避免。采取适当的行为控制策略，针对人性易于贪婪和恐惧的特点，利用强制或规则来约束自我，建立一套纪律规范来克制自己的弱点，如针对自己的侥幸心理设立严格的止损标准等，并在实践中严格遵守。选择一定的投资策略和技巧，如果投资者自身不具备这些条件，最好不要自己投资股票，可以委托基金管理公司，由基金经理理财，这样既节省时间精力又能保证投资收益。

参考文献：

[1]许年行，于上尧，伊志宏.机构投资者羊群行为与股价崩盘风险[J].管理世界，2013，（07）：31-43

第4篇：中国证券投资范文

4.完善竞争性的基金托管人市场

设立基金托管人的目的是为了保证基金资产的独立性和监督基金资产运作的合理性和合规性。形成基金管理人、托管人和持有人之间的相互制衡关系。基金托管人除了保管基金资产外,更重要的一个职能应是会计监督。基金托管人的选择要有一个公正的程序,同时,基金的会计应由托管人负责,会计信息披露的责任人应为基金托管人,这样可增强基金托管人监管的主动性,同时加大托管人的监督责任,加大对托管人的约束性[4]。

5.建立基金管理者最优激励和约束机制

第一,建立基金保证金制度。由于基金管理人违反职责给基金持有人造成损失需承担赔偿责任,为保护投资人的利益,防止基金管理人违反信托时无法赔偿信托财产损失,应当规定建立保证金制度。同时,参与决策的董事、经理应当承担连带责任[5]。

第二,改革基金管理公司收费制度。改变目前基金管理机构管理费从基金资产中计提的做法,建立基金持有人和基金管理人最大的共同利益目标函数。基金管理人的收益只能来源和体现在其运营带来基金净值不断增长中[6]。这样就形成基金管理公司与投资者利益的一致性,从而能够强化基金管理公司保护基金投资者利益的内在激励和约束机制。

(二)优化投资基金发展的外部治理环境

1.完善法律法规体系严格执法监督

基金业监管法律包括立法和法律的实施两个方面。立法应该覆盖基金业的内部监控、外部监控和信息披露等各方面。目前编辑

第5篇：中国证券投资范文

关键词：数理统计 泊松分布 置信区间 证券投资

一、引言

自Markowitz（1952，1991）中提出，关于投资组合的选择问题的研究，引起了学者们极大的关注，并取得了丰硕的理论成果，众所周知，任何投资组合的选择都是基于资产价格或收益的不确定性，Markowitz关于投资组合选择的研究主要是在期望效用理论和收益—风险分析的规范性框架下进行的。然而， 由于投资者的具体情况（对待不确定性、风险的态度）不同、投资对象的特点不同、市场信息的不完全或非对称性，不可能存在普遍适用的投资组合或者投资组合的策略。譬如，均值—方差模型方法，杨奇志（2009）的方法，仅适合于投资对象的收益率服从联合正态分布或者投资者具有二次函数的效用的情形；均值—绝对差模型，均值—方距模型，均值—损失概率模型，bonafide风险度量模型都是从人们对待风险的不同认识考虑按照期望效用理论采用收益—风险分析范式提出的，也仅适用于具有相应的效用函数形式的投资者。由于我国的股票市场波动较大，李延刚（2008）指出，股票投资易受人为操控等太多不确定影响，而股票指数相对更客观。因此，本文利用应用随机过程中泊松过程，借鉴李蔬君（2009）的基本面分析、技术面分析、经典理论分析和心理面分析四者结合起来对股票指数未来走向进行分析，视证券价格的波动为动态的泊松过程（正态分布），利用了区间估计的方法，对单个证券进行分析，并分析了证券价格的变化规律，建立了一个证券市场的投资组合模型，判断证券市场中长期的总体走势方向，为证券投资者买卖决策提供一种新思路。

二、理论分析和证券选择

（一）数理统计 数理统计学是统计学的数学基础，从数学的角度去研究统计学，为各种应用统计学提供理论支持。它研究怎样有效地收集、整理和分析带有随机性的数据，以对所考察的问题作出推断或预测，直至为采取一定的决策和行动提供依据和建议的数学分支。泊松分布是1837年由法国数学家泊松（Poisson S.D. 1781-1840）首次提出的。定义1泊松分布的概率分布列是P（x=k）=■e-?姿 k=0，1，2，…，其中参数?姿>0，记为X～P（?姿）。定义2设?兹是总体的一个参数，其参数空间为?专，x1，…，xn是来自该总体的样本，对给定的一个α（0

（二）证券投资 目前证券投资分析方法很多，大体可分为基本面分析、技术面分析、经典理论分析和心理面分析四种。其中，基本面分析指的是根据证券基本面的情况（包括：公司财务状况、市场消息面、宏观政策等等）进行分析，从而判断证券未来中长期市场价格的总体发展方向。技术面分析是依据市场价格以前的走势，借助指标、成交量等数据，推测证券短期内的涨跌和买入点卖出点。学术分析流派的哲学基础是“效率市场理论”，投资目标为“按照投资风险水平选择投资对象”，投资理论主要是投资组理论、资本资产定值理论以及有效市场理论等，投资目标的原则是“长期持有”投资战略以获取平均的长期收益率。它对机投资人有较大影响，这主要表现在退休和养老基金和指数基金家族的发展趋势上心理分析流派主要对个体和对群体进行心理分析。个体心理分析旨在解决投资者在投资决策过程中产生的心理障碍问题，群体心理分析是为了解决投资者对市场中其他投资者的心理活动特征的把握问题，旨在保证投资者在研究投资市场过程中的正确观察视角。为进一步提高分析结论的准确率，本文再结合K线理论、道氏理论、波浪理论、江恩理论、股市心理博弈等经典理论分析方法，将以上三大类分析方法进行综合，细化基本面分析、技术面分析和经典理论分析的各个指标要素，根据泊松过程理论下的证券价格的期望值、证券投资收益率的期望值和预期方差，然后借助区间估计方法进行分析得出结论，再建立了一个证券市场的投资组合模型。

第6篇：中国证券投资范文

 

关键词：证券公司；破产；风险处置；投资者保护

    我国证券公司风险处置已经进行了多年，迄今仍只有大鹏证券、南方证券等为数不多的几家证券公司进入司法破产程序。尽管证券投资者保护基金已经设立，新《破产法》对金融机构破产作出了原则规定，但关于证券公司破产和证券投资者保护更为细致和专门的立法尚未出台。本文探讨了美国证券公司清算程序及投资者保护方面的制度安排，针对中国证券公司破产中的投资者保护问题提出了若干建议，旨在推动建立证券公司风险处置和投资者保护的长效机制。

美国证券公司破产与投资者保护的基本立法

一、1938年《破产法》第60e条

1938年以前，美国《破产法》没有针对证券公司破产中客户债权保护和证券公司破产的特殊问题作出专门规定。破产证券公司的客户被当作普通债权人对待，除非他们能够追回破产证券公司持有的现金和证券。1938年，国会修正了1898年《破产法》，其中第60（e）条规定了破产证券公司客户的三个清偿顺序：（1）当证券公司破产时，客户首先收回能具体确定为其财产的现金或证券。（2）未能通过上述取回权获得清偿的客户，有权按证券账户“净权益”比例，优先于普通债权人从“独立基金”（single and separate fund）中获得清偿。证券公司为所有客户账户持有，但不能确定在具体客户名下的现金和证券构成“独立基金”。（3）如果客户净权益没有从“独立基金”获得足额清偿，未获清偿的余额，由客户和普通债权人一起从普通财产中受偿。由于“独立基金”经常不足，第60（e）条保护客户的效果并不理想。

二、1970年《证券投资者保护法》

20世纪60年代末，美国遭遇证券业危机。为了保护投资者，重建投资者对证券市场的信心，防止其他证券公司陷入“多米诺效应”，国会迅速出台了1970年《证券投资者保护法》（SIPA）, 并据此成立了证券投资者保护公司（SIPC）。SIPA可以概括为“两大任务，两大内容”。两大任务指：（1）通过财务控制和监督防止并发现证券公司破产；（2）保护公众投资者，避免证券公司破产引起的经济损失。两大内容指：（1）规定了证券投资者保护基金的筹集和使用。（2）创立了新型证券公司清算程序。这种新型清算程序与1938年《破产法》第60（e）条的规定一脉相承。1

SIPA的目的是抑制大多数证券公司的经营失败，在证券公司支付不能时保护客户，从而提高投资者对美国证券市场的信心。在SEC v. Packer, Wilbur & Co.一案中，第二巡回法院指出：“SIPA的目标是保护投资公众，而不是经纪商。没有救助证券业的意图”。2SIPA的法律安排方便了返还破产公司持有的客户财产，如果客户财产已经丧失或被挪用而不能返还，则对客户提供补偿。1971年到2005年底35年间，SIPC共发起314起投资者保护程序，平均每年8.7家，其中最多的1972年达40家。此外，没有SIPC参与并提供保护的证券公司破产数量更多。据统计，1971年到1992年9月，美国共出现20，344家证券公司破产，其中仅有228家出现资金不足，需要SIPC介入并为客户提供保护。3可见，美国实际破产的证券公司数目大大超过了SIPC介入的清算。

三、1978年《破产法》

美国1978年《破产法》第7章第三节以“证券经纪商清算”为标题，对证券公司破产作出专门规定。该节包含第741-752条，共12个条文，除对“客户”、“客户名义证券”、“客户财产”、“净权益”等重要概念作出界定外，还有关于待履行的合同4、账户的处理5、客户认定6财产清收与分配等特别规定，其内容很大程度上来自SIPA。

美国证券公司破产程序法律制度

一、SIPA清算程序vs.《破产法》特别清算程序

在美国，证券公司清算可以由SIPC根据SIPA提起，也可以由证券公司或其债权人根据《破产法》提起。依据《破产法》第7章第三节启动的特别清算程序没有SIPC参与，具有适用范围广、程序缓慢的特点。SIPA清算程序仅适用于SIPC会员公司，具有适用范围窄、程序优先、迅捷的特点。SIPA清算程序实质上可视为破产程序，该程序需要依据《破产法》的许多规定来进行，7不过考虑到《破产法》的某些一般性条款可能无法实现SIPA的目的，SIPA要求《破产法》第1、3、5章和第7章第1、2节在尽可能与SIPA一致的程度上适用。SIPA清算程序具有优先于《破产法》特别清算程序的效力，即使证券公司已经被依据《破产法》提起破产诉讼，SIPC仍可通过申请客户保护令介入并主导证券公司的清算过程。美国通过专门的证券公司破产法律程序和专门的投资者保护基金相结合的方式，共同发挥保护投资者权益的作用。

由于有SIPC介入并保护投资者，SIPA清算程序又区别于《破产法》特别清算程序。主要表现如下：（1）SIPA清算程序需要SIPC参与并保护客户。SIPA清算程序给予客户优先地位，其他债权人只能从债务人的普通财产中接受清偿。SIPA清算程序可以使SIPC提前介入，即一旦发现问题就可启动清算程序，而且SIPC有自己的基金，可以使客户的损失得到较快的补偿或降低到最低程度。成立35年来，SIPC共参与314起清算程序，共向客户支付现金和证券合计达141亿美元，99％以上的合格投资者从SIPC那里收回了其投资。因此，SIPA清算程序比《破产法》特别清算程序更有利于保护投资者。（2）两种破产程序的托管人职责存在差别。SIPA的托管人应最大限度以证券来偿还客户债权，SIPA甚至授权托管人从市场上购买替代证券来满足客户对特定证券的要求。而《破产法》的托管人除交付客户名义证券外，应尽快将除客户名义证券外的其他证券转换为现金，再将现金分配给债务人的客户，以偿还其债权。《破产法》的托管人无权分配除客户名义证券外的其他证券，也没有资金去购买替代证券。

二、SIPA标准清算程序vs.直接付款程序

第7篇：中国证券投资范文

内容提要:基金份额持有人利益优先原则是我国证券投资基金管理人公司治理的法定原则。基金法律关系的本质决定了基金份额持有人利益应当优先于基金管理人及其股东、员工的利益。其是特定基金法律关系中基金份额持有人整体利益的相应优先，但并不适用于同一基金管理人同时受托管理的多个基金的持有人之间。并且，基金份额持有人利益优先原则一般来说可以扩张适用于基金管理公司，适用于基金管理公司参与的其他法律关系中的相对人。然而，如相对人的利益涉及社会公益时则持有人利益并不当然优先；而其利益的优先也不构成对其他相对人债权的根本否定。

在我国证券投资基金法律关系中，基金管理人是独立的专业受托人，由依法设立的基金管理公司担任。其勤勉、谨慎的积极行为是基金份额持有人利益实现和基金制度存续、发展的基础与保障，并且，在信托机制与投资需要下其依法拥有“绝对”的权利而不受基金持有人的约束。因此，基金法制必然以基金管理人的法律规制为重点与中心。同时，证券投资基金制度中存在着基金持有人与基金受托人之间天然的利益冲突，并且还会因基金管理人的营利本质及相关制度设计的负面影响而愈加严重，从而基金制度理论价值的实现必然依赖于客观有效的制度安排与法律规制。

在基金管理人的法律规制体系中，基金管理人的内部公司治理具有内因性和基础性之价值与功能，具有治理成本与信息上的优势，是基金制度价值得以实现的核心组成。WwW.133229.CoM并且，在我国现有的基金管理人信赖义务与外部约束尚不完善的情况下，基金管理人的内部治理更具有相应的时代价值。为实现上述基金管理人公司治理的基础价值与功能，法律法规设置了以基金份额持有人利益为优先的基本治理原则，并以此指导着相关法制与实践。然而，基金份额持有人利益优先原则在具体意义上应当如何适用呢?也就是说，该原则所规定的究竟是绝对的优先还是相对的优先呢?如果是相对的优先，那么其相对于谁、适用范围有多大?这些尚需要加以充分的研究与论证。

一、基金份额持有人利益优先原则的基本内涵与法律依据

我国基金管理人公司治理的基本原则与目标是基金份额持有人利益优先原则。证监会颁布实施的《证券投资基金管理公司管理办法》和《证券投资基金管理公司治理准则（试行）》均在保护基金管理人股东利益的同时，要求保护其他相关当事人，尤其是基金份额持有人利益，即“保护基金份额持有人、公司股东以及其他相关当事人的合法权益”。[1]并且，在此基础上明确提出了基金份额持有人利益优先的基本原则，即：“公司治理应当遵循基金份额持有人利益优先的基本原则。公司章程、规章制度、工作流程、议事规则等的制订，公司各级组织机构的职权行使和公司员工的从业行为，都应当以保护基金份额持有人利益为根本出发点。公司、股东以及公司员工的利益与基金份额持有人的利益发生冲突时，应当优先保障基金份额持有人的利益。”[2]而其他诸如《证券投资基金行业高级管理人员任职管理办法》、《证券投资基金管理公司高级管理人员任职管理办法》、《证券投资基金管理公司督察长管理规定》、《基金管理公司投资管理人员管理指导意见》、《金经理注册登记规则》等规章中亦有充分且明确之相应内容。可见，基金份额持有人利益优先原则是基金管理人公司治理的法定基本原则，其贯穿于基金管理人公司治理相关规范的始终。其本质是要求在基金管理人公司治理中要充分体现基金持有人的意志，要优先考虑持有人的利益，在发生冲突时应当以持有人利益为首要选择和基本中心。

从理论分析上来看，上述基金份额持有人利益优先原则不仅是对传统公司治理中股东利益至上主义的摈弃，而且也是对利益相关者理论的重大演进，即基金管理公司不仅需要在治理中考虑利益相关者的利益，而且其中某一个（种）利益相关者的利益优越于其他包括股东在内的利益相关者。也就是说，基金份额持有人利益优先于基金管理人的公司利益和股东利益，优先于基金管理人的董事、监事以及高级管理人员的利益，并且，要求后者在持有人利益与公司、股东利益发生冲突时，优先保障基金份额持有人的利益。

二、基金法律关系与基金份额持有人利益优先原则的法律边界

证券投资基金是通过向不特定的社会公众公开发售基金份额募集资金以形成独立的基金财产，由基金管理人管理，基金托管人托管，为基金份额持有人的利益以资产组合方式进行证券投资活动的投资组织。信托制度构建了证券投资基金的基本原理与法律基础。基金投资人之所以将其所有的资金以及相应的全部的经营管理权利均交付给基金管理人而仅保留了受益权与剩余财产分配权，是在于其相信基金管理人具有足够的专业技能并且会尽忠职守、勤勉谨慎地为其谋取利益。基金管理人因信托制度与投资需要而被赋予了“绝对”的权利，其通过自己的行为而使委托人的权利与利益发生改变；而委托人则必须接受其管理和投资行为的法律后果，同时却由于种种原因而无法对其行为加以完全的控制或者有效的监督。因此，两者之间存在着实质上而非法律上的不平等，法律必须要对基金管理人课以信赖义务，以防止其滥用权利以及损害持有人的利益。基金管理人无论是基于证券投资基金的信托法律关系，还是其特殊企业经营组织性质，无论其地位如何重要、权利如何广泛，作为受托人与经营者，其一切行为都必须为基金份额持有人的利益服务。因此，该优先原则首先必然是在特定基金法律关系下的优先，并且应为相对的优先、整体意义上的优先，而非绝对的优先、个体意义上的优先。

首先，基金持有人利益优先原则是特定基金法律关系中相对于基金管理人及其股东、员工的优先。如前所述，我国现行的基金管理人公司治理法规明确规定了基金份额持有人利益优先之原则，而在此基础上，相应地涉及基金管理人董事、监事、高级管理人员、督察长、投资管理人员、基金经理等相关法规的规定，亦要求上述主体应当维护基金份额持有人的合法利益，“以基金份额持有人利益最大化为出发点”，在其利益与公司利益、股东利益、自身利益以及基金托管人、“与股东有关联关系的机构和个人等”益发生冲突时，优先保障基金份额持有人的利益。因此，从法规的相关文字表述上来看，基金份额持有人利益优先是相对于基金管理人及其股东、员工的要求，是在证券投资基金法律关系之中对相关当事人信赖义务的具体规范。

其次，基金持有人利益优先原则是基金份额持有人整体利益的优先。进一步来看，基金份额持有人利益是抽象的整体概念，是由具体的众多持有人的利益所组成的。我们所说的基金份额持有人利益优先，是针对基金份额持有人的整体利益而言，而非个体利益。或者说，即便出现对个体利益的考虑也必然是在符合整体利益的前提之下。必须承认，在某些特定的情形下，可能会出现基金份额持有人的整体利益和个体利益并不一致的情形，从而可能会产生对个体利益的限制。而基金份额持有人大会制度正是通过集体决策的相关机制对此加以协调与解决。基金份额持有人亦仅得自行行使部分在性质上归属于自身而与整体无涉的权利。

最后，基金持有人利益优先原则并不适用于同一基金管理人同时受托管理的多个基金的持有人之间。同一基金管理人依法可以同时受托管理多个基金，而在这些基金之间，无论其受托时间先后、资产规模大小、采取开放或封闭形式等等，其持有人利益之间均无优先与劣后之分。不同基金的基金份额持有人利益之间是相互平等的，基金管理人应当“对所管理的不同基金财产分别管理、分别记账，进行证券投资”，不得不公平地对待其管理的不同基金财产。[3]“公平对待其管理的不同基金财产和客户资产”[4]是基金管理人的法定义务。而在同一基金的具体的基金份额持有人之间，其利益亦应平等，不存在谁先谁后的问题。否则，即构成基金管理人的违法、违约之行为。

三、基金份额持有人利益优先原则的扩张——基金份额持有人利益优先原则是否适用于基金管理公司及其他公司直接利益相关者

基金管理人与基金管理公司并非等同概念，基金管理人由依法设立的基金管理公司担任，但基金管理公司仍可从事其他非基金业务、参加其他法律关系。如前所述，在特定基金法律关系中，基金份额持有人利益优先具有相应的必然性与正当性。然而，由于相关法规直接将此优先原则规定为“基金管理公司”治理的基本原则，[5]那么，该原则是否可以扩大化地适用于基金管理公司以及其非基金法律关系中的交易相对人或其他利益相关者呢?

首先，基金份额持有人利益可以优先于担任基金管理人的基金管理公司及其股东、员工的利益。

根据我国现有法律之规定，基金管理公司依法可以担任基金管理人，并且，只有依法设立的基金管理公司可以担任基金管理人。而基金管理公司担任基金管理人完全取决于其自愿以及积极行为，并且，我国基金的设立、销售等亦依赖于基金管理公司的发起与工作。那么，在以契约自由、意思自治为核心价值的私法视野下，担任基金管理人的基金管理公司也必须遵守基金制度的基本“游戏规则”，必须把基金份额持有人的利益放在自己的利益之上。基金管理人公司治理的原则与规范，事实上可以理解为是基金管理公司担任基金管理人的要件与要求。因此，基金份额持有人利益优先原则是基金管理人公司治理的上位原则，担任基金管理人的基金管理公司与其股东、员工均应予以遵循。

具体就公司的股东和员工的权益而言，其作为公司法人的具体构成，是特定的法律拟制人格的实际行为的必要因素。法人的行为客观上就是其内部主体的行为或行为的集合。基金管理人为抽象的法律拟制之人，从理论上来说基金管理公司之重大决策决定于公司的股东，但是，基金管理人的任何行为在客观上最终都必然是通过其员工的行为与选择来实现。基金管理公司自愿申请担任基金管理人的行为也不例外。正是员工的相应具体行为才能使拟制的公司法人担任基金管理人。其不仅完全可以预见行为的法律后果，并且，只有其愿意接受这样的责任与约束，才会有上述的选择与行动。进一步而言，公司的股东、员工都具有相应的选择权利和退出渠道，其他相关法律法规亦为保护其利益作出了相应的规定。反之，当股东、员工不选择退出时，由于其自身的意愿与选择其必然应对公司负担起具有相应特殊内容的忠实义务与注意义务，而不得违反。进一步来看，基金管理人信赖义务的实现，也最终要落实到基金管理人的内部主体的具体行为之上。也就是说，基金份额持有人利益的实现最终取决于基金管理人的内部主体的一系列的具体行为。因此，基金管理公司法人及其内部主体应当承担起遵循基金法制基本要求的义务和责任，将自己的利益放置于基金份额持有人利益之后。可见，公司的股东、员工的利益与个体的基金份额持有人的利益相互比较，前者的选择与行为决定了其利益的实现应以基金制度的存在、发展和基金份额持有人利益的实现为前提。这是市民社会中自由主体自愿选择与法人制度客观规则共同作用的结果。当然，如基金管理公司未担任任何基金的管理人、未参加任何基金法律关系，则即无遵循上述优先原则之必要与可能，也不存在与之相对应的“基金份额持有人”。

其次，基金份额持有人利益能否优先于基金管理公司的其他直接利益相关者需要具体分析和判定。

目前来看，我国基金管理业务与管理人身份是基金管理公司最为重要的经营领域和法律地位，也是其最为主要的利润来源，并且，从目前的客观实践来看，并不存在不担任基金管理人的基金管理公司。2008年61家基金管理公司的营业收入为360.04亿元，其中主要的是管理费收入，为313.45亿元，占营业收入的87.06%。[6]但是，这并不能否认基金管理公司依法可以从事其他盈利活动并取得的利益，其可从事其他非基金业务、运用固有资产进行投资、参加到其他各类法律关系之中。目前，这些非基金业务正呈现日益发展的态势。就社保基金管理业务而言，截止2008年底，共有博时、长盛、国泰、南方、招商、华夏、嘉实、鹏华和易方达等9家基金管理公司取得社保基金管理资格，管理的社保基金总规模达2377.55亿元。就企业年金管理业务而言，共有海富通、易方达、南方、华夏、广发、工银瑞信等12家基金管理公司获得企业年金投资管理人资格，管理的企业年金总规模达到435.46亿元。[7]就其他如专户理财业务（基金一对一、一对多）、咨询业务等其他业务而言，亦有着大幅的增加。

可见，基金管理公司的非基金业务并非可有可无，而是客观存在，且处于不断发展之中。那么，就这些脱离了基金法律关系的活动而言，基金份额持有人利益优先原则可否优先于基金管理公司上述相关的其他法律关系中的主体之利益呢?其一，基金份额持有人利益原则上优先于基金管理公司的其他债权人等直接利益相关者。

理论界对“利益相关者”的内涵与外延有着诸多不同的观点和诸多分类方法，然就其利益与公司及公司行为是否直接相关为标准，笔者认为，可以分为直接利益相关者和间接利益相关者。前者既包括物质资本出资者，如股东、债权人，也包括人力资本出资者，如各级员工。公司及公司的经营行为直接影响着其客观、具体的利益是否能够实现或者是否能够完全实现，反之其行为亦对公司利益具有直接的影响。后者则是指诸如社区、政府、社会公众、环境和资源、社会福利和公共事业等与公司经营行为有着间接利益联系的主体。也就是说公司及公司的行为并不会直接给其带来利益或者说具体地给其某种利益造成损害，但从长远、整体或间接的角度而言却有着不可忽视的影响和作用。直接利益相关者应当是公司治理所应考虑的必要因素，并且，可以是公司治理的参加者。间接利益相关者由于其利益在因果上和内容上的间接性和不确定性，因此，即使公司治理要对其进行考量，但一方面无法确定其考量的成效和界限以及考量到什么程度方为足够；另一方面也无法与其他主体的利益加以真正或具体的比较，其至多是一种抽象的原则或者是无法确定履行的宣言而己。其进而无法获得立法上的切实的制度性支持，而受制于诸多主体、诸多行为的影响，甚至更多的是经营者的价值取向、个人偏好等随机因素。[8]所以，真正意义上的利益权衡与比较在公司的利益相关者群体中应只存在于直接利益相关者之间。对基金管理公司相关主体的利益比较时亦不例外。

在基金管理公司中，其直接利益相关者除了上述基金份额持有人、股东、员工以外，还存在着基金公司在从事其他非基金业务以及运用固有资产时，与之发生相应法律关系的当事人。这些当事人从法律性质上可以归于债权人范畴，而基金份额持有人亦同为基金公司的债权人。在市民社会中，各种私法性质的法律关系之间并无谁更重要之分，公司在各种性质的法律关系中均可能负担有法律上的义务，而这些义务也没有轻重缓急之分。然而，以社会为本位的经济法却打破了上述私法的原则，其强调为了社会的整体利益和长远发展，公权力要介入私人之间的权利义务，对相应法律关系进行调整。为了社会整体利益和长远发展这一更高层次的法益，限制和牺牲某些私人的个体的权利和利益将在所难免。由于基金的法律特性，众多基金份额持有人的利益或者说集团利益与基金管理公司普通债权人、股东、员工的普通债权相比较而言，具有更多的社会性，对金融秩序和社会稳定具有更多的影响和意义，因此而产生的两者的不平等具有相应的经济法视野下的正当性。并且，就字面意义而言，这种经济法意义上的不平等性也己在相应立法中有所明确规定而非仅仅是理论分析。

从抽象意义上来说，公司所从事的任何经营行为都存在着利他才能利己的情形，其他债权人的利益与公司及利益相关者的利益也具有长远上和整体上的一致性。从之前的数据分析来看，基金管理公司的主要营业收入来源于管理费收入，是基金管理公司偿债能力与利润水平的客观保障。因此，保护基金份额持有人的利益、保证基金制度的长期的有效发展，是对其他债权人的真正、客观的保护，符合其根本的长远利益。而如何保障相关当事人能够理性地认识长远利益、服从制度的基本原则并且予以正当行为，则需要一定程度的法律介入。以法律的形式建立其客观的长远利益原则与标准，从某种意义上来说，需要强调或强制保障基金份额持有人利益的实现。

进一步来说，由于基金管理公司的制度缘起、功能定位与社会现状，甚至是其企业名称、经营范围等均使公司的其他债权人在与其发生相应法律关系时可以充分预见其基金管理人之身份或者是成为基金管理人的可能与必然，能够充分知晓其以基金份额持有人利益为优先的制度特性和可能产生的影响与损害。即便此时该公司可能还未成为基金管理人，但是，基金业务仍是基金管理公司的最为基本与核心的业务，是投资人设立基金管理公司的首要目标，而且，在实践中尚不存在不管理基金的基金管理公司。因此，从一般社会认知角度出发，仍可推定其具有预见的可能与必然。并且，在法理上，如法律对某种行为或某项权利有明文规定，那么，即可认定当事人在实践之中对此知道或应当知道。而目前的基金管理公司的相关法律法规均明确规定其应以基金份额持有人利益优先为治理原则，暂且不论相关法规的真实意思或者说是否正当，至少仍可以此认定基金管理公司的交易相对人应当知道基金管理公司的相应特殊性。

在以上分析的基础上，其他债权人在与基金管理公司进行交易时，其明知交易相对人为基金管理人、负担着法定的以基金份额持有人利益优先的义务而仍与之交易，已充分享受了法律和事实所赋予的自由选择和自我救济的权利，因此，其应承担由此而产生的相应的后果。或者说，其他债权人在与基金管理人进行其他交易时，即默视地附带了以基金份额持有人利益为优先的限制性条件。而此条件并不影响债权人的认识能力与选择自由，不构成对其真实意志的妨碍。除非特定当事人能够充分证明其没有认识到交易对象与基金现有或可能的关联，或者说其有足够、充分的善意。此时，则应由执此主张的相对人负担举证义务，以获得相应的撤销权、赔偿请求权等权利。然而，现有的法律规定与社会现实似乎可以排除其证明的可能。并且，客观上，普通债权人的利益仍可以通过私法自治而获得相应的保护，公司法制也认可并且通过相应制度保护公司债权人的相应利益。

如上所述，基于对经济法视野下社会本位的思考，以及对基金管理公司各方利益主体共同之长远利益的实现和其他债权人的交易时的认知与选择等性质的分析，结合基金法制的价值目标与法律特性，笔者认为，原则上基金份额持有人利益优先原则可以适用于基金管理公司，也可以适用于基金管理公司的其他法律关系中的相对人（债权人）。在基金管理公司的公司治理中必须充分考虑基金份额持有人的利益问题，在其利益与其他公司直接利益相关者利益发生冲突时，应以基金份额持有人的利益为重。

其二，基金份额持有人利益优先于其他债权人原则有例外与限定。

如上所述，原则上基金份额持有人利益优先原则可以适用于基金管理公司，可以优先于基金管理公司的其他直接利益相关者，包括公司的股东、员工和其他债权人。然而此优先亦非绝对的优先，其适用应当符合相应的条件，或者具有一定的例外。

第一，在基金管理公司所从事社保基金、企业年金等具有公益目的的受托管理业务中，由于事实上投资人或受益人的权益也具有公共利益和社会利益的色彩，因此，基金份额持有人利益优先原则并不能适用于此情形以及其他涉及公共利益的情形。从管理人的性质上来说，基金管理公司在受托管理社保基金与企业年金时亦承担着或多或少的由于彼此之间在地位、权利、信息方面的不平等而产生的信赖义务。如此可见，“基金份额持有人利益优先的基本原则”可以在一定限度内适用于基金管理公司的其他直接利益相关者，而对于其他基金管理公司直接所涉的公共利益、社会利益而言，则应至少存在平等的关系，或者依其法益之高低在发生冲突时予以平衡。此应为上述优先原则的除外特别情形。

第二，基金份额持有人利益优先仅适用可能直接影响持有人具体利益实现之情形，不构成对其他债权人债权的根本否定。由于基金管理人所管理的基金财产与其固有资产之间并不相同，且依法需要严格划分与相互独立，那么其他债权人在依法行使到期债权时，除非从根本上直接影响到基金份额持有人的具体利益，或者说将客观导致基金管理人无法正常履行基金管理职责和活动，方可依据持有人利益优先之原则加以调整。而在公司仍得以正常经营时，或者说对基金份额持有人利益的影响更为间接或抽象时，则不应适用。基金份额持有人利益优先并不否定其他债权人的债权，也不排斥其他债权人权利的行使与实现，更不否定债权在本质上的平等性。举例来说，如其他债权人主张债权可能导致公司破产时，应当充分保护基金份额持有人的利益，谨慎地考虑是否可以宣告破产，是否可以采取其他措施，必要时可以限制其他债权人的破产申请等权利，但是，在宣告破产后，其他债权人与基金份额持有人在无特别法律规定的情形下，仍享有同一顺序的平等的受偿权利与机会。

四、小结

在相关立法中，存在着对基金管理公司与基金管理人概念的混淆。基金份额持有人利益优先原则从其规定的内容与本质来看，应当属于基金管理人公司治理的基本原则，适用于特定的基金法律关系的相对优先。并且，应为基金份额持有人整体利益的优先且不适用于同一基金管理人同时受托管理的多个基金的持有人之间。而该原则并不能简单地依法规的字面规定而适用于基金管理公司，或者说，是否能够适用于基金管理公司需要加以法律的分析与研究。在不同的法律视角下加以分析之后，得出的结论是：基金份额持有人利益优先原则上可以适用于基金管理公司及其他公司的直接利益相关者；公司及其股东、员工应当时刻遵循为基金份额持有人利益最大化服务的宗旨和准则，除非公司尚未成为基金管理人或没有加入基金法律关系；对于公司的其他直接利益相关者，即主要是其他非基金业务法律关系的相对人而言，原则上由于社会本位和长远利益的需要以及自身交易的选择等原因，亦应服从于基金份额持有人利益优先之规定和原则。但是，基金份额持有人利益在与其他涉及公共利益的公司直接利益相关者之间并无优劣轻重之分，在无法衡量其法益高低之时应予以平等的对待。而且，基金份额持有人利益优先仅适用可能直接影响持有人具体利益实现之情形，不构成对其他债权人债权的根本否定。

注释:

[1]《证券投资基金管理公司治理准则（试行）》第一条。

[2]《证券资基金管理公司治理准则（试行）》第二条。

[3]参见《证券投资基金法》第十九条、第二十条。

[4]《证券投资基金管理公司管理办法》第四十六条。

[5]我国现行相关立法中虽均以“基金管理公司”为规范用语，但究其实质却是以基金法律关系为前提。而事实上，基金管理公司与基金管理人无论从理论逻辑还是客观实践中均无法等同。具体分析可参见奚庆：《证券投资基金管理人与基金管理公司的法律辨析与现行立法检讲，楠京大学法律评论》，法律出版社2010年春季卷（总第33期）。

第8篇：中国证券投资范文

[关键词]缔约国；法律争端；“同意”

[DOI]10.13939/ki.zgsc.2016.29.215

1 争端主体

缔约国（或向中心指定的该国的下属单位或机构）vs另一缔约国公民。

1.1 缔约国

根据《维也纳条约法公约》第二条：“缔约国”者，谓不问条约已未生效，同意受条约拘束之国家。可以得出只要具有缔约能力并且依照法定程序同意接受公约约束的国际法主体都是公约的缔约国。同时中心也接受争端双方约定待条件成就时将争端交与中心解决。

1.2 另一缔约国国民

《公约》将其予以明确划分为自然人和法人两类。对于自然人，《公约》明确要求该自然人必须具有其他缔约国国籍。

1.2.1 自然人国籍积极冲突情形

（1）若自然人既具有争端一方缔约国国籍又具有非缔约国国籍呢？

（2）自然人既具有争端一方当事国国籍又具有其他缔约国国籍呢？

（3）自然人既具有缔约国国籍又具有非缔约国国籍呢？

1.2.2 自然人投资者国籍消极冲突的情形

自然人投资者除可能拥有多国国籍之外，还有一种情况是不具有任何一国的国籍，国际法上又称国籍的消极冲突。对于国籍的消极冲突，国际法上原则比较统一，即适用该自然人最密切联系的国家国籍为准，一般认为适用当事人的经常住所地国国籍为宜。

1.3 法人投资者冲突的认定

法人可以是不具有东道国的国籍但拥有外国缔约国国籍的法人，而且，也可以是经投资双方同意，由外资控制的国籍为东道国的法人。

1.3.1 法人国籍的一般认定标准

关于法人国籍的判定，主要有：成立地说、管理中心地说、经济活动中心地说、资本控制说。如上所述，《华盛顿公约》仅规定了适格的法人投资者需要具备的条件，而对法人国籍的判断标准未作具体规定，由此ICSID仲裁庭在具体案件中认定某一特定法人的国籍时依据的标准也不完全一致。

案例：Amco Asia Corporation and others V.Republic of Indonesia 一案中认为P.T.Amco公司设立并登记于印尼，因而根据国际法上法人国籍的成立地标准认定其当然属印尼法人。后一系列案例均采用此标准。海运公司：列支敦士登注册。几内亚政府：签订合作协议，约定海运公司国籍为瑞士国籍。争议提交ICSID管辖。

由于根据《华盛顿公约》的规定，符合条件的投资者必须是符合《华盛顿公约》的另一方缔约国国民，国际海运公司的注册地列支敦士登当时还不是《华盛顿公约》的缔约国，而瑞士已经是《华盛顿公约》的缔约国，因而几内亚和国际海运公司产生上述约定国籍的协议。其后双方发生投资争端，向ICSID 提起仲裁程序，ICSID 仲裁庭对该案进行了管辖，但却没有明确说明确定管辖权的依据，对此，有学者认为该案ICSID是在事实上默认了争端当事人的约定可以作为法人国籍的判定标准，在确定管辖权时采用了综合认定的标准。

1.3.2 法人国籍的特殊认定标准

第一，构成外来控制的因素。《华盛顿公约》并未对构成“外来控制”的标准作具体规定，实践中，ICSID 在大多数案件中依据的是股权比例的结构，即拥有较多数股权的一方掌握控制权。但随着ICSID 在实践中的发展，ICSID逐步将公司体制中的一些其他因素纳入构成外来控制的因素中去。体现ICSID 转变的典型案例是Liberian Eastern Timber Corporation（LETCO）v.Liberia一案。通过该案ICSID 仲裁庭提出判断对某一公司的控制应以“有效控制”为准，而控制的“有效”性不应仅限于股权比例的掌握多少，还应该包括其他的重要影响因素，如在公司的表决权、董事高管的身份以及掌握公司的决策权等，这些因素是对公司出现控股不足的情况时控制权认定的重要决定因素。综上所述，构成“外来控制”的因素，占有多数的股权比例为先决条件，综合考虑表决权，决策权和管理权等其他因素。

第二，外来控制的程度。直接标准：Amco Asia Corporation and others V.Republic of Indonesia一案中，P.T.阿姆科公司的最大股权所有者是一位荷兰籍国民，通过泛美公司对Amco亚洲公司实施控制，该案被申请人印度尼西亚政府主张Amco亚洲公司不是适格的申请人，但ICSID仲裁庭驳回了印度尼西亚政府的主张，该案仲裁庭在认定P.T.阿姆科公司的外来控制者时，采用的是直接标准，认为应当只考虑对东道国境内公司实施第一层次直接控制的控制者，不必考虑通过第一层次对当地公司实施间接控制的控制者。

2 争端客体

争端当事人之间的投资争议要符合以下这两个条件：首先，投资争端是直接由于“投资”而产生；其次，投资争端是法律争端。

2.1 对投资的认定

对于“投资”一词，《执行董事会报告》指出，《公约》之所以未对该词做出定义，是因为争端当事人可以在其同意中对该问题做出选择；但中心不会因投资定义的开放性而任由争端双方来自由决定何种投资可提交中心管辖。

“投资”是否符合ICSID管辖应该包含有以下四点：一是项目需要进行一段时间；二是投资者的投入金额；三是该项投资给东道国的经济带来的收益；四是项目所包含的风险。

2.2 对法律争端的认定

从ICSID的《执行董事报告书》中，我们可以看出中心使用“法律争端” 这一术语的用意是在于区别权利的冲突和单纯的利益冲突。“法律争端”应该要涉及与法律相关的权利义务的范围或的违反法律义务的范围内所产生的损害赔偿。而当事人之间的利益冲突，如关于对整个协议或其中某些条款重开谈判的愿望的分歧，对于财务账目或事实调查的争议则不属于《公约》所规定的‘法律争端’。

3 当事人的同意

3.1 同意的要件组成

“同意”作为要件，是指中心对任何国际投资争议的管辖需以双方书面同意为前提。关于同意的形式，《公约》仅要求双方当事人采用书面形式。但对于书面形式。《执行董事会报告》也指出，“同意”通过各种书面形式表达。

3.2 同意的类型

国内有学者将投资条约中有关同意“中心”管辖该投资条约下的有关投资争端的条款分为四种类型。

一是有约束力的全盘承诺型，即规定缔约方同意将其与另一缔约方国民之间将来发生的投资争端提交“中心”管辖；二是协议同意型，即规定缔约方与另一缔约方国民达成 的投资协议中应包括同意“中心”管辖权的条款 ；三是意向同意型，即规定缔约国各方对于对方国民要求将有关争端提交“中心”管辖的申请给予同情考虑；四是选择同意型，即条约规定了多种解决投资争端的方法，而提交“中心”管辖只是其中可选择的一种（不构成）。

问题：对仲裁的同意是仅限于其中明确列举仲裁条款的特定协议，还是可以延伸至整个投资项目下的所有投资协议？

在 Duke Energy v.Peru 中，投资者与秘鲁政府就同一项投资项目签订了一系列合同，其中的一部分合同包含了仲裁条款。仲裁庭在审理中使用了CSOB案中确立的“投资整体原则”并认为：“尽管东道国认为其没有就其他合同达成仲裁协议，但是从已有的记录来看，投资的整体性驳斥了这一点。”由此可见，仲裁庭对“同意的表示”采取了广义的理解方式，仲裁条款并非只适用于特定协议而是适用于整个投资项目。

参考文献：

[1]崔宇航.解决国家与他国国民间投资争端中心（ICSID）管辖权制度研究[D].北京：中国政法大学，2007.

[2]陈安.国际经济法[M].北京：法律出版社，2013.

[3]江鹏.ICSID管辖权制度研究[D].上海：华东政法大学，2010.

[4]陈怀生.论ICSID管辖权制度[D].北京：中国政法大学，2007.

[5]吉虹.ICSID管辖权制度研究[D].北京：中国政法大学，2008.

第9篇：中国证券投资范文

【关键词】海外并购 投资银行 业务转型 协同效应

金融危机和欧债危机等外部条件都为中国投资银行业进行海外并购提供了难得的历史机遇，何时利用和如何把握这些机会需要审慎思考和解答。作为中国证券行业的龙头，中信证券收购里昂证券，具有标志性的意义。中资投行如何“走出去”，对于中国证券行业的长期发展进步作用十分关键。

一、文献综述

吕鹏（2004）谈到了1996年申银证券和万国证券的合并重组，标志着中国第一次大型证券公司间的并购重组的诞生。文章认为重要的政府政策及法规是重要的行业冲击因素、是形成并购浪潮的主要动因的结论。

吕鹏（2004）在文章中指出：对于大型证券公司而言，“强强联合”的并购方式是证券业发展到一定程度进行并购重组的必然趋势。宋继华（2007）有着不同观点，认为我国证券业的并购重组方式应以“强弱联合”为主，以“强强联合”为辅，以免形成一家独大的垄断化发展局面。

殷可（2012）认为，中国证券业海外并购的制约因素是：长期以来，我国证券公司从事通道业务，创新能力弱，业务同质化严重；中国证券公司内部治理模式对其国际化发展存在严重制约，没有担当长期风险的意识。

由于目前我国证券业并购还处于起步阶段，相关实证研究较少。在控股或参股、“强强联合”或“强弱联合”的并购方式选择上还存在争议，并购过多依赖政策和相关法规，市场化程度不高。我国证券业的海外并购重组还存在着巨大的发展空间，证券公司如何“走出去”的发展思路值得深究。

二、案例分析

（一）交易结构

中信证券收购里昂证券分为两个阶段：

第一阶段：中信证券与东方汇理银行及其下属子间接持股人进行交易，中信证券通过其全资子公司中信证券国际收购里昂证券19.90%股权。同时，中信证券与东方汇理银行、CASA BV及员工持股公司签订了剩余80.10%股权售股选择权协定；第二阶段：中信证券收到CASA BV关于行使售股选择权的函，中信证券国际完成对里昂证券剩余80.10%股权的收购。

简评：本次收购采用协议收购、纯现金支付，分两阶段进行，最终达到全资收购的目标。从这里可以看出中信证券是志在战略性的全资收购，其国际化扩张的战略野心可见一斑。

（二）中信证券收购里昂证券的SWOT分析

优势：首先，里昂证券客户资源广泛，业务经营丰富。伴随收购里昂证券的完成，中信证券靠近“技术前沿”的速度将快于同业；其次，中国企业“走出去”的趋势不可阻挡，利用里昂证券的全球的客户网络，将使得中信证券更好的为中国企业“走出去”服务。

缺点：本次收购支付方式为纯现金收购。公司收购资金全部来源于发行H股所募集的资金，现金占募集资金的比重较大，这在很大程度上耗费了公司的资本金。

机会：整合完成后，中信证券将在三个方面发展合作：一是打造投行合作平台；二是打造研究部合作平台；三是利用中信的产品资源帮助里昂发展固定收益。可以使双方的业务水平实现优势互补、强强联合。

威胁：本次收购的风险在于整合能力和估值。首先，里昂证券目前股东Stichting是员工持股实体，证券行业是人力资本密集型行业，员工持股公司的退出将对中信证券能否成功整合里昂证券构成明显挑战。其次，本次收购的估值不低，此次里昂证券的估值对价约为2.23倍PB。

（三）本次收购对我国券商业务转型的贡献与支持

证券公司的发展可以分为三个阶段：

第一阶段：经纪业务和投行业务等传统通道业务；第二阶段：资本中介业务；第三阶段：资本型业务。

证券行业转型的方向是从传统的通道业务向资本中介业务转型，融资融券、股票约定式回购等业务将成为未来券商业务发展的主要方向。

中信证券收购里昂证券，为中国证券进行业务转型提出了一个新的思路：积极创新，努力发展中国证券行业，向资本中介型业务转移。

三、证券行业海外并购路径建议

（一）调整业务模式，为国际化扩张做准备

中国证券公司的业务模式应从传统的通道业务转换为资本型业务，积极进行业务创新，有针对性地对不同客户的不同需求提供咨询或财富管理方面的特色化服务，改善业务的同质化现状。

（二）趁着欧债危机，并购欧洲中大型券商以及各券商在香港设立分支机构

在欧债危机的背景下，全球资产特别是西欧资产相对便宜，而西欧老牌投行具有悠久的历史和丰富的经验，这对于缺乏相关业务经验的中资投行来说是笔不可多得的财富。

（三）多借助杠杆交易路径，并购方式创新

为解决在跨境并购中的自由资金不足的问题，可以引入更多的并购基金提供流动性支持。

在对支付方式进行创新上：一是并购由现金支付过渡到现金与股权支付并用；二是运用优先股和可转债等金融工具进行投资。

四、总结

本文以中信证券收购里昂证券为例，对我国证券业海外并购现状及发展思路问题进行了研究。结论如下：中国投行应该调整调整业务模式，为国际化扩张做好准备；应趁着欧债危机，全球资产价格相对便宜的机会，并购欧洲中大型券商并在香港设立分支机构；中国投行应借助并购基金，并应当将支付方式进行创新。

总之，经济全球化和金融全球化对于中国经济和中国金融机构的海外并购事业来说是一次挑战，更是一次机遇。成熟市场的发展实践一再证明，海外并购是金融机构发展壮大的有效路径。中资投行在海外并购方面处于起步阶段，自身面临许多不足，中信证券收购里昂证券为国内券商国际化提供了很好的思路，具有里程碑式的意义。