资本市场线的含义精选(九篇)

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第1篇：资本市场线的含义范文

关键词：证券交易所；公司化；自律监管；跨国并购

JEL分类号：G20　中图分类号：F830　文献标识码：A　文章编号：1006-1428(2011)11-0047-05

一、紧迫性：全球新一轮证券交易所并购浪潮的频现

(一)全球证券交易所并购潮的再次涌起

2010年10月，全球新一轮的交易所跨国并购潮初见端倪。10月25日，新加坡交易所欲收购澳大利亚证券交易所，并于12月25日获得了澳洲竞争与消费者委员会的批准。在紧接着的2011年里，交易所跨国并购浪潮风起云涌。2月8日晚，多伦多证券交易所集团(TMx)对外宣布将与伦敦证券交易集团(ISE)寻求合并的可能性。9日，LSE证实其已经和TMX达成协议，采用全股票交易的方式进行合并。2月9日，德意志交易所集团和纽约一泛欧交易所集团就合并事宜进行了深入谈判。2月15日，双方共同宣布已经签署了合并协议，将联合组成全球最大的交易所运营商。2月19日，美国纳斯达克(OMX)集团和洲际交易所(ICE)进行谈判，准备联手对纽约一泛欧交易所集团发起主动收购要约，而且纳斯达克(OMX)集团已经聘请了美国银行作为本次合并协议谈判的咨询顾问。

相比较之前的交易所并购浪潮，这次全球交易所的跨国并购活动对国际证券市场产生了极大撼动，全球范围的证券、期货交易所竞争格局将发生巨大的变化。TMX和LSE合并后，新上市公司会超过5700家，成为全球第七大交易所以及全球最大的矿业公司上市平台；德国证券交易所和纽约一泛欧证券交易所合并后，将成为全球最大的交易所，标志着全球最大证券交易平台构建的完成，而股票交易额将超过20万亿美元，预示着巨型证券交易所集团时代的到来；新加坡交易所收购澳大利亚证券交易所后将会成为全球第五大证券交易所。

(二)新一轮证券交易所跨国并购的主要动因

首先.全球金融衍生品市场交易规模不断扩大和增长，而传统的股票交易呈下降趋势，因此，交易所的合并能够为全球客户提供全方位更便捷的服务。其次，以互联网电子技术为基础的科技革命为新一轮交易所跨国并购奠定了基础。一方面，技术的进步突破了空间和时间的限制，使全球二十四小时交易成为可能；另一方面也推动了电子化市场的崛起和发展，在很大程度上瓜分了传统交易所的市场份额，当传统交易所面临竞争压力时，就会积极采取更有效率的业务规则和治理机制。这两个方面的因素共同作用，促使全球交易所跨国并购活动如火如荼地展开。

二、必要性：提升我国资本市场市场化和国际化的重要前提

(一)公司化改制有利于我国资本市场的市场化

1、有利于推进政府监管的市场化。

市场化改革一直以来都是我国资本市场的发展方向。证券交易所作为我国资本市场的重要参与主体，承担着证券产品的挂牌上市、交易以及自律监管等职能。因此，要提高我国资本市场的市场化水平，必须改变当前我国政府对资本市场控制与管理过于行政化的不适当做法，实施我国证券交易所的公司化改革。通过公司化改制，我国的证券交易所将会成为公司法下的公司，在公司治理结构上，形成规范的股东大会、董事会与经营管理层之间相互制衡的机制，证券交易所的管理者直接对股东负责，并依法促进和推动市场的规范发展，进而对其监管者负责。公司化的证券交易所可以进一步明晰中国证监会与证券交易所的各自职责权限，使证券交易所摆脱证监会等行政机构的直接控制和约束，转变证监会对市场监管的角色，即对市场从“过多管制”向“适度监督”方向转变，从而更好发挥证券交易所一线监管职能，推进我国资本市场的市场化进程。

2、有利于自律监管的市场化。

我国证券交易所在证券市场监管体制中是属于自律监管组织，履行对证券交易的一线监管职能，是监管的“灵魂”所在。随着我国资本市场发展的深化，目前证券发行的核准制将逐步向注册制过渡。在这个变革过程中，证券发行和上市将实现分离，证券交易所也将逐步按照新的设定上市标准方式履行其对证券上市的审核职能。这将会逐步淡化其作为证监会“附属机构”的行政色彩。证券交易所作为一线监管者。能够更好地防范市场风险。以确保证券市场的健康稳定发展。但是这一变革过程的重要前提是我国证券交易所的去行政化，其中较为理想的方式就是实现证券交易所的公司化，待发展成熟后可以借鉴境外交易所做法择机上市，利用市场机制推进我国证券交易所的发展和一线监管水平的提升。

(二)公司化改制有利于我国证券交易所参与全球竞争

随着我国金融业逐步对外全面开放，证券交易所势必面临与国际大型证券交易所集团的正面较量与直接竞争，要想在全球竞争格局中占有一席之地，我国证券交易所只有通过公司化改革，改善治理模式，使其从行政导向向市场导向转变，激发自身自我竞争、自我创新、自我重组的发展战略，从而促进和提高我国证券交易所的国际竞争力。我国证券交易所应未雨绸缪.预见到未来全球交易所竞争格局的严峻形势，加快公司化转型，通过并购与合作，学习和融合海外资本市场悠久的历史文化和先进的管理经验，提高我国证券交易所的国际竞争力。

三、挑战性：公司化改制对自律监管的影响

(一)证券交易所商业角色与监管角色之间固有利益冲突的加剧

证券交易所作为市场主体，本身代表一定的商业利益，只是因组织形式的不同而具有不同的表现，传统会员制证券交易所主要代表会员的利益，公司化证券交易所则主要代表股东的利益。同时，证券交易所作为市场的监管主体。承担着保护投资者合法权益、维护市场有序运行与健康发展的社会公共利益。当证券交易所从会员制模式变革为以营利为最大化目标的公司法人之后，毫无疑问，证券交易所的商业利益与公共利益之间的冲突会更加明显。一方面，公司化证券交易所以商业化为导向，往往会专注于盈利的持续增长而忽视自身的自律监管职责，在内部利润最大化驱动下可能降低监管标准以获取更多的商业利益.如为了吸引市场上更多发行人的股票在其上市交易会竞相降低上市门槛标准。另一方面，公司化证券交易所的管理层和股东在作出商业运营的决策时，可能会漠视社会公共利益，在外在竞争压力推动下减少监管资源的投入，影响自律监管职能的发挥，难以为市

场的健康有序提供一个强有效的监管环境。因此，公司化证券交易所可能会“弱化证券交易所应具有的公共性职能”，这将成为我国证券市场深入发展亟需面临的一个重大问题。

(二)证券交易所自我上市与自我监管之间新利益冲突的产生

公司化证券交易所的一个最主要优势在于可以上市进行更多的融资，从更广泛的投资者群体处获得更多的资本，增强自身的竞争力。实践中，境外大多数证券交易所在公司化改制后立即公开发行股票.并迅速在自身市场进行上市交易，融通更多资金。这种情形将会产生新的问题：为了提高公司竞争力、筹集更多资金等目的，转制后的公司化证券交易所会积极上市交易，此时，证券交易所自身上市与其他公司上市很难处于平等的地位，也会导致监管的复杂性，证券交易所上市可能会使其对其他上市公司产生一种歧视性的监管待遇，另外，自身上市也很难有效地行使其作为监管者的职责。显然，对于“既是运动员又是裁判员”的公司化证券交易所，人们不免质疑其对资本市场健康发展能否真正发挥一线监管的作用。因此，公司化证券交易所自我上市后所产生的利益冲突的严重性可能会超过证券交易所固有利益的冲突，将可能对证券交易所自律监管地位带来最为明显的挑战。

(三)证券交易所滥用监管权力风险的增加

公司制证券交易所为追求利润的最大化，其运营会更加市场化，在遭遇竞争对手或者市场存在较高准入壁垒时，证券交易所极有可能为了获取更多商业利益而滥用自身的监管权力。这种滥用监管权力的方式主要有两种：其一是对竞争对手的歧视性监管。证券交易所在市场运营中，很有可能会和自己的监管对象包括其他上市公司或者提供市场服务的证券经纪商成为相互竞争的对手，此时，证券交易所可能会采取一些不合理的监管措施，致使竞争对手在竞争中处于劣势地位。如证券交易所可能利用其监管职权在关于市场准入门槛、上市交易条件等诸多方面设置一些限制竞争壁垒，采取不合理的差别性处罚与制裁措施.以削弱竞争对手的市场地位，甚至有时可能还会利用其监管地位去获取竞争对手的商业信息，为自己谋取更多的商业利益。其二是滥用监管权力进行融资，把监管收入用于商业目的。公司化证券交易所收入主要有商业收入和监管收入两部分，但是两者很难区分.也正是因此构成收入合理使用的不确定性.为证券交易所利用自身监管权力为其经营活动融资提供了滋生的温床。

(四)证券交易所自律监管和证监会公共监管之间利益冲突的引起

在我国证券市场监管体系中，中国证监会占据着绝对主导地位，其对整个证券市场进行监管。以实现市场的公平、公开与公正，维护投资者的合法权益，促进证券市场的有序健康发展。证券交易所作为监管体系中重要的自律监管机构，在一定程度上也承担着履行证监会公益性职责的任务。但是公司化证券交易所以商业化运作为导向，追求利润的最大化，可能会导致其不能正常发挥自律监管作用。放纵市场中的一些投机行为，漠视社会公益性监管的存在，从而产生与政府监管机构即证监会公共监管职能的冲突。

四、对策性：公司制证券交易所利益冲突的解决

(一)自律内涵的更新

自律是证券业的基石。自律(self-regulation)，从字面上看，是指由行业自身制定和执行一套伦理道德制度，潜在含义就是行业自身在自律规则的制定和执行中能够同时充当立法者和法官的两种角色。就证券交易所来说，其自律主要表现为由会员制定和执行交易所的规则，交易所解决会员之间的纠纷。随着时间的推移，市场的发展，传统交易所监管职能除了对会员的监管以外，还承担着对上市公司、交易过程的监管。因此，“自律”的提法已经突破了其固有涵义.不再是严格意义上的自律含义。

证券交易所公司化改制后，由于证券交易所的所有者并不完全局限于传统的会员，证券交易所也就不完全由会员控制，其规则当然也不完全由会员制定.而是由证券交易所的股东来决定。因此，在公司化证券交易所中，其对会员的监管也不再完全是自律的本来固有含义，而是对自律的内涵提出了挑战，相应地，证券交易所不再是完全的自律组织。基于这个原因，有学者提出将证券交易所“自律组织”改成为“一线监管组织”，或者用“市场监管”代替“自律监管”。这两种观点中，“一线监管组织”更能准确地反映证券交易所在证券市场监管中的地位，也符合证券交易所组织结构的发展现状。如今在我国资本市场发展实践中，尽管我国证券交易所公司化改革尚未实施，但证券交易所“一线监管组织”的地位已经得到证明和认可。目前基于传统和惯例，人们仍使用自律的提法，仍将证券交易所界定为自律组织，但这并不影响公司制证券交易所自律监管职能的履行。不过，在证券交易所公司化转型的浪潮中。当传统自律的内容和范围受到变化和挑战时，应该适时更新和重塑自律的内涵。而不能一味固守陈旧观念。

(二)自律监管模式的选择

公司制证券交易所自律监管模式的重新设定，是有效消除利益冲突、防止证券交易所滥用监管权力扭曲竞争的一种方式。纵观国际趋势，公司化后的交易所自律监管模式基本可以分为三种：(1)在证券交易所内部设立两个分支机构，一个负责市场运作，另一个则是非盈利的相对独立监管机构。如澳大利亚。(2)将证券交易所的监管职能分离出去，成立一个全国性的、独立性的自律监管机构，或者将证券交易所对上市公司的部分或全部监管职权转移给政府监管机构。如伦敦。(3)将证券交易所自律监管分为会员监管和交易监管两个部分。如欧洲。。无论采取何种模式，都强调政府对证券交易所自身的监管，以防止公司制证券交易所由于商业利益导向而滋生监管腐败的特点。在这三种模式中，由于第一种模式比较合理，在公司制证券交易所内设置一个具有独立性的、非盈利性的市场自律监管评估机构。负责监督和评估证券交易所监管的公正性和合法性，既可以避免自律组织与市场的分离，又可以最大限度地维护自律监管的公平与正义。另外，这种模式选择也比较符合我国证券市场的实际。按照我国《证券法》的相关规定，沪深证券交易所都已经成立了上市复核委员会，职责是对相关当事人就上市、暂停及终止上市决定提出的异议进行复核。同时，上海证券交易所的上市规则、交易规则以及会员管理规则还规定.相关当事人对证券交易所作出的严重纪律处分及监管措施不满意的，可以申请复核。因此，审时度势，当我国证券交易所公司化改造完成后，就可以将其上市复核委员会变革为一个独立性的监管评估机构。

(三)公司治理结构的完善

为了确保公司化后的证券交易所在决策和运营过程中能够注重社会公共利益.完善公司制证券交易所的内部治理结构就成为解决交易所商业角色和监管角色利益冲突的一个重要措施。从维护证券交易所会员利益、保护投资者利益的角度出发，结合我国的国情。沪深证券交易所的公司化改革需要在清产核资的基础上，将一些国有产权按照会员在证券交易所发

展过程中的实际贡献程度进行分配或置换.为防止避免证券交易所被个别或多个股东所控制，应积极引进战略投资者、机构投资者和个人投资者.形成股东结构的多元化及股权的全流通，从而实现公司制证券交易所市场的资本化以及股东价值的最大化。

合理的公司制证券交易所董事会构成，也是缓解其盈利目标与监管目标利益冲突的重要措施之一。因此，我国公司化后的证券交易所的董事会构成应该符合以下特殊的要求，一是建立独立董事或者公共董事制度，通常是代表公众利益监督证券交易所的监管活动，防止利益冲突发生；二是控制证券经纪商和上市公司在董事会构成中的数量或表决权，以保证董事会在决策上不袒护其监管的对象。这种董事会组成的特殊要求可以在股东利益、被监管者利益和公众利益三方之间寻求一个适当的平衡。

(四)证券交易所信息披露制度的健全

证券交易所公司化改制后自身也可以上市.对于其在上市中可能出现的问题，可以通过健全上市公司的信息披露制度来对其进行约束和监管。对于证券交易所这种特殊上市公司，不仅应依据《公司法》、《证券法》规定来完善公司内部治理结构和信息披露制度，还应加强证券交易所投资决策的透明度，强化其外部监管，即实施政府对证券市场的强制性监管措施。建立健全证券交易所作为上市公司的双层监管机制，可以有效平衡证券交易所监管目标和上市目标之间的关系。一般上市公司信息披露制度主要是关于公司财务状况、经营成果等重大事项的公开，而对于作为上市公司的证券交易所来说，由于其特殊性。除了以上要公开的信息外，还应当定期地向证券监管机构和社会大众公布其市场运营和自律监管的重要信息。此外，证券交易所还应公布其高级管理人员的薪酬情况、慈善活动、政治活动等重要信息。因此。在我国证券交易所公司化改造过程中，建立完善证券交易所信息披露制度可以更好地优化其自律监管职能。

(五)外部监管的强化

第2篇：资本市场线的含义范文

金融市场与财务会计密切关联。两者正在经历许多重大变革、本文综述了其中的五个方面，即全球化、市价法、“持续性披露”制度、前瞻性披露，以及风险管理与报告。同时，本文还讨论了相互关联的每一种变革及其所带来的研究机遇，并总结了它们对那些在高等教育体系中负责拨款和其他重要事项的人士的启不。关键词：金融市场、财务会计、会计发展

一、引言

金融市场的未来发展，以及这一发展对会计业、会计教育及会计研究的含义是什么P今天，我愿意就此发表一些个人的看法。

我认为广义的财务会计是运转良好的金融市场，尤其是股权市场的核心。但是对财务会计的需求正在发生变化。本文拟探讨将会发生重大变革的五个方面。会计准则的国际化。虽然多年来会计一直存在着跨国界的影g向，如德国对日本、英国对新加坡和澳大利亚、美国对加拿大，但是现在却有一股强劲的推动力，促使各国制定一套为各国管理者所接受的会计准则，用于管理在主多人也会感受到这些变革的力量，其中包括税收当局、证券交易所、以及公司立法者与管理者，但是对他们，我们只是一提而过。我们主要是对会计问题感兴趣，我们对这些需求的变化作何反应，也将反过来对金融市场的功效产生影响，事实上还将影响到某些地区性市场是否能充分发掘其潜力。最终，未来的会计将与今天的大多数做法不同。因此对会计教育工作者和研究人员来说，其前景是光明的。这一前景实现的程度如何，则直接取决于那些需要我们提供服务的人，取决于那些决定对高等教育与研究的资助以及其他一些重要事项的人，取决于这些人是否具有远见卓识，它也取决于我们自己。

二、金融市场与财务会计的联系

1．金融市场为方便起见，我们可将金融市场划分为三种主要类型：

第一是股权市场。此处，我主要指有组织的、公开挂牌的一级和二级股票市场·而非更专业的风险资本市场。

第二是从事诸如期权和期货合同这类金融衍生产品交易的公开挂牌的市场，这些市场自70年代期权定价模型成型以后就问世了。

第三类市场由其他“市场”组成，如债务和场外交易市场(OTC)。虽然财务会计中许多以资本市场为基础的研究都集中于二级股票市场，我们还是应该承认，所有这些市场的参与者都会对会计准则的形成产生影响。

2．财务会计

正如其日常工作所涉及的那样，会计是一个非常广泛的领域，例如，它包括专门用于内部管理的报告与分析：一般用途的对外财务报告、审计、会计信息系统以及税务等.此外?几家主要的专业会计师事务所为了寻求发展机会而不断扩大其经营范围。从而也扩大了“会计”的疆界。有些变革是内部的，如上述事务所对其国内业务进行重组：以便更好地为全球客户提供服务。另一些变革则涉及拓展其鉴证服务。或管理咨询、公司理财以及其他一些咨询业务。最近，这些会计师事务所或者收购或者建立附属的法律事务所。所以，“会计师”的业务也不是一成不变的。同样。有许多不同的财务会计‘信息使用者。他们可能是企业“内部人员”、将财务会计信息用于管理；或是“外部使用者’：包括股东、债权人、雇员组织、金融与产品市场的管理者，以及税务当局。今天，我着重讨论资本供应方(投资者和金融家们)对信息的需要。以及资本需求方(企业)是如何满足这些需要的。因此，我对财务会计的界定是狭义的，即为在外部金融市场使用而准备的会计信息，而且我要强调的是会计的控制过程。财务会计在企业内部的使用将被排除在外，理由是业务经理们对信息的需求因环境而异，而且随意性较大。同样，非市场使用也将被排除在外，理由是，它们源自不同的激励结构，而且不是有很大的随意性就是可能处于不同制度的控制之下。’这样做的一个后果便是我的说明和预计会不充分：因为在为不同的使用者提供会计信息时会产生共同的成本与共享的利益。

3．金融市场与财务会计的未来为什么是相关联的

这两者并非是一直相关联的。被许多人视为财务会计精要的借贷记帐法，早在最古老的证券交易所成立前就为商界所接受和使用了。‘但是：就本文的目的而言，认为早期的财务会计一直是受业主对信息的需要所驱使的，这似乎更恰当些，这些业主并未以此身份从事所有权的交易。在如英国和美国那样拥有发达的股权市场的习惯法系国家，这两者之间现在有着紧密的关联。这些关联非常重要，因为会计准则以及这一准则的制定与控制过程，就如我们今天所知道的那样，主要是20世纪发达的二级股权市场发展的产物。股权市场的发展一直基于社会的一种期望，即产权将受到保护，合同将得到执行。作为这种关联的一种持续表现，金融市场的全球化正推动着各种会计准则朝着一个同化的方向发展。在目前这个阶段，以英美会计准则为基础的那么一套东西像是在成为全世界的“会计货币”。由于国与国，譬如英国和美国的会计准则有着重要的差异，还需要更多的妥协。9虽然国际会计准则委员会设在伦敦，美国的准则制定者和管理者却仍然对此发展进程具有高度影响力，因为他们监管着世界上规模最大、流动性最强的股权市场；而且流动性会变得越来越强。”最终的问题并非是否会出现一套为各国所接受的会计准则。而是何时出现、如何出现的问题?R卮鸬钠渌恍┪侍馐牵耗切荚蚧岵捎檬裁葱问剑伤贫ǎ伤馐停侨绾卧诟鞲龉一竦煤戏ㄐ浴び伤凳?这些都是难题，例如它们提出了的问题。所以，不会在一夜之间找到问题的答案。在会计研究人员中，自60年代初在芝加哥大学会计和财务学术界出现实证研究传统后，金融市场和财务会计就紧密地联系在一起了：”自那以后，这一传统一直在发展，在金融工具会计方面尤为突出。这种联系往往通过以外部金融市场的需求为导向的公认会计准则(GAAP)而得以建立。而且，在拥有发达的公开股权市场的国家里。这些做法往往会以一套统一的会计准则的形式，而不是一套适用于每一家公司的信息披露惯例的形式出现的。要理解其中的缘由，我们应该探讨一下会计准则本身的作用。

三、会计准则的作用”

在一个发达的股权市场，会计准则是极其重要的，因为它们有助于解决严重的问题。什么是问题?泛泛而论，对企业的投资机会、管理人员的工作努力程度与薪酬、企业的业务状况等，内部人员——他们被称为企业的经理一企业家，或简称“经理”——比外部人员都要知情得多。但是，为了维持公司的业务，经理们需要掌握生产要素，特别是资本，而资本是由他人——外部人员控制的。通常，外部人员对公司的投资机会的了解不及经理们，他们不知道经理们工作有多努力，也不知道经理拿多少薪水。但他们肯定知道经理们也有人的弱点，他们会按自己的利益行事，在这个问题上，他们有时会是机会主义的。掌握了这些情况，外部人员仍然会提供资本，但要求得到十L偿，这个补偿要反映出他们对自己的资金前景如何不如经理们知情而承担的成本。问题就在这里：经理们可以做些什么来降低企业的资本成本，从而增加他们的财富7这不可避免地反映出金融家们在信息上的劣势。有一件事是经理们可以做的，那就是同意提供信息，同意让其业绩受到监督，让其对外部人员的报告由专业审计人员独立地审核。从理论上说，同意这样一种监督和报告的方法，经理们就可以与他们的金融家们签订一对一的合同，确保为每一个人提供有特别针对性的?⒕蠹频谋ǜ妗5窃诜⒋锏囊患队攵蹲时臼谐。源蠊纠此担庋欢砸坏暮贤氖渴率瞪鲜俏耷钗蘧〉摹K裕芏砸桓鼍砝此狄患队攵蹲时臼谐∈侵匾模腔故悄苷业酵骋坏幕峒朴肷蠹票曜迹蛭馐墙饩鱿嗟毖现氐拇砦侍獾某杀窘系偷姆椒ā1绕鹪诿恳桓鲎时竟φ?每个投资者、每个贷款人)和每个资本需求者(每家公司)之间签订单独的合同来，成本低得多。我们在什么地方看到用这样的方法解决问题7这里有一个现成的例子：公司给股东的年度报告是按适用的会计准则编制的。第二个例子是报酬合同，在这样的合同中，经理的报酬是按某些与会计相关的业绩标准发放的，如销售额不低于1亿美元，资产报酬率不低于20％。或下两年每股收益增长率高于15％。业绩标准可能不同，但它们通常是按适用的会计准则计算(并审计)的财务数据。”第三，债务合同可能事先规定一个最高的资产负债率，如果超过了，会违背借款协议。“一个基本事实可以说是这样的：在一个复杂的金融市场，会计准则如果不是关键的，也是非常重要的，因为它们是决定如何分配资本及如何监督业绩的基础。15这就是目前许多国家，如澳大利亚在辩论是否采用国际会计准则时的一个难点。各国的会计准则各不相同，这是因为在不同国家中有许多相互作用的经济与社会力量，这些力量决定了这些国家今天的会计准则。正如Brown和clinch(1998，第2l页)所观察到的、“(不同国家会计准则的)多样化在很大程度上源于这些国家在法律制度、企业与其资金提咧涞墓叵怠⑺疤逑怠⑼ɑ跖蛘吐省?政治与经济的)历史关系、经济发展水平以及社区教育水平等方面深层次的差异。”1()更为重要的是，这些差异中有许多是根深蒂固的，而且是普遍存在的。它们不会仅仅因为我们想要编制可进行国际比较的财务报表而迅速消失。论据推断的必然结果是，由国际会计准则委员会提出的国际会计准则受到英美会计准则的极大影响。它们源自以习惯法保护产权的国家，那里特别注重保护少数股权股东的权利不受大股东侵犯，股东的权利不受管理人员的侵犯。具有其他传统的国家不加区另31地照搬冈际会计准则。这样的做法本身不会自动来相同的市场结果，因为公司治理的其他许多方面仍然存在问题。通向会计共同语言的道路可能是漫长曲折的。如果我们是明智的，．那么，我们在这条道路上的行进既会受到观念、也会受到实证的引导。至少，有一些实证可能是由以资本市场为基础所作的财务会计研究来提供的。以资本市场为基础的研究在制定财务会计准则时其作用是什么呢？)本文下一部分将对此进行讨论。然而，在进入正式讨论前，应该提一下由前面的分析提出的两个问题。

第一，要使会计准则获得有效远作所必须的合法性，采甲么样的政治方法是最好的?例如，在美国和澳大利亚，会计准则制定的历史盛衰无常，只能设想前面还有更多的动荡不定。

第二，强制性披露与自愿披露的分界线在哪里？“换言之，为什么有些问题成为会计准则的主题而另外一些却不是呢？

四、以资本市场为基础的研究在确定财务会计准则中的作用

Brown和Howieson与其他人一样，也考虑了该问题。他们观察到(Brown和Howieson，1998，第6页)：以资本市场为基础的财务会计研究有30年之久了，而又它完全有理由进一步发展。一般地说，以资本市场55基础的会计研究探讨会计信息与资本市场主要变量之间的关系，这些变量有目标公司的股价，或一段时间内股票的报酬率，或它们的系统风险。与权益法相比，投资的会计处理中用成本法计算的EPS(每股收益)预测的每股报酬率有多准确，便是可考察的一例。尽管Brown和Howie50n对以资本市场为基础的研究在财务会计准则制定中的作用是乐观的(他们自己的话)、但他们同时也指出这种作用是有限的。其中的一个原因就是作为该研究基础的预测能力标准、它本身带有与生俱来的局限性。这种标准背后的基本观念是。不同的会计准则就如不同的理论，可以通过评价它们预测某些有关事件的准确性来对其进行评估，例如预测股价的准确性。Beaver，Kennelly和Vo5s(1968)阐明了这种标准，他们预见了实施中的几项困难?例如，选择要预测的事件。今天这些困难依然存在，而且限制了预测能力方法的有用性。另一个限制是因为管理人员与研灾人员激励的差异引起的(SchiPPer，1994)。对管理者所关注的问题、研究人员所作的反应不一定符合管理者的要求。管理者需要在作出法规是否变更的决定之前得到答案，而研究人员常常直到变更作出之后才会去研究这个问题。到研究人员真正完成研究时，他们有时会更多地强调方法而不是答案、而且对答案闪烁其词，在管理者看来，这项研究的相关性就值得怀疑了。尽管有这些以及Brown和Howieson提及的其他一些局限性，但正如他们说明的那样，对以资本市场为基础所作的研灾对准则制定过程的潜在贡献，还是有充分的理由持乐观态度。例如，尽管会计的历史悠久，却不会缺少研究的问题：还有，现在的研究过程得益于更高质量的投入：有受过良好训练的研究人员，数据也更容易得到。此外，对研究的发现，也不乏发表的渠道。例如，从l992年到1996年，在世界主要会计学术镏坏摹痘峒朴刖醚г又綣ournalofEconomicsandFinance》上发表的文章、有三分之一以上是资本市场实证研究的。”除了传统的研究杂志外，出版界还向其他方向扩展，譬如通过迅速发展的电子出版物增加发表渠道。

五、金融市场的发展方向及其对财务会计(研究)的意义

前面，我提出了五项相互关联的重大变革：全球性、市价法、“持续披露”制度、前瞻性披露、以及风险的管理与报告。现在让我们将注意力转向上面的每一项，以及它会带来的研究机会。

1．金融市场的全球化

金融市场的全球化或全球一体化不是最近这一两年所发生的事，但是，直到最近本地区的某些国家才被迫去感受它所带来的一些不太受欢迎的后果。尽管在货币与资本市场的动荡之后各方面都要求对国际金融市场多加管制，然而，总的来说，来自专业交易人员的压力从长期看，总是减少而不是增加市场磨擦，因为磨擦会提高交易成本。而且事情还不会就此了结，因为交易成本会提高企业的资本成本，减少经济中的实际投资水平，并最终对整体经济福利造成消极影0向。有各种理由来说明向全球化市场发展的这种长期趋势。”有些理由反映了在股权市场上买方和卖方的利益。从供应方来看，力图规避风险的投资者寻求在国际上分散风险，因为这样会改进风险一收益平衡状况。从需求方来看，只要有机会，企业就要寻‘求以最有利的条件得到贷款。那些市场经营者(例如，证券交易所)也为一体化施加了压力。他们的经营产生了规模经济，特别是依靠电子市场，经营更是如此。而且对有些交易所来说，公司化意味着他们自己必须面对竞争性资本市场对效率的更高要求。”在流动性较强的地方，资本市场的规模经济是显而易见的；加强流动性能降低投资风险，因此也降低了企业的资本成本。对证券交易所来说，全球化的趋势既是好消息，也是环消息。?邓腔废ⅲ且蛭车慕灰姿拷蟠蠹跎佟rown和C1inch(1998)指出，推动国际会计准则的统一会进一步减少证券交易所的“进入障碍”，在某些情况下能引发证券交易所的跨国界兼并和收购，而在另一些情况下，则会导致国内交易所的萎缩直至最终消失。”说它是好消息，是因为其他中介机构将有机会满足不同类型投资者的特殊要求。尽管有时也会反复、但是今后十年将不可避免地朝着资本市场一体化的方向进一步推进。因此，也会更加强调减少会计准则在制定、解释和实施中的差另fJ。23这一推进使对不同国家会计准则中许多悬而未决的问题的研究变得更加紧迫了。这样，在国际会计准则制定者们寻—求最有效的会计方法时，对国际会计准则多样性感兴趣的学者们就有了内容丰富且满满当当的日程安排了。在这方面，最丰富的研究数据一直就是“证券交易委员会20—F表”、该表由外国驻美企业填制，美国证券法要求它们按美国公认会计准则调节其本国公认会计准则的财务指标。”有些人对20—F表格本身是否向投资者提供了信息提出疑问，”要进一步研究的两个相关问题是：调节中有多少是可预计的、以及预测在什么时候做?更笼统地说，在形式的一致性(各国会计准则之间的——致程度)和实质的一致性(各?笠邓捎玫幕峒剖导涞囊恢鲁潭?之间已划出界线(vander丁a5，988)。不同的公司有不同的做法，原因有很多。第一个原因就是各国的准则不一致。例如在美国，对长期财产重新估价(高于成本)是被禁止的，但是澳大利亚却提倡这种做法。准则制定者协调会计准则的目标就是为了消除这些不一致性。第二个原因是，会计准则允许存在各种选择，而不同企业可能作出不同的选择。大量的文献资料介绍了英美国家的企业所作的各种会计政策选择。第三个原因是，企业的实践各不相同，因为有些企业无意中偏离准则，有些企业会故意偏离准则。有关出现偏离的频率，为什么会发生偏离，以及它们对资本市场的影响，我们知之甚少。

2．市价法

股权市场是这样一个地方，对股票的“基本”价值持有不同信念的人们(我们称这些人为知情的交易者或是糟糕的交易者)和流动易者(那些希望买卖股权米使自己的收入与消费需求相当的人)聚在这里，根据自己的“期望报酬”买卖股票。在金融经济学的语言中，投资者的保留价格，即他们愿意进行交易的价格，是他们按自己的主观概率分布计算的股票未来报酬的现值。会计信息有助于发现证券的价格。这一说法是财务会计准则委员会有关财务报告宗旨的陈述中最重要的，26也是有关会计信息与证券价格和报酬之间关系的大量文献资料中最关键的。但是，由于采用历史成本架构，财务报告的预洲性质受到了严重的制约，尤其是在美国。美国一直明文禁止高于成本的重新估价。”财务会计准则第2条要求也间接表明了上述约束，它规定研究与开发费用应在发生时就立即注销。巧合的是，该项要求引起了公司购并会计中的创新，即自此以后就禁止确认并立即注销“正在发生的研究与升发费用”，据称是为了避免当时将此项费用资本化，而在以后像购入商誉那样再记入费用帐。”历史成本在其他国家约束力较弱，在那些国家，对某些资产的重新估价是允许的，甚至还受到鼓励；较高的通胀率是可接受的现实。”除了历史成本法，另一种方法?褪鞘屑鄯ā8梅椒ㄒ蔡岢隽诵矶嘌芯课侍狻T诠?5年时间里，对美国之外国家的会计惯例所作的研究发现，尽管有可能产生管理上的机会主义，长期资产的重新估价能使财务报表为股东提供更多的信息。”按照美国管理者对资产价值重估的态度，这方面的文献黾印S泄乩烦杀居胂质笔谐〖壑抵涞牟钜欤辛礁鱿喙氐难芯课侍猓鞘牵喝绾味运髯钋〉钡募屏浚绾味运髯钋〉钡谋ǜ妗＠纾窃诓莆癖ū碇腥啡险庵植钜旎故窃诮抛⒅薪信禤如果确认它，是应该通过收益确认，还是绕过‘收益，直接对业益作调整7“如同人们对金融工具是否应该按市场价值计量的争论一样、对这些问题的讨论也将热火朝天。32；年以前的财务会计准则第l33条是有关衍生工具和套期保值业务的，它反映出财务会计准则委员会要求在资产负债表中按其公允价值确认所有的衍生工具的决定是个困难的决策。同时。财务会计准则委员会表达了它的信念：“在解决所有的概念问题和计量问题时，所有的金融工具都应该按其公允价值计入财务报表。”(财务会计准则(FA5〕第133条第334段)有些人：也包括我自己，把金融工具会计视力潜在的会计转折点。除了按市场价值计值，用其他任何方法对用于风险管理的衍生工具进行估价很可能是毫?抟庖宓摹6摇⑷绻环矫婊谑屑鄯ǘ匝苌ぞ呓泄兰郏硪环矫嬉灿闷渌椒ā⑷缋烦杀痉āざ酝ü苌ぞ呓蟹缦展芾淼幕咀什敫赫楹献鞴兰邸⒄庖蛔龇ㄊ窍嗷ッ艿摹?/P> 3。持续性披露

由于今天的股价反映厂明天的现金流，来自投资者的、要求早一些而不是晚一些了解未来境况的历力就会越来越大。其中的一个例子就是证券分析人员正在给管理者不断施加压力：要求他们在自己偏离目标时修正其利润预测。分析人员自己已成为大量研究的课题，如：准确的预测取决于什么因素，什么因素导致预测偏于乐观；他们的激励结构；在处理公升信息时的反应不充分、过分反应以及效益；他们公开哪些预测；以及他们选择和注意哪些股票。在拥有不同文化的不同国家、所有这些是否也会各不相同，如果是的话，又是如何不同的，关于这个问题。目前还知之甚少。但是再回到持续披露。我会参考澳大利亚立法的发展来说明这个问题。1994年9月，澳大利亚的公司法作了修正、要求所有上市公司只要一发生价格敏感事件，须立即通知澳大利亚证券交易委员会。这项旨在改进澳大利亚金融市场效率的法规，只规定了极少几个例外可以不遵循“持续性披露”要求。Brown，TaYlor和Walter所作的一项有关法规效力的研究(CA5AC，l996)从各种市场指标中寻找市场效率得到改进的证据，包括：有关价格敏感事件的宣布更频繁；分析人员对利润的预测变得更准确：意见不一致的情况较少；股价反映新闻更为迅速：股票市场?拇蟆耙馔狻苯仙伲汗杉鄄ǘ冉闲U业降闹ぞ菸寤ò嗣拧⒖赡芩亲餮芯康氖奔浠固蹋净估床患岸孕碌呐吨贫茸鞒龀浞值牡髡5撬堑淖楹戏椒?六个不同的、但不是相互独立的标准)值得一提，因为在研究其他金融市场法规的经济后果，如会计准则变化的后果时，也可能完全适用。当然，公司还有另一种互补的方法可使股票市场得到信息。按照它们的信息系统，只要它们愿意，原则上大多数公司都可以向外部各方提供金融市场主要指标的最新数字，尽管不会按照年未财务报表常用的全球合并形式来报告这些指标。将来也许会有实时报告，但是为什么现在没有呢?是因为管理人员的诉讼风险吗7是因为证券法太过僵硬吗?是因为市场管理人员不顾实际情况，坚持所有投资者都有同样的机会获得信息吗7还是因为公司考虑到信息的所有权成本而没看到净效益?几乎没有必要向会计从业者和审计人员指出开发出外部财务报告系统的含义，以及它们会带来一些什么样的研究问题。

4．前瞻性披露

与刚刚讨论过的发展(持续性披露制度)相关的，而且是为了相同的原因，我期望财务报表更重视管理的前瞻性披露。期待更重视前瞻性披露的另一个原因是发达经济的基础结构的变化。这一变化反映出服务业与高科技产业对国民生产总值的贡献比制造业更大。例如高科技公司的核心“资产”在表外，因为只要费用一发生马上就注销了。33这一变化可能加速前文已提到的另两个变化，即财务报表更依赖市价法，以及更重视持续性披露。澳大利亚的购并文件中已要求以收益预测的形式进行前瞻性披露，“而且澳大利亚大多数首次公开招股书中也包含了前赡性披露。”自1997年以后，美国证券交易委员会也已允许以收益罚市场主要比率和价格的敏感性这一形式进行信息披露RajgoPal和Venkatachalam，1998)；一些澳大利亚公司的年度报告中也含有类似的披露。但是在他们可以更广泛地用未来现金流贴现后的现值证实财务报表中的数额以前，前瞻性披露可能还需要法律的大力支持，因为作这样披露的经理们面临着诉讼风险。“可以给予法律援助，对以善意所作而且有合理依据的披露，给予安全港规则，由原告承担举证的责任。在未来几年中，前瞻性披露会提供很多研究机会。举三个例子：从这样的披露中出现的管理偏见的程度和性质；资本市场变量是否反映用贴现未来现金流估价的资产和负债在可靠性上的差异；补充的前瞻性披露是否会由于在年度报告的其他地方提供了更及时的信息，而使损益表和资产负债表对投资者的相关性减弱。

5．风险管理与报告

这样说可能太过简单化：股权市场是投资者从事预期收益的交易场所，而衍生工具市场则是他们为收益的变化无常作交易的地方。也就是说，之所以存在衍生工具市场是因为在投资者对风险的评估和他们对风险的态度之间常常会不相称。它们现在是金融风景中一个永恒的亮点、尽管人们在经历长期资本管理公司事件和其他一些“对冲”基金的活动后开始关注系统风险。3’衍生工具市场将继续存在，因为衍生工具为管理利率和汇率的波动，管理股权和商品价格提供了一种有用的工具，对有些企业来说，还是一种高效的工具。而且，尽管期权市场不必为期望报酬率的各种想法去交易：它们仍然会有发展前途、因为某些交易商认为它们比起基本市场来，更有成本效益(Manaster和Rendleman，1982)。人们对衍生工具会计一直是有争议的。l993年，当财务会计准则委员会提出把职工认股权的公允价值确认为收益性支出时，热锅终于炸开了(Zeff，l997)。随后，它又被迫放弃这一提议oALoody(1996)找到的证据表明，授予职工认股权对股东来说是值得的，而且股价确实反映出认股权的公允价值。对银行使用衍生工具来管理其资产和负债暴露，还有其他研究(Barth，Beaver和Land5man，l 996；Eccher，Rame5h和Thi；garajan，1996)，证据表明，公允市价比传统会计数字与银行的股价与风险关系更密切。研究人员特别感兴趣的是，把某些衍生工具划入“对冲”：然后采用与其他衍生工具不同的会计方法，对投资界来说，这样的分类方法是否有用。

总之，衍生工具市场将进一步鼓励引入市价法会计，为风险管理披露更多的信息。目前，对以资本市场为基础的会计研究来说，衍生工具方面的研究机会看来是方兴未艾。

六、对会计高等教育系统的启示

有关今后几十年时间内财务会计的研究机会，我已作了一些评论。在结束本文之前，我应该为那些在高等教育体系中负责拨款和其他重要事项的人士归纳几点启示。

一个经济体的力量以及它向公民提供经济利益的能力，除了许多其他事物外，取决于它的管理人员接受培训的质量，取决于他们和资本提供者对自己所作的决策以及所取得的进展等信息掌握的多少。而这些，又取决于会计界的力量，取决于教育体系如何为会计界提供服务。教育体系的毕业生终将塑造会计业的未来。就在身边的组织纷纷向国际金融市场寻求至少部分解决其资本需求时，人们不禁为本地区对会计教育服务出现的需求之巨感到惊异。如果那些公司的会计与报告业务不能跟上国际投资界的需求，资本还是能提供的，但价格就要高许多，而为公民提供的净利益就要相应地减少。因此，在“谷种”上，也就是说，在教育者身上多一点、早一点投资，就可以培养足够多的专业人士，以满足蓄势已久的需求。对会计教育体系进行巨额投资，用于对教师和研究人员这样的教育者的培训，用于对教育者来说是最重要的研究基础设施的建设，这一切是会得到真正的回报的。作正确的教育投资，自然需要会计教育者们的远见卓识，但它同样需要资深教育管理者们在考虑全局问题时做到深谋远虑。恕我冒昧，我认为研究基础设施中有两个领域需要作早期的投资，这样的投资会有极高的效益。第一是建立与金融市场相关会计问题研究相适应的集中的财务数据库。研究这些问题的人员必须能够得到大量有关金融市场交易的高质量的数据，以及那些有证券在市场上交易的机构的财务报告和其他报告。研究基础设施一旦建成，可供各地的研究人员随时使用，可能是在计算机网络上使用。第二是促进研究成果的发表。与此次会议有关的《中国会计与财务研究》杂志的创刊，是一个极好的开端。地区性工作论文的电子出版物也许会是一种有用的补充。

我的最后一项建议是给我的学术同仁的。让我们适当地假设，在这个问题上，你们国家的目标，和我的国家的目标是在国际准则制定和推行方面，保护一整套特别的经济、法律或文化的利益。那么，如果我们会计学术界渴望辅助各自国家的准则制定者去实现那个目标，我们的意见必须是令人信服的。那意味着我们将需要得到其本身正在变得越来越国际化的研究界其他学者的尊敬；而这又意味着将需要在国际层面上进行研究并发表论著。如果我们能够确认使我们在我们孜孜以求研究的问题中具有国际相对优势的本地背景，我们就更可能实现我们的愿望。

第3篇：资本市场线的含义范文

【关键词】最优资产组合 规划求解 模型 有效集

一、引言

1952年马克维茨（Markowits）提出“资产组合选择”的理论，第一次阐述了概念明确，可操作性强的选择投资组合的理论。1964年威廉・夏普（Sharpe）则在其基础上提出了资本资产定价模型(CAPM)，指出无风险资产收益率与有效率风险资产组合收益率之间的连线代表了各种风险偏好的投资者组合。

而在实际操作中，利用excel的函数运算及规划求解功能即可完成资产组合最优解的求解，并在不同的收益、风险限定条件下确定资产的最优投资决策。

二、最优资产组合求解

首先从市场上选取不同行业领域的股票共十只，截取这十只股票在2011年3月至2012年三月的日收盘价数据，利用excel平均值求值公式AVERAGE计算出其各自的日平均收益率。以上证综指作为市场指标并计算出市场日平均收益率。利用VAR公式求得各个资产的方差及与上证综指的协方差，由公式β=■求得各只资产的β系数。β系数是衡量资产对市场风险贡献率的指标，其值越大说明该资产的风险水平越高。观察各只β系数，选取β值水平不同的股票三只，记为股票1、2、3。如可选择β

（一）求解可行区域

以0.05为单位跨度赋予三只股票权重ω1、ω2、ω3，由公式E(r)=■■■ω■r■求得在不同权重赋予下资产组合的收益率。利用公式σ■■=■■ω■ω■σ■求得不同权重组合的方差，具体步骤如下：

σ■■=(ω1ω2,…ωn)・σ■σ■…σ■σ■σ■…σ■……σ■σ■…σ■・ω■ω■…ω■

首先利用矩阵原理及excel的MMULT公式计算出前两个矩阵的乘积矩阵，然后用公式SUMPRODUCT求得资产组合风险的方差，即各个资产的加权平均值。继而求得标准差。利用作图功能，即可画出资产组合的可行区域，如图1所示：

图1 三只股票的投资可行区域

（二）与无风险资产的组合

当在资产组合中加入无风险资产时，向可行区域做切线来求得最优组合，即在以无风险利率为截距的切线上的点。如图所示：线段AB为风险资产与无风险资产的比例分配，风险和收益呈线性关系，由投资者投资喜好来选择。一般决策区域在线段AB间，如果投资者风险承受能力较强也可选择直线上B点以上的点，此时的含义为借入无风险资产来进行股票的投资。

这条线即为资本市场线：rp=rf+■■σ■。直线以外的任意点都不能使风险收益得到最优配置。

图2 与无风险资产组合的资本市场线

三、限制条件下的规划求解

当投资者对风险或收益有特定需求时，可利用excel的规划求解功能进行投资比例分配。

此时这三个约束条件为：

1.σ■■=■■■■■■ω■ω■σ■

2.■■■ω■=1

3.E(r)=■■■ω■ri

当收益水平E(r)为固定值时，最优解为风险水平σp的值最小时。

故其目标函数为：minσ■■=■■■■■■ωiωjσij。

利用excel的规划求解功能进行资产组合规划。首先设置约束条件的格式，如图3所示，假设固定收益要求为0.005时，先赋ω1、ω2、ω3值为0。约束条件一的单元格设置公式：E2=B2+B3+B4，约束条件二为组合收益率，即F2=ω1r1+ω2r2+ω3r3。

利用公式MMULT(α,β)求得矩阵[x,y,z]，α为权重ω1、ω2、ω3的区域，β为各资产间的协方差矩阵。目标函数即为ω1+x+ω2y+ω3z，可利用公式SUMPRODUCT。最后利用平方根公式设置公式：H2=SQRT(G2)。

图3 excel操作示意图

接下来如图4所示，设置单元格格式为目标函数单元格，接着选择最小值，可变单元格即为需要规划求解的各个资产权重的单元格。

图4 规划求解操作示意图

约束1：设置E2区域的值等于1，即各项资产的权重总和为1。约束条件2：设置F2等于资产组合收益率，即E(r)。点击“求解”即完成了有确定的期望收益时使得投资风险最小的规划。

同理，在风险值固定时，最优解应使得资产组合的预期收益值最大，目标函数为：max E(r)=■■■ω■r■，求解过程同上。

四、评价

证券市场是瞬息万变，在进行模型构建时常常采用采用历史数据来代替预期收益率，因此也会存在一些偏差，故在进行投资决策中还需结合多方面因素进行考虑。但基于excel的最优资产组合求解模型具有很强的可操作性，对资产组合的优化决策具有一定的实际意义。

参考文献

[1]郭爱平.多目标组合证券投资模型及其计算[J].阴山学刊，2010（9）.

[2]张中帧.大规模均值方差资产组合优化的逆矩阵法[J].科学技术与工程，2002（2）.

第4篇：资本市场线的含义范文

关键词：资本市场；独立审计信用；市场惩罚效应

中图分类号：F239.省略)以定期或者不定期的方式对会计师事务所与注册会计师执业结果的质量进行抽检，并将获得的执业质量检查结果通过互联网与行政公告的形式公开披露，说明检查发现注册会计师与会计师事务所的违规行为与存在的问题，以及相应受到的处罚。而当这些处罚信息传递到资本市场中，市场在吸收相关信息之后，将对相关主体作出市场回应。由此，提出如下研究假设：

H1：检查公告公布后，受处罚会计师事务所所属客户的市场价值下降。(注：由于在我国只能以会计师事务所的名义承接审计业务，故研究中仅考虑了市场对公告中受处罚会计师事务所的反应。)

检查公告明确了会计师事务所受处罚的原因，如审计程序不到位、收集审计证据不充分等。这意味着受到处罚的事务所内部管理较混乱，质量控制较薄弱，执业过程中注册会计师缺乏应有的职业谨慎态度。基于人类认知心理的晕轮效应，投资者将认为对事务所检查中发现的问题普遍存在于对其他客户审计执业的过程中，而受到处罚的注册会计师也代表着该事务所的普遍执业水平。加之公告公布后，媒体对相关财务数据的深度挖掘将促使人们这一认知观念的进一步强化。因此，检查公告公开披露后，投资者将可能对检查公告中受到处罚的会计师事务所所有客户的财务报告都失去原有的信任，表现为客户市场价值下降。

H2：在检查公告中，受处罚会计师事务所未来收益将下降。

会计师事务所的未来收益是客户量与审计收费的函数。未来市场收益的大小直接取决于客户量与审计收费的多少。因此，假设H2可以分解为两个子项假设，即H21和H22。

H21：由于会计师事务所信用水平的下降，导致原有客户的流失。

检查公告披露后，受处罚会计师事务所的客户中，某些上市公司为与其划清界限，将其选择解聘失信的会计师事务所，转而选择信用较好的事务所作为审计师。因此，检查公告将给受处罚会计师事务所带来表现为原有客户流失的经济损失。

H22：检查公告中受到处罚的会计师事务所未来审计收费下降。

检查公告的披露降低了受处罚会计师事务所的公信力，而由其赋予财务信息的可信度也随之降低，事务所为维持一定的客户量将选择降低审计收费的竞争策略。

三、研究设计

（一）数据来源

笔者以财政部2005年第十一号《会计信息质量检查公告》为出发点，观测检查公告对受处罚会计师事务所未来收益与客户市场价值波动的影响，(注：选择第十一号会计信息质量检查公告为研究事件，因为在财政部至今所公布14期《会计师信息质量检查公告》中仅第十一号以“点名”的形式将被处罚的8家会计师事务所逐一列出，威慑力较强且为资料搜集带来极大方便。尽管在以后的检查中受处罚会计师事务所的数量远大于此次查出来的8家，但因具体会计师事务所名称在公告中均已省略，使研究存在一定难度。鉴于资本市场惩罚效应一定程度上具有相对稳定性，笔者认为将研究的时间窗口设定为2005年对结果的有效性影响不大。)验证资本市场独立审计信用惩罚效应的存在性。第十一号公告中受到处罚的8家会计师事务所中具有上市公司审计资格的事务所分别为华寅会计师事务所（简称华寅）、普华永道中天会计师事务所、岳华会计师事务所（简称岳华）、辽宁天健会计师事务所（简称辽宁天健）。本文以这4家会计师事务所为研究对象，研究数据来自于巨潮资讯网（http：//省略）、中国股票市场研究数据库（CSMAR）以及《上市公司速查手册》。统计分析过程应用Excel 2003和SPSS 13.0软件完成。

（二）研究方法与模型构建

1.研究方法

事件研究法（Event Study）是分析某一事件作用于社会经济现象的经典方法。在此用该方法来研究事件前后受到处罚的会计师事务所信息披露对其相关客户累计超额收益的影响，从而检验假设H1。具体而言，首先确定事件、事件日以及界定事件期，(注：在事件被定义为检查公告公布，并将检查公告公布的当时交易日设为0时刻。事件期［-80，+20］界定为事件日前80天到后20天这段研究窗口，其中包括估计期［-80，-11］和观察期［-10，+20］。)然后通过衡量观察期内特定窗口内超额收益的特征研究市场对该事件的反应。而对于假设H21的检验，通过对比受处罚会计师事务所的客户变动情况与被处罚会计师事务所原信用水平相当的事务所客户变动情况得出结论。检验假设H22审计费用下行变动时，则借鉴张存彦与蔡春教授［7］的研究思路，通过对2003年审计费用数据多元回归，构建审计费用线性回归模型，并对比2004、2005年研究对象客户审计费用的回归模型预测值与实际值的差异。

2.模型构建

（1）累计超额收益模型

累计超额收益的计算是事件研究法的一个核心步骤。计算样本股票在观察期内累计超额收益的模型运用较广泛的有三种，即均值调整模型、市场调整模型和市场和风险调整模型。(注：均值调整模型是用实际收益率与其均值的差作为超额收益率的估计；市场调整模型则假定公司间的事前预期收益是相等的，但对特定的证券却不一定是恒定的，它把实际收益率和市场收益率的差作为超额收益率的估计，因为风险资本的市场组合是所有证券的线性组合，该方法显然具有较强的时序性特征。市场和风险调整模型就是我们所熟悉的市场模型，其理论基础是市场中任何证券的收益与市场投资组合的收益存在相关性。)其中均值调整模型对特定证券的历史信息赋予较大的权重，常运用于证券变动与市场总体变动关联性不大的市场；市场调整模型则适合于特定证券的价格反应模式与市场组合的反应模式存在较高相关度的市场。而研究表明，我国证券市场虽达到弱型有效，但远不及强型有效，市场模型在我国证券市场实践中能够发挥较好的作用。

计算累计超额收益率的具体步骤如下：

① 样本股票日收益率的计算

本文采用对数差分的方法来计算样本股票日收益率，其计算公式为：

Rit=lnPit-lnPit-1（1）

其中，Rit为第i支股票在t时刻的实际收益率，Pit和Pit-1分别是第i支股票在t、t-1时刻的价格（本文中为股票的日收盘价）。

② 应用市场模型计算正常收益率和累计超额收益率

i.选取估计期内的上证或深证A股综合指数作为市场模型的市场指数，并计算出市场指数的日收益率Rmt。

ii.根据市场模型，对第i支股票，其估计期样本股票的日收益率Rit与市场指数日收益率Rmt的关系为：

Rit=αt+βitRmt+εit（2）

其中，E（εit）=0，Var（εit）=σ2，

t∈［-80，-11］

利用回归分析方法可以得到市场模型中参数的估计值i和i。

iii.假定i和i在整个事件期保持不变，则用估计出的市场模型预测观察期样本股票的期望正常收益率为：

E（it）=it+itRmt t∈［-10，+20］（3）

超额收益率为：

ARit=Rit-R^it t∈［-10，+20］（4）

.计算样本股票在t期的平均超额收益率

AARt=1N∑ni=1ARit t∈［-10，+20］（5）

N为股票样本数。

.计算累计超额收益率

CAR-10=AAR-10 CARt=CARt-1+AARt

t∈［-9，+20］（6）

（2）客户量变化幅度的模型

选取事务所客户量变化数与事务所客户量变化幅度两个指标考察受到惩罚的事务所客户流失情况，具体公式如下：

事务所客户量变化数=新增客户数-解聘客户数（7）

事务所客户量变化幅度=（新增客户数-解聘客户数）/原有客户数（8）

公式（7）、（8）中，事务所客户变化数为正则说明在一定时期内客户量净增加；该指标为负数则反映该事务所客户存在流失，变化后的客户数量比原有数量要少。而事务所客户量变化幅度是以相对数的形式反映事务所的客户变化情况。事务所客户量变化幅度为负，说明一定时期内客户流失；该指标为正数则表示事务所的客户不仅保持较好而且有所增长；如果变化幅度为零，则该事务所的客户量持平。

（3）审计收费模型

审计收费（Audit Fee）是审计服务供需双方就审计服务供求所达成的价格。在研究审计收费影响因素的文献中，运用最普遍的模型原型是根据Simunic（1980）回归模型中审计收费与公司规模间关系而建立的模型：

LnFee=b0+b1×LnA+∑bi×Ri+ε（9）

公式（9）中，Fee是审计收费的数额，A是公司规模的变量，Ri是影响审计收费的其他变量。

如表1对国内审计收费影响因素的变量和变量计量指标统计结果所示，客户总资产、控股子公司数目、资产结构、资产负债率、净资产收益率、事务所类型、所在地区、是否更换审计师、意见类型是在审计收费研究中最常用变量，其中事务所类型、审计意见类型、是否更换审计师以及所在地区是国内学者根据我国情况加入的因素，特别是事务所类型、公司所在地区已被大部分学者检验具有显著的正相关。因此，本文所构建的审计收费模型是：

表1国内审计收费影响因素的变量和

变量计量指标一览表［10］

变量变量计量结论相关性合计

+-？合计

客户方面

审计师方面

其他方面客户规模

业务复杂

风险因素

组织结构

各种特征总资产330033

子公司数目280129

存货与应收账款的比重1089

存货的比重33612

应收账款的比重70310

资产负债率801321

流动比率1067

净资产收益率001515

是否亏损2079

ROE是否处于微利0202

ROE是否处于配股线0011

流通股比例0011

是否存在审计委员会0101

是否发行外资股0101

是否国内10（5）大220325

是否国际4（5）大90110

是否经济发达地区160420

审计师服务年限0202

是否更换审计师111214

是否提供非审计服务

是否非标准审计意见601632

LnFee=β0+β1LnAssets+β2Inratio+β3Reratio+β4SqSubs+β5Leverage+β6ROE+β7Province+β8Auditor+ε（10）

其中，LnFee代表审计费用；LnAssets代表年末总资产；SqSubs代表子公司个数平方根；Inratio代表存货占资产比重；Reratio代表应收账款占流动资产比重；Leverage代表资产负债率；ROE代表净资产收益率（以上各项查询年报数据并计算得到）；Auditor代表事务所类型（哑元变量：若为国际四大的合作所普华，设为1，否则设为0）；Province代表省份（哑元变量：若公司所在地为北京、上海、广东、浙江，设为1，否则为0）；ζit代表残差项。

表2多元线性回归模型各变量定义说明

变量变量名称变量含义算式预期符号

LnFee审计费用审计费用的自然对数查询年报数据并计算+

LnAssets年末总资产上市公司年末资产总额的自然对数查询年报数据并计算+

SqSubs子公司个数平方根上市公司纳入合并报表范围子公司个数的平方根查询年报数据并计算+

Inratio存货占资产比重公司存货与年末资产总额的比率查询年报数据并计算+

Reratio应收账款占流动资产比重公司应收账款与年末资产总额的比率查询年报数据并计算+

Leverage资产负债率上市公司负债总额与年末资产总额的比率查询年报数据并计算+

Roe净资产收益率公司净利润与其净资产的比率查询年报数据并计算…

Auditor事务所类型事务所的类型哑元变量：若为国际四大的合作所普华，设为“1”，否则设为“0”+

Province省份公司所在区域哑元变量：若为公司所在地为北京、上海、广东、浙江，设为“1”，否则为“0”+

ζit残差项其他因素……

四、实证检验结果

（一）超额收益法下的检查公告公布后市场反应研究结果及分析

选取的样本是受处罚具有上市公司审计资格事务所除处罚客户外的其他上市公司客户共78家，剔除受到财政部处罚的客户2家、数据不全的4家以及观察期内发生其他重大事件的6家，共66家样本公司，并以检查公告前10个至事件后20个共31个交易日为研究窗口。超额收益分析主要是对观察期内描述性数据进行统计，即样本在整个观察期31个交易日平均超额收益率（ARR）、累计超额收益率（CAR）及T检验值。

表1为受到处罚会计师事务所的客户样本在［-10，+20］观察期内的ARR、CAR值。由表1可知，受处罚会计师事务所上市公司客户的平均超常收益率在公告披露前后负值分布较集中，而累积超常收益率在检查公告披露第2天开始由正值转变为负值。

1.平均超额收益率的整体分布

如图1所示，［-10，+20］窗口期间受处罚事务所客户平均超常收益率的变化趋势主要表现为AAR负值天数多于正值天数，而且整体下降的幅度大于上升的幅度；在检查公告公布的时间窗口［0，-6］内，ARR呈现连续负值的特征；在观察窗口后期，下降幅度则较大，特别是检查公告公布后的第17天AAR达到-0.623%。

图1 研究样本ARR［-10，+20］期间的动态分布

2.累计超额收益率的变动趋势

对图2研究样本［-10，+20］窗口期内CAR变动趋势的考察中，可以发现CAR虽然存在一定的波动性，但图中虚线直观地反映出CAR总体下降的变动趋势，在检查公告公布后下降幅度获得不断强化，第20天CAR累积达-2.857%。

图2 研究样本CAR［-10，+20］期间的变动趋势

表2以事件窗口的视角进一步对样本在［-10，+20］观察期内的特征值展开描述。尽管图2表现出CAR公告公布前存在一定的下降，但表1表明，研究样本公司对公告的事前反应并不显著，在公告披露第一天后出现并逐渐加强的显著下降趋势，则说明检查公告披露后市场存在一定程度的负面回应。此外，在对对称窗口以及反映整个观测期的［-10，+20］窗口检验时，笔者发现窗口期越长CAR的变化越显著。这在一定程度上说明《会计信息检查公告》披露对投资者预期将长期存在较大的影响。

注：*通过α=0.10的单边t检验；**通过α=0.05的单边t检验；***通过α=0.01的单边t检验。

（二）检查公告公布后客户量变化结果分析

基于受处罚会计师事务所的地位与知名度，选取相对应的会计师事务所作为研究控制样本，比较检查公告公布之后各年会计师事务所的客户量变化，考察受处罚事务所客户的流失情况。

表3 研究样本与控制样本的客户量变化对比

指 标华寅对比组普华永道中天对比组岳华对比组辽宁天健对比组

客户量变化数-35-5203615

客户量变动幅度-100%3.78%-12.82%10.01%021.59%5.88%4.37%

表3比较了受处罚会计师事务所与各控制样本在2004、2005年客户量变化情况。控制样本的客户变化数与客户变化幅度表现为较稳定的增长，而受处罚会计师事务所中华寅、普华永道中天出现了客户流失，仅辽宁天健增加了1家客户。将影响严重程度不同对四家受到处罚的会计师事务所排序，即“华寅―普华永道中天―岳华―辽宁天健”。可见，受处罚事件对客户选择会计师事务所存在一定的影响，只是对不同类型的会计师事务所带来的影响程度不一样而已。这与张存彦、蔡春的研究结果类似［8］。而当笔者将观测期由2005年进一步拉长到2007年时，研究表明受处罚会计师事务所与各控制样本客户量变化差异并不显著，这说明第十一号处罚公告对受处罚事务所客户流失的影响随着时间的推移而逐渐弱化。

（三）运用审计费用多元线性回归模型的检验结果及分析

对审计费用多元线性逐步回归时，首先在受处罚具有上市公司审计资格的4家事务所除处罚客户外的其他上市公司客户78家中，剔除变更会计师事务所的公司、年度审计费用披露中数据欠准确者后，随机选择30家公司作为研究样本，对被处罚会计师事务所的审计费用进行多元线性回归，然后，运用该模型对随机选取100家年报审计费用披露清晰的上市公司以2003年数据为基础预测未来两年的审计费用，并与之实际审计费用进行对比，验证受处罚会计师事务所审计收费是否下降，如表4―5。

表4审计费用多元线性逐步回归的结果(注：逐步回归中，检验发现Province、Inratio Reratio并不显著，故被删除。)

指标变量非标准化系数标准化系数

BStd. ErrorBetatSig.

（Constant）5.4721.6483.3170.002

LnAssets0.3010.0730.3683.7240.001

SqSubs0.1450.0640.2192.2850.026

Leverage1.1010.3920.2362.7710.089

ROE0.7690.3780.2012.2150.030

Auditor0.5840.1540.3803.5520.001

R SquareFSig.（Prob.>F）Prob0.732

21.041

0.000

5%

表4表明，审计费用多元线性回归中上市公司资产规模、所属子公司数量、资产负债率与净资产收益率，以及会计师事务所类型对受处罚会计师事务所审计费用的高低有着73.2%的解释力。因此，受处罚事务所审计费用多元线性回归的预测模型为：

LnFee=5.472+0.301LnAssets+0.145SqSubs+1.101Leverage+0.769ROE+0.584Auditor（11）

表5 预测审计费用与实际审计费用的T检验

Paired Differences

MeanStd.DeviationStd. ErrorMean95% Confidence Interval of the Difference

LowerUppertdfSig.（2-tailed）

LnFee30―PLnFee300.19940.906370.084270.03050.38492.415990.021

表5表明，运用审计费用多元线性回归预测模型所计算的审计费用预测值与其实际值在5%的显著水平上存在差异。审计收费并没有因为会计师事务所受处罚而降低，却反而出现了上升，这一结果显然相悖于H1中市场对其他客户市场反应的检验结果。这说明受处罚会计师事务所收费随信用水平下降而降低的市场惩罚作用没有得到发挥。有学者在解释这一现象时，认为是受处罚会计师事务所需要改进审计程序、增加审计证据而产生成本压力的结果。然而，笔者认为导致这一现象出现的原因究竟是哪一种情况尚值得后续研究中进一步思考。

五、研究结论与局限性

以上是笔者关于资本市场审计信用惩罚效应的实证研究。检验结果表明，假设H1成立，检查公告公布后受到处罚的会计师事务所其他客户的市场价值出现较显著下降且幅度在观测窗口期内逐步强化，市场公告披露存在一定程度负面回应。而假设H2仅得到部分证实，其中在对假设H21的检验中发现，短期内受处罚事件对事务所客户的流失存在影响，且影响程度因会计师事务所的规模与性质而异，但长期观测的结果表明该事件对事务所客户量变动几乎没有影响，故H21并未获得长期数据的支持；假设H22不成立则说明事务所受处罚并没有导致审计收费下降。可见，处罚公告并没有对事务所未来收益产生实质性的不良后果，仅证实了我国资本市场“弱势”独立审计信用惩罚效应的存在性。

而我国资本市场独立审计信用惩罚效应不明显的原因，可能与我国监管信息透明度不高，各监管部门检查公告虽然多但不及时，尚未形成合力，公司信息披露中存在人为性遗漏以及投资者对独立审计失信行为缺乏敏感度等有关。对于独立审计信用惩罚效应的改善不仅要赖于监管机构协调化、监督检查常规化与制度化，还需要从公众信用意识与监管手段的提升入手，而这正是独立审计信用监管机制运行效率保障研究中需要解决的关键问题。

此外，本文研究仅对我国资本市场独立审计信用惩罚效应进行实证检验，而未针对奖励效应展开实证分析。鉴于数据可获得性方面的考虑，主要选取的是2003―2005年度经验数据，尽管在观测窗口上已将市场反应研究的观察期延伸为［-10，+20］，将事务所客户量变化的观测期拉长到2007年，而更精确的结论如H22的进一步验证与分析不仅依赖于长时间窗口的数据样本，更需要从时间序列的角度以1999―2008年《会计信息质量检查公告》为切入点逐年研究其市场回应，描绘资本市场独立审计信用惩罚效应整体动态演进的过程。这些既是本文研究局限性所在，也是笔者未来研究的拓展方向。

参考文献：

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［2］ Ashton R.H.，Willingham J.J，Elliot R.K.An Empirical Analysis of Audit Delay［J］.Journal of Accounting Research，Autumn，1987.

［3］ Michael Firth.Qualified Audit Reports：Their Impact on Investment Decisions［J］.Accounting Review，1978，53（3）：642-650.

［4］ Ray Ball，R. G. Walker，G.P. Whittred，Audit Qualifications and Share Prices［J］.Abacus，1979，（15）：23.

［5］ W Bremer， T Licata.Rollins.SEC Enforcement Activities：A Survey and Critical Perspective［J］.Critical Perspective on Accounting，1999，（6）.

［6］ E H Feroz， K Park，V S Pastena.The Financial and Market Effects of the SECs Accounting and Auditing Enforcement Release［J］.Journal of Accounting Research，1991，（29）.

［7］ 张存彦，蔡春.我国政府检查及公告对会计师事务所声誉的影响研究［C］.首届中国管理现代化研究会年会――中国第五届实证会计国际研讨会论文集，2006.

［8］ 张存彦，王淑珍，尉京红.我国资本市场对审计师的自动惩罚功能初步研究――基于声誉视角［J］.审计与经济研究，2007，（4）：32-37.

第5篇：资本市场线的含义范文

关键词：股票 市场 趋势 交易系统

一、前言

股票市场的走势主要分为上升、下降、震荡三种方式，明确及确认市场所处的状况就显得尤为重要，因为这可以帮助交易者选择合理的位置进场、出场、加仓、减仓操作，同时配合有效的资金管理，才能有效控制市场风险。交易者可以通过三条线精确把握市场趋势，这三条线的画法阐述了道氏理论的内涵，有助于判断市场走势；其次理解了波浪理论浪形结构，专注于只做主升浪行情；最后帮助交易者揭示精准而又完整的买卖点。这套系统包含完整的进出场交易系统，必须承认所有的资本市场的买卖行为，都是“人”这个交易主体在进行交易，从而形成了市场的共性，所以这套交易系统无论是股票市场、期货市场、外汇市场、黄金市场等等，显示市场神奇的共性特征。

二、趋势交易系统法则

趋势交易系统主要是由趋势线、攻击线、防守线三条线构成，下面详细的阐述其构造。

（一）趋势线确定方向

行情上涨过程中，以最近的两个典型具有代表性的低点连线为上涨趋势线，行情下跌过程中，以最近的两个典型具有代表性高点连线为下跌趋势线。市场行情总是在上涨与下跌之间进行交替演变，这就是价格的波动。当价格穿越趋势线时为趋势拐点也称转势，可以把它叫做转折点。转势之后股价如果突破攻击线即为进场点，突破防守线时即为出场点，所以趋势线也是持仓线。上涨趋势过程中当转势发生后，股价没有再创新高时就为有效转势，下跌趋势过程中转势发生后，股价没有再创新低为有效转势。转势后，股价最好不再破趋势线，否则必须重新寻找转势点，重新画趋势线。画线过程中，此原则必须要把握：趋势总是在多空之间转变，当一个趋势走完了，出现拐点后必须重新画另一个趋势线，之前的线要全部去掉。时间周期可以根据自己的操作需要来确定，不影响行情的分析。

（二）攻击线确定进场点

当股价突破趋势线，进行有效转势后形成的第一个阶段性高点的时候，可以在此设置一条水平线作为攻击线，当股价再次穿越攻击线时，此线的价位为进场点。尤其要注意的是价格在没有突破攻击线之前绝不可以提前进场。

（三）防守线确定离场点

以每一段行情发生时，股价自然会在图像上形成高点或者低点，在此位置设立一条水平线即为防守线，随着行情的发展不断形成高点或低点时，防守线亦同时相应跟随设置到下一个高点或者低点。防守线就是止损止盈点，当价格穿越该防守线时，此即为离场点。价格不突破防守线时坚定持有让利润奔跑。

三、趋势交易系统辅助方法

没有任何一种交易系统能够适用所有的行情，或者绝对准确的判断市场的变化，因此交易者可以借助一些方法来辅助判断。

（一）指标使用

结合MA、MACD、KDJ等指标来进行判断，将使操作的正确性和安全性大为提高，交易成功概率表现更佳。当然交易者在这些指标的使用中必须理解和把握MA的时间周期的设置，每一条均线所表达的市场含义。MACD 和KDJ指标中顶背离、低背离的判断；超买区和超卖区的划分；金叉、死叉的确认三个最终要的因素。

（二）历史交易统计分析

交易者应该通过对自己的交易历史做出一个统计数据或者报表， 进行成功失败因素的分析及验证，不断进行总结来进一步完善系统。这就要求交易者应该养成做每一笔交易前，都应该制定一个相应的详细交易计划，以备将来进行查缺补漏。

（三）风险管理

有效降低风险系数，减少损失的根本途径是科学的资金管理方法，因为在资本市场里，本金的安全是收益增长的前提和保障。当交易发生亏损的时候，只能说明交易者买卖点的位置不正确或者是不合理，为了防止亏损的范围进一步扩大，那么单笔交易亏损的范围应该控制在总资金的5%以内，单笔交易的最大亏损额的计算主要是通过攻击线与防守线的距离来进行。

（四）纪律执行的重要性

在交易的过程中应该遵循“宁可错过，不可做错”。以趋势为友，顺势而为；不猜测股价的顶部，不预测股价的底部，不进行主观上的臆断。顺势而为，不追求必胜的交易原则。

（五）心态管理与情绪控制

在股票交易中，最重要的三个层次就是技术、资金管理、心态控制。交易者无法预测未来，但是可以控制风险，同样也可以控制情绪。交易就像生意，总是有盈有亏，不必在意一时的得失。市场永远是对的，不要与市场作对，尊重及敬畏市场。善于学习，不断总结自己的得失。只做好交易者擅长的模型或者图像，利润其实就是市场对你的奖励。要树立正确的财富观，不要梦想一夜暴富的赌徒心理，在日常的生活中，不断进行人性与品格培养，这样才能进入更高的交易层次。

（六）成功交易的要素

一是交易者树立正确的交易理念；二是建立自己的交易系统；三是把控及完善交易系统；四是心态控制；五是人与系统的有机结合。

（七）交易系统存在的风险

在股票市场的零和游戏规则下，任何一套交易系统，如果太多的人知晓并在使用，那么就会降低它的有效性和灵敏度，这就像人人都知道商机还是商机吗？因此很多机构的操盘手培训都是在内部圈子进行，同时收取高昂的学费。

四、趋势交易系统的市场理念

把握如下的概念将有助于理解股票市场趋势交易系统的内涵：

一是风险：风险是指一切皆有可能发生的不利因素带来的某种损失的不确定性，风险理论上具有不确定性、不可预测、不可控等特点。但交易者可以通过有效的管理方法来降低风险系数从而规避风险或者减少损失。二是价格波动因素：供求关系是导致股价波动最本质的因素，交易者的心理预期会通过股价的市场表现来加速这种波动。三是交易的非理：大多数市场交易行为和大多数市场交易者都在非理性的前提下完成交易，所以才有了价格的剧烈波动。投资或者投机必须要有一套科学系统的方法，通过建立一套完善的交易系统，用理性原则来约束非理性的交易。四是历史总在重演：人类的思维活动、行为习惯、人性特点在进行不断的重复，而市场的交易主体是人，观察人的交易行为就找到规律。五是预测未来：没有人可以绝对准确预测股价的走势，因为价格走势永远处于随机和无序的波动，价格的变动方向和市场运动方向一样存在三种可能性。本系统不做预测，只做监测，跟随市场行情的变化而采取相应的策略。六是模型化交易：唯有建立标准化、统一化的交易模式，才能机械化交易，从而规避非理性化交易行为的产生。七是投资组合策略：投资组合不是简单的分散投资来回避风险，只有将“跨市场组合、跨品种组合、跨周期组合”等组合方法有机结合与运用才是最佳的投资组合，才能做到真正有效降低风险系数，实现稳健增长的目标。八是系统的准确概率：无论哪种交易系统都必须建立在大量、客观、真实的历史交易数据条件下，通过统计、概率分析得出交易稳定赢利的依据。

五、结束语

投资或者投机的目的不是为了预测涨跌的能力，其目的是为了赚取利润，是为了实现“持续稳定盈利”。股票交易技术是指如何买入如何卖出，而不是赌明天的走势或者猜测未来。索罗斯曾经说过：不在于你看对行情，而在于你看对时赚了多少！股票市场趋势交易系统是一套应对策略而非预测工具。趋势交易系统无法预测证券市场的走势，趋势交易系统只是帮助交易者，在实时变化的市场面前怎样有效应对随机和无序的价格波动所制定的一套交易策略，它告诉交易者如何进攻，如何防守，如何进场，如何出场，如何持仓，如何止损，如何止盈等等。总的说来，交易者建立一套交易系统，只要包涵有标准的进场点和出场点，又有科学理论依据，那就是一套完整的交易系统，在这过程中可以借助任何指标来建立自己的交易系统。最后经过测试和数据分析，如果得出期望值为正的，那就是好的交易系统。

参考文献：

[1]小罗伯特.普莱切特著.陈鑫 译《艾略特波浪理论》[M].北京：机械工业出版社，2009，58-59

第6篇：资本市场线的含义范文

官方频频发出推出国际板信号，似乎并不合投资者的胃口。尚福林周五发出消息，股市应声而落，5月23日周一，上证指数开始下跌，并主导了这一小波上证指数的下跌。一直以来投资者和监管层似乎常常站在相反的方向看问题，这次对国际板的理解也不例外。国际板本身是一个利好概念，在股市却表现出利空，在股市改革频发的背景下，反差隐含了股市一些深层次矛盾。

诱发股市跳水

一向谨言慎行的尚福林加上“越来越近了”这样的表态让市场开始无限“遐想”。5月23日周一， A股市场上证指数下跌2.93％，除5月24日小幅反弹外，随后3天，上证指数一直下挫。5月27日，上证指数已经由5月20日的2850点附近跌落到2709点，接近年内上证指数最低点1月25日的2677点。跌落底部后，大盘一直震荡调整，截至6月8日，未上2750点。

国际板无疑是上证指数这轮下跌行情的导火索和主要原因。入股市17年，厦门某私募经理吴旭阳已经习惯了这种波动，他表示，中国股市就是政策市加赌场，最大的风险不是来自市场，而是政策。本次下跌是政策市的典型表现。

国际板是当前资本市场最热的话题，所谓国际板主要是指在上交所上市的海外红筹股和优质蓝筹外企，因其上市企业的“境外”性质被划分为“国际板”,目前关于国际板监管层透露的信息非常有限，如国际板具体推出时间，上市企业数量，发行定价，IPO规模和门槛等这些细则都不得而知，国际板能够在多大程度上分流A股市场资金是个未知数，对A股市场带来具体怎样的走势影响也无法判断，国际板仍只是一个概念。

“但在A股，大跌有这个概念就行了。”嗅觉灵敏的炒客在下跌行情中依然围绕国际板概念展开了炒作，国际板概念股这个名称最近才大热起来，意为外资参股或控股的上市公司。这个板块可谓万绿丛中一点红，自5月下旬到6月8日，多轮股份、万业企业等多支股票出现涨停，其中万业企业两次触摸涨停板。国际板概念股之所以受捧源自其有可能转板国际板，但这仅仅是一次疯狂炒作的噱头。不少被冠以相关概念的上市公司对这个帽子感到疑惑，如日前东睦股份董秘表示对股价上涨也感到意外，实际上国际板推出对公司并无影响，所谓转板只是市场传言。

从一层更深的含义讲，投资者此次用脚投票折射出对监管层金融创新能力缺乏信心。近几年，监管层相继推出创业板、融资融券、股指期货等新板块和新金融工具，并进行了新股发行改革，新举措面世几乎都对股市造成冲击，主要原因是制度蜂拥出台，管理却不到位，中小散户屡屡损失惨重。

创业板成立不到两年的时间，200多家公司上市，“三高”发行，高管套现，现在板块大跌在800点，众多股民被套。去年4月股指期货推出，一年多来大盘波动更加频繁，参与的散户几个回合下来资金所剩无几者并不少见。投资者已成惊弓之鸟，对监管层出台政策十分敏感。“其实中国的股民很苦，现在的A股上证指数与2007年年初水准相当，相较之下，GDP增长了多少呢？监管层应该认真地思考目前的市场环境和金融创新带来的问题，真正的问题在哪里，为什么许多时候与初衷背道而驰。套用一句流行语，信心比黄金更重要，没有投资者的广泛支持，很难想象以后资本市场的发展之路。”吴旭阳说。

博弈的产物

股市跳水或许引起高层关注，6月3日，中国政府网挂出《国务院批转发展改革委关于2011年深化经济体制改革重点工作意见的通知》，其中提到国际板用的措词为“研究建立”，在非常讲究公文用词的中国，这个说法显然不同于尚福林所讲的“越来越近了”。

相信近期监管部门有实质性动作的可能性不大，下半年出台相关征求意见稿几乎成定局。统观国际板之路，其推出可谓一波三折。日前主管上海金融工作的副市长屠光绍在电视节目中介绍，国际板需要具备经济基础、市场、会计、技术准备等4方面的条件。早在2008年，上交所研究中心主任胡汝银就表示技术层面已无太大障碍，主要是监管层的决心。2009年以来，国际板曾被不断预热，几次都呼之欲出，但始终未能正式面世。

近年一直难产的主要原因是各方利益博弈难以调和。近两年股市跌荡明显，中央处于维稳心态，会谨慎推出国际板。上海在2009年被定位国际金融中心，当地政府非常愿意国际板尽早推出。由于国际板吸纳相当一部分红筹股回归，香港方面曾反对国际板过早推出。在中央与地方政府的博弈关系中，国际板还将证监会、上交所和深交所卷裹在内。2009年，证监会在深交所推出创业板，深交所先拔 一筹。因大公司上市资源日益稀少，上交所主板资金显现分流隐忧，上交所由此加快国际板步伐，从新闻报道可以看出，2009年到2011年初，上海市政府官员和上交所官员明显多次鼓吹国际板。证监会夹在中间，四面疏通。

也许正是证监会这一环打开了博弈结扣，今年国际板推出并非巧合。北京师范大学金融研究中心主任钟伟表示：“目前推出国际板个人认为无任何意义，是一个人仅仅为了自己的小算盘而走的一步棋。”当前的经济形势并不是推出国际板的最好时机，目前中国经济形势正面临硬着陆还是软着陆的问题，货币政策不稳定，中小企业融资异常艰难，A股整体缺乏活力。“有什么紧迫性非要现在推出国际板？外企集体要求上A股了吗？国际板是我们自己在折腾。”

钟伟表示，推出国际板，上海地方政府、境内外投行和境外大企业受益，香港、内资企业和投资者受损。“决策层继完成股权分置改革、权证市场、中小板、创业板、股指期货之后，现在又推出了国际板。给深交所创业板后，再给上交所国际板，能够平衡两路诸侯势力。可以看到受益方都能够为其提供支持和资源，受损者为无力反抗的弱势方。”

制度缺口

国际板被钟伟称作是在一个错误的时间和错误的地点提出的一个正确的事情。引入国际板本身有利于发展股市和提升国家金融战略，特别是给投资者带来不同的投资理念和文化。但国际板被多数投资者拒绝，投资者反对的不是国际板，而是担心国际板仍属于A股，大部分制度与其他板块保持一致，在A股高估值、投机性强和人民币升值的多重影响下，国际板在国内被异化，步创业板的后尘。

创业板是前车之鉴，国际板是否会出现“三高”问题，国际板IPO规则如何制定是个关键问题。目前新股发行在国内走市场化路线，国际板IPO是否会市场化呢？如果走市场化的路线，在人民币升值预期下，海外公司会将升值预期计算在内，股价会偏高，再加上国际板和海外蓝筹的概念，股票很有可能供不应求，股价飞天。如果不走市场化路线，尽管这一做法与A股市场化路线相背，但政府仍有实施的可能，靠行政手段控制一级市场发行价，让上市企业参照其在其他国家上市的估值水准，股价自然不会高，但在二级市场，由于A股市场估值偏高，股价极有可能被疯炒。

公司二次融资必将参考二级市场价格，公司股东有可能在海外以低估值回购股份，在国际板以高价出售，实现无风险套利。这一点钟伟表示深深的担忧。“可口可乐上市这么多年能缺钱吗？却要来中国募集不多的资金，明显是要更多的利润。”

还有一个值得关注的地方，对于国际板上市公司募集的资金如何监管，之前上交所有官员称其主要募集的资金要用在国内，英大证券研究所所长李大霄对此颇为不解，企业有自由使用资金的权利，如果一个全球公司在国内募集的资金调去国外，相关部门能够阻止？这种景象难以想象。

国内股市问题未打扫干净之前引入国际板，可能会影响其板块环境，李大霄表示：“目前股市发行制度、退市制度、保荐制度都存在不同程度的问题，所以股市，坏孩子如鱼得水，好孩子却坐冷板凳，就怕这种不正之风传染给新板。” 如果没有合理恰当的管理措施，这种情况很可能出现，就如一些外企来到中国入乡随俗，做起行贿的勾当一样。

抛开A股制度不足，钟伟认为目前国际板的设计对中国经济的发展作用非常有限。比如首批上市企业为可口可乐、联合利华等外企，此类以日化饮料为主业的公司国际板上市对中国经济转型无任何实质意义，“多买一瓶可乐，一袋洗衣粉对经济实质发展起到什么作用呢？国内企业也能够做这些事情”。而且这些大公司，早已过了快速增长的阶段，增长空间有限。投资者要分享到较高红利，除非这些企业拿着中国股民的钱，扩大中国市场，实际上是中国人在吃自己的红利。这些企业多以中国内地为目标市场，外企则靠募集的资金占领中国市场，如汇丰银行在国内网点不下百个，反观中国银行或者中国工商银行在美国开一家分行要申请10多年，这种反差让人吃惊。

“这种设计是有偏差的，上市对象应该变为科技制造类企业，比如西门子、波音等，这些企业能够为中国经济转型带来技术和创新，而且合资、在华经营时间长应优先。此外，不能将国内市场特别是金融市场拱手让与他人，应该将此作为一个筹码与外企交换，获取更大的回报等。从这些方面看，正如我前面所提到的，目前国际板的推出无任何意义，只给个人提供了跳板。”

人民币国际化

由于引入境外企业和投资者，国际板与人民币国际化息息相关。目前我国人民币资本项目未放开，按照现有的架构，国际板是一个封闭的在岸市场，但国际板将对人民币国际化产生潜移默化的影响，是人民币走向国际化的重要一步。

第7篇：资本市场线的含义范文

ensen和Peter O. Christensen创建的一种理论研究方法体系：通过阐述一组抽象的概念，使用大量通俗例子做支撑，旨在辨别“做会计”的实质原因，提出了“会计是使用估价语言和代数式来达到传递信息的目的”的结论。他们倡导的这种研究方法称为“分析式研究”，与实证研究一起成为当代会计研究的两大主流。CPA审计报告由规范的标准化专业语言和基本概念组成，经由“公司财务报告供应链”传导到资本市场，理应具有丰富的“信息含量”，投资者对不同类型审计意见的市场反应不同。现实悖论是：使用者和投资者决策往往不依赖于审计意见，股票价格变动趋势与审计意见不一致甚至无关。“CPA审计报告是否具有足够的信息含量，借鉴“分析式研究”方法解析其中蕴含的信息含量，厘清其逻辑结构关系，甄别其形成机理”就成为理论界和实践中的一个重大研究课题。

一、国内外研究综述

（一）国外研究现状 Shank，Murdock和Dillard（1977）、Finnerty和Oliver（1981）研究发现，收到保留意见的公司在审计报告披露后其系统风险的平均值和方差有了明显增加，说明投资者在保留意见被披露后提高了对公司系统风险的评估，市场对保留意见的审计报告做出了负面反应。Michael Firth（1978）测试了英国“保留意见”的信息含量，发现投资者能对因不同原因出具的保留意见做出不同的市场反应。Chow和Rice（1982）也测试了保留意见与非正常收益率之间的关系，发现被出具保留意见的上市公司具有显著的负面市场反应。Elliot（1982）研究了1973~1978年间美国145家上市公司收到保留意见后的市场反应后发现，市场早在保留意见公布45周之前就对其做出了显著的负面反应。Dodd等（1984）选择了1973~1980年间首次收到保留意见的美国上市公司为样本研究发现：在审计报告公布前后5天存在着细小的负的累计非正常收益率且不显著，在公布前6个月的时间内，累计非正常收益率达到-8.9%且显著，并在不同的样本组中均存在着这样的负反应。

LaSalle和Anandarajan（1997）研究了银行信贷经理在信贷决策中对因诉讼和持续经营原因出具拒绝表示意见审计报告的反应，发现信贷经理在面对拒绝表示意见审计报告时减少了贷款意愿，调低了该客户还款能力的评价、调低了该客户改善盈利能力的评价、调高了可能贷款的边际利率。Dopuch（1986）、Loudder（1992）、Frost（1994）、Chen（2000）等研究得出了类似结论：审计意见具有决策有用性，审计报告具有信息含量，审计具有传递客户特征的信息功能，市场对审计报告意见反映显著。

在审计报告形成机理研究方面，以毕马威Business Measureme

nt Process（BMP）、安永Business Environment Analysis Template（BEAT）、普华永道PwC Mehtodology、德勤“AS/2”等“四大”（Big 4）为代表，提出了基本原理大致相同的风险导向审计方法，倡导以风险全面识别、评估和控制为导向，综合考虑重要性、独立性、职业谨慎、审计抽样程序、审计证据等基本概念因素（本研究称“信息含量因子”）后出具CPA认为恰当的审计意见。西方经典审计教科书如Auditing：Assurance & Risk（W. Robert Knechel）、Audting：AnIntegrat

ed Apporoach（Arens & Loebbecke）、Auditing and Assurance Services：A Systematic Approach（William F. Messier，Jr.）、Auditing：Concepts for a Changing Environment（Larry E. Rittenberg & Bradley J. Schwieger）、Miller Auditing Procedures（G. Georgiades）、Student’s Manual of Auditing（Diane Walters & John Dunn）在论述CPA审计报告形成方面，重在单项、分章节论述“信息含量因子”的含义及其应用，内容分散，忽视了其内在的逻辑联系，没有归纳出如何依赖这些“信息含量因子”形成审计报告的路径。

（二）国内研究现状 李增泉（1999）以上市公司1993~1997年度的审计意见作为研究对象，通过考察年报公布日前后的市场反应，力图从实证角度对审计意见的信息含量做出分析，发现“标准无保留意见”与“非标准无保留意见”公司在年报公布前后有不同的市场表现，审计意见对投资者的决策行为产生重要影响；不同类型的“非标准无保留意见”会引起不同的市场反应，但投资者并未对其进行严格区分，“非标准无保留意见”公司在年报公布前后的反常表现以及被连续出具的“非标准无保留意见”在年报公布日仍有一定的信息含量，说明我国的证券市场远非“半强式有效市场”。

李东平、黄德华、王振林（2001）利用1999年和2000年34家出现事务所变更的上市公司组成研究样本，同时随机从深沪两市上市公司中抽取34家公司组成一个控制样本组，应用多元logistic回归分析研究了非标准审计意见和会计师事务所变更之间的关系。发现会计师事务所变更与前一年度的“不清洁”审计意见变量成正相关关系，注册会计师出具的“不清洁”审计意见本身是导致我国资本市场中会计师事务所变更的基本原因。李爽、吴溪（2001）利用1997~1999年中国证券市场审计师变更的数据进行研究，得出结论：在研究期间内发生了审计意见严重程度减轻的审计师变更，审计师规模更可能发生由大到小的变更。耿建新、杨鹤（2001）发现，被出具过非标准无保留意见审计报告的上市公司比未被出具过的更易变更会计事务所，变更后，其审计报告中标准无保留意见显著地多于非标准无保留意见。

宛燕如、高文进（2009）曾对审计意见形成过程进行归纳后描绘了流程图，但是不够明晰具体。我国CPA全国统一考试教材《审计》、《注册会计师执业准则》（2006）借鉴了西方风险导向审计的框架结构，对审计报告的形成机理阐释也比较宽泛。

国内外研究结论形成鲜明对比：国外CPA审计报告传导到资本市场，具有重要的“信息含量”，对投资决策有重大影响；而我国CPA审计报告传导到资本市场，反应不强烈。笔者认为：西方CPA职业界面临着巨大的职业风险（如安达信案例）和严厉的监管措施（如萨班斯・奥克斯利法案），不得不注重操守，职业谨慎非常强，审慎执业。我国具有特殊的人文社会关系国情，CPA个人素质和职业操守都远非可比，于是上市公司依靠更换事务所达到“购买审计意见”目的，CPA也为应付审计市场的激烈无序竞争，迎合委托方提供虚假或“刻意修饰”后的审计报告，双方互相默契配合，“信息含量不高”在所难免。另外，由于我国投资者大多数非专业人员，自我保护和风险意识差，法律不完备和政府监管不严厉，也在另一方面纵容了CPA审计报告的“信息含量低”这一现实。

本文采用采用“分析式研究”方法，结合分析CPA审计报告所包含的基本审计概念体系及其逻辑联系，揭示审计报告的“信息含量”原理，描绘CPA审计报告形成机理的路径图，提出了富有新意的改进建议，在理论上开拓了一片研究新领域；实践中有助于CPA审慎撰写审计报告，便于监管者和投资者直接对照，对利益相关者正确理解审计报告的丰富内涵，政府加强监管具有重大的意义。

二、基于“信息含量观”的CPA审计报告传导及其形成机理

（一）主要内容 基于“信息含量观”的CPA审计报告传导及其形成机理研究的主要内容包括：（1）以我国CPA执业准则体系和证券市场的建立发展过程为线索，按照“1992年证券市场建立前”、“1992-1996年独立审计准则实施前”、“1996-2003年审计报告准则修订前”、“2003-2006年新CPA执业准则前”、“2007年实施新CPA执业准则后”等5个分时段收集CPA的审计报告，进行归类统计，分析其包含的“信息含量因子”演进历程，解析其相互内在逻辑联系等重要信息分布；（2）选取具有典型意义的不同意见类型审计报告，以“信息含量因子”作为研究的假设变量，以市场反应指标（如投资收益率）为因变量，构建关系模型，实证分析各“信息含量因子”对股票价格变化和投资决策者的影响；（3）归纳并描绘CPA审计报告形成机理路径图：以风险导向为总揽和指向，独立性为灵魂和首要要求，职业谨慎和重要性判断贯穿审计过程，经过“全面识别评估并控制风险――执行抽样审计程序――判断审计证据充足性――最终风险衡量”过程，形成不同的审计意见类型并出具审计报告。

（二）基本思路 在选择一定数量、范围的上市公司、会计师事务所和我国沪深两地证券交易所进行问卷调查、实地调研基础上，搜集CPA审计报告，采用分析式研究和实证研究两条路线并行。先分析CPA审计报告的信息含量，描绘其形成机理路径图，再以审计报告信息含量因子作为假设变量引入构建模型，通过Eviews软件分析各因子对股价和投资者决策影响，得出审计报告信息含量状态的结论。最后，结合审计报告的形成机理路径图和实证分析结论，提出改进我国CPA审计报告的建设性意见。如图1所示。

（三）方法与重点 研究的方法主要采取：（1）问卷调查、实地调研；（2）分析式研究，提出审计报告的“信息含量观”体系；（3）实证研究，检验CPA审计报告信息含量对股价和投资者决策的影响效应。研究重点：以通俗案例和基本概念阐释CPA审计报告的“信息含量因子”内在逻辑联系、绘制审计报告的形成机理路径图。

三、结论

（一）基本观点 一是我国CPA审计报告的“信息含量”不足，对股价影响、利益相关需求者决策价值不大；二是可理解性和明晰性是CPA审计报告的特点和首要要求；三是CPA可以在漠视风险前提下出具任何意见的审计报告。同时，由于调研工作量大，获取上市公司、证券交易所和会计师事务所的一手信息并进行归纳。

（二）相关建议 首先，可以相应引入“分析式研究方法”构建CPA审计报告“信息含量观”的理论体系；其次，绘制CPA审计报告形成机理路径图，具体可参考图2所示 ；最后，在CPA审计报告改进方面，可适当增加重要性（特别是数量方面）的信息含量。

［本文系湖北省荆门市审计局科研课题阶段性研究成果］

参考文献：

［1］中国注册会计师协会：《审计》，经济科学出版社2009年版。

［2］陈汉文：《审计理论》，机械工业出版社2009年版。

［3］谢荣、吴建友：《现代风险导向审计理论研究与实务发展》，《会计研究》2004年第4期。

［4］Ross L. Watts & Jerold L. Zimmerman：Positive Accounting Theory，Prentice Hall，Pearson Education，Inc，1986.

［5］John A. Christensen & Joel S. Demski：Accounting Theory：An Information Content Perspective，The McGraw-Hill Companies，Inc，2003.

［6］Christensen P. & G. Feltham: Economics of Accounting: VolumeⅠ（Information in Markets） ?2002 and Ⅱ（Performance Evaluation）2005，Kluwer Inc.

第8篇：资本市场线的含义范文

“冬炒煤，夏炒电”并不是股市金科玉律，这只是市场上的板块轮动。

根据美国总统选举年周期规律，大选周期第三年美股相对表现较优。与美国市场关联的其他投资市场也可能受益上涨。

世界杯这事对投资者的情绪和注意力多少有些影响，但这个期间市场未必因此而清淡，毕竟啤酒、可乐还有电视转播相关的股票会很火热。

因为交易结算机制不同，在国内股指期货交割日还真的不用那么担心股指会受挫下跌。

连续七年，大盘的“1月效应”全部应验。

可能正是因为证券市场的起伏不定，人们才更想去发掘或总结出一些抓得住的、可预知的“规律”和“逻辑”来强化自己的判断根据。的确，股市上流传着很多所谓的规律与魔咒，你信还是不信？

根据哈特定律：规律一旦被发现，经历一定时期的运用后就变为无效。也就是说，当一个规律被多数人熟知并应用，这个“规律”也就失效了。一个已知的简单道理是：股市中不存在人人可使用且必胜的方法。

虽然已经不再试图去复制一种所谓成功投资的诀窍，但市场上流传的这些有趣规律的论调还是忍不住让我们心动一下，至少好奇一下它们的来龙去脉或基本逻辑。就算不完全遵从，也该听听故事，以免遇见它的时候不知所措、不辨真伪。

我们这期梳理了几个比较有趣的“规律”，它们大多有历史统计根据或重要事件诱发，在准确率上的表现也不错，下面就来一探究竟。

股市也有“天气预报”？

有个市场上流传很广的“股市四季歌”，内容大概是说投资目标板块有个大致可循的规律，被编成朗朗上口的打油诗：冬炒煤来夏炒电，五一十一旅游见；逢年过节有烟酒，两会环保新能源；航空造纸人民币，通胀保值就买地；战争黄金和军工，加息银行最受益；地震灾害炒水泥，工程机械亦可取；市场商品热追捧，上下游厂寻踪迹；年报季报细分析，其中自有颜如玉；国际股市能提气，政策风向细辨析。

类型：依据经济运行特性，归纳市场热点题材规律

可靠指数：

不得不说，这首诗对股市板块和题材轮动规律的总结看起来还真有那么些道理，不仅提及了煤炭、电力、旅游、酿酒、航空、房地产、黄金、军工、银行、水泥、机械制造等板块特性，还提醒投资者要注意发掘细分龙头、关注年报行情与政策动向等。

背后逻辑：这是基于实体经济潜在的热点刺激，比如黄金周期间旅游产业收益会增加、节日效应带动酒饮料消费等。在这类实体经济发展预期的刺激下，一般资本市场相应行业板块也会有所表现。

但仔细分析就要注意：其一，这些规律中涉及到的炒作主线，主要是一些短期的刺激因素，影响有强有弱，对整个板块的刺激强度也不同。比如去年“千年极寒”的说法也并未带来煤炭板块的行情。其二，时节不见得是影响板块的关键因素。比如，煤炭电力的季节需求因素年年发生，对股价的影响就会淡化。其三，资本市场表现不一定与实体经济同步，往往是超前兑现，甚至利好出尽变利空，适得其反。

实际是这样：如果在对应事件发生当月买入相应板块，在月末卖出，不管从行业绝对表现还是从行业与大盘的相对表现来看，“炒股四季歌”中所提到的投资策略并不一定能帮助投资者获得超额收益。

若有效基本是直接刺激，则上涨概率偏大。比如在最近三年内，发改委共计10次上调油价，9个调价月份内买入煤炭石油板块，均可获得正收益；而在近三年包括春节和中秋节在内的6个月里，有5个月酿酒食品板块出现上涨。然而，更多是涨跌互现。国信证券研究所的研究员杨高宇博士对此做过统计，供你参考。

投资建议：券商分析师大多表示，相关事件对相应板块构成利好，根本原因在于投资者对某些政策或突发事件能提升性质相似板块业绩的预期。当这种预期越强烈、实现的可能性才越大。加之，板块涨跌除受周期性因素影响外，还受到国家政策、资金面和行业因素的影响。对于个股投资者，还是需从公司业绩、成长性等多方面考虑，切忌跟风操作。

总统选举年周期

说到市场大周期，针对美股市场，有人总结出总统选举周期（Presidential election cycle），含义简言之，美国总统选举每四年一次，而股市会在总统上任后的四年任期内倾向不同的表现特性，往往在任期第三年股市收益率普遍较高。

类型：立足于选举政治的特性，总结出经济周期

可靠指数：

总统大选当年10月1日至翌年9月底界定为周期第一年，以奥巴马于2008年11月当选总统为例，2008年10月1日至2009年9月30日便界定为周期第一年；而2009年10月1日至2010年的9月底为选举周期第二年；以此类推。根据历年美股数据，美国股市较为瞩目及投机值博率较高的是周期的第三年，因为美股有最为突出的升幅。于是，就有人判断在周期第三年买入美股的胜算甚高，能有较高的回报率。

背后逻辑：大致是股票价格会在新总统当选后下跌，因为新总统上台后将采取一些不受欢迎的方法来克服经济问题；但随着任期尾声的到来和下一个选举期的临近，经济一般会有强劲表现，所以在周期的第三年股市表现也很突出。至少在理论的层面，这种周期规律的总结是站得住脚的：总统为了谋求连任，或是让自己的接班人入主白宫，会采取任何可能的措施，其中包括对经济进行一定程度的提振，以确保后者在大选之日能一派繁荣。从选举政治的理论上说，选民在投票时也是参考当下的经济环境满意度。所以到了总统任期第三年，联邦储备委员会多数会配合总统准备下届大选，制造一些升平气氛，例如增加货币供应刺激就业市场等。这些措施会间接或直接利好股市。

实际是这样：准确率高达95%，符合统计学规律的要求。

由数据统计可知，道琼斯工业指数1896年创建至今，总统任期的四年中，指数的年平均回报率分别是6.0%、4.7%、12.5%和7.6%。1940年至今，这四个数字分别是4.5%、5.6%、16.5%和3.7%。道指创建至今的年平均回报率为7.7%，而1940年至今为7.5%，任期第三年的回报率显然都高于平均值。过去近九十年的数据也显示，标普500指数和道指仅于周期第三年出现过一次和两次的下跌（最近一次是1930年的经济大萧条）。统计表明恒生指数、MSCI环球指数及MSCI新兴市场指数确实在美国选举周期第三年有相对较高的平均回报。

投资建议：值得留意的是，这里的分析是基于过去的历史表现推算出来的。历史能否简单重演谁也无法保证。恒太证券的一名分析师指出，这个规律本质上还是在说宏观经济形势对资本市场的影响，这在很大程度上取决于政府经济刺激的深度和广度，具体实施效果也要看当时的经济大环境。所以就算不到选举的第三年，比如2010年9月之前属于周期的第二年，在奥巴马经济复苏计划的带动下，美股依然有不错的表现，在第三年虽然一路走高，但是美债危机爆发后还是应声回落。理清本质你可能就不会因为这个理论而盲目行动了。

一遇世界杯，市场就“悲情”？

类似的事件刺激规律，还关乎广大球迷的重要盛典―世界杯。足球和股市，原本两样风马牛不相及的事物，却纠葛出一个“世界杯魔咒”。“世界杯魔咒”指的是世界杯期间股市会出现的下跌走势。虽然说世界杯与股市并无利害冲突，但这一“规律”常在股市出现却是客观事实。

类型：重大国际性体育赛事，影响投资情绪

可靠指数：

历史表现：统计显示，在过去14届世界杯举办的月份，仅有3次全球股市上涨，下跌概率为78.57%。在中国股市历史上，世界杯期间股市低迷同样是大概率事件。拿过去的4届世界杯来说，沪深股市基本都出现了下跌：1994年世界杯期间，上证指数从527点跌至413点，跌幅达21.63%；1998年世界杯前后，上证指数从1422点跌至1360点，跌幅为4.36%；2002年世界杯期间，上证指数自1515点下跌到1455点；2006年是股市的牛年，但因为世界杯的到来，股指一度回调，从1695点下跌到1512点，上演了四年来的单日最大跌幅；2010年在6月11日至7月12日的1个月时间里，全球股市多数走软，主要股指跌幅不一，上证指数也下滑了近80个点位，并且还有单日4.27%的跌幅。

可靠逻辑：赛事越精彩，股市越低迷？对此的唯一解释可能还真在于足球的魅力。世界杯吸引了球迷投资者的注意力，甚至基金期货经理们也可能来个“6月休假”，放下手中报告，眼神也不在蜡烛K线中而是跟随绿茵赛场的kick in去了。

实际是这样：宏源证券的一名分析师表示，将股市走势与世界杯结合在一起未免过于牵强，就股市来说，决定其走势的还是市场基本面本身。有的时候可能问题出在前面的总统周期里―世界杯总是在四年周期里的低潮。如果有这个“世界悲情”，你还可以说奥运周期，欧洲杯周期―这可是都能带来规律的。不过，他也表示，2010年4月中旬以来股市连续下跌，投资者亏损严重，市场人气涣散。因此也不排除世界杯会转移大部分股民的精力和兴趣，造成市场交投清淡。

投资建议：虽然市场情绪的力量不可低估，但所谓魔咒的影响只是短期的，最终影响资本市场的还是宏观经济、国家政策、供需状况这些基本面层次上的东西。世界杯对资本市场来说只是个阶段性的小花絮，并不具备实质性的影响。换个角度想，国际性大事件当然会带来其他效应。比如就有“世界杯概念股”，大概分三类，一类是食品饮料板块，比如啤酒、可乐；第二类是和赛事转播有关的股票，包括家电类、传媒类股票；第三类是体育类股票。所以，在狂热的时候也要尽力冷静一点，不要忽略闪光的细节。

“交割日魔咒”来不来？

所谓“交割日魔咒”，是指在股指期货结算日当天，期货和现货的成交量和波动率都会显著增加，两个市场收敛效应下最为明显的表现就是，现货市场出现大幅下跌。

类型：产品交易机制导致投机市场表现

可靠指数：压根不可靠！

股指期货自2010年4月正式上市交易以来，也变成一件每月要面对的事情。你可能对新闻上股指交割日魔咒兑现或者未现的字眼很惶恐。其实，弄懂其中原委就不必过于忧心。

其产生原因是，股指期货采用现金交割，套利交易、移仓交易都会在同一天发生，造成现货市场波动。从各国和各地区股指期货历史上看，海外市场这种交割日效应明显。中国股指期货交割日是每个月的第三个周五，遇节假日顺延，也始终伴随着对每份合约交割日股指下跌的担忧之声。

背后逻辑：宏源期货的一位分析师介绍，如果期货到期日现货市场出现大跌，往往有两个原因。一是资金通过打压或拉抬现货指数以扩大期货头寸盈利，二是套利资金获利了结，卖出现货，平仓期货。但前者要求有大量持仓，后者要求有大量套利资金。海外市场到期日效应明显，因为它们是用现货收盘前20分钟价格平均出来的结算价。例如美国推出股指期货之初，其合约到期日设在每个季度的最后交易日，这与美国股票投资机构进行季度业绩结算的日子相重叠，本身就是一个成交比较异常的交易日。更重要的是，美国股指期货的到期交割结算价为现货市场特定时点的指数价位，期货持仓者为了使自己的头寸处于有利位置而对股票指数进行刻意干预和操纵。这样的交易机制下，一个时点的股票指数当然就容易被影响。

实际是这样：中金所规定的股指期货交割结算价是现货市场最后2个小时所有指数点的算术平均价，要去影响这个平均数难度是非常高的，因此利用交割日波动操纵市场的可能性不大。而国际市场上随着股指期货的不断发展，交割制度逐渐完善，价格结算价由特殊时点上的股票指数转变为一段时间内的股指平均值，因主动干预引起的股市波动逐渐减少。

投资建议：投资者对国内的交割日效应真的不必太忧心。

统计规律：1月效应

1月效应是从统计学角度分析股市走势的一种惯常现象，指1月份的回报率往往是“正数”，而且会比其他月份为高。由于年终报表效应、过节效应的累积，在美国、加拿大、日本、新加坡等国的股市上，1月效应十分显著。由于中国传统春节都是在偏后的1至2月，我国股市并不存在明显的超额收益。但这个规律进而演变成，大盘1月涨，则全年涨；1月跌，则全年跌。

类型：纯属统计惯常结果

可靠指数:

历史统计：1月行情与全年行情的同向概率高达80.95%！

梳理历史走势情况，中国股市1991年至2011年间，1月实现上涨的11个年度中，有9次全年指数也为上涨；而1月下跌的10个年度中，有8次全年指数也下跌。而自2005年至2011年的七年间，大盘的“1月效应”全部应验（见下图）。2012年1月是上涨收红。

背后逻辑：虽然一定意义上“春节红包”行情有一定的带动作用，但根本无法主导一年的走势与振幅，同样连历史数据也证明，1月的涨跌幅不能决定全年的涨幅或者跌幅大小。这种纯属对过去历史数据的统计，无法预测未来。

第9篇：资本市场线的含义范文

中国改革和中国智库之间的关系是非常密切的，中国智库在支撑着中国的改革，反过来中国智库也在支撑着中国的发展。现在我们对智库的定义比较乱，因为智库准确的含义我想是很难下的。现存大学研究中心，仅政法大学就有150多家，如果我们仅仅从“智”和“库”的概念来说，可能每个研究中心都是智库，若要放大到整个社会当中，智库就非常多。但如果把这些智库和中国的改革结合起来，就会感觉中国的高端智库非常非常的少，中国的改革实际具有独特性，全世界目前改革这么复杂的，这么强调中国特色的，不太强调普世价值的可能也就只有中国。

中国改革具有宏观性，原来我们既有的改革喜欢讲经济改革，但现在的改革已经远远超出了经济的领域，在其他学科领域都在慢慢展开，我们也需要在其他领域更大步伐的改革。

中国改革具有复杂性，今天中国的改革这么复杂，如果没有高端的智库支撑，那么这样的改革是非常有问题的。我记得前儿天我们中国社科院出了一个报告，1/3的微博是谣言，第二天马上就换了。前几个星期股市一天之间发生很大的震荡，中国不管在什么市场，在一线市场、资本市场都越来越复杂，如果没有高端智库支撑的话，那我们的改革会出问题。

中国改革现存具有危机性，北京的学界讨论最多的间

题是危机和改革在赛跑，改革和革命在赛跑，到底谁跑赢

谁？如果没有高端的智库能不能跑赢危机是我们现在非常大的一个问题。中国现在特别迫切地需要高端智库。

如何形成高端帮席？

高端的智库当然要有高端的思想，但很重要的一点，我们需要形成高端智库的政策法律和体制环境，有四个方而：

第一，需要非常的政策法律环境。

现在很多法律是不是对高端智库的形成有很多约束问题，包括宪法，意见市场的形式是不是有一个可以操作的机制。包括社团法，社团法其实对高端法人地位的形成还是有很多限制性的规定，虽然在目前很多法律和政策上应该说对于中国高端智库的出现还是有很多障碍的。

第二，要形成多元的政策利益集团。

如果有高端智库出现的话，没有一个多元利益诉求集团，这样的高端智库是形成不了的。

第三，形成高端智库公共政策决策环境。

决策机制更加民丰，更加公开，更加透明，政府是责任政府，是法制政府。政府要购买智库的产品，你做出的决策如果影响到民生和公共产品的分享，那你是要承担责任的。所以，高端智库的形成要有竞争性的市场，而且这个竞争性的市场是和责任政府、法制政府和民主决策过程，以及竞争市场价高者的竞争环境相关。

第四，形成高端智库的社会坏境。

包括大的企业更愿意来投入支持高端智库的出现以及整个社会环境能够有更多对于高端智库意见市场和产品的形成。