上市公司的市值管理精选(九篇)

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第1篇：上市公司的市值管理范文

股权分置改革2005年启动后，国家出台一系列政策推动公司兼并重组，促进产业结构优化调整。2010年国务院出台《关于促进企业兼并重组的意见》提出发挥企业主体作用、坚持市场化运作、促进市场有效竞争、维护企业与社会和谐稳定等并购重组四项原则。同时，各部委也相继出台了配套文件。尤其是2014年国务院《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》又一次强调充分发挥企业在兼并重组中的主体作用，并确立了体制机制进一步完善、政策环境更加优化、企业兼并重组取得新成效等三个目标，《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》更是明确地把强化资本市场产权定价和交易功能，拓宽并购融资渠道，丰富并购支付方式等作为资本市场改革的方向和目标[1]。同时，中国证券监督管理委员会也相继修订了《上市公司重大资产重组管理办法》及相关指导意见，鼓励通过并购重组推动上市公司战略转型。

从表1中可以看出，2005―2015年我国上市公司并购重组进入快速发展阶段，并购数量累计达19 962家，累计投资总规模约33.8万亿元，其中2010年、2011年和2015年上市公司并购均达到2 000家以上。由此可见，并购活动已然成为上市公司提高核心竞争力的首要战略实现途径之一，也是提高其自身市场价值（Market value，MV）的有效工具之一。那么，笔者认为需要从并购视角研究上市公司市值管理（Market Value Management，MVM），进一步厘清上市公司并购所带来的战略价值与其市场价值之间的关联性，它与微观市值管理的逻辑关系是什么，这样才能将上市公司市值管理与战略管理有效地结合起来，促进其市场价值与内含价值的相互匹配，从而实现上市公司市场价值长期、稳定、不断地增长。

一、并购重组、战略价值及市场价值的关系

（一）并购预期价值与战略价值

并购通常指兼并（Merger）和收购（Acquisition），其中兼并一般是优势企业通过吸收获得一家或者多家企业；收购是通过购买另一家企业的股票或者资产获得其全部资产或者部分资产的所有权，或取得企业控制权。另外，还有合并（Consolidation）是将两个或两个以上企业合并立为新企业，变成一个独立法人。[2]笔者认为企业发展战略的核心是财务战略，而财务战略与盈利模式又紧密相关，需要从财务、客户、管理和学习与成长四个维度寻找战略利润区。[3]上市公司并购带来预期价值往往与其自身战略管理利润区即未来可能实现战略价值密切相关，未来创造的战略价值主要体现在明确企业发展方向、提高企业资源整合能力和核心竞争能力、保持持续竞争优势、实现企业未来赢利目标、满足利益相关者需求等五个方面，具有长远性、整体性和协同性三个特征。其中，并购是外延型战略价值实现的重要实现途径之一，主要是通过并购利用外部资源达到企业价值增长的目标。[4]国内外众多学者也从不同角度分析了并购对我国上市公司价值的影响，例如：齐安甜、张维（2003）认为目标企业未来价值主要体现在协同价值、战略价值等方面[5]；孙涛（2005）认为目标企业净资产价值和资产溢价之和为内在价值；增长期权溢价来自于其未来获利能力增长；协同溢价是整合，生产能力、管理水平、资本利用效率和获利能力等在并购之后高于原有内在价值所创造的价值决定于经营、管理和财务等协同效应。[6]罗斯（美，Stephen.A.Ross）（2009）认为并购后从协同的角度，将协同效应分为收入增强、成本削减、税收利得和减少资本投入四大类别，其中收入增强包括提高和改善先前无效的媒介节目和广告投入、现有的薄弱的分销渠道、不平衡的产品结构等营销收益，以及进入新产业等战略收益和市场垄断能力；成本削减包括规模经济、垂直整合效应、技术转移、资源互补、消除无效管理等；税收利得包括亏损避税、举债增加、利用剩余资金等，以及减少固定资产和营运资本等投资。[7]

由此可见，上市公司并购不仅是其战略管理的重要组成部分，也是并购后获得预期战略价值的重要途径之一。在成熟有效的资本市场，无论上市公司并购基于何种目的，都应该能够给其带来未来企业价值的增长，并最终体现为市值的增加。

然而，在我国新兴加转轨资本市场前提下，尤其是股权分置改革前，上市公司并购的战略价值并不能完全体现。许多专家学者通过实证研究得出一致结论，股权分置改革前，由于同股不同权等因素影响，我国上市公司并购并未给投资者带来战略价值的预期，并购市场有效性明显不足，对投资者来讲，不仅是一种零和博弈，其还会产生显著持续的财富损失。例如余光和杨荣[8]（2000）、李善民和陈玉罡（2002）[9]、张新（2003）[10]通过实证研究认为并购方公司股东影响为负面且难以在并购中获利；李善民和朱涛（2005）[11]、王晓萌（2008）[12]通过并购事件和股权收购长期绩效的实证研究，得出并购方公司股东在并购后1～3年内遭受了显著且持续的财富损失的结论；杨安华（2006）[13]通过实证研究认为并购投机价值效应与市场指数正相关，并随投资者成熟度增加而减弱。但随着我国资本市场转轨过程中各项政策制度的逐步完善、监管水平的不断提高以及股权分置改革的逐步到位，上市公司并购的战略价值预期越来越明显，诸多专家学者也对此进行了深入研究。例如李京真（2006）[14]对50家中小板解决了股权分置问题公司改革前后托宾Q值的统计计量分析后认为，股改显著提高了公司价值；田满文（2009）[15]、王玲玲和王志仁（2009）[16]等分别运用数据包络分析DEA（Data Envelopment Analysis）及改进模型实证研究后认为，2001年以来我国并购市场效率在稳步提高，2005年以后更为显著；黄中文、李建良、曹丽（2012）[17]运用累计超额平均收益率CAR（Cumulative Average Abnormal return）实证研究后认为国家出台的财政、税收及产业政策等措施，尤其是股权分置改革，股市的圈钱功能不断减弱，股市越来越成为有效率的市场，并购公司协同效应明显提高。还有许多专家学者对我国医药、煤炭、钢铁等行业运用一定技术和方法进行了实证研究，也得出基本相同的结论，本文不再赘述。因而，笔者认为上市公司并购事件给主并购方所带来的未来预期价值，就是并购后能够实现的战略价值，也是战略管理中预计未来可实现的战略利润区。随着我国资本市场有效性的不断提高，并购市场的效率也会逐步提高，而站在上市公司的角度，需要深入研究并购战略举措将会给未来企业价值带来预期影响并将之传导给资本市场，以确保市值长期、稳定增长。

（二）战略管理与市值管理

从资本市场投资者角度看，上市公司任何一项战略举措都会在市场上引起反应，而并购活动作为企业战略管理的一项重要举措，也必然会引起投资者对上市公司未来市场价值的预判，并直接反映为上市公司股票价格的涨跌以及市场价值的增减。战略管理（Strategic Management）是上市公司一定时期全局的、长远的发展方向、目标、任务和政策及所做出的资源调配决策等[18]。从长远看，并购活动是上市公司战略举措的具体实施，不仅关乎其未来发展方向，也关乎投资者切身利益。斯蒂芬?P?罗宾斯（美，Stephen.P.Robbins）、玛丽?库尔特（美，Mary Coult）在其经典名著《管理学》[19]中认为并购是企业实现发展战略的重要途径之一。并购又分为横向并购、纵向并购和混合并购三种方式，其中横向并购是生产和销售相同或相似产品多个企业之间的并购，也称为水平并购；纵向并购是在经营环节、生产过程中密切联系、相互衔接的不同企业之间，或者具有纵向协作关系的专业化企业之间的并购，也称为垂直并购；多元化并购是并购双方互不相关，没有横向的联系，也没有纵向联系，各自处于不同的产业部门、不同的市场，也没有密切替代和显著投入产出关系，也称为混合并购。并购方式不同决定着上市公司不同的发展方向，其目的无非是战略或财务两个方面。其中战略并购是为了通过优化资源配置，提高产出效率，达到产业一体化协同效应和资源互补效应，而财务并购则主要是受筹资动机驱动，为了改善目标公司业绩，拓宽融资渠道。现代企业估值理论认为满足持续经营条件企业价值等于未来利润折现后的现值，因而通过一定方式改变市场对于上市公司未来现金净流入的估计，就可实现企业价值的提升，也就是本文所讲的预期内含价值，它包含了并购完成后提高的上市公司产业价值链整合、生产规模扩张、多元化经营等价值创造能力所带来的企业价值。[20]目前大部分专家学者是从技术层面研究市值管理和并购的关系，例如：以冯贞、刘星（2009）[21]为代表的学者，提出了前期提高市值管理溢价、中期加强投资者关系管理、后期建立相应的市值管理模式等“三段论”管理模式；乔增（2013）[22]认为并购是上市公司成长的核心战略路径，其与市值管理的结合体现在两项工作的系统筹划、符合公司投资故事逻辑、做好信息披露和价值传播三个方面。这些理论研究均未从根本上解决市值管理与并购之间的逻辑起点问题，反而会本末倒置，加剧上市公司在我国资本市场“并购概念”的炒作和投资者的投机者行为，动摇了资本市场信心。同时，所谓的“PE+上市公司”并购基金市值管理模式更是推波助澜，公然违反“三公原则”，对我国建立有效资本市场造成无法修复的“内伤”。[23]而其他市值管理理论也仅把并购作为上市公司进行市值管理的一项策略或工具，也未深入研究上市公司内含价值与市场价值以及战略管理与市值管理存在的内在逻辑关系。

由上分析，笔者认为上市公司的市场价值分为现实内含价值、预期内含价值和资本品牌溢价三个层面，其中现实内含价值和预期内含价值的增长由上市公司基础管理所决定。而资本市场溢价则主要由不同资本市场定价机制所决定，虽然上市公司可以通过投资者关系管理提升资本品牌溢价，但不同资本市场由于受宏观经济、货币政策、监管环境、政策激励和约束等因素影响，对同一企业会有不同市场溢价。[24]所以，从上市公司管理的角度看，市值管理不应脱离原有的管理体系而自成一套体系，应当采取嵌入原有管理体系的方式建立起与三个层面价值管理相适应的管理体系，其中预期内含价值管理主要与企业传统的战略管理体系相衔接，因为预期内含价值的增长主要与公司战略发展方向以及带来的战略利润增长紧密相关，而决定上市公司未来发展方向的公司治理层级主要是控股股东或公司决策机构，只有激发他们的主动性和积极性，才能保证市值管理的长期性、稳定性和有效性，才能确保市场价值长期持续地不断增长。上市公司主并购方获取的预期内涵价值，主要来自于对目标公司的准确评估，决定着实现战略目标的成本[25]以及并购完成后自身实现战略价值目标的准确评估，决定着实现战略目标的价值增长两个方面的估值。只有实现资源优化配置的并购，才能带来上市公司预期净现金流入的增加，而往往成功并购活动都是战略并购，而非财务并购。

（三）并购事件价值的资本市场传导机理

上市公司战略管理中的并购事件是由一系列传导机制在资本市场上进行反映的，这些传导机制与上市公司自身的企业管理水平、未来盈利能力等密切相关，主要包括以下几方面。

1. 并购事件的现实和预期内含价值与资本市场之间的传导机理。由于并购协同效应，并购事件发生后将很快给资本市场传递一种信息，即上市公司现实或预期内含价值将会有所增长，主要看是战略还是财务并购，而目前上市公司并购重组事件很多还是在资本市场上体现为一种利好消息。例如：完成横向并购有可能改变现有市场的竞争格局，完善原先的产品结构及分销渠道，增加其对消费者的议价能力，降低相应的促销等营销投入，产生增加收入的正向经营协同效应；可能减少固定资产、营运资本投资、重复性的研发投入、增强其负债能力等，实现正向财务协同效应等，而若完成纵向并购，可能通过产业链整合降低生产成本，节约管理费用、营销费用等，实现削减成本的正向经营协同效应；可能在某种程度上改变管理的有效性、促进技术转移、提升品牌商誉等无形资产的价值，产生管理协同效应；可能调整产业结构，实现了业务转移的协同效应。协同效应最主要体现在企业迅速扩张、快速实现企业战略转移，构造大企业等协同红利方面。并购案例的成败，需结合具体并购事件进行分析并长期跟踪，才能确定资本市场的认可度。若达到预期目标，则股票价格持续上升，市值不断增加；反之，股票价格持续回落，市值不断减少。不同类型并购事件产生的协同效应存在一定差异性，但是从长期最终结果来看，均会影响企业的未来获利能力，致使现实和预期内含价值增减的。

2. 并购事件的资本品牌溢价与资本市场之间的传导机理。由于受资本市场成熟度、证券市场监管水平、宏观经济形势等多重因素影响，不同时期不同国家资本市场对同一企业的估值水平存在很大差异。近年来，许多在国外上市的中概股由于避免价值被低估、遭遇集体做空、为获得正向溢出效应等多方面原因又通过私有化等方式回归我国A股市场就是一个很好的例证。[26]因而，不同时期不同资本市场对上市公司并购活动的预期也具有差异性。衡量评价上市公司并购所产生的协同效应一直困扰着学术界和实务界，而投资者和上市公司管理层对协同效应的分析、判断和解读也会不尽相同，这些因素影响着资本市场对上市公司并购预期价值的认可程度和估算水平。现代行为金融学（1985）奠基人理查德?塞勒（Richard?Thaler）和 德邦特（Werner DeBondt）等经过多年实证研究，提出的“过度反应”假说认为投资者在实际投资活动中会对某些信息产生过度反应，造成股价波动被放大，然后再反向修正回归到合理价位，而投资者也仅是有限理性的。[27]近年来，我国许多专家学者对我国A股市场过度反应问题也进行了大量的实证研究，例如：葛志远和郝孟佳 （2011）[28]、张仪和高扬（2012）[29]、叶立勇（2013）[30]、沈莉（2013）[31]、苏震宇（2014）[32]等虽然各自所站角度各不相同，但经过大量实证研究却一致认为我国股市存在特殊的过度反应或反应不足的特征，需要不断提高市场透明度。事实上，我国上市公司并购预案被披露之后，资本市场往往会过度解读，对协同效应产生过度反应，引起股价大幅波动，而且不同时期不同资本市场对同一企业的估值差异影响了上市公司的并购活动。例如：爱康国宾于2015年11月提出从纳斯达克私有化回归A股的计划，遭到竞争对手美年大健康的恶意收购。美年大健康凭借A股高估值的有利条件进行融资，收购相对被低估值的爱康国宾。由此可见，不同资本市场的估值差异是促使美年大健康启动收购计划的关键，而对于爱康国宾而言，启动相应的市值管理计划进行反收购同样十分重要。这一案例充分说明，不同资本市场给予两家上市公司不同的资本品牌溢价。两家企业无论被低估，拟或被高估，都需要通过这一并购事件对这一行为所可能带来的预期价值进行判断。收购和反收购实际都是上市公司在资本市场上的战略管理行为之一，也都是其运用特殊的市值管理工具和方法，改变自身在资本市场上竞争态势和市场相对地位的企业管理举措之一。由此可见，不同资本市场会给上市公司带来不同的资本品牌溢价。上市公司并购活动作为一种战略管理举措，必然会在资本市场上引起投资者的不同反应，而一旦实施了这一战略举措，就需要根据不同的资本市场环境对其可能带来的资本市场品牌溢价进行预判，同时由此可能会造成对市值增减的可能性进行判断，防止价值被低估或者高估。若被资本市场严重低估，则有可能被竞争者恶意收购，从而改变自身在商品或资本市场上的竞争地位。这也是笔者强调上市公司必须从自身管理角度对市值进行价值分层管理的要义所在。

3. 并购视角下的上市公司市场价值的分层管理。笔者强调的上市公司市值管理，从管理目标看，是确保上市公司市场价值长期的稳定的且与企业内含价值相匹配的增长，防止上市公司由于自身原因而造成股价大幅波动的市值管理；从公司角度看，是确保上市公司对市场价值进行积极的、主动的，且不以牺牲长远发展为目的又符合国家现有监管要求的市值管理。上市公司从事并购活动，无论从其目的还是结果看，实际上都是公司的一种战略选择。成功的并购可以为公司带来现实内含价值、预期内含价值以及品牌溢价的增加，而上述上市公司三个层面的价值提升，必然会通过资本市场的传导带来市场价值的提升，但也并非所有并购活动一定会带来三个层面的价值提升及市场价值提升，不同的战略选择会有不同的结果。有效与非有效资本市场的根本区别在于，上市公司内含价值与资本市场之间的传导路径是否畅通，也即之间的信息是否对称，抑或信息披露是否充分。并购无论从上市公司战略管理还是市值管理角度而言，实际都是一种行动的选项，不同的目的也会带来不同的结果。所以笔者认为，从上市公司市场价值分层管理的角度看，战略管理目标决定着并购方向。如果追求的战略目标仅是提高市场占有率、降低融资成本等，那么它一定会选择财务并购、横向兼并等并购手段；如果追求的战略目标是多元化、上下游产业链整合等，那么它一定会选择战略并购、纵向、横向或混合；如果追求目标彻底转型，那么它也一定会选择战略并购，或者跨市场并购。目前，我国资本市场监管水平不断提高，市场也越来越规范，作为上市公司战略管理和市值管理工具之一的并购活动，需要嵌入公司企业管理、投资者关系管理等制度体系中，并通过股权激励、员工持股计划等方式促进大股东或高管人员做好并购后的重组工作，实现“拟定战略目标―内含价值分层―开始并购行动―对应管理方法―达到市值目标”的市值管理循环圈。随着我国资本市场做空做多等机制的逐步成熟，通过股价变动与并购活动发生之间的实证研究，即可验证并购活动的市值管理效果。

二、上市公司并购市值管理绩效实证研究

（一）研究总体思路

上市公司并购活动的市场价值分层管理，首先要解决并购活动未来预期价值应该体现在哪里，这也是上市公司未来的战略价值之目标，可运用战略地图等方法确定；其次，市值管理要求并购活动产生正向协同效应有哪些，可运用NPV法等折算；再次，如何将分层价值信息传导给资本市场并实现市值长期稳定增长，可运用市盈率等计算给投资者带来的收益。笔者认为，如果上市公司三层面的内含价值增加，企业价值就会越高，反映在资本市场的股价就会上涨，市值就会增加，投资者也就能获得高于市场平均回报的超额收益率。

因此，本文从2011―2015年3 000多家上市公司中运用系统随机抽样的方法选取了50家参与并购活动的上市公司进行实证研究，期望通过分析并购前后其给投资者带来的价值效益，从而评价上市公司市值管理在我国A股市场并购活动中的情况。

（二）理论依据和方法

1. 理论依据和思路。抽样方法可以在保证一定置信度的同时简化研究工作量，而事件研究法可通过研究一定时间内市场对与某项并购活动的反应来评价并购在价值创造中的作用。这样的分析方法有一个假设前提：即资本市场在一定程度上是有效的，而且随着我国资本市场的进一步完善，笔者也相信假设符合我国资本市场发展趋势。

（4）假设检验。假设并购活动不能够为并购方企业带来价值创造，那么并购活动就同样不能为企业的股票带来超额收益。数理统计样本平均超额收益与累计超额收益的期望值也就为0。

利用样本数据进行假设检验，就可以在某一置信度下判断并购活动的价值创造效益，从而对企业通过并购进行市值管理的效益进行评价。

4. 实证研究。（1）样本抽取。本文采用系统抽样的方法抽取2011―2015年3 500家参与并购的上市公司中的50家，其公司名称及股票代码见表2。（2）AAR与CAAR计算。依据之前所述计算方法，计算180天内样本平均超额收益（AAR）以及累计平均超额收益，见表3。通过折线图1可以对其进行直观展示。

（3）显著性检验。根据AAR与CAAR的计算结果，需要对其进行统计显著性检验。在一定置信度保证下，若显著性检验的结果不显著，则可认为股价波动属于随机现象，并购活动不能显著提升企业价值，并购在市值管理中没有发挥应有的作用；若统计结果为显著，那么可以认为并购业务确实提高了企业价值，并购作为市值管理的手段发挥了相应的作用。

根据统计学理论，可以假定：并购活动对提升公司价值没有显著影响时，AAR与CAAR服从均值为0的正态分布，并对其进行显著性统计检验。

查t统计量表，在0.95的置信度下，AAR与CAAR的t统计量显著高于临界值。因此可以拒绝原假设H0。

由以上的显著性检验可知，并购活动为企业带来的超额收益显著不为0。

（4）结果分析。从实证结果可以看出，并购前后90个交易日内上市公司累计超额收益均为正值，且并购日之后超额收益增量相对加大。近年来，我国上市公司并购活动实现的超额收益为正值，与过去一些专家学者研究结果相近，这说明近年来我国上市公司并购活动价值创造功能已经显现。同时也反映出我国上市公司运用并购进行价值管理的能力有所提高，结论分析如下。

第一，本文的实证研究分析基于资本市场的有效性假说，而且现阶段我国资本市场已逐步得到完善，多层次市场构建也取得一定的成效。随着国家金融市场改革的不断深入，资本市场的价值发现等功能也会不断地凸显，这是本文实证结果具有较高可信度的基础。但与成熟有效的资本市场相比，尚有许多需要深化改革的方面，例如：股票期权市场不健全，当前仅有上证50ETF期权合约，做空有效机制匮乏；再如，机构投资者价值投资理念尚未成为A股市场的主流和主力，甚至部分投资机构已沦为投机性机构，这不仅助长了“打新股”“利好消息必涨”等不理性行为，而且也不利于我国建立有效的资本市场。虽然A股市场的非理性投资行为在一定程度上夸大了并购后的超额收益，但至少可以说明，资本市场对上市公司的并购活动具有一定敏感性，目前均为正向协同效应。在积极看待上市公司通过并购提升市值管理能力的同时，也要避免牺牲上市公司的长远发展目标，用更长时间段来衡量上市公司并购的长期协同效应。

第二，在成熟的资本市场，并购并非总能带来正向协同效应，有时甚至会带来负向协同效应，例如并购后由于文化相悖等方面难以融合，不仅不能提高经济效益，反而会背上沉重的包袱等。所以，上市公司应该谨慎认真地对待每一次并购活动，不能因一些资本市场的不理性行为带来短暂收益而未进行市场价值分层分析就采取行动，给公司长远发展带来困扰。同时，还要将市值管理嵌入公司高管薪酬、投资者关系等管理中。具体来说，管理层需要分析并购方案为上市公司带来的内含价值增长提出相应的市值管理方案，其中要重点明确各层次内含价值的现状、目标和管理预案。在制定或评价上市公司并购市值管理方案的过程中，充分考虑并购标的公司自身价值和与上市公司之间的协同价值以及给未来市值带来的可能变化，有效管理预期内含价值使其平稳增长，而且在投资者关系管理中，要增加追踪资本市场动向，对资本品牌溢价跟踪、分析和判断，对投资者行为学和心理学进行分析的内容，引导投资者正确合理地认知公司并购活动。

三、结论

上市公司并购活动作为一项战略行动，具有一定的目的性，需要达到一定的目标和实现一定战略价值，而上市公司市值管理实际上也是战略管理的重要组成部分之一，需根据现实资本市场环境，从现实内含价值、预期内含价值和资本品牌溢价三个方面入手管理上市公司在资本市场上的预期价值。本文的价值在于通过实证研究得出了我国上市公司通过并购获取超额收益显著为正的结论。这一现象，在一定程度上说明股权分置改革后，我国资本市场资本市场成熟度不断增加，价值发现功能也得到逐步提升，上市公司也更加重视市值管理能力的提高。然而，这些并不足以说明，我国有效资本市场已经完全建立，深化改革的道路还很漫长，也不能充分说明上市公司市值管理已经到位，还是需要结合具体的案例从更长的时间区间来评判。上市公司并购活动内含价值与市场价值之间的客观关系还需进一步研究，尽量避免由于投资者结构不合理、追涨情绪高等非理性因素的干扰，这也是本文实证研究的局限之处。但本文提出市场价值与对应内含价值的分层管理理论，避免上市公司走入市值管理丛林，滥用市值管理概念，为疏通市值管理与战略管理、投资者关系管理等企业传统管理活动的逻辑路径、为建立起内含价值与市场价值之间的量化关系奠定了基础，对促进上市公司并购活动中重视资本市场反应以及提高核心竞争力等具有一定的借鉴意义。同时，作为资本市场参与主体的上市公司，若能够遵从该理论进行市值管理，不仅能够看清市值管理的着力点，避免市值管理泛化，而且对建立我国成熟有效的资本市场也将大有裨益。

第2篇：上市公司的市值管理范文

【论文摘要】文章实证检验江苏省上市公司股权结构和公司绩效的关系。研究发现江苏上市公司在股权结构上呈现出较为独特的特征：国家股比例与公司绩效显著负相关，流通股比例、法人股比例与公司绩效关系不显著，高管持股比例与公司绩效正相关，实际控股股东比例与公司绩效显著负相关，股权集中度与公司绩效显著负相关，而第一大股东持股比例、公司规模、成长性及所在行业对公司绩效无显著关系。

广义的公司治理结构可以理解为股权结构的具体安排，而公司治理的结果将直接影响到公司的经营绩效。不同性质和集中度的股权结构会形成公司治理的不同模式，从而对企业的绩效产生影响。良好的资本结构和股权结构，不仅有利于改善公司治理效率，而且有利于提高企业的价值。那么股权结构与公司绩效究竟有何关系?是否存在最优的股权结构?这些问题，一直吸引着众多学者。一般而言，从股权结构的角度研究公司治理应从两个方面进行:一是从股权结构性质出发，即探讨上市公司不同性质持股比例对公司绩效的影响;二是从股权结构集中度探讨不同集中程度的股权结构下股东的不同行为及其对公司绩效的不同影响。本文以江苏省上市公司为样本，在以往学者研究的基础上，验证这些公司的股权结构是否合理.是否会给公司绩效带来积极效应。

一、文献回顾

Board & Vining(1989)发现西方国家的国有企业在民营化后业绩有显著提高，因而认为国有股权不如非国有股权有效率。La Porta & Lopez( 1998)认为墨西哥的国有企业在民营化后，主营收入在销售额中的比重显著上升，因此国有股权效率低下。Frydman ，Gary， Hessel&Rapaczynski(1999)以东欧企业为研究样本，发现在实现民营化的公司中国有股权对公司业绩有正面影响，而在非民营化公司中则有负面影响。Sun & Tong(2001)认为流通股对公司绩效有显著的正面影响。周业安(1999)认为国家股、法人股均对净资产收益率有显著的正面影响，法人股对企业绩效的促进作用显著，非国有股对企业行为的正向激励明显优于国有股。

Jensen & Mecking( 1976)对公司价值与经理人持股之间的关系进行了研究，认为公司价值取决于内部股东的持股比例，比例越高，公司的业绩越好。Kaplan (1989 )& Smith(1990)的研究也有类似的结论。Mock，Shleifer & Vishny(1988)发现，管理层持股比重与公司赢利及市场表现之间存在倒U型的曲线关系。李维安等(2006)认为民营上市公司高管持股比例和绩效之间呈现出显著的正相关关系。Berle &Means1932年提出股权分散程度与公司绩效呈反向相关关系。Jenen & Meckling( 1976)认为内部股东持股比例的增加有利于协调内部人与外部股东的利益，从而在公司治理中发挥积极作用。Levy等人(1983)的研究发现美国公司的股价和股权集中度之间存在正相关性。

与此相反，有些学者认为，相对市场结构，公司股权结构并不重要，只要市场竞争很激烈，就会迫使公司选择效率最高的内部股权结构和治理结构，或改进现有治理结构。否则就会被市场淘汰。Fama(1980)认为，如果企业被看成一个合约，那么其所有权性质及其结构并不重要，完善的经理市场可以约束经理的行为，解决由于两权分离造成的问题。Jenson(1983)认为在公司股权分散的情况下，公司控制权市场在约束经理人方面有显著作用。Demsetz&Lehn (1985)根据Demsetz (1983)发现美国511个大公司前5大股东，前10大股东持股比例以及赫芬德尔指数(Herfindahl)与会计利润率之IBS没有显著的相关关系。Loderer & Martin( 1997)将其研究分别用最小二乘法(OLS)和二阶段最小二乘法(2SLS)进行统计检验，前者发现股权结构对公司绩效有显著影响，而后者发现股权结构对公司绩效并无影响。

二、研究设计

(一)研究假设

国家股是指有权代表国家进行投资的部门或机构以其拥有的国有资产向股份公司投资形成的股份。从产权性质来看，国家是一个抽象的概念，其终极的所有权应该是属于全体人民。Frye & Shleifer( 1997)提出，“扶持之手”( Helping Hand )和“掠夺之手”( Grabbing Hand)理论可以解释政府，特别是转型国家的政府的行为。按照张维迎(2005)的研究结论，国家控制的公司，由于所有者缺位、链条过长，不利于对经营者的监督。但也有学者持不同的观点，如Loderer & Martin(1997)的研究表明，国有企业股东持股比例的增加有利于提高公司价值。故本文提出以下假设:

假设1国家股比例与上市公司绩效相关，但是否是线性相关待检验。

我国上市公司的法人股可以分为境内发起法人股、境外发起法人股和募集法人股三大类。作为受托人的法人经营者可能会在出资人的委托关系中发生逆向选择与道德风险，但当法人本身以委托人身份从事对外投资人时，并不排斥他能较好地制约和约束人。根据Jensen & Meckling(1976)的观点，内部股东的持股比例越高，其利益与公司的利益就越一致，因而越有动力去监督经营者，而且愿意为此付出高的监督成本和激励成本。我国学者也倾向于肯定法人股在公司治理中的正向作用。笔者提出如下假设:

假设2法人股比例与上市公司绩效正相关。

我国证券市场上可流通股份的总份额在上市公司总份额中的比重仅占三分之一左右，流通股股东无论有无财力，均不可能通过二级市场的收购机制，达到控制上市公司的目的。这样，流通股股东基本没有谋求对上市公司的控制权的动机。据统计，发达国家证券市场股票的年平均换手率不到一次，长期投资、价值型投资的投资理念受到广泛推崇，而我国二级市场上的投资者，由于追求股票价格的短期性涨跌价差，持股耐心不足，导致我国股票二级市场年均换手率是发达国家年均换手率的五倍左右。如此频繁的买卖行为使流通股东“用手投票”的市场监督功能难以实现。

假设3流通股比例与上市公司绩效负相关。

传统的委托关系主要发生在股东与经理之间，由于信息不对称、契约不完全和人的有限理性等原因，经理人员往往以个人利益最大化为行动指南，常常会对股东利益造成损害，由此产生的一系列成本称之为广义的成本。早在1932年，Berle & Means就注意到这一问题，在其(现代公司与私有产权》一书中提到当高管人员拥有很少股权时，会追求个人价值最大化，侵害股东利益，降低企业价值。Jensen&Meckling( 1976，Shleifer & Vishny( 1986)的研究发现股权分散的前提并不普遍存在，相反，股权集中却是普遍现象。本文以双重委托理论框架为基础，从高管持股所带来的利益趋同效应和壕沟防守效应两方面分析高管持股与企业价值的关系。

假设4高管持股与上市公司绩效正相关。

从控股股东所有权性质角度研究股权结构对公司业绩影响的研究并不多。方芳和闰晓彤(2004)对上市公司控股股东变更对公司业绩的影响进行了研究，并发现第一大股东为法人股东(主要为非国有法人股东)的公司业绩优于第一大股东为国家股股东的公司。Sun&Tong(2002)发现，政府持有的股份与公司业绩之间存在非线性相关，即当国家持有公司股份开始降低时，公司业绩得到改善，但当国家进一步减少持有的股份到一定程度时，公司业绩反而恶化。

假设5实际控股股东的国家股性质对公司绩效有负面影响，但实际控股股东的国有法人股、私有股性质对公司业绩没有显著影响。

股权集中度是股权结构“量”的体现:一是股权高度集中，如仅有一个控股股东，他对上市公司拥有绝对控制权;二是股权高度分散，如公司没有大股东，所有权与经营权基本分离;三是股权适度集中，如公司拥有一些相对控股的大股东。不同的股权集中度在经营激励、收购兼并、权竞争、监督机制等方面所发挥的作用也不相同，对公司绩效具有正面或负面的影响。根据孙永祥、黄祖辉(1999)的研究，适度集中的股权结构有助于提高上市公司绩效。同时.由于中国上市公司股权结构的特殊性，股权高度集中往往意味着国有股在公司股份中一股独大或占有较大比例，而国有股的“强势”会造成行政上的“超强控制”和产权上的“超弱控制”，从而降低公司绩效。

假设6股权集中度与公司绩效呈倒U型关系。

(二)变量选取

被解释变量。在衡量公司绩效指标中，较常用的是丁。Tobin’s Q值(即公司市场价值与公司资产重置价值的比率)，ROE反映的是公司的账面业绩。Tobin’s Q值变化反映了投资者对公司绩效的市场判断，市场是公司绩效最好的评估师，以个人分散决策为基础的市场机制对公司的各种信息具有强大的解释和综合能力，因而O值的变化是上市公司绩效的客观反映。本文采用郎咸平的计算方法，令Tobin’s Q企业总资本的市场价值/企业总资本的重置成本:(年末流通市值十非流通股中净资产的金额+长期负债合计十短期负债合计)/年末总资产，非流通股中的净资产的金额=每股净资产x非流通股股份数。

股权性质变量。无论是孙永祥、黄祖辉(1999)，还是刘茂平(2008)在对股权结构的实证研究中都以国有股比例(Sosp)、流通股比例(Lsp)和法人股比例(Csp)为最基本的三个股权性质变量。由于各公司内部持股股东的性质不同，本文参照李维安等的研究把高管持股比例(Ssp)和实际控股股东性质(Control)列入研究范围。

股权集中度指标。本文选择第一大股东持股比例Cr1，第二到第五大股东持股比例的平方Hirf2-5， Z指数对样本进行衡量。其中，第一大股东持股比例二第一大股东持股份额/总股本，第二到第五大股东持股比例是指第二到第五大股东持股比例的Hirfindahl指数，Z指数=第一大股东持股比例/第二到第五大股东持股比例之和。

控制变量。本文根据Mock(1988 )& MaConnell( 1990)等人的研究采用公司规模(Lnsize，公司主营业务收入的自然对数)、成长能力(Grow，净利润增长率)、行业(( Industry，若公司属于工业行业，则该公司哑变量为1，否则为0)三个为控制变量。

(三)样本选择和数据来源

本文以2006-2008年为数据窗口，选取公布2006-2008年度报告的116家江苏上市公司为研究样本，剔除S下类的6家18个样本，去除有缺失值的61个样本，最后论文采用的样本有269个，其中制造业样本164个，其他行业105个。有其他学者在研究地区上市公司股权结构与绩效关系的时候采用某一年度的截面数据，考虑到这种数据不能反映结论的普遍性，本文采用的是面板数据，一般认为这样的结果具有普遍性。

(四)研究模型

为了验证本文所提到的假设，本文构造了如下模型验证整体股权结构对公司综合经营绩效的相关性:

模型中α为截距，β，(i=1 ，2，3)为模型回归系数，ζ为随机变量，代表影响公司绩效的其他变量。

三、实证结果分析

(一)描述性统计分析

各变量的描述性统计分析结果见表1。从表1可以看出，国家股、法人股、高管股最小值都为0，国家股、法人股和流通股的最大值都在70%以上，而高管控股比例还是较低，这反映了江苏省作为沿海省份的特色。另外，第一大股东持股比例与第二到第五大股东持股比例的平方分别呈现出不同的形态。从表中还可以看出，我国股权集中度还是比较高的，上市公司的公司规模与成长能力在股权结构与组织绩效的关系中也起了一定的作用。

(二)回归分析

第3篇：上市公司的市值管理范文

北京xx干部管理学院是我们xx系统干部培训的最高学府，也是国家认定的工商管理知识培训资格院校。为了办好这次干部培训班，学院不仅为我们提供了良好的学习环境和食宿条件，而且还将为我们讲授理论与实践紧密结合的工商管理知识和经营理念。在此，让我们以热烈的掌声，向北京石油干部管理学院的领导和培训教师，表示衷心的感谢！

下面，就进一步加强领导干部的理论、业务学习，努力提高领导干部的综合素质，讲三点意见。

一、要进一步认识加强领导干部学习培训的重要意义，努力做“学习型”企业带头人

我们xxxx是一个技术密集、业务交叉、管理复杂的技术型企业，企业的每一个决策、每一项管理、每一道工序，都离不开科学技术的支持和现代管理知识的运用。特别是重组上市以后，xx成为按照国际管理规范运作的地区公司，经过三年的独立运行，虽然初步建立了适应上市公司要求的新体制，但我们目前的工作运行机制还不能完全适应上市公司新体制的要求，广大干部员工的思想观念也滞后于新的管理体制。一些领导干部满足于“知识不多有文凭、水平不高能对付”，“凭经验工作，凭感觉办事，以不变应万变”，没有看到形势的发展变化对企业改革发展提出了更高的要求，也没有看到日新月异的科技进步对领导干部提出了更大的挑战，致使自己的素质与形势的发展存在着差距，与工作岗位需要存在着差距，与上市公司的要求存在着差距。因此，我们一定要“知不足而后学”，千万不能知而不学，更不能知不足而不学。要充分认识加强理论学习的现实意义和长远意义，大力加强自身的理论学习和修养，不但要向书本学，还要向实践学，做到理论联系实际，缺什么补什么，干什么学什么，学什么用什么，努力实现知识与管理的最佳结合，驱动以创新为目的的知识管理。

创建学习型社会，起步于20世纪60年代。70年代，联合国教科文组织提出“向学习化社会前进”的目标，后来又提出“终生学习是二十一世纪的生存概念”。因此说，建立“学习型”企业，推进“知识型”管理，是时展的大势所趋，也是企业发展的必然选择。目前，强化各级领导干部的学习意识，增强领导干部学习的自觉性，提高领导干部的综合素质，已提到公司党委的重要工作日程；适应新形势，学习新知识，研究新问题，实现知识与业务的最佳结合，已成为油田分公司各级领导干部的当务之急。各级领导干部要带头转变思想、更新观念，坚持学习就是工作、工作离不开学习，把学习当作工作和生活的第一需要，学会用理论指导我们的工作，用工作来验证我们的学习，实现工作学习化、学习工作化，努力做到“无一事不学、无一时不学、无一处不学”，切实把现代工商管理知识导入企业的经营管理之中，用知识培养企业，尽快使学习成果转化为工作创新的动力。

二、要进一步明确学习的目的，努力营造浓厚的学习氛围

重组改制以来，xx公司按照新体制、新机制的要求，大力加强各级领导干部的理论学习和业务培训，完善了各级管理人员的培训制度，取得了较好的效果。2004年，公司对1400多名科级干部进行了系统的理论和业务培训，连续两年举办了新提拔的副处级领导干部学习培训班。2005年，公司又在大连理工大学对200多名处级干部进行了封闭式理论培训。同时，结合公司技术创新的实际，采取“走出去”的形式，组织近20名专业技术人员在美国进行了专业培训，并对采油、注汽班站长进行分期分批培训，目前已经培训了9期。公司机关按照“每周一次理论学习、每月一次业务培训、每季一次专题讲座”的要求，也进行了较为规范的理论学习和业务培训。这些学习和培训，有力地推动了公司的观念创新、制度创新、技术创新和管理创新，为实现公司的持续稳定发展奠定了良好的基础。当前，随着知识经济的迅猛发展，知识已经取代了资本在生产要素构成中的重要地位，成为对经济发展起着决定作用的主导因素。近年来，我们xxxx虽然在职工学习培训中，投入了很大的精力，也取得了很好的效果，但是面对日新月异的科技发展和纷繁复杂的形势变化，许多领导干部的思想政治素质和文化科技知识，还远远不能适应形势任务发展的需要。举办这次工商管理培训班，是重组改制后，xxxx司对处级干部进行的一次系统培训，也是我们xxxx公司在取得良好业绩指标过程中，一次推动xx持续稳定发展的前瞻性举措。因此，各级领导干部一定要进一步明确本次学习培训的目的，把这次学习培训当作搞好企业改革与发展的一个“加油站”和“助推器”，以新知识，新能量来丰富头脑，更新观念。结合“管理增效年”活动，进一步深化、细化“三个五工程”，力争把所学的理论和知识，融入到经营管理、勘探开发等各项工作中去，运用新知识、新理论去研究、解决本单位、本部门生产经营中难题和矛盾，努力提高经营管理的知识含量，加大油气生产的技术丰度，以浓厚的学习氛围，推进xxxx公司“知识型管理”的进程。

三、要进一步强化学习培训的规范化、制度化建设，确保学习质量和效果

当前，学习已经跨越了学校教育范围而贯穿人的一生，学习已经从单纯的求知行为发展成为现代生活的主要方式。美国未来学家托夫勒先生有句名言“未来的文盲不再是不识字的人，而是不会学习的人”。因此，我们要牢牢把握这次学习培训的机会，抓紧时间学习，严肃认真学习，力求多学一点、学深一点。我们这次学习内容，都是xx干部管理学院精心安排的，希望大家结合生产实践中遇到的问题和矛盾，虚心向老师请教，真正把课堂上的理论应用到生产实践，在实践中提升本领，在实践中发展本领，努力使我们xxxx成为工商管理知识的最大“消费者”。

当前，我们在各项工作任务十分繁重的情况下，专门抽出时间，投入一定财力，又把你们从工作岗位请进了教室，听取国内具有较高水平的教授和专家给我们每位领导干部“充电”，就是为了使大家能够静下心来系统地学习我们所渴求的知识，确保我们的学习质量和学习效果，培养领导干部的创新、前瞻、开阔的思维方式，努力提升领导干部的综合素质。

今天大家到这里来进行学习，要克服很多困难，无论是厂长、书记还是处级副职，都有一个适应的问题。一是环境变了，从繁忙的工作岗位到了一个安静的学习课堂；二是身份变了，从一名领导干部到一个重新学习的学生；三是工作内容变了，从热火朝天的生产经营实践到潜心钻研理论学习，这一切都需要我们适应和克服心理上的烦躁情绪，静下心来，做好角色的转变。所以，这次学习，也是我们对各级领导干部进行的一次心理素质、适应能力的考验。因此，希望大家把自己作为一名学生，积极支持临时党支部、班委会的工作，认真遵守培训班的各项管理制度，保证学习时间，严格履行请销假制度，树立xxxx领导干部的良好形象。

第4篇：上市公司的市值管理范文

【关键词】盈余管理；管理当局；委托-；治理结构

随着经济全球化带来企业竞争越来越激烈及我国商品由卖方市场转向买方市场，产品营销面临更大的压力，上市公司管理当局为了实现其经济和政治目的，通过盈余管理（Earnings

Management）粉饰其会计报表的现象越来越多。那么什么是盈余管理，盈余管理的动因是什么以及我们应采取什么对策。

一、盈余管理的概念

美国会计学会前会长凯瑟琳・雪柏（Katherine・Schipper）认为盈余管理是企业管理人员为了获得私利，从而有目的地干预对外财务会计报表过程的一种管理行为，是一种广义上的“披露管理”（Disclosure Management）的概念。当前，盈余管理一般被认为是为了局部利益或某些人的利益，而有目的干预对外披露的财务报告，这样无疑会误导那些以公司的经济业绩为基础的利益关系人的决策或者影响那些以会计报表数字为基础的契约的后果，即上市公司的人通过会计政策的选择、会计方法的运用、会计估计的变动、会计方法的运用时点、交易事项发生时点的控制等来实现盈余管理。尽管在一个足够长的时间内通过盈余管理并不能增加或减少企业实际盈利，仅改变其在各个会计期间的分布，但却损害了国家、债权人和社会公众等利益相关者的利益。

二、上市公司盈余管理的动因

任何一项政策的采纳与使用，都有其一定的动因，上市公司盈余管理也不例外，笔者认为，主要包括以下几个方面：（1）委托―关系假设。随着现代企业制度的建立，所有权与经营权之间的分离而产生了所有者与经营者之间的委托―关系。由于所有者追求的是企业价值最大化，而经营者追求的是其自身利益的最大化，这使得委托―双方的目标在不同程度上产生了差异，甚至在某些时候相反，而这种目标不一致带来的直接后果是人的道德风险和逆向选择。现实中，委托―人之间的利益鸿沟虽不能完全彻底消除，但可以通过采取适当的措施来缩小这一鸿沟。按照契约理论，企业是一系列契约的集合，其中很重要的一项契约是所有者与经营者之间的报酬契约。报酬作为委托人对人劳动的补偿，之所以能够成为一种激励约束手段，理论上应当将其与人的努力程度联系在一起，而且这种联系越密切激励效果越明显，当企业经营效果不佳时，人便会通过盈余管理的手段使企业利润达到业绩考核目标，实现其自身利益最大化，其表现为企业管理者报酬的增加、在职消费层次的提高以及社会地位的提升等。（2）政治成本假设。政治成本假设是指当企业盈利能力比较强时，它就会受到更多的关注和宣传，比如税务部门可能会对其征收更多的税金，社会公益部门可能要求其提供更多的赞助，环保部门可能对其进行更高标准的环保要求，同行可能提高对其商业秘密的窃取程度，社区可能以水污染、噪音污染等而对其进行索赔，地方政府可能采取行政干预的方式迫使其去兼并亏损企业，结果使其背上沉重的负担。俗话说，“人怕出名猪怕壮”，可能引发权之争，进而威胁人的职位。因此为了避免可能发生的政治成本，企业管理当局就会选择那些能够平滑利润的会计方法来进行盈余管理。（3）债务契约假设。债务契约假设就是指在构成企业的契约关系中，债权人为了保护自身的利益，在同企业签定契约时，往往会制定一些限制性条款，比如对流动比率、速动比率、主营业务利润比率等规定一个下限，股利发放率等规定一个上限，由于企业违约要付出很大的代价，并且企业管理当局为了获得债权人的后续支持，所以当企业发现其会计报表已显示违反了规定条款时，便对盈余进行管理以达到债权人的要求范围之内，从而减少违约的可能性。（4）资本市场假设。企业管理当局通过盈余管理可以呈现一个稳定的每股盈利额，以此来刺激投资者对上市公司股票的需求，抬高股票价格，从而在急需追加资本时创造出一个有利于股票发行的市场环境和企业经营环境。如果企业利润忽高忽低，通过股票市场向社会公众传递一个企业经营不稳的信号，供应商不敢同企业做赊销生意，甚至催要欠款，银行不敢向企业提供融资，优秀人员不愿意到企业工作，并且当企业需要资金时，无法达到上市、配股、增资扩股及发行债券的资格条件。因此，企业管理当局有强烈的盈余管理动机。（5）地方政府财政补贴假设。由于争取发行上市指标的难度大，“壳资源”依然稀缺，地方政府作为本地上市公司的行政领导和直接或间接的所有者，不愿其失去宝贵的上市资格，当企业经营不善出现无法配股或面临摘牌的状态时，地方政府常常采取种种借口，比如支农补贴，储备补贴、贡献补贴等来给上市公司注资，使其达到配股或免遭摘牌的资格条件。这显然是上市公司利用地方政府的财政补贴所进行的盈余管理。（6）《企业会计准则》、《企业会计制度》本身的缺陷假设。会计准则制度制定人员为了适应经济环境的变异和未来的不确定性，在制定准则制度时留有一定的弹性空间，由企业会计人员根据企业实际情况而进行会计政策的选择，比如“八项”减值准备的计提比例、固定资产折旧年限的估计等。然而，企业会计人员将准则制度的弹性空间作为企业利润调节的“蓄水池”即企业不需要利润时多计提减值准备减少利润，需要利润时冲销计提的减值准备增加利润，这显然是违背了准则制定人员原有的目的而为了上市公司自身的利益所进行的盈余管理。

三、遏止盈余管理的几点建议

人都是理性的，采用盈余管理追求自身利益最大化是人的理，我们不能将盈余管理所产生的严重经济后果一味地推向人。尽管盈余管理影响的是会计报表中的盈利，而不是企业的实际盈利，这实质上背离了中立性原则，损害了委托人、债权人、社会公众、政府等利益相关者的利益，可能引发资本市场的混乱和社会诚信危机。因此必须加以遏止，对此笔者提出以下几点建议：

1.建立和完善高质量的会计准则体系，同时促使会计报表重心的转移。笔者认为，盈余管理之所以需要加以遏止是因为盈余管理所涉及的决不仅仅是会计信息失真的问题，也暴露出我国为确保会计信息客观性所作出的制度安排（如企业会计准则中八项减值准备计提制度，注册会计师的行业自律机制等）存在着严重的缺陷。比如当前应计制会计中的预计、摊销等都很容易被利用作盈余管理。准则制定应采用规则导向的准则制定模式，明确界定某些准则的操作弹性空间，比如对“八项”减值准备的计提范围、计提比例、冲销时间、冲销比例等会计处理的专业判断范围和对会计政策、会计估计等的变更选择权作出必要的限制，以降低上市公司利用准则制度来盈余管理的空间。同时，将会计报表重心由当前的利润表转向资产负债表，不要仅仅关注账面利润，更要关注资产的质量，这不仅关系到上市公司的持续发展，更重要的是遏制上市公司盈余管理的根本措施。

2.加大注册会计师的审计监督力度，改革会计师事务所机构体制。提高注册会计师的个人素质和注册会计师行业的整体素质，充分发挥注册会计师“经济警察”的职能，要求注册会计师全面、客观、及时地披露上市公司的盈余管理。同时，对会计师事务所体制进行相应的配套改革，比如对会计师事务所的业务范围作出限制，即将审计业务与咨询业务分开，提高其独立性；实行审计单位轮换制度和注册会计师轮审制度，以避免发生如安达信会计师事务所长期为安然公司出具虚假报告欺骗社会公众的悲剧重演；将有限责任会计师事务所改制为合伙制会计师事务所，让注册会计师和会计师事务所承担无限责任，使注册会计师和会计师事务所不愿、不敢出具虚假审计报告，从而将盈余管理压缩在最小范围内。因此，完善注册会计师制度是治理盈余管理的必要条件。

3.建立科学的业绩评价体系，完善相关规范。对人的业绩评价，不能仅单一采用利润总额作为业绩考核指标，还要参考采用EVA（经济增加值）、REVA（修订经济增加值）、BSC（平衡计分卡）等工具指标来评价人业绩；对是否允许上市公司增发股票或配售股票等方面，不应只单一考核净资产收益率这一容易操纵的指标，而应该建立多指标考核体系进行检验，比如可以增加（上市公司经营现金流量净额÷收入总额）比率、主营业务利润率和主营业务利润在净利润中的比重等指标进行综合考察，目的是保证前一次募集资金投向与公司主营业务有关，并促使再融资的资金投向公司的主营业务。同时，为了防止某些上市公司“让我一次亏个够”、“大额计提大额转回减值准备”的做法，也应改变将连续三年亏损作为终止上市公司挂牌交易的唯一条件，可以考虑采用“累积亏损”、“净资产亏损率”作为退市和摘牌的标准，从根本上遏止这些上市公司盈余管理的空间。

4.建立和健全公司治理结构，加强企业内部控制制度。在所有权和经营权分离的现代公司中，所有者和经营者责、权、利的界定以及他们之间关系和相应的制度安排被称为公司治理结构，公司治理结构由股东大会、董事会、监事会和高层经理人员组成，通过有效的权利分配，权利制衡和信息披露等机制，能迫使上市公司管理层客观、公正地信息，达到均衡信息分布，用企业内部控制制度约束信息不对称现象。建立和健全公司治理结构的关键是优化股权结构，建立有效的独立董事制度：（1）就优化上市公司股权结构而言，关键应当由市场引导上市公司中第一大股东降低持股比例，积极创造条件实现国有股减持，大力发展机构投资者，允许和引导基金、保险、养老金机构持股，与国有股减持同步推进，以彻底改变“一股独大”的局面，国家应从政策上鼓动股权结构的分散化，积极推动国有股、法人股上市流通，促进公司控制权市场的形成；（2）就建立有效的独立董事制度而言，应当建立一种合理的独立董事选择机制，保证独立董事的“独立”和“懂事”。同时，把独立董事的监督与监事会监督有机结合起来，做到分工明确、各有侧重，特别是独立董事要对董事会提交股东大会讨论的事项出具独立专家意见，真正发挥独立董事的独立监督作用。

5.制定法律法规规范地方政府补贴行为。制定法律法规规范政府补贴行为并且对地方政府补贴收入的会计处理作出详细的规定。比如上市公司应将补贴收入作为公司的资本公积，而不作为公司的当期收入计入本期利润，同时还要在会计报表附注中详细披露补贴原因、补贴金额、补贴时间等，以防止一些上市公司鱼目混珠，利用补贴来进行盈余管理。此外，还要不断加强证券市场透明度，充分发挥市场自身盈余管理的约束力。

参 考 文 献

[1]董望，陈汉文.内部控制、应计质量与盈余反应[J].审计研究

2011（4）：68～78

[2]方红星，金玉娜.高质量内部控制能抑制盈余管理吗？[J].会计研究.2011（8）：53～61

[3]王跃堂，周 雪.长期资产减值：公允价值的体现还是盈余管理行为

第5篇：上市公司的市值管理范文

根据利益相关者理论和企业财务管理目标，企业管理层的主要目标是在满足利益相关者需求的基础上增加股东财富。Carrol（l1979、1991）认为，企业社会责任包含四个方面内容：盈利的经济责任；遵纪守法的法律责任；行事正确、公正、公平的道德责任；为社会、文化及教育事业做出贡献的慈善责任[10、11]。其中，第一个维度（盈利，即增加股东财富）构成了企业通过提高员工、顾客和社区生活质量在内的对社会负责的承诺基础（即为其他利益相关者的利益服务）。中国企业家调查系统于2007年对4586位企业经营者的专题调查报告显示，中国企业经营者普遍高度认同履行经济、法律、伦理、公益4个方面社会责任的重要意义，认识到履行社会责任有利于企业自身的持续发展。企业社会责任的工具理论（Friedman，1970）将企业社会责任视为增加股东价值的一种工具，任何提倡的社会活动只有在能增加财富时才会被接受（Mackey等，2007）[12、13]。欧洲委员会于2011年赋予企业社会责任以新的内涵，这个委员会将企业社会责任定义为：“企业对其给社会产生的影响所承担的责任。对适用法规和社会参与者间的集体协议的尊重是履行责任的先决条件。为了充分履行企业社会责任，企业应该具备将社会、环境、道德、人权和消费者关心的问题同经营活动相整合的流程，并具备和其利益相关者密切协作的核心战略，这个战略的目标是使企业的所有者/股东及其他利益相关者和整个社会的共享价值的创造性最大化。”上述定义都认同股东财富创造是企业进行社会责任活动的基础，因此，有大量研究都在探究企业财务业绩与社会责任之间的关系，且大多支持两者间存在正相关关系的结论（Ruf等，2001；沈洪涛，2008）。然而，由于反映财务业绩的指标一般是通过会计报表数据计算得到的，而应计制记账基础下的会计数据存在操纵空间，因此，对财务业绩和企业社会责任之间正向关系的研究也并不能完全反映企业社会责任的改善就是源于企业真实业绩的提高。基于此，学术界对于企业履行社会责任的动机进行了大量的研究，但至今未达成一致的结论。两种对立的观点中，支持道德假说的学者们认为，企业履行社会责任，应该源于自身的慈善行为，源于对社会风险的管理，源于对综合目标的平衡，也源于对最大化社会福利的贡献等（李伟阳和肖，2011）[16]。支持利益假说的学者们则认为，企业管理层追逐自身利益或组织的经济利己主义时，道德准则可能仅仅只是弄虚作假的烟雾弹（陈昕，2013）[17]，企业可能通过慈善来掩盖或转移公众对企业其他不当行为的关注，从而降低企业的声誉损失。

如果将企业家或者企业看作道德主体，则企业履行社会责任更可能是源于企业家或者企业的纯粹道德良知。②企业社会责任道德理论指出，企业必须将社会责任作为一种道德约束（Phillips等，2003）[18]，这要求履行社会责任的企业必须关注所有利益相关者的合法权益和指导性的道德准则。同时，Linthicum等（2010）将企业社会责任活动视为一种建立和维持声誉的途径。如果一个企业看重它的声誉，那么保护这一声誉的意愿可以抑制企业及其管理层参与不被社会接受的活动。因此，管理层可能基于加强企业声誉的战略动机去履行企业社会责任，并通过限制盈余管理来降低对企业声誉的潜在损害（Kim等，2012）。Laksmana和Yang（2009）研究发现，同社会责任履行情况不佳的企业相比，社会责任履行情况较好的企业有着可预测性更高、更加持续和平稳的收入。Hong和Andersen（2011）基于美国数据研究发现，对社会越负责的企业的应计质量越高，且从事真实盈余管理的可能性越低。此外，根据Jensen和Meckling（1976）提出的理论，委托人（股东）与人（管理层）之间存在利益冲突。基于利益相关者理论对委托理论进行扩展，则委托人可能是社会或政府等利益相关者，在这种情形下，对企业社会责任的履行可以降低两权分离所带来的利益冲突和成本，缓解可能产生的信息不对称。上述理论均支持盈余质量与企业社会责任之间存在正向影响关系的假设，这一关系也与Kim等学者的研究结论一致。国内亦有学者对此问题展开研究。朱松（2011）研究发现，企业社会责任表现越好，市场评价越高，会计盈余的信息含量也越高。钟向东和樊行健（2011）通过对企业社会责任、财务业绩与盈余管理关系的研究也发现，企业履行社会责任能够抑制盈余管理。邓学衷等（2011）亦通过实证分析发现，企业盈余管理对社会责任会产生显著的负向影响。综上所述，如果管理者秉承“公心”———基于利益相关者价值最大化目标，出于建立和维护声誉、提高财务业绩的战略动机，或者出于道德约束的利他动机来履行社会责任，我们将观察到盈余质量与企业社会责任之间的正向影响关系。因此，本文提出假设1：H1：盈余质量较好的企业，会更多的履行企业社会责任。然而，有限理性理论（Simon，1955）认为，现实生活中的决策者是介于完全理性与非理性之间的“有限理性”的“管理人”，个体的理性被信息、时间或认知能力等约束条件所限制。盈余质量低的企业管理者可能通过“信息超载”（informationoverload）的方式（Agnew和Szykman，2005），借助履行企业社会责任行为所带来的声誉效应掩盖其所做的盈余操纵及其他不当行为，转移公众的视线（Hemingway和Maclagan，2004）。因此，社会责任的履行很可能与管理者追逐自身利益有关联（McWilliams等，2006）。如果管理者出于投机动机履行社会责任，那么他们可能误导利益相关者对企业价值和财务业绩的判断。

基于此，学者们展开了大量研究。Fritzche（1991）研究发现，管理层追逐自身利益或组织的经济利己主义时，道德准则可能仅仅只是弄虚作假的烟雾弹，管理层会通过履行社会责任来掩盖企业经营管理中存在的不当行为。Petrovits（2006）研究发现，财务报告中利润略大于0的企业会更倾向于履行慈善活动（如资助慈善基金会），这表明企业为了达到特定阈值（如利润0点）、避免亏损，会有动机进行盈余操纵，同时战略性的运用企业慈善项目来加以掩饰。Prior等（2008）以26个国家的593家企业作为样本，研究企业是否会使用企业社会责任从战略上来隐瞒盈余管理。他们从SiRiproTM数据库中选择指标作为企业社会责任的变量，使用业绩调整的修正Jones模型来衡量盈余管理，最终发现盈余管理与企业社会责任之间存在正向影响关系。Chih等（2008）从FTSE全球指数数据库中选取46个国家的1653家企业作为研究样本，并将样本划分为社会责任表现较好和较差的两个子样本，研究了在社会责任表现较好的子样本中的企业是否存在盈余管理。他们发现，更好履行社会责任的企业在应计盈余管理中更为激进。在Kim等（2012）看来，企业可能将参与社会责任作为维持声誉的一种手段，通过履行和披露社会责任为企业营造出一种透明的形象，以获取企业进行盈余管理的“通行证”，从而“躲”在貌似透明的社会形象背后进行盈余管理。这一动机在某种程度上与Prior等（2008）的研究结论一致，即企业基于机会主义，在从事盈余管理行为之后，会试图通过履行和披露企业社会责任来掩盖它们的盈余操控行为。高勇强等（2012）基于中国民营企业的调查数据研究发现，企业可能会利用慈善捐赠来掩盖或转移外界对员工薪酬福利水平低、环境污染严重等问题的关注[6]。此外，通过在理论的框架下关注管理者的投机行为，Petrovits（2006）和Prior等（2008）发现，基于对自身职业生涯或个人名声的考虑，管理层可能也会更多的履行企业社会责任，这些投机取巧的动机和我们对“诚实守信的商人”的理解相反。综上所述，如果管理者更多的是出于“私利”考虑，基于掩盖或转移公众对企业不当行为关注的动机来履行社会责任，我们将观察到盈余质量与企业社会责任之间的负向影响关系。基于此，我们提出与假设1存在竞争性的假设2：H2：盈余质量较差的企业，会更多的履行企业社会责任。

二、研究设计

（一）样本选择与数据来源本文以沪深两市2005~2011年A股上市公司作为初选样本，相关数据均来自于深圳国泰安信息技术有限公司设计开发的CSMAR数据库。对于初始数据，本文进行了如下的处理：（1）剔除归属于金融行业的上市公司样本；（2）剔除样本期间被冠以ST、PT的财务状况异常的上市公司样本；（3）剔除在发行A股的同时发行有B股或H股的上市公司样本；（4）剔除资产负债率大于1的上市公司样本；（5）剔除总资产或所有者权益小于零的样本；（6）剔除数据缺失的上市公司样本。根据上述标准进行筛选，最终得到9371个有效的公司/年度样本观测值，其中，观测样本的年度分布情况为：2005年1158个、2006年1147个、2007年1167个、2008年1289个、2009年1365个、2010年1448个、2011年1797个。此外，为了控制异常值对研究结论的影响，本文对模型中涉及的所有连续型变量进行了上下1%的winsorize处理。

（二）变量的选择和度量1.被解释变量———企业社会责任的度量。借鉴沈洪涛等（2011）的做法，本文选用上海证券交易所2008年5月的《关于加强上市公司社会责任承担工作的通知》中涉及的每股社会贡献值来衡量企业的社会责任表现。具体计算公式为：每股社会贡献值=（净利润+所得税费用+营业税金及附加+支付给职工以及为职工支付的现金+本期应付职工薪酬-上期应付职工薪酬+财务费用+捐赠）/期初和期末总股数的平均值2.解释变量———盈余质量的度量。（1）修正Jones模型（Dechow等，1995）。现存最常用到的研究盈余管理的方法就是通过Dechow等（1995）的横截面修正的Jones模型估计可操控应计利润指标。具体来说，首先使用模型（1）分行业－年度回归。在模型（1）中，TACCj,t是j公司在第t年的总应计利润，它是净利润减去经营活动现金流量计算得到的；TAj,t-1是j公司在第t-1年的期末总资产；ΔREVj,t是j公司在第t年主营业务收入的变动；PPEj,t是j公司在第t年末的固定资产总额。此外，该模型在传统估计方程中加入常数项，有利于消除异方差和缓和模型缺乏规模变量而引起的计量偏误。由于盈余管理可能存在向上或向下的不同策略，为了综合考虑企业对盈余的操纵情况，本文对DAj,t取绝对值后作为盈余质量的第一个变量DA1。由于DA1反映的是企业对盈余进行操纵的程度，所以取其绝对值作为盈余质量变量时，数值越小说明盈余质量越好。（2）修正Jones模型的改进（Kothari等，2005）。Dechow等（1995）的研究还发现，在Jones模型下，企业的极端绩效会对计算结果产生显著的影响。为克服这种现象，同时增加盈余管理研究的可信度，Kothari等（2005）将公司的绩效代入Jones模型的估计过程中，提出两个改进的模型，其中之一为业绩调整的修正Jones模型：在模型（1）的基础上，加入ROAj,t-1作为业绩的替代变量，同时在销售额变动的基础上扣除应收账款的变动，得到模型（3）。其中，ROAj,t-1是j公司在第t-1年的总资产收益率。与文中计算DA1的方法一致，对模型（3）分行业-年度回归的残差取绝对值，得到盈余质量的第二个变量DA2。此外，Kothari等学者还提出另一个与业绩相关的修正Jones模型，以控制业绩与企业应计之间相关性。具体做法是，对于每个行业内的企业，按照总资产收益率排序并分组，然后为每一家企业选取总资产收益率最为接近的企业作为配对样本，采用模型（1）、（2）计算每家企业的DA1，将企业与配对样本的DA1相减（配对公司值为减数）作为该企业盈余质量的第三个变量DA3。综上所述，本文采用Dechow等（1995）的分行业年度的横截面修正Jones模型以及Kothari等（2005）的业绩调整和业绩配对的修正Jones模型分别计算可操控应计利润，考虑到盈余管理可能存在向上或向下的不同策略，对计算得出的可操控应计利润均取其绝对值。作为上市公司盈余质量衡量指标的DA1、DA2、DA3，均为指标数值越小表明企业的盈余质量越好。（3）盈余质量的另一种衡量指标是应计质量。根据调整的Dechow和Dichev（2002）模型计算盈余质量指标（DD），这一指标广泛应用于财务报告质量的研究文献之中（Francis等，2005；Rajgopal和Venkat－achalam，2011）。为计算该变量，首先分行业－年度回归如下模型：在模型（4）中，ΔWCj,t为j公司第t年营运资金的变动，具体地说，为应收账款、存货和其他资产的变动之和，减去应付账款和应交所得税的变动；CFOj,t为j公司第t年经营性现金流量；ΔREVj,t为营业收入的变动；PPEj,t为j公司第t年末的固定资产价值；TAj,t-1为j公司第t-1年末总资产。在对模型（4）分行业－年度回归后，得到各企业各年度的回归残差，根据第t年和之前4年的回归残差计算标准差，即得到企业第t年的应计质量指标，该指标数值越小则表示企业的应计盈余质量越好。3.控制变量。本文在回归模型中使用了一些控制变量，以避免可能影响盈余质量和企业社会责任关系的遗漏变量问题。之前的文献研究表明，企业规模和企业社会责任之间存在相关关系，大规模的上市公司更有动机去强调它们对企业社会责任的承诺，因此本文控制了企业规模（Size）。另外，研究表明，企业社会责任和企业价值正相关，具有高度道德承诺的企业的市场价值更高，企业价值高的企业会承诺高水平的企业社会责任以保持它们在市场中的地位，因此本文控制了企业价值（TobinQ），并预测企业价值会对企业社会责任的履行产生正向影响。为了控制与杠杆作用相关的盈余管理动机以及杠杆作用对企业社会责任的潜在影响，本文控制了上市公司的资产负债率（Leverage）。我们加入营业收入增长率（Salesgrowth），以控制企业增长机会的影响。此外，由于Petron（i1992）研究发现企业在自身财务业绩不佳时更有可能进行盈余管理，倾向于通过盈余管理规避损失，因此参照Choi和Pae（2011）的做法，在本文的主回归模型中分别引入反映企业亏损情况的虚拟变量（LossD）和反映企业现金流情况的虚拟变量（NegcfoD）。最后，我们还加入了年度虚拟变量（Year）及行业虚拟变量（Industry），以分别控制年度和行业固定效应。变量的定义和度量见表1。

（三）实证模型参考Choi和Pae（2011）的模型，本文估计了如下回归模型来检验盈余质量与企业社会责任之间关系：在模型（5）中，CSRj,t为j公司第t年的社会责任表现；QAj,t为j公司第t年的盈余质量，分别由DA1、DA2、DA3和DD来度量。H1意味着β1<0，即盈余操纵程度较小、盈余质量较好的企业，会更多的履行社会责任，表明企业倾向于更多的从事社会责任活动以回报社会。H2意味着β1>0，即盈余操纵程度较大、盈余质量较差的企业，会更多的履行社会责任，表明企业履行社会责任的动机更可能是为了转移公众的视线，掩饰其对盈余所做的操控。同时，考虑到本文所使用的样本数据是典型的短面板，借鉴Petersen（2009）的方法，所有回归结果在报告t值时，均采用公司层面聚类调整的稳健性标准误。

三、实证结果及分析

（一）单变量分析1.描述性统计。表2报告了主要变量的描述性统计结果。（1）企业社会责任表现（CSR）的均值为1.0799，中位数为0.8536，但都与最大值5.4257相去甚远。这符合预期，一方面，数据表明当前半数以上的企业的社会责任履行情况低于平均水平；另一方面，即使进行了99%百分位的winsorize处理异常值，在样本中仍包含个别社会责任履行情况很好的企业，不过对于大多数企业来说，如此超高的企业社会责任值并不是普遍情况。（2）关于盈余质量的指标，在分别采用修正Jones模型、业绩调整以及业绩配对的修正Jones模型时，DA1、DA2、DA3的均值分别为0.0950、0.0913和0.1324。此外，采用Dechow和Dichev模型计算的盈余质量指标（DD）的均值为0.0334，中位数为0.0282，最小值为0.0047，最大值为0.1172，企业间总体变化不大。（3）控制变量方面，企业规模变量（Size）的均值为21.7099，中位数为21.5624，说明样本企业的规模基本符合正态分布；企业价值（TobinQ）变量在25百分位上的数值都超过1，表明大多数企业的估值都高于资产的账面价值；企业资产负债率（Leverage）的均值为0.4847，中位数为为0.4996，表明样本中半数以上企业的负债小于所有者权益，企业偿债能力尚可；营业收入增长率（Salesgrowth）均值为21.22%，在包含受到全球金融危机影响的2008年观察值的样本中，仍能有这样的结果，说明中国企业的成长性是非常不错的。2.单变量差异性检验。如表3所示，按照企业社会责任表现（CSR）的中位数将样本分为两组，一个样本组的CSR值小于中位数（以下简称：组1），另一个样本组的CSR值大于中位数（以下简称：组2）。在组1和组2中，分别计算盈余质量变量（DA1、DA2、DA3、DD）的均值，并对组间均值进行差异性检验。结果（见表3）表明，采用修正Jones模型计算的可操控应计利润指标（DA1、DA2、DA3），在组1中的均值小于在组2中的均值，且DA2、DA3指标的组间均值都在1%的统计水平上存在显著差异。这个结论初步印证了本文的假设H2，考虑到不同变量在差异性检验中存在的不一致结果，我们在后续的多元回归分析中予以进一步检验。3.相关性分析。表4列示了主要变量间的相关系数分析结果。从表4的分析结果来看，盈余管理程度指标，无论是修正Jones模型计算的可操控应计利润指标（DA2、DA3），还是Dechow和Dichev模型计算的应计盈余值（DD），都与企业社会责任表现（CSR）存在显著的正相关关系，初步支持了本文的假设H2，在之后的多元回归分析中本文将进一步展开检验。此外，企业社会责任表现（CSR）与企业规模（Size）正相关，表明大规模的企业有更强的动机履行企业社会责任。本文使用不同模型计算的三个可操控应计利润指标（DA1、DA2、DA3）与采用Dechow和Dichev模型计算的应计盈余值（DD）高度相关。表中各变量之间（除解释变量的多个变量之间）的相关系数绝对值大部分都小于0.4，表明变量间不存在严重的多重共线性问题。

（二）盈余质量与企业社会责任表5检验了企业盈余管理与企业社会责任之间的关系。在列（1）到列（3）中，我们分别采用修Jones模型及其相关衍生模型计算的指标作为关键解释变量，对模型进行回归分析。结果显示，回归后关键解释变量的系数均在5%的水平上显著为正，表明进行更多盈余管理的企业，其社会责任表现值（CSR）越高，由此，假设H2得到验证。第（4）列中采用Dechow和Dichev模型计算的应计盈余值（DD）的系数亦在1%的水平上显著。此外，企业规模（Size）的系数显著为正，这个结果与“政治成本假说”一致，即大规模企业有着更强的履行社会责任的动机。这些企业受到媒体和投资者更高的关注，它们因此更注重自身的公众形象。企业价值（TobinQ）的系数显著为正，Choi和Pae（2011）基于韩国的企业样本研究表明，价值高的企业会致力于履行高水平的社会责任，以维系它们在市场中的领先地位。本文的研究结论与这两位韩国学者的观点一致。总的来说，结果支持假设H2，即积极操纵盈余的企业会更多的履行社会责任以转移公众视线，掩盖其对公众不利的行为。

（三）稳健性检验为了使研究结果更具有说服力，本文进行相应的稳健性检验。1.交换被解释变量和解释变量。本文构造了以企业社会责任指标为被解释变量，盈余质量指标为解释变量的回归模型。由于将解释变量和被解释变量转换有利于解决可能存在的测量误差（Choi和Pae，2011），因此，本文参考Kim等（2012）、Hong和Andersen（2011）[22]的做法构造模型（6）进行检验。表6的列（1）至列（3）分别呈现了以可操控应计利润值（DA1、DA2、DA3）作为被解释变量进行回归的结果，企业社会责任表现值（CSR）的回归系数在5%的水平上显著为正；列（4）给出了以应计盈余指标（DD）作为被解释变量进行回归的结果，企业社会责任表现值（CSR）的回归系数在1%的水平上显著为正。显然，逆向的回归结果证实了企业社会责任表现与盈余管理存在正向影响关系的结论，即社会责任与盈余质量存在负向影响关系，这进一步支持了本文的假设H2。企业价值（TobinQ）的回归系数也在1%的水平上显著为正，即有着高市价的企业更倾向于进行盈余管理。企业规模（Size）的回归系数为负，表明企业规模越大，盈余质量越好。2.解释变量的选择。为了减少盈余质量变量上的测量误差，我们分别使用了由修正Jones模型及它的两个衍生模型、Dechow和Dichev模型计算的四个反映应计盈余质量的指标，回归后得到一致的结果。在此，本文进一步采用基本Jones模型及它的三个衍生模型③计算可操控应计利润指标，作为盈余质量的变量（分别用DA4、DA5、DA6及DA7表示）重新进行回归。结果如表7所示，变量的回归系数及显著性水平并未发生实质性改变。3.变量标准化处理。参考Laksmana和Yang（2009）的做法，本文将所有连续型变量减去其均值后除以标准差进行标准化处理（这样做是因为指标的单位不一致）。④我们将标准化处理后的变量（即表8中带有“_s”后缀的变量）代入模型，替换原变量重新进行了回归，回归结果（见表8）仍然与假设H2保持一致，只是系数的大小不同而已。4.差分模型的设置与检验。为了尽可能地减小模型中因疏漏变量而导致的内生性问题，本文将所有变量的当期值与上期值进行差分得到变动值（即模型7和表9中带有“Δ”前缀的变量），并用变动值构造如下change模型，对模型（7）进行回归，结果（见表9）仍然与假设H2保持一致。5.样本期间的选择。为了排除在盈余质量与企业社会责任关系中金融危机影响的可能性，本文从研究样本中排除2008和2009年观察值，并重新进行上述回归。结果（见表10）与前文假设H2保持一致。

（四）内生性检验由于企业自身特征可能会影响盈余管理程度，进而影响企业社会责任。因此，为了克服样本自选择偏误导致的内生性问题，本文采用Heckman（1979）的两阶段回归法进行检验。具体做法是：第一阶段，参考Cohen和Zarowin（2010）以及于忠泊等（2011）的做法，主要考虑公司规模、财务业绩及成长性等特征对企业盈余管理行为的影响，使用Probit模型回归并估计InverseMill’sRatio（IMR）。⑤具体模型如下：在模型（8）中，被解释变量QA_dum为虚拟变量，当企业盈余管理程度⑥大于行业年度中值时，该变量取1，否则取0。解释变量包括公司规模（Size）、市账率（MTB）、总资产报酬率（ROA）、营业收入增长率（Salesgrowth）以及资产负债率（Leverage），我们同时在模型中加入行业虚拟变量（Industry）和年度虚拟变量（Year）以控制行业和年度固定效应。第二阶段，将IMR代入模型（5）得到模型（9），该模型可以修正由于自选择偏误所导致的内生性问题：表11的PanelA部分报告了Heckman（1979）的第一阶段回归结果。从中可以看出，公司规模较小、市账率较高、营业收入增长率较高、资产负债率较高的上市公司更有可能进行盈余管理。表11的PanelB部分为Heckman（1979）的第二阶段回归结果。结果表明，控制了盈余管理的自选择偏差后，盈余管理仍然对企业社会责任存在显著的正向影响，进一步验证了本文的假设H2。此外，控制变量的符号和显著性水平也与文中主回归结果保持一致。

四、进一步研究

（一）企业股权性质的影响我国证券市场建立二十多年以来，民营企业得到了迅猛发展，但国有企业占优势的局面并未得到较大改变。目前，60%以上的中国上市公司最终控制人为国家。国有企业目标函数的多元化导致企业行为承载着太多的政治任务（如保障就业率、社会稳定等）（黄速建和余菁，2006），其经济目标的实现是为非经济目标的实现服务的，而且国有企业的管理层更注重自身的政治前途（吴联生等，2010）。因此，国有企业履行企业社会责任更有可能是基于政治动机而非投机动机。然而，与国有企业相比，非国有企业产权更清晰，经营目标更单一。当非国有企业面临较大市场压力时，基于IPO动机、增发或配股动机、扭亏保壳动机，往往会更多地考虑进行盈余管理（刘凤委，2005），通过供销价格差异、资产置换、资产剥离等方式粉饰财务报表（陈信元，2003），以调高业绩。企业性质决定了其所担负的社会责任并非是与生俱来的，而是完全来自于外部压力。非国有企业的社会责任履行更倾向于“战略慈善”，其对经济动机的考虑更加明显（辛宇和左乃健，2012）。因此，在其他条件不变的情况下，本文预期相对于国有企业，非国有企业的盈余质量对企业社会责任的负向影响应该更显著。根据股权性质对样本进行分组，得到国有企业和非国有企业两个子样本，分别用分组样本对模型（5）进行回归，以验证在不同股权性质下，盈余质量与企业社会责任之间的关系是否存在差异。结果如表12的列（1）、（2）、（5）、（6）所示。在非国有企业的样本中，盈余管理程度指标（DA3、DD）的系数均在1%的水平上显著为正；在国有企业的样本中，我们没有发现该类变量系数的统计显著性。进一步，我们对国有和非国有样本组中关键解释变量的系数进行差异性检验。结果表明，列（1）、（2）中DA3的系数差异性检验的卡方值为4.31，p值为0.0380；列（5）、（6）中DD的系数差异性检验的卡方值为3.99，p值为0.0459。总的来说，非国有样本组的盈余管理程度回归系数在5%的水平上显著大于国有样本组，组间差异在统计上显著。这表明，通过履行社会责任来掩饰盈余操纵行为的做法，更多的存在于非国有企业中。由此可见，由于非国有企业政策支持度以及政治关联度相对较低，因此，在履行企业社会责任时，更易受到自身盈余质量水平的影响。

（二）企业股权集中度的影响自Berle和Means的经典论著《现代公司与私有产权》于1932年问世以来，企业的股权结构在公司治理中的效率问题就成为公司财务研究领域长盛不衰的焦点问题之一（陈德萍和陈永圣，2011）。由于我国资本市场尚未达到半强势有效，大股东控制权对企业发展的干预仍然在较大范围内存在。因此，本文拟针对非国有企业样本组，进一步考虑企业的股权结构对盈余质量与社会责任间关系的影响。股权集中度作为衡量股权结构的指标，可以看作公司治理效率的度量。在股权分散的企业中，广大中小股东“搭便车”的心理严重，难以对管理层进行有效地制衡和监管。在这种情况下，基于理论框架的管理层机会主义假说，管理层更可能出于私利的考虑进行盈余管理，并通过履行企业社会责任来掩饰对盈余所做的操纵。此外，在股权分散的情况下，管理层的盈余管理行为对公司股价造成的潜在压力，一般不太可能直接对中小股东构成致命威胁。从博弈论的角度来看，其更有可能无视管理层的盈余操纵行为及其后通过企业社会责任所做的掩饰。因此，在其他条件不变的情况下，本文预期在非国有企业中，相对于股权集中的企业，股权相对分散的企业的盈余质量与社会责任之间的负向影响关系更显著。在非国有企业的样本组中，使用赫芬达尔指数（前10大股东持股比率的平方和）的均值对样本进行分组，得到股权相对集中和股权相对分散的两个子样本组，对子样本的回归结果见表12的列（3）、（4）、（7）、（8）。在股权相对分散的企业中，盈余管理程度的衡量指标DA3、DD的系数均在1%的水平上显著为正；在股权集中的企业中，我们没有发现该类变量系数的显著性。进一步在股权集中和股权分散的组间进行关键解释变量的系数差异性检验，结果表明，列（3）、（4）中DA3的系数差异性检验的卡方值为2.99，p值为0.0839，但列（7）、（8）中DD的系数未通过差异性检验。因此，我们有所保留的认可，在非国有企业样本组中，股权分散的企业的盈余管理程度的回归系数大于股权集中的企业。由此可见，通过履行社会责任来掩饰盈余管理行为的做法，更可能存在于监管力度相对薄弱的股权分散型的非国有企业中。

五、研究结论

第6篇：上市公司的市值管理范文

关键词:上市公司 股权结构 治理结构

中图分类号:F830.91 文献标识码:A

文章编号:1004-4914(2010)10-086-02

南开大学公司治理研究中心的2009年1234家上市公司评价样本中,上市公司治理指数平均值为56.89,最大值为69.52,最小值为42.68。在上市公司总体治理水平连续多年提高的情况下,首次出现了“回调”。上市公司在公司治理实际行为上的改进远比法律规范方面的进步要小,有些方面并无实质性的改进,我国上市公司的公司治理缺陷依然很明显,高治理质量公司数量仍然偏少。由于股权结构是公司治理结构的基础,因此,本文基于股权结构视角思考如何优化我国上市公司治理结构。

一、我国上市公司治理结构的现状分析

1.股权结构不合理,内部人控制现象仍普遍存在。股权结构是上市公司治理的基础,其合理与否对公司治理的效率起着决定性的作用。股权分置改革实现了全流通,为国有股权转让提供了便利,社会各类非国有股不断注入,使得国有股在公司总股本中所占的比重有所下降,有效地改善了股权结构,但就目前而言,上市公司国有控股的比例依然较大,国有上市公司的股权仍过于集中,流通股比例过少,国有股“一股独大”。国有股东可以从调整宏观政策和对其人的任命两方面实现对公司的控制,股权的高度集中会明显增强控股股东对公司的控制力,虽然这有助于推动公司经理人员与股东尤其是控股股东的利益趋同,但股权的过度集中往往也会导致董事会包括独立董事、监事、甚至中介机构缺乏独立性,增加了大股东欺压小股东的风险,还可能导致公司经营偏离经济利益最大化的目标,转而追求其他目标,削弱公司的盈利能力,同时也容易滋生腐败,从而导致其他公司治理机制的失效。国有股“一股独大”使得上市公司中出现内部人控制现象,这将导致高昂的成本。从公司的运行模式和经营状况来看,内部人控制公司并违反法律规定或者股东会授权范围的行为,使得成本高昂主要表现为过度的职务消费、过度投资耗用企业资源和信用、超越权限投资等。

2.国有股“所有者缺位”和政府官员的行政干预。国有资产的最终所有者是全体人民,但是对于国有产权行使者的主体、权利、义务和法律责任等问题,目前的法律体系包括出台的《物权法》都没有对此作出明确的说明及可行的规定。实际上真正能够对国有资产使用和处置的只能是代表人民利益的政府机关及其授权的相关部门。国有股的“产权虚置”以及国有企业经营目标函数的多元性,使得委托人无法对人实施有效的监督约束。国家与企业之间这种不规范的委托关系,使得上市公司难免出现经营者的道德风险,管理人员缺乏为国有资产的利益考虑的积极性,再加上上市公司的董事会、经理等进行监督约束及激励的缺失,从而出现国有股的“所有者缺位”现象,进而形成事实上的内部人控制。而且,在上市公司国有控股的情况下,政府监督往往带有很强的行政色彩,导致过多的干预企业的日常经营,特别是当其行政目标与所有者目标发生冲突时,政府可能会以牺牲公司的利益为代价追求其行政目标。因此,不规范的委托关系,使得上市公司即便能够通过从证券市场上募集大量资金,但是仍然不能改变上市公司整体出现劣化的趋势。

3.机构投资者发挥的治理作用有限,大股东侵害小股东利益。“一股独大”是上市公司法人治理结构不平衡、不完善的主要根源,也是导致产生“内部人控制”、证券市场资源配置效率低下、小股东合法权益受到侵害等诸多弊端的源头。与个人投资者相比,机构投资者由于较大的持股比例,很大程度上已经使他们摆脱了公司治理中“搭便车”问题的困扰,机构投资者可以更好地通过其股权的行使来影响和推进上市公司治理结构的改善。但是在我国流通股的持有群体中,相较成熟市场,我们的机构投资者不管是数量还是所占比重仍然较低,我国机构投资者在大股东尤其是国有股占主导地位的上市公司中,难以发挥机构投资者在改善公司治理结构方面的作用。

4.独立董事制度的缺陷依然没有改善。由于股权的过度集中,公众股东的高度分散,董事会由大股东操纵或由内部人控制。为增强董事会的独立性和监督职能,近年来,我国在董事会的制度建设上引入了独立董事制度。但独立董事制度在我国还是一项很不成熟的制度。由于我国大多数独立董事是由大股东、公司董事、公司高管推荐,并由董事会提名,经股东大会选举产生,其他股东推荐的独立董事很少,独立董事从一开始就已经丧失了独立性。而且我国独立董事的薪酬主要是由上市公司承担,独立董事的利益与其所监督的主体的利益产生关联性,这也使得其失去了独立性。

二、股权结构与公司治理结构的关系

股权结构是公司治理结构的重要组成部分,构成了公司治理的基础。股权结构如何将决定公司控制权的分布,决定所有者与经营者之间的委托关系的性质,即决定着公司治理结构的模式,良好的股权结构是产生好的公司治理效果的前提条件。

1.股权结构对公司治理的影响。股权结构可看作是上市公司的一种契约结构,良好的股权契约结构有利于形成建设性的公司治理行为,促进公司业绩的提升。股东可以通过对董事会的控制间接决定经理人选,股权结构的素质与分布就成了决定公司控制权分布的重要因素,从根本上决定了所有者与经营者之间的委托关系的性质。首先,股权结构决定了公司的股东结构及股东大会,进而决定了企业内部各项监督机制的构成和运作方式,可以说上市公司治理中的内部监督机制是基于上市公司的股权结构而发挥作用的;另一方面,股权结构在受公司外部治理机制影响的同时,也对外部治理机制产生间接作用。因此,股权结构作为现代股份制公司财产结构的主要形式,在很大程度上决定了股份公司的治理结构,并通过公司治理影响公司运作的绩效。

(1)在股权集中的上市公司中,大股东有积极性参与公司治理,而且由于大股东的绝对控制地位,一般可以直接委任自己的人担任上市公司的高层管理者,比较容易更换不能胜任的人,并选拔优秀的管理者继任,这样可以在一定程度上提高管理层的整体水平。从这个角度来看,大股东的利益和上市公司的利益是一致的。但公司如果被单一的大股东绝对控股,控股股东也可能出于自身利益需要作出侵害中小股东利益,影响上市公司发展的行为。从这个意义上说,股权的高度集中又不利于上市公司发展。

(2)在股权分散的上市公司中,由于单个股东的作用有限,股东实施监督所花费的成本完全由自己承担,而监督带来的好处则由全体股东共同分享,因而,小股东在监督经营者上存在严重的“搭便车”心理,参与股东大会和权竞争的积极性很小,也没有能力和动力去监督经理人员,进而使公司容易形成内部人控制或经营者主导。小股东主要利用退出机制和恶意接管来对公司管理层的经营形成了较强的监督和约束作用。外部接管市场对公司管理层产生很大压力可以促使他们努力工作,至少不敢脱离利润最大化太远。

2.股权性质通过公司治理机制对公司绩效的影响。上市公司的股权性质也会对其治理结构产生较大的影响,股权结构的性质决定上市公司的治理质量,这在我国资本市场反映最为明显。

(1)国家作为上市公司的大股东,由于其自身并不直接行使对公司的管理,而是委托相关人员对公司进行经营管理。在所有者“缺位”的情况下,国家无法得知企业的真实情况,造成对公司经营者缺乏有效的监督。而另一方面,国家股股东拥有更多可支配的资源和可以得到更多的政策性优惠,这在一定程度上形成了保护性的进入壁垒,使企业获得较好的绩效。

(2)法人股代表的除了国家资本,还有一些集体资本和私人资本,其收益主要依赖于上市公司的分红派息,因此,他们有较大的动力去监督经营者,对企业进行监控的积极性相对较高。法人股东获取信息的能力强于社会公众股股东,因此可以减少信息不对称所带来的问题,有利于优化企业的治理结构。但是法人股东中又有相当一部分是由国家产权所控制,操作一定程度的约束软化现象,这又可能导致法人股对公司绩效的负面影响。

(3)股票价格的变化会对社会公众持股股东的经济利益产生直接的影响,因此,在成熟的资本市场中,在不考虑监督成本的情况下,社会公众股东会对公司的经营进行监督,也会对企业的治理结构甚至公司绩效产生正面影响。因为当公司绩效不好时,中小股东可以通过转让自己的股份来“用脚投票”,造成公司下一步融资的困难,严重的可能导致公司控制权的转移。这种监督能够给公司经营者构成压力,促使公司提高绩效。但中国上市公司存在严重的内部人控制,中小股东对公司的监督成本过高,再加上我国缺乏对中小投资者的保护措施和相关法规,这些因素的共同作用,导致中小投资者主要出于投机目的购买股票,而很少关心公司治理及其绩效。从这一层面分析,中小股东对公司治理和公司绩效起不到明显的促进作用,甚至会有负面作用。要使流通股对上市公司经营绩效起到促进作用,必须要加大中小股东的持股比例,而这一问题可以直接通过股权分置改革之后国有股的减持得到一定程度的解决。

三、优化我国上市公司股权结构的路径

1.控制过高的国有股比例,逐步减持国有股,以有效的股权制衡改善公司治理。股权分置改革以后,我国上市公司股权机构中国有股有了一定幅度的降低,但国有股“一股独大”的现象依然存在。要想完善上市公司的治理结构,建立合理的股权结构,必须进一步减持国有股,降低国有股在上市公司中所占的比重。减持国有股主要是通过国有股配售、国有股回购、国有股转换为优先股等手段完成的。(1)国有股配售是指股权分置改革完成以后,向普通股股东以低于市价的方式出让国有非流通股。采取国有股配售的方式减持国有股,可以通过降低国有股在股权结构中所占的比重,实现上市公司股权结构的重新配置,达到改变上市公司董事会人员组成结构的目的,使上市公司内部形成有效的制衡机制,从而优化和完善上市公司的治理结构。(2)国有股回购指的是上市公司购买本公司在外发行的国有股股票,通过注销这一部分以达到降低国有股在上市公司所占比重的经营行为。适当的股份回购有助于国有股的减持,增加上市公司其他流通股股东的持股比例,能够完善上市公司法人治理结构。股份回购既可以借助资本市场溢价效应实现国有资产的保值增值,又可以通过财务结构和股利分配政策的调整,提升公司的内在价值。(3)上市公司的股东有普通股股东和优先股股东之分,优先股股东持有的优先股相对于普通股股东持有的普通股,可以优先获得公司的利润分红以及公司财产的分配。将国有普通股换为优先股来减持国有股,既实现了优化股权结构的目的,又可以切断政府与上市公司的联系,从而避免了政府对上市公司的越位干预。

2.培育机构投资者。机构投资者与分散的小股东相比,其在优化上市公司股权结构和完善公司治理结构方面有着明显的优势。祈斌等(2006)实证研究发现,“在控制了公司规模的前提下,机构投资者持股比例与股票波动性之间存在显著的负相关关系……实证结果支持了机构投资者具有稳定市场功能的观点。”机构投资者的存在可以适度降低股票市场的流动性,间接有利于公司的治理,通过机构投资者本身的公司治理功能完善公司治理。高雷、张杰(2008)实证研究发现,机构投资者在一定程度上参与了上市公司治理,机构投资者的持股比例越高,越有助于提高公司治理水平,也越能有效地监督管理层的盈余管理行为。

相比西方发达国家,我们国家的机构投资者在上市公司中所占的比重还相对较小。今后,国家应结合我国国情并借鉴国外成功经验,通过提升机构投资者的内在素质和构建适宜的市场环境推进机构投资者的发展,以达到改善我国上市公司不合理的股权结构,并进一步完善我国上市公司的法人治理结构的目标。同时,相关部门也要建立相应的风险预警机制,加强对机构投资者的监管。

3.完善职工持股制度,构建有效的公司治理机制。职工持股制度的优势主要体现在,职工持股后成为公司的股东,职工代表可以进入公司的董事会、监事会参与制定、决策公司的重大经营事件。职工对公司生产状况能够有比较切身的了解,可以对公司经理人员进行有效监督。在股权分置改革后,我国上市公司股权结构有了巨大改变,从以前的“一股独大”到股权分散,为实行职工持股制度提供了有利的条件。职工持股的比重应该是根据职工对公司所做贡献程度的不同,来确定公司职工不同的持股比例。公司职工持股以后,作为公司的股东,公司经营状况的好坏直接影响其个人的收入,为了使自身利益最大化,工人有意愿积极工作,付出更大的努力。但职工所持股份在公司股权结构中所占比重较小,且比较分散,职工以自然人身份行使股东权力,往往难以影响公司的生产决策。从西方发达国家的实践经验来看,建立职工持股制度并且使职工持股会以公司法人的形式独立于公司,这能方便公司对职工股份的管理,又能集中力量影响公司决策。职工持股会在行使职工股东权利时,应首先在职工内部充分听取不同观点,成统一意见。

4.完善独立董事制度。我国独立董事制度存在的问题主要是独立性不够,上市公司独立董事在履行职责时,会不同程度地受到控股股东和实际控制人的影响。所以,我国首先应在法律层面上明确规范独立董事的职权和定位,要求独立董事不仅应独立于公司及其关联企业、独立于管理层和控制股东,还应与公司没有交易关系、雇佣关系和亲友关系。其次,要进一步完善独立董事的选任程序,应该成立独立董事协会,扩大专业独立董事的数量。同时还要完善细化独立董事对公司重大事务的知情权、发表意见的权力保障制度,建立独立董事与股东信息交流沟通制度。

5.培育法人股东,发挥银行等金融机构在公司治理中的作用,改善公司治理结构。在我国牵涉到国计民生等敏感重大领域的企业,国家在持股问题上应占绝对控股地位,同时还应当引入监督动机的法人股,只有这样才能充分竞争,有利于完善公司治理结构,使公司真正按照市场机制公平竞争进行运行。银行作为上市公司的主要债权人,是上市公司资金的主要来源之一,这意味着银行等金融机构实际上处于一种“准股东”的地位。从国际金融市场的情况来看,银行等金融机构由于其资本雄厚,相比中小股东具有明显的信息和成本优势,能够很好地监督和控制上市公司的经营行为,在一定程度上能够起到改善公司治理、提高企业市场价值的作用。我国银企关系制度的设计主要是以防范金融风险为主要目的,在鼓励银行积极参与公司治理方面还有所欠缺。银行作为上市公司的重要投资人,鼓励和支持银行参与到公司治理结构中去,不仅有利于银行业的改革和发展,也有利于完善企业的投融资体系,为上市公司提供可持续的金融支持。

参考文献:

1.高闯.公司治理:原理与前沿问题[M].经济管理出版社,2009

2.郝潞霞.中国国有企业人本管理的历史演进一30年由自发走向自觉的探索[J].福建评论,2008(8)

3.李维安,李滨.机构投资者介入公司治理效果的实证研究――基于CCGI~(NK)的经验研究[J].南开管理评论,2008(1)

4.吴晓求.资本市场和现代金融体系――兼谈股权分置改革问题[J].中南财经政法大学学报,2006(2)

5.葛蓉蓉.股权结构对公司治理影响的状态依存性[J].金融研究,2006(7)

6.刘运国,高亚男.我国上市公司股权制衡与公司业绩关系研究[J].中山大学学报(社会科学版),2007(4)

第7篇：上市公司的市值管理范文

关键词：公允价值；盈余管理；防范措施

一、 公允价值与盈余管理的内涵

（一）公允价值的定义

美国会计准则委员会(FASB)的定义是“:在当前的非强迫或非清算的交易中，双方自愿进行资产(或负债)的买卖(或发生与清偿)的金额。”国际会计准则委员会(IASC)的定义是”:在公平交易中，熟悉情况的当事人自愿据以进行资产交换或负债清偿的金额。我国在《企业会计准则---基本准则》第42条把公允价值定义为在公平交易中，熟悉情况的交易双方中自愿进行资产交换或者债务清偿的金额。

（二）盈余管理的内涵

盈余管理是企业管理当局在不违反会计准则的前提下,有目的、有预谋地采取各种手段,达到管理当局和信息使用者所期望报告盈余水平的行为。盈余管理将长期存在,会计准则是最关键的制约因素,而它对盈余管理的作用方向却是"双向的",这是会计准则制定者必须考虑的现实问题。

二、公允价值计量与盈余管理之间的关系

(一)盈余管理与公允价值计量不存在必然联系

在企业经营过程中，对于衡量公司经营状况、评估公司价值、利润分配及纳税等方面来说，企业盈余是最为重要的指标，企业的利益相关者也都比较重视企业的盈余。而由于委托关系和盈余数据的有用性导致了盈余管理有其自身存在的动因和基础。盈余管理是20世纪由创造性会计演变而来，从最初的利润平滑到秘密准备，方式、方法不断翻新和增加，但与会计计量使用公允价值与否没有因果关系。公允价值能够更加真实反映现行条件下与资产相关的预期经济流入或与负债相关的预期经济利益的流出；能更加如实反映继续持有和取得或处置资产或负债对业绩的影响；能较好地满足资本保全的要求，有利于企业的长期发展。可见，运用公允价值计量是能够促进企业真实反映企业盈余的，在一定程度上抑制了管理当局的盈余管理行为。公允价值的存在有其理论和实践上的价值，客观上与盈余管理没有必然联系。

（二）在目前的市场条件下公允价值计量为企业盈余管理提供了空间

引入公允价值是为追求会计信息的相关性和可靠性，更加真实可靠的计量资产价值，反对任意提供甚至操纵会计信息的行为。但由于现实情况是复杂多变的，特别是我国的证券市场、产权交易市场还不成熟，大多数资产公允价值的估计信息难以获得。新准则在金融工具、投资性房地产、非共同控制下的企业合并、债务重组和非货币性资产交换等方面的确认和计量都引入了公允价值计量属性。公允价值计量与核算比较复杂，对于市场不成熟的资产，可运用现值技术来估计公允价值，但现阶段的未来现金流量及折现率的信息都很缺乏，现值的主观估计成分很大，需要管理层和会计人员的职业判断，这为管理层进行盈余管理提供了很大的空间。

三、防范利用公允价值计量进行盈余管理的措施

（一）完善确定公允价值的条件

要借鉴国外公允价值计量的研究成果，制定符合我国国情的公允价值计量操作指南，详尽地规定有关现值的确认、计量和报告问题，对公允价值的确定做出进一步的具体解释和说明，对公允价值的定性和定量给予一个明确标准。要努力培育各级市场，进而使公允价值的取得更为客观、直接。加大对资产评估业务的监管，加强对资产评估机构监管系统的建设，建立评估业务工作组，对评估机构工作质量进行考核，建立动态的准入和退出机制，加强对相关机构和人员的责任追究。

(二)强化信息披露和对交易实质的审查

监管部门应当从提高信息披露质量的立场出发,强化公司在公允价值计量下的信息披露。一是要求采用公允价值计量模式的公司不仅在年报中披露投资性房地产的相关情况,而且以单独公告的方式披露比年报中更加详细的信息,同时让市场能够对公司披露的信息进行监督。二是在非货币性资产交换过程中,要求企业披露公允价值的取得方式以及对商业实质判断的依据等信息,以便投资者清楚地了解交易状况。三是在债务重组过程中,监管部门可以要求公司对自身盈利的形成过程做相关说明和披露,使股东了解公司的利润是怎么形成的,从而做出正确的投资决策。

（三）完善企业的公司治理结构

要防止盈余管理的泛滥，必须完善公司治理结构。企业外部不断完善资本市场，加强证券市场监管和兼并市场管理，大力发展经理人市场；企业内部健全董事会，引入独立董事，建立审计委员会，形成股东大会、董事会、监事会和经理之间的有效制衡机制。此外，设计一套科学的考评指标与激励机制，以协调内部经营者的目标，使其与中小股东相一致对遏制盈余管理也是意义深远的。

（四）重视独立评估机构的作用

在公允价值计量中,不同程度地介入了主体的估计和判断。这些估计和判断受制于主体的利益取向,破坏计量的公允性。独立资产评估机构不受主体利益取向的影响,在可观察价格不存在的情况下,专业评估机构的评估价值成为可靠公允价值计量的重要依据。我国企业应尽量委托合乎资格的评估机构来估算会计计量所涉及的公允价值。

总之，公允价值既是会计发展的历史产物，也是经济发展和进步的具体体现。我们应当探索并把握公允价值的实质，在实践中逐渐掌握其作用机制。同时，与历史成本计量相比，公允价值计量在更大程度上需要依靠会计人员的职业判断，它的公允性和会计人员的理论水平、业务能力息息相关，而且离不开一个完善的市场价格信息系统。因此，企业管理当局可能会利用目前我国公允价值可验证性较弱的特点进行盈余管理，从而降低财务报告信息的可靠性。另外，公允价值的运用还涉及到技术、制度结构等多方面问题，公允价值计量的发展还有待于相关理论发展和使用方法的进一步完善，随着公允价值在我国运用环境的改善，公允价值的使用必定会进一步得到提高和规范。

参考文献：

第8篇：上市公司的市值管理范文

一、上市公司外部治理机制对盈余管理的影响

（一）制度环境对盈余管理的影响 制度环境是公司外部治理机制中的主要因素，分析其对公司治理有效性的影响，并探讨制度环境中几个重要因素如何影响上市公司的盈余管理。

（1）市场化改革。从改革开放以来我国在市场化改革方面取得明显成就，尤其东部沿海城市相对较发达，市场化进展很快；而另外一些城市非市场因素仍然占有非常重要地位。因此，制度环境对不同地区的公司产生的影响是不同的，企业行为特点就会表现不同，市场环境在逐渐完善的过程中促使企业竞争加剧，管理者面临竞争压力可能采取盈余管理手段操纵利润。

（2）政府干预行为。政府作为控股股东会采取对公司的实际控制权获取收益，这种股权特点带来许多问题：董事会形同虚设难以发挥应有的作用；非控股股东由于力量薄弱难以维护自己的利益；若没有政府的干预，由于国有股占绝对控股地位且股权不能流通，上市公司控制权不可能发生变动。公司经理人市场也受到政府行为的影响，使众多治理机制无法发挥应有的作用。因此，传统的治理机制处于此制度环境中无法起有效作用，更可能导致盈余管理现象的出现。

（3）法律制度环境。发达国家依靠法律法规的威慑作用处理公司治理问题，比我国的公司治理问题处理的相对较好，拥有健全的法律法规并严格执法，就能对上市公司违规行为起一定的抑制作用。所以依托于健全的法律法规体系，加之严厉的执法部门和人员，将有效制约公司治理中违法违规行为的出现。因此，我们可以说法律制度环境水平影响着公司盈余管理的程度。

（4）会计制度变革。监管部门在最近几年中制定一系列制度和标准，并采取相应措施改善会计信息质量，为抑制盈余管理营造一个良好大环境。特别是2006年对会计制度进行较大范围的修订，采取基本统一的确认、计量、记录和披露标准并提高信息披露标准。新制度将能改善上市公司会计信息质量，能有效抑制上市公司进行盈余管理的动机。实行信息披露、准则规范、治理结构等也会减少发行上市公司的盈余管理行为。

（二）市场竞争对盈余管理的影响 市场竞争会给盈余管理造成重要的影响。其中主要的是控制权市场、资本市场、产品竞争市场、经理人市场。

（1）控制权市场。激烈的控制权市场竞争使得公司有被吞并、收购、兼并的潜在危机，经理人员也存在被代替的可能。因机会主义行为或绩效欠佳而被取代的风险时刻存在，就会对公司管理人员形成直接有力的压力，上市公司在面对控制权市场的压力下，当经营者业绩达不到期望时，将可能采取盈余管理提高公司的经营业绩。

（2）资本市场。资本市场要求企业公司管理层必须定期公开披露其财务情况，使会计盈余在资本市场中发挥着重要作用，它直接关系着企业价值的定位。另外企业市场价值还与经理人个人利益联系密切，经理人会产生强烈动机采取操作盈余信息从而影响企业价值。对外披露的会计信息质量越高，业绩越是良好，就会增强投资者对企业的信心，企业就能募集到更多的权益性资本，也会减少成本，增加企业经营管理的空间和自由度，从而经理人越是有盈余管理的动机。

（3）产品市场。产品市场的竞争对企业产生生存的直接压力，使经理人重视企业的经营战略。较高的会计盈余披露会吸引其他潜在的生产者进入该行业或生产领域，使竞争更加激烈，最终导致失去较高盈利。若是垄断性或与国计民生有关的战略性生产行业，相对较高的会计盈余披露、公众的压力会促使政府加强监督与管制，避免政治关注和新竞争者进入，会促进经理人采取选择会计政策与估计变更进行盈余管理，使对外报告的净收益以非暴利的正常形象出现。

（4）经理人市场。会计盈余信息是经理人能力、价值评估的一个非常重要因素，而这种评估的前提是存在着一个完善、健全的经理人市场。通过竞争机制能力强的经理人会得到很多工作机会且往往是高薪聘用，而能力欠强的经理人则往往会被替换，从而面临失业的威胁，因此经理人为在竞争中取得优势，盈余管理便成为其常用的手段。

（三）债权人治理对盈余管理的影响 公司债务对于企业管理层的约束来自债权人，特别是银行的监督和严厉的债务条款。债权人（尤其银行等大债权人）的专业化能有效改善公司治理的绩效，债权人治理在日德公司治理模式中占有重要地位，银行在公司监控方面存在实质性的参与，为满足债权人的要求，避免违反一系列与债权人签定的苛刻条件，并因此陷入财务困境，企业管理者往往会通过盈余管理操纵企业的经营业绩，蒙骗债权人。

（四）市场中介对盈余管理的影响 市场中介组织在市场运作中处于非常重要的地位，使政府与企业紧密联系起来，成为它们之间的纽带和桥梁。下面从审计市场、机构投资者等方面分析其对盈余管理的影响。

（1）审计市场。投资者主要根据财务报告获得企业重要信息，并依据这些信息做出投资决策。但是因为外部投资者与经营者之间信息不对称使经营者增加了扭曲财务报告信息的可能性。通过让外部人了解财务报告的真实性和有效性，审计减少经理层和公司股东间的信息不对称，审计质量的高低在盈余管理上会有所表现，因此盈余质量可以反映审计质量的高低，同时高质量的审计是可以鉴别出企业盈余管理的程度。

（2）机构投资者。投资规模的大小直接影响投资人对上市公司进行监督的动力。但很多研究认为机构投资者缺少必要的专业经验，所以不能有效的对管理者进行监督。因此机构投资者并不发挥积极主动的监督功能，而是注重短期利益的运作方式，会通过资本市场给经营者施加压力，当盈余无法达到机构预期时管理者极有可能通过盈余管理手段操控盈余。

二、上市公司以外部治理机制规范盈余管理完善对策

（一）加快市场化改革，加强制度环境建设 改善制度环境能有效抑制上市公司盈余管理行为，通过资本市场建立公司所在区域市场环境的披露机制，不仅可以使投资者把握市场环境，而且能促使该区域的政府主动改善制度环境，从而加快地区的市场化进程，逐步改善公司面临的制度环境。

（二）加强经理人市场与声誉机制建设，创造良好的市场竞争氛围 所有盈余管理行为都与具体的管理者密切相关，因此需要建立良好的经理人声誉机制，激励和制约经理人的行为，从而促使管理者当面对市场压力时，通过努力工作而不是盈余操控来提高公司的真实业绩。

（三）增强债权人治理，维护债权人利益 增强债权人在公司治理中的作用，发挥其主动监督的功效，从制度层次上保证债权人参与公司重大决策，并建立偿债机制，切实做到维护债权人利益。

（四）加强审计市场管理，规范机构投资者行为 逐渐建设审计市场，使审计师充分显示外部监督者的功能，成立相对完善的审计职业规范体系，并加强对会计师事务所的监督和明确注册会计师的责任，改变机构投资者的结构，引进更多需要长期投资的机构投资者，能有效的发挥其外部监督者的作用。

三、结论

盈余管理受到外部治理机制的影响，健全外部机制才能配合内部治理结构，从而发挥公司治理结构的最大功能， 就是在上市公司的内部和外部通过制度化、结构化的安排达到大股东和中小股东、公司内部人和外部人之间权力的有效配置，以平衡两者之间的利益冲突，从而有效抑制盈余管理行为。

参考文献：

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[4]雷强：《银行债权与盈余管理的公司治理效应》，《金融论坛》2010年 第9期。

第9篇：上市公司的市值管理范文

[关键词]商业银行 全面风险管理 银行公司治理 内部治理 政府监管

一、背景

如今，银行风险管理已经逐渐成为了银行经营管理的重要内容。一般来说，银行的风险管理总共有四个阶段。20世纪60年代，银行开始其资产风险管理，到如今开始了全面风险管理。商业银行之所以进入全面风险管理阶段，是由它所处的金融环境背景决定的。20世纪80年代期间，银行业竞争加剧，大量金融衍生品出现，及至90年代中后期亚洲金融危机昭示，任何损失都不再是由单一风险造成，而是由信用风险、声誉风险、操作风险、市场风险、流动性风险、法律风险、合规风险、国家风险及战略风险等多种风险因素交织作用导致。国际银行业的新变化使得风险管理朝向更科学完善的方向发展。2004年的《巴塞尔新资本协议》出台，标志着商业银行的风险管理由以前单纯的信贷风险管理模式向全面风险管理阶段转变。

二、全面风险管理和商业银行公司治理概述

《全面风险管理框架》里提到：全面风险管理是一个动态的过程。全面风险管理模式体现了面向全球的风险管理体系、全面风险管理范围、全面风险管理过程、全新风险管理方法和全员风险管理文化等先进的风险管理理念和方法，但是这种动态的理念方法和执行过程，受到董事会，高级管理层和其他人员的影响，贯穿在公司治理的各项活动之中，以识别可能会影响商业银行的潜在事件，进而将风险控制在风险偏好内。

由此可见，离开特定的公司治理环境而研究全面风险管理，不会产生有意义的结果，需要结合公司治理为科学决策和效率经营提供保障。2004年COSO委员会正式颁布《企业风险管理——整体框架》，确定了董事会在风险管理中的核心地位，它认为企业风险管理终极目标就是增加利益相关者的利益，着重强调公司治理在风险管理中的重要性。另外，2002年，我国证监会也制定《上市公司治理准则》，其可以为我国上市公司提供有效的规范，为有效进行内部控制、风险管理提供了有力保障。

公司治理既有内部又有外部治理，商业银行也不例外。关于商业银行的内部治理结构，股份制商业银行在形式上不仅要建立“股东大会——董事会——监事会——经营者”这样的治理结构，也要从实际中实施。董事会是公司治理机制的中心环节，承担商业银行经营管理的最终责任，对股东大会负责，享有对高层管理者雇佣、解雇、发放薪酬的重要权力。银行董事会的主要作用是对于杠杆作用、风险的平衡能力。商业银行通常为了保持董事会的独立性，必须拥有足够的非执行董事或独立董事。除了由股东大会、董事会、监事会和高级管理层等构成的内部治理主体外，商业银行作为金融机构的特殊性，决定了它最具特点的治理机制就是普遍存在的政府监管。监管当局通过银行内部的评估进行现场和非现场监督检查，确保商业银行有科学可靠的内部评估方法和程序，使银行能够准确地评估、判断所面临的风险敞口。商业银行外部的监督力量主要是市场和债权人，努力将市场约束作为资本监管的第三支柱。

三、基于公司治理的商业银行全面风险管理

1.依靠股东利益驱动，强调提高信息披露要求特别是风险状况

由于市场约束力量关注商业银行的途径，主要是商业银行对外披露的信息，因此，从公司治理的要求与实际情况出发，银行需要主动提高信息披露水平，及时全面提供准确的信息，加大透明度，加强对商业银行高管层进行外部监督，推动商业银行进一步对公司治理进行完善，从而不断提高经营与管理水平。银行披露信息的范围包括资本充足率、资本构成、风险敞口及风险管理策略、盈利能力、管理水平及过程等。

2.创新全面风险管理各项政策，执行全新风险管理办法

随着经济全球化趋势的加深，企业经营区域和业务领域逐步国际化和多样化，给银行风险管理带来了新挑战。目前银行风险管理的重点已经从原有的信用风险管理扩大到一体化综合管理，信用风险管理高度关注所有信用敞口的总体风险控制。为避免各类风险的集中，商业银行可以采取统一授信管理、资产组合管理和资产证券化、金融衍生品等创新风险管理技术与方法，防范或转移风险。与此同时，可以通过定量分析的方法去识别计量和控制风险。

3.灌输全员风险管理文化的思想

风险存在于银行业务的每个环节，商业银行内在风险特性，决定了全面风险管理必须体现在每一个员工的行为中，从银行董事会、管理层到所有的工作人员，都应该有风险管理意识和自觉性，每个人都必须深刻了解可能存在的潜在风险因素，主动去建立针对风险的文化措施，营造出良好的风险管理和控制环境，建立全员普遍接受的合规文化；完善商业银行制度，使规章制度的科学性得以保证；建立科学的信贷文化。

4.建立和完善商业银行内部激励与约束机制

建立和完善商业银行内部激励和约束机制，主要是为了防范商业银行的操作风险。商业银行要以股东价值最大化和长期发展战略为方向，建立长效化、市场化、企业化的内部激励机制，按需设岗、以岗定薪、业绩挂钩，最大限度激发员工的工作积极性；同时加强对高层管理人员的约束与监督，避免行长或相关负责人独断行为发生。

5.加强政府监管行为

无论是亚洲金融风暴，还是美国的次贷危机，都表现在金融领域。所以，金融机构是经济的最敏感神经，的确会影响全局。我国处于计划向市场经济转变之中，会出现经济过热的现象，所以，政府对金融界的银行监管就显得十分必要。对证券、保险、银行业的监管，加上人民银行对货币政策和金融风险的整体调控，也形成了我国“一行三会”式的金融监管格局。商业银行需要依照经济规律办事和完善相关制度的建设，服从政府的监管，以促进经济活动健康的发展。

四、总结

风险的管理控制，决定着商业银行经营的成败的。而且，对这些风险进行有效识别分析、计量、监测并采取科学的控制策略，也是商业银行经营管理的核心内容之一。而有效的商业银行公司治理是树立市场信心、鼓励更加稳定与长期的国际资本流入、保证商业银行业务稳健发展和增强银行的风险抵御能力的重要保证。因此，基于公司治理对我国商业银行进行全面风险管理，已经成为我国商业银行当前必须正视和亟待解决的重要课题。

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