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王艳,现年30 岁,已婚,目前在北京某公司担任财务主管,税后月收入2793.78元,年终双薪。她的丈夫蒋先生比她大4岁,现任北京某有限责任公司职员,税后月收入3000元,业务提成(季度奖)5000无,年终分红10000元。目前,两人过着甜蜜的丁克家庭生活,未来也并不打算生养子女。
内修外练为创业铺路
以2007年8月底市价计算,王女士总资产为104.04万元。其中,自有住宅68.4 万元,家用车4万,公积金养老金账户0.64万元,国债5万元,股票基金23万元,存款3万元。
在收支方面,2007 年上半年王女士夫妇共收入3.6万元,主要为薪资收入,同期生活支出1.45万元,保障型保费0.35 万元,上半年储蓄1.8万元。
王女士计划每年至少外出旅游3次,国内或国外不限,每次费用控制在每人2000-3000元。此外,她还打算在2年后换车,车价约10万。三十而立,王女士和丈夫想拥有自己的事业,她计划在年内开个小店,尝试着创业,初始投资在10-20万之间。王女士还盘算着通过深造提升自己的专业技能,为创业做准备。她将于明年读专升本,费用大概为2585元每学年,同时进行注册税务师,不脱产,35岁之前完成,每年的费用500元,往后每年投入一定比例资金进修。王女士希望通过财富的积累及其他投资,在20年后还能取得每月2000元的生活费,并保持现有的生活水平。
2007年上半年家庭资产负债情况为:
2007上半年家庭现金流量表:
距离财务自由尚远
从资产结构分析,王女士家庭流动性资产占3%,相当于一年的支出,而税后报酬率仅0.7695%,资金利用度低,应降低比重。投资性资产 26.91%,其中国债 4.81%,股票型基金 11.53%,股票10.57%,可提高此块投资性资产的比重。
从负债结构上分析,夫妇俩人资产充裕,并无负债。但从现金流量分析,王女士家庭收入来源偏重薪资收入。支出以生活支出为主,保费支出。此外,储蓄率 占51.78%,以王女士的家庭收入而言,比较适中。
从综合比率上分析,财务自由度=0.11/1.8=6.16%,未含未实现股票资本利得,财务自由度偏低。 净值成长率=3/100=3%,低于经济成长率 10%,还有待加强。
针对客户自身风险属性及风险承受态度,可以分析得出客户属于中高风险能力与中度风险承受态度的投资人,除了紧急预备金仍以存款持有以外,参照风险矩阵,建议金融资产投资的比例为股票型基金 60%,债券 40%。投资组合的预期报酬率为 8%,标准差为 20%。比照客户的实际投资组合,可将股票比重 60%视为投资组合的上限。
巧配资产调整投资报酬率
问题虽多,但通过对其现金流的调整,王女士仍可通过资产的配置达成目标,获得不错的投资报酬率。
方案1.将优先级最后的理财目标换车拿掉时,其它目标不变时,需要的内部报酬率会降为7.43%。
方案2.若每年旅游费用降至10000元,其它目标不变里,需要的内部报酬率会降为7.1%
方案3. 若王女士在五年后进修计划顺利实现,则工资水平会调高20%,则其它目标不变,内部报酬率为降为7.96%
方案4.若旅游费用降至每年10000元,且投资时不采取一次性投入,而是采取分次投入方式,其它目标均可实现的前提下,尚可提高退休后生活质量,而需要的内部报酬率会降为5.66%。
投资、保险两手抓
保险产品配置计划
目前王女士已投保终身寿险15 万元,保费每年3500元。考虑其整体上目标可实现,用遗族需要法计算其保额。目前保额已满足其需要,建议以每年增加的3700元保费预算并为其配偶蒋先生加买保障型寿险。
可备选的产品:
平安智富人生终身寿险(万能型A)
首创安泰金万能变额终身寿险(万能型)A款
国寿瑞祥终身寿险(万能型)
投资产品配置计划
换车时保留原有股票基金23万,以后每月的净现金流量,在补足紧急预备金后,建议其中的60%以定期定额方式投资股票型基金或咨询专业投资经理进行自操型股票投资,另外40%投资债券型基金,或者直接投资股债比约6:4 的平衡式基金。
可备选的产品:
嘉实、上投摩根、中邮、交银施罗德、华夏、南方
稳健型/成长型基金、平衡型基金、成长混合型、大盘基金
债券型基金、股票型基金
运筹无处不在
运筹学是一门通过分析运算来解决实际问题的学科。与其他基础学科相比,运筹学与实际结合得更加紧密,更着眼于解决实际问题。在现实生活中,运筹学发挥着很大的作用。例如,线性规划帮助企业找到最小成本或最大利润;排队论帮助服务机构安排最合适的服务人数;存贮论帮助物流公司解决存货问题;预测学帮助销售人员规划下一年的市场计划。运筹学可以应用于生活的各个方面,当然也可以运用在投资领域,帮助我们进行投资组合的优化。
举个简单的例子,一位投资者打算投资10万元,目标当然是收益最大化,那么他应该如何投资呢?买股票?基金?债券?还是各买一点?如果是每种各买一点,那么比例如何分配呢?这个时候,就轮到运筹学大显身手了。
优化投资组合
首先,投资者可以利用股票、基金、债券的历史收益率结合现实的情况,对未来一年内各种投资产品的收益率做个简单的预测。之后就可以使用线形规划来找到收益最大化的投资组合,当然投资者为了控制风险,也可以适当加入一些固定条件,比如一定要配置20%以上的债券,股票所占比例不能超过总资金的40%等等。我们根据上面的条件做了一个简单的线性规划(提示:其中数据均为模拟数据,不代表实际收益)。
条件1:初始资金10万元:
条件2:股票一年内60%的可能盈利50%,40%的可能亏损20%,
条件3:基金一年内70%的可能盈利30%,30%的可能盈利为0;
条件4债券一年内固定盈利15%,
条件5:必须配置20%以上的债券:
条件6:股票所占比例不得超过40%;
目标为了当年的投资收益最大化,应该如何规划股票、基金和债券所占的比例。
假设投资在股票上的资金为x,基金资金为Y,债券资金为z,则股票投资回报期望=60%×50%+40%×(-20%)=0.22
基金投资回报期望=70%×30%=0.21
X+Y+Z=10万元
X
Z>100000×20%
X.Y.Z≥0
Max[0.22X+0.21Y+15%Z]
通过线性规划求解,得到X=4万元Y=4万元,Z=2万元。
遴选投资方式
运筹学不但能为投资者进行投资组合的优化,还能帮助投资者选择投资方式。比如,有些人希望进行长期投资获得稳定的高额回报,那么如何投资,投资多少钱呢?可以用例子说明。假如一位投资者想在30年之后拥有500万元,该如何规划?假定每年的投资回报率为12%。通过使用运筹学工具进行简单的建模计算,可以得到几种方法。其一,一次性投资17万元:其二,每个月固定投资1400元;其三,每年固定投资2万元。投资者就可以根据自己的实际情况进行决策。如果投资者觉得一次性投资17万元太多了,每年固定投资2万元期限又有点长,每个月固定投资1400元,算下来每个月没有投多少钱,就会选择第二种投资方式。或者在开始的几年内每月定投,之后一次性投资。
朱丹今年26岁,是北京一家培训公司的文员;先生大她一岁,是一家公司的技术工程师。夫妻俩都特喜欢孩子,结婚后马上就安排了生育计划,如今女儿已经两岁了,走路、说话都学会了,正是最招人喜欢的时候。家庭收入稳定
朱丹每个月的税后工资有4000元,先生则有6000元。两人的工作和收入都相对比较稳定。支出方面,日常生活开销大概要4000元。“由于孩子需要照顾,已经退休在家的奶奶和姥姥会轮流来照看。”同时,既为带着孩子出去玩,也是领着老人休闲,朱丹夫妇几乎每周都要安排全家去京郊度假,这笔支出大概在1500元。另外,每个月还有2000元的养车费用。
年度收支方面,年度收入主要是两人的年终奖,加起来共有4万元。而支出主要为全家购物,其中包括孝敬双方父母,费用在15000元。此外每年还有车险费用4000元左右。
房产和汽车都已具备
现在,朱丹家庭拥有现金及活存2万元,定期存款3万元,市值5万元的股票以及4万元基金。
虽然朱丹和先生毕业工作年限不算太长,也并不属于高收入阶层,但是他们现在房子和家用轿车都已经具备,这主要得益于双方家庭的支持。
由于朱丹和先生都是独生子女,双方父母经济条件还都不错,因此,结婚时,朱丹父母为他们解决了代步工具问题。目前这辆小轿车的市值在10万元左右。而目前居住的这套150平方米的自住房,则是先生毕业留在北京后,父母买单为他置下的。房子在北京的望京地区,紧邻北四环,出行非常方便。房子市值保守估计约为150万元。
家庭保障亟需完善
在家庭保障方面,朱丹和先生除了公司提供的“四险一金”外,暂无任何商业保险。女儿则有一份在街道参保的“一老一小”保险,每年50元;另外有一份平安意外伤害保险,也是每年50元。
“作为独生子女,我们上有四位老人,虽然父母还都比较年轻,刚50多岁,但是毕竟一天天老去,上有老下有小,未来肩上的担子不轻。”朱丹说,她和先生特别担心发生意外或者大病,一直有买保险的打算,但又不知道从何下手。因此打算请理财师全面给规划一下保险保障,买哪种类型的,保障额度在多少等等。
朱丹还希望,也为双方父母添置一些保障,以减轻生病或者意外带来的压力。
两大生活规划
在保险计划外,朱丹说未来家中的另外两项涉及财务的目标分别是:生育二胎计划和投资计划。
根据国家政策规定:如果夫妻双方都是独生子女的家庭,可以要两个孩子。因此朱丹和先生有生育二胎的打算朱丹说:“一方面,我们都喜欢孩子;另一方面,作为独生子女,我深刻地感受到了孤单。我妈妈有四个姐妹,分别居住在几个不同的城市,小时候经常走亲戚,感觉特好。而且,看她们经常互相电话关心,姥爷姥姥生病她们一起想办法,那情景让我羡慕。”朱丹已经和先生商量好再要一个孩子,基本打算就是未来两三年内的事情。或者,如果经济状况紧张,再推迟一两年也可以。
因此一方面,他们要为生育第二个孩子做相关准备,另一方面,也要尽早筹备教育金,不能因为有两个孩子就影响他们接受教育的质量。但是,毕竟是两个孩子,花费要多出一倍。
在投资方面,目前家庭投资是朱丹买基金,先生炒股。“对这些投资,两人都不是太懂,就是跟着同事买,到头来一算,收益少得可怜。”朱丹希望改变这种现状,在投资中进行合理的配置,然后通过投资获取稳健的收益,让财富不断增值。
家庭资产配置与具体投资建议
谭美娟
家庭资产状况分析
资产负债率是反映家庭的权益结构的一项指标。能够更直观地反映家庭的权益结构。资产负债率越低。说明财务越安全,因此一般将负债率控制在20%-60%的范围内。朱丹家庭资产负债率为0.1%,此指标远远低于合理范围内,负债水平非常低。
朱丹家庭目前的金融类资产为14万元,实物资产为160万元。从资产结构角度分析,固定资产(即房产)占了其家庭资产的绝大部分,达到92%。实际上,该比重不宜过高,否则家庭现金储蓄不足,容易造成财务危机。
从朱丹家庭的年度收支情况可以看到,年家庭收入16万元,家庭总支出近11万元,净储蓄率接近36%左右,其家庭的储蓄能力在合理水平范围,家庭的开支计划和预算能力较好。
朱丹家庭紧急备用金倍数为6.6,基本与3--6个月的生活支出现金储备相符合。
朱丹家庭的偿债比率为100%,偿债率保持在50%以上,就说明资产负债情况基本安全。但是,从经济角度考虑,偿债率也并非越高越好,因为适度负债进行投资可以获得更佳收益。
朱丹家庭未来一段时间主要支出都在孩子的抚养和教育问题上,因此,朱丹夫妇可以在保证稳定收益前提下适当追求较高的收入成长率,逐步积累家庭财富,实现家庭投资目标。
家庭理财目标分析
生育二胎计划朱女士家庭要为女儿及未来的第二个孩子准备教育金,为两个孩子准备教育金,应从初始目标逐渐向高级目标过渡,分步筹备。
女儿抚养费以及未来第二胎宝宝抚养费是夫妻双方所需解决的问题之一。按照夫妻原定计划,二胎宝宝会在两三年后出生,随之而来的问题就是宝宝的抚养费以及教育费等各项开支。考虑到这一问题的紧迫性与重要性,建议将浮动收益类投资产品以及基金产品匹配到此项理财目标上分别考虑。
按照货币时间价值方法核算如下所示:按照通货膨胀率3%计算,现年2岁的女儿,上中等幼儿目的话每年费用大概需2万元,3年共需要6.18万元;9年义务教育按照每年1万元计算,共需要10.16万元;3年高中教育每年1万元,共需要3.09万元;四年大学教育每年2.5万元,共需要10.46万元;因此,未幕19年的宝宝教育费用总需求约为30万元:未来第二胎宝宝,前2年抚养费大概在4万元,幼儿园到大学的教育费用在30万元左右。因此,粗略计算,两个孩子共需教育抚养费约70万元。目前朱丹家庭以14万元资金以及未来每年2.5万无的资金投入,按照年收益率3%计算,21年后可得约83.4万元。因此,以朱丹家庭现有的收入状况和资产状况来看。只要像证每年3%的收益率,就可以负担两个孩子的基本花销。
当然,这部分计算只是按照朱丹夫妇现有的收入水平和结余进行的。实际上,按年龄来讲,两人工作正处于向上稳步发展的通道,随着工作经验的逐步积累,业务水平的提高,收入不断增长将是自然而然的事情,家庭也将有更多的结余资金,用来规划家庭的保障、养老等理
财需求。
投资调整从目前朱丹家庭的金融资产组成来看,活期、现金、定期存款属于本金安全、收益稳定的低风险资产,占比为36%,股票属于本金和收益都不确定的高风险资产,占比为36%,基金相对比股票风险低些,占比28%。
建议降低股票投资,可以考虑加大基金投资,理由有如下三点:第一是朱丹作为一名文员,先生作为技术工程师,并不是投资专业,尽管关注投资方面的电视节目,但是不通过系统性的学习,股票投资的知识还是难以掌握的;第二是当前的股市正处在震荡调整之中,没有实体经济的支撑,虚拟经济的投资蕴含着更大的风险;第三是朱丹虽然年轻,理论上具备亏损了再重来的时间基础,但考虑到近几年有几项重要生活目标需要实现,过大的波动会带来负面的影响。
具体理财建议
建议朱丹做如下财务调整:
积极打理结余资金如果朱丹一家每月收入支出情况保持稳定,那么在未来3年,扣除家庭支出后每月都会有2500元的结余,也就是每年有3万元的结余,在保持平时应急资金有45000元的基础之上,建议从明年起每月通过定投的方式处理结余资金。
朱丹还很年轻,对风险的承受力比较强,建议将结余定投到高增长的股票及指数型基金中,年底奖金结余2.5万元也可以根据市场情况投入混合型或股票型基金中。
股票投资减少后,资金也可以考虑投入到股票型基金或者指数基金中。
与此同时,提出两方面的理财建议:
缩减开支“80后”的主要特点是注重生活品质并喜欢享乐,在消费行为上有时比较冲动。因此,可调节和缩减的幅度较大。建议朱丹夫妇将月度支出缩减在月收入的50%左右,余下闲散资金,可进行投资或自我增值的培训。
做好职业生涯规划理财规划不仅仅是财务上实现保值增值,而是一个人一生的生涯规划。合理的职业生涯规划也是一份合理的理财规划,它将使理财者本人有更多的财富可以打理,并获得个人在社会中的认同感。建议朱丹为自己建立一个中长期的职业生涯规划。可考虑参加各类与专业有关的培训,增加自己在专业性方面的砝码。
保险建议张艳恒
朱女士家庭状况是都市白领一族的典型代表,夫妻二人共同撑起家庭的经济大梁。根据朱女士一家的基本状况,目前处于家庭的成长期,有一个2岁的女儿,承栽看为人父母的责任与义务,而双方父母相对年轻且有一定的经济基础,在本阶段家庭保险规划主要是进行人生风险的管理和原始财富累积,保障方面主要考虑意外、残疾与重大疾病风险及对家庭责任的确实承担。
具体而言,朱女士夫妻俩都有社保的“四险一金”,具备基本的医疗、养老保障,商业保障需求主要补充意外伤害、重大疾病及生命价值保障。根据朱女士夫妻的实际收入状况,朱女士年收入约7万元(加上年终奖),先生年收入约9万元(加上年终奖)。建议寿险保额分别为各自年收入的5倍左右,即朱女士寿险保额36万元,重疾保额24万元;先生寿险保额48万元,重疾保额24万元。再辅以30万元保障额度左右的综合意外险。以信诚人寿相关产品测算,夫妻俩年保费支出共需1.5万元左右,相当于年收入的10%不到,在15%的保费支出限度内,以他们的经济能力可以接受。
女儿有一份在街道参保的“一老一小”保险及平安的意外伤害险,年报销额度最高可达17万元,再补充一部分医疗报销及重疾保险就较为全面了。
股市波动受诸多复杂因素的影响,其中股民的跟风心理对股市影响甚大。有这种心理的投资者,看见他人纷纷购进股票时,也深恐落后,在不了解股市行情和上市公司经营业绩的情况下,也买入自己并不了解的股票。有时看到别人抛售某家公司的股票,也不问他人抛售的理由,就糊里糊涂地抛售自己手中潜力很好的股票。有时谣言四起,由于"羊群心理"(跟风心理)在作怪,致使股市掀起波澜,一旦群体跟着抛售,市场供求失衡,供大于求,股市一泄千丈。这样往往会上那些在股市上兴风作浪人的当。往往会被这些人所吞没而后悔莫及。因此,投资者要树立独立买卖股票的意识,不能跟着别人的意志走。
心理误区之二:举棋不定
具有这种投资心理的投资人,在买卖股票前,原本制定了计划,考虑好了投资策略,但当受到"羊群心理"的影响,步入股票市场时,往往不能形成很好的证券组合,一有风吹草动,就不能实施自己的投资方案。
例如,投资者事前已经发觉自己手中所持有的股票价格偏高,是抛出股票的时机,同时也作出了出售股票的决策。但在临场时,听到他人你一言我一语与自己看法不同的评论时,其出售股票的决策马上改变,从而放弃了一次抛售股票的大好时机。或者,投资者事前已看出某只股票价格偏低,是适合买入的时候,并作出了趁低吸纳的投资决策。同样地,到临场一看,见到的是卖出股票的人挤成一团,纷纷抛售股票,看到这种情形,他又临阵退缩,放弃了入市的决策,从而失去了一次发财的良机。
还有一种情况是,事前根本就不打算进入股票市场,当看到许多人纷纷入市时,不免心里发痒,经不住这种气氛的诱惑,从而作出了不大理智的投资决策。
由此看来,举棋不定心理主要是在关键时刻,不能作出判断,错过良机。
心理误区之三:欲望无止
投资人想获取投资收益是理所当然的,但不可太贪心,有时候,投资者的失败就是由于过分贪心造成的。
有利都要寸步不让。股票市场上这种贪心的投机人,并不少见。他们不想控制、也不能够控制自己的贪欲。每当股票价格上涨时,总不肯果断地抛出自己手中所持有的股票,总是在心理勉励自己:一定要坚持到胜利的最后一刻,不要放弃有更多的盈利机会!这样往往就放弃了一次抛售股票的机会。每当股票价格下跌的时候,又都迟迟不肯买进,总是盼望价跌了再跌。这样投资者虽然与追涨杀跌之人相比,表现形式不同,但有一个共同之处,就是自己不能把握自己。这种无止境的欲望,反倒会使本来已经到手的获利一下子落空。他们只想到高风险中有高收益,而很少想到高收益中有高风险。
所以劝君莫贪心,不要老是羡慕他人的幸运,应相信分析,相信自己对企业、对经济形势以及大势的判断而果断行动。
美国股市上也有名言:多头和空头都可以在华尔街证券市场发大财,只有贪得无厌的人是例外。
心理误区之四:把股场当赌场
具有赌博心理的股票投资者,总是希望一朝发迹。他们恨不得捉住一只或几只股票,好让自己一本万利。他们一旦在股市中投资中获利,多半会被胜利冲昏头脑,像赌棍一样频频加注,恨不得把自己的身家性命都押到股市上去,直到输个精光为止。当股票失利时,他们常常不惜背水一战,把资金全部投在股票上,这类人多半落得个倾家荡产的下场。
股票市场不是赌场,不要赌气,不要昏头,要分析风险,建立投资计划。尤其是有赌气行为的人买卖股票一定要首先建立投资资金比例。
心理误区之五:专拣便宜货
高价入市当然会给投资者带来不理想的后果,但一心一意想入价格低平的股,有时不见得就一定有好的收益。"便宜的东西,往往不是好货",当然也有例外。在股票市场中,有很多投资者持有这种"嫌贵贪平"心理,只想到要买进一些价钱便宜的股票,而不考虑买入那些价格会大幅度上升的股票,认为这种投资风险大,殊不知,风险与收益是成正比的关系。贪平入市的结果往往使他们手中持有的股票,成了永远抛售不出的蚀本货。
心理误区之六:敢输不敢赢
请记住,进入股市,首先应当自信。许多投资者在买进股票后,只要股价略有上升,便迫不及待地要卖出获利。他们相信,只有把钱装进口袋里才算安全。可是他们却忽略了股票的合理价值。
一般来说,股票的市场价格不一定能完全反映股票的真实价值。所以有些投资者卖出股票后,股价依然持续不断地上升。而且往往表现为卖出后的价格上升幅度比卖出前的上升幅度还大。尤其是原始股票,往往有时能上升数倍。因此不能见涨就卖。要以市盈率为基准,作出卖的决策。
可是,有的股票已经过度上升,一旦买入后,股价肯定要下跌,奇怪的是大多数投资者在这种情势下又会坚持死守不抛。许多人投资股票,往往赚的非常有限,蚀的却非常多,其中一个重要原因就是不敢赢的心理在作怪。
心理误区之七:贻误战机
一些投资人事先已经订好了投资的计划和策略,但步入现实的股票市场时,却被外界的环境所左右。例如,预先决定当某种股价继续下跌时就立即买进,但一看市场,众人都在抛售。他买股票的手又缩回来。也有人根本就没有计划买入那种股票,只是当众人抢购时,他也经不住诱惑。还有些人一直要等到更便宜、更实质的股票,似乎认为目前所有的股票(即使是在大势上涨时)都不值得购入,应更廉价才可以入市。于是乎,越等价越高,越等越不敢入市。结果是股价翻了几倍,他却白等了全过程。
错误地分析形势和错过买卖时机,这两种错误是密切相关的。正由于错误地估计了形势,投资者往往会坐失良机。政治、经济形势的变化以及企业经营成果经常会给股市带来影响。因此,在投资股市时,不能光重视股市动态,而且还要密切注视国际政治和经济形势以及企业经营成果的动向,把对形势的估计和对股价走势的技术分析结合起来,这样才能及时捕捉买入或卖出时机,作出该买时买,该卖时卖的实际行动。
心理误区之八:不必要的恐慌
有些股票投资者因受某些环境因素和"马路消息"的影响,对股市或某些股票的前途失去信心,感到恐慌,于是就拼命抛售手中的股票。许多股市上的经验表明,不必要的恐慌往往是虚惊一场。当然发生在非常时期(如战争、经济危机等),似乎是在情理之中。但在一般的情况下,不少抛售风往往是由一些大户或其他人故意掀起的。他放出不利消息,引起众多股民的抛售,其目的是为了压低股价后趁机买进。一般的投资者,若产生不必要的恐慌,大量抛出手中持有的股票,肯定会受到损失。
所以,作为投资者,要在不利消息面前保持镇定,仔细分析消息的可靠性。倘若证明确有其事的话,还要看这种消息所产生的影响是长久性的,还是暂时的,若是后者,也没有必要抛出手中的股票。
心理误区之九:不敢输
在充满竞争与风险的股票市场里,没有常胜将军。投资者应根据股票市场行情的变化,采取灵活应对的策略。当股市大势向下或公司受损失时,不要被损失所纠缠,应当机立断,忍痛割爱。一些投资者总存在"不敢输"的心理,当股票价格上升,赚了差价,兴高采烈;一旦股价下跌,总盼望它能很快升起来,而丝毫不去分析股票的大势和公司的经营状况与业绩,有的还凭想像为公司制造好的舆论。其实,这样做只是自欺欺人,最后吃亏的还是自己。
心理误区之十:漠不关心
1个人证券理财的策略选择
个人证券理财的策略选择,需要个人投资者在实施证券理财行为之前认真考虑。确定科学的个人理财策略,应主要考虑一下两个因素:
1.1个人投资者的年龄
根据个人的生命周期及与投资者的关系,我们可以将个人投资者大致区分为三个年龄阶段,即40岁以前的青年段、40岁至60岁的中年段、60岁以上的老年段。不同年龄段的个人投资者,应采取不同的证券理财策略。青年段。这个时段的个人投资者具有的特点主要表现为:从生理上看,身体健康,精力充沛;从职业上看,都已经走上社会,有了一定职业,并且随着年龄增长而逐渐稳定;从生活上看,从单身一人到恋爱建立家庭,再到孩子出生成长,一切都在有条不紊的发展着,长辈们也都处于事业的巅峰状态之中;从经济上看,资金实力相对有限,并且未来的前景充满了变数;从负担情况看,从上到下都比较轻。因此,在这个年龄阶段的投资者,其证券理财行为不妨可以选择一种有保守向激进发展,并逐渐偏向于激进的方式。中年段。这个时段的个人投资者具有的特点主要表现为:从生理上看,体魄依然健壮,精力依然充沛;从心理上看,生活的历练已经使人成熟,做人做事都趋于稳重;从职业上看,基本已经定型,并已经取得相应的成就;从生活上看,家庭生活十分稳定,子女或正在成长,或已经成人,而长辈们已经年迈,需要多多关心照顾;从经济上看,资金实力充裕,人生中的黄金收入期在此阶段;从负担上看,负担虽然不重,但未来的生活计划是必须考虑的事情。因此,这个年龄段上的个人投资者,其证券理财行为不妨可以选择一种偏于稳健的方式。老年段。这个时期的个人投资者具有的特点主要表现为:从生理上看,衰老已是不争的事实;从心理上看,经历了大半生的风风雨雨后,安度晚年成了大家共同的心愿;从职业上看,虽然已经退休在家,但老骥伏枥,在忙碌了一辈子之后,现在闲了下来,总是觉得不习惯,因此,还有找点事情做做的心态;从生活上看,子女已经长大成人,并都建立了自己的家庭;从经济上看,收入较之退休前有所至明显下降;从负担上看,在收入减少但用于看病等方面的支出会增加的情况下,家庭负担也可能呈现出相对加重的趋势。因此,这个阶段上的个人投资者,其证券理财行为可以选择一种偏向于保守的方式。
1.2构建什么样的投资组合
个人投资者的投资组合策略,亦即证券资产配置策略,是证券理财的重要内容。之所以要构建证券组合,原因主要有二:一是尽可能的降低投资风险。单一品种的证券,特别是某一上市公司股票的投资风险,是显而易见的。而建立证券组合,实际分散投资“,不把所有的鸡蛋都放在一个篮子里”,就可以有效地分散风险,特别是降低非系统风险。资产组合理论表明,证券组合的风险随着组合所包含的证券数量的增加而降低,不同的证券之间关联性很低的多元化证券组合可以有效地降低非系统性风险。二是尽可能的增加投资收益,实现投资收益最大化。投资者的证券投资过程,就是在投资收益和投资风险之间寻求最佳平衡的过程。如果个人投资者仅投资于单个证券资产,则寻求这种平衡的空间相当狭小。而当投资者将各种不同的证券资产按不同比例进行组合时,其选择最佳平衡的空间就相当大,从而可以使其可以再投资风险水平既定的条件下,实现投资收益的最大化。证券组合一般以投资者的投资目标为标准来进行划分。具体说来,证券组合可以分为收入型证券组合、增长型证券组合和混合型证券组合三种。收入型证券组合看重当期收益,以追求当期的收益最大化为目标;增长型证券组合看重资本增长,以追求未来的资本升值为目标;混合型证券组合则试图是两者兼顾,在两者之间达到某种均衡。个人投资者应根据自己的投资收益目标和风险偏好程度,对未来证券市场走势进行理性判断的基础上,确定自己选择哪一类组合。
2个人证券理财的资产配置策略建议
2.1青年段个人证券理财的资产配置策略建议
40岁以下青年段个人证券理财的资产配置策略:基金50%-60%,股票40%-50%。上述资产配置策略是通过和个人投资者的广泛沟通和交流,并得到较多个人投资者认可的。投资者在具体规划个人证券理财方案的时候,可以以此为参考,但不必一定要拘泥于这个比例配置。我们还可以把40岁以下的个人证券投资者在细分为三类,每一类型的投资者又可以有不同的配置策略。
2.1.1刚刚走上工作岗位的人刚刚走上工作岗位的人,期理财的主要目标是试水市场,积累经验。个人证券理财初级阶段的投资者具有两个显著的特点:一是资金量从无到有,从小到大;二是理财知识有限。因此,以货币市场基金或其他低风险证券理财产品作为他们的投资对象较为合适。
2.1.2已经有了一定的积蓄并计划结婚成家的人40岁以下的个人投资者在经历了入门阶段的证券理财实践后,就可以进入第二阶段了。进入这个阶段的标志是:第一,个人投资者已经积累了一定量的资金,有了可以做分散投资理财的资金基础。第二,资金投资者通过货币市场基金的理财,对证券理财活动和证券理财对象已经有了一定的认识和了解。在这种情况下,个人投资者应该在一定的投资理念的指导下,逐步了解和投资其他类型的基金,如股票型基金、偏股型基金和债券类产品。
2.1.3已经成家之后的人通过前一阶段的理财活动,个人投资者的资金实力进一步增大,风险承受能力进一步提高,对高收益也已经有了进一步的渴望。同时个人投资者对股票有了比较多的了解,尤其是通过对股票型基金的具体品种的观察和研究,已经初步形成了一定的股票投资理念,因而在此基础上可以选择具体的股票投资品种。从“借脑策略”起步,具有一定理财分析能力、掌握一定理财分析方法的个人投资者,可以由浅入深的开始自己的股票理财选择,在认为较有把握之后,可以逐渐扩大股票的投资理财规模。
2.2中年阶段个人证券理财的资产配置策略建议
40岁至60岁的中年段个人证券理财的资产配置策略:国债20%左右,基金40%左右,股票40%左右。40岁至60岁的中年段的投资者分为两类:
2.2.1子女尚未工作的个人投资者这个阶段的投资者,其理财的策略应该是坐守货币市场基金收益的同时,伺机用部分资金投资于股票和股票型基金理财产品。不过股票和股票型基金的投资理财应该是阶段性的,通常情况下不长期持有。
2.2.2子女长大成人的个人投资者处于巅峰状态的人,往往也是十分成熟的,这个阶段的人在证券理财方面往往既保守又激进,呈现一种复杂的混合状态。在具体过程中,要投资一定数量的国债,同时继续投资于货币市场基金,因为这种基金是一个以不变应万变的理财品种。当然,有了以前的股票理财经历再加上股票市场有博取高收益的机会,对于股票和股票型基金的投资还是少不了的。
将社会保险基金存入商业银行和购买国债,可以保证基金的安全,但基金投资渠道受到限制。一般地,在名义利率高的年份,往往通货膨胀严重;而在物价稳定的年份,往往伴随名义利率不断下降,这两种情况下社会保险基金都很难实现保值增值。所以在20世纪70年代以后,世界主要国家特别是发达国家为改变投资方式简单、投资效益不高的局面,纷纷通过放松管制和加强政府协助等方法,积极拓宽养老基金投资渠道,推进养老基金(即我国的社保基金)私有化和运营的证券化进程。
发达国家社保基金发展现状
拓宽投资渠道在发达国家,美国、加拿大和英国的社会保险基金管理很有特色。美国的做法是将社会保险基金投资于共同基金。共同基金将社会保险基金聚集在一起,以取得最高投资收益为目标,由投资专家操作共同基金的营运,将资金分散投资于债券、股票等各种渠道,使基金获得了较高收益。加拿大为保证社保基金保值增值,也成立专门投资机构,配备或聘请投资专家来专门从事基金投资。为降低风险,基金的50%委托政府投资或购买政府债券,另外50%分别投资股票和企业债券等,并把银行存款视为没有办法的办法。英国于1980年专门成立国民投资与贷款办事处,接受卫生和社会保障部委托经营社会保险基金,一部分按国家规定用于公共设施建设投资,购买政府发行的债券,另一部分用于短期信贷,特别是借给政府作短期用款。
从世界各国的情况来看,社会保险基金的投资渠道主要有以下几种:
(1)银行存款;(2)信托存款;(3)不动产投资;(4)有价证券投资;(5)直接贷款或委托贷款。在金融市场健全的条件下,普通股票是真正能够抵制通货膨胀影响的投资方式之一。1999年初美国总统克林顿在他发表的国情咨文中提出,今后15年内,将从联邦政府预算盈余中拿出2.7万亿美元用于社会保障计划。而其中的25%即6750亿美元将投入股票市场以提高投资收益。
养老基金运作私有化养老社会保障的私有化改革是有关国家在面临人口严重老化、传统的现收现付式养老社会保障制度日益不堪重负的情况下,对本国的养老保障制度进行的一种战略性的调整。它实际上是将提供退休收入的责任由政府部门全部或部分地转移到职工个人身上。以美国为例,美国社保基金管理局的预测表明:到2019年社会保险税收本金利息和开始不能满足当时的支付需求。
私有化的基本方向是推行个人帐户制,并给予个人以一定的投资选择权以提高养老基金的服务水平。以下给出几个养老基金运作较为成功的案例。
案例1:最早实施私有化改革的是智利,主要措施是,加入私人养老保险计划的职工个人可从21家私人养老基金管理公司(AFP)中任选一家开立自己的个人帐户,养老基金之间是竞争关系,类似于美国的共同基金。这些基金按法规要求对股票和债券进行组合投资。投保人可以非常方便地将自己的帐户挪向另外一家公司。由雇主每月按其工资的10%代其向个人帐户缴纳保险费,养老基金管理公司负责职工个人帐户养老储蓄的投资,职工退休后可将本金和投资收益一次性,
或者按月从个人帐户提取。
案例2:新加坡的私人退休体系和智利又有所不同。新加坡的私人养老基金体系初步建立于1955年。居民必须为自己的各种未来可能的消费需求进行储蓄:退休、医疗费用、教育甚至房屋购买等。雇员和雇主各支付相当于工资20%的资金。
其他国家如意大利、秘鲁、墨西哥、阿根廷、哥伦比亚、玻利维亚、乌拉圭等也纷纷实行了不同程度的改革。推行个人帐户制的好处在于:(1)有利于应付日益严重的人口老化问题。(2)利用个人退休帐户的强制储蓄功能,可提高国民储蓄水平。(3)通过在养老基金的管理方面引进竞争机制来提高养老基金的投资收益率。
养老基金运营的证券化世界主要国家越来越多的养老基金涉足证券市场,购买企业股票和债券。养老基金在现代金融体系中已经是证券市场上主要的投资者之一;也是证券市场上主要的稳定力量。
举一组数据来分析,这种趋势是确定无疑的。20世纪60年代养老基金掌握的股票比例,伦敦证券交易所为10%,纽约证券交易所低于10%;但在20世纪90年代初,这一比例都已超过30%。除新加坡、比利时和法国外,表中其余15个国家和地区的股票投资比例均有所上升,其中股票投资比例最高的是香港(83.08%),其次是英国(79.02%)。另外股票投资比例增长速度最快的是挪威、丹麦与荷兰。资本趋利的本性必将引导资本流向收益高的金融资产。据统计,美国完全用于购买政府特别国债的养老基金的年收益率只有7%,而主要投资股市的养老基金收益率为12-15%。智利的21个养老基金在1981-1995年间的年平均收益率达13.5%。大大高于同期国债的收益。
养老基金的证券化还体现在海外证券市场投资的比例不断增加。在养老基金大举向证券市场投资的同时,为分散风险,世界主要国家纷纷放宽养老基金海外投资的比例限制。如在欧洲,过去养老基金的80%实行“户内管理”(即强调投资国内证券市场),现在则在管理方式和投资政策上强化“户外管理”,越来越关注海外股票市场。发展中国家也存在这一趋势。比如,2000年8月底,智利养老基金在境外的投资额占这类私人企业养老金经营总额的11.45%。该国中央银行人士近日透露,政府已向议会提交法案,准备把目前对养老金在境外投资的比例限制由现在的15%逐步放宽到35%。
我国社保基金与证券市场
从某种程度上讲,社会保障基金与证券市场可以形成相辅相成的关系。一方面,证券市场可以通过国有股、国有法人股的减持实现国有资产的变现,为社会保障基金筹集资金,解决社会保障基金转型期的资金窘迫;证券市场可以通过各种证券、债务组合或金融创新帮助社会保障基金实现保值增值。另一方面,社会保障基金的大量滚存资金可以托起证券市场,成为活跃和稳定证券市场的重要因素。在欧美的经济体系中社保基金是证券市场的重要支撑。尤其是开放式基金,其资金的60%-70%由社保基金充实。这一点很值得我国在进一步深化社会保障基金改革中予以借鉴。而且开放式基金在我国已开始发展的情况下,提及由社保基金充实证券市场既有必要性又有可能性。
社保基金的投资要遵循安全性、收益性、流动性的原则。在银行存款、国债安全但不能满足保值增值要求的今天,社保基金急需一种收益比国债大,风险比股票小的金融工具,开放式基金恰好满足了这样的要求。而且,开放式基金的规模不固定,投资者可以随时追加或收回资金,这既可以满足社保基金流动性的要求,同时又可以适应社保基金结余额下不断变动的需要。
社会保障基金管理机构管理水平低下,致使基金行政管理机构与基金投资营运机构分设的呼声日益高涨。据悉,相应的政策即将出台。一旦管理与运营分离,将社保基金的投资运营交付基金管理公司,利用基金管理公司专业人员的知识、经验降低管理价格和管理风险无疑是最为明智之举。
在国外成熟市场,不仅基金品种丰富,保险公司还通过委托外部专业机构管理、由控股公司的投资子公司管理等多种方式进行保险投资。
保险资金入市既是我国保险业发展的需要,也是我国证券市场发展的需要。随著我国中央银行多次降息,保险公司的传统产品发展遇到了不小的困难。保险公司投资渠道受限制过多的问题已经成为我国保险业发展的障碍。保险资金进入股市对于我国保险公司的竞争力,促进保险业的发展有着十分重要的意义。在实际操作中,一些保险公司认为,保险资金入市还存在投资品种单一和渠道不畅的问题,更希望进一步开放保险资金入市的投资范围,特别是能让保险公司参与发起设立证券投资基金和设立基金管理公司。
[关键词]股票期权;股票期权激励;现状;效果
doi:10.3969/j.issn.1673-0194.2015.02.005
[中图分类号]F276.6 [文献标识码]A [文章编号]1673-0194(2015)02-0008-02
随着我国经济的持续高速发展,各行各业都有了长足的进步。在这种大背景下,我国的上市企业也变得越来越多,为了在时代的浪潮中继续保持强劲的发展势头,完善自身的公司治理机制,股票期权激励制度便应运而生,它不但可以促进企业管理者提高工作热情,还可以帮助企业更好更快的发展。给企业内部治理结构的调整及优化提供了源动力。本文对我国上市公司股票期权激励的现状及效果进行了分析,讨论了股票期权激励的发展历程,并研究了这种制度给国内企业带来的影响。
1 上市公司股票期权激励的概念
股票期权激励就是一种利用股票来对企业管理者进行奖励的手段,其目的是股东为达到所持股权价值的最大化。具体而言,就是在股东大会的授权下,公司的董事会代表股东与企业管理者或其他所要激励的对象签订一份协议,其内容是当管理者或其他激励对象在规定时期内完成所规定的目标或业绩增长率,公司就以一定的优惠价格将股票授予管理者或被奖励对象,进而赢得与之相对应的利益,以此促进管理者或奖励对象继续创造更多的企业利润,实现股东利益的最大化。根据我国原《公司法》规定,公司是无法对本公司的股票进行收购的,但自从股票期权激励理念产生和引入我国以后,新的《公司法》规定公司可以将股份奖励给本公司的员工,并在此类情况下收购本公司的股份,截止到2008年,我国已经通过了30多家上市企业的股票期权激励方案。
2 上市公司股票期权激励在我国的现状
2.1 我国上市公司股票期权激励的发展情况
欧美等发达国家的市场经济已经趋于成熟,其国内股票期权激励制度已经成为薪酬结构的主要形式之一。而在我国,股票期权激励制度尚处于起步阶段,如何将这一制度实施下去却成为了专业人士眼中的难题。对于有能力成为上市公司管理层的人来说,如何选择进入哪家企业时,薪酬是一个极其重要的参考指标,因此,我国上市公司也尝试了数种方法来吸引人才的注入。自上世纪末,我国便开始进行股票期权激励的试行工作,但这些试行方案与真正的股票期权激励还是存在着一定差距。其中比较成功的有三个试点,包括武汉模式、贝岭模式以及泰达模式,但这些模式都存在一定程度上的不足,但也为我国股票期权激励的正式施行创造了条件,提供了参考,积累了经验。
2.2 我国股票期权激励计划的实施条件分析
我国的《公司法》及《证券法》在2005年进行了新一轮修订,其中着重提及了股票期权激励制度,为这种制度的施行提供了法律上的保障。我国的股权激励制度主要有以下三个方面的基础条件。
2.2.1 市场基础――股权分置改革
在我国证监会和财政部共同的《关于上市公司股权分置改革的指导意见》中清楚说明,我国的资本市场里存在着流通股和非流通股共存的问题,一方面阻碍了市场定价制度的发展,造成了资源配置不协调;另一方面,其使上市企业的股价对股东及管理层人员的制约和激励的程度降低。为此,我国在2005年4月29日正式启动对股权分置的改革,为股票期权激励制度的下行提供有力的市场基础。
2.2.2 制度保证――相关法律法规的完善
在2006年元旦,我国最新修订的《公司法》与《证券法》开始施行,新的法规对于公司的内部股权操作给出了全新的解释。新法规表示,公司可以在两年内分期对注册资本进行缴纳;同时,在公司建立之初,允许预留一定资本作为以后股票期权激励之用。这两项新法规的设立,解决了公司在施行股票期权激励制度时股票的来源,确定了这一制度的合法性和非公开性。同时,新法规也保证了被激励对象的权力,其规定公司在一年内不得对给予激励对象的股票进行转让,并在之后每年转让额度不得超过被激励人所持股票总额的1/4。
2.2.3 规范事项――相关管理办法的出台
2005年颁布的《上市公司股权激励管理办法(试行)》中清楚说明了股票期权激励制度作为股权激励的主要方式:第一,股票期权激励制度所包含的激励对象必须是本公司内的员工,且员工不得有不良记录,被激励对象不得是独立董事;同时,股票期权激励制度所给予的股票数量不能超过本公司股票总额的10%,除由股东大会自行批准的特例外,被激励对象个人获得股票数不得超过总额的1%;第二,必须明确规定获得股票期权激励的资格,只有在被激励对象完成业绩或计划后予以下发,并且严格表明禁售期限;第三,完善企业内部股票期权激励制度的实施流程,严格按照有关方面规定执行;第四,规范在股票期权激励制度中允许对外透露的内容;第五,明确市场操作,严禁借股票期权激励制度对本公司股价进行操作,明确标出激励股票价值;同时,股票授权日与行权日需要有一个超过一年的等待期,避免公司或被激励者利用这种制度来套现规范。
2.3 我国上市公司股票期权激励现状分析
就像上述所说的一样,本文主要讨论的是自2006年股权分置改革之后,新修订的《公司法》与《证券法》实施以来上市公司的股票期权激励制度。根据相关统计显示,截至2011年末,我国A股市场共有2 421家上市公司,其中285家企业了300多个股票期权激励方案,其中有209家共234套经理人股票期权激励方案,占总数量的73.33%。由此可以看出,股票期权激励已经成为了我国比较常见的上市公司股权激励制度。但在这些方案提出的同时,也发现了一些问题的存在,下面就从三个方面来讨论一下这些问题。
2.3.1 实施进度
根据专业调查数据显示,截至2011年末我国的股票期权激励方案中,已有69个暂停施行,另有一个延期施行,59个处于预备方案阶段,只有105个已经施行。其中暂停或延期施行的方案就占了总数的近30%,真正实施的方案只有总数的1/3,分析其中原因,主要表现为一是由于股票期权激励方案的施行周期比较长,在运作周期中可能会出现股价下跌,导致现有股价低于原定行权价格,使得公司方面不得不将原方案暂停或取消,用新方案代替旧方案施行,因此出现了暂停或延期施行的情况;二是2006年是我国施行股票期权激励的第一年,距今不到10年的时间,其在刚刚施行时难免会暴露一些问题,因此,在2008年,我国证监会再次了相关条例,对这一制度施行了严格的限制,因此一批在这期间开放行权的方案不得不搁浅,在已有新法规的基础上重新制定方案内容;三是我国国资委也了相关条例,对国有上市企业的股票期权激励制度作出了严格的规定,进一步加深各环节的严谨性。我国国有上市公司具有长期的计划经济背景,其与普通私有公司不同,其公司内部治理制度还不够完善,需要加强相关方面的监管,这也就是我国目前民营上市公司采取股票期权激励制度要多于国有公司的主要原因。
2.3.2 行业分布
经调查显示,在209家推出股票期权激励方案的公司中,其数量仅占全部A股公司数量的一小部分,并且大多数公司主要来自电子、房地产、机械装备制造业、批发零售业、石油化工、信息技术以及医药生物行业等。其显示出了行业相对集中的特点,其中以电子信息制造行业所占比例最多,为18%,这与其行业本身具有高发展潜力是离不开的。对于这种行业集中的特征,与其行业自身的特点是离不开的,发展潜力越大,所需各类人才越多的行业,其对于施行股票期权激励方案的力度越大。但从总体上来说,凡是对人才有需求的公司,就有施行股票期权激励制度的意向。同时,根据实际情况可以看出,凡是施行了股票期权激励制度的企业,其会得到更好的发展,其人才凝聚力更高,更能够为人才提供好的发展环境。
2.3.3 行权股票来源
在2005年颁布的《上市公司股权激励管理办法(试行)》中已经清楚说明了股票期权激励制度中股票的来源;同时,也明确了回购本公司股份的条件以及其他法规允许的方法。根据相关专业调查数据显示,我国自施行股票期权激励制度以来,上市公司对于行权股票多以定向发行为主,只有两家公司采用的是大股东转让方式。这里需要留意一点,在2008年上半年,我国证监会出台了《股权激励有关备忘录2号》,其内容明确指出,公司股东或大股东不得直接将股份转让或赠予给被激励人。因此,股东在采取转让方式时,其所转让的股份应为本公司回购股份,先回购再转让。同时,新规则还规定股东必须要在不超过一年的时间内将所有激励股份转让与被激励人。这也就大大限制了公司采取股东转让的方式实现股票期权激励制度了。
3 我国股票期权激励的弊端
纵观历史长河,任何制度从提出到制定,从施行到完善,都有一个漫长的周期,同时不论什么制度,都必然有其优点与缺点。由于股票期权激励制度是由国外已经成熟的经济市场中所演化出来的,因此,其在我国市场内施行过程中必然会遇到诸多有待解决的问题,也需要相关法规的出台来进行约束和规范。
我国的股票投资者常常会出现投机倒把的心理,其投资意识严重不足,也就使得我国国内上市公司的股价与公司实际业绩间有着一定的差距。同时,发展中国家本身股票市场就存在较大范围的波动,而这种波动更加促进了非理性投资的产生,使得股票市场处于不稳定状态,因此在我国施行股票期权激励制度不可避免的会面对股价波动问题,直接影响着期权激励的效果。另外,我国部分企业为了更好的笼络人心,将股票期权激励范围无限制的扩大,完全违背了该制度的初衷。同时,有一些高管善于钻法律法规的空子,利用这一规定为自己谋取利益,使得激励制度变了味道。
4 结 语
我国股票期权激励制度尚处于起步阶段,缺少相关法律法规的约束与规范,具体实施进度也存在相对滞后的问题。由于我国特殊的制度背景和不完善的资本市场,我国的股票期权具有行业相对集中、行权股票来源相对单一等特点。因此,我国的股票期权制度具有很大的完善空间,需要更多的专业人士提出并制定相关法律法规,以完善这一制度,切实为被激励人带来利益。
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文章摘要:传统财务理论把投资者的决策行为视作黑箱,简单地将其看成是效用或财富的最大化,忽视了投资者决策过程中的情绪等因素对投资决策的影响,无法解释证券市场中的很多异象,在此背景下,行为财务理论应运而生。行为财务理论尝试从心理学、社会学及其他认知科学的视角来研究证券市场上投资者实际行为及其变化的原因。
关键词:行为财务理论;EMH;市场异像
一、行为财务理论产生的背景
传统的公司财务理论是建立在管理者、投资者完全理性和“有效市场假说”(EMH)基础之上的,但进入20世纪80年代以后,出现了大量与“有效市场假说”相矛盾的市场异象,比较典型的有:①规模效应。Banz研究发现小公司的股票较大公司的股票更易获得较高的收益率。公司规模是市场上人尽皆知的信息,按照“有效市场假说”,借此信息应无法获取超额回报。因此,这一发现极大地冲击着“有效市场假说”。②期间效应。French,Gibbons,Hess 的研究显示,股票在星期一的收益率通常为负值,而在星期五的收益率则明显高于一周内的其他交易日,于是可以得出在某些特定时间进行股票交易即可获取超额回报,这显然与“有效市场假说”不符。③反向投资策略。经济学家发现,一只股票受关注的程度也影响到股票价格的变化, 因此投资者可以采取一种“反向投资”的策略来获取超额回报,一只股票受关注的程度是市场上的公共信息,显然有效市场假说难以解释这一策略。行为财务理论强调现实中的投资者和管理者并非是完全理性的,市场也并非完全有效,在这一真实前提下,通过对投资者和管理者决策过程的探究,弥补了传统财务理论在指导企业实践上的不足。
二、行为财务理论的主要内容
1、行为资产定价理论
基于投资者并非完全理性,Shefrin,Statman(1994)提出了行为资产定价理论(BAPM,Behavioral AssetPricing Model),引起人们广泛的关注。BAPM指出金融市场上除了严格按照传统的CAPM进行资产组合的信息交易者外,还有并不按传统的CAPM行事的噪音交易者,他们信息不充分,会犯各种认知错误。金融资产的价格由这两类投资者共同决定: 当前者在市场上起主导作用时,市场是有效率的;反之,市场是无效率的。
2、行为资产组合理论 (1)理性人假设的局限。大量证据已经表明人带有非理性因素,投资者的各种认知偏差在投资决策中发挥重要作用。
(2)投资者对待风险态度假设的局限。均值方差模型假定投资者使风险厌恶的,其风险态度始终一致,但现实中我们可以看到购买保险的人同时购买彩票,两者的风险偏好显然不一致。
现资组合理论的局限促使学者们努力寻找更好的解决方案,特别是基于投资者个体行为和心理特征的理论,而行为财务理论正是这样一种思路。行为财务学者Shefrin,Statman(2000)提出了行为资产组合理论(BPT,BehavioralPortfolio Theory)。
BPT 有两种分析模型: 单一账户行为组合理论(BPT一SA)和多重账户行为组合理论(BPT 一MA)。S h e l e i f e r ,Statman(2000)指出投资者具有两个心理账户,分别对应高低两个期望值,代表投资者既想避免贫困,又希望变得富有的望。BPT 认为,投资者将通过综合考虑期望财富、对投资安全性与增值潜力的欲望、期望水平以及达到期望值的概率五个因素来选择符合个人意愿的最优组合。这样,BPT 就更为接近实际投资行为了。
三、行为财务理论对证券市场异象的解释
1、股票溢价之谜
通过对证券市场上股票和债券投资收益率的观察发现,股票投资的历史平均收益率相对于债券投资要高出很多。但相对于债券而言,人们在股票上的投资却是非常之少,这种现象被称为“股票溢价之谜”( M e h r a a n d p r e s e o t t,1985)。行为财务理论认为,投资者是“损失厌恶”的,损失带来的痛苦会需要更多的收益来弥补。当他们遭受股票投资短期内的损失时,损失厌恶会令多数投资者放弃长期回报率高的股票转而投资于回报率稳定的债券。
2、弗里德曼一萨维奇困惑
传统的投资理论假定投资者的风险厌恶程度是一致的,并且一般用方差来衡量。弗里德曼一萨维奇(FriedmanandSavage,1948)研究发现,人们通常同时购买保险和彩票。他们在购买保险时表现为风险厌恶,而在购买股票时则表现为风险寻求。这种与传统假设不符的现象被成为“弗里德曼一萨维奇困惑”。行为财务理论认为,投资者存在“心理账户”,而且他们在行为时会受到心理账户的影响。根据心理账户的相关研究成果,投资者一般将自己的收入分成三部分: 目前的薪资收入、资产收入和未来收入,对于这三种收入个人的态度并不相同,譬如对于未来收入个人总是不太愿意花掉它,即使这笔收入是确定会收到的。
3、封闭式基金折价交易之谜
封闭式基金有两个价格: 市价和净值。若依照EMH,封闭式基金的市场价格理论上应该等于基金的净值。但实际上封闭式基金的市价一般来说低于净值将近20%。Lee,Shieifer , Thaler(1991)定义封闭式基金折价交易之谜。行为财务理论认为持有封闭式基金的投资者中有一部分是噪音交易者,他们对于未来的基金回报时而乐观时而悲观,从而导致基金价格经常性的涨跌变动。
4、处置效应
Shieifer ,Thaler (1985)发现,投资者倾向于过长时间地持有资本损失的股票,而过早地出售具有资本利得的股票。他们把这种现象称为“处置效应”(disposition effect)。对于一个理性的投资者来说,这两种股票在处置上应该不存在区别的,因此传统的理论无法解释“处置效应”。行为财务理论认为,投资者具有后悔厌恶和损失厌恶的心理,投资者为了避免后悔,常做出非理性的行为。当股票出现资本损失时,面对确定的损失和未来不确定的走势,为避免立即兑现亏损而带来的后悔,投资者倾向于风险寻求而继续持有股票;当股票出现资本利得时,面对确定的收益和未来不确定的走势,为避免价格下跌带来的后悔,投资者倾向于风险回避而提早抛售股票。
四、基于行为财务理论的证券投资行为、策略和理念
由于一般的理论其假设过于严格且与现实相去甚远,并不能很好的指导投资者。行为财务理论的发展为人们提供了一个解决问题的办法。具体地,常见的有以下二种基于行为财务理论的投资策略:
1、反转策略和惯性策略
反转策略是指在一定观察期后,持有前一观察期内下跌的股票,卖出上涨的股票。其理论依据是投资者对新信息存在反应过度,股票价格下跌或者上涨幅度过大,应该回调。惯性策略是指在一定观察期后,持有前一观察期上涨的股票,卖出下跌的股票,其理论依据是投资者对于新信息反应不足,股票价格还会继续上升或下跌。通过对我国股票市场上反转策略和惯性策略的实证研究,基本结论是我国股票市场存在比较明显的反转现象,而惯性不明显。因此,对于投资者而言,反转策略成功的可能性更大,可能更为可取。惯性策略或“追涨杀跌”是最差的策略,这正是中了市场上庄家的套。
2、平均投资策略
平均投资策略是指投资者预先决定将收入的一定比例投资于股票,然后按照事先定好的投资时间表定时将收入投资于股票。从现代金融理论的角度来看,如果投资者在制定投资计划后,根据新的信息不断调整计划,这种策略要比平均投资策略要优。而在平均投资策略中,投资者拒绝了新的信息,因而是一种次优的策略。传统理论认为投资者不会被得意或后悔所影响,但实际并非如此,投资者确实受到了心理的影响。
我国股票市场上的投资者大都表现出自我控制能力差和后悔感强,因此,采用平均投资策略对他们虽不是一种最优策略,但不失为一种合适的选择。
五、对行为财务理论的评价
行为财务理论的科学性在于:突破了标准财务理论只注重最优决策模型,认为理性投资决策模型就是决定金融资产价格变化的实际投资决策模型的假设,开创了投资者实际上是如何进行决策的研究领域,从而把人的行为模式建立在更加现实的基础上。它给出了市场异象的合理解释。行为财务理论也存在着诸多不足:解释的普遍性问题。行为财务模型虽然能解释市场中的某些异象,但尚缺乏一种能够普遍解释各类市场异常现象的理论或模型;理论的系统性问题。迄今为止,行为财务尚未能形成一个完整的理论体系,其研究还停留在对市场异常现象的解释以及实证检验上。而且,心理因素的不确定性和不易量化也增加了行为财务研究的难度。
而现在,我们正听到一声巨响――难道说,我们看到“三驾马车”的跳水,不正是“滚球”的撞击过程吗?
据德隆内部人士透露,其实,德隆在外部融资环境越来越困难的情况下,德隆作出了收缩战线、减少扩张与整合资金压力的决定。同时,德隆也必须收缩二级市场的战线,减少二级市场股价维护的成本压力。
但是,这样的“刹车”并未奏效。以致德隆最终惟一能够选择的就是“撞球”一一撞击后的德隆处于休克状态。
走出困境的方式:金融创新
德隆庄股的存在,不仅使其高悬的股价导致了高昂的维护成本,更重要的是,这是一只已失去活力股性的股票――从而失去这只股票所应该具有的股票价值――可融资、流通性和投资价值。
有一个形象的比喻:一个脑死亡的植物人,作为病人家属,每天、每月、每年都要花费巨额的资金去维持他的生命,这对于一个不能复活的人来说,几乎是没有任何意义的。德隆的“三驾马车”正是这样的中国股市的植物人。
在并不成熟的中国资本市场内,金融创新成为了一段时期内的热门话题。在既定的游戏规则下,资本玩家们也想通过一定的创新激发资本市场的热度,同时为自己找寻一条新的融资方法。于是,强大的利俗驱动激起了,“智慧的迸发”。
TCL集团吸收合并、换股的整体上市计划成功实施其对很多不谙资本运作的股市参亏者来说,他们并不关注TCT,集团整体上市中的金融创新的意义所在,因为中国股市充满了太多的变数与不规则。而TCL集团整体卜巾后所带来的各方利益的变化却成为市场内真正的热点,其原因就在于创新所带来的最为直接结果就是利益的变化。
于是,德降这个巾同最高水平的资本玩家也看中了金融创新的价值――可以为激活自己旧有融资渠道,而由此可能带来的给予资本市场的景影响,亦不重要了。
根据《新财经》掌握的资料,在德降的金融创新让划中,其目标直指激活“三驾马车”的股性,恢复其再融资功能。这址一种尝试,也是在为德降令后其它上市公司变革的尝试。住拟定的创新方案计划中,我们已经看到了一个被“击毙”的方案――合股。
创新之一:“合股”
2004年4门16日,洲火炬A公告:“公刮董事会与沈阳合金投资股份有限公司就吸收合并事项达成初步意向。但有关部门并未受埋。”存静观德隆“三驾马车”持续下跌的盘而后,这次公告似乎引起了业内的嘲笑,甚至有投资人士认为这是“德隆吸收合并梦破灭,打造蓝筹概念股成空”。实际上,根据《新财经》的了解,德隆并没有将自身打造成什么行业蓝筹形象的计划,而两家上市公司合股的目的只在于再融资。
众所周知,TCL通讯(原000542)被TCL,集团(000100)吸收合并后,股本规模放大,从而实现更大比例的融资规模。虹为重要的足,如果投资者认为短划内TCL通讯的股价从退市前的29元涨至45元不合理的话,那么,TCL集团从上市时的6.40元涨到最高^9.46元则相对合理吗?同样的道理,德隆系“三驾马车”中任何一家的股价目前都很难被投资者认可,但如果将其合并成为一家公司,究具规模而言,同样的股价投资者又该如何看待呢?
金融创新在中国一经出现已演变成为一个在资本游戏下的套利活动,否则不会出现TCL集团的闹剧,余融创新已不能够成为促进经济发展、解决既有问题的动力。资本玩家津津乐道于此,努力计算着套利的成本与收益之间的差额,而实际上这个芷额就是由不知情的投资者来埋单――因此,德降没有成功。
事实上对于德隆米说,合股方案只能是对TCL集团的一个模仿,能否成功、成功后如何操作还是一个问题,其中,横在高位的股价仍旧是德隆通过“三驾马车”再融资的障碍。需重新证明“三驾马车”的投资价值,则必须实现股价下跌和价值回归。
创新之二:主动暴跌股价
如《新则经》所掌握的消息,德降“三驾马车”的全面跌停的主要动力来自于德降自身,其日的也不言而喻:在合股为成、股票投资价值需要回归、市场盛传资金链断裂的前提下,索性借力发力将股价打压至一个“合理的投资价化”也是一个不错的选择。
虽然这种做法的目的性很强,具效果也将有助于德隆下一步的运作,但仍旧有投资者小明白,德隆为什么要承受股价下跌的风险呢?毕竟,德降是高控盘的,股价下跌拟失最大的将是共自身。
事实上,在目前的状态下股价下跌已不仪足德降的利益了。众所周知,德隆早已将其拥有的上市公司股权和流通股股票质押出去以获取贷款。因此,如果德隆“三驾马车”的股价降低到银行贷款质押价之下力,承受潜在损失的只能是银行、签订三方协议的券商等。
但这里又会产生个问题,既然德隆系的股票连续跌停触及银行货款的警戒线或平仓线时,银行为何不强行平仓呢?事实上,这一方面是因为德降系的股票没有投资者愿意接盘;另一方面,在目前牛市的环境下,德隆以及银行等授贷方面相信跌下去的股票会很快地涨起来。
所以,综观股价下跌,德隆却是“无票身轻”。
创新之三:缩股
香港的“仙股问题”应该给了德隆很好的启示,德隆可以通过“缩股”的方式将“三驾马车”的股性激活,其主体思想是:通过把“三驾马车”现在的股本规模缩小到一个合理的数目达到股本规模减少的目的,这样在“缩股”完成后,德隆系“三驾马车”的股份实际上实现了“硬除权”,其历史交易变得没有了意义。“硬除权”后,“三驾马车”将以一个新的上市公司出现,其最大的投资价值在于股票“没有交易过”,在三家上市公司良好的经营业绩支撑下,便很容易实现再融资。
实际上,缩股方案基本类似于香港股市“仙股”上市公司的缩股,这是在市场相对成熟的海外股市扩股和缩股条件相对宽松的环境下的一种资本运作手法。然而,这种机制最让人无奈的是上市公司的股本规模时大时小,小股民于其中是稀里糊涂,但连续实现融资目标的大股东财技能力却展现无遗。按照巴菲特的观点,“拆细股票无异于魔术戏法,其中的全部内容也不过是一系列的字面工作,没有任何实际意义。”
缩股计划的方案目前还处于保密的设计之中,设计方在业内独到的“创新”能力是德隆所看中的,而对于德隆来说,惟唯有通过一定的金融创新才能使“三驾马车”的股性被激活,也才能够实现价值回归、再融资。但是,对于“缩股”方案来说,如果顺利实施可以帮助德隆达到目的,但在中国并不成熟的资本市场内,“缩股”方案所体现出的“倒来倒去”能否如香港市场通过一定的法律制度来保护其它投资者的利益呢?而对于受过TCL集团合了又拆的“教训”,投资者又会以怎样的心态认可德隆的“缩股”方案呢?
事实上,良好的市场环境需要各方参与者共同培育,而在一个不完善的法律制度框架内,良好的市场秩序与长期的发展需要依靠投资人的投资信用及道德观念来维护,任何基于各自利益的行为将可能成为一个阻碍市场长期良性发展的根源,而最终受到损害的只能是资金需求方和整个社会的经济体系。
“休克疗法”能否治愈德隆
对于德隆来说,长期发展所形成的资金供应链成为了一个风险的引发器,而过快的产业扩张速度及对政策性风险的估算不足诱发了德隆风险的爆发。但是,仅仅据此就断定德隆崩溃了未免有些耸人听闻,德隆毕竟拥有较好的产业基础,可以支撑起仍旧运转。不过,问题的解决已迫在眉睫,德隆选择了“休克疗法”。
从企业经营的角度看,所谓的“休克疗法”可以看做是一个公司将一些阻碍其发展的问题一次性的处理,在一个“休克”的状态下利用其已有的产业基础轻装上阵,重获新生。一个企业寻求休克疗法通常希望达到两个目的:一是制止经营状况日益下滑的趋势,通过释放和消除企业内部中的结构性矛盾来恢复企业的发展活力;二是,对企业目前的经营状况进行根本性的变革,消除企业发展过程中已不能够被有效使用的资源的障碍性问题,通过重构资源使用方式来恢复企业生机。
但是,“休克疗法”只是一个治病的原理,却不能成为一个包治百病的妙药。从俄罗斯和其它一些东欧国家经济体制改革失败的教训中我们也可看到,“休克疗法”亦可能在一定程度上将一个企业置于更大的困境中去,直至死亡。
那么,德隆又该如何治愈自己呢?
首先,德隆需要理清资金瓜葛,能够将偿债风险较大的贷款处理掉。从目前的情况看,借助自身的力量德隆的压力很大,而借助外部力量则主要应来自于政府信用贷款、战略投资者收购德隆所控公司股权的转让款及可能的上市公司再融资。其中,政府的信用贷款对于德隆的救助意义可能最重大,德隆所需的资金量太大,惟有政府能够承受得起。4月19日,新疆地区工商联建议“以政府信用担保助德隆渡过难关”的声音则部分地体现出这样一种可能。但是,这只是一种短期的救助行为,如果德隆不能够即时做出调整,根本性地改变困境,这种政府救助的模式也是有限度的,于德隆本身来讲并无救治的意义。
战略投资者对于德隆来说是一个需要界定的概念,因为德隆本身就是国内最大的战略投资者之一。因此,德隆会很好地把握对合作伙伴的界定。但对于社会来说,不要再出现一个资本的玩家且构建了更大的风险。
其次,建立一条良好、合理、稳定的融资渠道。从长期来看,只要德隆控制好产融发展速度,在良好产业经营业绩的支持下,德隆的资金将不会成为一个发展的瓶颈。而且从长期来看,回归股市、金融产品创新等方式都可能拓展德隆的融资渠道,且将融资变成一种自我行为所控制的主动选择而非被动接受。对于德隆来说,新的融资渠道能够顺利打通将是真正决定德隆生死的关键,并且这种融资渠道并将重新构建在合理、合法、长期、稳定的基础上,其经济性应被置于更高的地位。相反,德隆如果在一个相反的原则下重构融资体系,则很可能背上更多债务和面对更大的风险,其前景不堪设想。从目前的情况看,在银行间接融资仍存在障碍的前提下,德隆正力求通过一种调整回到股市,寻求通过股权直接融资为其产业的扩张输血。
第三,加速内部资产的重组,提升现有资产的使用效率,并逐步剥离不符合德隆发展的资产。