金融学信用的基本特征精选(九篇)

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第1篇：金融学信用的基本特征范文

保险资产管理的历史演变

保险业的转型发展蕴含了保险从非金融到金融的属性转变。保险业转型与金融市场的发展、监管环境的变革带来了保险资产管理的大发展。

国内保险业务从1980年开始恢复,当时保险资金运用的主要渠道是由人民银行批给贷款额度。90年代初期,保险办“三产”成为当时特定时代背景下保险资金运用的显着特点。1995年《保险法》颁布,保险资金运用有了明确的法律规定,严格限定在银行存款、购买国债、金融债和国务院批准的其他形式的投资。2003年,经国务院同意,保监会做出重大战略部署,在保险业组建了首批保险资产管理公司,通过资产管理公司集中化、专业化管理,逐步形成了承保业务与资产管理业务双轮驱动的格局,将行业从单纯的保险业务发展领入了资产负债协调发展的新历史阶段。此后保险资金投资范围不断扩大,保险资金运用相关的工具、渠道、机构、队伍、制度、风险防范及投资收益都获得了重大突破。

保险资产管理的不断发展,为保险资产管理服务实体经济、优化资产组合、提升投资收益、适应保险业转型发展的需要起到了十分积极的作用。随着监管政策的放开,保险资产管理还将出现重大的转型,从单纯的账户管理转向账户管理与产品管理并举,从单纯的管理内部资金转向管理内部资金与第三方资金并举,从被[:请记住我站域名/]动的负债驱动转向资产负债管理,从行业内竞争转向金融业跨界竞争,多元化、国际化将成为保险资产配置的新趋势。

保险资产管理的理论依据

现代资产组合理论是包括保险公司在内的各类机构投资者投资配置的重要理论依据。保险资产管理采用的专业技术及可以作为资产配置的大类资产类别与其他资产管理并无本质差别,这是保险资产管理的普遍性。保险资产管理的特殊性源于保险负债的特殊性。保险资金负债的性质、成本既不同于银行,也不同于信托、基金或证券。负债的特殊性决定了保险监管政策的差异性和资产配置的独特性。为更加有效地、全面地管理风险、覆盖成本,保险公司开发了资产负债管理模型(ALM),协调投资策略和产品设计、定价之间的关系,这是保险公司投资的另一重要理论依据。

与其它机构投资者相比,保险投资关注资金的安全性和流动性,投资风格更加稳健。一方面,保险业绝大部分资金都来自于保费计提的准备金,是带有给付与赔偿义务的有成本资金。对于大部分保险产品而言,投资风险基本由保险公司承担。另一方面,保险公司还面临着监管政策的硬约束,包括资产配置的比例限制、公允价值计价的会计准则、以风险为基础的偿付能力监管体系等,这与其它机构投资者面临的情况有很大不同。这些约束条件的设定,体现了保险公司强化投资风险管控背后的监管意图。

保险资金配置的国际比较

以美国为例,美国是全球最大的保险市场,寿险产品占据全部保险业可投资资产的约70%,并按账户划分为独立账户和一般账户。一般寿险产品(约为寿险资产总规模的70%)除保险保障要求外,部分产品(比如有最低投资回报承诺的产品)还需要满足最低收益目标,对投资标的安全性要求较高。这部分资金划归到一般账户,资产配置比例由保险公司决定,同时接受监管机构的投资比例限制。

美国保险公司对一般账户大都采取比较保守投资策略,80%以上的资产配置固定收益产品,其中超过70%的资金配置债券,10%左右配置抵押贷款。2008年金融危机后,权益资产配置比例控制在3%以内(2011年为2.3%),即便在股票市场牛市的2007年,股票配置的峰值也仅有4.7%。

全球第二大保险市场的日本的情况与美国类似。日本寿险业将绝大部分资产配置在固定收益产品,其中65%以上的资产配置债券,贷款投资占比15%左右,权益投资的比重已经下降到6%。

会计准则及偿付能力对保险资产管理的影响

如前所述,保险资产管理必须充分考虑会计准则及偿付能力监管规则的影响,这是其区别于一般资产管理的重要特征。

首先是会计准则的影响。一般资产管理(例如基金投资、企业年金投资)主要关注于资产组合的市值增长,市值增减变动直接反映为当期业绩,因此会计核算相对简单。而保险资产管理需要从保险公司整体目标出发,基于资产负债匹配的要求,统筹考虑资产的价值和收益,这就与金融工具会计准则产生了密切联系。

具体而言,在会计准则的框架下,保险资产管理必须考虑三大问题。一是分类。现行准则对金融工具采用“四分类”方法,一旦选定不能轻易更改。因此,必须充分考虑不同分类下资产价值、收益的计量方式、与负债的匹配度,以及对后续交易的限制,合理确定投资目的和会计分类。二是估值。公允价值计量是现行准则的一个重要计量属性,但其内在的顺周期效应也受到各方质疑。

此外,在非有效市场中资产如何估值,也是非常复杂的技术问题。三是减值。近年来金融资产减值对保险公司业绩的影响很大。尽管各公司减值标准不同,结果缺乏可比性,但都应该加强对减值的监测和主动管理,努力降低对公司业绩的影响。

其次是偿付能力监管的影响。通常情况下,资产管理主要关注于资产本身的收益,不会受到资产委托方的其他限制或约束。而保险资产管理则会受到来自保险公司的诸多约束,偿付能力监管就是其中非常重要的一项。

在我国现行偿付能力编报体系中,投资资产会从两个方面对偿付能力产生影响:一是高风险、低流动性资产(特别是另类投资)的认可率较低,会降低偿付能力;二是金融资产按公允价值计量,会造成偿付能力的剧烈波动。因此,在开展保险资产管理时,必须将偿付能力作为投资决策的重要依据。对于偿付能力偏紧的公司,要审慎考虑另类投资,并主动加强价格风险、利率风险敞口管理,控制偿付能力波动。在最新的欧盟偿付能力Ⅱ体系中,投资资产形成的市场风险、信用风险已经超过保险风险,成为寿险公司监管资本的主要驱动因素。一旦欧盟偿付能力Ⅱ实施,保险投资理念、风险收益观将会发生重大变化,资产组合

可能面临重大调整。同时,有效的风险管理将会为保险公司创造更大的价值。 保险资产的风险管理

资产管理工作本质上是一项风险管理工作。第一,识别风险。第二,对风险进行合理定价。第三,在合理的定价基础上赚取风险回报。做好资产管理工作,需要看清几个基本问题。有哪些风险?定价有没有反映风险?实现收益背后蕴含了多少风险?哪些风险是我们意料之外的(尾部风险)?

具体工作中,识别风险点,进而对风险大小进行评估,对所识别的风险点开展风险监测,出现风险后及时、正确的风险应对措施和风险报告是保险资产管理的主要流程。保险资产管理主要面临着投资性风险(市场风险、信用风险、流动性风险等)和非投资性风险(操作风险、合规风险等)。

此外,保险资产管理要定期对投资组合的收益情况进行评价,即绩效评估。绩效评估工作需要注意两个方面,一是组合收益率的计算方法,二是比较基准的选择。除了要知道投资业绩的好坏,还需要进行利源分析。这就需要开展绩效归因分析。风险调整后收益的引入有助于进一步掌握投资经理获得的收益是承担了过多的风险还是在相对较低的风险下。资产管理承担了保险行业的大部分利润贡献,行业所面临的风险也由负债端转向了资产端,对投资收益背后所承担风险的考量就非常重要。此外,一定要考虑对权益类的敞口控制问题,权益类的表现好坏会直接影响到保险资产管理的收益。

从价值投资到数量化投资的发展

纵观西方证券投资思想的发展史,在不同的时代背景和市场环境下形成了价值投资理念、技术型投资理念、被动投资理念以及现代数量化投资理念等多种投资理念。其中价值投资理念和现代数量化投资理念都属于主动投资理念,理论较为系统,目前机构投资者大多使用这两种投资理念管理资产。

本杰明·格雷厄姆最早提出了价值投资的思想。之后,菲利普·费雪、约翰·威廉姆斯以及沃伦·巴菲特等价值投资的追随者又从价值评估的范围和方法等方面对格雷厄姆的思想做了进一步的补充和完善。当前,伴随着金融创新的不断发展,价值投资者还活跃在高收益债券、衍生品等多个新兴投资领域中。从实际操作中看,价值投资过程可能面临一些问题:如价格无法恢复的风险、价值回归速度缓慢时投资者容易受到短期业绩压力、信息爆炸使发现投资机会的难度增加以及在大牛市中资金利用率较低等。

通常意义上说,数量化投资可以理解为利用数学模型和计算机技术来设计并实现投资策略的过程。近年来,数量化投资进入了一个蓬勃发展的时期。据路透社报道,2012年对冲基金每获得10美元新投资,就有超过9美元投向了数量化对冲基金。而国内的量化公募基金也已经从2008年的6只增加到了2013年6月的46只。在数量化投资的过程中,投资策略是核心所在,目前的量化投资策略主要可以分为三类:一是择时类策略,如情绪指数择时等;二是择股类策略,如多因子择股等;三是对冲套利类策略,如股票多空对冲、统计套利策略等。从历史来看,

数量化投资能够取得较高的收益,但同时也存在着模型风险。

作为两种在不同时代背景下形成的投资理念,价值投资和数量化投资并没有明显的优劣之分。但是数量化投资在数据处理能力、投资策略多样化以及投资决策理性化、流程化等方面更具优势,并且能取得相对稳定的投资业绩。目前,国内保险资金绝大部分通过价值投资方法进行管理。为更好适应未来投资环境的转变,保险资产管理未来需要实现几个转变。随着未来股指期货、融资融券以及期权等衍生工具的放开,保险资金数量化投资的运用前景会越来越广泛,真正实现投资策略的多元化发展。

中国资本市场有效性与行为金融理论的影响

理性人假设是传统金融学理论的基础。理性个体假定解决了传统金融学理论中个体的认知问题,而期望效用理论则解决了传统金融学中的个体决策问题。在上述基础上,产生了现代资产组合理论和资本资产定价模型。随着认知心理学等相关领域研究的不断发展,认知偏差的存在对于理性人假设提出了挑战。Tversky和Kahneman(1979)提出的着名的前景理论对传统的期望效用理论进行了完善,为现实中许多投资者行为提供了更加合理的解释。在此基础上,行为金融学家纷纷开始发展基于行为金融的资产定价模型和资产组合理论。

第2篇：金融学信用的基本特征范文

关键词：民间借贷；民法问题；融资

从本质上来说，民间借贷行为是一种符合经济规律的自然行为，对于社会经济的发展是利大于弊的。近年来，我国各地的民间借贷纠纷案件的数量呈现出增加的趋势，给社会的安定带来了不稳定因素，在一定程度上阻碍了我国法治化的进程。为了改善我国民间借贷的现状，一些学者对这一问题进行了比较深入的调查研究，从各个角度分析民间借贷问题产生的原因及改善的措施。

一、民间借贷的含义、分类及特征

（一）民间借贷的含义

民间借贷是随着金融行业的发展而日益兴起的一个行业，它是正规金融的有效补充，在国民经济发展过程中起着重要的作用。关于民间借贷的定义国内外学者都有自己的定义，定义也始终不够明确，存在很大的争议，其中国外很多学者认为民间借贷应该归属于个人与个人之间所进行的一些金融活动，是一种私人关系或行为。而我国国内的专家学者则认为民间借贷是公民与公民在不经过国家的金融主管部门许可或批准的情况下，按照双方通过协商所达成的关于进行现金借贷的口头或书面约定，从法律上来说是属于民事法律行为。从国内外的定义中可以找出共同点，即民间借贷行为属于人与人之间的关系。

（二）民间借贷的分类

关于民间借贷的分类，可以采取不同的标准进行划分，其中按是否存在抵押可以将其分为民间抵押贷款和民间信用借贷两种类型；按照是否具有盈利性可以将其分为盈利性贷款和互贷款，两者的区别在于前者的利率一般要高于后者。

（三）民间借贷的基本特征

民间借贷的基本特征主要包含以下几方面：

1．民间借贷的行为存在一定的自由性：民间借贷行为往往是借贷双方经过一定的协商达成的意愿，在形式和内容上都比较灵活，完全取决于双方的意愿进行的自由活动。

2．借贷的内容往往是资金：发生民间借贷行为的主要原因是因为自然人在开展经济活动过程中缺乏一定的资金，导致经济行为无法周转，为了缓解资金的紧张状况，而去跟那些拥有资金资源的自然人去协商，承诺借款后在还款时还本付息的行为。从这种角度来说，民间借贷的主要内容应该是资金。当然，在一些落后的地区也存在借贷其他物品的行为，但是主要的借贷载体是资金。

3．借贷行为的主体是自然人：从上文对于民间借贷的含义的分析中可以看出，民间借贷的主体双方往往都是自然人。我国法律明确规定不得以借款的名义向社会或企业职工进行非法集资、非法吸收公众存款的活动，一旦借贷双方的一方或双方超越了这个法律限制范围并实施了相关的金融借贷活动，所签订或达成的合同视为无效。从这一法律规定中可以看出，民间借贷行为只能是自然人之间进行。

二、我国民间借贷现状和成因

（一）我国民间借贷现状

一直以来，金融学家都将民间借贷看作为“草根”金融，视为融资的主要渠道之一，很多发达国家直接以法律的形式将民间借贷定性为民事法律行为。相比之下，虽然我国的民间借贷发展历史悠久，但是其真正的发展则是在2003年之后，当前呈现出以下几个特点：首先是民间借贷行为广泛，全民放贷己形成风潮。改革幵放的深入，社会主义经济的加速发展，我国的民间借贷市场日益活跃，规模也日渐壮大。据不完全估计，我国民间金融资金规模已达四万亿元，这大概已是正规金融十分之一的规模，民间借贷从沿海发达地区向内陆中西部地区不断的延伸；其次是借贷利率自由约定、形式多样化。民间借贷多以信用作为基础，而且因为个人和中小企业都较为习惯于能够实现资金快速流转的现金交易等程序高效便捷的形式，所以我国民间借贷的形式都较为便捷、灵活，多以口头形式或者书面协议为主；最后是借贷资金由生活性需求为主转向生产经营性消费为主。之前，民间借贷行为更多的是以维持基本生活需求为出发点，当前我国的民间借贷主体多为中小型企业，民间借贷的根本目的也是更多的为了实现企业的进一步发展，缓解资金压力。

（二）我国民间借贷成因

分析民间借贷在国内兴起的原因，主要包括以下几个：一是民间借贷资本的趋利性。随着社会主义市场经济体系的逐渐完善，市场投资主体更加的开发和自由，这种情况下资本对于利润的追求更加的疯狂。当前国内民间借贷的利率日益提高，正是我国民间借贷趋利性的体现；二是信贷紧缩，中小企业融资困难。一方面，当前的商业银行将服务目光更多的倾向于大型企业，导致中小企业融资困难，另一方面中小企业所面临的市场竞争压力也日趋加大，这种情况下急需融资来缓解企业的资金压力，因此将融资目标转向民间借贷；三是用于投资的社会资金更加丰富。社会经济的发展带来的是人们生活水平和收入的提高，在利益的趋势下，人们选择了将一部分资金存入银行获得利息，另一部分资金通过民间借贷来获取高于银行数倍的利息收入。

三、民间借贷主要存在的民法问题

（一）现有民事立法的缺失和冲突

当前我国现有法律中对民间借贷问题的处理主要集中在《民法通则》《、合同法》等法律中，问题在于这些法律关于民间借贷问题的处理更多的是原则性处理，指导意义大于实践意义。可从这个角度来说，缺少一部关于民间借贷的法律是我国当前民间借贷进一步发展的最主要障碍，也是民间借贷中高利贷盛行的一个主要原因。此外，值得注意的是，虽然说《合同法》等相关法律中对于民间借贷问题有相关的规定，但实际上由于这些法律法规的制定部门不同，因此效力位阶也存在一定的差异，从而导致了同一事件出现了不同判决结果现象的出现。

（二）利率问题

民间借贷的利率由借贷双方自由约定，以现有的借贷事实的存在为基础。它实际上是基于借贷合同关系而产生的债权债务关系。民间借贷中的利率问题主要包括以下几个方面：首先是利率的确定。当前国家明确将民间借贷利息限制在一个规定的最高数额的限度内，这种限制固然有利于抑制高利贷行为，但同时也对民间借贷的发展造成了影响。最主要的是当前国家在金融结构借贷利率的规定上存在一定的随意性例如规定部分金融结构在一定条件下可以自由调整利率等，这种区别对待毫无疑问是违反了公平原则的。其次是高利贷的正当性问题。高利贷本质上也是民间借贷的一种，当前的相关规定虽然在一定程度上遏制了高利贷行为，但是仍旧有部分贷款人与借款人以委托理财房屋买卖或投资入股等名义将出借资金给借款人，进行实际上的高利放贷行为。

（三）借贷合同问题

民间借贷是自然人之间或者自然人和企业之间的一种自发性借款行为，因此一直以来其在合同的签订上就存在很大的随意性，很多民间借贷行为甚至采用的是口头约定，一旦出现违约行为往往难以追究责任。当前民间借贷合同中存在的问题主要包括以下几个：一是合同的真实金额的认定问题。理论上来说如果借贷合同有明确的利息和本金，那么借款金额的认定是十分容易的，但问题在于当前部分贷款人为规避税务和工商部门的查处，在合同中没有写明借款金额和利息，从而导致在借款人潜逃情况下难以追问；二是借贷的诉讼时效问题。从法律的角度来说，只要在约定的时间内，借款人有义务归还借款，但在实际中借款行为往往发生在熟人之间，贷款人碍于面子不好意思“讨债”，给予一些无赖分子可乘之机，通过拖延的方式逃避债务；三是虚假借贷诉讼问题。一般来说，民间借贷的案件是相当简单明了的，只要一方对另一方的借贷合同没有异议，那么就可以直接进行判决，从而导致不法利用这一特点来保护诸如行贿、赌债、虚假诉讼及违背公序良俗的欠债等违法债权债务关系，影响正常的金融秩序。

四、关于完善我国民间借贷民法制度的相关建议

（一）合理定位民间借贷行为，在法律上给予其应有的地位

当前对民间借贷的认识无论是普通大众还是专家学者都或多或少的存在一定的偏颇，很多相关研究都是站在反对的立场上进行的。对此笔者认为欲要解决民间借贷中存在的民法问题，首先要做的就是从立法的角度对民间借贷以明确的规定，对其中存在的问题明确的做出解决规定。同时，介于当前民间借贷已经从以往的“地下行为”逐步的转变为正常的市场经济行为，因此必须以法律形式将民间借贷行为纳入到正常的金融监管体系中。

（二）制定灵活的利率政策

上文中笔者已经论述过当前国家对于民间借贷的利率规定存在严重的不一致现象，例如民间借贷四倍利率无效，金融机构能够自主调整利率等。对此笔者建议可以根据借贷资金的不同灵活的规定利率，例如对于生活性消费借贷规定利率在3倍以下，原因在于生活性消费借贷的主要目的是为了解决当前的生活困难，并没有盈利的空间，因此应当通过设置利率上限的方式来减轻借贷人的负担；对于生产性消费借贷可以适当的提高借贷利率，原因就在于一方面较高的利率能够更好的促进市场竞争的优胜劣汰，实现资源的优化配置，另一方面生产性消费借贷能够产生一定的收益，较高的利率并不会影响借贷人的根本利益。

（三）民间借贷合同的风险防范

关于民间借贷合同的相关风险的防范，通常主要采用以下几方面的措施：首先，应当有条件地实行公证制度。依靠公证机关赖保证合同的真实有效，同时也能够帮助和建议当事人完善合同的选择性条款，规避合同存在的一些隐性风险；其次是合同要书写规范，明确借款的期限。借据借条是借贷行为发生的凭据，书写其时应做到语言文字规范，不用或少用多音字或容易产生歧异的词语，之后一定要将其妥善保管，在欠款结清时应及时进行销毁；最后是合同中明确规范借贷双方的权利和义务关系。明确双方的权利和义务，既可以保护贷款人的权利和激发贷款人的积极，又可以真正解决借款人的燃眉之急，促进借贷市场的顺利发展。

作者:于洪林 单位:无棣县司法局

参考文献：

[1]吴怡,谭丽.关于民间借贷的民法问题探究．法制博览.2016（1）．

[2]张颖.民间借贷若干疑难民法问题研究．南昌大学.2012（12）

[3]迟延辉.民间借贷中的高利贷现象及其法律规制研究．浙江大学.2012（4）．

第3篇：金融学信用的基本特征范文

投入产出系数是进行投入产出分析的重要工具。投入产出系数包括直接消耗系数、完全消耗系数、感应度系数、影响力系数和各种诱发系数。（1）直接消耗系数直接消耗系数，记为aij（i，j＝1，2，…，n），是指在生产经营过程中第j产品（或产业）部门的单位总产出所直接消耗的第i产品部门货物或服务的价值量，将各产品（或产业）部门的直接消耗系数用表的形式表现就是直接消耗系数表或直接消耗系数矩阵。直接消耗系数是用第j产品（或产业）部门的总投入去除该产品部门（或产业）生产经营中所直接消耗的第i产品部门的货物或服务的价值量。直接消耗系数体现了列昂惕夫模型中生产结构的基本特征，它充分揭示了国民经济各部门之间的技术经济联系，即部门之间相互依存和相互制约关系的强弱，并为构造投入产出模型提供了重要的经济参数。直接消耗系数的取值范围在0≦aij＜1之间，aij越大，说明第j部门对第i部门的直接依赖性越强；aij越小，说明第j部门对第i部门的直接依赖性越弱；aij＝0则说明第j部门对第i部门没有直接的依赖关系。（2）直接分配系数直接分配系数是从产出角度分析产业之间直接技术经济联系的指标，是指某产品（或产业）部门分配给某一产业作为中间产品直接使用的价值占金融业产品总产出的比例。直接分配系数越大，说明该产品（或产业）部门对其它产业的直接供给推动作用越大，其它产业对金融业的需求就越大。支付数据作为国民经济中重要的交易体现，以其服务和产品为纽带与其它产业发生经济联系。利用消耗系数列分析上海市支付数据的后向关联效应，也称为需求拉动效应；用分配系数行分析前向关联效应，也称为供给推动效应，从而得出上海市支付数据与国民经济其它产业的关联效应。

二、支付业务与其它产业的关联分析

根据银监会的统计数据显示，截至2014年12月末，中国银行业金融机构境内外本外币资产总额达172万亿元，其中非现金支付业务为617亿元，占比0．0004％，2013年金融业总资产为150万亿元，非现金支付业务为550亿元，占比0．00038％，2012年金融业总资产为136万亿元，非现金支付业务为480亿元，占比0．00035％，可发现金融业总资产额同支付业务额大致成线性分布，其中支付业务大概占比万分之0．4左右。选取上海市2005年、2007年和2012年42部门支付产出表，以金融业资产总额的万分之0．4表示支付数据量，分析支付数据与国民经济其它部门间的关联关系。

（一）支付数据与其后向关联产业的关联分析支付数据的后向关联效应，即需求拉动效应，是指支付数据相关产业的发展需要消耗其它产业提供的生产要素、产品或服务，体现了支付数据对其它产业的依赖程度，通常用直接消耗系数来衡量。根据投入产出表，计算直接消耗系数矩阵中支付业务对其它产业的消耗系数列与该列合计值的比值，得出支付数据直接消耗系数结构比例，将其按照由大到小的顺序排列，然后将直接消耗系数结构比例进行累加，按照一个经验数字（取0．8），则认为后面的产业与支付数据关联作用不明显。分别对2002年、2007年和2012年上海市投入产出表的直接消耗系数表进行量化分析，结果显示支付业务与大部分产业的直接关联效应较高。2002年，与支付业务有直接后向关联关系的产业共有33个，后向关联密切的产业有9个，这些产业在支付业务直接消耗总量中的总消耗比例达61％。2007年投入产出表42部门中，与支付业务有直接后向关联关系的产业有35个，后向关联密切的产业有10个，这些产业在支付业务直接消耗总量中的总消耗比例达69％。2012年投入产出表42个部门中，与支付业务直接后向关联的产业共有35个，而后向关联密切的产业只有7个，这些产业在支付业务直接消耗总量中的总消耗比例达79％。从以上数据分析中可以看出，支付业务对后向关联密切的产业具有较强的依赖性，对这些产业的直接需求拉动效应相对较大。

（二）支付数据与各产业的前向关联分析前向关联效应，也称为供给推动效应，是指某产业的发展对直接或间接消耗其产品或服务的下游产业的影响。选取直接分配系数分析支付业务的前向关联效应，分配系数越大，说明产业之间的前向关联效应越大。对我国2002年、2007年和2012年的投入产出流量表进行直接分配系数的计算，选取与支付业务直接前向关联密切的产业方法与选择后向关联密切产业相同。2002年42个部门中与支付业务密切关联的产业有15个，其直接分配系数结构比例累加达70％，其中支付数据对商业、金融业、IT产业、房地产业等产业的供给较多。对2007年42部门的直接分配系数表进行分析，支付业务密切关联的产业有11个，占支付业务直接分配的74％。对上海市2012年42部门的直接分配系数表进行分析，42个产业均与支付业务有直接前向关联关系，其中与金融业密切关联的产业有11个，占支付业务直接分配的74％。总体上看，支付业务对这些产业的供给推动作用较强。

三、支付数据与区域经济的实证分析

选取上海市统计年鉴、支付体系发展报告数据，对大额支付数据、小额支付数据与区域经济发展进行实证分析。分析步骤如下：（1）对区域经济运行监控体系及相关数据进行主成分分析，缩减变量；（2）对区域经济运行数据和支付数据进行单位根检验，检验其是否为平稳序列；（3）对区域经济运行数据和支付数据进行协整分析，判断其相关性。

（一）区域经济运行监测主成分分析根据主成分分析法对区域经济运行监测指标进行主成分提取，得出2个主成分，如下表所示。2个主向量可分别总结归纳为投资和消费。

（二）经济运行数据与支付数据的协整分析1．单位根检验本文采用的是ADF（AugmentedDickeyFuller）单位根平稳性检验，检验的原假设为时间序列是非平稳的。ADF平稳性检验是基于模型。式中，k为最优滞后期。“若检验值在一定的置信水平下大于临界值，则拒绝原假设，即时间序列为平稳的，否则不拒绝原假设，时间序列是非平稳的”。采用Eview6．0对2010—2013年区域经济运行数据FACT和大额支付数据zfsj进行ADF单位根检验，分析数据的平稳性。发现原始数据经过1阶差分后，不含有单位根，即FACT和zfsj都是一阶单整的，可进行协整分析。2．协整检验通过区域经济运行指标和大额支付数据序列平稳性检验表明二者同为一阶单整，符合协整分析的前提，可以进行协整检验。单位根检验的结果显示，ut是I（0），即ut是平稳的，因此，接受zfsj与FACT是协整的假设。表明在5％的显著性水平下，区域运行指标和大额支付数据之间存在协整关系。

四、政策建议

第4篇：金融学信用的基本特征范文

关于公司债券的概念，在教科书中都基本这样定义： “公司债券是公司依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券”。同时还进一步解释，它表明发行债券的公司和债券投资者之间的债权债务关系，公司债券的持有人是公司的债权人，而不是公司的所有者，是与股票持有者最大的不同点，债券持有人有按约定条件向公司取得利息和到期收回本金的权利，取得利息优先于股东分红，公司破产清算时，也优于股东而收回本金。但债券持有者不能参与公司的经营、管理等各项活动。

上述表述对“公司债券”的定义与解释无疑是正确的。但是，如果要真正从上理解公司债券概念，还必须进行以下：

1.公司债券是一种“有价证券”

首先，公司债券作为一种“证券”，它不是一般的物品或商品，而是能够“证明权益的凭证”。“证券”是各类可取得一定收益的债权及财产所有权凭证的统称，是用来证明证券持有人拥有和取得相应权益的凭证。

其次，公司债券是“有价证券”，它反映和代表了一定的经济价值，并且自身带有广泛的接受性，一般能够转让，作为流通的性工具。因此，从这个意义上说， “有价证券”是一种所有权凭证，一般都须标明票面金额，证明持券人有权按期取得一定收入，并可自由转让和买卖，其本身没有价值，但它代表着一定量的财产权利。持有者可凭其直接取得一定量的商品、货币或是利息、股息等收入。由于这类证券可以在证券市场上买卖和流通，客观上具有了交易价格。

2.公司债券是由“公司”发行的

公司债券的发行人、债务人是“公司”，而不是其他组织形式的。这里的公司不是一般的企业，是“公司化”了的企业。发行公司债券的企业必须是公司制企业，即“公司”。一般情况下，其他类型的企业，如独资企业、合伙制企业、合作制企业都不具备发行公司债券的产权基础，都不能发行公司债券。国有企业属于独资企业，从理论上讲不能发行公司债券，但是按照有关法律法规，中国的国有企业有其不同于其他国家的国有企业的特别的产权特征，也可以发行债券——企业债券（不是法律上的公司债券）。而且，不是所有的公司都能发行公司债券。从理论上讲，发行公司债券的公司必须是承担有限责任的，如“有限责任公司”和“股份有限公司”等，其他类型的公司，如无限责任公司、股份两合公司等，均不能发行公司债券。

3. 公司债券须通过“发行”得以实现

公司债券必须由其发行人面向其投资者通过“发行 （issuing）”才能实现。

公司债券“发行”是发行人通过出售自身的信用凭证——公司债券获得资金，同时公司债券投资者通过支付资金购买发行人的信用凭证的一种信用交易过程。

从法理上讲，发行是一种“要约行为”。作为公司债券的发行，发行人一般通过公司债券发行章程或者发债说明书方式进行要约，只要承认和接受“要约”条件并愿意支付必需资金的投资者，都可成为公司债券投资人，同时，凡是购买公司债券的投资者，都等于认可接受了“要约”，就必须履行“要约”上的义务和有权获得“要约”上的权益。在公司债券发行过程中，必须按照“要约”的基本特征，在发行章程或发债说明书上明确公司债券的发行人、发行对象、募集资金用途，以及公司债券的所有要素，包括发行人、发行规模，期限、利率、付息方式、担保人以及其他选择权等等，因此，发行公司债券作为一种“要约”行为，是公司债券的 “出售一购买”契约的签定过程。

一般地，发行包括公募和私募两种。公募发行是面向社会不特定的多数投资者公开发行，这种方式的证券发行的允准比较严格，并采取公示制度，私募发行是以特定的少数投资者为对象的发行，其审查条件相对宽松，也不采取公示制度。

4.公司债券需要“还本付息”

公司债券之所以是公司债券，在于公司债券的主要特征：还本付息，这是与其他有价证券的根本区别。首先，公司债券反映的是其发行人和投资者之间的债权债务关系，因此，公司债券到期是要偿还的，不是“投资”“赠与”，而是一种“借贷”关系。其次，公司债券到期不但要偿还，而且还需在本金之外支付一定的“利息”，这是投资者将属于自己的资金在一段时间内让度给发行人使用的“报酬”。对投资者而言是“投资所得”，对发行人来讲是“资金成本”。对于利息确定方式，有固定利息方式和浮动利息两种：对于付息方式，有到期一次付息和间隔付息（如每年付息一次、每6个月付息一次）两种。

5.公司债券具有“一定期限”

公司债券反映的是债权债务关系，是一种借贷行为， “有借有还”，这就要确定经过多长时间偿还。首先，按照金融学一般理论，公司债券作为一种资本市场工具和作为一种长期资金筹集渠道，期限都须在一年以上，其次，这种期限即包括公司债券的存续期限，还包括公司债券付息期限：第三，虽然期限是一定的，但也有变化。如在发行时，可在发债说明书中规定提前赎回条款、延迟兑付条款等，这些都是在“一定期限”基础上事先确定的变化。另外，在发达资本市场国家，还曾经发行无限期公司债券，但这种是一种非常特殊的债券，已基本不存在。

6.公司债券的期限和还本付息条件要“事先约定”

公司债券发行人向投资者出售信用凭证——公司债券，获得的是属于投资者的资金，投资者支付资金获得的是公司债券凭证及凭证上表示的发行人的承诺，包括期限承诺和利息承诺。既是承诺，一是要事先作出，二是要明确承诺的内容。同时，作为一种要约，必须在要约文件上就要约事项，包括发行规模、期限、利率、还本付息方式和其他必须选择和可选择的事项“事先约定”。

7.公司债券的发行要“依照法定程序”进行

发行公司债券不管对发行公司债券的公司而言，还是对政府监管部门而言，都是一件重大的事件。对于发行人而言，发行公司债券属于向社会投资者出售信用、增加负债的重大社会融资行为，几乎所有国家的公司法都规定，发行公司债券需要公司决策机构，如董事会、股东大会等批准，公司经营管理层不得擅自决定发行公司债券。对于政府监管机构而言，由于发行公司债券涉及到社会重大信用，对稳定社会经济秩序、维护投资者权益都有重大，因此几乎所有国家的公司法都规定，发行公司债券必须报经政府有关监管机构批准或核准，或者到政府监管机构登记、注册，否则，就属于违法行为。因此，“依照法定程序”主要包含两层含义：（1）需经公司决策层，如董事会、股东大会等批准，（2）需经政府监管部门同意。政府监管部门在同意发行公司债券的审查过程中，还通过有关法律法规在信用评级、财务审计、法律认证、信息披露等方面进行严格要求。

二、相关债券品种分析

以上分析都是针对理论上的公司债券概念进行的。然而，我们应该认识到，现实中的公司债券概念与理论上的公司债券概念是有一定差距的：一是现实中的公司债券必须以理论上的公司债券为基础，在制度设计、体制安排、运行方式等方面必须与理论意义上的公司债券的基本原理和核心思想相一致：二是单纯理论意义上的公司债券是没有现实意义的，必须根据不同国度、不同时间的法律基础进行现实的制度设计和体制安排，在品种设计中，既可以设计为公司债券，也可以设计为其他名称。如在中国，在法律法规安排上，既有公司债券、也有企业债券、金融债券等。但这些不同债券品种的设计必须以理论意义上的公司债券为基础，与理论意义上的公司债券相一致。因此，我们在公司债券品种设置以及监管体制安排上，要严格区分理论意义上的公司债券概念和现实意义上的公司债券概念，不能简单地将理论意义上的公司概念套用在现实制度安排上，必须根据不同国度的经济社会制度和法律框架进行符合实际情况的体制安排。

因此，理论意义的公司债券在进行现实体制安排时，债券名称不必拘泥于“公司债券”，可以有其他名称，如中国的企业债券和金融债券、日本的金融债券、美国的市政债券，以及次级债券、资产支持债券等等，这些债券虽然在名称上不是“公司债券”，但其理论基础上仍是公司债券理论，是在不同的经济体制和法律框架下的体制安排，既有理论基础，也有法律基础，是理论意义上的公司债券在不同经济体制下、不同法律环境中、针对不同的变化或延伸。

1.企业债券

企业债券诞生于中国，是中国存在的一种特殊法律规定的债券形式。按照中国国务院1993年8月颁布实施的《企业债券管理条例》规定，“企业债券是指企业依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券”。从企业债券定义本身而言，与公司债券定义相比，除发行人有企业与公司的区别之外，其他都是一样的。

对于中国企业债券概念，目前有两种观点：（1）企业债券也称公司债券，与公司债券没有区别：（2）企业债券在理论上是不成立的，是一个不规范的概念。

笔者认为，以上两种观点有其合理的一面，但却不准确和完整。

首先，分析一下中国企业债券存在的法律基础。

中国《企业债券管理条例》第二条规定，“本条例适用于中华人民共和国境内具有法人资格的企业在境内发行的债券”，“除前款规定的企业外，任何单位和个人不得发行企业债券”。中国《公司法》第一百五十九条规定，“股份有限公司、国有独资公司和两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，为筹集生产经营资金，可以依照本法发行公司债券”。可以看出，从法律法规角度看，企业债券概念比公司债券概念的外延要大得多，正如企业涵盖公司一样，企业债券也涵盖公司债券。

从发行条件看，《企业债券管理条例》规定的企业债券发行的基本条件有五条：（1）企业规模达到国家规定的要求：（2）企业财务制度符合国家规定：

（3）具有偿债能力：（4）企业经济效益良好，发行企业债券前连续三年盈利：（5）所筹资金用途符合国家产业政策。显然，《企业债券管理条例》规定的条件很一般。《公司法》规定的公司债券发行的基本条件有六条：（1）股份有限公司的净资产额不低于人民币 3000万元，有限责任公司的净资产额不低于人民币6000万元，（2）累计债券余额总额不超过净资产额的40％，（3）最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息，（4）筹集的资金投向符合国家产业政策：（5）债券的利率不得超过国务院限定的利率水平。（6）国务院规定的其他条件。对比企业债券与公司债券的发行条件，容易看出，发行公司债券的基本条件是在发行企业债券的基本条件基础上，为体现公司债券特点提出的进一步要求。如，从资产规模（包括净资产余额）方面，公司债券的规定比企业债券规定更具体，从盈利情况要求看，公司债券比企业债券提出了更进一步的要求：从筹集资金用途看，两者基本上一样，从利率控制看，公司债券是遵照《企业债券管理条例》第十八条“企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率的40％”的要求执行的。

在企业债券和公司债券发行管理上，《企业债券管理条例》规范的范围是在境内注册的所有企业法人（当然包括公司法人）发行的债券，公司债券的发行应该在首先服从《企业债券管理条例》的基本前提、满足《企业债券管理条例》要求的基本条件下，然后再按照《公司法》有关公司债券的要求进一步规范。即是说，没有按照《公司法》规范的企业，按照《企业债券管理条例》的规定发行企业债券：而满足《公司法》发行公司债券的股份有限公司和两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，则应按照《公司法》发行公司债券，同时它也是企业债券，也满足《企业债券管理条例》有关要求。

其次，再分析一下中国企业债券存在的理论基础。

公司债券之所以能够作为一种金融工具存在、之所以能被设计为一种融资制度和融资工具，在于发行公司债券的公司有着存在与发展的产权基础： （1）财产所有权与经营权分离： （2）实行有限责任制度，（3）产权明晰。

一般来看，除公司以外的其他类型的企业都不同时具备这三个产权方面的要求，如企业，包括单一投资企业（一个人投资设立）的所有权与经营权没有实质分离，合伙制企业（二人以上按照协议共同出资）实行的不是有限责任制度，产权不清晰。因此，非公司制企业一般不能对外公开发行债券。

问题是国有企业。很多国家都存在国有企业，国有企业是指资本金全部或部分属于国家所有，并为国家直接或间接地控制的企业。对于资本金只有部分属于国家所有的国有企业，这类企业一般都以股份有限公司或有限责任公司等组织方式出现，即国家或政府与其他股东各占不同的股份比例。一般情况下，这类国有企业 （公司）满足公司债券存在与发展的三个方面的产权基础，发行公司债券是有理论基础的。对于资本金全部属于国家所有的国有独资企业而言，在完全市场经济国家，国有企业都不具有发行公司债券的产权基础： （1）所有权与经营权分离，（2）有限责任制度， （3）产权明晰。因此，在理论上国有企业一般不允许发行公司债券。即使发行债券，国家或政府也要承担连带的无限责任，在某些方面属于政府债券的性质。

但是，随着中国经济改革和对外开放的不断深入，目前中国国有企业的产权性质有着鲜明的特点：

第一，《公司法》规定可以设立承担有限责任的国有独资公司，并且可以发行公司债券。

第二，1992年7月23日国务院实施的《全民所有制企业转换经营机制条例》，规定“企业转换经济机制的目标是，使企业适应市场要求，成为依法自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束的商品生产和经营单位，成为独立享有民事权利和承担民事责任的企业法人。1994年7月24日实施的《国有企业财产监督管理条例》又规定：国有企业要”建立明晰的产权关系“，”企业财产的所有权和经营权分离“，”企业独立支配其法人财产和独立承担民事责任“，”国家对企业承担的财产责任以投入企业的资本额为限。企业以其全部法人财产独立承担民事责任“。这样，即使不是国有独资公司的国有企业，也具备发行公司债券的产权基础。因此，在中国的法律框架下，此类非公司制国有企业发行债券有其理论基础，当然，只能按照有关法律法规发行企业债券。

第三，按照中国《公司法》，不是所有的具备发行公司债券产权基础的公司都能发行公司债券，如在“股份有限公司、国有独资公司和两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司”之外，发起人中没有或只有一个国有企业或国有投资主体的有限责任公司，在法律上就不能发行公司债券，但是在理论上可以发行企业债券，在这样错综复杂的情况下，企业债券为此类有限责任公司进行债券融资找到了出路。

综上所述，我们对企业债券可以这样理解：

（1）企业债券是中国特殊法律框架和特定体制基础下的一种制度安排，特指中国国有企业发行的债券，在理论和实践上都不具有一般性。

（2）按照中国有关法律法规，企业债券与公司债券有着密切关系：企业债券包含公司债券，公司债券是企业债券一种特殊形式，公司债券首先遵循企业债券的有关法律法规，必须进一步接受关于公司债券的规范管理。

（3）企业债券在理论上与公司债券理论是一致的，企业债券运作遵循的基本与公司债券相同。

（4）企业债券是中国经济体制改革发展过程中的产物，随着中国逐步完善市场经济体制和企业制度，随着国有企业按照现代公司制度逐步规范，企业债券概念的内涵将发生变化。

2.金融债券

金融债券诞生于日本，是在日本特定的金融体制下产生的债券品种，中国从上个世纪8 0年代引进金融债券，韩国前一个时期也引进了金融债券品种，也是一个较为特殊的概念。

在日本的债券体系中，从发行主体的性质看，大体分为三类：政府债券（包括国债、地方债和地方保证债）、金融债券、公社债（即公司债券）。其中发行金融债券的发行主体主要有：日本兴业银行、日本长期信用银行、日本债券信用银行、商工组合中央金库、农林中央金库、东京银行、全国信用金库联合会等，这些机构在日本的金融体系中虽属于“民间专业金融机构”，但具有浓厚的政府色彩。日本政府根据其经济发展的客观要求，不断地对需要发展的行业和企业给以强有力的支持，以提高其经营和竞争能力，从而为不同支持对象建立了稳定的资金供应渠道。

日本的金融债券不同于该国的公司债券（公社债），遵循不同的法律法规。即使金融债券本身而言，不同发行主体发行的金融债券又遵从不同的法律法规，因此，金融债券是一个特殊的债券品种，在理论上不具有一般性。

中国境内发行金融债券始于1985年，到目前为止，共发行过三类金融债券：

（1）1985年，为了解决国有商业银行信贷资金不足问题，中国工商银行、中国建设银行和其他非银行金融机构被批准向社会公开发行金融债券，用于发行特种贷款，支持一些产品为社会所急需、经济效益好的建设项目的扫尾工作，以促进其迅速竣工投产。同时，规定发行金融债券要贯彻量出为人的原则，即根据特种贷款的实际需要，在批准的额度内发行，以免所筹资金因利率较高用不出而发生亏损。这种金融债券继续一直持续到1 9 9 2年，大约发行了二百多亿元，以后再没有发行过。这种金融债券的特点是，从发行目的看，它类似于政府债券，是为了贯彻国家经济政策，完成国家资金管理机构承担的融资任务，而不是为了金融机构自身多赚取利润。但从发行办法看，它又类似于企业债券，既不给各地下达指令性指标，也不做动员，完全依靠金融债券自身的特点上市发行。

（2）1994年，国家开发银行、中国进出口银行和中国农业发展银行三家政策性银行相继成立，这三家政策性银行的资本金和信贷资金开始由国家财政拨付，但是由于财政困难不能完全满足这三家银行的资本金和信贷资金的需求，国务院批准它们可以在银行间债券市场面向金融机构发行特种金融债券。到2002年底，这三家银行共发行此类金融债券15299亿元。

（3）1997、1998两年，为了解决证券回购出现的问题，中国人民银行批准了14家金融机构先后发行16次金融债券，发行总规模56亿元。这些金融机构包括华夏证券有限公司、国泰证券有限公司、南方证券有限公司、广东发展银行、海南发展银行、北京京华信托投资公司、中兴信托投资公司，海南汇通国际信托投资公司、海南赛格国际信托投资公司、中银信托投资公司、海南国际租赁公司、新疆国际租赁公司、广东国际信托投资公司深圳分公司、北京四通财务公司等。

可以看出，境内发行的债券具有以下几个特点：（1）金融债券的发行没有专门的法规依据，都是特别批准的；（2）有非常强的目的性，都是针对特定的特殊性而发行的，主要体现在资金用途上：第一类是为了发放特种贷款，第二类是了解决证券回购出现的问题，第三类是为了解决本来应国家财政不断注入的信贷资金短缺问题，（3）每一类金融债券都有阶段性，都有其使命。

关于金融债券概念的界定，有关中是这样描述的：“由政府指定的从事长期贷款业务和进出口业务的金融机构发行的债券”、“是长期信用银行法等特别法批准的金融机构所发行的债券”，而有关教科书又是这样定义，“指银行及非银行金融机构依照法定程序发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券”。但是，中国的有关法律法规，如《商业银行法》、《债券管理条例》都提及到了“金融债券”，但从没有任何法律法规对“金融债券”进行定义和规范。因此，如何界定中国的“金融债券”概念，以及金融债券的性质与法律地位是一个值得的问题。

笔者同意上述教科书的定义，即“金融债券指银行及非银行金融机构依照法定程序发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券”。这个定义包含两层意义：第一，发行人是银行及非银行金融机构，第二，金融债券本身的特征与公司债券或企业债券没有任何区别，如果发行金融债券的金融机构满足《公司法》关于发行公司债券的规定条件，那么金融债券就是公司债券：如果不满足，则是企业债券。因此，在教科书把金融债券与公司债券、企业债券并列列举是欠妥当的。

另一方面，我们可以通过研究美国债券市场来证明这一点。美国债券市场从发行主体的地位来分，可分为国债、市政债券、公司债券和其他债券衍生品种。从上讲，国债和市政债券都是公共债券或者政府债券 （当然，市政债券中收益债券在理论上属于公司债券，后文详述），债券衍生品种也基本从公司债券衍生的，因此，真正由私人机构发行的债券只有公司债券，这些私人机构既包括银行等金融机构，也包括工商企业等非银行机构，从这个角度看，日本和中国出现金融债券在美国也就是公司债券。

综上所述，理解金融债券应注意以下几点：

（1）单独的金融债券是没有特殊理论意义的，只是针对金融机构这个特殊的发行主体一个特定的名称，只是在中国、日本金融体制改革和过程中，为了解决某些特定问题而出现的，其理论基础是公司债券理论，是理论意义上的公司债券在日本、中国、韩国等一些国家法律框架下的体制性安排。

（2）就中国而言，随着金融体制改革不断深化，不管是商业银行、信托投资公司、租赁公司、财务公司都将按照建立企业制度的要求，逐步按照公司化规范、企业化经营，其发行的债券也将服从公司债券或企业债券的管理模式。

3.市政债券

市政债券（Municipal Bonds），又称市政证券，是指州、市、县、镇、实体的分支机构、美国的领地、以及它们的授权机构或机构所发行的证券。市政债券起源于19世纪20年代的美国，当时城市建设需要大量的资金，地方政府部门开始通过发行市政债券筹集资金，到了20世纪70年代以后，市政债券在世界部分国家逐步兴起。

对于市政债券概念，很多人都把它理解为地方政府发行的债券，属于政府债券的一种。笔者认为，这种说法从理论上讲不够完整。

按照比较一致的看法，市政债券大体可分为两类，一般责任债券（general obligation bonds，或GOs）和收益债券（或收入债券）（revenue bond）。一般责任债券是由州、市、县或镇（政府）发行的，均以发行者的税收能力为后盾（以一种或几种方式的税收），其信用来自发行者的税收能力。收益债券是由为了建造某一基础设施依法成立的机构、委员会和授权机构，如修建、大学、机场、收费公路、供水设施、污水处理、区域电网或者港口的机构或公用事业机构等所发行的债券，其偿债资金来源于这些设施有偿使用带来的收益。收益债券故此得名。

首先，对于一般责任债券，我们可以进行以下理解；第一，这种债券是以地方税收能力作为信用基础的，违约的情况极为罕见，本金和利息都能定期足额及时支付，因此也被称为“信息与信誉完备债券（full faith and credit bonds）”（与“金边债券”有些相似）。第二，这种债券以发行人（有关地方政府）的一种或几种方式的税收作为偿债资金，与各级政府的财政收入预算联系在一起，因此这些债券应该称为地方政府债券。因此，对于一般责任债券而言，市政债券可以理解为地方政府债券，其理论基础属于公债理论。

其次，对于收益债券，第一，这类债券是“地方政府”的机构或授权机构发行，其偿还资金来源于投资项目的收益，与“地方政府”的预算没有直接关系，第二，“地方政府”并不为此类债券的偿还进行担保，不是“地方政府”财政预算中的直接债务或者或有债务，与“地方政府”预算既无直接联系，也无间接关系。因此，把这种债券理解为“地方政府债券”既没有理论依据，也不符合实际。

至于在美国的债券体系中，为什么把这两种债券作为一类债券——市政债券来管理，是与美国特定的政府框架、体系和财政制度有直接关系。第一，在美国，政府管理经济是把私人经济和公共经济分开管理的，对于一般的竞争性行业和企业，在美国这个充分竞争的经济环境中，政府对私人经济，除了征税，其他一概不管：而对于类似医院、大学、机场、图书馆、收费公路、供水设施、污水处理、区域电网等这些公共工程或公用事业，政府就通过各种方式给以支持，包括在资金筹集方面。如市政债券免征联邦所得税。实际上，市政债券也正是基于这个目的才得以产生的。第二，这些公共产品——公共工程和公用事业的建设，不同于其他需要政府投资建设的公共工程和公用事业，如警察系统、消防系统、城市道路及相关设施等。但问题是，前者的使用是要付费的，而后者是免费的。对于公共产品，不管是收费的、还是免费的，政府都要支持和促进发展，都要提供资金支持。免费使用的警察系统、消防系统、城市道路及相关设施的投资由地方政府可以通过发行一般责任债券来筹集资金；收费的医院、大学、机场、图书馆、收费公路、供水设施、污水处理、区域电网等这些公共工程或公用事业的投资可以通过发行收益债券来筹集资金，并且购买这些债券的投资收益是免税的，这都属于地方政府的职责，都属于地方政府并行操作的事情。因此，这就是为什么在美国将“一般责任债券”和“收益债券”放在一起作为“市政债券”管理的原因。

因此，从以上可以看出，“一般责任债券”和“收益债券”在理论上是有很大差别的：首先，一般责任债券属于政府债券，其信用基础属于政府信用，发行这种债券的地方政府须对其偿还负有无限连带责任：而收益债券的信用基础来自于投资项目的未来收益，偿债责任由发行债券的机构或授权机构以及投资项目负有限责任，地方政府不须负任何偿债责任，因此，一般责任债券在理论上属于公债理论。其次，收益债券的信用基础，内在机理与公司债券基本相同，在理论上应该归类为公司债券（或企业债券），也是理论意义上的公司债券在美国特殊的经济制度、财政体制和法律框架下的一种体制性安排。

那么，中国该如何借鉴美国的市政债券经验呢？笔者认为，在中国的政府体系和财政体制现状下，应该把“一般责任债券”和“收益债券”分成两个完全不同的债券品种加以借鉴和发展：

首先，一般责任债券属于地方政府债券，借鉴一般责任债券问题就变成中国是否发展地方政府债券问题。对此，笔者的观点是： （1）在中国当前的财政体制下，不宜发展地方政府债券。其根本原因有二；一是中国的地方财政与中央财政有着密不可分的联系，一旦地方政府债券出现信用风险，都将累及到中央财政，最后所有的偿债责任都将集中到中央财政。二是中央政府维持社会稳定的责任很大，在社会稳定与经济问题方面的选择上，中央政府更偏好维持社会稳定，一旦地方政府债券的出现信用风险，并且在地方政府确实无能为力的情况下，中央政府就不会袖手旁观，最后还会累及中央财政。 （2）地方政府长官的短期行为，将导致越是没有偿还能力的地方政府，其发债的积极性越高，更加大了地方政府债券的信用风险。

其次，对于收益债券，笔者认为其特点有三：一是发行人在法律上是独立于政府的企业法人，二是其资金用途为政府支持的公共工程和公用设施，三是投资收益免收利息税。就中国如何借鉴收益债券问题，笔者认为可以有两种方式：一是为收益债券单独立法，在收益债券的发行人确立、发行条件、资金投向都做出明确的规定，成为一个单独的债券品种存在，但问题立法过程会很长，收益债券的发展，二是将其纳入企业债券或公司债券管理，只是在某些方面做一些特别规定。实际上，中国以前发行的企业债券或公司债券有不少在特征上都与收益债券有相同之处。

综上所述，对市政债券的理解和借鉴应把握以下几点：

（1）市政债券是在美国特定的政府管理体制，包括财政体制下产生的一个债券品种，中国在市政债券管理上的借鉴不能简单将美国的管理经验以及制度设计“移植”过来，要其核心思想和基本原理。核心思想是；为促进社会效益较好、而经济效益短期内难以体现的大型基础性公用工程的建设，地方政府可以通过面向社会发行债券的方式筹集资金。基本原理是：可以用投资项目的未来收益作为债券的信用基础发行债券。

（2）市政债券的理论基础根据种类不同，既有公债理论，也有公司债券理论。对于一般责任债券，其遵循的经济理论应是公债理论，而收益债券的理论基础则属于公司债券理论，在管理上也应与企业债券和公司债券相统一。

（3）中国借鉴市政债券只能从收益债券开始，尚不能发行一般责任债券——地方政府债券。但是，“十六大”确定了国有资产的两级管理体制，这为发行地方政府债券提供了一定的基础，应该进一步深入研究。

4.可转换公司债券（Convertoble Bond）

可转换公司债券的全称为可转换为股票的公司债券，是指发行人依照法定程序发行，在一定期限内依照约定的条件可以转换为股票的公司债券。理解可转换公司债券概念，应该注意以下几点：

首先，可转换公司债券是一种公司债券，与公司债券有共同之处：在可转换公司债券转换为股票之前，其特征和运作方式与公司债券相同，它实际上就是公司债券。如果是附息债券，则按期支付利息：如果可转换公司债券在到期之前没有转换为股票，或者没有全部转换为股票，则这些可转换公司债券如一般意义上的公司债券一样，必须还本付息。并且在还本付息以后，这些可转换公司债券的寿命就宣告结束。

其次，可转换公司债券与一般意义上的公司债券有着明显的区别：一般意义上的公司债券须在一定期限内按照约定的条件还本付息，还本付息全部完成以后，公司债券的寿命即完全结束，而可转换公司债券一旦转换为股票以后，其具有的公司债券特征全部丧失，而代之出现的是股票的特征。

第三，从理论上，可转换公司债券的理论基础既有公司债券理论，也有股票理论。在转换公司债券发行时，主要以公司债券理论为主，也要考虑股票理论：在可转换公司债券转换为股票时，在定价方面既适用公司债券定价理论，也需股票定价理论：在转换为股票以后，主要是股票理论。

5.资产支持债券（Asset-Backed Securities）

资产支持债券，也称资产支持证券，资产证券化，是以美国为首的西方发达资本市场国家在80年代金融创新中涌现的金融品种，是以某种资产组合为基础发行的债券。1985年3月，美国的斯佩里金融租赁公司（Sperry Lease Finance Corporation，现改为Unisys）为了融通资金、改善经营，以1.92亿美元的租赁票据为担保，发行了世界上第一笔资产支持证券，随后，马林·米兰德银行（Marine Midland）于5月发行了世界上第一笔以汽车贷款担保的资产支持债券。由此，引发了西方发达资本主义国家资产证券化的浪潮。

到目前为止，能够进行资产证券化的资产可以有以下几类： （1）住房抵押贷款， （2）应收账款， （3）消费贷款，包括汽车贷款、学生贷款、房屋建造贷款等， （4）设备租赁贷款： （5）信用卡。

一般来讲，资产支持债券发行过程是这样进行的：（1）上述资产的拥有者，一般是银行或其他金融机构，向资产支持债券的发行者——特设目的载体（special- purpose vehicle，简称SPV）“真实出售”需要证券化的资产，（2）SPV将购买到的资产重新包装，根据质量不同，将资产按不同等级分类（有时还通过担保提高其信用等级），以这些资产为信用基础发行债券募集资金。

关于资产证券化，笔者认为，主要有以下几个特征：

第一，资产的原始拥有者不是资产支持债券的发行人（issuer），只是发起人（sponsor），他们把其拥有的资产组合（p001）出售给了SPV，SPV才是资产支持债券的发行人或者债务人。

第二，资产的原始拥有者向SPV出售资产属于“真实出售”，即这部分资产与其原始拥有者在法律上已经没有任何关系，即使原始拥有者发生破产，这部分资产也不会遭到清算，从而达到了破产隔离的目的，资产支持债券的持有人权益得到了保证。

第三，资产支持债券发行人本身不进行生产经营，没有经营利润，其发行债券的还本付息资金来源是其收购并证券化资产的收益。

对于如何认识和借鉴资产支持债券或者资产证券化问题，笔者认为应该关注以下几个方面：

第一，资产支持债券与传统意义上的公司债券最大的区别在于与公司债券信用基础不同，一般意义上的公司债券的信用基础是公司债券发行人的信用历史，资产规模、资产质量和经营利润，都是已经发生的、或存在的信用基础形式，而资产支持债券的信用基础不在于 SPV的资产规模，资产质量和经营利润，而是支持债券的资产的未来收益，担保人的信用或抵押物。这是公司债券的创新和发展，是资产支持债券的核心思想。

第二，资产证券化最大优点在于通过证券化使非标准化、非流动性的资产达到标准化，提高其流动性，资产的流动性风险得以降低，这是资产支持债券的基本原理。

第三，关于SPV的组织形式和法律地位问题。既然 SPV能够发行债券，它必须是独立的经济法人，产权清晰，并且要承担有限责任。因此，SPV一般形式应是股份有限公司和有限责任公司，发行的债券在理论上和法律地位上相应地也应是公司债券，在管理上接受公司债券有关法律法规的规范。但由于资产支持债券终归与一般意义上的公司债券有较大差别，一般应为资产支持债券制定特别的法律法规，但不应与有关公司债券的法律法规相抵触，相矛盾。

也有人提出可以将SPV设立为一个信托机构，然后发行信托收益凭证。笔者认为，至少有以下几个问题需要探讨：（1）这不是真正意义上的资产支持债券，“债券”和“收益凭证”有很大的原则区别，这种方式进行的资产证券化不是规范意义的资产证券化。（2）以信托方式发行收益凭证，不利于保护收益凭证持有人的权益。这是因为，一般来讲，收益凭证发起人不允诺最低收益，也不具有完善公司的治理结构和进行充分及时、准确和完整的信息披露的条件，这使得收益凭证持有人既不能如购买公司债券一样得到最低收益保证，也不如股票投资人由于股份有限公司在完善的公司治理结构和完备的信息披露制度下减少“道德风险”和“逆向选择”，其权益得到有效保护。因此，笔者不支持以设立信托的方式进行资产证券化。

第四，关于住房抵押贷款证券化（mortgage— backed securities，简称MBS），在很多文献中都把其与资产支持债券或者资产证券化分开研究，没有把其作为资产证券化的之一进行研究。笔者认为：

（1）这种分法有其合理的一面。首先，MBS产生于20世纪30年代，是政府为了促进住房建设，通过出资设立有关专门机构，购买私营机构的住房抵押贷款，然后进行证券化发行支持债券。如1938年，美国政府根据《国民住宅法》成立了“联邦国民抵押贷款协会（Fannie Mac）”。该机构的主要任务是开辟住房抵押贷款的二级市场，主要购买联邦住宅管理局和退伍军人管理局担保的抵押贷款。从经济机理上，Fannie Mac在抵押贷款市场上的作用类似中央银行，它通过买卖金融机构的的抵押贷款来对这些机构提供资金支持。美国联邦政府为进一步促进抵押贷款二级市场的发展， 1968年，又出资成立了一家新的“政府国民抵押贷款协会（Ginnie Mac）”，1970年，又创立了一家抵押贷款公司——联邦住宅贷款抵押公司（FreddieMac）。可以看出，MBS与ABS的最大区别在于，MBS是由联邦政府出资并主导，旨在促进住房建设的一种政策举措，而一般意义上资产支持债券属于民间的、私有的经济行为。其次，以上机构发行的债券都有强烈的政府背景，甚至还通过政府财政担保，在某些程度上属于“政府债券”，与一般意义上的私营机构进行资产证券化有很大差别。

（2）就核心思想、基本原理和运作机理看，MBS与ABS是一致的，都是“一个以某种资产组合为基础发行证券的过程”。因此，在对MBS进行理论分析时，应该与ABS放在一起讨论，即是说，MBS与ABS的理论基础应是相同的。

第5篇：金融学信用的基本特征范文

内容摘要：随着债券市场的不断发展和利率市场化改革，我国要形成具有代表性的市场基准利率是关键所在。而目前我国对这方面的研究比较欠缺，因此本文将利用国外成熟的动态利率期限结构模型（CIR模型）来研究我国银行间国债市场的利率期限结构。本文采用极大似然估计法，并通过Matlab优化工具箱以及合成数据模型，利用银行间国债市场数据对CIR模型进行了参数估计。在此基础上，通过Matlab程序拟合得出我国银行间国债市场的利率期限结构，最后将其应用到我国银行间固定利率国债定价上。

关键词：利率期限结构 CIR模型 国债 即期利率

目前我国主要是通过大力发展债券市场来畅通投融资渠道，然而要发展债券市场就必须建立利率的市场化机制，因为市场无风险利率是其它各类债券定价的基础，也是各类金融产品收益水平计量的基准。市场利率水平是宏观经济运行的重要指标。市场无风险利率主要通过国债的收益率反映出来，因而国债定价过程是市场无风险利率确定的主要市场机制。有效的国债市场应该能准确反映市场无风险利率，是制定国家货币政策的基础。从这个意义上说，国债市场的利率期限结构应该是宏观经济运行的“晴雨表”。因而研究国债市场利率期限结构对于分析经济状况、预测利率变化、确定利率产品风险都是重要的，其对于宏观经济政策的制定也具有重要的参考价值。

利率期限结构是指不同期限的即期利率与到期期限之间的函数关系及其变化规律。本文采用银行间市场数据和国债数据来研究我国利率期限结构，选择银行间市场来研究我国利率期限结构是因为银行间债券市场是场外市场的主体和核心，具有市场容量大、债券品种多、交易量大、流动性强等特点。而选择国债市场数据是基于以下方面考虑的：首先各类投资者关注国债收益水平，国债的无风险特征，使其收益率成为非国债产品所要求的最低收益率水平或投资非国债产品的机会成本。其次国债为无风险品种，以其样本数据拟合收益曲线无需考虑不同期限债券间的信用风险溢价问题。最后国债市场规模大、交易活跃、流动性高，不存在流动性风险溢价问题。

在对利率期限结构的实证分析过程中选择哪种模型以及对模型参数进行估计一直是一个难点，不同的估计方法使得参数的估计结果有着明显的不同，而模型的可靠性和适用性主要取决于有效的、准确的参数估计，因此采用哪种方法对参数进行估计是本文所要解决的重点问题。本文选择国外成熟的动态利率期限结构模型（CIR模型）来研究我国的利率期限结构，对模型的参数估计选择合成数据模型。

利率期限结构的理论

（一）传统利率期限结构理论

传统的利率期限结构理论主要研究收益率曲线的形状以及形成的原因，主要涉及利率期限结构的形成假设，研究方法较为粗糙，其基本特征表现为对投资者的债券种类选择行为提出某种假设，定性说明实际市场中观察到的收益率经验曲线。由此形成三大理论：预期理论、市场分割理论和流动性偏好理论。

1.预期理论：该理论认为远期利率等于市场整体对未来短期利率的预期，这样任意时点的完整的期限结构反映了当期市场对未来一系列短期利率走向的预期。因此当前的利率期限结构代表了投资者对未来利率变化的一种预期，收益率曲线的形状主要取决于对未来短期利率的市场预期。如果长期利率水平在短期利率之上，投资者预期未来短期利率可能高于现行短期利率，因而可能呈上升趋势，故收益率曲线向上倾斜；如果长期利率水平在短期利率之下，投资者预期未来短期利率可能低于现行短期利率，因而可能呈下降趋势，故收益率曲线向下倾斜；如果长期利率水平与短期利率相等，投资者预期未来短期利率等于现行短期利率，因而可能呈水平趋势，故收益率曲线呈水平状。因此，收益率曲线反映了市场参与者的理性预期。

2.市场分割理论：该理论认为在债券市场按不同期限彼此分割，人们在投资时具有强烈的期限偏好，习惯于购买与自己的储蓄时间有相同期限的证券，因此各种不同期限的债券之间不能相互替代。该理论认为，国债利率期限结构不取决于市场对未来短期利率的预期，而是取决于长短期国债市场各自的供求状况；预期的未来短期即期利率与隐含远期利率之间没有正式关系，收益曲线的形状是供给与需要的函数。对于不频繁参与金融市场交易的人们来说，这一解释符合实际，但它否认了预期和流动性偏好对利率期限结构的影响，不能解释为什么不同期限的利率具有相同走势的经验事实，其有效性也得不到充分论证。

3.流动性偏好理论：该理论认为风险和预期是影响国债利率期限结构的两大因素，经济活动本身具有的不确定性导致无法完全预期未来的短期利率。到期期限越长的利率变动的可能性越大，利率风险就越大，投资者为了减少风险，偏好于流动性较好的短期国债，而对于流动性相对较差的长期国债，投资者要求给予流动性报酬或风险报酬，因而长期利率必然高于短期利率，收益曲线呈上扬趋势；中期债券的收益是呈凸形的。当资金紧俏导致供需不平衡时，也可能出现短高长低的反向收益率曲线。

（二）现代利率期限结构理论

现代利率期限结构理论主要研究利率期限结构的动态模型构建与数据拟合分析，采用大量连续或离散时间模型研究利率的随机特征和波动规律。这些模型归纳起来可分为两大类：均衡模型和无套利模型。

1.均衡模型：通过设定影响经济状态的因素变化条件，进而建立刻画这些因素变动的模型。此时利率水平是一个输出变量，这类模型提供了利率期限结构动态行为的经济学解释，为无套利模型的应用奠定了基础条件；均衡模型可以分为单因素模型与多因素模型。单因素均衡模型的代表是Vasicek（1977）模型和CIR（1985）模型。这些模型把90％的利率波动归因于利率的水平，将短期利率的波动分为飘移与随机扩散两个部分。多因素均衡模型主要包括：Brennan-Schwartz（1979）模型、Rendleman和Barter（1980）模型等，此类模型认为利率期限结构是由包括宏观经济变动、利率水平、利率波动和利率波动的速率等几个因素共同作用的结果。

2.无套利模型：这类模型主要是基于预期理论建立起来的，认为债券市场价格是合理的，并将利率期限结构视为既定，根据市场的无套利机会条件求出利率所必须遵循的一个过程，在这些模型中，利率水平是一个输入变量，相关金融工具的价格是输出变量。因此由无套利模型诱导出的利率期限结构与实际中的期限结构相符合。代表模型有HL、HW、HJM、BGM模型等。

CIR模型简介

Cox， Ingersoll and Ross于1985提出了著名的CIR模型，它是一个持续竞争经济的一般均衡模型。CIR模型的基本假定是个人从消费单一商品中取得的预期效用达到最大化，而这一商品是通过有限状态的技术生产出来的。在最优选取中通过最优消费水平，财富投资于每个生产过程的最优比例，以及投资于各种债券或衍生品的最优比例，来达到预期效用的最大化。

CIR模型假定短期利率的风险中性过程为：

（1）

模型中参数θ可以看作是利率的长期水平，参数k表示均值回复速度，参数σ表示瞬时利率的波动率，dω（t）表示标准的布朗运动。在模型中，θ与r的差距越大，短期利率朝着长期均衡利率的变化幅度就越大，由于CIR模型是属于风险中性的，故利率变化趋势涵盖了利率的预期以及风险溢价。

从（1）式可获得到期（T时刻）支付1美元的零息债券价格在时刻 的解析表达式为：

B(t,T)=A1(t,T)exp(-A2(t,T)r(t))

其中：

λ为风险溢价。

CIR模型的优点是它产生于经济中的内在实际变量和总体均衡，因此它包含了风险回避、时间消费偏好、财富限制、导致风险补偿的因素和众多的投资选择。

实证分析

（一）最大似然法简介

设总体X的概率密度为f(x;θ)（当X为离散型时，f(x;θ)为分布列），θ=(θ1,θ2,…,θk)为待估的未知参数，(x1,x2,…,xn)为样本(X1,X2,…,Xn)的一组观测值，称为样本的似然函数，若存在某个，使得成立(其中为θ的所有可能取值范围)，则称=(x1,x2,…,xn)=(1(x1,x2,…,xn),2(x1,x2,…,xn)…k(x1,x2,…,xn))为θ的极大似然估计值，而称=(X1,X2,…,Xn)=(1(X1,X2,…,Xn),2(X1,X2,…,Xn)…k(X1,X2,…,Xn))为θ的极大似然估计量。

由定义可知，求总体参数θ的极大似然估计的问题，就是求似然函数L(θ)的最大值问题。由微积分学知，若似然L(θ)函数关于θ（也即关于θ1，θ2，…，θk）有连续偏导数，则极大似然估计一般可从方程组：

（2）

解得，又由于lnL(θ)与L(θ)同时取得最大值，故等价地可由方程组求得。

（3）

（2）式或（3）式称为似然方程。通常（3）式的求解较为简单，于是求解极大似然估计的一般步骤为：利用总体的分布写出样本的似然函数 ；建立似然方程（2）式或（3）式；解上述似然方程得参数θ的极大似然估计。

（二）参数估计

目前对CIR模型的参数估计的方法主要有四种：时间序列模型、截面数据模型、合成数据模型、状态空间模型。

不同的估计模型最大的区别在于对模型参数进行估计时所采取的数据信息不同。时间序列模型主要采用基准利率的时间序列数据对模型参数进行估计，该模型的优点是数据容易处理，缺点是不能估计出风险溢价系数，由于模型只采用利率变化过程的数据，因而忽视了与利率相关的金融证券的价格信息。截面数据模型主要采用某个时点的各种债券价格的截面数据对模型的参数进行估计。该模型的缺点是估计出来的参数不能严格的区分出来，而且不稳定，完全忽视了数据的时间纵向特征。合成数据模型克服了以上两种方法的缺陷，并将两种模型的优点结合起来，综合利用了纵向时间序列和横向截面这两个维度的动态信息对参数进行估计，不但能估计出所有的模型参数，而且使研究更加深入。状态空间模型是采用完全意义上的合成数据来对参数进行估计。可以说以上四种模型都有各自的优点和缺点，为了使参数的估计更加有效和稳定，本文采用合成数据模型对参数进行估计。

在CIR模型中，债券的理论价格可以用模型参数和风险溢价λ来表示，即p(rt,τ)=A(τ)exp(-B(τ)rt)。然而实际上市场价格与理论价格是有一定差异的，实际市场价格可以用下述模型来表达：

其中：Pt,τ是债券的市场价格；εt,τ为服从标准正态分布的残差项，即εt,τ~N(0,σ2τ)，假定εt,τ对于不同的τ值是独立同分布的；σ2τ为待估参数。

CIR模型的离散状态形式为：

其中：t为时间间隔；为服从标准正态分布的残差项，~N(0,σ2rt-1t)；θ，k和σ是待估参数。因此连同风险溢价 共有5个待估参数。

本研究采用极大似然估计法来估计这些参数。假设有T天的短期利率样本数据（即每天的rt），以及第T天的M个债券价格数据，估计第T+1天的参数值时，构造CIR模型的对数似然函数如下：

（三）计算环境

本文在对利率期限结构模型的参数估计和对利率期限结构的拟合利用了Matlab7.1软件的优化工具箱Optimization，利用这个工具箱的拟牛顿法（BFGS算法）对似然函数进行优化，并求出似然函数的最大值。本文所有的参数估计结果和对利率期限结构的拟合都是在Matlab优化工具箱Optimization的编程环境下完成的。

（四）数据来源

本文以银行间国债市场2010年7月23日记账式固定利率的19只附息国债为样本对象，来对银行间国债市场的利率期限结构进行实证分析，本文的基准利率集选取2008年1月21日到2010年7月27日的629个银行间7日回购定盘利率（FR007）来对模型参数进行估计，由于银行间的7日回购定盘利率报价按单利计算，按照下述公式将其转换为连续复利：R(t)=ln[1+r(t)(T-t)]/(T-t)，其中，(T-t)为7/365，t为当前时刻，T为到期时刻，r(t)为对应单利率，R(t)为对应连续复利率。本文所用数据来自于锐思数据库（省略/cn/）。

（五）结果分析

利用极大似然估计法，编辑MATLAB程序（程序略），并通过拟牛顿（BFGS算法）非线性最优化方法估计出CIR模型的参数如表1所示。

本文对CIR模型的参数进行分析，σ为波动因子来反映利率的波动程度，由表1可知σ的值比较小，说明利率的波动很小，这是由于银行间7日回购定盘利率的波动很小。θ为利率的长期趋势水平，说明短期利率的长期趋势水平为2.34%。k为短期利率的回复速度， 值越大说明回复的速度越快。

将表1中的参数带入P(rt,τ)=A(τ)exp(-B(τ)rt)中可以得到债券的理论价格公式为：

在点t的连续复合即期利率；在此基础上编辑Matlab程序可以推导出我国银行间国债利率期限结构，如图1所示。由CIR模型推导出的我国银行间国债利率期限结构是一条经典的利率期限结构曲线，其中粗线条代表远期利率曲线，细线条代表即期利率曲线。在构造的利率期限结构曲线中即期利率迅速上升，而后趋于平缓，并稳定在2.22%的利率水平。远期利率曲线的变化同即期利率曲线基本相同，但稍高于即期利率曲线，并稳定在2.225%的利率水平。

由图1可以看出，我国银行间国债利率期限结构曲线呈现以下特点：

我国银行间国债即期利率曲线和远期利率曲线都与到期期限成正比关系。国债的到期期限越长，收益率就越高，即长期国债的即期利率要高于短期国债的即期利率。这一点从图1可以看出，预期理论认为这是由于投资者预期未来即期利率上升所致；流动性偏好理论则认为长期债权的流动性比短期债券的流动性要差，应该获得更高的流动性溢价。

随着到期期限的增加，即期利率曲线和远期利率曲线的增幅会越来越慢。如图1所示，我国银行间国债即期利率曲线从1年期到10年期增幅较大，而从7年期以后增幅减小，基本在0.22%上下波动。远期利率曲线也有类似的变化。

利率期限结构应用

编辑Matlab程序利用CIR模型拟合的银行间国债利率期限结构对我国银行间2007年7月26日的16只固定利率国债进行定价，结果如表2所示。

分析表2可知：将所得的理论价格与市场交易收盘全价进行对比，发现在剩余期限较短时利用CIR模型拟合的利率期限结构对我国银行间固定利率国债进行定价，定出的价格与实际交易价格相比偏离度较小，而当剩余期限较长时利用模型定出的价格与实际交易价格的偏离度较大。值得注意的是，模型本身只是给出银行间固定利率国债的理论价格，而在实际交易过程当中还要考虑债券以及资金的供求关系，因此利用模型所得理论价格会在一定程度上有别于市场的实际价格。

参考文献：

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