收益法估值方法精选(九篇)

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第1篇：收益法估值方法范文

【关键词】移位髋臼骨折手术治疗；复位方法；固定技巧

髋臼骨折是一种严重的关节与骨的损伤，常常与车祸、高处坠落等高能量的损伤导致，在临床上，髋臼骨折常伴随着其他部位损伤，在现阶段下，对于移位髋臼骨折的治疗一般与手术为主[1]，手术治疗方式也可以最大限度的减轻患者的痛苦，为了研究对移位髋臼骨折手术治疗的复位方法和固定技巧，现对我院于2011年1月到2013年1月收治的30例髋臼骨折患者的手术方式进行回顾性分析，现总结报告如下。

1资料与方法

1.1一般资料选择我院于2011年1月到2013年1月收治的30例髋臼骨折患者为研究对象，其中男性患者20例，女性患者10例，年龄介于22到60岁之间，平均年龄为42.5岁，骨折程度按照Lettoumel分型方法进行，统计资料显示，在以上30例患者中，6例患者为髋臼后壁单纯骨折、4例患者为后柱骨折、5例患者为髋臼横形伴后壁骨折、3例患者为后柱伴后壁骨折、3例患者为“T”形骨折、5例患者为双柱骨折、4例患者为髋关节后脱位，其中，5例伴随气血胸、6例伴失血性休克、3例伴尿道和膀胱损伤。手术时间定于伤后4到13d，在术前进行髋臼CT扫描和三维重建，以便判断出骨折的类型以及移位方向。

1.2手术方法对于有合并性伤的情况先对合并伤进行处理，对于髋关节脱位患者先将髋关节复位，待病情基本稳定后再进行手术治疗。本组30例患者使用前后联合入路手术方式共10例，使用K-L入路共15例，使用髂腹股沟入路拱5例，螺钉均选择AO重建钛板螺钉，在钛板两端钉入2到3颗螺钉，使用C壁透视确认复位情况，对于有髋关节脱位的患者，在术后持续4周轻重量骨牵引，其他患者在术后均进行创伤主动以及被动功能的训练，6周后进行复查，情况许可则进行不负重行走。

2结果

以上30例患者在术中均无出现切口感染、血管神经损伤以及异位骨化的情况，1例患者出现股外侧皮神经损伤，1例患者出现深静脉血栓，在术后1到6个月对患者进行随访，优16例，良8例，可5例，差1例，优良率为80%。

3讨论

对于移位髋臼骨折伤者的手术治疗应该做到解剖复位、可靠固定以及早期功能的恢复锻炼。在近年来，随着诊断以及治疗技术的发展，很多基层医院也可以进行移位髋臼骨折手术，给患者带来了福音。有关专家学者表明，移位髋臼骨折伤者满足以下情况便可以进行手术治疗，具体包括：关节内有碎骨快、髋臼骨折或者骨折移位大于3mm、头臼不匹配，CT结果显示后壁骨折的缺损程度大于40%、髋臼后壁骨折伴后脱位不稳定、股骨干或者同侧股骨颈骨折、无严重骨质疏松。由于随着时间的延长，解剖和复位的难度也会不断增加，因此，手术时间定于伤后4到7d，不得超过2周[1]。

在移位髋臼骨折患者的手术治疗前，需要根据伤者的骨折特点进行个体化的设计，对于单纯前柱前壁骨折伤者宜使用髂腹股沟入路手术方案，该种方案不干扰外展肌、不剥离臀肌，疤痕小，术后恢复快，但是会对患者的股神经和股动静脉造成损伤；对于后柱后壁骨折伤者，宜采用K-L入路方案，该种入路的解剖较为简单，但是在手术过程中必须要保护好伤者的臀上神经、坐骨神经以及臀上动脉。手术入路的选择取决于骨折旋转和移位的方向，如果移位在前方宜选择髂腹股沟入路方案，移位和旋转的位置在后方，宜选择K-L入路方案。对于复杂双柱骨折复位困难的患者，宜选择前后联合入路的手术方案[2]。

在手术过程中，必须要有效的进行术前牵引，做好骨折复位工作，在复位时医师可以使用各种专门性的复位工具，小心细致的操作，在使用Schanz螺钉、顶棒、Farabeuf钳等工具时，要注意轴向的移位和旋转的移位，复位完成后检查患者的坐骨切迹是否平整，从而对复位情况进行判断。在固定螺钉使，要避免将螺钉拧至关节内，不能轻易的剥离后壁骨折块与后关节囊之间的连接，避免骨折块缺血坏死的发生，在术中宜使用“漂浮”的，在术中要及时的确认是复位情况，此外，还要避免并发症的发生。

参考文献

第2篇：收益法估值方法范文

[关键词] 新会计准则 上市公司 估值方法

我国新会计准则自2007年1月1日起开始颁布实施，上市公司此后的季报、半年报及年报都按照新会计准则进行披露。这相当于改变了确认股东权益和净利润的标准。而由于会计信息的专业性较强，对财务指标不甚了解的投资者，或者按照老思维对新信息加以利用，或者对新信息的了解不全面，无法正确使用这些信息。纵观各类专业性财经媒体，大家讨论最多的仍然是新准则对会计利润的影响，是多了还是少了，这仅是“只知其一”，而对“如何利用这些新信息去估值”的“其二”缺乏理解，甚至很多业内人士也将准则变化带来的会计利润增长视为新的投资机会。在普遍使用的PB、PE指标上，如果市场中普遍仍然用使用旧会计准则的信息的思维来指导投资决策，势必会将投资带入“歧途”。这些误用其实根源于没有回答清楚一个问题，那就是：会计信息和股票估值之间的关系，或者说新准则下，应该如何利用新会计信息来进行股票估值？如何看待新旧准则信息之间的变化对估值的影响？会计利润的增加是否一定能提高股票的估值水平？本文试图从专业估值的角度厘清这些问题，并就新会计准则对2007年报及公司估值的影响进行研究，以方便投资者更好的把握投资机会。

一、新准则对绝对估值法的影响

绝对估值模型使用的是现金流的贴现，而新会计准则并不实际改变现金流，因此，即便新准则下净利润有重大改观，只要公司的现金流并无实质变化，公司的股票估值应该不受影响。值得一提的是，不同会计规则下可能导致实际缴纳的所得税金额（这是一项真实的现金流出），但是如果会计准则和所得税法二者各自按照自身标准来计算利润和应纳税所得额，则此项并不会影响所得税现金流。鉴于上市公司投资类业务所占比重逐渐加大，按照区分不同业务估值的原则，以下我们分开来阐述新准则信息对绝对估值法影响。

1.公司正常的经营业务的估值。公司正常经营的业务仍然采用历史成本计量，使用净利润来估计公司自由现金流，应注意非现金支出部分的调整；或者在推算未来经营活动现金流时要谨慎对待这些调整和变化，因为从理论上推断现金流并没有改变。

2.投资类资产的估值。新会计准则下投资类资产主要包括：交易性金融资产、可供出售金融资产、持有至到期投资资产、投资性房地产和长期股权投资五项。其计价基础也有不同，其中：前三项是按照公允价值计价，投资性房地产可以按照历史成本核算，也可以按公允价值计价（但同一公司只能采用一种模式对所有投资性房地产进行后续计量，不得同时采用两种模式。上证50成分股的上市公司均采用历史成本核算），而长期股权投资则是从属于被投资对象的计价属性，从比例上看主要采用历史成本计价。因此，按照计价属性不同，我们将投资类资产进一步细分为长期股权投资和公允价值计量的投资。

A.长期股权投资的估值：无论是以成本法及权益法核算，长期股权投资均对应于被投资实体的经营业务，因此其估值方法与前述主营业务估值并未二致，无非是乘以对应的投资比例。需要注意的是：如果对被投资方有重大影响或控制关系，则在估值时可以考虑投资主体出于自身战略安排考虑对被投资方可能实施的影响。

B．公允价值计量的投资项估值：这类资产已经按照公允价值进行计价，其定价模式为：

其中FV即其公允价值；RC是未来各期对公允价值估计的偏差调整项。如果公允价值较客观的反映了其资产现值，即未来偏差项较小，后续加总项可以忽略。当然，一旦发现上市公司对这些资产的计价信息有失公允，估值时应该使用后续的偏差调整项进行重估，或者直接使用合理的公允价值。

二、新准则对相对估值法的影响

笔者对2007年上市公司披露的净利润和股东权益信息进行统计，根据前述第一部分的相对估值法，以PE为例来测算如何利用新会计准则信息对股票进行估值。

首先根据2007年报信息，对上市公司各利润组成部分进行分类，然后按照新的估值方法估值。鉴于投资收益的成分复杂（有价差收益、分红收益等等），需要根据附注披露的详细内容详细划分，笔者对上证50成分股投资收益分为三部分进行了统计，包括：1.按成本法核算的投资收益（含委托贷款收益、债券投资收益）；2.按权益法核算的投资收益；3.价差实现收益，包括：出售交易性金融资产、出售可供出售金融资产、出售持有至到期投资收益、股权投资差额摊销、处置股权投资收益、债券买卖收入和其他投资收益。结果如表1：

表1 投资收益来源

考虑到公允价值变动收益也属于价差收入（未实现部分），我们把这部分收益（2007年度为-4.93亿元）加到上表的价差收益中，各部分所占比重如下图，我们发现很突出的特点是价差收收益占总投资收益的比重基本是七成，这一比重之高是出乎人们意料之外的。

进一步，我们将以上拆细的投资收益与利润表中其他来源的收益汇合到一起，将全部利润组成划分五种类型：1.主业净利润；2.成本法收益；3.权益法投资收益；4.价差收益；5.营业外收支。表2是根据这种分类对上证50指数成分股2007年报统计的结果。

从上证50全样本看，主营业务利润所占比重为79.11%，价差收益为13.54%；其中非金融类主营业务利润占比达91%，权益法投资收益占比为5.28%，营业外收支有1.76%；金融类公司主营业务利润仅占三分之二，近四分之一的收益属于价差收益，成本法收益占6.79%，可见上证50指数成分股的利润构成明显的体现了公司的业务特征，这些绩优蓝筹股非金融类公司的经营重点放在主业和权益投资上，而金融类资产的收益来源则表现为价差收益和财务投资收益，占据三分之一的份额。当然，本文仅以上证50成分股为例来研究对估值的影响，他们不代表其他上市公司的收益质量也保持如此之高的水平上，投资者需要用以上方法具体检查。

表2 利润各组成部分占比

我们假设以主营业务的PE倍数为30（成本法收益倍数同），权益法收益倍数为5，价差和营业外收支的倍数为1，以此来大致测算旧准则下30倍的PE倍数的偏差。结果（表3）发现，从中位数看旧准则下PE法股价为17.94元，而新准则下PE法股价只有12.68元，差异率大概在-3.63%，即在当前的收益机构情况下，新准则下PE法大概比旧准则下PE法下调3.63%；而从均值上也显示出这种规律，但差异率有所扩大，下调了17.48%。这些绩优蓝筹股尚且如此，对收益质量逊色的上市公司的相对估值，投资者更应该警惕估值方法是否合理。

表3 新旧估值方法差异比较（PE）

三、总结

综上，针对07年报中会计信息的新变化，我们对绝对估值和相对估值的调整方法进行了阐述，尤其投资者应该使用修正的相对估值法来解读这些新变化对估值的影响。以上证50成分股为例，鉴于2007年中国良好的宏观经济环境和牛市的影响，沿用旧准则下估值法会高估公司股价，这一高估率均值大致在4.8%～17.48%（中位数大概为0.84%-3.63%）。考虑到上证50成分股的收益质量和主营突出程度在所有上市公司中处于领先地位，适应新准则信息的估值方法对其他上市公司产生的影响将会更大，投资者需要谨慎检查估值方法采用的恰当性。

需要特别指出的是：从理论角度，新会计准则的使用应更有助于揭示被投资对象未来的收益分布和风险水平，缩小人们的预测及判断误差，以做出更合理的投资决策。我们期待新准则对会计信息有用性的提升效应，当然这是一个有待于时间检验的实证问题。本文旨在特别强调，如何在估值中去正确解读新准则的这些特征和变化，因为在一个新旧更替的时候一些投资者或许更容易墨守旧准则下的估值方法，而忽视新内容的变化，或者在诸多新变化之前有无所是从之感，导致决策失误。

参考文献:

第3篇：收益法估值方法范文

―、企业价值评估的含义及主要方法企业价值评估是指注册资产评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。它的特点是将评估的企业作为一项完整的独立资产，把企业的整体获利能力作为特殊商品进行评估。

企业价值评估主要有三种方法：收益法、市场法和成本法。企业价值评估中的收益法，是指通过将被评估企业预期收益资本化或折现以确定评估对象价值的评估思路。它广泛适用于持续经营前提下的企业价值评估，企业价值评估中的成本法也称资产基础法，是指在合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定评估对象价值的评估思路。但在持续经营假设前提下，一般不能单独采用加和法对企业的整体价值进行评估，还要应用收益法进行验证。企业价值评估中的市场法，是指将评估对象与参考企业、在市场上已有交易案例的企业、股东权益、证券等权益性资产进行比较以确定评估对象价值的评估思路。这种方法需要有一个较为完善发达的产权交易市场，要有行业部门齐全足够数量的交易案例，而我国目前还不具备此种条件，在短期内应用此种方法评估企业价值尚有困难。所以，对于企业价值的评估，主要是应用收益法进行。正确运用收益法对企业价值评估具有十分重要的意义。

二、收益法的应用形式及缺陷

（一） 收益法的应用形式

收益法的应用，实际上就是对被评估企业整体资产的未来预期收益进行折现或本金化的过程。具体来说，收益法应用于企业资产评估的形式有两种：一种是年金资本化法或叫年金法，其适用于生产经营活动稳定、市场变化不大，因而每年收益大致相等的企业价值评估。其计算公式为：P=A/r

式中：P―企业价值评估值；

A― 企业年金收益；

r―本金化率。

另一种是分段法。这种方法是在充分调查和了解被评估企业内部经营和外部环境的基础上，预测企业未来若干年收益，并假定从前若干年最后一年开始，以后各年将保持固定收益。

其计算公式为：

式中：P―企业价值评估值；

R―企业未来各年度收益额；

R1―折现率；

R2――资本化率。

使用收益法评估企业价值的一个重要内容就是预测企业的未来收益。对企业收益的预测一般是采用综合调整法，即以企业收益现状为基础，考虑影响企业未来收益的各种因素，对收益进行调整以确定企业预期收益。其计算公式为：预期年收益=当前正常年收益额+∑预期有利因素增加收益额-∑预期不利因素减少收益额。另外还有产品周期法和现代统计法。实际工作中常常是假定企业以后每年取得的收益不变或者按照一个固定的比率增长。以上方法对企业未来年度收益的预测都是只考虑一个单一的数值，这个数值是在各种可能取得的收益当中最大可能取得的收益，也就是概率最大的收益。下面举例说明传统收益法对企业价值的评估。表1是某企业今后5年的各种可能的收益及相应的概率，并假定从第6年起，每年收益相等且等于第五年的收益。折现率和资本化率均为10%

表1 单位：百万元

传统收益法以最可能收益作为企业预期收益。利用上表数据，将预期收益及折现率和资本化率代入分段法公式，得出企业价值评估值如下：

=21.8184+21.4396+22.539+21.856+245.8764

=33352.94万元

（二） 传统收益法的缺陷

传统收益法确定企业预期收益没有考虑各种可能的收益及相应概率的综合影响，这样确定的企业预期收益折现后的评估值不反映公允价值，不完全符合企业价值评估的目的。

我们对企业价值进行评估，其目的服从于企业的产权转让和交易，由于这种产权转让和交易是在公平市场中，自愿的双方共同进行的，因而服从这种目的的企业价值就应该是一种公允价值，也就是在公平的市场交易中，自愿、理智的双方所达成一致的市场价格。与此相适应，我们为产权转让和交易提供参考的评估值也应该是一种公允价值。但是，按照上述收益法预测的收益折现得出的评估值，并不是一种公允价值。打个比方，某项资本未来某年可能产生两种现金流入：100元和1000元，其概率分别为90%和10%。如果衡量这项资产的公允价值，有人认为产生100流入的概率高达90%，似乎最可能代表最终的收入，但它却不是该项资产的公允价值。因为100元这一金额排除了沿有10%概率产生1000元流入的可能性，未能反映未来现金流入的不确定性。在市场交易的双方，将认为公允价值既不是100元的折现值，也不是1000元的折现值，而是更贴近100×0.9+1000×0.1=190元的折现值。因为在上述情况下，即没有人愿意以100元的折现值的价格卖出这项资产，也没有人愿意以1000无的折现值的价格买进这项资产。

三、对传统收益法的改进――期望收益法

为了弥补传统收益法用最可能的收益折现评估企业价值的缺陷，笔者主张采用期望收益法。所谓期望收益法，即在预测企业未来收益时，应当考虑到每一种可能的收益及其发生的概率，加权平均，以求得的期望收益作为企业预期收益，将其折现后的和作为企业价值的评估值。

按照这种方法，仍按上例，企业每年的收益就不是最大可能发生的收益，而应该是每年所有可能收益的平均期望值。则第1年的收益为1600×10%+2400×70%+3600×20%=2560万元。依此方法计算，第2年至第5年的收益见表2

表2 单位:万元

显然，期望收益法预测的企业收益与上例不同，它是把期望收益作为企业预期收益。同样，我们利用分段法的计算公式，计算企业价值评估值应为：

第4篇：收益法估值方法范文

关键词：券商估值;估值缺陷;剩余收益模型

一、发展历程及存在的缺陷

企业价值评估的方法有四种：第一种是现金流量贴现法;第二种是基于资产的价值评估法;第三种是相对价值评估法;第四种是实物期权评估法。对于第一种方法而言，它又具体可分为两种，分别是自由现金贴现法和鼓励贴现模型，这种方法在西方发达国家得到了广泛地应用，属于主要实用方法。相对价值评估又叫做比率估价，主要以企业的财务指标或账面价值进行具体价值评估，这一方法的应用，将不同类型的比较对象置于相同基础上，尤其是同行业内的企业比较。在企业并购中，应用较多的是实物期权法，与上述定量评估方法相较，这一评估方法有利于并购后企业对当前经济范围以及业务领域进行有效调整，从而使企业具备更为科学的战略选择，在投资项目的选择上更趋科学化。在当前企业领域价值评估中，利用现金流贴现这一方法使用率较高，其次为相对价值比较法，在实际应用中实物期权法使用相对较少，尤其是在资产价值评估中使用率偏低。

整体而言，在证券市场发展过程中，对于公司价值的评价方法还处于发展探索阶段，其评价形式和评价机制还有待进一步完善。笔者认为，除了上述限制因素外，西方价值理论之所以难以在国内广泛应用，另一层原因在于评估模型构建不健全。对于其中某一些评价方法而言，它们的假设前提条件都缺乏足够的严谨性，从而导致了其初始参数不准确，用户在选择变量的时候具有较大的主观，最终就造成这些方法在应用中出现误差和错误。

在这种情况下，剩余收益股价模型逐渐进入研究者的视野。区别于以上几种估值方法，EBO模型将股东要求的报酬纳入考虑，认为只有当企业赚取了超越其的净利润，才是取得了盈利，增加了企业价值。这种方法下，股票的价值是公司股东权益的账面价值与预期剩余收益现值的综合。EBO将股东权益看作是股东对企业的资本投资，投资变回产生成本，企业只有用净利润支付资本成本的费用过后，剩余的部分才是本身公司的投资价值。此外，EBO为各个部门间潜在的利益冲突设立了一个统一的标杆，能创造更多剩余价值的项目更为优质，同样为企业高层管理者面临多种投资选择时，提供一个可以利用的解决方法。近年来，不少研究表明，相对于其他估值模型而言，利用剩余收益估价模型来估算股票具有更高的准确性。在我国不成熟的资本市场下，即使不能解释股价，但仍有其他优势。如张景奇（2006）就曾指出，鼓励贴现模型、自由现金流量贴现模型对我国股票价格几乎没有解释力，但剩余收益模型却表现出了较强的解释能力。因此，本文主要利用剩余收益模型进行估值，并分析这种方式存在的缺陷和提出改进意见。

二、相对价值法估值与剩余收益模型实证

本文以沪深证券上市公司为证，进行实证探讨。

（一）相对价值法估值：选取较为典型的PE估值法

由证券公司年报数据及Wind咨询的结果可知，上市券商大多数存在价值被高估的现象。

（二）剩余收益估值模型：以2013年方正证券的数据为例

1.净经营资本总额

净经营资本计算公式如下：

净经营资本=短期借款+应付票据+一年到期的长期借款+长期借款+应付债券+普通股权益+少数股东权益（-旧准则编制报表涉及项目）+坏账准备+存货跌价准备+短期投资跌价准备+固定资产减值准备+无形资产减值准备+递延贷方余款（-递延借方余额）+商誉累计摊销

通过计算后所得到的净经营资本总额为1325352348.70元

2.债务总额和权益总额

表1中前四项之和即为债务总额，可求的债务总额为350302092.19元。

于是就可以求得在资产总额中债务总额的比重，即：

26.43%

同时也可以求得权益总额在资本总额中的比重，即：

73.57%

3.加权平均资本成本估算

具体参考方正证券2013年报，可以计算出该公司税前债务资本所占比重为43.40%，将利息抵税的影响消除之后，可得到该公司实际成本所占比重，即：

43.40×（1C25%）=32.55%

于是就可以根据资本资产定价模型来算出权益投资成本，该模型为：

R=Rf+β（Rm-Rf）

式中：Rf表示的是无风险收益率，取值3.23%;β值由RI和R共同决定，RI指的是股价日收益率，R指的是上证综合指数日收益率。

借助于一次线性回归方程，可由RI和R计算出β值，具体计算公式如下：

RI=α+β×R2

可求得β=0.905328;进一步就可以求的R值为7.76%。

最终就可以估算出方正证券2013年加权平均成本，即：

加权平均成本=7.76%×73.57%+32.55%×26.43%=11.19%

4.计算税后净营业利润

税后净营业利润计算公式为：（见公式一）

代入相关数据后可得到税后净营业利润为309469988.73元;

5.计算RI

RI计算公式如下：

R=税后净营业利润-净经营资本总额×加权平均酱成本

代入相关数据后可求得RI值为179837450.80元;

于是就可以进行公司内在价值评估，其公式为：

公式内在价值=未来剩余收益的现值+资本总额=77917966284元

通过对方正证券历年资本结构进行分析可以知道，在其目标资本结构中，负债所占比重为30%，权益所占比重为70%，通过这样一个比例就可以算出方正证券2013年股权价值为54542576398元，平均单股价值为40.60元。

可以算出2013年3月10日方正证券市值为45471730993.5元，然而预测价值则达到了市值的120%，这就充分说明了方正证券的股票价值被低估了。

根据以上方法，可计算得出其他上市证券公司的估值：

估值指标估值股价

中信证券 51.26 10.69-15.97

海通证券 30.89 8.76-13.50

宏源证券 49.49 15.50-22.00

长江证券 39.44 8.01-11.42

东北证券 89.31 14.41-21.89

国元证券 55.40 9.69-13.00

国金证券 79.36 13.46-19.35

通过剩余收益估值模型，我们可以得出上市证券公司的股票均被低估，因此这些公司都值得投资。

然而事实真的是这样吗？很少人不会根据这样的估值结果就去购入券商的股票，反而会更加谨慎，券商股票很少在股票市场上被视为绩优股。那么究竟这些估值方法存在什么缺陷，使得人们对其估值结果的利用慎之又慎呢？

三、分析总结

股利贴现及现金流贴现是当前权益估值中应用最多的两种模型，两者均具备成熟的理论基础，操作较为简单，能够根据科技发展以及新方法的应用做出及时调整和优化，因而具有广泛的使用的环境。但是，这类模型中有三种关键性缺陷必须引起重视：第一，上述两种模型数据均为未来值，在数据估算中，需要对企业未来经营情况进行估计评价，如果外在条件不确定，则会使这一估算值误差增加，从而影响计算效果。第二，上述两个模型均存在公式及无穷求，这就造成不能利用计量学检验模型数据的真实性和有效性。同时，在股票价值计算中，计算着通常需确定一个截断面，这样就可以形成一个截面误差;第三，从上述两个模型还可以看到，它们很少应用到估值信息，对于会计数据的应用也不够充分。进一步分析还可以看到，在企业净资产估价、每股英语中均含有大量估计值，而利用剩余收益模型，则能够改善上述不足。但是，奥尔森系列模型还存在某些不足。对于企业的未来会计收益无法准确估算这一现实，奥尔森模型在剩余收益计算中加入了一定的线性信息，使企业的未来会计数据准确度有所提升，同时也使数据规律得以体现，这就为当期会计数据利用以及未来数据预测提供了有力条件。但是在奥尔森模型中，线性数据的使用是建立在现有会计数据基础上的，有效避免了人为判断造成的误差。由此可见，奥尔森模型中应用的假设数据具有不可预测性。除了对估值方法的继续完善外，中国证券市场本身应该逐步实现多元化经营，分散风险，平衡各个业务之间的关系。借鉴国外经验，建立有效的内部控制系统和风险控制系统，在合理控制风险的情况下，积极进行创新，拓展新的业务。同时，我国在经济发展的过程中，也应逐步完善证券法，鼓励证券人才的发展，建立完善的市场制度，为券商估值的数据采取提供稳定的市场环境。

参考文献：

[1]陈洁.券商行业在A股波动下的估值研究[D].对外经济贸易大学，2011.

[2]盛青.我国券商类上市公司价值评估探讨――相对估值方法的应用分析[D].复旦大学，2008.

[3]胡语文.券商股估值修复仍需时日[J].股市动态分析，2015（11）：20-20.

[4]汪海粟.企业价值评估[M].复旦大学出版社， 2005：263-283.

[5]唐建新.资产评估[M].武汉大学出版社，2002（9）：278-280.

第5篇：收益法估值方法范文

【关键词】股票 估值 方法

在股票市场上，我们看到的股票价格从几元到几百元不等，为什么有的投资者会去购买价格几百元的股票，而对价格几元的股票不感兴趣呢，难道几元的股票不比几百元的股票要便宜吗，为什么股票价格会出现波动呢。内在价值理论告诉我们，股票有它的内在价值。在投资之前，需要将股票的内在价值与其市场价格加以比较，当投资者认为一只股票的价值高于它的市价时，他应该买入该公司的股票，因为股票被低估，反之则卖出。股票的内在价值受多种因素的影响，最重要的因素是公司的盈利能力和发展前景，公司盈利能力越强，发展前景越好，公司的内在价值就越高，反映在股价上，其股票价格就越高，反之亦然。

研究股票的估值，实质就是研究其内在价值，即这家公司的股票应该值多少钱。知道了股票价值，投资决策的过程就变得简单明了：首先分析股票定价，其次比较股票价值与它的市场价格，最后做出买卖决策。

股票估值方法多种多样，为了便于理解，我们将其分为两大类，即绝对估值法和相对估值法。相对估值法，也被称作“可比公司法”，即参考一些同类并上市公司的重要数据指标，特别是业务及规模类似的上市公司，进而确定本公司的估值区间。相对估值方法包括市盈率估价法（P/E）、市净率估价法（P/B）、市销率估价法（P/S），企业估值倍数法（EV/EBITDA）等。绝对估值法又被称作“折现法”或“贴现法”，主要包括股利折现模型（DDM）和折现现金流模型（DCF）。折现现金流模型又被细分为股权自由现金流模型（FCFE）和公司自由现金流模型（FCFF）。

相对估值法反映的是以市场供求关系决定的股票价格，当市场对股票的需求大于供给时，公司股票的发行价格会高，反之则低。这就不难解释为什么在经济景气时公司股票的发行价格会定得高些，在经济低迷时则低些。绝对估值法体现的则是公司内在价值决定股票价格，根据企业的整体估值水平来确定每股价值。接下来，我们将介绍这两类估值方法的具体内容。

一、相对估值法

（一）市盈率估值法

市盈率（P/E）是指某只股票的每股市价与其最近一期（或未来一期）的每股收益的比值，其单位是“倍”，计算公式如下：

市盈率=当前每股市场价格/每股收益

每股收益通常指每股净利润，也即每股税后利润。对于投资者来说，市盈率指标的现实意义是指，在假定上市公司的每股收益保持不变的情况下，其通过获取企业税后利润全部回收二级市场的投资成本所需要的年数。采用市盈率指标进行股票估值具有综合性、动态性和相对性的优点，但该指标也有其自身的局限性。由于同类行业规模不同，经营市场细分不同，等等，同类企业的市盈率只能做一个大致的参考，不可照搬照抄，加之经营环境的变化，企业收益并不稳定，市盈率也呈现出波动性。为了更好地了解公司经营及发展状况，人们又对市盈率进行了细分，包括静态市盈率、动态市盈率和滚动市盈率等，其表达式如下：

静态市盈率=当前每股市场价格/上年度每股税后利润

动态市盈率=当前每股市场价格/预计本年（或未来某年）度每股税后利润

（二）市净率估价法

市净率（P/B），是指每股市场价格与每股净资产的比率，计算公式为：

市净率=每股市场价格/每股净资产

采用市净率法估值时，首先应根据审核后的净资产计算出发行人的每股净资产，其次根据二级市场的平均市净率及发行人所处的行业情况、发行人的经营状况及其净资产收益率等拟定估值市净率，最后依据估值市净率与每股净资产的乘积决定估值。

除了上述两种估值方法外，相对估值法还包括市销率估价法和企业估值倍数法。市销率指标能够告诉投资者每股收入能够支撑多少股价，或者说单位销售收入反映的股价水平。该项指标既有助于考察公司收益基础的稳定性和可靠性，又能有效把握其收益的质量水平。企业估值倍数法在使用的方法和原则上与市盈率法大同小异，只是选取的指标口径有所不同。企业估值倍数法使用企业价值（EV），即投入企业的所有资本的市场价值代替市盈率法中的股价，使用折旧摊销息税前利润（EBITDA）代替市盈率中的每股净利润，在此不再一一介绍。

相对估值方法简单易用，可以快速获得被评估资产的价值，特别是当市场上存在大量“可比”资产在进行交易，并且市场对这些资产的定价相对稳定的时候。事物总是有其两面性，用相对估值法时也容易产生分歧，这主要是因为“可比公司”的选择是一个主观概念，世界上没有完全相同的两个公司。此外，该方法常常忽略了决定资产最终价值的内在因素和假设前提。

二、绝对估值法

（一）股利折现模型

由于相对估值法容易受同类公司的影响，在市场低迷或高涨的时候整体容易被低估或高估。折现法主要是对公司的内在价值进行评估，不存在受其他公司估值状况的影响。折现模型的理论基础是任何资产的内在价值是由这种资产的拥有者在未来时期中所能得到的现金流量决定的。换句话说，即任何资产的价值等于其预期未来全部现金流的现值总和。股利折现模型的公式如下：

上式中：V表示股票的内在价值；Dt表示在未来时期以现金形式表示的每股股利；k表示在一定风险程度下现金流的贴现率。

在实际应用中，上述公式确定股票的内在价值时存在一个困难，即必须准确预测未来所有时期的股利现金流，这是很难做到的。为了解决这一问题，我们在使用股利折现模型时通常加上一些假设将其简化，从而形成了不同的模型。使用较多的有零增长模型、不变增长模型等。

零增长模型是假定在未来无限期内每年支付的股利都是一个固定数值，即股利零增长，这样贴现现金流公式变为（数学推导略去）：

D0上式中：V表示股票的内在价值； 表示在未来无限期内每年支付的股利；k表示贴现率，可理解为投资者要求的必要的收益率。

不变增长模型是假定未来支付的股利每年按不变的增长率增长，这样贴现现金流公式变为（k>g，数学推导略去）：

上式中：D0表示第零年支付的股利，D1表示第一年支付的股利；g表示股利每年的增长率；k同上，其通常根据资本资产定价模型（CAPM）得出。

（二）折现现金流模型

折现现金流模型包括公司自由现金流模型（FCFF）和股权自由现金流模型（FCFE），这两个模型都涉及自由现金流这一概念，只是一个为公司自由现金流，一个为股权自由现金流。前者侧重公司的整体价值，后者则注重公司的股权价值。公司自由现金流的计算公式如下：

公司自由现金流=（税后净利润+利息费用+非现金支出）-营运资本追加-资本性支出

其经济意义是：公司自由现金流是可供股东与债权人分配的最大现金额。在FCFF模型一般形式中，公司价值可以表示为预期FCFF的现值：

如果公司在n年后达到稳定增长状态，稳定增长率为gn，则该公司的价值可以表示为（数学推导略去）：

其中：FCFFt=第t年的FCFF；WACCn=稳定增长阶段的加权平均资本成本；t从1至无穷大。知道公司的价值之后，用公司价值除以发行后的总股本就可以计算出公司的每股价值。

股权自由现金流是指在除去经营费用，税收及本息偿还以及为保障预计现金流增长要求所需的全部资本性支出后的现金流，用于计算企业的股权价值。其计算公式如下：

股权现金流量=实体现金流量-债权人现金流量

计算出股权自由现金流之后，便可以计算出公司的股权价值，其计算公式和公司自由现金流模型类似，只需用FCFE替代上式中的FCFF即可。对于WACC的计算，其计算公式如下：

WACC=E×（1-α）+D×α

其中，WACC是指公司的加权平均资本成本，也就是根据资本资产定价模型（CAPM）计算得到的收益率（或称之为折现率）；E表示股权成本；D表示债务成本；α表示公司资产负债率。我们简单地以资产负债率作为公司债务的权数，如果更严格地计算资本成本，我们需要计算股权和债务的市场价值，然后计算股权和债务的权数。

折现现金流模型也有其局限性，对一些公司并不适用。例如陷入财务危机的公司，通常这些公司没有正的现金流，或者是难以正确地估计现金流量；收益呈周期性分布的公司，这样的公司因周期性的原因，收益时高时低，对未来现金流的估计容易产生较大偏差；正在进行资产重组的公司。这类公司面临资产结构、资本结构及红利政策等方面的较大变化，既影响未来现金流量，又通过公司风险特性的变化影响贴现率，从而影响估值结果。

参考文献

[1]中国注册会计师协会.财务成本管理[M].北京：经济科学出版社，2011.

[2]钱枫林.中国股市上市公司投资价值的实证研究[J].中国流通经济，2004（03）.

[3]张卫东，谭晓蓉.中国证券市场投资价值分析[J].财经科学，2002（01）.

第6篇：收益法估值方法范文

对于一些企业而言，其坚信这么一点，无论基于何种估值方法，所得到的估值是唯一的，只有一个。其实，这种观念是错误的。因为在多样化的估值方法下，其变量、手段都是不同的。所以，不同的评估师，用到的模型各不相同，对于企业所处行业的企业估值也各有各的见解。在实际的估值过程中，只要评估师所运用的方法科学合理，我们就可以认为其所得出的估值是正确的、有道理的。一般情况下，我们需要对估值报告中的假设进行检查，确定所有假设是否合理可靠，进而可以有效判断估值的合理性。在这里，笔者简单的解释一下所谓的“合理”，“合理”并不是指“精确”。例如，当我们运用到DCF模型的时候，我们需要对输入性变量进行一个合理的估计，这就需要我们对于折现率进行一个估计（即相关的WACC），但是折现率理论上和利率有关，利率又和我们的通胀率有关，而通胀率几乎是不可能进行预测的，所以，我们说所有的假设只要“合理”就可以了。

二、企业让律师或会计师进行估值，认为其估值也能确保正确性

邀请律师或会计师承担企业估值任务的现象经常发生，一些企业认为律师或会计师都可以进行估值，且也能确保估值的正确合理性。其实，这是错误的看法。因为，律师、会计师缺乏相关的专业资格、专业技术，并且估值工作经验缺乏，这势必对估值的合理性造成一定的影响。同时，律师、会计师与企业有利益冲突，即使其对企业情况十分了解，也不应让律师、会计师承担估值工作。如果他们在进行企业估值的过程中，为了与企业建立长期的利益关系，进而故意将估值数字微改，这势必会影响到企业的健康发展。所以，现代企业估值过程中，应尽量避开律师或会计师参与估值工作，以确保企业估值科学合理，维护企业健康发展。

三、仅仅基于财务报表进行企业估值，认为同样合理可靠

毋容置疑，企业财务报表是估值的重要基础，但仅仅基于财务报表近进行企业估值，显然是不行的。其实，除了重要的财务报表之外，还有经济形势、行业情况、市场竞争等因素，都需要在估值中有所考量。例如，我们应该尽量避免对周期性行业运用价格乘数进行预测，因为乘数会受到经济状况的影响比较大，尤其是市盈率指标（P/E）。如果在企业估值中，如果不考虑经济形势、行业情况、市场竞争等这些因素，其所建立的估值模型肯定是不合格的。所以，企业估值绝非是简单的看看财务报表那么简单，而是需要进行全方位的开展工作，方可确保企业估值的合理性和可靠性。由于企业估值是一项复杂而细致的工作，所以在实际的估值过程中，应充分考虑到各方影响因素，以确保估值结果的可靠性和合理性。并且，在估值的过程中，应遵循一定的规律，以及运用普遍认为好的估值方法，如DCF模型。这对于估值的合理性有所帮助。当然，需要注意的一点是：当企业在解决法律纠纷、申请融资等的情况时，一旦所运用的估值方法不合理，所带来的损失将会是巨大的，不仅是巨大的资金损失，还有大量的时间浪费。所以，对于这些情况，需要特别的重视。

四、估值方法错误，运用行业收益乘数进行估值

从实际来看，在企业估值中普遍存在这样的错误，那就是运用行业收益乘数进行企业估值。这种估值方法就带来这样的问题：虽然行业收益乘数是可以作为行业内企业基本价值的衡量。但是，并不是行业内所有企业都是适合这一衡量基数。所以，如果一味的运用行业收益乘数进行估值，势必造成估值与实际存在偏差，出现企业估值不可靠、不合理。其实，其中有诸多因素，如供应商、技术水平等，都会造成同一行业内的企业产生差距。进而，如果在企业估值的过程中，运用行业收益乘数估值，势必会出现不合理性的问题。

五、结束语

第7篇：收益法估值方法范文

关键词：信用债定价 中债收益率曲线 债券估值 二级市场

Hermite插值模型

信用债市场价格是收益率曲线构建的基础

信用债市场价格是“本”，收益率曲线和估值是“标”，收益率曲线和估值是用来反映市场定价的。如果信用债市场定价机制存在问题，则必然会带来曲线和估值的偏离。

（一）我国信用债市场价格形成机制存在的问题

我国信用债市场长期呈现重筹资轻投资、重一级市场轻二级市场、重承销商轻投资者的局面，这使得信用债一、二级市场价格形成机制存在以下问题：

一是做市商制度不完善，权利与义务不对等。做市商本应在提高市场流动性、增强价格发现方面起到关键作用，但我国做市商制度的不完善导致了目前双边报价点差过大、报价不连续、报价更新不及时等问题，使得信用债价格发现难度加大。以2014年5月16日的中期票据和短融为例，双边报价的平均价差为43BP。此外，做市商的报价质量也参差不齐。以5月16日某银行对“11中石油MTN5”的二级市场报价为例，其买卖价差竟高达300BP，如此做市报价在美国等发达国家债券市场是难以想象的。经统计，信用债双边报价质量在2013年急剧恶化，报价点差从2009―2012年的平均7BP扩大至2013年的38BP，2014年以来进一步扩大至45BP。

二是近几年来信用债分散托管，市场分割愈演愈烈，以规避债券余额不得超过公司净资产40%为目的的私募债大行其道，进一步降低了信用债的流动性和价格发现能力。

三是信用债的刚性兑付尚未完全打破，近年来短融等品种几近出现的信用违约事件均被相关机构兜底，使得信用定价机制被扭曲，信用风险与信用溢价不对等。

四是一、二级市场可以有适当的点差，但我国中票等信用债点差过大。数据显示，美国信用债市场一、二级市场点差为2BP左右，而我国部分中票一、二级市场点差高达20BP以上。

（二）针对信用债市场价格形成机制问题的建议

对于以上问题，我们建议：

一是进一步完善做市商制度。如增加做市商数量到60家以上，承销商要从做市商中选出，同时建立做市商进入、竞争、淘汰机制；允许为做市商提供自动融资融券服务；要有专门为做市商服务的同业经纪人，从而停止做市商之间的直接点击成交，以减少做市商价格的异常波动；允许理财产品和非金融机构投资者等通过点击银行间市场或柜台做市商报价进入债券市场。

二是鼓励披露非公开定向债务融资工具的评级和财务信息，并在此基础上允许其自由流通以促进价格发现。

三是进一步扩大市场的境内外投资者范围。场外市场发展的主要动力在于其开放性，只有不断吸纳新的投资者进入，才能有效改变投资者结构单一的局面，降低市场参与者的同质性，市场运行才能更加平稳。

收益率曲线是市场机构定价的参考

由于长期以来秉持着客观、中立、公允的编制理念，构建了较为完善的市场分析和曲线估值系统，以及建立了较为公开透明的市场沟通机制，相较于其他第三方估值机构，中债收益率曲线和估值得到了更广泛的市场成员的关注和认可。在此基础之上，主管部门在相关文件中建议将中债收益率曲线作为机构交易、风控和记账的比较基准，即鼓励机构完善内部债券定价体系，中债收益率曲线仅作为机构内部债券定价的参考，任何投资机构均有使用何种估值的自主选择权。

据了解，包括商业银行、基金公司、证券公司和保险机构在内的多数机构都已建立起自己的信用定价体系和信用分析系统，并以此为基础进行信用债的定价。对于定价偏差较大的债券，机构会通过交易价格和书面意见等多种方式反映给市场和中债估值团队进行纠偏，中债估值已与市场定价形成了良性互动。今年3月以来，机构反映了50只债券估值偏差，中债调整了23只。例如，近期在机构的反映下，“14济宁债”中债收益率下行了近40BP，价格上调了近2元。这些案例生动地说明了每个机构心中都有自己的定价“锚”，中债收益率曲线编制宗旨就是反映这个“锚”，市场收益率曲线是中债收益率曲线的基础。中债收益率曲线并未阻碍市场机构独立作出判断，形成自己的收益率曲线。

构建中债收益率曲线的模型选取

目前，构建中债收益率曲线采用的是Hermite插值模型。相较于全局拟合法（包括参数拟合法和样条拟合法），该模型的最大好处是模型受异常价格影响小，适应我国债券市场价格形成机制不成熟的现状。

由于目前信用债做市商报价点差较大，在市场单边波动时直接采用中间价有失偏颇，经纪商报价中多为单边报价，而成交价格中非真实买卖目的的成交占比较大，因此将多数市场价格都纳为样本点，依据最小二乘法（即确保每个样本点距曲线的方差距离最小）形成的收益率曲线，在大多数时候会偏离市场的真实收益率曲线。

我们已在开发建立基于全局拟合法的收益率曲线构建备用模型。一旦市场价格点质量大幅度提高，在该市场环境下，如果经过实证检验全局拟合法确实优于局部拟合法，那么我们也会及时优化中债收益率曲线的构建方法。

中债收益率曲线的透明度

对于中债收益率曲线和估值，大到相关模型和指标计算公式，小到每日走势和编制依据等，均通过中国债券信息网、微信及微博等多渠道，供市场检验。同时，还建立了独立于曲线估值团队的质量监控团队进行质量监控，开发了一套完善的质量监控系统，以日频、周频、月频和年频对曲线估值质量进行监控，并公开召开月度质量交流会、季度市场成员交流会等听取市场成员意见，年度质量报告也公开。

由市场监管部门、交易商协会、外汇交易中心、上海清算所、市场成员等机构专家组成的中债指数专家指导委员会，代表广大市场成员每年对中债收益率曲线和估值进行评价和指导。会议情况同时向市场公开，接受市场监督。该会议已连续召开十年。

此外，中债成员估值平台（见图1）已建立近十年，所有市场成员均可参与曲线报价，报价公开展示并成为构建中债收益率曲线的重要数据来源。十年间共有约70家机构参与曲线报价，目前有20余家机构持续为中债收益率曲线报价。

第8篇：收益法估值方法范文

关键词：feltham-ohlson模型 剩余收益 净资产收益率

我国证券市场已经有十多年的历史，但对于股票应该如何定量的进行估值这一问题，始终没有较为明确的、能够得到市场普遍认可的估值模型或方法。虽然目前很多证券投资分析报告中也提供了根据dcf、ddm、ev/ebitda等计算方法得出的股票内在价值，但由于涉及的假设项目繁多，表示形式繁琐，其计算出的结果并不为市场所普遍接受。换言之，当前我国证券市场上的证券估值很大程度还是依靠经验，具有很大的不确定性。在股票估值模型中，古老而经典的当数股利现金折现模型。随着世界各国资本市场的深度发展和会计政策的进一步改善，feltham和ohlson根据会计信息构建出一个经典的估值模型。本文从feltham-ohlson模型出发，通过对企业价值来源的探讨，构建出企业价值股票估值模型，并结合我国证券市场进行实证分析，探索实用的科学估值方法。

feltham-ohlson模型与金融资产剩余收益

美国学者ohlson作为现资估值理论体系的代表人物，在20世纪90年代中期与feltham 合作所提出的股票估值模型，成为当今有关股票估值理论领域的主流。两位学者认为20世纪80年代以前的有关企业收益与股票收益的相关性分析不能清晰解释企业收益是如何与股票价值相关的，因此他们建立了一个将股价与会计收益相联系的经典模型，模型表达式为：

pt=bvt+α1oxta+α2oat+β•vt （1）

其中，pt是公司股价，oxta是每股营运剩余收益，oat是每股营运资产，bvt是每股净资产。

在feltham-ohlson模型中，企业资产分为营运资产和金融资产，企业总的剩余收益 等于营运剩余收益与金融剩余收益之和。但同时fertham-ohlson模型又假设金融资产不会产生剩余收益，因此最终的fertham-ohlson模型都将重点放在了营运事项，并在各种表达公式中，使用oxta代替了xta。

但是，在企业实际的运营中，金融资产往往是产生利润的一个重要环节。甚至有些特殊类型的企业，金融资产恰恰是其获得利润的最大来源。例如金融行业的银行、证券乃至保险公司，如果究其资产和利润的关系，肯定是货币类资产（即金融资产）才是这些公司的利润来源。因此，虽然fertham-ohlson模型是一个适用性很广的经典模型，但金融资产不会产生剩余收益这一假设缩窄了该模型的适用范围，应该得到修正。取消这一假设后，得到具有更加广泛适用性的估值模型：

pt=c1xta+c2bvt +β•vt（2）

其中，c2=1+a2。

净资产收益率与企业价值估值模型

根据经典的现金流折现理论，资产的价值来源于该资产未来能够带给拥有者的现金收益，但没有涉及到现金收益是从何而生。fertham-ohlson模型提出了净资产bvt和剩余收益xta决定企业价值，但也没有探讨企业净资产值和剩余收益的来源。本文则试图找出决定企业价值的关键性因素，以建立更有效的企业价值估值模型。

上文中，在取消金融资产不产生剩余收益这一假设后，推出了fertham-ohlson股票估值模型（2），再考虑到xta=xt-r•bvt-1，bvt=bvt-1+xt-dt，得到：pt=c1(xt-r•bvt-1)+c2(bvt-1+xt-dt)+β•vt （3）

其中，r是无风险收益率，xt是每股收益，dt是每股红利。

此时，引入假设条件dt=r•bvt-1。该假设条件的经济意义为，企业每年的分红等于净资产的无风险收益。一般而言，投资者持有某家上市公司的股权，往往期望每年获得一定数额的分红，而优质的上市公司往往每年也会进行分红。同时假设的分红金额等同于净资产的无风险收益，意味着投资者持有公司股权每年可获得企业帐面净资产的无风险收益率（如一年期银行存款利率）的收益。

整理后，得到：pt=（c1+c2）（xt-r•bvt-1）+c2bvt-1+β •vt （4）

为了明确企业剩余收益的来源，引入净资产收益率roe（rate of retern on common stockholders' equity），并引入关系式：xt=roet•bvt-1，整理后，得到企业价值模型的最终形式：pt=θ1（roet-r）bvt-1+θ2bvt-1+β•vt （5）

其中，θ1=c1+c2，θ2=c2。

在无风险收益率r为常数的假设下，这个模型非常直观的表示出，企业的价值与两个因素有关：roet和bvt-1。简而言之，在同等净资产的条件下，企业运营资产所能获得的净资产收益率越高，企业价值越大，在资本市场上越能够获得高额溢价。

利用相关数据的实证检验

为了验证新的模型是否适用于我国证券市场，本文以沪深300指数中所有成分股中已上市交易的数据作为样本，2002－2006年共5年的数据进行实证分析。

首先，根据模型令βvt为零。无风险收益率取一年期存款利率2.25%。假设5月份最后一天的收盘价充分反映了上市公司年报所披露的信息。使用最小二乘法进行计算，得到回归结果，如表1所示。

从回归结果可以看出，针对沪深300所进行的检验比较成功。针对2002-2006年的5年数据，回归得到的相关系数r2和调整后的相关系数r2全部高于0.94。同时，使用f统计量进行模型总体显著性检验，这5年回归结果的置信度均超过99％。此外，进一步进行参数的显著性检验，查表可知，这5年每年θ1和θ2的置信度也都超过了99％。总体而言，沪深300上市公司近5年的数据检验充分验证了模型的准确性和适用性。

实证检验结果分析

模型表达式显示出，企业的价值主要由roet和bvt-1两个因素决定。bvt-1即企业期初的净资产，代表着企业即使停止运营，现有资产变现偿还所有负债后还能够剩下的价值。bvt-1虽然是企业价值构成的关键因素，但并非唯一的决定性因素。在证券投资实践过程中，具有同样金额净资产的企业，其二级市场价格却可以千差万别。同样，在企业并购实践中，以多少倍的pb进行并购，各家企业也大有不同，出价的高低显然代表着不同的投资者对企业价值的不同判断。本文所要探讨的，就是企业价值出现差异的原因，而这个原因，模型中已经非常清楚的指出了其衡量指标：roet。

roet即净资产收益率，表示企业通过资产运营所能够获得的净利润的能力。不同企业之间，拥有高roet的企业，其净资产盈利能力也较强，能够产生更多的净利润，显然企业价值也随之高涨。然而，模型中roet表现的形式，并非独立出现，而是和无风险收益率r在一起，两者之间的差额直接构成解释企业价值的变量。当roet>r时，（roet-r）bvt-1>0，即企业剩余收益大于0，增加企业价值。反之，当roet

此外，根据上文实证检验得到的数值，可以将企业价值在数字上分为两个部分，用以区分净资产因素和剩余收益因素对企业价值的解释能力，如表2所示。可以看到，企业价值的构成并没有相对稳定的比例关系，而是逐年剧烈波动。平均而言，在2002-2006年的5年中，净资产因素能够解释企业价值的77.51%，剩余收益因素能够解释企业价值的22.49%，由于统计时间较短，且我国证券市场远未成熟，本文认为这两个比例并不能代表企业价值构成的合理均衡比例，而仅有参考价值。

结论

综上所述，可以从中得到有实际意义的几个结论。比较明显的是，净资产因素是决定企业价值的基础，2002-2006年间所占比例全部超过50%，2004年最高达到89.62％。剩余收益因素所占比例相对偏低，但波动性远胜于净资产因素。2002-2006年间，最低比例为10.38％，最高则达到48.35％，相差几乎5倍。这种差异很大程度上来自于证券市场的非理性。当证券市场处于熊市时，所有的投资者都偏向悲观，不相信企业的长期盈利能力，看重当期可变现的净资产价值，因此净资产因素占比偏高。而当牛市出现时，市场情绪乐观，投资者往往对企业的盈利能力抱有十分乐观的预期，剩余收益因素对企业价值的解释能力出现大幅提高。代表企业价值的上市公司股价的变动，主要是由代表未来盈利能力的剩余收益因素引起，而代表现有资产情况的净资产因素对此影响较小。

参考文献：

1.bernard, v.l. the feltham-ohlson framework: implications for empiricists. contemporary accounting research, 1995

2.gerald a. feltham and james a. ohlson. valuation and clean surplus accounting for operating and financial acitvities. contemporary accounting research, 1995

3.james a. ohlson, earnings, book values, and dividends in equity valuation. contemporary accounting research, 1995

4.陈信元，陈冬华，朱.净资产、剩余收益与市场定价：会计信息的价值相关性. 金融研究，2002，4

第9篇：收益法估值方法范文

保险股最近成了大盘的中流砥柱。从6月5日至今，中国人寿的累计涨幅超过30％，而另一保险股中国平安的涨幅也接近30％，两者远远跑赢了同期上证指数，也大幅超越了另一领涨龙头招商银行(同期涨幅约20％)。

当市场处于各类利空消息触发的敏感时期，大多数可能引起A股市场回落的利空预期，此时反而构成了支撑保险股走强的利好因素，包括央行的加息预期、公司债的发行、红筹股回归、QDII启动等等，这些因素将推动保险公司投资回报率的提高。

利好不断

近期出台的多项政策以及市场对后续政策的预期，均为推动保险股走强的重要因素。也因此，保险股在大盘走软的6月中，显得独树一帜。

首先就加息而言，此前的连续加息以及未来可遇见的加息均有利于保险公司投资回报率的提高。由于投资渠道有限，目前保险公司的可投资资金中，相当大比例的资金以银行储蓄、固定收益债券的形式存在，因而加息对保险股来说，将直接提高其银行储蓄部分的投资回报水平。

其次，债券市场扩容在即，以及QDII政策的放开也构成了保险公司的利好。保险公司考虑到风险因素，不得不将可投资资金中的大部分投资于债券。在过去相当长时期内，债券市场的规模一直无法满足资金的实际需求。因而随着公司债，尤其是上市公司债试点即将推出，保险公司投资渠道的拓宽和投资回报的提高将是指日可待。而QDII的放开，对保险公司构建多元化投资渠道同样是重大利好。

另外，随之而来的红筹股回归浪潮也将为国寿和平安这样的大型机构投资者送上可观的大礼包。作为超级机构投资者，保险公司在获得战略投资者资格方面具有天然的优势，因而在红筹回归浪潮中，可以预计两大保险巨头将在一、二级市场之间获得丰厚的回报。有分析员预计，国寿将因此获利达100亿到300亿元人民币。

另一利好是，保险公司期盼已久的《保险资金境外投资管理办法》即将出台。对保险公司来说，这也是拓宽投资渠道的重要标志性文件，将成为保险公司的长期利好。

除此以外，保险股在指数中的权重也决定了其在市场中的战略地位。保险股目前在上证综指、上证A股指数和香港国企指数中的权重分别为10.6％、10.8％和13.55％。

也就是说，对于境内机构投资者而言，投资保险股就意味着锁定了10％的大盘。而对于海外资金而言，投资香港的中国股票，必然要选择在指数中占比40％的金融股，其中保险股占比为14％。随着保险公司上市数量的逐渐增加和保险股市值规模的增大，以及单只基金发行规模的扩大，以指数为标尺的大资金，配置保险股是必然选择。

估值分歧

利好连连催生了一波保险股行情，但另一方面，对于保险股的合理估值，争论一直存在，焦点聚集于保险股的高市盈率。保险股是否估值过高?还有多少空间?这些问题直至今日仍是各方争论的焦点。

平安证券的行业分析师邵子钦认为，从静态角度来看，中国保险公司估值明显高于国际平均水平，但从动态角度来看，这一估值水平与中国保险行业上升周期的高增长是相匹配的。从历史数据来看，全球三大保险公司在过去18年中也曾有过较高的估值，中国公司目前估值只能说是处于其历史估值水平的上轨。

从历史来看，安联集团(Allianz)在1992年时市盈率高达116倍，安盛集团(AXA)在2002年时市盈率达到86倍，美国国际集团(AIG)在2000年时市盈率达到了48倍，三大保险巨头均有过高市盈率的高速发展时期。因而不少分析师认为，中国人寿和平安的高市盈率尽管处于历史估值水平的上游，但仍然未到“离谱”阶段，同时和国内高速发展的保险市场也是相匹配的。

相对于以市盈率、市净率为基准的相对估值方法，另一种估值方法――相对估值方法也较为常用。邵子钦表示，中国人寿运用DDM、EVA和EV三种方法得到的合理估值分别为58元、48元和43元。中国平安运用DDM、EVA和EV三种方法得到的合理估值分别为84元、72元和76元，几种方法所得出的结论差别较大。

东方证券的保险分析师王小罡则认为，中国平安的目标价应为85元，中国人寿的目标价是45元。王小罡表示：“对平安而言，上市之初，我们就提出与众不同的6个月目标价，即2007年6月30日目标价为70元，当时同行估值一般是45～55元之间。很高兴的是，6月18日平安提前12天达到我们的目标价，说明我们的估值是准确的，或者说，如果我们的估值是准确的，那么市场是有效的。”

王小罡认为：“目前对于平安2007年底的估值依然维持85元/股的水平。对应于平安的寿险业务71元/股，其财险、证券、银行、信托业务分别为5元/股、5元/股、2元/股、1元/股。如果考虑一些乐观因素，比如后援中心开始投入运营、二元化计划逐步拓展空间、银行与财险业务交叉销售初显威力、跨地区银行平台顺利构建，我们认为90元/股也是能够看到的。如果计入未来企业年金业务的贡献(大约10元/股)以及一、二级市场之间的投资收益(可能达到5元/股)，那么105元/股是我们能够想象到的最高估值。”

对国寿而言，王小罡依然维持45元/股的目标价。“如果考虑到国寿作为最大的机构投资者，在一、二级市场之间的巨大优势(可能达到10元/股)，以及近日中国人寿资产管理公司与美国地产集团、对冲基金管理公司AetosCapital建立战略合作伙伴关系，试水房地产投资业务的传闻，还有未来企业年金业务的贡献(5元/股)，那么60元/股是可以想象的最高估值。”在王小罡看来，平安吸引力明显高于中国人寿。

当然也有分析师认为，人寿目前在估值上的吸引力高于平安，除了人寿在一、二级市场上的投资收益以外，人寿在上市之前的资产重组过程中，高息保单被剥离也是原因。

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中国人寿(601 628)会计准则变更带来变化

中国人寿2006年末实现净利润96.01亿元，同比增长了75.97％。国泰君安的行业分析师伍永刚认为，人寿2006年净利润快速增长的驱动力主要在于3方面：保费收入稳步增长，投资收益大幅增加，以及实际所得税率有所降低。

2007年一季度，中国人寿实现净利润88.87亿元，每股收益达到0.31元，每股净资产4.52元，几乎接近2006年全年的业绩(每股收益为0.54元)。

伍永刚认为，第一季度国寿业绩大幅增长的主要驱动因素是保费收入稳步

增长、投资收益和公允价值变动带来的收益大幅增加，同时赔付支出与有效税率的快速增加对净利润形成了负面阻滞。

2007年一季度，中国人寿保费收入为728.56亿元，同比增长14.33％，增速与2006年全年14.22％相当。同时，中国人寿在此期间实现的投资收益达到了167.6亿元，公允价值变动收益39.06亿元。按照国内的会计准则，2006年全年中国人寿实现投资收益232.03亿元，按香港会计准则2006年全年净投资收益249.42亿港元(上半年113.41亿港元)，公允价值变动收益200.44亿港元。一季度投资收益大幅增长主要缘于大量股票投资收益的兑现。

值得一提的是会计准则变更所带来的变化。在旧的会计准则下，中国人寿股权投资和基金投资均是按照成本入账，采用新会计准则后，入账方式将改为公允价值。

根据数据，截至到2007年3月底，这部分投资的成本价为461.89亿元，而重估价值至少为869.14亿元，投资收益将因此大大增加。

另一方面，影响业绩的负面因素则主要包括两方面，即有效税率大幅上升和赔付支出的增加。2007年一季度的实际所得税率为9.66％，比2006年全年2.33％有大幅提高。实际所得税率的提高可能是由于收益中出售股票投资收益大量增加，而这个部分是不能抵税的。

同时，2007年一季度，中国人寿赔付支出为384.25亿元，超过了2005年全年253.4亿元的赔付支出。这是中国人寿2007年利润增长的主要阻滞因素。

伍永刚预测，国寿2007年净利润增长98.6％，按新会计准则，.预计全年每股净收益为1.30元。

中国平安(601318)几大业务构成新利润增长点

中国平安集团包括平安寿险、财险、证券、银行等几个业务板块。2006年平安集团实现净利润59.86亿元，同比增长79.33％。主要利润驱动因素在于保费收入稳步增长、投资收益大幅增长以及平安证券净利润大幅增长90倍。而赔款支出大幅增加、营业费用大幅增长、手续费及佣金支出大幅增长是平安利润增长的阻滞因素。

平安的寿险业务是其利润快速增长的基础。平安寿险公司2006年实现净利润47.74亿元，同比增长68.5％；寿险业务利润占总利润的78％，比2005年84.1％的比例有所下降，主要原因是财险、证券、银行等其他业务利润的快速增长，压缩了寿险利润的比例。

其他几大业务，包括银行、信托、证券逐步成为平安新的利润增长点。