资本市场线的应用精选(九篇)

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第1篇：资本市场线的应用范文

关键词：非系统风险和系统风险；风险投资组合；资本市场线；资本资产定价模型；竞争性市场

在现实经济生活中，随着资本市场的不断发展和完善，为投资者提供了越来越多的获利机会，进行证券投资是主要的投资方式之一。投资的目的是为了获取收益，或者说是为了获取最大化的收益，而这里面同时也存在着一个不容忽视的事实：要获取较大的收益，就要冒较大的风险；而冒较小的风险，获取的只能是较小的收益。风险和收益是一对矛盾，这是自利行为原则和双方交易原则下投资者市场博弈的结果，任何投资者都必须充分树立风险意识，即怎样解决风险和收益之间的矛盾。其最终的决策结果应该是寻求风险和收益的平衡。

风险是指未来经济活动结果的不确定性，我们可以将风险总体上划分为两大类：非系统风险和系统风险。非系统风险只对某些行业或个别企业产生影响，系统风险亦称市场风险，它对整个市场所有企业都产生影响，如经济周期的波动、利率的调整、通货膨胀的发生等。针对这两种风险，投资者应该如何应对呢？基本的做法就是通过投资组合来分散非系统风险，通过提高风险报酬来弥补系统风险带来的损失从而达到期望的报酬率。笔者将从这两个方面来论述证券投资组合中风险与收益的权衡问题。

一、非系统风险

现实的经济活动中，投资者经常将一部分资金投放于无风险资产（如购买国债），将另一部分资金投放于风险资产组合以获取更高的报酬，此时面临的一个问题是：怎样组合才能获取最高的报酬呢？

假如投资者将全部自有资金都投放于无风险资产，那么他至少可获得无风险投资报酬率，当然这是一种极端的做法，通常投资者会考虑将多少资金投放于风险资产以获取较高的报酬。假如有x比例的资金用于风险投资，以Rf表示无风险投资报酬率，以Rp表示风险投资报酬率，则预期报酬率E(R)=Rf (1-x)+Rp x， 亦即E(R）=Rf+(Rp-Rf)x， 在风险特定的情况下，投资者会去追求(Rp-Rf)的最大化，即风险溢价的最大化。而最优的投资机会线就是我们所说的资本市场线（CML），即投资组合直线和风险投资组合有效边界相切时的直线，这就在理论上解决了决策的问题：投资者要想获得最高的报酬就应该沿着资本市场线投资。当然投资者可以选择将多大比例的资金投放于风险资产：保守的投资者可能会将更多的资金投于无风险资产，冒进的投资者可能会将更多的资金投于风险资产，或将全部资金投于风险资产，甚至还会以无风险利率借入资金投于风险资产。

当然，事实上投资者很难确定单位风险下哪一种投资组合的单位风险溢价最大，从而难以找到最佳的投资组合，但资本市场线仍然为投资者指明了决策的方向，笔者愿意对此作出积极的展望：伴随着证券市场监管的推进、信息披露制度的完善和弱势有效市场向强势有效市场（竞争性市场）的演变，“信息失灵”和“市场失灵”得以更好的抑制，资本市场线对于投资组合的决策价值将会得以更加充分地体现。

二、系统风险

我们假设投资者已经通过足够的投资组合将非系统风险分散掉了，面对市场风险，投资者会通过得到系统风险溢价来达到预期的报酬率。资本资产定价模型在不需要确定单个证券期望报酬率的情况下能够确定风险资产的有效投资组合，这无疑为持有多项风险资产投资的决策者提供了决策的方法，并使决策变得相对简单。在公式E(R)=Rf+€%[(Rm-Rf)中（Rm为市场投资组合的平均报酬率），在无风险利率Rf和市场投资组合的平均报酬率Rm确定的情况下，€%[作为衡量风险投资组合市场风险的指标成为决策的关键。€%[的确定对于投资者绝非易事，通常证券市场基于历史数据来估计€%[，在宏微观经济环境相对稳定的情况下，€%[在一定时期内应该是合理的。转贴于

资本资产定价模型对于投资者的决策究竟有多大的现实意义，对此理论界和实务界莫衷一是。因为模型的建立本身是基于一些假设的：（一）投资者可以按照竞争性市场价格买入或卖出所有证券，并且不考虑税收因素；（二）投资者可以按无风险利率借入和贷出资金；（三）在确定风险的情况下，投资者会按资本市场线投资选择报酬最高的投资组合；（四）对于证券的风险、相关系数和期望报酬率，投资者具有同质的预期。

“竞争性市场”的建立是一个历史的过程，面对同样的信息，由于决策者对信息的解读和判断存在差异，要达到同质预期是难以实现的，资本资产定价模型在实际运用中受到了限制，但其本身里程碑式的意义却是不容否认的，它科学地将风险和报酬的内在关系描述出来，建立起风险投资组合和市场组合之间风险和报酬的最佳权衡。笔者相信，随着国内国际资本市场的不断发展和完善，资本资产定价模型必将在投资决策中发挥更大的作用。

参考文献

[1]曾勇.组合证券投资与资本市场研究[J].科学出版社，2007，(7).

第2篇：资本市场线的应用范文

一、资本资产定价理论简介

（一）理论渊源 资本资产定价理论是在马克维茨投资组合理论和资本市场理论基础上形成发展起来的一种证券投资理论，主要研究证券市场中资产的预期报酬率与风险资产之间的关系，以及均衡价格是如何形成的。 1952年，马柯维茨在《金融杂志》上发表其题为《投资组合的选择》的博士论文是现代金融学的第一个突破，他在该文中确定了最小方差资产组合集合的思想和方法，开创了对投资进行整体管理的先河，奠定了投资理论发展的基石。

1964年，威廉·夏普在马柯维茨的投资组合理论的基础上首次提出资本资产定价模型。CAPM是第一个在不确定条件下，使投资者实现效用最大化的资产定价模型，导致了西方金融理论的一场革命。其中心特点是只有系统风险才在股票定价中起作用，股票的报酬与股票系统风险的量度β成正比。

之后，林特（1965）和莫森（1966）对资本市场总体定价行为进行了深入研究并各自提出了风险资产定价均衡模型。他们的研究方法有所不同，但是思想和研究的结果是一致的。1990年，威廉·夏普因为资本资产定价模型的创建而获得诺贝尔经济学奖。

（二）CAPM的假设条件资本资产定价模型建立在以下基本假设之上：所有投资者都追求当期报酬最大化，并以各组合的期望报酬和标准差为基础进行投资组合选择；市场是完全有效的，所有投资者拥有同样的预期，即投资者对所有资产的预期报酬、方差和协方差等均有完全相同的估计；所有投资者都可以无风险利率无限制的借入或贷出资金；没有税金和交易成本；所有投资者都是价格接受者，任何一个投资的买卖行为都不会对股票价格产生影响；所有资产的数量是固定不变的；所有的资产都可以被完全细分，拥有充分的流动性。

（三）模型描述资本资产定价模型可以表示为：

Rp=Rf+β× （RM-Rf）

其中：Rp是资产或资产组合的报酬率；Rf为无风险报酬率；β为给定资产或资产组合的系统风险，RM是市场组合的报酬率。

从模型当中我们可以看出，资产或投资组合的期望报酬率取决于三个因素:无风险报酬率率Rf，通常将国库券的报酬率作为无风险报酬率；风险系数β，β系数是某一投资组合的风险程度与市场证券组合的风险程度之比。β越大，系统性风险越高，要求的报酬率越高，反之，β越小，要求的报酬率越低；风险补偿，即RM-Rf，是投资者为补偿承担超过无风险报酬的额外风险而要求的报酬，即市场组合报酬率与无风险报酬率之差。

二、资本资产定价模型推导

（一）资本市场线在资本资产定价模型中，预期报酬代表所有投资者可能得到的最好的风险回报，预期报酬与标准差之间表示风险——报酬权衡的线称为资本市场线。

如图1所示，A表示所有投资组合的机会集；曲线XMN代表有效集或有效边界，同机会集A相比较，有效集上的组合更有优势，即相同的风险下，有效集上的组合报酬高，相同的报酬下，有效集上的组合风险小；Rf表示无风险报酬率，从Rf开始，做有效集的切线，切点为M，这条直线就是资本市场线（CML），可以用公式表示为 ：

RP=Rf+re* p

其中Rp为任意有效组合P的报酬率，Rf为无风险报酬率（纯利率），re为资本市场线的斜率， p为有效组合P的标准差（风险）。

虽然理智的投资者可能选择XMN线上的任何有效组合，但是由于无风险资产的存在，使得投资者可以同时持有无风险资产和证券组合，这种组合位于资本市场线MRf上。MRf上的组合与XMN上的组合相比，它的报酬高而风险与之相同，甚至风险更小，或者风险小而报酬相同或更高。

风险厌恶者可以选择贷出资金，比如购买政府债券，降低风险，当然这样同时也降低了预期报酬率；风险喜好者可以选择借入资金，增加投资风险资产的资金，来提高预期报酬率。

总期望报酬率=Q﹡风险组合预期报酬率+（1-Q）*无风险利率

其中，Q代表投资于风险组合的资金比例，1-Q代表投资于无风险资产的资金比例，如果贷出资金，Q将小于1，如果借入资金，Q将大于1。

（二）证券市场线按照资本资产定价模型理论，单一证券的系统风险可由β系数来度量，而且其风险与报酬之间的关系可由证券市场线来描述。证券市场线（SML）揭示了市场上所有风险性资产的均衡期望报酬率与风险之间的关系，用公式表示为：

Ri = Rf + β （Rm - Rf ）

其中，Ri 是第i个股票的必要报酬率，Rf 是无风险报酬率，Rm 是平均股票的要求报酬率，即β=1时的股票报酬率，Rm - Rf是投资者为补偿承担超过无风险报酬的额外风险所要求的报酬率，即风险补偿。

如图2所示，证券市场线的斜率表示市场中风险厌恶的程度，投资者对风险的厌恶感越强，斜率越大，要求的风险补偿越多，对风险的厌恶感越小，斜率越小，要求的风险补偿也就越少；无风险报酬率Rf是证券市场线的截距。

证券市场线很清晰地反映了风险资产的预期报酬率与其所承担的系统风险β系数之间呈线性关系，充分体现了高风险高报酬的原则。同时投资者要求的预期报酬率不仅取决于市场风险，还取决于无风险报酬率和市场风险补偿程度。它适用于单个证券和证券组合，既适用于有效组合，也适用于无效组合。

三、资本资产定价模型在我国应用的局限性

（一）资本资产定价模型本身假设的局限性 资本资产定价模型就建立在一系列假设前提之上的，这些假设或多或少存在一些不合理的地方：

（1）有效市场假设不成立。有效市场是指这样一种市场，在这个市场上，所有信息都会很快被市场参与者领悟并立刻反映到市场价格之中，整个市场没有摩擦，没有交易成本和税收，整个市场充分竞争，这在现实中是根本不存在的。在此基础上，所有投资者拥有同样的预期这一假设也不成立。

（2）所有投资者都可以无风险利率无限制的借入或贷出资金的假设不成立。出于对风险控制的考虑，投资者不可能从市场上无限制的借入资金，也不可能将自己的资金无限制的贷出，更不可能以无风险利率借贷资金，所以这个假设是不成立的。

（3）没有税金和交易成本这一假设也是不成立的，证券的买卖都需要花费一定的交易费用，上缴一定的交易税金。

（4）资产的数量是固定不变的假设不成立。在证券市场上，资产的数量是随时变化的，不可能固定不变。

（二）我国证券市场的局限性 我国证券市场成立于20世纪80年代末，相对于西方国家相对成熟的市场，我国证券市场还存在很多问题，主要表现在以下几个方面：

（1）市场信息透明度低，信息披露不完善。有效市场要求信息完全公开，所有投资者都可以同时免费的获得所有信息，并且市场信息可以立即反映到证券价格上来。但是，在我国证券市场上，信息透明度低，投资者获得信息不同步。另外，由于我国法规还不健全，还有市场主体利益问题，导致市场信息披露不完善，漏报、隐瞒、谎报现象时有发生。所以，很多研究者都指出，我国证券市场正处于弱有效和非有效状态。

（2）股权结构不合理，流动性差。据统计，我国证券市场上发行的股票，60%属于国有股和法人股。我国法律法规对国有股和法人股的流通有很多限制规定，例如，发起人持有的股份，自公司成立之日起一年内不得转让；董事、监事、高级管理人员在任职期间每年转让的股份不得超过其所持有本公司股份总数的25%等。由于国有股、法人股占的比重大，同时又不能随意转让，就导致了整个市场的流动性差。

（3）交易费用高。目前，我国证券交易费用主要包括委托费、佣金、印花税、过户费等，费用是欧美等成熟市场的3—4倍。转贴于

四、提高资本资产定价模型在我国适用性的建议

（一）加强监管，推动信息透明化信息透明度低、披露不完善，使我国证券市场处于弱有效和非有效状态，严重限制了资本资产定价模型的应用，同时导致了市场混乱、股价不合理等现象的存在。为此，各部门应加强对信息披露的监管，完善信息披露制度，对应披露的信息、披露时间等问题要明确规定，做到有章可循、有法可依。

（二）解决股权结构不合理的问题 由于我国股权结构不合理，国有股、法人股所占比重过大，又不能随意上市流通，导致了市场供求出现矛盾，投机现象盛行。解决好这一问题，能够提高我国证券市场的有效性，从而提高资本资产定价模型的适用性。

（三）发展证券投资中介机构目前，我国证券市场上的投资者大多是直接投资上市公司股票，而不是通过证券投资机构来实现投资，而且作为投资者个人来说，很难获得风险分散利益，同时，投资者个人又在证券市场上处于弱势地位。发展有效率的证券投资中介机构，通过与上市公司之间的博弈，可以推动信息披露制度的完善， 使我国证券市场信息更加透明，提高我国证券市场的有效性。

五、结论

虽然资本资产定价模型的前提假设有很多不成立，我国市场的有效性也比较弱，但是运用资本资产定价模型来进行证券投资决策分析，可以为投资者解决很多问题，比如计算预期报酬率、为资产定价、评估资产组合的业绩等，所以我们必须改善市场环境，加强证券市场有效性的建设，以此来提高资本资产定价模型的适用性。

参考文献：

［1］马崇明：《论资本资产定价模型及其研究进展》，《财会通讯》2007年第3期。

［2］黄萍，韦增欣：《资本资产定价模型理论及应用》，《科技经济市场》2006年第10期。

第3篇：资本市场线的应用范文

毋庸置疑,那时候,他是这个时代的榜样和见证之一。2003年创立分众传媒、2005年登陆纳斯达克、2008年以80亿美元市值成就纳斯达克市值第一的中国概念股――这样一飞冲天式的成功,完全颠覆了前辈如柳传志、南存辉等企业家卧薪尝胆数十年方成大器的创富路径。资本的力量似乎是无穷的。

再见江南春,他说话语速依然很快,依然激情四射,连手机都还是用的四年前那款――据说连发短信都已经不太灵便。记者问他最大的改变到底是什么,他沉吟半天才说:“分众不会再谈什么数字媒体集团。”

这是四年来,他得到的最大教训。

从懵懂中被资本推上云端,到一夜之间被资本抛弃;从在资本的刺激与重压下偏执前行,到最后终于挣脱资本的束缚举重若轻;从被动地盲目跟随资本市场游戏规则起舞,到主动地自主探求企业可持续发展的未来走向……与资本的博弈,注定是江南春这四年人生的主题。他的这个四年,甚至可以成为资本市场上中国式沉浮的范本。

在那些比以往任何时候都要剧烈的动荡、起伏、阵痛和变迁背后,他在思考些什么?又改变些什么?

风暴眼

2008年3月5日,江南春35岁,大器早成。他却突然卸任分众CEO,仅担任董事局主席,在无数聚光灯的照耀下,看似完美地华丽转身。

打击就在这时接踵而至。

先是2008年央视“3•15晚会”曝光手机垃圾短信制造者,矛头直指分众无线。消息一出,分众股价两日内大幅缩水超过30%,从45美元降至30美元左右。正筹划独立上市的分众无线,顿时也乱了阵脚。尽管事后自查,分众无线是因为收购多家公司,还来不及肃清管理,被收购的公司可能还有不良行为,但一切已无济于事。分众无线很快被关停。江南春的“数字媒体集团”梦就此折了一翼。

然后是玺诚。当初在卖场视频广告市场上,玺诚与分众可谓分庭抗礼。因此为了尽快完成收购,除了已经付出的1.68亿美元真金白银,江南春还提出一个诱人条件――如果两年内玺诚业绩达标,分众还将拿出1.8亿美元的现金加股票。但是后来,等到真正收购过来了,分众一时又的确没有精力接手玺诚的业务。2008年11月,玺诚因业绩不佳被迫宣布重组,江南春为此付出的代价是:在2008年第四季度一次性为重组支出约2亿美元。此后,玺诚的运营每况愈下,以至于到2008年底,无奈只有“玺诚不要了”。

于是这两次耗资巨大的收购,最终都成了亏本买卖。成为分众跌落云端的转折点。

回顾过去,很多细节江南春不再回避。“收购过程中,我们没有做过一个恰当的尽职调查,第一,因为我们是竞争对手,它不让我们做尽职调查,怕我们了解清楚了不买;第二,它自己就要去美国上市了,如果成功,还可以融到1亿多美金,它就有更多的底气跟我们打。”面对这种两难选择,江南春最终在玺诚上市前最后一天,基于定价买下了它。

“早知道2008年市场会这么差,我就根本不用去买,这个公司可能自己就消亡了,或者只值3000万美金。”

但这还不仅仅是“买贵了”,或是“买的时机不对”。关键还在于是否“买对了”,是否跟你的核心业务相匹配,是否能够很快消化。

如果从更深层次上追究,这两次打击,也许不过是资本市场上种种矛盾的集中爆发。

凭借资本的力量,2005年登陆纳斯达克仅仅三个月之后,分众就以1.83亿美元收购框架传媒;2006年1月,又以3.25亿美元合并聚众传媒。这是两次成功的收购,此后,在楼宇电视广告运营市场上,分众再无对手。

但是与此同时,江南春也陷入了一个“怪圈”。

一方面,资本市场的期待被放大了。“分众式的并购扩张”甚至成为2007年前后投资界最热门的词汇之一。这种必须要推动股价前进和维持高成长率的压力,压迫着江南春。面对记者的追问,他回忆:“当分众处于市盈率30倍的水平,以6倍溢价收购一家公司以后,可以立即提高每股收益率。”收购成了他消化压力的最快途径;

另一方面,前两次收购的成功,也刺激了江南春。他感到自己有能力尽快做大。

就在这种种外力内因的推动下,江南春宣布,要打造“中国最大的数字媒体集团”。从此,分众开始一系列大手笔收购。短短两三年,江南春收购了60多家公司,其中手机广告公司高达9家,总耗资近1亿美元,互联网广告公司7家,耗资近5亿美元。

这无疑是资本市场孜孜以求的“传奇”,分众登陆纳斯达克之初,市值仅为7亿美元,直到2008年初超过80亿美元市值,短短两年半,膨胀了十倍不止!然而这也是资本市场再典型不过的悖论,不过一两个月,江南春便置身于风暴的中心。

为诱惑“埋单”

事实上,当时不仅是手机、互联网广告,分众的触角早已伸到户外广告牌和广告屏、影院内的电影映前广告,甚至加油站数字广告屏等。它看上去已经不像一家“分”众公司。摊子铺得太大,管理能力明显跟不上。

江南春承认“分众走了弯路”,当初有些收购只是为了满足投资者对“数字媒体集团”的想象。或许还有句话他没说,当时市场太疯狂,资本的诱惑太大,因此分众盲目跟随资本市场起舞,从一开始方向就错了。

现在到了为这些诱惑“埋单”的时间。

用江南春的话说,错了就要改,不能执着于沉没成本,至少分众根基还在。于是,不管当初花了多少钱,分众还是开始重组、关停或是剥离那些收购来的公司,包括一些边缘化业务,一些“市场规模还没形成”的新兴业务。当然,这些都要计入亏损。

那时候,江南春对经济大势的预期还是乐观的。为了消除这些动作带来的负面影响,就在2008年10月,分众CEO谭智还前往美国稳定投资者信心,甚至预期分众2008年第四季度收入将会达到7900万美元。市场一片叫好之声。

然而资本市场不可预测的凶险,远非江南春所能想象。

突如其来的一场金融风暴,把全世界都拖下了水。

大把企业倒闭,没死的也要节衣缩食,谁还大力投什么广告?整个中国广告业哀鸿遍野,尤其是分众的核心广告渠道远不如传统媒体强势。于是,分众第四季度最终收入仅为5000万美元。

这本不算一个太差的业绩,但戏剧性的一幕随之出现:基于金融危机造成的巨大市场影响,2008年11月10日,分众了不良的第四季度业绩预期,这导致分析师纷纷下调评级,再加上第二天市场大势极为不振,11月11日,分众市值“突如其来”地大跌45%,股价几乎被腰斩到8美元左右。几天后,复星国际开始了针对分众股票的收购。

当时江南春正在新加坡度假,闻讯匆匆赶回上海。然而局面却远非他所能控制。资本市场从来用脚投票,分众股价最低跌到4.8美元,市值仅12亿美元左右,蒸发大半。

来得快去得也快。他曾经最仰仗的资本市场,最终率先将他抛弃。也许正因为他不曾有过前辈企业家那样坎坷的创富经历,成功仿佛来得过于容易,资本的力量被无限放大,分众才会越走越偏执。

无奈中,江南春做出决定,将分众的楼宇电视广告等主营业务合并给新浪。

生死抉择之下,断臂便成为必须承受之痛。或许这是当时环境下,他唯一能做出的最正确的决定。但这同时也是一个悲壮的决定。因为这不仅仅是占分众营业收入52%、毛利润73%的核心业务,更是他付诸心力一手开创的行业。数年之间,从大肆并购到剥离资产,再到被人合并,个中滋味,唯其自知。

2008年12月22日,新浪宣布合并分众的户外数字广告业务,江南春没有出席新闻会。

去集团化之变

那几乎是最坏的时候,股价震荡,外界质疑。在最低谷,就连同一战壕的战友谭智也离开了江南春。

外界猜测是因为谭智不同意跟新浪合并,而谭智离开后,原框架过来的一些老员工甚至高管,也集体作鸟兽散――这被形容为分众又一次地震。

记者将这个问题抛给江南春,他却只沉重地说,“当时老谭是替我埋单”。毕竟,分众当时的局面,需要一个“替罪羊”。然而他认为,“当时整个集团层面上,副总裁都在”,谈不上人事地震。对于那些跟随谭智离开的人,他也很理解,“我们收购框架时,很多人只是因为以前的老板在,所以才继续干,现在老谭走了,很多人也跟着走了,很正常”。

其实这也从侧面反映出,即便成功如框架这样的收购,在人事问题上,也并没有完全整合到位。

2009年1月,江南春不得不出山,重拾分众CEO职务。毕竟在分众,他不仅是创始人,更是独具传奇色彩的“英雄”。“市场已经动荡成这个样子了,总要出来干活吧。”他的出山,首先就极大鼓舞了分众员工的士气。

还好金融危机对中国广告业的冲击渐渐过去,市场正在慢慢复苏。接下来,2009年9月,“新浪分众”的交易因为涉嫌垄断没能通过商务部的审批。新浪最终选择放弃。

这时候分众股价已经回升到8.6美元左右,已经缓过劲儿来――不得不说,这次死里逃生,江南春有些侥幸。

大难不“死”,促使他开始从头反思,除了对金融危机的应对不足,分众的问题在哪里?这个公司的价值观到底是什么?是为了追求投资者利益最大化,还是为了创新满足客户需求?过去,他追求的是“市值最大化”,现在是不是应该考虑“可持续发展”?过去,他的口头禅是“约他们谈谈价钱”,现在他想说,“看竞争对手做得好,不去学习人家的长处,只想着去把它收购过来,这样的公司有什么管理?”

如果说,之前所做的一切,埋单也好,剥离也好,复出也好,都是为形势所迫,按资本市场设定的游戏规则做出的被动反应,那么在这次有些侥幸的“逃生”经历后,他开始第一次真正理性思考资本的意义。当灾难降临的时候,“客户第一,赚钱只是顺便”――这样简单的道理,江南春终于看破。资本不再是至高无尚的指挥棒。至此,他做“最大的数字媒体集团”的梦想,烟消云散。

他开始致力于将分众拉回“原点”。楼宇、电梯和卖场广告联播网――这才是分众赖以安身立命的根基。

这是一次回炉修炼的过程,从客户出发,从产品出发,此去豁然开朗。其一,分众在一二线城市的刊挂率高达80%～90%,针对这部分市场,江南春开始对楼宇电视进行高清化升级,集中于30个一二线城市的重点区域,首批数量2万台,以19英寸或22英寸为主。既为客户提供更高质量的服务,又为下一步提价做足准备;

其二,渠道下沉,布局三四线城市,形成新的业绩支撑点。一二线城市撤换下来的液晶屏,分众就投放到三四线城市。譬如在东莞,分众就计划将1000块液晶屏增加到2000块。“客户的渠道下沉,让我们决定跟随客户在这块市场上寻找机会。”全国一共有30个此类城市被列入分众的“终端倍增计划”,为期一年,计划投资5000万～7000万人民币。

跟以前动辄上亿美金的大手笔收购相比,这些钱似乎微不足道,但是这跟以前围绕资本市场起舞的思路完全不同,“这些都是以前很少考虑的,那时就讲市场覆盖,要求增加销售人员,要求不断地增加新的楼宇、新的场所,没有规划。现在我们做的至少是3～5年的规划。”为此,分众还在上海成立了一个200多人的研发团队,为将来的应用做准备。

“沉”下去的同时,那些横生的“枝节”也被毫不留情地砍掉了。2010年3月,好耶管理层、董事会以及部分员工出资1330万美元收购好耶38%的股份,其旗下公司亦脱离分众。

第4篇：资本市场线的应用范文

关键词： 多层次资本市场； 转板制度； 功能分析

中图分类号： D922 文献标识码： A 文章编号： 1673-9973（2014）01-0091-05

引言

党的十报告提出要“深化金融体制改革，健全促进宏观经济稳定、支持实体经济发展的现代金融体系，加快发展多层次资本市场”，强调资本市场建设的多层次性。党的十八届三中全会补充提出“建设统一开放、竞争有序的市场体系”，强调市场体系的有序竞争性。

为构建我国资本市场的多层次性和有序竞争性，我国加快了资本市场多层次建设的步伐。2013年1月北京中关村股份代办转让系统正式更名全国中小企业股份转让系统（以下简称新三板），标志着我国完全以非上市公众公司为核心组成的证券市场板块，将成为理论界期待已久的新三板市场的重要组成部分，它与主板市场、二板市场，以及四板市场一起，构成我国结构合理的多层次资本市场。

资本市场多层次构架形成后，与之配套的相关制度随之而来，其中推动多层次之间互动的转板制度，成为多层次资本市场继续有效建设的最重要制度。所谓转板，是指正在资本市场的某一板块市场进行交易的市场主体，因经营行为或经营条件的变化，基于证券市场规则的要求，主动或被动地转移到另一板块市场进行交易的主体转移行为。所谓转板制度，是指国家证券监管机关为规范证券市场的转板行为，针对转板基本要素要求，出于维护证券市场秩序的需要，而制定的一套完整的规范制度。构建合理的多层次资本市场转板制度，成为资本市场向纵深方向发展的关键制度。

新制度经济学对制度构建价值的判断有着更为敏锐的认识，他们认为制度作为社会运行的游戏规则，构造了人们在社会或经济方面发生交换的激励结构，制度变迁（或创新）则决定了社会的演进方式。[1] 制度构建的条件和成本限制了人们对制度的选择，导致制度的相对稀缺性，[2]迫使人们对制度创新的热情探索。制度的核心价值是给市场经济人提供奖励与约束，刺激人们“去从事合乎社会需要的活动”，从而改善资源配置效率，获得比较利益等。适合需求的制度创新能够降低交易成本、提供经济价值、创造合作条件、提供激励机制、外部收益内部化以及够抑制机会主义动机与行为。

当人们接受资本市场的多层次性和竞争性设计时，似乎对多层次结构化后的互动问题还没有来得及思考，多层次资本市场之间的僵化问题接踵而至，却把转板问题推向人们研究资本市场工作的中心。层次之间的互动制度供给上已经彰显出制度的稀缺性和创新必要性，急需构建资本市场转板制度，为资本市场提供必要的制度供应。但人们似乎并没有真正认识到多层次资本市场设计转板制度的价值和意义，为厘清人们对多层次资本市场构建转板制度的质疑和困惑，有必要深入探讨多层次资本市场转板制度的基本功能。

一、完善多层次资本市场体系

我国证券市场在“局部利益”推动下，忽视“整体利益”的思考，表现出强烈“山头主义”和分割状态，转板制度建设至少应从纵横两方面，打破这种“山头主义”和分割状态，建立完善的多层次资本市场体系。

（一）横向转板促进市场管理主体良性竞争

市场管理主体封闭运行、各行其是，上市融资主体必然受到压抑、流动不畅。同时也必然导致市场管理主体缺乏竞争意识，服务意识淡薄，上市融资主体融资能力受到严重束缚，达不到资本市场上市融资的目的，最终严重影响资本市场多层次体系的建立和完善。

上海证券交易所、深圳证券交易所和香港联合交易所是我国主板市场三大主力。鉴于政治体制和管理体制的约束，并没有表现出板块管理主体之间的协作和良性互动关系。沪深主板早期的盲目竞争以及纳入证监会统一监管后完全丧失竞争力。体制内三者分工负责、封闭运行，使多少证券精英扼腕叹息。独立财经撰稿人皮海洲呼吁，应允许沪深公司相互转板，打破沪深股市上市终身制模式。沪港主板与深港主板因为政治体制的原因，至今没有形成互动建设的问题。①

封闭运行现象在其他市场板块依然如此。姗姗来迟的创业板不知道与中小企业板建立什么样的沟通关系，却与香港股市的创业板因体制问题而隔海相望，有识之士强烈建议，应当按照优势互补原则，积极研究制定深港两地创业板互动发展方案，并创造条件分步实施转板互动机制，充分利用境内外两种金融资源，建设大中华资本市场体系。②[3] 交投清淡的“代办股份转让系统”，③ 将扩容工作一拖再拖。常常借助国家赋予的权力打击市场竞争对手，“独霸”三板市场，面对即将诞生或已经诞生的其他兄弟，采用惊人的手段将其扼杀在摇篮之中，④[4] 似乎省却了横向转板机制良性竞争的麻烦。各地产权交易市场作为中国资本市场的一个重要组成部分，始终不敢忘记自己的历史使命，以市场相互联合为自身发展优势，形成板块式共同交易市场，⑤ 在板块机制的联合上带了个好头，但在资本市场多层次建设中却始终没有找准自己的位置。

（二）纵向转板推动转板主体自身良性竞争

市场板块封闭运行，缺乏上下层之间的转板机制，上市主体不能因为业绩优良而升板上层市场进行交易，也不能因为业绩不佳而降板下层市场进行交易，就必然禁锢上市主体拓展融资市场的能力，必然严重损害投资者的利益，其最终损害的仍然是资本市场的多层次体系建设，以及多层次资本市场建设的沟通与融合。

我国资本市场建设初期，多层次资本市场体系可望而不可即。1990年沪深主板启动，最大的愿望是把沪深市场沿着改革既定的目标发展下去，却没有远虑到上市公司的退市问题。ST退市风险警示机制和PT退市股票特别处理机制的设计，更让上市公司的退市问题推迟了十年。直到2000年鉴于ST公司和PT公司的沉重压力，上市公司的市场退出机制问题浮出水面。为解决主板市场退市公司的出路问题，三板市场也就是“代办股份转让系统”应运而生，同时建立多层次资本市场体系成为我国资本市场建设的重要问题。人们已经认识到多层次资本市场的重要性和完善多层次资本市场体系的重要意义。因此，“代办股份转让系统”、中小企业板、创业板都先后诞生，就连被证券市场“嗤之以鼻”的产权交易市场，也被纳入到多层次资本市场体系之内。但是转板制度建设工作任重而道远，主板、创业板、三板以及产权交易市场相互转板的制度建设工作才刚刚开始。转板制度建设工作的滞后，严重阻碍上市公司金融拓展能力的开展，制约上市公司之间的良性竞争，损害了投资者特别是中小投资者的利益，其最终的后果是严重影响我国多层次资本市场体系的建设。

二、提高资本资源配置效率

市场是资源配置的最重要方式，资本市场在资本资源的配置中起着极为关键的作用。转板作为一种经济制度安排，从两个方面提高资本市场资源配置效率：一方面是提高资本市场本身的效率，即转板制度设计关联资本市场的制度和技术环境，使资本市场能高效和低成本地为需要资金公司及时提供所需资金；另一方面是转板制度设计可以使资本资源通过市场更好地流向不同发展效益水平的公司，将资本资源配置到效率最高的公司。

构建转板制度为何能加速资本市场资源的配置效率，其原初的动力来自于上市公司对利润的追求。上市公司追求利润最大化，增加生产资本投入是实现利润最大化重要方式。增加投入须有源源不断的增量资本，而增量资本须有资本市场成功融资做后盾。因此，客观上刺激上市公司提高生产效率，把资本投向最有前途的行业。行业利润的薄厚是资本投向的主要因素，这种因素远期主导公司的发展方向，近期主导公司转板上市的诉求。但是，公司利润随空间和行业的不同而变化，公司利润是空间和行业的函数。某地商品生产的高度集中，直接结果是商品在局部空间的过剩。为了近期谋求上市证券转板上市的基本条件，远期谋求更多的公司利润，上市公司会自觉地从商品生产过剩的地域转移到商品生产不足的地域，客观上调整了产业在空间上的布局，提高社会资源的空间配置效率。而行业的迅速发展导致行业内生产过剩，行业内商品市场完全竞争，利润空间较小。上市公司会自觉地调整资本投资方向，从老的行业和领域、生产饱和的行业和领域转移到新的行业和领域、高科技领域，这种转移的客观结果是调整了产业在行业上的布局，提高资源的行业配置效率。[5]

上市公司基于转板诉求而内外打造自身素质，而最终能够取得转板成功的企业，多数都是发展目标远大，公司前景广阔的新兴行业和高科技行业。上市公司掀起利润争夺的惊涛巨浪，将审视和观察上市公司的发展前景资本市场增量资本投入者，连同他们的资本投入一起卷入，客观上引导了增量资本的投资方向，优化了增量资本的结构。公司转板上市或挂牌的行为标准，为企业指明发展方向，客观上调整国家产业的布局，优化增量资产的投向目标和配置结构，扶植优质企业，淘汰落后企业，进而提高整个社会的资源配置效率。

三、提高上市公司融资效率

公司转板（升板）上市的前提条件是上市公司的各项指标达到转板目标市场的基本要求。目标市场为转板公司设计诸多转板的具体条件，转板公司为达到转板上市之目的，会想方设法完成目标市场要求的条件。公司在完成这一条件过程中不知不觉地将自己各方面的硬件和软件提升到一个高度。转板（升板）目标市场的高条件要求，使许多公司望而却步，而真正能够转板成功的公司并不多。转板成功的公司因媒体的热捧，市场主体的网络传播而迅速闻名于业界，从而大大提高转板公司的知名度，公司因此享受转板成功带来的“马太效应”。

（一）提高公司股票的流通量

转板成功的公司信用指数和知名度指数大增，获得广大自然人投资者和机构投资者的追捧，投资者看好并争先购买转板公司的证券，转板公司的证券上升为绩优股。[6] 转板公司稳健上行、起伏有序的证券市场价格，进一步推动投资者热炒，客观上提高公司证券的流通量。

（二）吸引机构投资者投资

机构投资者主要包括银行、保险公司、投资信托公司、信用合作社、国家或团体设立的退休基金等组织。拥有雄厚资金实力的机构投资者，投资行为相对理性化，能够主动控制自己的投资行为，投资规模较大，投资周期较长，有利于证券市场的稳定发展。机构投资者庞大的资金规模、专业化的管理队伍和多方位的市场研究，为建立有效的证券投资组合提供基本的条件保障。个人投资者因为有限的外在条件和自身因素，无法规避相应的投资风险。机构投资者一般具有独立的法人资格，投资行为受到多方有组织的监管，能够从各个方面规范自己的投资行为，保护客户的利益，维护自己的信誉。机构投资者如果看好某公司的发展，就会进行稳定投资，发挥证券市场稳定器的作用。只要机构投资者操盘稳定，公司证券价格也会相对稳定，成为证券市场标榜的“蓝筹”股。

（三）引入合适的战略合作伙伴

战略合作伙伴是指能够通过合资合作或其他方式，给公司带来资金、先进技术、管理经验，提升技术进步的核心竞争力和拓展国内外市场的能力，推动公司技术进步和产业升级的国内外先进企业。前途光明的转板上市公司，往往容易被具有战略眼光的投资者所看中。为寻求更为宽广的公司战略合作，凝聚更多更好增量资本，转板上市公司常常不惜一切代价，寻求目光远大的战略投资者，引入合适的战略合作伙伴，探求更为光明的战略投资。

（四）方便转板公司间接融资

由于转板公司的业务经营和资金流动，直接融资并不能完全解决特定时段的资金短缺，间接融资仍然会是公司拓展业务、经营业务不可或缺的重要手段。间接融资是指银行等金融中介机构以贷款、贴现等形式，或者通过购买需要资金的单位发行的有价证券，把资金提供给融资单位使用的资金融通行为。公司间接融资常常须以一定的资产和信誉作为担保，转板成功标志着公司融资信用、还款能力的提高，更标志着公司光明的发展前途，可期的利润回报，优秀的知名度和“利多”的股票，间接融资贷款相对容易成功。

四、提高公司上市效率

公司申请上市最痛苦的经历，莫过于马拉松式审批程序。这种审批模式，让许多公司失去耐心。一般而言，公司采用IPO模式发行股票，监管机关进行审批所用的时间，少则几个月多则几年，先后经过几家机关审批。转板制度的最大特点就是简化监管部门的审批手续，根据具体情况决定公司转板上市。公司转板上市之所以能够简化审批手续，最为关键的原因是公司在进入其他市场板块时，已经进行了全身“体检”，在进行转板上市时，可以适当地对先前“体检”的项目进行省略，或者可以简化已经“体检”的项目。

假设某原在深圳创业板上市公司，由于公司经营业绩突出、规模壮大，由原先的一亿元资产发展为十亿元资产，公司欲扩大生产，募集更多的资金，决定要到上海交易所市场上市。应该选择什么路径？如果没有转板制度进行衔接的话，该公司首先要退出深圳创业板市场，办理有关上市公司复杂的退市手续。然后再用IPO首发的模式，到有关机关和部门申请上市。而这次申请上市与申请创业板上市的程序大体一致，只是个别条件有所不同而已。从深圳创业板市场退出，到上海交易所上市，这一连串的程序和过程，至少要耗费一年到两年的时间，这期间公司的股票必须停牌，不能进行市场交易，这其中的风险并不包括再次申请上市可能产生失败的结果。这就好比选择工作一样，你是愿意从A单位直接调到B单位，还是愿意先辞去A单位的工作，然后再去B单位应聘呢？道理很简单，这其中的痛苦与风险是不言而喻的。

转板制度的推行，省去了公司大部分工作环节。公司上市的每一个环节都是收费的，都是以一定的费用为代价做基础的，每省去一个环节就等于减少一笔开支，每简化一个环节就等于降低了一笔费用。转板制度可以踏踏实实为上市公司节省大笔开支，降低公司的上市费用。同时，公司上市的每一个环节又都是一定时间为代价的，每省去一个环节就等于节省一定的时间，每简化一个环节就等于缩短一定的时间，使公司的上市效率大大提高①。

转板制度使公司上市费用降低、上市时间缩短，提高公司上市效率，优化资金资源的配置。现代经济学认为，市场是资源配置的重要方式，在资本市场自发配置资源过程中，资金主要通过资本市场流向市场主体和行业主体，然后带动劳动力资源等要素流向企业，进而促进企业主体的健康发展。转板制度下资本市场本身能高效和低成本地为需要资金的上市或挂牌公司，及时提供所需资金，从而优化资金资源的配置效率。

五、提高行政监管效率

运用哲学两点论观点分析，任何工作的处理都不外乎主要矛盾和次要矛盾，以及矛盾主要方面和次要方面。对于任何放弃事物的主要问题或者放弃事物的主要方面，纠结于事物细枝末节的行为都是愚蠢的行为。上市公司上市的监管和审批工作更是如此，监管部门在转板上市和IPO上市的审批上，应当将精力放在IPO首发上，因为转板上市的公司，毕竟经过了一次全身“体检”，在板块相近的市场如创业板市场转移主板市场，主要健康指标不会有太大的变化。因此，在转板上市的审批程序上做适当的简化是符合事物发展规律的。在转板上市的监管和审批环节上，也应该抓住转板上市的主要问题和次要问题，对于公司的盈利能力、技术含量等上市标准应抓紧抓好，而对于公司的部分硬件设施、股东人数的多少等环节可以适当简化，以提高对公司进行审批和监管的效率。

六、促进公司积极竞争

经济学上的竞争是指经济主体在市场上为实现自身的经济利益和既定目标而不断进行的角逐。竞争是公司的生存法则，无竞争就无社会进步，现代社会的高速发展将无从谈起。转板竞争是指欲求转板上市的主体在转板上市的制度安排中为实现转板上市目标而不断与其他转板主体进行角逐的过程。换句话说，就是转板主体为了追求自身利益而力图胜过其他转板主体的行为和过程。转板制度本身就是为公司竞争量身定做的游戏，公司不论是为转板积极准备，还是转板已经取得成功，竞争都与公司的前途命运攸关。转板为公司带来的利益，令欲求直接融资的公司为之神往，而身处某一板块的上市公司为保持既得的直接融资利益，也必须进行全力的积极竞争。

在上市制度安排中，存在大量潜在的上市公司和欲求转板的上市公司，这些公司为能在某板块取得直接融资的地位而奋力竞争。但是，这些公司中没有谁能预先控制自己的上市安排，人为改变上市公司的资格和条件，上市成功的决定性因素就是全力竞争。准备转板上市的公司，面临的首要问题是如何从众多的公司中脱颖而出。恰如一个寻求进入国家级比赛的拳手，他的首要计划是如何在片区级比赛中取胜。在片区级比赛层面上就应该将对手击倒，被别的选手击倒或者根本不能取得最终选拔性的胜利，绝对没有机会走到国家级拳手比赛的擂台上。因此，转板上市的公司，面对转板上市的诱人利益，能做而且必须做的首要工作就是必须在与其他公司的转板竞争中取得选拔性胜利。

上市公司转板上市成功，取得的成绩不是一劳永逸的。它必须外塑形象，内强素质。同样恰如最后站在擂台上的拳手，他的优势只是暂时的，存在着随时被别人击倒的风险。转板公司在品尝转板上市成功的果实时，是不会忘记身边有无数“如饥似渴”的公司把自己当作“中原逐鹿”的对手。“竞争战略之父”、企业管理学家迈克尔·波特的竞争“五力”理论，[7]2-8 已经论证了“行业现有对手之间的竞争和紧张，市场新生力量的潜在威胁”，给现有市场占有者造成的压力，逼迫市场占有者全力进行“三大战略”——成本领先、标歧立异和目标集聚等战略研究。[7]12-14 成本领先战略要求转板公司建立起高效规模的生产设施，在经验的基础上全力以赴降低成本，抓紧成本与管理费用的控制，以及最大限度地减小成本费用。标歧立异战略要求转板公司将产品或提供的服务差别化，树立起行业范围中具有独特性的东西。目标集聚战略要求转板公司主攻某个特殊的顾客群、某产品线的一个细分区段或某一地区市场。转板公司实施的三大战略，客观上刺激了转板公司生产技术的发展，提高公司的竞争力，力克在竞争中失利而被迫转移到低一级别的板块市场交易。

七、优化公司治理结构

转板上市的公司为达到转板上市的目的，提高公司治理效率，拓展公司竞争能力，壮大公司发展规模，客观上起到优化公司治理结构的作用。公司内部组织机构合理与否是公司得以发展的关键，没有健全的公司内部组织机构，能够取得可期的公司利润是无法想像的。不论上市公司是升板上市还是降板上市，其直接监管措施关系都是以公司内部组织结构得以期望性改善为目的。

公司治理结构就是研究公司内部组织结构的激励机制、权力相互制衡机制和委托机制。经济学家米勒、梅耶、石雷佛（Shleifer）和魏施尼（Vishny）以及我国的吴敬琏都持此观点。而威廉姆森、科克伦和沃特克和布莱尔等经济学家认为，公司治理结构除研究公司内部组织结构外，还应该研究公司控制权和剩余索取权制度安排。其实，二者之间并没有本质上的分歧，只是概念范围不同而已。经济学发展到今天，公司治理结构的内容主要包括：激励机制、权力制衡和公司控制权，而这三项内容都必须依托股权结构发生作用。现代公司治理结构的基础是股权结构，股权结构发挥作用的较好具体形式是公司治理结构。股权结构不同，企业组织形式也就不同.因此，股权结构决定不同企业的治理结构，并最终决定企业的行为和绩效。[8]

不论公司如何转板，公司经营环境都会因公司升板、降板或平行转板，而发生较大的市场交易变化，股权结构也会因股票交易的价格、数量变化而发生变化。公司升板会引起价格上涨，价格上涨会提高大股东的控股比例，从而改变公司的股权结构。公司升板发行新股，会稀释大股东的控股比例，或引入机构投资者，同样改变公司的股权结构。股权结构的改变，引起公司控股权的改变，可能会有具有远见卓识的大股东进入股东会，进而改变公治理的理念，改变公司激励机制、权力制衡和公司控股权。

转板行为本身也影响公司的治理结构，转板行为特别是升板行为要求公司必须有良好的治理结构，治理结构不顺，就通不过监管机关的审查要求。即使侥幸通过，也必须尽快补上治理结构的“功课”，否则，一切成果都有可能前功尽弃。2010年在美的中国184家转板上市公司中，有25家均因公司治理问题集体遭遇“诉讼门”，[9] 进一步证明转板制度对公司治理的影响。

八、保护投资者利益

转板（降板）上市另一项重要功能是降低市场风险，从而有效地保护投资者的利益。上市公司上市或转板（升板）上市成功后，在资本市场和行业界取得了与其所在板块相应的荣誉和地位。人们对它的认识也由原初的信任上升到一个更高的等级，因此会加大对该上市公司投资的力度。但是，风云变幻的经济市场，随时都会有出人意料的情况发生。上市公司或因管理不善，或因技术落后，或因核心竞争力丧失，不再具有与其所在资本市场板块相应的荣誉和地位。如果管理者对其置之不理，仍让其享有所在板块市场的荣誉和地位，势必造成对投资者的欺骗和不公。任由其继续经营下去，所造成的市场经营风险，最终肯定由投资者承担，致使投资者受到严重损失。上市公司一旦丧失了其所在板块市场应有的地位后，管理者的首要任务就是采用强迫的方式，敦促上市公司尽快转板（降板）至与其竞争能力相应的板块市场进行交易，使投资者尽早认识到该上市公司的股票风险，在最短的时间内和用最快捷的方式，采取相应的解决措施，把市场风险降到最低，从而保护投资者利益。

结语

资本市场多层次结构发展到今天，整体多层次基本构架已经成型，转板制度建设已刻不容缓。通过横向转板制度建设，促进市场管理主体参与市场构建的良性竞争；通过纵向转板制度建设，推动转板主体参与自我生存竞争，进而达到完善多层次资本市场体系的作用。通过转板制度设计，提高资本资源配置效率，建设竞争有序的市场体系，奠定市场在资源配置中起决定性作用。通过转板互动，最大限度地提高上市公司融资效率，使得公司成功上市机会大大提高。通过事物发展的主次要矛盾比较，论证转板上市能够提高行政机关的监管效率。通过分析公司竞争结构构成，证明转板制度对促进公司竞争的积极作用。通过分析公司权利构成模式，论证转板优化公司治理结构基本作用。通过转板制度设计对管理层监管的督促作用，间接使投资者利益得到有效保护。

参考文献：

[1]道格拉斯·C·诺斯.制度、制度变迁与经济绩效[M].刘守英，译.

上海：三联书店，1994：3-4.

[2]卢现祥.西方新制度经济学[M].北京：中国发展出版社，1996：

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[3]钟仰浩.王守仁.建议建立深港创业板转板机制[N].证券时报，

2010-11-03（A05）.

[4]张华.“中国纳斯达克”大清盘[N].南方周末，2010-12-23.

[5]何问陶.资源配置效率的产业配置重合度方法及其应用[J].证

券市场导报，2004，（10）：6-10.

[6]薛婷.论机构投资者行为对资本市场效率的影响[J].现代商业，

2010，（4）：41-45.

[7]〔美〕迈克尔·波特.竞争战略——产品分析和竞争者技巧[M].

陈小悦，译.北京：华夏出版社，1997.

[8]樊卉.论公司融资结构对公司治理结构的影响[D].南宁：广西

大学，2008.

[9]吴晓鹏.25家赴美上市中国企业“集体诉讼门”[EB/OL].21世

第5篇：资本市场线的应用范文

关键词：CAPM模型;β值;算法

一、引言

在资本市场的理论与实践中，对投资风险的度量一直是学术界和实务界关注的焦点，1952年Markowitz在其投资组合理论中首次将风险量化为证券的收益率方差。1964年William Sharpe在其投资组合理论的基础上创立了资本资产定价模型(Capital Asset Price Model，简称CAPM)，该模型简洁直观地表述了风险和收益之间的关系，并且将资产风险分为系统风险和非系统风险，其中系统风险的量化指标即为β系数。

CAPM模型应用于股票定价，则主要在于求出β值。依据CAPM模型，可以根据股票的收益率，市场无风险利率以及市场收益率，来估计出β。本文将CAPM模型理论与实际结合起来，运用相关计量的知识，建立计量经济模型，给出了分析沪深两市的算法。

二、CAPM模型简述

CAPM模型的基本假设有投资者在投资决策中只关注投资收益这个随机变量的两个数字特征，即投资的期望收益和方差；投资者既理性的，也是非常风险厌恶的；资本市场是有效的；资本市场上的所有证券都是有风险的等。

记r为无风险利率，w=［w1,w2…wn］代表投资n种风险资产（它是一个n维列向量，有∑ni=1wi=1），r=(r1,…,rn)也是一个n维列向量，表示每一种资产的期望收益率。使用矩阵V表示资产之间的协方差，于是资产选择问题为：

minσ2p=wTVws.t.rp=wTr+(1－wT1)rf

构造拉格朗日函数并且给出一阶条件：

Γw=2Vw－λ(r－rf1)=0

Γλ=rp－rf－［wT(r－rf1)］=0

w=rp－rfeV－1(r－rf1)

其中：e = (r-rf1)TV-1(r-rf1)=a-2brf+crf2，e>0，定义任意一种风险资产相对于无风险资产的超额收益为：ri－rf=ξi,i=1,2,…,n，则所有风险资产的超额收益是一个n维列向量，用 ξ来表示，因而又有：e=ξTV－1ξ

这样，可以解出资产组合的总方差为：

σp=rp－rfe,rp－rf>0－rp－rfe,rp－rf

在均衡时刻，切点资产组合就是市场证券组合。用公式表示资本资产定价模型为 ri=rf+(rM－rf)βiM

从β的定义，即βi= σiM σ2M 可以看出其表示证券组合或证券对于市场组合的方差贡献率，因而βi能够测度证券或证券组合相对于市场组合的风险。其次βi又是资本市场线的斜率，反映了市场均衡状态时，证券或证券组合的超额期望收益率随市场超额收益率变动的敏感程度。βi>0，证券或证券组合的收益率变化与市场同向，βi

三、CAPM模型算法设计

为了研究CAPM中国证券市场沪深两市的应用，对β系数进行估计，建立CAPM的回归模型。设CAPM模型为 Y=β0+β*X其中，Y为ri，i证券或者证券组合的收益率，X为rM－rf，市场收益率减去无风险利率（可以假设无风险利率为银行存款利率）

本文采用市场指数收益率作为市场组合收益率。对于β系数的估计，与rM的替代量是:当第i种证券在深圳交易所上时，rM为深圳综合指数收益率，当第i种证券在上海交易所上市时，rM为上证指收益率。在分析市场指数收益对β的影响时，rM为同行业板块指数益率。市场指数收益率的确定采用如下公式:

rMt=LnpMtpMt－1(M=1,2,3.t=1,…)，r1t，r2t，r3t分别表示上证指数，深圳综合指数，同行业板块指数在t周末的收益率，而pMt (M=1，2，3)分别表示上证指数，深圳指数及同行业板块指数，第t周末的收盘价。而pMt－1 (M=1，2，3)分别表示上证指数，深圳指数及同行业板块指数，第t周(月)末的收盘价。

综上可知，β参数估计算法过程如下：首先，由于Y,X均为时间序列数据，因此需要做数据的平稳性检验，通过单位根检验得出Y,X是否为平稳序列。其次，使用最小二乘法估计β参数，得到相关F检验值，t检验值，可绝系数和修正的可绝系数。再次，对模型进行自相关以及同方差检验。最后，对模型进行协整检验，并修正模型，得到短期修正模型。得出最终的β值。根据β值是否大于0，可以判断证券i与整个市场的关联度是同向还是反向；是否大于1，判断证券i与整个市场的风险敏感度。也可以依据未来证券市场的收益与无风险利率来计算股票未来价格。

四、结论

本文通过运用计量经济学计量模型的相关知识，结合CAPM模型，给出了沪深两市上β值的估计算法。由于模型还未运用到实证当中，因而没有实证的结果。本文的意义在于，给出了一个可行的算法，能够将CAPM模型和计量经济分析方法结合起来，共同研究沪深两市。（作者单位：西南财经大学经济数学学院）

参考文献

［1］ 庞浩，计量经济学［M］，科学出版社，2007

第6篇：资本市场线的应用范文

在英国广播公司早期的电视节目中，有一首以《电视》为题的歌曲这样唱道：“神秘的电视，从蓝天而降，把迷人的‘魔术’送到我们身旁。”这个从天而降的神秘礼物甚至在这之后的几十年中改变了很多人的生活方式。今天的数字电视给我们带来了更多更有创意也更迷人的新应用。业界预计，未来数字电视行业将成为中国最具消费潜力的行业之一。

市场向左，资本向右

据致力于中国有线数字电视行业10年，全程见证并参与了中国数字电视市场成长过程的天柏集团董事长吕品介绍，到2009年1月底为止，中国有线数字电视用户已经达到4500万，这代表了中国广电数字化产业改革的决心和成果，也内含无限商机。但对于消费者而言，有线电视数字化与模拟信号时代相比，如果惟一的体会仅是可收视频道增多了，这对用户没有太大的意义，“用户真正关心的，从来就不是他们可以获得多少个收视频道的选择，而是他们所选择的，运营商有没有提供。”

目前看来，用户数量的增加并未如预期般带来服务满意度的相应提升，对于运营商而言，整转后只是有限地增加了收视费，多频道也并未带来多收益。在互联网高速发展的今天，消费者有众多获得网络资讯的方式和渠道，数字化早已不是一个带有悬念的词汇，怎样数字化，有线电视的数字化能带来怎样独特、个性化、人性化的数字生活才是行业发展的命脉所在。对有线数字电视进行个性化业务拓展，提升其商业附加值，从技术与服务的双重角度去引导消费者，接受数字电视，培养其消费习惯，开发其消费潜力，令其享受数字电视生活才是获得市场的“王道”。

行业前景毋庸置疑，但技术和资本是制约行业快速发展的两大因素。为加快有线电视网络由模拟向数字化整体转换工作，[2008]1号文件了若干政策，其中包括2010年东部和中部地区县级以上城市、西部地区大部分县级以上城市的有线电视基本实现数字化；2015年基本停止播出模拟信号电视节目。随着数字电视产业的发展，不管是内容提供商、设备提供商还是网络运营商，整个产业对资金的需求日益增加，仅仅依靠政策上扶持将难以满足企业的要求，因此可以预见到，产业融合的同时，将有更多的企业进入资本市场，依靠资本的杠杆拉动企业的高速发展。

对此，中国传媒大学广告学院院长黄升民教授表示“广电行业步入数字化时代，蕴涵着巨大的机会和投资价值，相信数字电视产业投资基金会挖掘出更多的金矿。”2007年10月，国内最大的数字电视条件接收系统提供商――永新同方在美国纽约证券交易所挂牌交易，融资约1.92亿美元。为公司的发展提供了充足的资金动力，成为行业年度内的一大看点。加之此前在国内上市的电广传媒、中视传媒、广电网络、中信国安、歌华有线、东方明珠、深圳同洲等广电企业，广电行业在资本市场上逐渐形成了一个完整的板块。

据业内资深专家介绍，从技术层面看世界各国的同行业经验表明，能为运营商带来高附加值的业务，基本以互动业务为主，而互动也被业内公认将成为数字电视技术发展的必然趋势。我国有线数字电视，由于大多数地区使用的是单向网络，单向机顶盒，无法承载内容丰富的互动业务，从很大程度上限制了行业的发展。而对拥有如此大规模用户市场的产品进行更新换代无论是对技术抑或资金，都是个严峻的考验。因此，如何“低成本，高质量，高效率”地实现中国有线数字电视网络和机顶盒的双向整体改造，是当前中国有线数字电视行业必须克服的难题。

低成本解决方案

实际上，数字电视用户规模的增长必然会产生巨大的市场需求，催生上下游产业链的发展。吕品认为，“按照产出定投入，根据业务选技术”的策略，“宽窄融合，平稳过渡才是目前中国有线数字电视网络改造最切实可行的途径。”

第7篇：资本市场线的应用范文

摘 要： 资本资产定价模型（capm）作为现代金融投资的重要支柱理论，经常被投资者用来解决金融投资决策中的相关问题，在诸如资产定价、投资组合业绩的测定、资本预算、投资风险分析及投资事件研究分析等方面得到了广泛的应用。以资本资产定价模型为理论依据，通过capm模型分析工具β系数的测算，对民生银行特定日期的股票价格预测的实证研究，对β系数在资本市场投资中的应用做了初步探讨，为投资者更好地了解这一投资分析理论提供参考。

 

关键词：资本资产定价模型 β系数 民生银行 股票价格

资本资产定价模型（capm）作为现代金融投资的重要支柱理论在金融投资领域一直备受重视。瑞典皇家科学院曾这样评价夏普的贡献：“资本资产定价模型被认为是金融市场现代价格理论的脊梁骨。它也被广泛用于经验分析，使丰富的金融统计数据可以得到系统而有效的利用，此模型被广泛用于实际研究并因而变为不同领域决策的一个重要基础。”

 

一、资本资产定价模型概述

1952年，马科维茨提出了均值方差模型，该模型第一次以严谨的数理工具为手段展示了一个风险厌恶的投资者在众多风险资产中如何构建最优资产组合的方法，这一模型成为了现资组合理论的基石。随后，夏普（1964）、林特纳（1965）等人在马科维茨资产组合理论的基础上提出并完善了著名的资本资产定价模型。因此，它通常被称为夏普—林特纳—莫辛型的资本资产定价模型。该模型用资产的预期收益率和β系数描述资本资产预期收益和风险的关系，被广泛应用到对预期投资的预期回报率的预算，同时也被应用到对还未在市场进行交易的资产的预期回报的预算。其公式为：e（ri）=e（r0）+β[e（rm）-e（r0）]。其中，e（ri）表示股票的期望收益率；r0表示无风险收益率，投资者能以这个利率进行无风险的借贷；β表示股票的系统性风险，是某一投资组合的风险程度与市场证券组合的风险程度之比；e（rm）表示资本市场期望收益率。

 

capm模型在假设投资者运用马科维茨构造资产组合的逻辑之后，进一步假设存在一种有确定收益的资产即无风险资产，由于无风险资产的存在，投资者沿着资本市场线选择由无风险资产和风险资产构成的m组合，为保持市场平衡，m必须是所有风险资产的市场组合。投资者结合了市场资产组合和无风险资产，所需承受的风险只是与市场有关的风险。根据capm模型，任何一种投资都要承担两种风险，即非系统风险和市场风险。系统性风险可以通过多元化投资消除；市场风险被夏普称为系统性风险，这种风险是无法被分散掉的。因此，本文将以该模型为分析工具，通过对民生银行股票近3个月来的每日收盘价与每日上证大盘指数的统计分析，以说明capm模型对市场投资的有效指导意义。

 

二、基于β系数的实证分析

系统风险是投资或证券组合风险的重要组成部分，由于不能通过适当的多样化组合来降低这种不确定性，夏普提出了资产组合的期望收益完全依赖于β，这便引入了“β分析法”。在capm模型中，βi测度的是资产i相对于与市场资产组合的变动程度。如果投资者承担较多的风险，他可以在组合中选择β值较高的股票，这种组合的预期收益将超过市场的平均预期收益。在证券市场中，任何一种证券的收益及相互关系都会受外在因素的作用而受到影响。对于这种证券的收益，我们没有理由认为证券或证券组合的β系数是恒定不变的。

 

根据这种证券收益和定价的变化，文中以民生银行（600016）股票为例，对该只股票在2013年1月1日至2013年3月31日的每日收盘价和上证指数的每日收盘价进行回归分析，来计算β系数，以测算民生银行（以下公式代码为a）在2013年4月1日的股票价格。

 

部分模型公式为：

e（ri）=e（r0）+β[e（rm）-e（r0）]；

βa=cov（ra，rm）/σ2m；

cov（ra，rm）=ρamσaσm；

其中，cov（ra，rm）表示证券a的收益与市场收益的协方差；ρam表示证券a与市场的相关系数；σa表示证券a的标准差；σm表示市场的标准差。在计算中，首先分别计算ρam、σa和σm，得出证券a的β系数，通过与上证指数收盘价的相关系数计算，从而对民生银行的股价做出测算。此时一年期存款利率为3.00%。

 

通过函数计算，得出ρam的值为0.635001，这表明民生银行这支股票与上证指数之间存在正相关关系。并且，此时证券a在资本市场的期望收益为0.205513784，进而计算：

 

βa = cov（ra，rm）/σ2m=ρam*σa/σm=0.635001*7.213662038/387.033454=0.01183537。

通过capm公式计算：

ra=（1-βa）*rf+βa*rm+εam=（1-0.01183537）*0.03/360+0.01183537*0.205513784=0.002432332；

 

求得2013年4月1日民生银行的测算股价和实际股价之间的误差：

rp=（pt-pt-1）/pt=0.002432332=（pt-9.62）/9.62

所以，得出pt为9.643399031，而民生银行在2013年4月1日收盘时的实际股价为9.680。误差为0.036600969，误差率为0.38%。由此可见，通过capm模型的测算结果与股票实际价格之间存在的误差基本可以忽略，capm模型对于股票价格测算的效果还是很显著的。另外，根据民生银行2013年3月27日的公告，该公司200亿元a股可转债将在上交所上市，其中1717383万元的a股可转债将于3月29日起上市交易，其余将于5月2日上市交易。民生银行股票的平均收益率与系统风险存在正相关的线性关系，系统风险在定价中只起到次要作用，赢利状况等公司特有风险则起到主要作用。

三、β系数对于股票的经济学意义

在资本资产定价模型中β系数可以用不同的方法来解释。比如，股价的预期变化百分比与股指的预期变化百分比之间的关系。β为1是指股价上升1%，则预期相应的股指也会上涨1%；β为0.5是指当股指上升（下跌）1%时，预计股价会上涨（下跌）0.5%，这种解释是把β系数视为衡量市场风险（系统风险）的方法。还有比如，在证券投资组合中的β值是个别证券β值的加权平均，β值越大（小），系统性风险越高（低），投资者要求的报酬率也越高（低）。在实际应用中，为了便于投资者进行投资分析，现资学将整个市场的风险定为1，以衡量某一证券对市场风险的敏感度。β>1的证券被称为进攻型证券，它的系统风险高于市场风险；反之，β<1的证券被称为防守型证券，它的系统风险低于市场风险；β=1的证券，它的系统风险等同于市场风险，与整个市场

的收益走势基本一致。

 

从capm模型的公式来看，其β系数反映了被研究证券风险对市场组合风险的贡献率，其可以作为单一证券的风险度量指标；夏普等人对capm模型进行发展，提出了单指数模型，此处β系数反映了证券的收益对市场收益情况的敏感程度；再有，β系数可以衡量证券承担系统风险水平的指数。在投资者选择投资的过程中，股票的收益率会随着市场的变化而变化，因此在对股票的历史收益进行回归拟合时，最重要的问题是如何保证β系数的稳定性，大多数投资者总是希望通过运用各种技术手段、计算方法来使β系数更加准确，但正如夏普所说：“根据不同提供者提供的信息、使用不同方法计算的同一股票的β系数并不相同，也是不足为奇的。这并不意味着这些不同的计算结果就是错误的。”

 

由于证券在市场上表现出的价格变动很多时候并不能反映其真实价值。同时，在市场波动性较大的情况下，capm模型的应用也会受到很大限制。但随着证监会对我国资本市场相关制度措施、法律法规的完善以及资本市场自身的有序发展，相信β系数对投资者做出投资决策的指导作用也会得到进一步加强。

 

参考文献：

[1]中国证券业协会.证券投资分析 [m].北京：中国财政经济出版社，2012.

[2]基思·雷德黑德著，董波译.个人投资方法 [m].北京：中国人民大学出版社，2006.

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[4]文江.威廉·夏普.资本资产定价模型创始人 [j].财会学习，2012（4）.

[5]管伟.资本资产定价模型中β系数应用 [j].中州大学学报，2010（1）.

[6]袁露露.资本资产定价模型对青岛啤酒股票的实证研究[j].中国证券期货，2011（4）.

[7]戴小丽.资本资产定价模型在我国证券市场中的具体应用[j].甘肃金融，2011（4）.

第8篇：资本市场线的应用范文

《长三角》：请简单介绍一下Ventech的情况。

郭佳：Ventech是一支1998年成立的法国基金，今年恰好是十周年年庆。从第一期基金到现在，我们的欧洲部门一共主管着三个基金，总额大概是四亿欧元。折合美金大约是5.5亿-6亿美元之间。在过去的十年里，Ventech在欧洲以优异的投资回报领跑在欧洲风险投资领域。过去五年以来，一直被评为“法国最好的风投基金”。在认真筹备了三年后，Ventech于2007年在中国正式成立了针对中国大陆的专项基金――Ventech China。

与其它大多数在华的外币风险投资基金相比，Ventech China有些不同，Ventech China继承了欧洲基金细致认真的传统，也引进了欧洲团队的投资管理经验，并这里业务拓展团队，为被投资公司提供深度支持。

2007年募集的这笔基金是我们在中国的第一期基金，该期基金我们管理1.3亿美金。对于中国市场，Ventech China不报任何投机的心态。2009、2010年，我们会比较积极地进行投资，并近距离孵化被投资公司。未来时机合适时，我们也将募集第二、第三期外币基金，甚至人民币基金。

《长三角》：开始募集人民币基金是不是因为募集外资的基金已经开始出现困难？

郭佳：这个问题市场上已经有很多讨论。首先定义一下，我们所指的人民币基金是什么类型的人民币基金。市场上大多数已获审批的人民币基金大概有十几家。这类基金管理的外币虽然可以转换成人民币到中国境内进行投资，但由于资金来源的性质仍然是外币，所以，对外资进入有限制的领域是不可以投资的。这类人民币基金我们不计划设立。Ventech China希望募集纯粹的人民币基金。今年年初的两会已经给投资市场带来了很多新风和支持。各级政府已经在为引导基金的设立和执行切实准备。对中国资本市场的改革进程，Ventech China坚信不疑，对中国政府给与各行各业中小企业的支持，Ventech China更会紧密相辅。所以，在此种社会与经济的发展趋势下来谈纯粹的人民币基金的设立，不是不可能的。

中国有自己的国情，对于资本市场的管理也在逐步规范和完善中。其间新的政策不断出台，对于外币基金的管理者来说，的确增加了项目执行难度、执行成本，也增加了宏观环境风险，甚至对于行业已经习惯的退出机制和渠道到有所影响。但是，这不是我们未来对人民币基金募集的最基本驱动因素。作为一个中国人，我很荣幸能生长在这样一个年代，也很荣幸能看到我的祖国各方各面不断成长、壮大。在成为一个“大国”的过程中，资本市场的繁荣必不可少。繁荣的资本市场必然带来人民币的市场话语权。正如我们目前管理的基金是以“美元”度量一样，当我们的投资者对人民币的本体价值、人民币所根植的母体市场有完全充分的，认可后，设立人民币基金是一个自然的结果。

《长三角》：你们看好未来中国经济中的哪些领域？

郭佳：我们可以看见，在这一轮金融危机爆发后，中国以及人民币在资本市场上的话语权和贡献是非常巨大。除成为美国最大债权国外，中国已签署已实施对一些国家进行货币双向兑换，并支持上海和香港成为人民币结算的中心。周小川先生在央行网站首页以中英双语超货币构想，等等。这些，我认为反映了中国希望在国际资本市场上能够拥有更多的话语权，去美元化，不管你认同还是不认同，已经不是一个虚拟的概念。

结合这个趋势，不难发现，中国正在从“Made in China”的国际形象向“Made by China”的形象转变。我相信，未来十年、二十年，中国会慢慢从全球的制造中心转化为服务中心。这个服务市场，也包括价值极高的资本市场。

基于中国特殊的宏观情况和中国自由的发展规律，我们对以下领域非常有信心：通讯、媒体新能源、教育、金融服务、医疗设备、医疗服务、生命科学（包括农业科技）。我们相信未来十年，在上述领域内，中国公司有很大机会成为国际领跑者。

《长三角》：Ventech在中国已经投过哪些企业？

郭佳：Ventech在欧洲连续五年被权威机构评为最佳投资机构，但在中国市场，我们的征程刚刚开始。有句老话：“来得早不如来得巧”。希望我们的到来能押上这个“巧”字。

2007、2008年，市场太热，对于某些不错的项目，由于价格实在比较离谱，我们不得不“错过”。但也有不错的收获。2008年完成的投资有广西的开元机械、北京的VIVA无线互联网媒体平台。

在2009年，我们预计在虚拟产品销售、游戏及新能源等领域进行5个左右投资。

《长三角》：我们知道Ventech主要是关注TMT领域的，能不能说一下你们对中国TMT领域的看法？

郭佳：伴随电讯运营商的重大重组改革、SP们的新老更迭、中国媒体管理的创新与尝试等等，中国的TMT领域面临很多机会。从10年前，中国宽带到来开始，到现在，国内市场上已经累计了2、3代富有创业经验的人。并且现在的市场更加透明、信息更易获得，所以，一些有准备有经验的创业团队必定能有所成就。我们非常愿意帮助团队成熟、市场理解独到的TMT公司。

《长三角》：近期TMT领域中，3G产业备受关注，包括对国外一些经验的讨论也开始增多。Ventech对这个领域的观点是？

郭佳：3G是大家热论并期待已久的机会。但是，动态地看待通讯行业的长期，我们认为3G技术和行业资源的重新分配的确会带来机会，但是过于看重3G的某些技术，期望太大，对于整个行业的长期发展不利，难免最后失望也大。

如果抛开“3G”的帽子，讨论发牌之后，中国互联网领域，甚或说中国宽带领域的机会，会又很多精彩机遇。过去，广电体系和运营商体系互相不可以介入运营。1号文后，两个领域业务的相互介入有了政策保障，现在电信行业重组，特别是发牌之后，三家电信运营商又都具备了完整的业务资质。不久的将来，我相信运营商体系和广电体系的各种深度合作。这种多盈的业务构局，对他们各方以及消费者都更加有利。在国外市场，实际上已有很多成熟先例可以参考，诸如：美国的有线电视网与南贝尔的竞争；法国的第九数字电信以付费电视模式运营的移动业务等。

移动宽带的发展与基于PC的互联网发展是截然不同的。移动终端的随身性、高粘度，使SNS、游戏、高端应用等都会获得比PC更大的发展空间。另外，手机用户本身的消费习惯就是以付费为基础，所以，对于有价值的产品和服务付费，用户非常容易接受。

《长三角》：清洁能源领域Ventech更关心哪个方面？

郭佳：Ventech China关注早期创业企业的投资。清洁能源行业的发展与应用历史不是很长，所以比较难找到充足的商业案件作为参照物。目前，在中国市场，我们研究比较多的风能、新型电池和节能领域。

风能市场已经开始显现逐渐成熟的特征，新型电池还是比较前瞻性。对于风能企业，我们非常关注企业的团队质量、核心技术、项目工程师团队的配套、长期后续服务能力。拥有核心技术并能提供稳定高质的企业一定会获得巨大的发展空间。

《长三角》：Ventech的团队构成是怎样的？

郭佳：Ventech是1998年成立的。那之后，市场刚好也经历了一次经济危机。由于Ventech的多数成员都来自行业，在那样的环境中，Ventech的团队成员以自己的行业经验，着力帮助我们投资的企业度过难关。值得自豪的是，我们第一期基金里没有任何一家企业被WRITE OFF。那期基金，按回报，Thomson Financial的全球基金排名里，Ventech在全球TOP 3%。

第9篇：资本市场线的应用范文

论文摘要：近1o年来，我国个人购房热情高涨，住房贷款需求也飞速增长，个人住房贷款规模年均增长率近 30％。由于期限长、流动性差，个人住房贷款的大量出现必将增大商业 银行 资产 负债 管理 的风险，住房抵押贷款证券化已势在必行。虽然

一、 我国发展个人住房抵押贷款证券化的意义

20世纪 70年代兴起的资产证券化(asset securitization)被称为是近 30年来世界 金融 领域最重大、发展最迅速的 金融创新 和金融工具。资产证券化所证券化的不是资产本身，而是资产所产生的可预见的现金流。简单说，资产证券化就是将一种预见的现金流为支持而发行证券，在资本市场进行 融资 的一个过程。对发放抵押贷款的银行来说，资产的收益源于抵押贷款的本息。这种收益要在较长时间内才能实现，而用于发放贷款的资金大多来自期限相对较短的存款，于是产生矛盾 ，使银行面临资产流动性风险、利率变动风险等系统风险。解决这些风险的有效方法是通过证券化将这些期限较长，流动性较低的抵押贷款进行证券化，尽快地收回贷款资金，提高资产流动性，把风险转让给其他人，但同时也必须把一部分收益权让渡给参与证券化的其他机构与个人。现阶段在我国开展抵押贷款证券化，有以下重要意义。

(一)有利于改善商业银行的经营管理

1．利用证券化技术，商业银行能增强竞争力，增加 投资 收益。由于资产证券化是一种表外融资方式， 金融机构 将非流动性资产证券化等于增加了一条重要的资金来源，商业银行扩展资产业务的能力大大增强、在同业竞争中会处于有利的地位。同时，住房抵押贷款变现后银行可以扩大贷款规模，增加投资收益。

2．利用证券化技术，有利于商业银行资产负债的合理搭配。证券化过程中在安排抵押支持证券的期限、利率、发行时间等方面都相当灵活，金融机构可以在适当的时机选择将抵押贷款证券化，使自身的资产业务与负债业务完美地匹配起来。

3．商业银行能降低和分散风险。住房抵押贷款经过证券化处理后，发行的证券可以在证券二级市场上流通转让，使得住房抵押贷款所面临的各种风险可以通过证券市场分散给众多的投资者。

(二)有利于促进资本市场健康发展

1．发展证券化融资，有利于融资工具的多样化。资产证券化靠信用增级吸引投资者，与传统融资方式大不相同，它会增加我国资本市场上融资工具的可选择性。

2．有利于 投资 渠道多样化，提高全 社会 的资金使用效率。据 统计 ，2006年，我国国内 保险 费收人为5 641．4亿元①，社会保障基金(养老、医疗、失业、工伤和生育保险基金)收入8 517亿元⑦。2006年末，全国住房公积金缴存总额已达 12687．37亿元③，这些资金和基金的共同特征是来源稳定，来源与支出的间隔期长，但目前主要集中于 银行 存款和购买 国债 ，投资渠道缺乏，资金运用效率很低。据国家统计局统计，至 2007年末，我国城乡居民人民币储蓄存款余额达到17．2534万亿元④。由于缺乏个人合适的投资工具，居民存款利率弹性低。发行住房抵押贷款 证券 有利于拓宽它们的投资渠道。抵押支持证券相对于银行存款来说，投资收益高，相对于股票来说，投资风险小，十分适合中国的投资者，抵押支持证券还能减轻商业银行所承受的压力，促使资本 市场 上的投机行为向投资行转化，提高全社会的资金使用效率。

3．发展证券化 融资 ，能促进资本市场的现代化和与国际资本市场接轨。资产证券化要求有一个完备、规范的制度 环境 ，包括税务制度、财会制度、信用评级制度、 金融 担保制度等，资产证券化还要求有一批高素质的金融专业人才。所以推行证券化，有利于促进资本市场的现代化。我国是一个资金短缺的国家，努力提高抵押支持证券的信用级别，在国外资本市场上吸引投资是发展证券化融资的主要目的之一。而且在证券化过程中，与国外的评级公司、担保公司都会开展合作，所有这些都将把我国的资本市场与国际市场紧密地联系起来。

(三)有利于我国住房产业的发展

1．银行贷款积极性提高，购房首付率降低 ，刺激对住宅的有效需求。据国家统计局统计，2003年末，全国人均居住面积在 10平方米以下的家庭还有 257．5836万户①，说明我国住宅市场潜力巨大。但由于我国城镇居民收入较低，房价收入比大大高于国际合理的房价收入比，在目前购房首付率较高的情况下，很难形成有效需求。据国家统计局公布的资料表明截至 2006年 6月末 ，我国商品房空置面积 1．2l亿平方米，同比增长 17．2％。其中，空置商品住宅6 715万平方米，增长14．1％⑦，远超过空置率警戒线。本文前面已经分析，商业银行通过发行住房抵押贷款证券，可以有效地降低和分散各种系统性风险，这样商业银行贷款积极性提高，购房首付率降低，促进房地产业的发展。

2．为住房建设项 目利用外资开辟新途径。随着证券化业务的发展，将逐步由国内资本市场走向国际资本市场 ，通过在国际市场发行住房抵押贷款证券 ，我国住房建设项 目可以进入国际市场直接融资，使住房建设项目拥有更多的资金来源，在更大的范围内选择最为有利的融资条件。

二、我国开展个人住房抵押贷款证券化的可行性分析

虽然中国建设银行的“建元 2005—1个人住房抵押贷款证券化信托优先级资产支持证券”公开发行，没达到市场乐观人士所预期的“火爆”状态，但随着人们对抵押贷款证券化认识的加深和客观条件的成熟，相信在中国也将日益显示出其价值所在，并将具备广泛的应用前景。

(一)个人住房抵押贷款符合证券化资产的要求。并非所有的资产都适宜证券化，其中最基本的要求便是证券化的资产能在未来产生可预测的稳定的现金流，即证券化的资产对投资者要有吸引力。投资者在决定是否购买抵押支持证券时，主要依据的是这些资产的质量、未来现金收入流的可靠性和稳定性。居民住宅贷款的风险相对较小、收入相对稳定并且可预测性较高。所以。以个人住房抵押贷款证券化为突破口是十分合适的。

(二)居民个人收入水平的提高和金融意识的增强为住房抵押贷款证券化创造了物质条件。一方面居民储蓄业务总量相当可观，庞大的居民储蓄资金为个人住房抵押贷款证券化的推行提供了充足的资金来源。另外，抵押支持证券的信用级别高(一般为aaa或aa级)，风险较小，收益率略高于国债，因此，居民乐意购买。另一方面 ，居民的金融意识在不断增强 ，消费 心理 日趋健康，对这一新的投资工具能很快予以接受。

(三)我国 证券 市场 已初具规模。形成了以众多 证券公司 参与支持的证券发行市场，以及上海、深圳两地证券交易所，staq系统和 net系统等为代表的场外交易。在沪、深两证券交易所上市的交易品种包括股票、 国债 、基金券、可转换债券等。抵押支持证券发行以后完全可以在这两个证券市场上市流通。

(四)我国已有相当数量的机构 投资 者。随着养老、医疗等 社会 保障基金制度的深入展开，将会有越来越多的社会保障基金。这些社会保障基金积聚了大量的资金，必然要到证券市场上寻求出路 ，社会保障基金的本质特征决定它不可能追求短期高风险的投资机会 ，只能把资金投入到风险低 、收益稳定 、期限长的投资品种上。抵押支持证券都是长达数十年的证券，又有政府信用的担保，风险较小，收益比较稳定，恰能满足这些机构投资者的投资需求。同时，也为支持证券的发行提供了稳定和长期的资金来源。

(五)我国个人住房抵押贷款状况达到资产证券化的规模要求。根据分析，抵押支持证券的发起、包装和承销必须达到一定的规模才能实现其 经济 利益，抵押支持证券的初始发行必须在 2—3亿元范围内。1992年，中国建设 银行 发放了我国第一笔个人住房抵押贷款。从此，个人住房抵押贷款逐渐成为人们购房 融资 的主要方式，其规模快速扩大。据人民银行 统计 ，至 2007年 6月末，全国商业性个人住房贷款达到25720亿元③。这显然达到了资产证券化对个人住房抵押贷款规模的要求。

参考文献：

[1]袁靖．我国住房抵押贷款证券化发展的现状、问题及建议[j]． 财务 与 会计 ：理财版，2007，(5)

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① 数据来源：国际金融报，2004年 9月9日。