股票型基金盈利模式精选(九篇)

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第1篇：股票型基金盈利模式范文

持续的单边下跌，有些超越市场预期。在这一阶段，市场对于宏观经济转型的忧虑占据了主要方面，这可能也是导致市场持续低迷的主要原因之一。

宏观敏感期

在近期召开的汇添富基金投资策略会上，国务院发展研究中心产业部杨建龙副部长表示，金融危机加大了短期波动，在延续2009年景气扩张趋势基础上，2010年经济反弹式扩张力量减弱，经济回升趋势有所放缓。特别是政策处于“保障持续性和稳定性同时，逐步退出”的阶段，预计2010年经济持续复苏将呈现出“前高后低”。中游和上游的逐步复苏，将进入全面展开时期，此后几年经济会处在长周期扩张背景和短周期的扩张进程之中，可以肯定地判断2011年、2012年甚至到2013年，整个中国经济上行的态势是周期运行的一个必然结果。

不过更长期看，杨建龙认为，当前我国经济的结构优化进入新的阶段，在长周期扩张背景与第三轮景气周期启动重叠的背景下，中国经济有望进入新的“黄金十年”。他认为，消费结构升级、城市化和城市结构升级加快、全球产业转移和出口竞争力提升、投资增长的“加速”驱动将成为“黄金十年”的经济高增长的主要动力。

汇添富基金研究总监韩贤旺认为，A股市场到现在这个时期，实际已进入一个比较敏感的时点。韩贤旺认为，自去年A股市场启动以来，投资机会主要是从主题投资、估值恢复、业绩驱动三个层面展开，但在后4万亿计划阶段，投资者需要认真考量经济周期、经济增长模式以及货币政策周期。

他认为，经济总量开始向温和合理化的水平接近，流动性也不像去年那样泛滥，在这种背景下，投资缺少趋势性机会，更多要去把握结构性机会。具体而言，他表示下半年仍然基于上半年整体的投资策略，坚持以相对均衡配置，保持低估值的大类资产的配置，等待政策放松和第三轮经济刺激计划。

重点关注以下几方面的投资机会：一是稳定增长行业，相对而言确定性较强；二是周期性大类资产的盈利前景不乐观。在投资出口预期未改变之前，中上游强周期行业难有趋势性的机会，需要密切关注四季度政府的经济政策走势，再预判下半年可能出现的投资时机。此类资产中，建议以基本面明确的银行、保险、煤炭为主。三是中盘成长股，主要关注消费、铁路、医药、节能减排等行业中的优质个股，密切关注盈利模式优秀的中小盘成长股的投资机会。

另外，汇添富基金专户负责人袁建军认为，考虑到宏观经济调控压力，将适度提高持股集中度，在这一过程中，行业龙头和优势企业有必要作为基本配置。自上而下的角度，优先选择受益于经济增长和不受宏观调控影响的行业中的公司。自下而上的角度，关注具有长期竞争优势的成长股，以具有可复制性、可扩张性的盈利模式和较强进入壁垒的上市公司为重点，特别是轻资产扩张、对外部融资依赖程度低、高净资产收益率的成长性企业，优先选择处于产业链上战略核心地位的上市公司。

下半年有转机?

不过也有些基金认为，下半年市场可能面临转机。

上投摩根基金在日前的下半年投资策略报告中认为，中国经济在内外诸多因素制约和推动下将加速转型，经济复苏高点已过，未来增速逐步下移，对市场形成压力。

但由于目前市场已在很大程度上预期了经济下行，同时政策取向也逐渐转向中性，下半年A股市场有望出现转机，而且结构性亮点依然突出。

上投摩根认为，下半年A股市场，从估值角度来看，A股市场整体估值处于历史低位，与H股相比溢价率很低，系统性风险大多释放。但从结构上来看，中小盘指数和上证50指数的PE估值比率在不断抬高，存在一定的结构性风险。

在行业配置方面，上投摩根将采取“核心+卫星”的方式，核心配置收入分配改革和消费升级共同推动的大消费行业，如医药、商贸零售、旅游和品牌消费行业，以及新兴产业，如智能电网、新能源汽车、三网融合和软件等。同时，关注区域振兴、改革深化等事件驱动中的投资机会，以及估值恢复中的周期性行业反弹机会。

另外，中海基金认为，未来A股市场已迎来难得的买入机会。中海基金认为，震荡上行将是下半年市场主基调，原因在于，2010年中国经济目前处于金融危机过后的经济复苏初期，政府出于拉长经济周期、防止经济过热的目的而采取的政策退出与紧缩，虽然导致了前期市场疲弱和估值回归，但却为未来两年带来了难得的买人机会。中海基金认为，从2010年下半年到明年上半年，中国经济将经历第二次去库存后的筑底回升，中国股票市场也将迎来新的投资周期。

在投资行业的配置策略上，中海基金认为，战略上宜看好政府支持的新兴产业、收入分配制度改善受益的消费品行业、技术进步较快的进口替代行业。阶段性可参与周期品估值修复，尤其是区域特色和兼并重组频繁的行业标的。

关注股债配置

在股票市场向下的情况下，今年上半年债券市场却是表现亮丽，“股弱债强”的格局已经延续了较长时间。随着市场深入调整，股票资产的吸引力在上升。但A股市场能否在下半年迎来逆转，尚存不确定因素。债券类资产仍然具有相当的吸引力。

第2篇：股票型基金盈利模式范文

其中，上投摩根新兴动力在2012年以27.73%的回报位居同类第四。好买基金研究中心认为，其基金经理杜猛历史业绩出色，超额收益明显，而从其2012年的资产配置情况上看，杜猛的资产配置相对平稳主要收益来源于较强的选股能力，而其历史上习惯于较为集中的持股风格。

2013年1月28日至2013年3月1日进入募集期的上投摩根智选30基金也由杜猛管理。上投摩根智选30基金主要投资于受益于国家经济转型，具有较高增长潜力的上市公司股票，在有效控制风险的前提下，为基金份额持有人谋求长期、稳定的资本增值。

中国经济目前处于转型期，全行业、多行业高速成长的时期已过去，更多体现为结构性机会，部分契合结构性成长机会的行业有望跑赢全行业的平均水平。上投摩根智选30基金集中投资最具持续成长性的30只股票，聚焦新兴产业和消费等成长性行业的中长期增长潜力，重点把握新型城镇化、制度改革及内需消费三大成长引擎驱动下的受益行业，如消费型市政建设、现代服务业、现代农业、七大战略性新兴产业、民生消费、非银金融、大消费板块等。

《卓越理财》：2012年度在市场整体不太乐观的情况下，您掌管的上投新兴动力取得了佳绩，有哪些因素？

杜猛：我个人认为，自己能获得超额收益的主要来源在于深入选股以及公司整体出色的主动投资能力。上投摩根在成长股投资上已形成了成熟的选股模型，并有众多的成功先例。具体在选股上，能长期增长的股票在市场上是极其稀缺的，堪称皇冠上的明珠。要选出这些稀有品种，需要更深入地把握中长期成长因素。新兴产业投资并非概念炒作，过去很多投资者有所误解。以往，确实曾经有一部分概念炒作的成分，但经过我们系统研究发现，新兴产业中涌现出了不少的优质企业，并且还在不断发生变化，为投资者提供了实实在在的价值投资机会。所以，我在这方面投入了很大的精力去研究，分析其中会有哪些企业存在较大的增长空间。

《卓越理财》：对于自2012年底以来的市场反弹，您觉得主要由于什么因素产生？

杜猛：主要有三方面原因促成：一是管理层进一步明确了改革的方向，令市场信心得到了恢复；二是国内宏观经济此前已经连续三个月企稳，经济率先见底，但A股市场当时并没有反应，市场自身已经具备了上涨的基础；最后，海外资金的涌入，为A股市场注入了新的资金，促成了A股市场这波强劲的上涨。

《卓越理财》：2013年A股行情走势将会如何？您比较关注哪些板块和行业？

杜猛：2013年以来市场表现活跃，各方面指标都明显好于2012年。2012年的行情以震荡为主，年中向下探底，年底探底回升，最终以小幅上涨收官。2013年管理层进一步明确了改革的方向，国内宏观经济此前已经连续三个月企稳，经济率先见底，海外资金的涌入，为A股市场注入了新的资金，都是市场向好的信息。我们认为2013年将出现“憧憬行情”，估值回升有空间。

板块方面，2013年周期与成长机会均等。从长期看有竞争力的公司会最终胜出，需要投资者仔细鉴别。银行、地产、券商、建材等行业在经济复苏的预期下都有不错的表现，同时医药、高端装备等成长性行业也有良好的表现。

《卓越理财》：2012年股市长熊短牛，对于医药这类“主题投资”能否分享下您的经验？

杜猛：过去2006年、2007年、包括2009年和2010年市场涨涨跌跌，大多数人都是自上而下去的，行业配置，主题投资，大部分人都是按照这种投资方式去做的，博弈的成分比较大。但到了2012年，这种投资方式似乎并不太有效，有些可能还会造成较大的亏损。我觉得从2012年开始会进入到一个个股投资的年代。

医药属于新兴产业。大类上中药的竞争力更强些，毕竟属于中国的特色和强项。中国药企在新药的研发上跟国际巨头还有很大差距，竞争力较弱，因此投资新药类公司需要很强的专业性和耐心。

《卓越理财》：您今年工作上有没有新计划？能不能谈一下2013年的主要投资思路是什么？

杜猛：今年年初我将会管理一支新股票型基金上投智选30。投资方面，我依然会坚持以精选个股为主的投资风格，深入挖掘优质的上市公司，力求带来长期稳定的收益。如果认为一家公司符合我的选股标准我会长期持有，如果他不符合，那即使是热点可能也不会考虑。热点的特点就是来的快去的也快，很难成为长期稳定的盈利模式。

第3篇：股票型基金盈利模式范文

作为基金经理，每个人有其自身的投资风格。我在投资时通常以价值投资为基础挑选好公司，通过技术分析寻找好买点，偏爱成长性与价值的完美匹配。尽管股市最近波动，但我对中国未来的经济结构转型与增长还是非常有信心，其中应该还是蕴含着极大的投资机会。高端装备制造业、信息技术、节能环保、医药消费等板块在未来增长潜力巨大。

在中国从制造业大国向制造业强国转型的过程中，大力发展高端装备制造业成为必须。而中国的城镇化和经济转型、产业结构升级，都将为高端装备制造业带来广阔的发展空间。像海洋工程设备、煤炭机械，包括一些军工设备，如果慢慢地应用到民用领域，也是非常值得看好的。而且，制造业的盈利模式比较清晰。

新一代信息技术是我们看好的另一大新兴产业领域。中国的产业升级成效如何，很大程度就是看工业化与信息化能不能很好地结合。产品技术含量低，使得很多中国企业在国际竞争中处于弱势地位。而如果要提升企业的竞争力，实现可持续发展，产品智能化至关重要。此外，从应用的角度看，智能化产品在国内也有广阔的需求空间。

比如，用物联网技术，可以把电器、家具、车辆等与互联网连接起来，实现智能的数据采集、共享和安全控制。中国发展物联网已经有十多年的历史，但是一直没有得到大规模应用，但是3G、4G网络等技术条件成熟后，这方面的发展空间会很大。

另外，我们对节能环保行业也非常关注，但不仅是看重其投资前景，同时也体现了机构投资者的社会责任感。我们认为节能环保作为七大战略性新兴产业之首，未来将受到国家财政、税收等多方面的政策支持。而且，很多新技术、新产品本身就非常有经济效益，比如建筑节能玻璃，有不错的保温效果，目前尚有较大推广空间。而且，目前环境污染越来越严重，关注和爱护环境，支持致力于节能环保事业的上市公司，也是公民的一种责任。

消费类股票方面，医药、商业零售、食品饮料等都是稳定增长的行业，在三、五年时间内，获得绝对回报的可能性很高。对我来说，要做的工作就是利用市场情绪的变化，找到一些更低的价格买入，提高投资效率。

事实上，我们已经从很早开始介入新兴产业投资。从基金三季报看，2009年四季度南方价值就重仓了智能电网概念股国电南瑞，2010年，这只股票涨幅达到195.27%。而2010年二季度末持有、三季度末成为前十大重仓股的、具备环保概念的威孚高科，在当年下半年上涨了180.38%。最终，这只基金以20.66%的收益、在166只标准股票型基金中位居第11名的成绩交出了2010年的优秀答卷。

第4篇：股票型基金盈利模式范文

就在公众不满于公募基金一年巨亏1.66万亿元，却只进行敷衍式的道歉时，私募基金还发生了一件震惊投资界的事：阳光私募上海鑫地掌门人蔡杰宣布，将自掏腰包1250万元弥补客户亏损。

尽管在法律上没有保本责任，但上海鑫地还是慷慨解囊，让我们不得不承认一个事实：相比公募基金，私募基金更在乎投资者，更有客户意识。

回溯2007年，当股市牛气冲天时，没多少人关注私募。严格控制风险的阳光私募，在业绩上也不如公募基金。但潮水退去的时候，才知道谁在裸泳。当昔日的明星随着大盘下跌一起消失时，人们又回过头来，开始关注私募基金。

为此，在牛年暖春行情中，本刊走入通过信托发行了产品的十几家阳光私募基金，对他们进行了一次浮光掠影的报道，希望为你勾勒一个大致脸谱。

优异业绩惹人关注

在不少人的眼里，私募基金还笼罩着一层神秘的面纱。

什么是私募基金?私募基金，与公募基金相对，是指通过非公开的方式向高端人群及机构发行的证券投资基金，在美国通常称为“对冲基金”。

国金证券的相关人士告诉记者，虽然在法律上国内私募还没有获得像公募基金那样的“名分”，但借道信托，私募这几年发展迅速。国内有据可查的目前已经有150多只阳光私募证券信托产品。

2008年公募基金“满盘皆输”，股票型基金全年平均亏损超过50％，即使业，绩排名最靠前的股票型基金，跌幅也在三成以上，公募基金业全年巨亏1.66万亿元。与之相对应的是私募却交出了一份合格的成绩单，由于仓位控制合理，它们的业绩普遍好于公募基金。国金证券的“2008年度中国最佳私募基金榜”显示，不少私募基金都实现了赢利，其中金中和的收益率甚至高达18.19％。

为什么私募去年的业绩普遍比较好?上海鑫地投资有限公司总经理蔡杰认为，激励机制和投资制度上的差异，是导致公募基金与私募基金2008年业绩差异的最大原因。公募基金更多的是在资本市场上扮演一个资产配置者，而不是投资者的角色，追求相对回报而不是绝对回报。最低持仓比例要求及其巨量资金规模，迫使公募基金即便在市场处于严重泡沫状态，也必须参与市场买入股票。私募以追求绝对收益为目标，盈利模式是收益与业绩挂钩，不像公募基金那样不用看业绩都能收管理费，因而必定更加谨慎。

上海睿信投资咨询有限公司董事长李振宁也从规模的角度进行了探讨，他认为，私募基金在2008年能够跑赢公募基金，“船小好调头”也是重要原因。

去年下跌市的业绩优于公募基金，那么在近阶段的市场反弹中，私募的表现如何呢?

2月5日，好买基金研究中心了《09私募开门红，继续领跑》的报告，近1个月的表现，私募业绩普遍良好，有83.58％的产品战胜沪深300，较公募明显胜出。相对而言，近3个月的数据更有意义。市场在近3个月中基本处于温和震荡反弹状态，私募业绩分布在此阶段与公募业绩分布开始接近，但仍略有胜出。

掌舵人多是业界明星

私募的业绩很不错，那都是些什么人在管理私募基金呢?“没有三分三，不敢上梁山”，做私募的，大多原本就是业界的投资明星，要不是对自己的实力有足够信心，谁敢去做私募?私募基金的繁荣发展，衍生出了各种派别，主要有券商派、公募派、留洋派、草根高手派等。

券商派起步较早，实力强劲。在2008年年初就先知先觉解散基金的赵丹阳，出身于国泰君安。去年收益冠军金中和的投资总监邓继军也是券商出身。晓扬投资管理公司的杨骏，更是上世纪90年代风云一时的君安证券总裁。天马投资康晓阳也曾长期担任君安证券资产管理部负责人。

公募派的代表则有江晖、吕俊等。星石投资的负责人江晖，原来是工银瑞信的投资总监，管理的基金业绩出色，其团队也多是公募出身。上海从容投资管理公司的负责人吕俊，原来是上投摩根基金公司的投资总监，也被视为上投摩根的灵魂人物。

草根高手派的代表，则有刘明达、林园等。1969年出生的刘明达，在大学的专业课是化学工程，却成名于股市。以他名字命名的深圳明达投资顾问公司，是最早发行阳光私募的公司之一。被称为中国民间股神的林园，也设立了自己的林园投资，发行了3期信托产品。

由于派别不同，这些私募基金的投资理念也大不相同。东方港湾投资公司总经理但斌是个彻底的巴菲特崇拜者，他完全“复制”巴菲特的投资思路。巴菲特一生重仓13个股票，其中7个股票赚了270亿美元。但斌选好他认可的股票之后，也是长期持有，据说平时基本不看盘。杨骏则认为巴菲特不可死学。他一般同时看几百只股票，随时调整组合，每只股票有严格的持仓比例限制。

尴尬中快速发展

由于至今未能立法，私募基金在国内身份尴尬，不得不承受公众的一些误解。在不少人的眼里，私募原来似乎一直与“坐庄”、“地下基金”、“非法”等字眼相联系。其实，这是一种误解。

从2005年开始，私募基金摸索出了阳光化的模式――信托模式。它们跟信托合作，由信托公司发行理财产品，筹集到的资金由私募基金负责运作，虽然必须利润分成，但也解决了长期困扰私募发展的合法化市场运作问题。

阳光私募近年发展迅速。根据好买基金研究中心的统计，2008年年初阳光私募只有81只，但是到年底时，运行时间超过3个月的私募已经达到145只。这个数字，还在不断增加。

记者了解到，深圳是私募基金借道信托的发源地。由于它们在深圳得到了有关部门的支持，最初的一批私募，多集中在深圳。据深圳市2008年初的初步统计，深圳当时就有各类注册私募公司3800多家，自有资金200多亿元，管理资金3000多亿元。不过，随着越来越多的信托公司参与私募基金的发行，已经有越来越多的私募“北上”、“沪移”，北京和上海也成为越来越多私募驻扎的地点。

因为身份尴尬，不少私募刻意保持低调。不过，已经有越来越多的人关注私募。随着国金证券、第一财经研究所和好买基金研究中心等机构对私募的研究和关注，私募的信息已经变得越来越透明。

私募更加“客户至上”

相比公募基金，私募更重视客户的利益，管理人一般都会拿出自有资金，参与基金的运行，以便更好地维护客户利益。

今年年初，就在公众不满于公募基金一年时间巨亏1.66万亿元，却只进行敷衍式的道歉时，私募基金却发生了一件破天荒的事。1月7日。阳光私募上海鑫地投资管理有限公司的掌门人蔡杰

宣布，将自掏腰包1250万元来弥补客户损失。

深国投的公告称，成立一年的“深国投・鑫地1期”进行份额调整，投资顾问上海鑫地和其掌门人蔡杰今年年初向深国投递交《关于放弃部分信托计划利益的说明函》，要求分别放弃约23.737万份和4.846万份的信托利益，放弃的信托利益均归于信托计划。

尽管在法律上没有保本责任，上海鑫地却“自掏腰包”补偿客户，承担了超过15％部分的损失。赔偿案一出，引发业界广泛关注。不过，蔡杰对此却很淡然。他接受本刊记者采访时说，当初作出这个决定时根本就没想到事件会有这么大的影响，也不值得炫耀，因为“帮客户赚到钱才是根本目的”。

“追求绝对收益”，是私募最大的特色。信誉为生存之本，私募更注重客户利益也就越情理之中了。也正因为如此，私募的吸引力才这么大。

私募前景很看好

人们目前买私募主要还是看管理人的名气，但是一些知名私募2008年的业绩反倒很糟糕。

“民间股神”林园管理的3只阳光私募――林园1号、林园2号、林园3号，亏损都超过50％；但斌的东方马拉松私募也损失过半。万利富达则以61.85％的年度跌幅排在业绩榜尾，这只产品由大鹏证券分析师出身的胡伟涛掌舵，重仓持股战略一度让他在2007年站在私募基金经理顶端，2008年却坠入谷底。

业绩不好的私募管理人，接受本刊采访时大多不愿多谈，甚至干脆拒绝采访。

本刊记者采访中也发现业绩不错的私募基金经理，并没有想象中的得意，或者沾沾自喜，他们反倒都不断提醒记者，投资是长期的事情，不能以一时成败论英雄。

当记者采访一位2008年业绩非常出色的私募经理时，他坦言压力很大，除了投资上的，也有客户给予的压力。他坦诚地对记者说：“别把我们捧得太高。2007年一些做得很好的私募，去年业绩都很差，一年的业绩并不代表什么。”

在采访投资者的过程中，大家普遍认为私募产品有它自身的投资优势，表示都看好私募行业的前景。

上海鑫地蔡杰表示，对比美国的大型私募基金动辄上百亿美元的规模，中国的私募基金普遍规模还较小。伴随着中国经济的发展和民众对各类财富管理需求的增强，未来几年中国必将出现一批著名阳光私募公司，管理百亿元以上资产。同时，私募基金高速发展必然带来行业的优胜劣汰，优势企业崛起的同时，一部分业绩及信誉不佳的企业将会被淘汰出局。

第5篇：股票型基金盈利模式范文

摘 要：近些年，我国证券市场正在逐步的壮大，以集合投资为原则的证券投资基金在短期内也得到快速的发展。证券投资基金具有收益稳定、流动性强、投资理性高、社会参与度高等优势。我国基金起步晚、发展时间短，在发展中产生的问题需要及时、妥善的予以解决。

关键词 ：证券投资基金 问题 策略

引言

证券投资基金是风险共担、利益共享的证券制度模式，就是基金发行单位将投资者的资金集中的一起，由资金管理人对资金进行统一的运用和管理，根据信托契约的相关条款将投资者的资金投放于期货、外汇、债券、股票等不同的金融产品中，以获得最大化的投资收效，将获得的投资利益根据投资者投入的资金比例进行发放。我国证券投资基金从1998年起步，到2005年规模得到了迅速扩张，成为我国股票市场上最重要的机构投资者，其投资行为对市场的影响越来越大[1]。我国证券投资的发展历程，对改善和调整证券市场原有投资结构、推动上市公司优化法人结构、繁荣资本市场、促进储蓄转化成投资等方面具有重要的作用。但在证券投资基金发展中，也暴露出很多问题，如不能妥善解决，就会对我国基金行业造成严重的影响。

一、我国证劵投资基金投资的现状

不断完善基金监管制度是保护广大投资者利益的根本保障[2]。长时间以来，我国证券市场的投机性特别高，散户占投资者总数的比例较大，这是我国股市经常出现波动的重要原因之一。我国正式颁布和运行《证券投资基金法》，主要思想是扶持和鼓励各种开放式基金的出现和发展，其被认为是推动我国投资市场持续、健康、稳定发展的指导性思想。现阶段我国证券基金的发展趋势良好，其具体情况表现在以下几个方面：

（一）逐步提高基金规模

我国证券投资从1998年诞生到现在，基金规模在不断提高，到2007年年初，基金规模已经达到6631.86亿份，其资产净值达到9411.65亿元，在资本市场A股流通市值中基金投资占据的比例高达23.54%。截止2010年末，“公募”达到2.5万亿市场份额，为数以亿计人理财提供服务。

（二）基金销售异常活跃

2005年6月后，我国证券市场以长时间持续牛市的良好行情，推动基金投资的热情不断提高。特别是2006年7月后，证券投资基金扩大发行量、缩短发行周期，我国的基金行业规模在短时间内快速扩大。股票型基金销售量不断攀升，新发行的股票往往在一两天内就可以筹集资金几十亿到数百亿，持续型营销基金也受到市场的广泛欢迎。

（三）基金收益不断提高

2006年后上证指数不断提高，而基金成为现在A股最大的机构投资者，其也获得丰厚的收入。据相关部门统计，我国混合进取型基金年涨幅为124.74%，开放式股票年涨幅130.54%，封闭式基金市场平均回报率为147.48%。

二、现阶段我国证劵投资基金投资存在的问题

（一）缺少完善的证券市场，上市公司质量较差

通过对证投资现状及发展趋势进行调查，提出符合我国国情的解决企业证投资中的财务问题的对策[3]，现在我国证券投资基金在运行中暴露出的问题与金融市场不规范、资本市场不完善等具有直接的关系。基金管理公司在选择投资组合时会出现金融产品不足的情况，也无法对产品进行创新。我国股票市场是以国企股份制改革和国企筹集资金为目标建立和发展起来的，股票市场发展的特性影响到市场基本作用和机构的发展。市场具有的缺陷能够提高系统的风险值，进而提高市场功能的无效性。这种无效性让指数的波动难以体现出市场的风险和收益率，进而降低基金指数的准确性和提高跟踪指数的难度，甚至会造成为了对指数进行跟踪而提高交易成本的现象。

（二）缺乏完善的法律法规和市场监管体系

现在我国《证券法》、《证券投资基本法》等相关法律已经颁布并实施，但《信托法》还要在制定和研究中，法律体系还缺乏完善性。法规体系不完善和监管力度不足导致我国证券市场具有很强的投机性，违规资金经常扰乱证券市场的正常秩序，部分机构大肆炒作并操纵股票。所以一定要重视对基金信息披露的监督和管理，降低基金经理人为的美化财务和待披露的信息。基金运作一定要提高其透明度，杜绝基金的内部交易和暗箱操作，给基金管理者施加必要的压力，促进其合法化运作对完善我国融资融券市场运行机制、促进我国融资融券市场按照合理的模式发展具有重要意义[4]。

（三）存在较高的系统风险，且没有完善的避险工具

我国基金分散风险的水平较差，这和基金投资范围较小有直接关系。我国优秀上市公司比较小，股票容量非常小，能够提供给基金管理企业进行特色化、规范化、分散化投资的股票特别少。此外我国金融市场的产品种类单一，金融衍生产品、货币市场和债券市场不发达，在资本市场上缺乏做空机制，难以运用做空机制降低基金的风险，股票市场的起伏波动与基金业绩间体现出特别显著的正相关关系。这些因素都降低了证券投资基金防范和控制系统风险的水平和能力，基金管理人要面对的风险比发达国家同行所面对的更加巨大。

（四）大众认可的评价体系较为缺乏

随着证券投资基金逐步扩大其投资规模，我国已经建立起基金评估体系，但目前还是发展的初级阶段，存在一些问题。现在部分开展基金评价的机构与基金公司有利益关系，只有少数科研机构可以当作是第三方机构。没有独立的、让人依赖的评级机构，在购买基金时投资者会缺少必要的根据，运行基金时基金经理缺少完善的参考资料，这些问题都会对基金的运作造成影响。

（五）基金公司没有完善的治理结构，缺乏内控制度

现在，我国建立起来的基金大部分是契约型基金，此基金没有股东大会的管理和监督，尽管有托管人对基金进行监管，但因为基金公司选择托管人并交纳托管费用，其监管质量难以得到保证，所以基金持有者不得不面对基金公司缺乏完善内部监管而产生的风险。

三、现阶段我国完善证劵投资基金投资的策略

（一）对资本市场进行规范，以外部环境促进基金的发展

我国投资基金需要提高发展速度，金融资源需要增强配置效率，就一定要提高我国资本市场的法制化、市场化和规范化，降低行政干预，逐步扩大货币、债券、股票的市场规模，构建起多元化、多层次的金融系统，为投资基金建立起可以健康快速发展和逐步改革创新的外在环境。另外要积极改善上市公司的整体素质，这不单纯是支持基金，也是证券市场平衡运行、健康发展的保障。增强上市公司品质的重点是要建立起规范、科学的进入退出机构。第一、运用新股发行核准制，对各个新股进行严格把关，如果企业素质较低则难以上市，让进入股市的都是成长前景和经营业绩良好的企业。第二，要构建起股市退出机制，让部分难以满足上市公司要求又无法挽救的企业退出股市。

（二）建立健全与基金相关的法律法规体系

产业投资基金作为金融与产业结合的模式，其有效运行需要相应法律制度作为依托和保障[5]。随着证券投资的逐步发展，一些问题因为缺少完善的法律法规而难以得到公正、及时的处理，而是通常运用行政政策来解决，而目前使用的行政政策难能保证其持续性和透明度。相对滞后的法律法规影响和制约证券市场的快速、良性发展，其后果必然是不同参与者按照自身利益各行其事，进而出现普遍违规违法的现象。2003年我国制定和实施了《证券投资基金法》，它对于推动基金管理者合法操作基金具有关键的作用和意义。此法案的落实，为发展基金业提供更为广阔的空间。所以要围绕《投资基金法》，不断建立并完善基金法制度系统，把基金管理者、信托人、托管人、持有人的地位运用法律形式确立起来，对市场运行的规则进行确定，进一步摆脱依赖行政指令获得发展的模式，全面实现基金行业法制化和规范化发展。

（三）对行业进行自律管理，对外部治理机构进行完善

根据我国资本市场的具体情况，基金评价体系具有的特征包括：第一、由独立性较高的第三方来作为评价机构。第二、评级方法要科学、客观、全面，可以满足我国基金业的基本特征。第三、需要具有较为成熟的盈利模式来确保基金健康运行和稳定发展。所以要在下面几个方面进行完善：首先要针对基金信息披露建立起完善、统一的标准，可以运用目前全球应用的投资绩效标准，即GIPS。其次引导和基金没有利益关系的第三方构建起完善的基金评价机构，并积极引入竞争机构。另外，我国要逐步引入世界上知名度较高的评级机构来参与我国投资市场的竞争。

（四）建立起完善的第三方评价体系

国内实践和国外经验都证明，如果只凭借国家证券监管部门的监督和管理，难以起到监督和规范的投资基金的运行和发展的作用。我国基金行业也要建立起多元化的监督管理体制，提高行业的内部管理，并建立起行业协会。行业协会要根据法律法规的相关规定，遏制违法违规和恶性竞争等行为，对基金市场的健康、稳定予以维护，推动基金市场的快速发展。在规范基金发展的过程中要考虑以下几个方面。第一、让基金委托人得到更大的责任和监督权，对于基金管理人出现违法和违规的投资作法，托管人可以不实施，并向相关监管部门进行报告。第二、在得知基金管理公司对基金持有人的利益进行恶意破坏时，基金管理公司要承担法律责任。

（五）证券投资基金要建立健全内部组织形态，向着公司型基金的方向发展

从监督和治理基金的层面看，投资公司型基金比投资契约型基金能够获得更大的权利。公司型基金在建立内部治理结构方面学习了国外现代公司治理的先进经验，明确各个利益相关者的权利和责任，不但能够确保资金投资者的正当权利，还可以提高基金运作的质量和效率。所以在对契约型基金进行规范的同时，学习先进、科学、成熟的经验，促进公司型基金的发展。

结束语

证券投资基金是现在全球金融市场中最重要的投资工具，也是现在国内各阶层特别关注的经济热点。本文介绍现阶段我国证券投资基金投资的相关情况，对存在于证劵投资基金中的问题进行分析，并提出要运用：对资本市场进行规范，以外部环境促进基金的发展；建立健全与基金相关的法律法规体系；对行业进行自律管理，对外部治理机构进行完善；建立起完善的第三方评价体系；健全内部组织形态等策略，以促进证券投资基金的持续、稳定发展。

参考文献：

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[2] 易圣蛟.证券投资基金监管及博弈[J].中国证券期货.2012(07）

[3] 杨磊.企业证投资中的财务问题[J].企业导报.2013(11）

[4] 张景星.发展我国融资融券市场的国际借鉴[J].长春金融高等专科学校学报.2013(04）

第6篇：股票型基金盈利模式范文

2004年，当货币市场基金因其稳定收益倍受追捧、股票型基金在熊市期间凸显专业化理财服务必要性时，债券基金却遭遇了冷眼。在2004年这一年，投资者对债券基金予以巨额赎回。截至2004年底，运作满一个会计年度的13只债券基金，净值总额降至55.96 亿元，仅占全部基金净值总额的比例1.72%。有人悲观地判断，债券基金由于投资范围和比例的混乱，很可能导致该种类基金逐渐被市场边缘化。

然而，如果说2004年债券市场的暴跌导致债券型基金成为基金家族的“差生班”，你绝对应该知道，“差生班”里也有“好孩子”。

2003年6月成立至今（2005年4月18日），大成债券基金累积净值增长率已达到了10.48%，累计分红金额为每10份基金份额0.85元，一直保持着债券型基金分红第一的纪录。2004年，大成债券基金以1.92%的净值总回报率荣获《新财经》年度债券型基金绩效表现奖(同期债券型基金简均净值增长率为-0.99%)；2005年第一季度，大成债券基金更是以4.15%的“加速度”远远跑赢其他债券基金和基准（这个增长率甚至超过了多数以进取风格著称的股票型基金）。

一直执掌大成债券基金的基金经理是陈尚前。

“债券基金目前阶段需要积蓄力量。未来几年内，中国债券市场肯定会迎来一次大发展，寒冬很快会过去，好日子并不遥远。”陈尚前乐观地说。

投资收益聚沙成塔

债券投资管理人通过积极主动的投资管理和严格的风险控制可以持续而有效地积累债券投资收益，最终完全可以获得长期稳定且收益率较高的回报

《新财经》：请介绍一下大成债券基金的投资理念和投资策略。作为一名债券基金的基金经理，您认为跑赢市场平均投资回报率的关键是什么？

陈尚前：《荀子・劝学》有一句话――“不积跬步，无以至千里；不积小流，无以成江海”，它很能概括我个人做债券投资七八年来的心得，也可以说是我个人的投资理念。

债券投资，看起来赚到的是一分一毫，但积累起来相当可观。正常情况下，债券的每年投资回报率不可能出现像某些股票那样年100%巨大的涨幅，但它的长期累计回报率较高，同时短期收益的波动率却比较低。尤其在中国这样效率较低、市场处于不断发展完善的资本市场中，债券投资管理人通过积极主动的投资管理和严格的风险控制可以持续而有效地积累债券投资收益，最终完全可以获得长期稳定且收益率较高的回报。这两点也是债券基金能够跑赢市场平均投资回报率的关键。

大成债券基金的投资策略是基金管理人通过整体资产配置、类属资产配置和个券选择三个层次自上而下地进行主动而积极的投资管理，以实现投资目标。债券投资（包括国债、公司债、可转换债券以及即将推出的创新品种如住房按揭债券等）的主动积极管理与股票投资有所不同，这是因为这两大类资产的性质差异很大。在实际的债券积极管理过程中，管理人会根据投资目标、投资约束条件包括投资对象、期限等，结合债券资产具体的特征进行积极管理。

《新财经》：您是否对大成债券基金的业绩做过归因分析，研究您的业绩是怎么来的？您失误在哪里？大成从2003年6月成立至今，期间经历了两次利率重大变化。在债券市场关键转折点时，您如何调整自己的投资策略？

陈尚前：事实上，在过去的一年半里（2003年中期至2004年底），对这只基金业绩最大的贡献并不是债券，而是可转债。这段期间内大成债券基金整体资产配置的重点是可转债（2004年报显示，大成债券基金的债券资产比例为85％，股票投资比例为5.5％；债券中可转债的比例高达63％――编者注），但债券的低久期配置使我们规避掉这段时间内债券的暴跌，从这个角度看，债券投资也对业绩起到了很大的作用。所以，大成债券基金超额收益的最主要来源是整体资产配置。

2004 年，在宏观调控、货币紧缩和资本市场持续低迷的多重夹击之下, 中国债券市场结束了长达八年的牛市,演绎了一场近乎残酷的下跌行情。我们基于对未来利率的预测和债券市场供求状况的变化分析，对国债和金融债部分主要以流动性管理为主，保持低久期以控制利率风险。与此同时，由于证券市场中可转债的“风险收益不对称”的特征非常明显，因此，我们确定在国债市场处于熊市过程中以可转债作为主要的投资对象，同时根据股票二级市场和转债正股基本面情况，坚持分散化投资策略进行操作。这样的资产配置策略应该说取得了一定的业绩和效果。

这段时间最大的失误是基金净值波动率过大，2004年大成债券基金净值增长率最高到过8％以上，但全年回报却只有1.92％，这与债券基金追求长期稳定增值的目标有偏离。对于这一点我们并不讳言。导致失误的主要原因也是在可转债投资上，当可转债内在特征与股票接近时，它缺少了安全边际的保护，其风险收益不对称的特征完全消失，这时债券基金没有能够完全严格执行投资纪律及时止赢，整个组合增加了过大的、没有保护的股票二级市场的风险。当4月份宏观调控来临股市大幅调整时，可转债也随之调整，最终导致基金净值大幅波动。这也是我们对去年表现并不满意的主要原因。

在债券市场的关键转折点，我们调整投资策略最主要依赖于对市场利率变化的判断。由于市场利率变化受基准利率、市场投资主体的需求意愿、资金结构性变化等多方面因素的影响，管理人其实有相当一段时间可以进行市场利率的判断和组合调整。

《新财经》：您判断今年债券市场与去年相比会发生哪些变化？您是否会调整投资策略？

陈尚前：2004年的国债市场是在还账，消化历史形成的券商违规融资带来的苦果，所以，这么大的跌幅虽然历史罕见，却也是合理的。而2005年则是正本清源的一年，市场回归理性后会产生比较大的机会。我判断，2005年的债券市场会有比较大的波动，这与去年的单边波动迥然不同。在这种背景下，如果不改变投资策略，等于放弃收益。

2005年债券投资的策略应该是，通过把握市场利率波动来获得超额收益。

从一季度市场走势看，上证综指下跌了6.37％，股市在一季度的低迷表现依然让人痛苦。但债券市场却出现良好势头，2005年第一季度国债市场涨势如虹，上交所国债指数上涨4.78%，中国债券总指数上涨1.98%。面对今年一季度债券市场的牛市，我们适时调整了持仓机构，加大了国债资产的配置，减少转债资产头寸（2005年一季度季报显示，大成债券基金的债券资产比例为98.31％，其中国债投资比例为52.5％，可转债投资比例为45.81％――编者注）。其中，国债投资组合采取增加债券整体投资比例、提高组合久期、以收益性和流动性为主的投资策略；可转债投资组合则在吸取2004年的投资教训基础上，采取降低可转债投资比例、提高可转债组合的Delta、以持有平衡型转债为主、适度集中的投资策略；对于重仓持有的偏股性转债，则在认真研究公司基本面的基础上进行投资。

以上投资策略在一季度为大成债券基金取得了良好的收益。对国债、可转债的充分重视使我们把握住了两个大类资产的主要投资机会；另外，债券和转债组合的类属配置策略实际上降低了组合整体风险，这使得整个组合净值的波动性较上一年有较大程度的下降。

《新财经》:一季度国债指数大幅上涨，从结果看，大成债券基金虽然业绩表现优于同行，但并未跑赢大市。您对一季度所取得的成绩满意吗？

陈尚前:事实上我并不满意。反思这一阶段的投资操作，基金组合波动率已经下降，较去年已经有所进步，收益保持稳定增长。但相对于今年前四个月国债市场大幅上扬的态势，大成债券基金的国债投资机会仍然未完全把握好，本来可以获得更丰厚的回报。总结原因，我认为不是投资策略不对，而是对于债券市场判断上存有一定的偏差。债券组合3.5年左右的久期相对于基准仍然有所保守。下一步，我们将进一步加强对债券市场的研究。

可转债是一座被低估的金矿

总体而言，中国的可转债还是一座被低估的金矿，蕴藏着很大机会。去年转债投资的主题是价值发现，今年的主题则是价值挖掘，要结合行业选择个股以获得超额收益

《新财经》：您选择可转债的标准是什么？为何会选择目前持有的几只可转债（燕京转债、侨城转债等）？

陈尚前：可转债可以分为债性强的转债、平衡型转债和股性强的转债三类。在可转债内部的类属配置中，我始终将平衡型转债居于主要地位，这主要是考虑到平衡型转债具有良好的风险收益特征，当股市向好时，平衡型转债将逐渐上涨为股性转债，从而起到进攻的作用；当股市下跌时，平衡型转债将逐渐下跌为债性转债，起到防守的作用。

如果说，可转债与股票、债券相比是退可守、进可攻的资产，那么，平衡型转债则是可转债中退可守、进可攻的类型。

可转债投资主要是综合考虑股票市场的走势、可转债对应的正股基本面、可转债的期权价值、转股溢价率、投资溢价率、到期收益率等指标进行。对于可转债组合整体风险控制，我们主要是通过Delta这个指标进行风险管理。在可转债组合中通过平衡型、偏债型、偏股型的配置使得转债组合风险在可控范围内。在平衡型转债中，目前我主要选择消费类品种。燕京转债、侨城转债、复星转债等都是消费类、抗周期性的品种。具体转债品种主要是基于宏观和公司基本面、转债品种的风险指标和转债组合的风险指标进行综合评估和选择。

前面讲过，从大类资产的风险收益特征角度分析，相对于股票和国债，可转债仍然是当前资本市场上最有投资价值的大类资产，是基金进行组合管理的优良品种。不过，今年以来我已适当降低了可转债投资比例。主要原因是今年转债市场的价值较去年有所下降：一方面是因为股票市场整体波动率下降，削弱了转债整体价值；另一方面，可转债市场结构不均衡，相当一部分发行转债的上市公司所处行业受国家宏观调控影响较大。

总体而言，中国的可转债还是一座被低估的金矿，蕴藏着很大机会。如果说去年转债投资的主题是价值发现，那么，今年的主题则是价值挖掘，要结合行业选择个股以获得超额收益。

《新财经》:您是否注意到，可转债市场的容量有限，如果大家都看好可转债的投资机会，会不会很难获得超额收益？

陈尚前：中国债券市场上游戏者是多元化的，有长期的投资人如保险资金，有短期的投资人如券商、基金，也有中期的投资人。不同的投资目标和资金性质使得投资行为差异很大。债券市场多元化投资主体的存在，决定了该市场的长期价值，可转债市场也是如此。越来越多不同性质的投资人的参与，意味着可转债市场原来的价值将不断提高。当然，大家都看好这个市场以后，可能会导致超额收益的下降，这时投资人比拼的就是在其投资目标和资金性质基础上可转债投资策略运用的技术。可转债市场容量有限的确是一个大问题，这只能依赖于可转债市场的发展来解决。

《新财经》：在可转债投资中有没有让您印象深刻的故事？

陈尚前：可转债投资中，有一次失误另我印象深刻。那是2003年9月国电转债一上市，通过对其基本面和转债条款的研究，我们决定重仓买入并持有该转债，当时成本很低。随着2004年上半年行情的展开，国电转债一路上扬，最高价格到135.4元。当国电转债到125元时，我们按照投资止赢原则及时兑现，收益非常丰厚。但是在市场狂热的多头气氛下，我们没有能够严格执行投资原则，在该价格附近又买回该债，最终国电转债价格又跌回到起点。该品种投资损失惨重，应该说这次投资给我留下了非常深刻的印象。

反思此次投资过程，要想克服个人贪婪和恐惧的情绪只有依靠投资流程和投资纪律，即严格按照投资组合管理的要求和原则进行投资，虽然可能会错过一些品种的投资机会和较高的回报，（更何况当国电转债的Delta为1时，它已经具有股票特征，这大大增加了组合的波动性）但是我们可以将整体组合风险控制在可承受范围之内；而降低整体组合的波动率，从长期看将会给投资人一个稳定增长的回报率。

风险存在于细节之中

债券投资风险存在于细节之中，这一点很容易被人忽视

《新财经》：您如何看待债券投资中风险控制的重要性？

陈尚前：在债券投资过程中，风险控制要始终放在首位。债券投资更多需要靠规模和杠杆来提高收益率，风险管理显得尤其重要，它贯穿于债券认购、分销、利率和市场判断、交易、组合调整等许多细节之中。对于债券投资中的市场风险需要通过组合管理技术来控制，比如国债通过久期管理、可转债通过Delta管理，等等。

债券投资风险存在于细节之中，这一点很容易被人忽视。由于债券投资的主要市场――银行间债券市场与交易所市场相比无论在交易、结算方式，还是在投资者结构、投资规模、品种上都存在很大差异；除了市场风险外，在交易、结算等各种环节中，均存在着风险点。因此，债券投资的风险控制要贯穿于债券组合管理、交易及支付等各个环节之中。

《新财经》：您怎样管理投资组合中的流动性风险？

陈尚前：流动性风险是债券投资过程中面临的主要风险之一。目前债券基金规模均不大，又要时刻面临赎回压力，因此，保证债券组合具有相当的流动性至关重要。同时也只有保持了良好的流动性，基金经理才能在面临市场重大变化如升息或降息时可以及时进行组合调整。

在流动性管理方面，我的同事、大成价值增长的基金经理杨晓东的操作就相当出色。他的投资组合很均衡，有些投资品种即使基本面很好，但流动性差，他也会忍住不投资，这样看似放弃了超额收益，却更好地规避了市场流动性风险。

未来随着政府对利率管制的逐渐放松和利率市场化进程的加快，债权市场、信贷市场以及股权市场的波动性势必加大，流动性管理更应该成为机构投资管理人风险控制的重点。具体到债券基金管理，我认为要综合考虑基金规模、投资对象的性质及规模、基金持有人结构等因素来确定管理策略以保持组合的流动性。

目前我的流动性管理原则是，正常情况下基金组合中能够在每个交易日可随时变现且损失很小的证券资产保持在基金资产净值的50％以上，以应付随时可能发生的流动性需要（大规模赎回或市场的突发性变化等）。

《新财经》:您觉得债券投资中，是研究重要还是实践经验更为重要？

陈尚前:对于债券投资人而言，研究和经验是同等重要的。

投资是一个不断学习和积累的过程。债券投资对于投资管理人员个人技能要求很高，它牵涉到国际经济政治、国内宏观和微观经济、市场交易技能、数量分析、资产组合管理、资金头寸调度等方方面面的内容。所以，债券投资管理人员要不断地研究、学习和积累，以面对越来越复杂多变的市场。

而经验，对于债券投资人来说绝对是一笔宝贵的财富。债券投资经验主要在于人脉资源和市场感觉的积累，我们是和人――交易对手直接打交道的，这一点与股票投资相比有差异。这个圈子其实并不大，你做投资的时间越长，对主要交易对手――四大国有商业银行、股份制商业银行、保险公司、券商、基金甚至包括中央银行等――就会越熟悉和了解。这一点对投资决策是很重要的。

更重要的是，经验会使你对央行、财政部的政策变化、市场突然发生的异常如市场流动性的变化等会保持高度敏感性，这绝对有助于投资人及时作出综合判断。其实，债券投资最重要的是判断市场利率变化，可转债投资最重要的是判断波动率的变化，而中国正处在由利率管制向利率市场化进军的过程中，这个阶段的利率变化与完全市场化条件下的利率变化具有很大差异。在这种市场环境下进行债券投资，可能不是仅仅学会了货币银行学就能做好的，投资经验和市场人脉资源都很重要。

债券市场已正本清源

债券市场已经正本清源，债券基金需要回到自身的投资目标和风险收益特征上来，即通过基金管理能够给持有人带来长期稳定的回报

《新财经》：中国的债券基金目前投资比例和范围相对混乱，内涵相差偏大。您如何看待很多债券型基金在投资组合方面不能很好体现债券基金特征的问题？您认为大成债券的投资组合，是否能很好体现债券基金的特征？

陈尚前：2004年债券基金净值整体的波动率比较大，而回报并不理想。

正如前面所述，大成债券基金净值波动率也较高，这与其作为追求长期稳定增值的债券型基金产品定位也是不完全吻合的，相当多的债券基金都多少存在这个问题。为什么投资者去年会大额赎回债券基金？因为他原本期望通过债券基金获得相对稳定的收益，结果却面对那么大的波动率，当然会选择“离开”。

出现这种现象，我认为主要是以下几方面的原因：

中国金融市场改革与发展的严重滞后是首要症结。债券市场投资品种稀少、市场规模和容量太小、投资人结构单一、市场分割等诸多制约因素使得债券基金处境难堪。

一个健康的市场应该有多种产品供投资人选择，因为投资者的风险偏好各不相同。只有市场规模大了、品种丰富了，债券基金经理才可以有多种品种、盈利模式进行选择。目前中国的债券市场供给严重不足（财政没有实行余额管理、国债并未成为真正的金融工具），同时金融市场管制又使得债券需求巨大，没有真正意义上的公司债及市场，可以对冲利率风险的衍生工具严重缺失，社会信用工具的缺失使得国债成为委托理财的载体又导致市场投机性过大。凡此种种情况都使得债券基金只能在有限的空间内腾挪。

债券基金作为新生事物一出生就遇上加息周期，所谓生不逢时。在这种情况下，债券市场又缺乏利率衍生工具可以规避利率风险，可转债的风险收益不对称特性正好弥补了这个空白。因此可以说，在2004年利率风险非常大的环境下，基金管理人都去大规模地投资可转债，实在是一个无奈而又理智的行为，因为可供债券基金选择的投资范围太狭小。有关数据统计，2004年股票的回报率为-17%，债券的回报率为-3.45%，而可转债的回报率高达4.51%。在这种市场环境下，大部分债券基金经理选择可转债肯定是理性和合理的。当然，可转债资产自身相对普通债券较高的波动性也相应传递到投资组合中。值得说明的是，债券基金大规模投资可转债并未违反契约，目前债券基金应该说是一种混合式配置型债券基金，并不是传统意义上的国债基金。

当然，债券基金出现这么大的波动率，作为基金管理人，从投资管理角度来说还是要承担一定责任的。这一点也希望市场能够给予我们一定的宽容和理解。毕竟，债券基金还是新生事物，处于成长过程之中。

针对目前的市场环境，我认为，债券市场已经正本清源，债券基金需要回到自身的投资目标和风险收益特征上来，即通过基金管理能够给持有人带来长期稳定的回报。也就是说，要降低基金组合的净值波动率，获得稳定增长的收益。我想，我们基金管理人完全可以做到这一点。这也是当前债券基金重新吸引投资者、挽回投资人信心的惟一方法。

对于大成债券基金，我们的策略就是加大债券投资力度、积极管理提高整体收益、降低组合波动率。虽然从大类资产的风险收益特征角度分析，相对于股票和国债，可转债仍然是当前资本市场上最有投资价值的大类资产，但今年仍然要适当降低可转债投资比例。这也是出于降低债券基金净值波动性的考虑。2005年以来我们的债券组合基本反映了这个特征。

《新财经》：去年债券基金遭遇大额赎回。运作满一年的债券式基金大概有13只，不到50亿元的规模。您认为债券基金未来是否可能被边缘化？

陈尚前：我认为债券基金未来的发展前景绝对是乐观的，因为我们的投资对象将会有大的发展。根据政府对资本市场的定位，未来几年债券市场将得到进一步重视，制度创新和产品创新将层出不穷，未来债券市场肯定会迎来一个大发展的时期。现阶段我们需要积蓄力量做好准备。

2004年以来，中央银行已经在债券市场推出了很多新举措，包括新的品种、开放式回购、DVP支付方式、新的债券上市流通办法、企业债评级，等等。今年还将推出券商和非金融企业的短期融资券以及房地产贷款资产证券化。可以预期，政府大力发展债券市场的决心是相当坚决的。未来随着系列的制度创新和产品创新，债券市场的运行成本和风险将大大降低，会大大提高债券市场的吸引力，从而为债券投资管理带来更多的投资机会和盈利模式。

对于债券基金而言，要想获得良性发展，定位必须准确。随着市场的发展，债券基金品种需要进一步细化――包括货币市场基金、国债基金、MBS基金、转债基金、混合债券基金（债券＋转债）等――从而为不同风险偏好的投资人提供更多的选择。

垃圾债市场的到来将激动人心

债券市场已经正本清源，债券基金需要回到自身的投资目标和风险收益特征上来，即通过基金管理能够给持有人带来长期稳定的回报

《新财经》：您是否关注全球债券市场？它和中国债券市场是否会产生联动效应？

陈尚前：我个人相当关注全球债券市场。不过，近两年内两个市场虽然有一定联动，但不会特别明显。最重要的是，中国资本市场开放不会那么快。

《新财经》：做债券投资，如果不能参与到国际债券市场中去，有些系统性风险可能无法对冲掉，您是否会觉得很可惜？

陈尚前：是有点可惜。但如果在市场基础设施不完善的情况下，贸然与国际对接，其实放大了国家本身的金融风险。

《新财经》：深圳已经推出了创业板，将有大量的中小型快速增长的企业需要融资，有没有可能未来会因此而形成中国的垃圾债市场（junk bond）？

第7篇：股票型基金盈利模式范文

一、引 言

国内最早的货币市场基金是2003年由景顺长城基金公司发行的景顺货币和由华安基金设立的华安现金富利，但随后发展速度一直缓慢，到2012年3月底货币型基金产品数量仅50只，总份额不足3 000亿份。然而在2010年9月至2012年3月间我国月度CPI数据显著高于一年期定期存款利率背景下，高通货膨胀率和相对宽松的货币政策环境催生了货币市场基金的主动性创新，比如为应付银行理财产品竞争推出的赎回受限的短期理财型货基；为盘活投资者证券账户中的闲置资金，推出的现金宝业务及交易更加便利的货币型EFT基金；为突破银行理财产品和货币型基金高申购门槛限制，互联网巨头联合基金公司推出了互联网平台货基等，自此我国的货币市场基金规模开始出现快速增长。特别是2013年6月余额宝上线后，货币市场基金的规模更是出现井喷式增长，截止2015年3月底，我国货币型基金的市场份额已超过2万亿份，资产净值约占所有公募基金的46.18%，这表明货币型基金已经成为我国金融市场上一只不可忽视的力量（图1描述了我国货币型基金近年来的发展变化趋势）。特别是以余额宝为代表的互联网金融产品，集高流动性、高收益、高便利性及低门槛等优势于一体，极大的加速了我国利率市场化的进程，利率管制下形成的货币市场正面临着一场颠覆性的变革。从理论上分析，这些以互联网为平台，依托嵌入的货币型基金为载体的金融产品，正在对传统的金融行业造成持久性冲击，迫使商业银行积极调整战略模式和盈利结构，这对我国金融体系的变革和完善具有极大的助推作用。

但这些互联网金融产品对货币市场产生影响的运作机理如何？是否具备获取低风险、高收益的持续性？是否对我国货币市场的定价效率产生了实质的显著影响？本文将系统性的展开相关分析。

二、互联网金融产品对货币市场冲击的分析

收益性、风险性和流动性是金融产品的三大基本属性，金融产品的流动性越差，风险就相对越高，投资者所要求的期望收益率就越高。通常货币市场上交易的金融产品具有期限短、风险低和流动性强的特征，但在利率管制环境下，大额存单和活期储蓄存款之间的利差较大，这种因资金规模而引致的参与限制不仅是货币市场定价效率不高的表现，也意味着货币市场存在着无风险套利的机会，这也为货币型基金通过产品创新突破利率管制培育了土壤。特别是借助于互联网平台的创新型货币基金更是突破金融机构实体运营下金融监管的壁垒，通过汇集小额分散账户的资金、积少成多，形成较大的资产池，从而具备参与货币市场定价的能力，且由于该类基金资金来源的集中度低，规模相对稳定，呈现出明显的长尾效应。互联网货币基金现阶段的运作成功不仅助推了货币型基金产品的进一步创新，而且对传统的货币型基金经营理念及货币市场定价效率也产生了一定的影响。

（一）互联网金融产品影响货币市场的运作机理

以余额宝为代表的互联网金融产品，绕开了现有金融体制框架的约束，打破了传统以银行为主体的现金管理格局，成为推动我国金融市场利率市场化改革的“鲶鱼”和搅局者，迫使商业银行改变以往以存贷差为主的盈利模式，极大的盘活了经济体系中不同用途的闲置资金。就现阶段而言：对于投资者，购买互联网现金理财产品，相当于每天可获得额外收入；对于基金管理人，创新开设不同细分市场的互联网现金理财产品，满足不同客户群体的需求，在参与货币市场投资的同时，随着基金规模的扩大和议价能力的增强，能形成基金运作的良性正循环效应，从而获得较高的管理费用。这意味着，互联网金融产品对投资者和基金管理人而言能够实现“双赢”，但对于占据金融体系主导地位以经营货币为主的商业银行而言，互联网金融产品极大的分割了以往由商业银行因特许权经营获得的垄断利润。事实上，在余额宝等互联网产品推出前，在2011年就有证券公司推出客户保证金现金管理产品，如信达证券推出的现金宝业务，就是利用客户的证券账户中的闲置资金来进行的一种现金理财产品。而余额宝借助互联网平台，却颠覆性的突破了资金来源渠道的约束，正因为如此，以余额宝为主体的天弘基金增利宝基金产品的资产规模在不到两年的时间内迅速超越8 000亿份，使得天弘基金一举成为国内管理资金规模最大的公司。

然而货币市场上交易的金融产品类型决定了依托货币市场所创新的基金产品必然受到货币市场自身的约束。以金融市场发展比较成熟的美国市场为例，美国自20世纪70年代推出货币型基金后，在80年代末实现利率的市场化，但同期美国的货币市场基金一直高速发展，在2008年最高达到3.8万亿美元的峰值，受次贷危机和美国近年持续低利率政策的影响，货币型基金的规模出现了大幅缩水。而在1997年，Ebay公司旗下的全球最大的网上支付公司Paypal于1999年推出了一款与电子商务平台深度融合的货币型基金“PAPXX”，将在线支付和金融业务有机结合，目前的余额宝运作模式与其极为类似，该基金在1999～2008年间深受投资者喜爱，但伴随着次贷危机后的持续低利率，该基金也最终于2011年6月宣布中止。美国的经验启发我们，货币市场基金的发展并不会像股票型基金和债券型基金一样呈线性增长的态势，货币市场基金的收益率及规模均与存款的利差正相关，而且即使在利率市场化的货币市场上，货币型基金的成长空间仍然很大。然而，互联网金融产品依托互联网平台，具备不受空间，时间及客户群体的限制、参与便捷、进入细分子行业的壁垒较低等天然优势，但这也决定了互联网金融产品子市场的市场结构从寡头垄断到完全竞争的速度会较快，未来不同互联网产品竞争的关键可能主要在于客户资源拥有量之间的竞争，尽管目前余额宝的份额一枝独秀，但腾讯、东方财富网、百度等相关细分互联网巨头或平台推出的金融理财产品也在快速发展，市场竞争格局进一步加剧。表1梳理了我国目前的货币型基金类型及不同产品类型的特点及比较分析，以帮助理解不同货币型基金的比较优势及劣势。

由表1可知，我国货币市场的金融创新比较多样化，但由于这些创新型的现金管理工具最终都需要在银行托管，对于商业银行而言，资金并未有本质的流出，即从市场整体看，存量的货币供求之间不存在着动态的缺口，但这些创新型货币基金大大加速货币的流通效率，同时存款的搬家及存款流转后使用成本的增加极大削弱了商业银行低成本使用活期存款的传统优势，一方面商业银行在利率非市场化阶段本身就面临着盈利结构调整下的短期盈利能力下滑的压力，另一方面互联网金融产品的负面冲击又加速了盈利能力下滑，特别是在宏观经济持续下滑、企业整体盈利能力下降偿付风险增加、资金加速外流背景下，对商业银行的影响是持久的，虽然商业银行也发行基于银行端的现金理财产品，但相对于起步较早的互联网金融平台，其整体在资金的灵活性、客户资源拥有量、收益率方面短期可能还存在着短板，这也迫使商业银行限制客户每日往理财通、余额宝等支付工具的转账额度以降低运营风险。

（二）互联网金融产品的盈利来源

互联网金融产品的低成本和易复制性会加剧货币市场基金的竞争，同样也受货币市场整体产品收益率的影响，与股票、债券等市场不同，货币市场的收益率更多由外部流动性供求不平衡性和内部的流动性在不同金融机构和不同类型金融产品之间分配的集中度或分配的平衡性来共同决定。其中，外部的流动性供求一般与国家的经济发展环境、经济周期、执行的相关货币政策有关，属外部变量，并通过价格渠道在金融产品之间传导和市场渠道在不同金融机构和参与主体之间产生作用，最终以货币市场利率的形式反映出来，就是我们通常看到的Shibor利率，反映了货币市场整体的资金供求状况。而Shibor利率虽然在一定程度上反映了货币市场整体的的资金供求，但由于是通过大商业银行报价形成的，且Shibor利率的确定过程中大的金融机构拥有更多的发言权和定价权，因此每日的Shibor利率并不一定是有效的。而互联网金融产品的灵活性可以在一定程度上满足小的金融机构的短期流动性需求，在参与同业拆借的活动中，只要其拆借利率低于大商业银行的拆出利率，市场一定有需求，因此其有提高同业拆借利率的市场化合理定价的作用。因此互联网金融产品依托背后的货币基金载体，从理论上讲有助于形成较为合理的Shibor市场基准利率。事实上，创新型的货币基金以高回报率吸引投资者的同时，自身也隐含着风险，因为金融市场上高收益与高风险相依是不变的定价原则，正是互联网金融突破了传统监管的约束限制，利用诸如“协议存款”、“质押回购”杠杆交易等方式，在我国高储蓄率、缺乏投资渠道、年轻人消费观念转变、利率管制等多因素的共同作用下，基于市场非有效而“创造”出来的较高回报率，一旦遭遇系统性金融危机或利率步入下行通道，货币型基金也往往不能保本，美国次贷危机后就存在着很多货币型基金的价值低于面值而不得不面临强制赎回的结局。

三、文献评述

以互联网为代表的现代信息科技，在社交网络、移动支付、云计算等诸多方面的渗透应用彻底改变了人们的思维模式和传统的经济金融运营模式。谢平、邹传伟（2012）在国内相对较早的对互联网金融模式进行了研究，他们认为互联网金融可能是既不同于商业银行间接融资、也不同于资本市场直接融资的第三种金融融资模式，并从互联网金融模式的支付方式、信息处理和资源配置方面进行了探讨；黄海龙（2013）认为互联网金融是互联网和金融相结合的新型金融模式，其中电商金融是所有互联网金融模式中对经济和金融的影响力最大的，他探讨了电商金融的乘数效应和对金融脱媒的影响；贾甫、冯科（2014）认为金融互联网是传统金融技术的升级，互联网金融是基于互联网技术的金融创新和金融重塑的新金融范式，他们从交易成本和风险分散的角度分析了直接融资和间接融资的内生性差异，并从风险控制角度，探讨了金融互联网与互联网金融之间的替代和融合模式；戴国强、方鹏飞（2014）从影子银行、互联网金融的视角，利用模型分析和数值模拟研究了利率市场化进程中商业银行的风险演变，研究结果表明：互联网金融增加银行风险，而影子银行对银行风险的影响随影子银行的规模增加由正向变为负向，在存款利率管制下影响银行降低经济中的融资成本，而互联网金融增加了融资成本；孙一铭（2014）则相对较系统的介绍了美国利率市场与货币市场基金的发展历史，对我国互联网金融和利率市场化的发展提出了相关的借鉴建议；曹凤岐（2015）认为以互联网支付、P2P网络借贷、第三方支付和众筹融资为代表的互联网金融是金融模式、金融理念、金融运营方法的创新，与谢平、邹传伟（2012）的观点类似，他也认为随着互联网金融的发展，未来将出现一种不同于传统间接融资和直接融资的具有革命性的新型金融，并对传统金融带来新的挑战、竞争和合作，还建议商业银行要利用自身的客户、网络、信息及征信体系完善的比较优势，大力发展互联网金融，尽快转型，此举也将极大促进金融机构的综合发展，推动传统金融企业的市场化。杜昕诺等（2014）也从互联网金融的收益来源，相对传统金融行业的比较优势等角度出发，阐释了余额宝“低门槛、高收益、平民化”的特点以及对传统金融行业的巨大冲击。以上这些学者的研究，均透射出互联网金融将会对传统金融业产生深远的影响，但互联网金融对利率的市场化形成真的产生影响吗？本文拟对我国货币型基金与市场化利率之间的影响作用进行实证分析，以正确认识互联网金融对利率市场化的实际影响。

四、实证分析

（一）实证分析思路

本文主要从货币型基金的7日年化收益率与上海银行间同业拆借利率（Shibor）的隔夜利率作为分析对象，考察两者之间的关系。其中货币型基金拆分为两大类：一类是互联网货币型基金（Internet Money Fund，简记IF）；一类为非互联网金融的货币型基金，我们简称为普通货币型基金（Common Money Fund，简记CF），严格意义上讲，该类基金已不再单单是传统的货币型基金，也包括了表1中一些创新的货币型基金，随着互联网金融的渗透，这两类基金之间的界限越来越模糊。由于互联网货币型基金普遍被认为是以余额宝的推出（2013年6月7日）作为分界岭的，但后来一些互联网平台的现金理财工具也委托传统的货币型基金进行现金管理，在最后分类时我们也将其划归为互联网货币型基金，因此2013年6月7日之前的互联网货币基金实质上也应属于普通货币型基金，但这些货币型基金能在后来受托管理互联网平台的现金理财工具而转型为互联网货币型基金应该与其历史的收益率表现有一定关系。由于货币型基金主要投资于货币市场工具，目前国内货币市场基准利率一般认为是上海银行间同业拆借利率①，Shibor的高低反映了报价行对货币市场利率变化的预期及对不同期限货币工具收益性的判断，货币型基金的投资收益率理论上应受到Shibor的影响。本文首先考察互联网货基和普通货基的收益率差异，分析判断互联网货基是否能获得比普通货基显著的高收益；其次考察互联网货基与Shibor之间的相关性，初步判断互联网金融产品推出后是否对Shibor产生了影响作用；最后利用Granger因果关系检验和脉冲响应分析考察互联网货基、普通货基及Shibor之间的信息流传递效应。

（二）假设

基于对互联网货币型基金的运作机理和投资策略的认识，结合银行间同业拆借利率反映市场短期流动性需求的原理，我们做出两个假设：

假设1：互联网货币型基金的收益率显著高于普通货币型基金，且在一定程度上会影响普通货币型基金的投资战略和资产配置策略。由于互联网货币型基金相对于普通货币型基金，投资更加灵活，在议价能力方面相对较强，更善于获取套利机会，因此其回报率相对于普通货币型基金的收益一般偏高。同时互联网货币型基金有机融合了在线支付、网络交互和金融业务等功能，在扩大用户数量的同时更增强了客户黏性，且由于单个客户的金额较小且相对分散而使得该类基金流动性管理的风险相对较低，其持续相对较高的回报率会引导普通货币型基金改变投资策略以缩小两者的收益率差距。

假设2：银行间同业拆借利率及其变化与互联网货币型基金的收益率之间短期可能不存在相互信息流传递效应。主要原因在于，银行间同业拆借利率反映的是金融机构之间的资金供求信息，作为货币市场的准基准利率，同业拆借利率越高，表明流动性的需求越大，货币市场整体提供给投资者的回报率应当越高，货币型基金的收益率也越高，因此从理论上讲，银行间同业拆借利率与互联网货币型基金的收益率之间应当是正相关的。同时，当同业拆借利率较高时，表明银行间资金紧张，由于大的商业银行在同业拆借市场上具有的信息优势和规模优势在互联网货币型基金出现后极大削弱，这使得互联网货币型基金的收益率受短期同业拆借利率的影响不大。而银行间同业拆借利率的决定机制及互联网货币型基金较小的规模也使得互联网货币型基金的收益率信息流对同业拆借利率可能不产生影响作用。

（三）实证分析

1.样本的选取和描述性统计

本文选取2012年1月2日至2014年12月31日为研究样本区间，并以互联网货币型基金代表“余额宝”的推出时间2013年6月7日为界划分为两个区间，分别考察互联网货币型基金推出前后货币型基金与银行间同业拆借利率之间的关系。

首先，我们利用配对样本T检验比较在整体样本区间和两个子区间内互联网货币型基金与普通货币型基金同期7日年化收益率的差异。分别用RIF、RCF表示互联网货币型基金和普通货币型基金的7日年化收益率（数据来源于wind资讯数据库）。在计算时，我们对不同的互联网货币型基金（共94只）和不同的普通货币型基金（共345只）的每个交易日的7日年化收益率进行简均，计算得到互联网货币型基金和普通货币型基金的7日年化收益率，并利用SPSS软件，样本均值配对T检验，对两组序列的均值进行比较，比较结果如表2所示。

由表2可知，互联网货币型基金与普通货币型基金的7日年化收益率无论在整个区间还是分区间，都存在着显著的差异，前者要高于后者0.144%且比较稳定，这意味购入互联网货币型基金长期能获得高于普通货币型基金的收益。从收益率的配对检验结果看，在区间Ⅰ，无论是互联网概念的货币型基金还是普通货币型基金，7日年化收益率均低于区间Ⅱ的7日年化收益率水平，且两者的相关系数在样本区间Ⅰ的水平要高于区间Ⅱ，这意味着以余额宝为代表的互联网货币基金推出前，这些未作为互联网货币型基金载体的传统货币型基金的7日年化收益率与普通货币型基金的7日年化收益率之间高度相关，但差异显著存在，且其与普通货币型基金的同步变化性下降，这可能与互联网货币型基金的灵活投资操作风格有关，但事实上，从统计结果分析，互联网货币型基金并未取得显著的收益率提升，相反两个区间的年化收益率均值差从0.1443%下降到0.1438%，有缩减的趋势。这表明两个方面的问题：一是这些对接传统货币型基金的互联网概念基金，在选择货币型基金时可能就是基于历史的收益率数据；二是即使对接了互联网概念，这些互联网概念的货币型基金并未获得相对普通货币型基金的明显优势。导致这种结果的原因可能在于：一是互联网概念的货币基金引导了传统货币基金的投资行为和策略；二是互联网概念的货币型基金只是一个概念，并不会对市场产生真正实质性的冲击影响，只是货币型基金的一个投资策略替代而已，这就检验了假设1的合理性。

既然货币型基金的主要投资品种集中于货币市场，那么其7日年化收益率水平就与货币市场的基准利率之间有着某种内在的天然联系。考虑到互联网货币型基金与普通货币型基金的高相关性，本文仅显示互联网货币型基金的7日年化收益率与银行间同业拆借利率之间在样本区间内的变化趋势及两者的相关系数变化，结果如图2所示，其中两者的相关系数采用50个交易日的移动窗口进行计算得到。

由图2可知，在2013年6月7日前，银行间同业拆借利率呈现着周期性的高低替换，尽管互联网货币型基金的7日年化收益率高于银行间同业拆借利率，但并不稳定，同业拆借利率波动幅度比较大，在某些时点甚至高于互联网货币型基金的收益率。甚至在余额宝推出后的较短一段时期内，银行间同业拆借利率一度高达10%以上，可见互联网货币型基金推出之初对银行等金融机构的流动性冲击影响较大。但随后金融创新的渗透和市场对互联网概念货基认识的普及，两者之间的价差保持相对稳定，同时银行间同业拆借利率的波动幅度也大幅减少。产生这种结果的原因可能在于互联网概念的货币型基金以其充裕的流动性参与了货币市场上的定价，即互联网金融的推出弱化了大银行在同业拆借市场上的规模和信息优势，因为这些互联网金融产品的高流动性可以满足在同业拆借市场有拆入资金需求的金融机构，这也促成了报价银行的报价时的理性行为。同时从两者的相关系数分析，相关性正负交替，呈现一定的弱周期性，这可能与我国目前的金融监管制度有一定的关系，也预示可以利用相关性的交替来构建货币市场的套利组合，本文不对该问题进行深入的探讨。

2.货币型基金与上海银行间同业拆借利率之间信息流动性实证分析

我们主要采用Granger因果关系检验来分析互联网货币型基金、普通货币型基金和同业拆借利率之间的信息流相互作用情况。

首先，我们对互联网货币型基金的7日年化收益率（RIF）、普通货币型基金的7日年化收益率（RCF）和同业拆借利率（Shibor）三组时间序列在整体区间和不同子区间的平稳性进行检验。利用ADF单位根检验的结果如表3所示。

由表3可知，在整个样本区间及两个子区间，c都是平稳序列。但RIF、RCF的原序列在整个区间和区间Ⅰ均存在单位根，一阶差分后均为平稳序列；在区间Ⅱ，RIF、RCF的原序列及一阶差分？驻RIF、？驻RCF均为平稳序列。这意味着，作为货币市场基准的Shibor，在样本区间内并未呈现明显的趋势性的变化，即Shibor的变化相对比较稳定。而货币型基金的7日年化收益率在2013年6月7日后，变化也相对比较稳定，这意味着序列的变化不具有可预期性，即互联网基金推出后强化了货币市场上的定价效率。

其次，我们利用Granger因果关系检验考虑互联网货币型基金、普通货币型基金和同业拆借利率之间的信息流传递效应，由于Granger因果关系检验要求序列均为平稳序列，因此，我们在整样本区间及两个分区间主要考虑货币型基金7日年化收益率的变化？驻RIF、？驻RCF与Shibor的变化之间的关系；而在区间Ⅱ，考虑到三组原序列均不存在单位根，则对原序列RIF、RCF、Shibor直接进行Granger关系检验，检验结果如表4所示。

由表4的Granger因果关系检验结果可知，RIF、RCF、？驻RIF、？驻RCF的历史信息不会对产生影响作用，但Shibor会对货币市场的收益率或收益率的变化产生作用。产生这种结果的原因在于一定程度上Shibor利率的外生性，即Shibor利率是由大的商业银行根据流动性需求给出的报价，尽管货币市场上不同金融产品的收益率发生变化，但对Shibor利率或基准利率并不会产生影响，这意味着互联网货币型基金或普通货币型基金对货币市场的定价效率影响还十分有效。但从统计意义上看，互联网货币型基金和普通货币型基金的收益率对货币市场基准利率Shibor没有显著的信息流传导效应，但Shibor会影响到普通货币型基金的收益率。造成这种结果的原因也比较容易解释，普通货币型基金投资的品种主要基于货币市场的金融工具，这些金融工具的定价不可避免的受到货币市场基准利率的影响，进而影响到普通货币型基金的收益率；而互联网货币型基金投资的品种往往是具有一定议价能力的协议存款或质押式回购，受货币市场基准利率的影响相对较小。但从统计的结果看，普通货币型基金与互联网货币型基金的收益率及其变化之间存在着双向的Granger因果关系，这个也相对容易解释，因为同样的货币型基金均立足于货币市场，只是投资策略和投资的品种可能存在差异，信息流相互影响是合理的，且货币型基金的相对高流动性及不同货币型基金界限之间的逐渐模糊，使得两者之间的信息传递效率相对较高。这也验证了假设2的合理性。

进一步的，我们考察互联网货币型基金的收益率对普通货币型基金和的冲击效应。考虑到互联网金融在2013年6月13日实质性推出，我们选取区间II作为研究区间。图3所示的为互联网货币型基金收益率及其变化（RIF、？驻RIF）对普通货币型基金的收益率及其变化（RCF、？驻RCF）、Shibor及其变化（Shibor、？驻Shibor）的响应函数分布。

由图3可知，互联网货币型基金收益率的一个正的方差新息（Innovation）对普通货币型基金的收益率作用呈正的倒“V”型（图3a-1），表明互联网货币型基金收益率的提高短期会带来普通货币型基金的收益率上升而后趋于下降至平缓，产生这种结果的原因可能在于互联网货币型基金的短期逐利的投资行为更易捕捉货币市场的套利机会，这可能会吸引原本以长期资产配置为策略的普通货币型基金的投资行为，进而产生货币市场产品前的供求失衡而达以动态定价的再平衡；而互联网货币型基金收益率的一个正的方差新息对的作用呈负向作用，且长期趋于稳定（图3a-2），这表明当互联网货币型基金收益率增加时，往往意味着货币市场定价效率的失衡，大商业银行对通过调整报价来降低利率的水平，以引导货币市场定价效率的提高。而互联网货币型基金收益率的变化值的变化对普通货币型基金的收益率变化呈下降趋势（图3b-1）、对Shibor的变化则没有明显的影响（图3b-2），这也从侧面说明了互联网货币型基金的收益率对Shibor利率影响有限的事实。

五、结论及建议

互联网在金融领域的渗透，极大的颠覆了传统的金融市场运作模式和商业银行的盈利结构，提高了金融市场的定价效率，也将有助于推进我国利率市场化的进程。本文以互联网货币型基金作为研究的切入点，考虑了互联网货币型基金和普通货币型基金及市场准基准利率Shibor之间的相关性及信息流传递效应，研究结果表明：

第一，互联网货币型基金相对于普通货币型基金具有显著的正收益。这意味着我国货币市场整体还未达到有效市场，尽管存在着价差空间，但不一定能获得套利的机会，原因在于无论是在整体区间、还是互联网金融产品推出前后的子区间②，该价差相对稳定在0.144%的水平，而产生这种价差的原因可能不是运作模式的原因，而可能是源于基金管理人的管理能力差异，因此互联网平台本身所具备的高收益率可能并不存在，因此我们不易夸大互联网金融高收益率的神话。

第二，在互联网金融冲击下，货币市场准基准利率Shibor具有一定的稳定性和独立性。互联网金融的确能在一定程度上分流目前商业银行的部分存款和理财产品，但仅限于直接影响商业银行的盈利结构和盈利模式，而这种利存贷差的客观存在是以我国的利率管制为前提的，我国早就在银行间市场推出的Shibor作为准基准利率还是能在一定程度上衡量并调整基准利率的。在以余额宝为代表的互联网货基推出后，Shibor利率基本与互联网金融货基的收益率之间保持在一个稳定的利差水平，而产生这种价差的原因主要就是缘于互联网货基的期限与隔夜Shibor之间期限的不匹配，因此Shibor利率基本上受到互联网货基的冲击较少，这也保证了我国利率市场化的有序推进。

第三，互联网货基的出现会加速利率的市场化，但对货币市场基准利率的定价冲击较少。换言之，互联网货基仍然是货币市场的从属品，其之所以能获得较高收益主要根源在于在无形交易的货币市场上，且由于利率管制而导致的货币市场利率定价不高所产生的结果，很难具有持续性。事实上，如果将互联网货基的规模与银行业内的个人存款相比仍然比例较小，银行通过创新开发出新的现金管理工具，与这些互联网货基相比，商业银行的高信用和积累的渠道资源仍然是其他金融机构或准金融机构所不具备的优势，而且互联网货基主要吸引的是小额的、分散的活期资金，对于商业银行的定期存款影响相对有限，但对于银行而言，互联网货基协议存款给商业银行带来的成本显然远高于活期存款的成本，这将瓜分商业银行的制度红利。

国外的经验表明，即使在利率市场化的背景下，货币市场基金仍然具有比较好的发展空间，互联网货基的出现，是金融业的经营理念是一种颠覆性创新，其依托于互联网支付终端的分散的客户资源，将海量的用户作为潜在的客户资源，使得开展金融业务时的长尾效应达到极致，倒逼利率市场化和存贷款“价格双轨制”的改革，也对我国长期依靠政策红利运营的商业银行带来了挑战，从长期来看是利于货币市场发展的，但互联网货基根植于货币市场，其未来的发展规模和盈利能力仍然会受到存款利率差的影响，并不会对货币市场的基准利率起到决定性作用。在未来我国货币市场发展的过程中，监管部门应积极应对互联网金融给货币市场带来的冲击，借鉴国外的成功经验，多样化货币市场的参与主体，推动我国货币市场的国际化和开放性，创新多样化的货币市场工具，满足不同参与主体的交易需求；同时，也要强化对互联网货基的监管，在投资组合的资产质量方面、分散化方面及到期时间方面给予一定的窗口指导，以规范互联网货基的运作，增强互联网货基的风险管理意识。

[注 释]