通货膨胀与证券市场的关系精选(九篇)

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第1篇：通货膨胀与证券市场的关系范文

通货膨胀与股市关系的理论研究

迄今为止，有关通货膨胀与证券市场是正相关还是负相关的问题在国内外许多学者都进行了大量的研究，但是并没有哪一种理论能够获得理论界的普遍认同。

著名经济学家费雪（Fisher）1930年首先提出，资产的名义收益率与通货膨胀呈正相关关系，而实际收益率与物价指数无关。金融理论家丹辛（Danthine） 和唐纳森（Donaldson）通过区分货币部门和实际产出引起的通货膨胀，论证了股票在前一种情况下能够成为有效的保值品，后一种情况下则不能。古德哈特（Goodhart）也认为，因为股票是对实物或实际的资产的要求权，所以股票名义回报应该跟通货膨胀同向共变。

与此相反，又有许多经济学家通过实证研究发现股票实际收益与通货膨胀更经常表现为负相关。如博迪（Bodie）、纳尔逊（Nelson）、法玛（Fama）、林特纳（Lintner）、施沃特（Schwert）等对1970年美国大通胀下股市的表现进行研究的结果表明，整体上“无论对于不可预见的高通胀还是可预见的高通胀，股票都是一种回报不良的投资产品。”

另外，司派若（Spyrou）2004年在对发展中国家的新兴股票市场实证分析中还发现，与大多数的发达股票市场不同，新兴股票市场收益与通货膨胀的负相关关系并不显著，有些地区甚至显示为正相关。新兴市场较成熟市场对于通胀上升有着更大的承受力，这可能是因为新兴市场的有效性还较差，因此短期通胀对新兴市场的杀伤力不大，但是一旦这种通胀长期化或者演变为恶性通胀，新兴市场的下跌往往要超过成熟市场的调整幅度。

中国现代意义上的证券市场发展较晚，从1990年上海证交所成立至今不过18年的历史，因而对我国股票收益率与通货膨胀相关性进行深入研究的学者也较少。较早的实证研究如靳云汇在1998年对我国股票价格和通货膨胀的分析，他认为二者是负相关，赵兴球在1999年进一步指出中国股票收益与通货膨胀呈显著的负相关，产出与股票收益正相关，但控制了产出对通货膨胀的影响之后，股票收益与通货膨胀的关系消失。刘金全、王风云、刚猛、陈金贤（2004）等学者研究的结果也支持了假设理论或通货膨胀幻觉理论。

通货膨胀对中国证券市场的影响

由于中国的现实国情和证券市场的特殊性，通货膨胀对证券市场尤其是个股的影响，是不太确定的，有时甚至会同时产生相反方向的影响。

1990年至1992年，中国宏观经济发展处于通货膨胀初期，上海和深圳股市出现两涨行情(沪市最高至1558点)，通货膨胀与股市行情同向运行即呈正相关。

1993年至1994年，中国宏观经济发展处于高通胀阶段(1994年全国通胀率为21.7%)，上海和深圳股市行情呈下降趋势，1994年7月，沪市跌至325点，通货膨胀与股市行情反向运行即呈负相关。

1994年至1996年初，中国宏观经济发展处于通货膨胀的下滑阶段，上海和深圳股市也处于反弹后的下滑之中，通货膨胀与股市行情同向运行即呈正相关。

1996年至1999年，中国宏观经济发展处于通胀连续下滑探底的阶段，通货紧缩态势出现，上海和深圳股市开始连续高涨(沪市创出1756点历史新高)，通货膨胀与股市行情反向运行即呈负相关。

2000年至2001年6月，中国宏观经济发展处于通胀的底部回升阶段，通货紧缩开始出现，上海和深圳股市又出现了一轮屡创新高的暴涨行情(沪市创出2245点历史新高)，通货膨胀与股市周期同向运行即呈正相关。

2001年7月至2006年9月，中国宏观经济发展仍处于通货膨胀底部回升阶段，通货紧缩问题突出，同期上海和深圳股市大幅下跌，通胀率与股市行情反向运行即呈负相关。

2006年10月至2007年10月，中国宏观经济发展处于通货膨胀逐步上升阶段，通胀问题日益明显，同期上海和深圳股市出现大幅上升，通胀率与股市行情同向运行即呈正相关。

2007年11月至2008年3月，中国宏观经济发展处于高通货膨胀阶段，同期上海和深圳股市出现大幅回落，通胀率与股市行情反向运行即负相关。

对中国通货膨胀与股市收益率的关系进行深入分析后不难发现，经过十多年的发展，中国的证券市场仍然属于新兴市场，由于中国股市发展不太规范且供给弹性更小，居民的购买力相对强大，个人投资者的行为优势可以决定股票的走势，并且对相对温和的货币政策并不敏感，但过高的通胀率会导致过紧的货币政策，进而出现资金溢出，因此，在股票实际收益和通货膨胀之间的关系上与西方大多数的发达市场是有所不同的，二者之间并没有完全对应的走势，在通胀水平较高时，股市实际收益率与通胀水平呈显著的负相关；而在通胀水平温和时，股市实际收益率与通胀水平呈显著的正相关。

通胀上升阶段的证券投资策略

投资者应该充分意识到通货膨胀所衍生的投资机会，规避通货膨胀的压力，实现资本的保值与增值。无论在美国还是日本，股票都是最能抵御通货膨胀的工具。1980年―2004年，美国股市股票的名义收益率是13.53%，扣除通货膨胀是9.47%，债券名义收益率9.57%，扣除通货膨胀实际收益率5.66%，股票随着美国实业经济的增长得到了较快的发展。美国、日本等国在通货膨胀年代的成功经验对中国目前面临的问题具有特别重要的借鉴意义。所以，应从下面几个方面来分析通货膨胀，把握好通货膨胀带来的股市投资机会：

一是高度重视对宏观经济政策的分析。第一，要密切关注国家出台的财政与货币政策等宏观调控措施，根据货币供应量的变化，把握股市的投资机会；第二，要密切关注整体物价水平的变动，分析商品价格变化对上市公司生产成本的影响，从而准确把握股票价格的变化趋势；第三，要重点关注上游大宗商品和下游受益于消费需求增强的行业，较为准确的分析其内在联系。

二是充分把握不同阶段的投资机遇。第一，准确判断能通货膨胀的性质，温和的通涨有利于企业盈利并推动股价上涨，而恶性的通涨使得货币的购买力大幅度下降，不利于股市向上发展；第二，分析不同通胀阶段的预期，在通胀最初阶段，投资者对于未来的通涨发展没有正确的预期，股价具有较大上涨空间，随着通涨的加剧，投资者不断修正预期，而股价的上涨空间迅速缩减。

第2篇：通货膨胀与证券市场的关系范文

关键词：证券市场；通货紧缩；因果关系

一、世界经济面临通货紧缩的挑战

通货紧缩（Deflation），萨缪尔森和诺德豪斯的《经济学》（1992）中定义为“与通货膨胀（Inflation）相反的是通货紧缩，它发生在价格总体水平的下降中”；斯蒂格利茨则在其《经济学》（中译本，1997）中将通货紧缩定义为“价格水平的稳定下降”；目前国内学术界比较认同的简明定义为：通货紧缩是指商品和服务价格水平普遍、持续的下降。

自20世纪30年代以来，世界主要国家大都出现程度不同的通货紧缩，时至今天，其阴影仍在许多国家和地区徘徊。英国《经济学家》杂志近期刊文指出：当前世界经济面临的最大风险是通货紧缩，而非二次衰退。

1、三大经济体

继日本之后，美国、德国和英国也相继面临通货紧缩的危机。由于美国、欧元区和日本三大经济体的GDP占到全世界GDP的75%，因此三大经济体的经济走向对世界经济走向起着决定性作用。

美国“9.11”恐怖袭击事件后的一年，企业的资本设备价格下跌了1.0%，汽车价格下跌了1.6%，服装产品价格下跌了2.2%，电器价格下跌了2.7%，下降幅度最大的是个人电脑，跌幅高达20.9%.通货紧缩不但笼罩着制造业，而且已蔓延到美国具有优势的服务业：酒店的价格下跌了2.1%，飞机票的价格下跌了3.8%，电话服务业的价格指数更是下跌了4%.越来越多的迹象表明，持续性的通货收缩，对正在挣扎着走出衰退的美国经济产生了严重的消极作用。2002年一季度美国经济增长5.0%，但进入二季度后急剧回落，二季度经济增长仅1.3%，预示着美国经济调整、复苏和变革步履维艰，通货紧缩仍是主要威胁。

欧元区的通货紧缩压力总体不太大，但是德国和英国则相对严重。德国经济目前正处于通货紧缩的边缘，加入欧元区以来，德国在货币政策、汇率政策和财政政策等方面失去了相当的自主性，目前欧洲央行的基准利率对于通胀率只有1%的德国来讲相对较高，估计2003年出现负通货膨胀的可能性较大。英国近来的通货紧缩压力一直比较大，统计数字表明，当前英国的年主导通货膨胀率只有1.9%，同英国政府设定的2.5%目标有一定差距。目前，英国的零售价格指数仅仅相当于1987年的水平。过去12个月来，英国耐用消费品价格平均下降了3.8%.

日本自20世纪90年代至今，经济一直处于萧条时期，尤其1998年之后，庞大的财政赤字，沉疴不起的消费低迷，频繁的企业破产，使通货紧缩日益突出。为此，日本政府今年10月30日出台了“反通货紧缩综合对策”，以寻求复苏经济的出路。

2、亚洲

中国台湾由于经济金融十分不景气，以至于通货紧缩愈显严重。根据有关资料，2002年1~10月，台湾消费物价年增长率为-0.26%.

中国香港自1999年呈现通货紧缩，2002年9月份消费物价指数下跌3.7%，跌势持续47个月，且创下27个月以来最大的跌幅。

亚洲其他国家，如泰国和菲律宾等，近年来消费品价格与以往同期相比，有所下降，也出现了通货紧缩的苗头。

3、拉丁美洲

拉丁美洲最具代表性的是阿根廷，目前该国正处于连续第四年的严重通货紧缩之中。其他如墨西哥，危地马拉等，也都出现了通货紧缩趋势。

4、中国

近五年，生产能力结构性过剩，有效需求不足，价格总水平持续下降。如果根据国际普遍的看法，通货膨胀率低于1%即属通货紧缩，那么，从商品零售指数上涨率看，中国1997年已出现通货紧缩；从居民消费指数上涨率看，中国1998年进入通货紧缩。因为，中国五年来价格指数上涨率一直低于1%，到2002年4月，这两个指数上涨率分别为-2.1%和0.3%，所以，“通货紧缩取代通货膨胀成为影响中国宏观经济健康运行头号顽敌”（胡鞍钢，2002年）

通货紧缩的形成原因和治理对策，近年来已有大量论述，本文拟着重从股票市场的角度来分析证券市场与通货紧缩的相互关系，并从中得到一些有效遏制通货紧缩的思路。

二、历史上证券市场与通货紧缩的相互关系

纵观人类社会经济发展历史，通货紧缩是一种比较普遍的经济现象。最具代表性的，当属美国1929年至1933年大萧条期间出现的严重通货紧缩，以及日本产生于20世纪90年代并延续至今的螺旋式的通货紧缩。无论是美国还是日本，其通货紧缩的产生和发展都与证券市场有着密不可分的关系。

1、美国1929~1933年的通货紧缩

在大萧条之前的1922~1929年被称为是美国“繁荣的七年”，股票市场（以下简称“股市”）上，投机之风可谓空前绝后。据统计，在此期间，有价证券的发行额为490亿美元，而股指居然上涨了5倍。1929年10月24日，美国股市出现恐慌性抛售，当天的交易量达到1300万股，证券市场一天之内蒙受的损失开创了历史最高纪录。至1932年6月，以S＆P500指数（标准-普尔500指数）为代表的股票价格已平均下降了86%.股市的暴跌成为引发美国其后5年严重的通货紧缩的导火线。

美国1929-1933年的通货紧缩主要表现为：

（1）居民消费价格指数（CPI）大幅下降。1929年8月至1933年4月，CPI下降了28%.可见，通货紧缩是美国大萧条时期的首要特征；

（2）国民生产总值（GNP）大幅回落。1929-1933年，美国的GNP下降近24%，平均每年有接近8.3%的负增长；

（3）工厂、银行大量倒闭。大萧条期间，美国倒闭的企业超过14万家，倒闭的银行超过5100家；

（4）失业率大幅上升。1929-1933年，失业率从3%上升至25%；

（5）消费萎缩，投资暴跌。1929-1933年，物价平均下跌了6.7%；美国企业投资额由1929年的560.2亿美元下降到1933年的84.4亿美元；

（6）证券市场筹资额锐减。1929年，美国企业债券、股票的筹资额近80亿美元，而1930年锐减至44.83亿美元，及至1933年筹资额只有1.6亿美元。

2、日本的通货紧缩

1985~1989年，日本经历了泡沫经济形成、发展、最后破灭的过程。由于极度扩张性的货币政策，大量的过剩资金涌入股票和房地产市场，导致股票和房地产价格暴涨。1989年底，以日经指数由38915点的历史高位急剧下挫为标志，日本的泡沫经济宣告破灭，从此进入战后持续时间最长的经济萧条时期，尤其1998年之后，各种迹象表明日本经济已处在“通货紧缩螺旋”的边缘。

当前日本经济形势，在一定程度上出现了与美国大萧条时期相似的通货紧缩特点，主要表现为：

（1）物价下跌。日本CPI从1999年起连续27个月下降，2001年CPI更是下跌0.8%，跌幅创下历史纪录；

（2）经济增长陷入停顿。1992~1995年日本实际GDP增长率不到1%，1998年则下降到-2.8%，是战后经济增长表现最糟糕的一年；

（3）企业生产能力下降。日本生产能力指数曲线从1998年以来一直处于下降趋势，截至2001年2月，破产企业负债额为23.61万亿日元；

（4）就业形势严峻。90年代初以来，日本年均失业人数连续增多，2000年完全失业率达4.9%，2001年再创纪录地达到5.4%.

（5）资产价格下跌。“泡沫经济”崩溃以来，日本地价持续下跌。2001年年初商业用地的地价下跌7.5%，仅为最高值（1990年9月）时的18%，跌至1981年的水平；

（6）股市低迷。“泡沫经济”崩溃之后，股市一蹶不振，至2002年11月14日，日经指数以8303.39点报收，创下1983年3月以来的最低水平。

3、美日通货紧缩的启示

综观美国和日本两国通货紧缩的发生、发展过程，结合两国在通货紧缩发生前后所采取的宏观政策，我们不难看出，证券市场与通货紧缩二者之间存在着密不可分的关联关系。

（1）股市超常波动会诱发通货紧缩。美国为了抑制股票投机，美联储在1928-1929年错误地采取了过急的紧缩性货币政策，收缩公开市场操作并两次提高再贴现率，同时大幅度提高对经纪商贷款的利率，甚至限制会员银行对经纪商贷款，从而导致金融市场在诸多利空下变得无序，股价暴跌随之出现，银行和企业连锁破产，市场供求失衡，产品价格下跌，最终引发了通货紧缩。为了应对泡沫经济，从1989年5月起，日本政府开始实行紧缩性货币政策，至1990年8月，日本银行一共5次提高贴现率，从不到2.5%上升到6%.由于该政策过急过猛，导致股市大幅下挫，加速了以通货紧缩为特征的长期萧条的到来。

（2）股市暴跌加重了通货紧缩。无论美国还是日本，在通货紧缩阶段股市暴跌都不可避免地加重了其通货紧缩的程度：一是股市暴跌所产生的心理效应和扩散效应，将使公众认为大萧条已经来临，产生物价将持续下跌的消极预期，致使消费支出大大减少，导致社会总需求锐减；二是股市暴跌直接减少了人们的账面资产，财富减少的效应进一步降低了公众的消费支出；三是股市暴跌使企业筹资面临较大困难，减少了投资需求，激化了社会总供求失衡的矛盾。通货紧缩是供求严重失衡的直接后果，股市暴跌造成社会总需求进一步下降，加深了供大于求的矛盾，也就意味着加重了通货紧缩的严重程度和治理难度。

（3）通货紧缩反过来导致股市持续低迷。股市稳定的最根本基础是上市公司的素质，而在通货紧缩的条件下，由于市场疲软、价格下跌、产品销售不畅、利润下滑、再生产资金短缺等因素的作用，上市公司难以维持正常的生产经营活动，甚至发生严重的亏损直至倒闭。上市公司盈利能力的持续下降恶化了其资产质量，直接导致股市不断下挫，即使政府采取刺激性的措施，只要上市公司的业绩没有实质性的改善，也只能收一时之效，难以改变股市长期低迷的颓势。

由此可见，证券市场与通货紧缩之间存在着互为因果的关系：证券市场尤其是股市的崩溃直接引发了通货紧缩，证券市场的萧条加重了通货紧缩的治理难度；反过来，通货紧缩导致企业经营困难，瓦解了证券市场发展的基础，造成证券市场长期低迷，最终可能引发证券市场崩溃直至整个金融市场和国家经济的全面危机。

三、发展证券市场，遏制通货紧缩

证券市场与通货紧缩的相互关系提示我们：发展证券市场，保持证券市场的稳定，防止因证券市场的衰退而引发和加重通货紧缩，其重要性不容忽视。就我国而言，进一步规范发展证券市场，充分发挥和利用证券市场优化资源配置、调整供求关系的功能，无疑是遏制通货紧缩的一条重要路径。

1、保持证券市场稳定，提高公众预期。

作为资本市场的核心和基础，运行了11年的中国证券市场取得了辉煌成就。截至2002年10月底，我国共有上市公司（A、B股）1215家，深沪两市的总市值达到4.4万亿元，占GDP的比重接近50%，投资者开户数发展到近7000万户。尤其自1991年以来，证券市场在境内外累计筹集资金高达8000多亿元，对我国经济发展起到了巨大的推动作用。

然而，自2001年6月上证指数达到2245点之后，股市一直处于下跌调整之中，2002年1月达到最低点1339点，近期则始终在1500点以下徘徊。股市的低迷不振与我国的宏观面的现状发生了严重背离，并在一定程度上拖累了经济的上升势头。据中国证监会统计，2002年1~10月，证券市场累计筹资727.06亿元，同比下降32.22%；投资者累计交纳印花税97.62亿元，同比减幅达62.95%.

根据现代消费理论，消费不仅是由现期收入决定的，人们对未来持久收入的预期也在消费决策中扮演重要角色。股市低迷和股票价格持续大幅度下降，极易使投资者形成消极预期，并可能扩散而导致公众对物价产生持续下跌的预期，在买涨不买跌的心理作用下，使消费屡屡搁浅，从而影响物价总水平的上升。一个反例证明是：2002年“6.24”行情爆发后，我国股市曾一度冲高；国家统计局的监测显示，2002年6月份，受股市反弹等因素的作用，消费者信心指数在5月份的基础上回升0.2点，达97.3点。由此可见，保持证券市场在规范中稳定发展，防止投资者和消费者信心下滑而加重通货紧缩的趋势，在目前显得尤为迫切。

2、发展证券市场直接融资功能，缓解银企经营压力。

中国改革开放20多年来，直接融资从无到有。自1991年至2001年底，我国证券市场的直接融资功能得到极大地发挥，上市公司共募集了7727.09亿元资金，有力地支持了国民经济的发展。而且，国有企业发行股票上市后，适应市场变化的能力和更新技术、调整产品结构、提高管理水平的能力较上市前明显提高。当然，同直接融资市场发达的英国、美国、荷兰等国相比，目前我国的直接融资比例仍然较低。过去十年我国从证券市场筹集资金近八千亿元，但银行贷款却增加了八万多亿元。直接融资市场的不发达，导致全社会资金融通主要依靠银行存贷机制来循环扩散。其结果是，企业过份依赖间接融资，使银行的职责和压力太重，同时由于很多企业在客观上没有偿债能力，或在主观上逃废银行贷款的不良意识浓厚，使中国银行业潜伏着很大的经营风险。据统计，目前我国国有银行的坏账占GDP的25%左右。出于对贷款难以回报的恐惧心理，银行惜贷一直是近年来银行资金运作最大的痼疾；银行资金宁可投放到国债和交纳央行准备金，赚取低利的息差，也不愿意给企业放款。同时，2002年6月末我国居民储蓄已超过8万亿，存款增长速度快于贷款，存贷差不断增加（2002年6月末银行存贷差增加到3.65万亿元），银行经营雪上加霜。因此，通过法律规范大力发展证券市场的直接融资功能，对于提高社会资金融通的效率和效益，防止出现“债务-通货紧缩”的恶性循环是大有帮助的。

3、利用证券市场财富效应，扩大社会需求。

证券市场存在“财富效应”，当投资者的虚拟资产（如股票等有价证券）的价值呈现不断上升时，投资者可支配的财富增加，其消费信心和消费欲望都会增强，即期消费和超前消费的增加，将拉动社会总需求的上升，缓解通货紧缩的压力，最终带动GDP的增长；而GDP的增长又为证券市场的进一步繁荣创造了必要条件，如此形成社会经济的良性循环。

同理，如果虚拟资产价值下跌，证券市场将产生“负财富效应”。据中国证监会统计，我国股市在2001年下跌前的市场价值总额约为5.4万亿元，而到2002年10月市场价值只剩4.4万亿元，整整“蒸发”了近1万亿元。股市市值的蒸发意味着股民财富的消失，股市中的散户投资者在我国以中上等收入阶层为主，是我国最有活力、也最具潜力的消费阶层。目前股票资产的大幅缩水，必然会压缩这部分人的日常即期消费支出。调查结果显示，目前居民因投资亏损已对自己的消费产生影响的占48.11%.同时，股市低迷和股票价格的下降，导致企业投资股票的资金损失，产生财富缩水，造成企业投资能力的下降，最终导致投资增长乏力。居民消费支出下降和企业投资增长乏力，必将影响社会总需求的增长，其结果将是因需求不足、供给相对过剩而导致物价下降，从而造成通货紧缩。

4、发挥证券市场优化资源配置功能，调整和改善社会供求状况。

我国通货紧缩主要源于有效需求不足，而有效需求不足的主要表现是“大量短缺和无效供给同时并存，是政府垄断和体制障碍下供给和需求双向不吻合的结果”（国务院发展研究中心课题组，2001）在这种情况下，全面利用证券市场优化资源配置功能，发挥“看不见的手”的作用，将显得更为必要和重要。

证券市场是通过对现代市场经济中一系列机制发生影响而影响社会供求状况，进而影响社会再生产的。一方面，通过聚集和利用社会资源，疏通储蓄及闲置资金转化为投资渠道，使之朝着调整和集中的方向改变分配，促进投资，推动消费，改善供求之间的关系。另一方面，通过交易数量、价格与收益率，既对微观主体经济运行产生鼓励或抑制作用，又对产业调整、组合及其恰当选择创造条件，从而有利于加强企业竞争，改善经济结构，提高整体经济效率，促进供求相互契合程度。

目前，我国证券市场还远未成熟，其对资源配置的作用还十分有限。但是应当看到，我国证券市场是在错综复杂的国内外环境中起步和建设的，必然会出现许多困难和挫折。这些困难和挫折是发展中的困难和挫折，经过努力是可以克服的，只要坚持不断改革和创新，与时俱进，一个规范、公正、法治，能有效推动资源配置的证券市场是完全可以期待的。

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第3篇：通货膨胀与证券市场的关系范文

关键词：股票收益率 通货膨胀 货币政策

1、通货膨胀与股票收益率相关性研究的文献综述

1.1、国内外研究成果

费雪（Fisher）在1930年的《利率理论》中提出的“费雪效应”名义资产收益率等于预期通货膨胀率加上实际资产收益率。但是Mand leker（1976），Famaschwert（1977）等学者，对战后美国以及其他工业国家的实证检验表明，实际股票收益率与通货膨胀率之间存在明显的负相关关系，并不支持费雪的观点，上述理论和实证检验之间的差异被称之为“股票收益率与通货膨胀率关系悖论”。

史玉文（2006）发现，公众在投资股票时，实际股票报酬率与通货膨胀率间呈负关系，实际股票收益不能对通货膨胀带来的损失，费雪效应不成立。黎春（2001）分析了通货膨胀与证券市场的相关性，发现短期通货膨胀作用较长期更不明显，通货膨胀对我国股票市场的正面效应大于负面效应。

2、关于我国股票收益率同通货膨胀间相关关系的实证研究

2.1、样本数据介绍

本次研究根据我国宏观经济走势，总共选取了2001年1月至2013年8月的126个数据样本；另外，实证数据来源于中国国家统计局数据库、中国人民银行网站、中宏网统计数据库等权威数据库。

2.2、实证检验过程

2.2.1、通货膨胀率序列、股价实际收益率序列的平稳性检验

首先对通货膨胀序列（inflation）以及股票实际收益率序列（stock）进行ADF平稳性检验，从检验结果得出，两者都属于非平稳序列；进而对两者进行一阶单整检验。根据检验结果，可以得出，两序列同为一阶单整，即进行一阶差分之后是平稳序列。利用VAR以及Jonanson模型对inflation和stock序列进行协整检验在乔纳森检验中，可以拒绝两者没有协整关系的原假设，即inflation序列和stock序列存在长期的均衡关系的假设成立。而为了具体确定两者的因果关系，我们进行Granger因果检验，检验结果得出双方互为因果关系。

2.2.2、建立长期均衡方程

结合数据进行WLS检验以消除异方差对于模型估计的影响，可以得出，该数据拟合具有优良的统计性质，各个变量都通过了t检验，模型的拟合度通过F检验；通过加权最小二乘法的修正，模型不存在异方差性，LM检验结果也拒绝了方程存在序列相关性的原假设。因此，我们可以得到如下回归方程：

Stockt=-0.88*inf lationt-1+0.13stockt-1 +0.174stockt-2

从上述回归方程中，我们可以分析得出，预期通货膨胀的变动可以解释88%的股价反向变动，也就是说，通货膨胀在本文的特定研究区间对于股价的变动是有相当显著的解释能力的。

2.2.3、构建误差修正模型，考察短期效应

由Eviews检验得出，模型的拟合效果非常好，拟合方程为：

Stockt=-0.96ECM+-3.23inf lationt+0.06stockt-1+0.13

由此可以分析出，前期的非均衡误差对当期的股价变动的平均解释能力为0.96，这一修正力度是很大的，而在前期的非均衡误差中，最具有影响力的因素为投资者行为。近十几年的文献研究表明，股市是国民经济的晴雨表；而可以解释这一现象的重要原因就在于，股票行情是由投资者的行为构成的，投资者的风险偏好、投资策略、通胀预期、理性与非理性等众多因素都很对股票的走势产生重要影响。

3、政策建议

3.1、货币当局在制定货币政策时，应高度重视资产价格，将股价隐含的信息纳入宏观经济决策函数。

尽管股价的波动仍不能直接纳人央行决策的函数变量，但股价波动所隐含的经济信息，无论对宏观经济决策者还是市场参与者都具有重要参考价值。加之虚拟经济对实体经济的影响越来越显著，资产价格波动对经济主体投资选择和资产替代作用日趋凸现，考虑如何将股价信息纳人宏观经济决策函数，将是未来宏观经济管理部门制定科学货币政策的重要。

3.2、利用通胀预期完善货币政策干预体系

随着货币市场与股票市场互动性的增强，特别是股票市场的飞速发展和股票价格的频繁波动，对既定的货币政策干预股票市场带来了一定的冲击。而随着未来资产证券化和证券融资化的加速扩张，可能出现物价不对货币政策形成压力，而是股票市场价格变化对货币政策构成冲击的状况，进而影响货币政策效果，使中央银行的货币政策陷入两难局面。因此，加速完善货币政策的调控体系迫在眉睫。尽管一般情况下货币政策不对股票价格进行直接反应，但央行利用通货膨胀预期，对股票市场进行干预，进而引导股票市场的走向，对股票价格产生积极正面的影响。

3.3、利用通胀预期完善货币政策干预体系

随着货币市场与股票市场互动性的增强，特别是股票市场的飞速发展和股票价格的频繁波动，对既定的货币政策干预股票市场带来了一定的冲击。而随着未来资产证券化和证券融资化的加速扩张，可能出现物价不对货币政策形成压力，而是股票市场价格变化对货币政策构成冲击的状况，进而影响货币政策效果，使中央银行的货币政策陷入两难局面。因此，加速完善货币政策的调控体系迫在眉睫。尽管一般情况下货币政策不对股票价格进行直接反应，但央行利用通货膨胀预期，对股票市场进行干预，进而引导股票市场的走向，对股票价格产生积极正面的影响。

参考文献：

[1]靳云汇，于存高.中国股票市场与国民经济关系的实证研究，金融研究，1998，4：40-46.

[2]刘金全，王风云.资产收益率与通货膨胀率关联性的实证分析，财经研究，2004，（1）：123-128.

[3]肖才林.股票收益与通货膨胀关系的探讨，中国物价，2006，（2）：23-26.

第4篇：通货膨胀与证券市场的关系范文

［关键词］直接融资市场扩容 通货膨胀 发展思路

一、近期我国直接融资市场发展现状

继2010年中央经济工作会议提出“要健全多层次资本市场体系,提高直接融资比重”后，今年的《政府工作报告》再次明确提出“提高直接融资比重，发挥好股票、债券、产业基金等融资工具的作用，更好地满足多样化投融资需求。”这一要求引发市场各界对股市、债市主导的直接融资市场扩容提速的预期。而其实早在2010年初通货膨胀开始表现出明显势头后，我国直接融资市场也迎来了新的发展高峰。特别是自2010年六月至今，证券市场规模连续上涨，2010年底证券市场规模收于32,098.65亿元，较之09年增长24.22%。这一势头一直持续至今，截至2011年三月，中国证券市场总规模达32,620.33亿元。（在我国，直接融资市场一般就指证券市场，故用证券市场规模来衡量直接融资市场规模）

二、本轮通胀与直接融资市场的相互关系探讨

1.直接融资市场的长期发展滞后是本轮通胀的一个深层原因

首先，尽管本轮通胀成因复杂，但其中一个重要原因来自货币超发带来的流动性过剩。目前中国的货币投放主要为各类贷款增加和外汇占款增加两个渠道。但是由于我国直接融资市场长期发展的滞后，在间接融资结构与直接融资结构的失衡的格局下，国民经济的快速增长，包括应对08年的金融危机，只能依赖于银行贷款的支持。而银行贷款派生的漏出效应又必然导致货币存量大于实体经济总量，超量货币供给被动产生。

同时，在居民财富增加的情况下，证券市场规模相对较小，没有与之匹配的足够多的金融产品，特别是债券市场，导致投资渠道较窄。这使得这些多余的资金不能通过直接融资市场转化为有效的实体经济投资和消费，但在银行利率低，物价逐步升高的情况下，货币的天然趋利性决定这部分未能进入生产渠道的货币资金必将另寻出路，最终带来――投机资本泛滥。2010年民间资本对农产品价格的几番热炒的根源就在于此。

2.本轮通胀推动了我国直接融资市场的扩容

第一，物价水平不断攀高，存款连续负利率，更多的储户将储蓄转化为投资。据中国人民银行官方统计，2011年1月末各项存款比年初下降199.9亿。随着住户存款增长率的持续下降，2011年三月下旬部分银行甚至出现存款增长停滞。这种资金脱媒倾向直接刺激了居民在股市、债市的上的投资。

第二，今年政府采取各种限贷政策、提高存款准备金率、实行差别准备金等措施收紧银根，力图控制通胀的同时，也带来一定的挤出效应。社会可贷资金大幅下降，许多需要资金的企业无法从银行获得贷款，转向证券市场，特别是债券市场，欲通过直接融资的方式寻求资金。据银行间市场交易商协会统计，2010年近500家企业在银行间市场发行了约1.3万亿元债券，同比增长10.9％，发行品种包括短期融资券、中期票据、中小企业集合票据等，占企业全部直接债务融资规模的75.5％，成为替代贷款的主力。此外，2011年政府出台的一系列房地产调控政策，尤其是全国性限购，在一定程度上堵住了房地产投资。加之不断调高的房产持有成本和交易成本，导致一部分资金流向证券市场，推动了直接融资的规模扩张。

第三，政府在实施一系列政策控制社会融资总量的同时，有意识地推进社会融资结构的合理性，提高直接融资的比重，从而代替信贷减少的缺口，以保证社会融资需求总量，稳定经济增长。故在此阶段，政府积极拓宽企业资金需求的多元化融资渠道，证监会和发改委等部门积极修订相关政策法规，进一步简化和提高公司债发行以及公司上市融资、再融资的审核效率。这为直接融资的扩容提供了宽松的政策环境。

3.此次直接融资市场扩容存在问题及政策建议

虽然此次直接融资市场扩容成果显著，但是总体规模与间接融资规模相比较小，间接融资为主格局仍未打破。以直接融资规模最高的2010年为例，2010年直接融资市场全年融资额为2.76万亿，而间接融资光是新增信贷额度就超过9万亿。若以直接融资额占融资总额的比重衡量，成熟的金融市场直接融资比重大致在50%以上，就美国而言，其直接融资比重一直维持在80%―90%的水平。而我国2010年的直接融资占融资总额的比重约25%，已为近十年来的最高水平。此外，直接融资市场迅速扩容的过程中，内部结构的失衡仍未得到有效改善，在盲目的股权融资偏好下，企业的直接融资渠道为发行股票，债券的发行和交易量均较少，债券市场的效用未能得到充分发挥。可见，我国直接融资市场的发展不论是从量上还是从质上尚存很多不足。

那么解决这些问题的基本思路应该是什么呢？答案只能是市场。从直接融资市场与通胀关系的以上分析可以看出，直接融资市场能够在此轮通胀中得以扩容在一定程度上受益于我国资本市场的市场机制的不断完善，资产价格的波动对整个金融体系的传导更为顺畅。通货膨胀下，货币的对内贬值及实际利率水平的变化能够影响到证券市场上金融产品的成本与收益，进而刺激了直接融资市场的扩容。因此，若要真正实现“健全多层次资本市场体系,提高直接融资比重”的要求，实现直接融资市场从扩容到保证质量的真正发展，必须推进中国资本市场的市场化改革，解除客观上存在的市场分割及规模限制等不利直接融资市场发展的因素，为中国直接融资市场的稳步发展提供一个宽松的市场化环境。

参考文献：

[1]王晓璐 张曼 《直接融资体系扩容》[N] 《财经》 2011年第09期

第5篇：通货膨胀与证券市场的关系范文

关键词：贷款规模；市场利率；通货膨胀；居民储蓄

中图分类号：F832．4

文献标识码：A

文章编号：1002―2848―2006(02)―0078―06

一、引 言

长期以来，我国金融调控的主要手段――贷款 规模既是中央银行最重要的货币政策工具，又是货 币政策的中介目标，而每年一度的计划新增贷款规 模也是计划部门进行国民经济综合平衡的一个非常 重要的指标。贷款规模的作用，主要是控制全社会 的信用规模，以抑制过度的总需求和通货膨胀，同 时，通过规模指标的分配，还可以保证资金流向符合 国家产业政策、区域发展政策的部门和地区，使金融 调控配合整个经济结构的调整。但是，随着社会主 义市场经济的建立和市场作用的加强，这种直接管 理方式在资金配置方面的低效以及在一定范围的失 效等问题也日益突出。在发达国家，政府的货币政 策主要是通过利率的改变来间接对信贷规模进行调 控，进而影响宏观经济运行。很少有政府直接对贷 款规模进行控制来达到调控的目的(王维安)。 重998年，中央银行虽然名义上取消了对银行贷款 规模的直接控制，将其改成了对银行的贷款进行窗 口指导管理(梁东黎)。但在实际的操作过程中， 其实仍然保持着对银行放贷的控制，对信贷规模的 控制管理仍然作为中央银行的重要的调控手段。比 如：尽管金融机构对非国有企业贷款的业务早已放 开，而非国有企业在工业总产值中的贡献已经超过 70％，至今金融机构对非国有企业的贷款还只占一 个相当小的比重，这一状况与通过市场调节合理分 配金融资源的目标很不相称，且对非国有企业的进 一步发展也不利。信贷资金分配结构与产出结构之 间偏离越大，则说明信贷资金分配的市场化程度越 低。另外，四大国有银行的基层分行与各级地方政 府有着千丝万缕的联系，许多贷款项目都是由地方 政府行政领导拍板决定的，各银行虽然实行纵向领 导，但最终要服从于地方政府的利益(李琨)。根 据肖建平的整理，我们给出了历年来我国银行资 金管理情况表，建国以来我国贷 款资金管理的基本方法及其变迁。

当前对于我国信贷资金分配市场化程度研究方 面的文献较少，而且主要以定性分析为主。樊钢、王 小鲁在《中国市场化指数一一各地区市场化相对 进程报告(2000年)》中采用较易取得的金融机构短 期贷款中向非国有企业贷款(包括农业贷款、乡镇 企业贷款、私营企业贷款．外资企业贷款)的比例这 个指标来近似反映区域间资金分配的市场化程度的 差别。显然，这种方法过于简单，问题较多，因为即 使是国有企业，其贷款规模也不是政府所能主导的； 同样，在我国政府的贷款规模限额同样会限制非国 有企业的信贷行为。

在本文中，我们试图从企业的贷款规模对市场 利率、通货膨胀、居民储蓄及证券市场融资规模等反 应程度，来分析我国银行信贷规模的市场化程度。 我们以我国最近五年的金融月度数据，采用了协整 检验、向量误差修正模型、Granger因果检验、脉冲响 应函数及方差分解等计量方法验证了我国贷款供求 的市场化程度，本文的基本结构安排为：第二部分 对本文涉及的主要变量进行了定义，并说明了有关 的数据来源；第三部分分析了贷款规模与其主要影 响因素之间的协整关系，并建立了向量误差修正模 型；第四部分对各变量之间关系进行Granger因果 检验，第五部分利用第三部分的模型进行脉冲分析 与方差分解；第六部分总结了我们的研究结果，并提 出了简要的政策建议。

二、相关变量定义及数据来源

本文中采用贷规模反应了信贷市场资金分配的 市场化程度，数据来源于各期的《中国人民银行统 计季报》的“金融机构人民币信贷收支表”项目，用 CR表示。

我们认为，在完全的市场化条件下，贷款规模变 化主要受以下因素影响：

1．居民储蓄：居民的储蓄存款是商业银行信贷 资金的基本来源，储蓄规模变动是影响规模变化的 主要原因，本文采用了《中国人民银行统计季报} 的“金融机构人民币信贷收支表”项目公布的数据。 用S表示。

2.利率水平：利率反映了资金使用的价格，是影 响信贷供求规模的另一主要原因。这里我们用变化 较为灵敏的30天银行同业拆借利率表示反映银行 资本成本的变化。资料来源于《中国人民银行统计 季报》的“中国银行间同业拆借交易情况统计表”项 目，用R表示。

3．通货膨胀率：通货膨胀率对贷款规模影响有 两个方面，一是影响实际利率，从而影响贷款规模。 二是会对企业的投资行为产生影响，进而影响贷款 需求。，这里我们采用了“中国经济景气月报公布” 的上月为100消费物价指数，其中2000年1月到 2001年月日2月的数据根据公布的上年同期的消 费物价指数计算得到。并且我们把它转化为2000 年置月为基期的定比指数。用P表示。

4.证券市场融资规模：证券市场另一主要的资 金来源，一般说来证券市场越发达，则企业对银行的 信贷资金供应的依赖程度就会相应减少，贷款规模 也会下降。这里我们用证券市场上的融资额反映股 票市场对企业融资的贡献。资料来源于中国证监会 公布的“股票市场主要指标”(转引自国研网)，用 ST表示。

三、协整检验及VAR模型

(一)单位根检验

在协整检验之前，必须进行单位根的检验，以确 保各变量的同阶整。对于各变量的单位根检验结果 见表2。

ADF单位根检验结果表明，在5％的显著性水 平下，贷款规模(CR)、居民储蓄(S)、物价水平(户) 和同业拆借利率(只)都存在一阶单位根过程。而证 券市场的融资额(SF)则本身子稳。

(二)协整检验

协整理论认为，尽管有些经济变量自身是非平 稳的，但这些变量之间的某种线性组合却是平稳的， 这种组合反映了各变量间的长期稳定的比例关系， 即协整关系。由于贷款规模(CR)、居民储蓄(S)、物 价水平(户)和同业拆借利率(履)都存在一阶单位根 的过程，所以它们之间在长时期中是可能存在协整 关系的。在这里我们将S了作为外生变量采用了JJ 协整检验方法验证各变量之间在长时期中是否存在 稳定的关系。经过尝试，我们采用了同时包含常数 项与趋势项的JJ协整检验形式。协整检验结果如 表3所示。

协整检验表明贷款规模(CR)、居民储蓄(S)、 物价水平(户)和同业拆借利率(R)间存在长期稳定 的关系。

(三)向量误差修正模型(VECM)

根据上面的各变量间的协整关系，以股票市场 的融资额(SF)为外生解释变量，建立误差修正模型 (VECM)，反应模型估计效果的各统计量见。

在模型中，其中根据AIC与SC最小化准则以 及信贷市场中金融政策传导的时滞性，最后VECM 模型中我们选取的滞后期是6。我们给 出了贷款规模的误差修正方程估计结果。

VAR模型估计结果表明，利率、货币供应量、 通货膨胀及股票市场的发展都会对贷款规模产生显 著的影响，但由于统计量调整后的R2较低，只有 0．254823，所以我们认为这些市场因素对贷款规模 变化的影响仍然十分有限。

四、Cranger因果检验

为了客观的反应各变量之间的因果关系，而不 仅仅是同期值之间的相关关系，这里我们采用了

Cranger因果检验表明结果表明居民储蓄与贷 款规模互为因果关系，通货膨胀与贷规模也是互为 因果关系。利率作为倾向资金的价格，从理论上分 析应该与信贷规模之间存在极强的因果关系，但是 我们并没有发现利率与贷款规模之间存在直接的因 果关系，从这一点可以看出，我国货币资金供求市场 机制的不健全。利率对贷款规模的影响主要通过储 蓄与物价两种渠道发生间接作用。

五、脉冲响应函数及方差分解分析

脉冲响应函数用以衡量来自内生变量的随机扰 动项的一个标准差冲击对其它内生变量当前和未来 的影响。给出了贷款规模(CR)对于其它内 生变量一个单位标准差冲击做出的脉冲响应。 居民储蓄对贷款产生正向的 G真aneer提出的因果关系概念进行检验，Cranger检 验时各变量必须是平稳的，因此我们对所有一阶单 整的变量作了差分处理，Cranger因果关系检验结果。 影响，并且在由第l期开始这种效应逐渐增强，在第 5期达到最大值，之后效应逐渐减少并趋于消失。 通货膨胀对贷款规模先产生负向影响，但在第5期 之后效应开始变为正，开始促进贷款规模的增加。 利率对贷款规模的影响则一直为负，并且不断深化， 直到第10期之后才开始逐渐趋于稳定。

为了进一步分析并比较各变量对贷款规模的影 响及各期效应，我们对贷款规模进行方差分解。

在影响贷款规模变动量的因 素中，影响程度最大的是自身的惯性，其次是利率的 影响，然后是货币供应量，影响最弱的是通货膨胀。 总体而言，贷款规模变化主要与其自身贯性有关，受 其他内生变量因素影响较少。

六、结论与政策建议

实证检验结果表明，我国信贷市场规模的变化 并不能很好的被市场利率、通货膨胀、居民储蓄及证 券市场融资规模等变量解释，VECM模型的调整后 的R2为25．5％。说明信贷资金的分配更主要的还 是由非市场因素决定。同时，Cranger因果检验虽然 说明居民储蓄和通货膨胀是因贷款规模的原因，但 作为反映资金价格的市场利率的变化却不能作为贷 款规模变化原因，而只产生间接影响，说明企业行为 对信贷需求的影响力较弱，最后，方差分解结果表 明，贷款规模的变化更主要由其自身的历史变化决 定，而市场利率、通货膨胀及居民储蓄的变化对贷款 规模的影响较小，到了第10期，其影响力也未能超 过15％。综上所述，我们认为当前我国信贷资金分 配的市场化程度较底。

信贷资源配置走向市场化，其核心是推动信贷 资金商品化，变革间接融资供给机制，建立商品经济 的资金“借贷制”，加紧立法，规范市场融资行为，形 成以价值规律和供求关系为基础的信贷资金市场融 资机制。其目的是增强微观信贷活动的活力，提高 资金的配置效益和资金社会营运效益。要市场化不 等于不要计划，微观信贷活动仍需要在金融计划宏 观调控之下，只是这个计划的制定应以市场为基础， 符合经济规律和信贷资金运行规律，富有可操作性 和弹性(汪国翔)。这里我们对银行信贷管理提 出如下的政策建议：

1.按负债制约资产的原则管理信贷资金。各经 营行要按照资金来源制约资金运用的原则，实行资 产负债比例管理，在总量平衡的前提下，实现结构对 称比例协调，即：长期负债用于长期资产，短期负债 用于短期资产，资产规模与负债规模相适应，资产的 结构和性质与负债的结构和性质的比例关系相适 应，贷款的周转速度与贷款的规模和结构的比例关 系相适应。在资金运用总量中，合理保持长期贷款 与短期贷款的比例，使短期贷款的比重大于长期贷 款的比重，在资产负债增量上，保持两者合理的增长 比例，坚持各项贷款的增长额必须低于各项存款的 增长额。

第6篇：通货膨胀与证券市场的关系范文

关键词：CAPM；理论假设；经验假设

中图分类号：F830文献标识码：B文章编号：1674-2265（2009）04-0068-02

一、经典CAPM模型理论假设

均值―方差模型的核心思想是在投资组合期望收益一定的基础上投资组合方差最小化。

在CAPM模型的假设中属于均值―方差模型假设的有：（1）使用期望效用假设。在这种假设下，确定每种可能的资产的回报支付概率，对每一个可能的消费设定一个指标，即效用函数，从而选择能够使这个效用函数的期望值最大的投资策略。（2）偏好关系的期望效用表示。（3）期望效用的时序可加性假设，即假设个体在某一时期的消费不会影响到任何其它时期的消费愿望。（4）投资者通过投资组合的期望收益率和方差来评价这个投资组合，在方差相等的条件下，选择期望收益率高的组合；在期望收益率一定的情况下，选择具有较小方差的组合。（5）每一个资产都是无限可分的。这意味着如果投资者愿意的话，他可以购买一个股份的一部分。（6）投资者可以以一个无风险利率贷出或借入资金。事实上借贷资金存在利差。（7）税收和交易成本均忽略不计。在进行实际投资时，存在着税收和交易成本的限制。

在以上均值―方差模型的假设基础上，资本资产定价模型又加上了以下假设：（1）所有投资者都有相同的投资期限。在证券市场上，人们会根据自身的资金状况和市场条件选择投资期限，另外投资者投资偏好不同，选择出来的投资期限肯定是有差异的。（2）对于所有投资者，无风险利率相同。在投资期限相同的基础上，无风险利率可以认为是相同的。（3）对于所有投资者，信息是免费的并且是立等可取的。这显然是不可能达到的，对于投资者来说信息往往是不充分的，要获得信息需要付出较大的成本。（4）投资者具有相同的预期，即他们对预期回报率、标准差和证券之间的协方差有相同的理解。现实中投资者对风险和收益的认识是不一致的，大多数散户是从猜测、感觉、政策等出发来进行投资，显然也不会有相同的预期。

通过以上假设，资本资产定价模型将实际情况简化成为一个极端的情形，每一个投资者拥有相同的信息，并对证券前景有一致的看法，任何阻碍投资的摩擦都不存在，这些假设与现实的差异可能导致实证结果与模型的不一致性。

二、经典CAPM模型经验假设

在将理论模型应用于实证分析时，通常以模型假设或者数据说明的形式间接地指出经验假设，从而使得实证检验成为可能，这是建立在理论假设上的再一次假设，而不同的经验假设可能会产生不同的实证结果。本文将探讨几个主要的经验假设。

（一）稳定的收益分布假设

在CAPM中，投资者知道每一个特定投资期内的收益分布。为方便参数的估计，我们经常假设收益分布是稳定的，同时假设收益在时间上是独立的，即通常所说的独立同分布假设。在实证研究中，许多学者还引入了收益服从正态分布的假设，使收益率服从正态的独立同分布。正态性假设最显著的一个特点是任何正态收益的凸组合仍然是正态的。正态性假设只是为使模型简化和估计量的性质优良，很多情况下可以放松正态性假设。

（二）市场(market proxy)假设

在经验分析中，需要找到一个组合来替论上的市场组合，这个组合被称为市场。一般的经验分析认为，市场组合仅仅包含普通股票。理论上，CAPM中的市场组合应当不仅包括交易的金融资产，而且包含房地产、人力资本以及耐用消费品。即使将市场组合局限于交易的金融资产，我们也不能确认市场组合是仅仅包含普通股票，还是也包括债券或其他的金融资产。Stambaugh在实证分析中发现，在包含普通股票的情况下扩大市场组合的范围，CAPM的检验并不敏感，原因归咎于扩大后的市场收益的变化能被普通股票的收益所解释。从Stambaugh的研究结果看，选择股票市场指数作为市场具有一定的合理性。

（三）持有期假设

CAPM并没有指出投资者对资产(资产组合)的持有期是多长，在实证研究中，国外学者多采用月收益率，而国内学者多采用日或周收益率。产生这种差异的主要原因是国内证券市场的发展历程较短，相对于国外成熟的证券市场，可采用的数据有限，为增加有用的数据，只有采用较高频的数据。然而，持有期的假设与稳定的收益分布有一定的联系。通常持有期越长，单个资产收益的分布就越近似于正态分布。如果采用周收益或日收益，单个资产的收益分布与正态分布有显著差异。此时，传统的方法是度量投资组合的收益而不是单个资产的收益，以克服收益分布显著异于正态分布的缺点。由中心极限定理可知，由多个资产组成的资产组合的收益分布近似于正态分布，资产数越多，正态性越显著。

（四）收益假设

CAPM中提到的收益是指实际收益，价格也是实际价格。然而，通常我们观察到的却是名义价格和名义收益。实证研究中的理想情况是，将消除了通货膨胀因素的价格或收益当作实际价格或收益；而我们可以得到的反映通货膨胀程度的消费价格指数（CPI）则是低频的，不能完全反映通货膨胀的高频变化。在研究CAPM模型时，经典的做法是，假设名义的无风险利率已经包含了通货膨胀的因素，将名义价格计算的超额收益作为实际超额收益的。

三、经典CAPM模型在我国资本市场的实证检验

施东辉（1996）所作的实证分析中，发现系统性风险与预期收益呈现出一种负相关的关系，非系统性风险对股票收益有着重要的影响，系统性风险与预期收益不存在明显的线性关系。

杨朝军、邢靖（1998）对我国股票市场的价格行为进行了研究，结论表明我国股票市场风险和收益的关系并不如CAPM 理论所预期的那样，系统风险并非是决定收益的唯一因素；并且尚有其他因素影响股票收益率，如股本规模、可流通股占总股本的比例等。各因素对收益影响的重要性随时间而变化。

陈小悦、孙爱军（2000）检验CAPM 在中国股市的有效性，结果表明 对中国股市的平均收益不具有解释能力，否定了其在中国股市的有效性假设。

靳云汇、刘霖（2001）利用多种方法检验了CAPM 在中国股票市场上的适用性，发现无论是否存在无风险资产，都不能否定用以代表市场组合的市场综合指数的均值――方差有效性。但是，股票收益率不仅与 之外的因子有关，而且与之间的关系也不是线性的，这说明CAPM 并不适用于中国股市。

毛晶莹（2004）对深圳证券市场进行了CAPM 实证检验， 发现深圳证券市场的系统风险与股票收益之间存在着负线性相关关系，并且存在其他风险因素影响股票收益。非系统风险也与股票收益存在负线性相关关系，CAPM 在深圳证券市场不成立。

虽然以上文献中使用的经验假设存在差别，但得到的实证结论基本一致，即经典CAPM模型不适用于中国证券市场。中国证券市场发展起步晚，市场有效性差，加之股票流通性比例较低，信息公开化程度低，投资者结构畸形，投资理念不成熟，使得CAPM模型假设条件远远得不到满足，未加修正的模型几乎没有任何应用意义。

参考文献：

[1]罗登跃，王春峰，房振明.CAPM有效性检验的新方法――基于系统方程的检验[J].统计与决策，2006.

[2]王早.CAPM模型应用于房地产股票市场的有效性检验[J].重庆师范大学学报：自然科学版，2007.

[3]施东辉. 中国股市微观行为理论与实证[M].上海远东出版社 2001.

[4]杨朝军，邢靖. 上海证券市场CAPM实证检验[J].上海交通大学学报，1998.

[5]陈小悦，孙爱军. CAPM在中国股市的有效性检验[J].北京大学学报：哲学社会科学版， 2000.

第7篇：通货膨胀与证券市场的关系范文

    关键词:证券市场;结构;风险

    一、我国证券市场结构分析

    证券市场的结构是指证券市场的构成及各部分之间的量比关系。按品种分为股票市场、债券市场、基金市场、衍生产品市场;按交易场所结构分为有形市场和无形市场。就目前我国证券市场仍存在以下几点不足:

    1 市场结构层次存在缺陷

    成熟的证券市场通常是由发行市场、交易市场、股票市场、债券市场等构成的多层次结构体系。这种多层次结构为投资者提供了不同回报和承担不同风险以及利用股票期权与股票现货等进行组合投资的机会。但这种多层次结构却使我国证券市场的期货、期权等金融衍生产品无法发挥风险转移等功能。

    2 证券市场过度投机气氛严重

    目前,我国证券市场尚处于以中小散户为主要市场投资者,散户与机构投资者并存的初创阶段。由于个人投资者缺乏对市场进行全面分析和判断的能力,倾向于短线投机操作,使价格波动过大、市场起伏剧烈,这样本来就不稳定的证券市场进入混沌状态。

    3 我国上市公司质量普遍太差,没有投资价值

    我国证券市场现有的上市公司中有70%左右为国有企业,而国有企业的经营机制不灵活,社会负担又比较重,所以资产质量不够理想,因而上市公司的质量普遍欠佳。

    4 我国上市公司分配方面存在的问题

    我国上市公司的分配情况:一是部分经营状况欠佳甚至现金流为零的上市公司也派现;二是不少公司虽然有派现,但是每股派现金额很少;三是很多公司在派现的同时推出配股和增发方案,部分公司的大股东享受了派现带来的利益,却在再融资时选择放弃或以固定资产折价入股。以此作为背景,上市公司的高派现分红方案所隐含的信息复杂,并不被一致看好,有的甚至还引起了股价的下跌。

    二、证券市场风险分析

    证券市场风险本质上是风险因素、风险事件、风险结果递进联系而呈现的可能性。风险因素是风险结果发生的必要条件,而风险事件则是它的充分条件。学者们一般将证券市场风险因素分为系统性风险因素与非系统性风险因素。系统性风险因素是指由政治、经济等因素造成的,对市场整体产生影响的风险因素。非系统性风险因素是指由于某种因素的变动而对证券市场上某一企业或某一行业的证券带来收益波动的可能性因素。这种风险因素主要来自上市公司本身,具体包括公司财务风险因素、企业的经营风险因素、违约风险因素、流通风险因素和偶然事件风险因素。一种非正常非合理变异了的风险因素在时间上的累积或多种变异了的风险因素聚集必将产生风险事件。

    证券市场是一个涉及筹资者、证券商、证券专业服务机构、证券交易所、投资者等代表不同利益主体的复杂系统,而且系统内各主体之间的关系十分复杂。筹资者通过证券商向投资者筹集资金,也可以在证券市场上通过实施配股方案筹集资金。投资者可以在一级市场上从证券商手中买人股票、债券,也可以直接进入二级市场买卖,以获取红利。证券商是连接筹资者和投资人的桥梁和纽带,证券商作为机构投资者又可直接进入市场进行操作。因此,筹资者、投资者、证券商是市场的主要参与者和操纵者,任一主体行为的不规范,都会引发风险事故,同时,证券市场系统不是一个封闭的系统,外部环境的变化,也会对系统产生很大影响。所以,证券市场风险的形成原因有来自系统内部的也有来自系统外部,它是系统内部和系统外部诸多因素共同作用的结果。

    三、如何规避市场风险

第8篇：通货膨胀与证券市场的关系范文

关键词：上证指数；宏观经济；多元线性回归

一、引言：研究目的和意义

2008年，世界金融危机的影响在中国蔓延开来，使中国股市经历了其18年成长史上的又一次深度下跌，最大跌幅达到69.85%。在这一时期，我国政府曾在百日内连续5次下调利率并两次股票交易印花税，为稳定股价打下了坚实的基础。不仅如此，从中国股市发展的历程来看，宏观经济政策对股价的涨跌起着至关重要的作用，它的走向决定了证券市场的长期趋势。从理论角度来看，股票市场周期与宏观经济周期相关性的基本逻辑是宏观经济基本面决定上市公司经营业绩，上市公司经营业绩对股票价格有决定性影响。因此，可以认为，宏观经济周期是对股票市场运行具有重要影响的风险因子。同时，股市周期并非完全受宏观经济周期被动影响，股市一定程度上也对宏观经济运行具有反作用。

所以，把握好宏观经济发展的大方向，才能使我们精准的掌握证券市场的总体变动趋势、正确判断证券市场的价值。宏观经济状况良好，大部分的上市公司经营业绩表现良好，股价也相应会上涨。综上，为了把握国内宏观经济的变动趋势，我们有必要对一些重要的宏观经济运行变量进行研究。而本文则采用了文献综述法和多元线性回归建模法对宏观经济变量对上证指数的影响进行了实证研究。

二、文献综述

2005年，周海燕采用相关性检验、协整检验、Granger因果检验等方法对宏观经济变量与股指波动的关系进行了实证分析。她证明出，长期来看，我国股价指数与宏观经济的发展是一致的，但在某些特殊时期，二者又是相互背离的关系。她认为，股指还不足以成为宏观经济的“晴雨表”。2006年，刘玲提出股票价格指数与企业景气指标、工业增加值之间呈正相关关系，而与利率、货币供给之间是一种负相关关系，与通货膨胀率之间的关系则不确定。在《对影响股票价格指数宏观经济变量的实证分析》中，周敏运用计量经济学中的多元线性回归的方法探寻出企业商品价格指数、股市成交量、汇率、货币供应量是影响股票价格指数的主要因素。2010年，董彩丽通过实证研究证明出中国股票市场与宏观经济的发展的一致性，股票价格指数能够在一定程度上反映我国宏观经济发展的整体水平及趋势。此外，她还提出，股价指数对于宏观经济变量的响应有一定的滞后性这一观点。

三、宏观经济变量的选择

1.居民消费价格指数

居民消费价格指数的变动率在一定程度上反映了通货膨胀或紧缩的程度。通货膨胀不仅对人们当前的决策有影响，还会使他们增加对通货膨胀的预期。通货膨胀时期，由于货币贬值所激发的通货膨胀预期促使居民用货币去交换商品以获得保值，这些保值工具中就包括股票。这一行为无疑扩大了对股票需求。此外，通货膨胀率上升到一定阶段，政府多会采取紧缩的财政和货币政策，此时企业为了筹措资金，便会发行股票来增加股票市场的供给，因而使股票市场需求增长小于供给的增长。

2.工业增加值

工业增加值是是企业全部生产的总成果扣除了在生产过程中消耗或转移的物质产品和劳务价值后的余额，是企业生产过程中新增加的价值。增长率越高，说明实体经济运行状况越好，产生的社会财富越多。在其他条件不变情况下，增长率的变化会使国内公司现金流发生同方向变化，进而股票价格也会发生同方向变化。

3.货币供应量M2

货币供应量增加无疑增加了流通中的现金流、提升了上市公司贴现率从而使企业筹资成本降低，预期收益升高，因此公司股价将上升，反之则会下跌。不仅如此，货币供应量的增加代表国家实行扩张的宏观经济政策，这就增加了股市的预期收益，使股价攀升。可见，货币供应量可能与上证综合指数存在一定的正相关。

4.银行同业拆借利率

同业拆借利率是短期持有货币的机会成本，它取决于资本市场的资金供求。储蓄决定资金供给，投资决定资金需求，而投资和储蓄均受利率影响。利率下调一般会使贴现率下降，尽管预期股利不变，但是股票内在价值将会提高。因此，股票价格指数与利率之间可能存在负相关。

5.商品零售价格指数

商品零售价格指数是一种反映城乡商品零售价格的经济指数。零售物价调整变动将对城乡居民的支出以及国家的财政收入产生直接的影响。不仅如此，商品价格指数的变动也会对居民购买力和市场供需平衡造成不同程度的影响。因此，计算该指数可从一个侧面对上述经济活动影响进行观察和分析。

6.企业商品价格指数

企业商品价格指数能较客观地反映经济变化轨迹、我国投资形势的阶段性变化与农产品、工业消费品供求关系的改变。企业商品价格指数上升一定程度上反映了我国经济通货膨胀增加，这时，居民就会用货币去交换商品以获得保值，这些保值工具中也包括股票；此外，当通货膨胀率达到一定程度时，政府倾向采取紧缩的财政和货币政策，这一举动也会使股价下降。所以，企业商品价格指数对股价的影响值得更进一步的探讨。

7.社会消费品零售总额增加值

该指标反映通过各种商品流通渠道向居民和社会集团供应生活消费品来满足他们生活需要的情况，是研究人民生活、社会消费品购买力、货币流通等问题的重要指标。当社会消费品零售总额增长时，提高企事业单位的销售额进而可能影响到上市公司业绩，因此社会消费品零售总额增加值和上证综合指数之间可能存在正相关。

8.汇率

汇率与一国的物价总水平和国际资本间的流动有密切联系，而且它对国内各生产企业的经营状况和产业结构的调整以及对外贸易、外汇储备等方面都产生了一定的影响。汇率上升会导致外币升值，促进出口、抑制进口，提高国内公司对收益的预期，一定程度上使股票价格提升。因此，股票价格指数与汇率之间可能存在正相关。

四、实证研究

本文选取了2008年2月到2014年10月的月度数据，其中，由于我国国家统计局的工业统计制度上没有对一月份的工业统计做出要求，所以一月份的工业增加值是免报的。在去除了一月份数据的基础上，对于剩下的75个月的月度数据进行回归分析。首先，对于相对价格变量以原变量进入模型，而其他绝对数变量，为了消除模型的异方差去对数进入模型。接着，运用了逐步回归的方法消除了多重共线性问题。在一系列逐步回归后，居民消费价格指数、工业增加值、商品零售价格指数、人民币对美元汇率进入模型。Eviews中显示，该回归方程可决系数较高，回归系数均显著模型中存在自相关。

针对模型存在的异方差问题，本文对模型又进行了进一步的调整，使用科克伦-奥科特迭代法做广义差分回归，结果如图：

五、总结与结论

本文实证研究表明，部分宏观经济变量对股票价格存在影响，股票价格指数在某种程度上展现了中国经济的整体发展态势和发展水平。从模型中各变量对上证指数的影响来看，在进行一阶差分后居民消费价格指数、工业增加值、人民币对美元汇率这三个因素对上证综合指数产生了正向的影响而居民消费价格指数对上证综合指数产生了负向的影响，可见宏观经济变量的变动不能在当期传递到股票市场，从而对股价指数产生相应的影响，即股价受宏观经济变量的影响存在滞后性。

当前，中国股票市场仍然存在许多不足，这也为我国经济的持续快速发展设置了障碍。人民币利率和工业增加值对股票市场指数存在短期和长期正向影响的效应，而居民消费价格指数会对股票市场指数产生短期正向和长期负向的冲击，居民消费价格指数会对股票市场产生长期的负向冲击。因此，维持物价水平稳定、防范持续的通货膨胀仍是我国日后工作重中之重。

参考文献：

[1]刘玲，谢赤，曾志坚.股票价格指数与宏观经济变量关系的实证研究[J].湖南师范大学社会科学学报，2006，05：82-86+104.

[2]王德劲.宏观经济变量与中国股市关系研究[D].西南财经大学，2002.

[3]董彩丽.股价指数与宏观经济变量关系的实证研究[D].东北财经大学，2010.

[4]周海燕.我国股价指数波动及其宏观影响因素分析[D].重庆大学，2005.

[5]周敏，王飞跃.对影响股票价格指数宏观经济变量的实证分析[J].全国商情（经济理论研究），2008，13：66-68.

第9篇：通货膨胀与证券市场的关系范文

一、融资财务管理时期（1900-1950）

融资财务管理时期研究的重点一是融资，二是法律。

20世纪初期，西方国家股份公司迅速发展，企业规模不断扩大，市场商品供不应求。公司普遍存在如何为扩大生产经营规模筹措资金的问题。当时公司财务管理的职能主要是预计资金需要量和筹措公司所需资金，融资是当时公司财务管理理论研究的根本任务。从一定意义上讲，当时财务管理问题就是融资管理问题，融资管理问题就是财务管理问题。因此，这一时期称为融资财务管理时期或筹资财务管理时期。

适应当时的情况，各个公司纷纷成立新的管理职能部门——财务管理部门，独立的公司理财活动应运而生。财务管理理论研究的重点也主要是融资问题。1910年美国学者米德（Meade）出版了本世纪第一部专门研究公司筹资财务管理的著作《公司财务》，1 938年戴维（Dewing）和李昂（Lyon）分别出版了《公司财务政策》和《公司及其财务问题》。这些著作主要研究企业如何卓有成效地筹集资本，形成了以研究公司融资为中心的“传统型公司财务管理理论”学派。索罗门（Solomon）认为这种“传统财务研究”给现代财务管理理论的产生与完善奠定了基础。但这种财务理论忽视资金使用问题，存在很大的局限性。

1929年爆发的经济危机和30年代西方经济的不景气，造成众多企业破产，投资者损失严重。为保护投资人利益，西方各国政府加强了证券市场的法制管理。如美国1933年和1934年出台了《联邦证券法》和《证券交易法》，对公司证券融资作出严格的法律规定。此时财务管理面临的突出问题是金融市场制度与相关法律规定等问题。财务管理首先研究和解释各种法律法规，指导企业按照法律规定的要求，组建和合并公司，发行证券以筹集资本。因此，西方财务学家将这一时期称为“守法财务管理时期”或“法规描述时期（Descriptive Legalistic Period）”。

1929年至1933年的经济危机，也使如何维持公司生存成为投资者和债权人关注的首要问题。危机使许多公司意识到，财务管理的任务并不仅是融资问题，还应包括对资金的科学管理与使用，只有注重资金的使用效益，保持资本结构的合理性，严格控制财务收支，才能使经营立于不败之地。这样，30年代后，财务管理的重点开始从扩张性的外部融资，向防御性的内部资金控制转移，各种财务目标和预算的确定、债务重组、资产评估、保持偿债能力等问题，开始成为这一时期财务管理研究的重要内容。

一些专家、学者根据30年代后出现的这种趋势，认为30年代后西方财务管理理论进入了新的发展时期。实际并非如此。直到40年代未，公司财务管理的理论与方法仍然没有实质性进展。财务管理的重点仍停留于外部融资，财务理论的内容仍以介绍法律、金融市场和金融工具为主。至于怎样提高资金使用效率和强化内部控制等问题，尚未达到应有的重视程度。因此笔者认为，筹资财务管理时期长达50年。

二、资产财务管理时期（1950-1964）

50年代以后，面对激烈的市场竞争和买方市场趋势的出现，在总结历史经验教训基础上，财务经理普遍认识到，单纯靠扩大融资规模、增加产品产量已无法适应新的形势发展需要，财务经理的主要任务应是解决资金利用效率问题，做好资金利用的决策。公司内部的财务决策上升为最重要的问题，而与融资相关的事项已退居到第二位。这样，公司财务决策与生产决策、营销决策一起，构成决定公司生死存亡的三大决策支柱。美国各大公司纷纷设立财务副总经理，由其制定公司的重要财务方针和计划，编审财务控制预算和评估重大投资方案等。基于这一原因，西方财务学家将这一时期称为“内部决策时期（Internal Decision-Making Period）”或“综合财务管理时期”。

在此期间，资金的时间价值引起财务经理的普遍关注，以固定资产投资决策为研究对象的资本预算方法日益成熟。最早研究投资财务理论的美国人迪恩（Joel Dean）于1951年出版了《资本预算》，对财务管理由融资财务管理向资产财务管理的飞跃发展发挥了决定性影响。此后，财务管理的中心由重视外部融资转向注重资金在公司内部的合理配置，使公司财务管理发生了质的飞跃。由于这一时期资产管理成为财务管理的重中之重，因此称之为资产财务管理时期。

这一时期，西方财务理论获得较大发展，主要的财务管理学家有美国的洛夫（Lough）、英国的罗斯（Rose）、日本的古川荣等。

50年代后期，对公司整体价值的重视和研究，是财务管理理论的另一显著发展。实践中，投资者和债权人往往根据公司的盈利能力、资本结构、股利政策、经营风险等一系列因素来决定公司股票和债券的价值。所以，遇有重大决策时，首先必须评估决策对公司价值将会产生何种影响。由此，资本结构和股利政策的研究受到高度重视。1958年至1961年米勒（Miller）和另一财务学者（Modigliani）经过大量实证研究，提出了著名的M-M定理，即在有效的证券市场上，公司的资本结构和股利政策与其证券价值无关。西方财务界对此反响强烈。最初该定理被看作是离经叛道的奇谈怪论，但今天它已被学术界公认为显而易见的道理，大多数财务学者认为它是财务管理理论中最重要的贡献，奠定了现代公司财务理论的基础。

总之，在这一时期。以研究财务决策为主要内容的“新财务论”已经形成，其实质是注重财务管理的事先控制，强调将公司与其所处的经济环境密切联系，以资产管理决策为中心，将财务管理理论向前推进了一大步。

三、投资财务管理时期（1964-1979）

第二次世界大战结束以来，科学技术迅速发展，产品更新换代速度加快，国际市场迅速扩大，跨国公司日益增多，金融市场日益繁荣，市场环境日益复杂，投资风险日益增加，企业必须更加注重投资效益，规避投资风险，这对已有的财务管理提出了更高要求。60年代中期以后，财务管理的重点转移到投资问题上，因此称为投资财务管理时期。

早在1952年，马考维兹（H．Markowitz）就提出了投资组合理论的基本概念。1964年和1965年，美国著名财务管理专家夏普（William F．Sharpe）和林特纳（J．Lintner）在马考维兹的基础上做了深入研究，提出了“资本资产定价模型（CapitaI Assets Pricing Mode1，简称CAPM）”。这一理论的出现标志着财务管理理论的又一飞跃发展。

投资组合理论和资本资产定价模型揭示了资产的风险与其预期报酬率之间的关系，受到投资界的欢迎。它不仅将证券定价建立在风险与报酬的相互作用基础上，而且大大改变了公司的资产选择策略和投资策略，被广泛应用于公司的资本预算决策。其结果，导致财务学中原来比较独立的两个领域——投资学和公司财务管理的相互组合，使公司财务管理理论跨入了投资财务管理的新时期。

70年代后，金融工具的推陈出新使公司与金融市场的联系日益加强。认股权证、金融期货等广泛应用于公司融资与对外投资活动，推动财务管理理论日益发展和完善。70年代中期，布莱克（F．B1ack）等人创立了期权定价模型（Option Pricing Molde1，简称OPM）；罗斯提出了套利定价理论（Arbitrage Pricing Theory）。在此时期，现代管理方法使投资管理理论日益成熟，主要表现在：一是建立了合理的投资决策程序；二是形成了完善的投资决策指标体系；三是建立了科学的风险投资决策方法。

一般认为，70年代是西方财务管理理论走向成熟的时期。由于吸收自然科学和社会科学的丰富成果，财务管理进一步发展成为集财务预测、财务决策、财务计划、财务控制和财务分析于一身，以筹资管理、投资管理、营运资金管理和利润分配管理为主要内容的管理活动，并在企业管理中居于核心地位。1972年，法玛（Fama）和米勒（Miller）出版了《财务管理》一书，这部集西方财务管理理论之大成的著作，标志着西方财务管理理论已经发展成熟。

四、财务管理深化发展的新时期

80年代后，企业财务管理进入深化发展的新阶殷，并朝着国际化、精确化、电算化、网络化方向发展。

1．通货膨胀财务管理一度成为热点问题。70年代和80年代初期，西方世界普遍遭遇了旷日持久的通货膨胀。价格不断上涨，严重影响到公司的财务活动。大规模的持续通货膨胀导致资金占用迅速上升，筹资成本随利率上涨，有价证券贬值，企业融资更加困难，公司利润虚增，资金流失严重。严重的通货膨胀给财务管理带来了一系列前所未有的问题。70年代未和80年代早期，西方各国开展了关于通货膨胀条件下怎样进行有效财务管理的研究工作。严酷的经济现实迫使企业财务政策日趋保守。财务管理的任务主要是对付通货膨胀。21世纪一旦发生严重通货膨胀，通货膨胀财务管理仍将大行其道。

2．国际财务管理成为现代财务学的分支。伴随现代通讯技术和交通工具的迅速发展，世界各国经济交往日益密切，公司不断朝着国际化和集团化的方向发展，国际贸易和跨国经营空前活跃，在新的经济形式下，财务管理理论的注意力转向国际财务管理领域。80年代中后期以来，进出口贸易融资、外汇风险管理、国际转移价格问题、国际投资分析、跨国公司财务业绩评估等，成为财务管理研究的热点，并由此产生了一门新的财务学分支——国际财务管理。随着21世纪经济全球化时代的到来，国际财务管理将更加得到重视和发展。

3．财务风险问题与财务预测、决策数量化受到高度重视。80年代中后期，拉美、非洲和东南亚发展中国家陷入沉重的债务危机，前苏联和东欧国家政局动荡、经济濒临崩溃，美国经历了贸易逆差和财政赤字，贸易保护主义一度盛行。这一系列事件导致国际金融市场动荡不安，使企业面临的投融资环境具有高度不确定性。因此，企业在其财务决策中日益重视财务风险的评估和规避，其结果，效用理论、线性规划、对策论、概率分布、模拟技术等数量方法在财务管理工作中的应用与日俱增。