资产证券化文献综述精选(九篇)
前言：一篇好文章的诞生，需要你不断地搜集资料、整理思路，本站小编为你收集了丰富的资产证券化文献综述主题范文，仅供参考，欢迎阅读并收藏。
第1篇：资产证券化文献综述范文
关键词：林业；资产证券化；法律
一、引言
作为国民经济的基础产业，林业的可持续发展在国民经济可持续发展中起着不可替代的作用。我国的林业投入还是来自于政府投入，而社会投入的比重明显偏低。资产证券化（ Asset- backed securities，简称ABS） 作为一种新的融资方式，其本质特征在于以可预见的现金流为支撑而发行证券在资本市场进行融资[1]。然而林业资产证券化在我国基本上停留在理论探讨阶段，这主要受到一系列法律法规等方面的阻碍。本文就林业资产证券化的相关法律问题进行探讨并提出相关建议。
许多学者都对资产证券化有所研究。许多奇从资产证券化中债权转让特殊性入手，探讨目前我国进行资产证券化债权转让存在的障碍。赵宇霆以我国现行制度背景为出发点，详细讨论了我国现存制度下SPV的困难以及我国为解决这些困难应作的变革。李昊阳[4]指出资产证券化的效益以及我国资产证券化的必要性。关于林业资产证券化的法律问题的探讨还不是很多。
三、林业资产证券化的可行性分析
1.林业外部环境的支持
林业资产证券化作为一种创新的林业融资方式，无论是从资金来源、投资项目和林业融资的政策环境看，这种创新都是可行的。林业建设巨大的资金需求和大量优质的投资项目为ABS（Asset Backed Securitization）融资方式提供了广阔的应用空间。
2.林业资产具有适合资产证券化的资产的特征
林业作为国家基础行业，同时随着国民经济的快速健康发展，林业企业的发展前景非常广阔，随着林业产业的发展，大量素质优良、收入稳定、回报率高的投资项目不断涌现。林业有着其他产业的普遍的资产证券化的特征以外，林业资产证券化也有其自身的特殊性，比如其生长周期方面和标准化方面。
3.林业资产证券化为林业企业提供了良好的融资方式
目前我国林业企业的信用等级多在BBB级以下，无法进入国际市场进行融资，而ABS融资方式却能利用SPC使信用等级增加，从而使我国企业和项目进入国际高档证券市场成为可能，这将极大地拓展我国项目融资的活动空间，加快我国的项目融资。
四、林业资产证券化面临的法律障碍
1.在证券化标的的担保方面
林业经营者可以提供并能够被贷款人接受的担保资产非常有限。且其价值具有不确定的特点，难以准确评估，且受托人可以在信托担保期间，在不违背信托契约的前提下，依自己的意志经营处分财产，这进一步增加了林业信托担保财产价值的不确定性。
2.从森林保险法的角度
众所周知，林业生产经营周期较长，易遭受各种自然灾害的侵袭，给林农造成巨大经济损失，严重影响林业的可持续发展。森林保险作为重要的林业风险保障机制，有利于林业生产经营者在灾后迅速恢复生产，促进林业持续经营和稳定发展。但目前由于开办森林保险风险较大，技术难度高，林农投保积极性不高，造成我国森林保险发展总体滞后。
3.林业资产证券化信息的披露角度
信息不对称是构成金融市场交易成本的一个重要方面。由于资产证券化的资产池构成复杂，采用了各种精巧的金融工程方法，林业资产支持证券的投资者很难像其它基础资产的投资者，他们做出投资决定的唯一依赖标准往往就是信用评级机构的评级。因此对资产证券化交易的信息披露的要求比一般上市公司的要求更高。
五、建议
1.建立《林业资产证券化法》
为了使林业资产证券化能够顺利进行，我国应建立林业资产证券化专门的法律《林业资产证券化法》。对林业资产证券化的信用评级机构，信用增级机构，受托管理人等相关法律主体作出具体要求，完善林业资产证券化相关的担保体系，从而促进林业资产证券化的发展。
2.完善《森林保险法》
森林保险作为重要的林业风险保障机制，有利于林业生产经营者在灾后迅速恢复生产，促进林业持续经营和稳定发展。但目前由于各种原因我国森林保险发展总体滞后。我国应建立森林保险体系，把森林保险纳入农业保险统筹安排，通过保费补贴等必要的政策手段引导保险公司、林业企业、林业专业合作组织、林农积极参与森林保险，扩大森林投保面积。
3.修订《证券法》，对信息披露等做出明确规定
从我国目前的《资产支持证券信息披露规则》的规定来看，信息披露的完整性和准确性离为投资者提供投资分析的基础数据和依据有较大的距离，导致在资产支持证券运作过程中资产池中的每笔具体贷款的情况不详，提供的信息和数据过于笼统。故应对信息披露等做出明确规定。
参考文献：
[1]高保中：中国资产证券化的制度分析[M].北京：社会科学文献出版社，2004.190- 191.
[2]许多奇：资产证券化的债权让与法律问题[J].武汉大学学报，2005年第3期.
[3]赵宇霆：资产证券化SPV设立的法律思考[J].当代法学，2004年第5期.
第2篇：资产证券化文献综述范文
一、文献回顾
1、我国资产证券化基础资产分类与REITs综述
以银行信贷为主的各类债权无疑是我国资产证券化资产最重要的组成部分。此外，非金融企业未来收益权作为另一类主要证券化资产，其发展也受到了人们的关注和辨析（徐昕、郭翊，2008;吴越，2013）。对于苏宁、中信物业资产这类较为新颖的证券化实践，有学者（张悦，2014）因其基础资产异于前述两类资产特性，考虑将其单独归为一类。相对于前两类证券化研究而言，该基础资产特性及影响分析较少，值得进一步展开。
对于一些金融从业者，苏宁、中信物业证券化行为的另一个理解角度则来自房地产信托投资基金（REITs）。作为把流动性较低的、非证券形态的房地产转化为资本市场上的投资证券的重要手段（郭臣英、黄汉江，2004;李智，2007等），传统REITs与该类资产证券化确有相似之处，特别当资产证券化基础资产涉及物业不动产或相关债权时。然而严格来说，资产证券化与REITs这两种相对独立的证券化手段，其区别体现在资产选取范围和实际证券化操作的各个方面，本文也将对这些方面进行一定的梳理。
2、资产证券化基础资产影响研究综述
资产证券化的影响效应从一开始就受到了人们的广泛关注。早期相关研究主要集中在企业监督成本减少、流动性增进（Kehoe、Levine，1993）、监督成本减少（Steven L. S. 1994）等积极方面，我国学者张伟、周丹、王恩裕（2006）将这些大多涉及原始权益人的影响统称为财富效应。后来受到美国次贷危机的影响，人们对资产证券化的风险影响也有了进一步的反思，如流动性脆弱（Allen和Carletti，2007）等。这些负面效应更为宏观，若仅从对微观发起者的影响角度看，与正面财富效应多存在对应关系，因此可以将证券化风险对企业收益的减弱作用当作负面的财富效应。
在具体资产证券化研究中，基础资产选择和资产未来现金流期权定价两个方向也涉及到基础资产的微观影响。对于基础资产选择，微观影响分析帮助选择合适证券化基础资产和证券化方式，以定性分析为主。其中，张旭、郭晓音、任丽明、李存金（2014）在军工企业证券化基础资产选择的分析具有较为普遍的借鉴价值;而罗斌、曾祥（2006）、靳晓东（2012）等则考虑建立模型或选择指标体系来发起资产证券化的可行性。对于证券化定价方面，基础资产影响分析主要指（信贷）资产未来现金流受外在各种因素影响而具有不确定性。期权定价思想（Findley 和Capozza，1977）是证券化定价中比较重要的一类方法，即将影响现金流稳定性的（外部）因素看作随机过程进行考虑。一些重要的信贷资产未来现金流影响因素有交易成本（Dunn和Spatt，1985）、借款人异质性（Stanton，1995）。与信贷（债券）定价不确定性主要考虑外部因素不同，物业资产价值及租金本身的变动性就可以被看作随机过程。王志诚（2004），仪垂林、刘玉华（2005）在（不动产）抵押贷款定价的期权思想使用正说明了这一问题。
综上，本文将在分析商业地产资产证券化发展模式的基础上，侧重分析存在不确定性的商业地产基础资产、租金特性，以及对资产证券化、企业可能产生的新影响、新效应。
二、物业地产证券模式与REITs的异同分析
1、苏宁云创（一期）证券化模式分析
本节以苏宁资产证券化（一期）为例进行分析，因为其证券化中的具体细节最多借鉴了REITs的形式，这一方面可能与其更为迫切的发行、增信有关，另一方面可能来自中信物业资产证券化发起模式的探索。
苏宁物业资产证券化之所以被称为私募股权REITs，是由于其在资产证券化前的物业处理上借鉴模仿了股权类REITs。具体而言，苏宁通过与私募投资基金（相当于REITs）进行交易（见图1左上部分），获得这11家门店的控制权，并将专项计划的基础资产从物业等固定资产变为债权收益权以及私募投资基金份额;之后苏宁再通过认购私募投资基金全部份额的方式来实现对这11家门店的间接控制，为进一步证券化做好准备。
在不考虑增信措施及其带来的收益情况下，该专项计划基础资产为债权收益权以及私募投资基金份额，而实际主要涉物业租金及本身价值收益。从REITs涉及资产角度而论，可以看作债权、股权均有的混合型REITs或股权类REITs。实际上，标的资产分为债权和私募基金股权，主要为资产证券化产品分级增信使用。
虽然苏宁等物业资产证券化具有REITs属性，然而仍与真实REITs具有许多差别。一是发起主体不一样。前者为资产拥有企业;而后者为REITs本身。二是发起目的不一样。REITs资产证券化发起者的主要目的为盘活固定资产和融资;而传统REITs为通过专业化的管理人员“集合”中小投资者资金并进行房地产业投资。三是基金经营方式不一样。资产证券化专项计划规定了整个证券化流程，其基金可决策性极小;而REITs无论是股权还是债权型，其经营都是对物业投资动态调整的过程。四是投资标的范围不同。资产证券化投资标的主要固定为被证券化物业;而后者范围并不确定，由REITs实际经营决定。
2、资产证券化与REITs分类及异同对比分析
在商业地产证券化模式的基础上，我们对资产证券化与REITs模式的异同进行分析。由于金融机构证券化基础资产以信贷为主不涉及地产，这里实际考虑非金融企业的证券化与REITs的异同。实际上，REITs的投资涉及地产及相关债权，由证券化基础资产是否涉及地产物业可以较好分析二者的关系，如表1所示。
由表1并结合苏宁与REITs异同的分析，我们可以看出：一般REITs与资产证券化的交集主要集中在被证券化的房地产及债权方面。同时，商业地产资产证券化在模式设计时也借鉴了REITs的模式。但资产证券化与一般REITs在主体上仍是两个独立的证券化方式，在发起者、发起目的、投资经营方式等方面仍然不同。
三、商业地产资产证券化的影响分析
1、商业地产证券化基础资产辨析及影响分析
商业地产证券化基础资产性质较为特殊，区别于一般债权、收益权资产。在该证券化中，商业地产整体作为基础资产，资产期末价值与各期资产租金收益构成整体地产价值，其中租金部分与收益权又有相似性。事实上，该租金收入与收益权仍有区别。资产证券化的收益权一般来自于企业相关基础资产、产品第三方使用的真实租金、费用，如物业对外租金、水电企业相关水电费;而对商业地产证券化租金来说，其原本是发起企业自有物业的隐性租金成本。由于资产证券化导致基础资产的转移，使得该隐性租金由发起企业向证券化投资者支付。
由于商业地产证券化基础资产性质，其风险特征将产生如下几方面影响：一是发起企业（如中信、苏宁）物业为自用性质，企业经营风险对资产租金收益的影响更为显著。二是在商业资产较为优质的情况下，资产本身特性通过资产剩余价值能起到较好的企业风险隔离效果。就具体机制来说，由于物业资产能较好变现，避免了发起者违约情况下物业不得不再次租赁以回收租金的缓慢做法。三是相对于仅依赖于收益权的证券化产品而言，商业地产证券化同时体现了基础资产价值与租金价值，无疑使该类证券化产品未来现金流更加稳健。
2、实物地产证券化影响的简单模型分析
这里主要考虑影响资产价格的收益率及相应波动率因素，假定租金与资产价值保持一致变化。资产价格方面，仿照股票价格行为经典模型――几何布朗运动，建立物业资产价格所服从的过程：
dS=μS?S?dt+σS?S?dzS （1）
其中，μS为资产价格增值所带来的平均年收益率，σS为资产价格的波动率，dzS为标准维纳过程。在时间段t内，资产价格增值的平均收益为μ?t，收益的标准差为σ?。
这里与股票的不同点在于，资产本身的价值存在升值（物价）和实际折损两个方面的作用。考虑我国商业地产资产的现实情况，价值增值仍占主要作用，故μ>0。
同时，当假设0―T之间的连续复利收益率为x时，即ST=S0?e^（x?T）时，收益率服从分布x～?（μ-σ^2/2，σ^2/T）。这里，收益率的方差存在随着时间T的增长减小的趋势。
考虑对未来资产价值收益的一个近似表述，即忽略波动率影响，以期望值进行替代，则我们可以得到近似的表达式：
E（ST）=S0?e^[（μ-σ^2/2）?T] （2）
设租金与资产价格完全相关的，起始租金率为q，则每期租金为：
E（Ri）=q?S0?e[（μ-σ^2/2）?Ti] （3）
这里Ti为证券化发起（0期）到各租金支付期（i期，i=1，2…，n）的时间。
证券化产品的发行总额为Z，并设其物业未来现金流收益的折现率为d，则：
Z=S0=q?S0?e^[（μ-σ2/2-d）?Ti]+S0?e^[（μ-σ^2/-d）?Tn] （4）
这里折现率d体现了物业资产收益全部转化为资产证券化产品收益时的收益率。其越高，将会提高企业收益留存或降低融资成本，为企业带来财富效应。
进一步假设租金支付期间相等，即Ti= i?TH，i=1，2…，n，TH为常数，并设y=e^[（μ-σ^2/2-d）?TH<1，则：
Z=S0=q?S0?yi+S0?yn?1=q?y/（1-y）+yn?（1-y-q?y）/（1-y） （5）
由e^（μ-σ^2/2-d）?Tn=y^n=0，简化认为y^n?（1-
y-q）/（1-y）近似为零，则：
y≈1/（1+q） （6）
将y的具体表达式回代（5）式，则物业现金流的收益率为：
d≈μ-σ2/2+1/TH?ln（1+q） （7）
由上述简化模型可以看出，物业现金流的折现率d主要由资产未来收益率、其波动率、租金支付间隔期限和租金率决定。资产价格预期收益率μ和租金率q越高，越能提高物业未来现金流的折现率d，并潜在提高企业财富效应，而租金支付隔期限TH则正好相反。在该模型中收益波动率σ对证券化产品的收益率影响为负，说明资产收益的波动性越小，越有利于产品和企业价值提升。通过公式可以看出，在相同变动情况下，资产价格预期收益率μ和租金率q的提高最为有利于证券化产品和企业。在实际中，这表现为我国核心地段优质物业的不断升值趋势（历史+预期）及租金相应提升，使得证券化产品和企业证券化收益总和提升。
上述模型可能存在的问题是忽略部分y^n?（1-y-y?q）/（1-y）不显著为0。当1-y-q>0时，该部分的存在将使得d比模型中提高;反之（1-y-q<0时）则降低。同时，该部分可能对下文地产未来现金流收益的折现率d分析结果产生部分影响。一个更为准确的方法是采用模拟分析进行考虑。
3、实物资产与其租金的共同影响分析
以上分析主要考虑了物业资产对租金的补充作用和对企业证券化的财富效应。在实际中，由于租金与物业价值的不完全相关性，特别是一些发起企业对租金的约定或保底措施，二者的变化趋势呈现了极大不同。由此，以二者为支撑的资产证券化产品必然更为稳定、优质，因为相对于单独收益权而言，二者起到了风险分散化的所用。
四、结论与展望
1、结论
通过上述分析可知，我国最新出现的优质物业地产证券化在借鉴传统REITs的基础上，达到了物业地产证券化的目的。但与传统的REITs相比，商业地产证券化在发起者、发起意图、运作方式及基础资产方面仍有显著的区别。
与以往类型的基础资产证券化相比，优质物业地产本身价值及租金对资产证券化产品的稳定性具有促进作用，同时改善了企业的融资效果和财富效应。模型指出，资产价格的预期增长和波动对这一效应具有影响，特别是前者能极大地促进企业资产证券化的财富收益。
第3篇：资产证券化文献综述范文
于安源（1991-），男，汉，黑龙江绥化人，经济学硕士，中央财经大学管理科学与工程学院投资学专业，研究方向：投资银行理论与实务。
章健敏（1990-），男，汉，浙江温州人，经济学硕士，中央财经大学管理科学与工程学院投资学专业，研究方向：投融资理论与实务。
摘要：国家发改委、人民银行和银监会联合《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，该《通知》的出台意味着一度中断的资产证券化改革再次回到人们的视野当中。本文将从信贷资产证券化的概念入手，分析引起次贷危机的原因；阐述对中国的启示；针对中国的实际国情，对早期中国信贷资产证券化进行分析，并着重从基础资产的角度进行分析，找到其中的不足之处；最后，针对中国信贷资产证券化发展过程中存在的问题提出合理的建议。
关键词：信贷资产； 证券化； 基础资产
一、文献综述
（一）国内研究现状
国内对资产证券化的研究最初始于1995年。刘宏（2000）对证券化，在制度和环境方面有两个选择，一个是选择与现行制度和环境冲突最小的交易形式，一个是最有条件突破现有制度和环境约束的交易形式。他还指出中国开展资产证券化有两个突破模式：“住房抵押贷款模式”+“准表外模式”，“基础设施收费模式”+“离岸模式”。赵庆明，吴莹莹（2003）从成本收益的角度得出资产证券化不仅能够解决不匹配造成的流动性风险。何小锋（2006）认为中国信贷资产证券化的试点对于建立多层次的资本市场。卓贤（2009）分析了信贷资产证券化与宏观调控的关系。胡越（2012）认为对比了美国的信贷资产证券化及次贷危机发展的特殊的历史背景和原因，认为在中国开展资产证券化正当其时。
（二）国外研究现状
国外关于信贷资产证券化的理论包含：信息不对称理论、风险隔离理论、公司资本结构优化理论、成本诱导理论等。
Steven L・Schwarz（1994）认为，资本市场的平均利息率要低于一般贷款利息率。Shane A. Johnson（2000）指出是否证券化取决于证券化的收益与成本的权衡，其成本主要是机会成本。Claire A. Hill（1996）指出资产证券化解决了投融资市场的信息不对称的问题。Christopherw. Frost（1997）指出，资产证券化的风险隔离机制有利于把发起人的破产和重组风险与投资者的投资风险有效的隔离。Jure Skarabot （2001）指出，每个企业或者公司可以通过资产证券化发行债券和证券，通过寻找合理有效的资本结构可以使公司总价值最大化。他证明了资产证券化是优化公司资本结构的有效手段之一 。
二、信贷资产证券化概述
（一）信贷资产证券化的概念
信贷资产证券化是指将一组流动性较差、但在未来能产生稳定现金流的银行信贷资产，如长期固定利率放款，应收账款等，通过商业银行或投资银行，经过一定的结构安排，对资产中风险与收益要素进行分离与重组，并对这些资产进行相应的信用担保，以这些资产作抵押来发行证券，实现相关债权的流动化，把这组资产所产生的未来现金流的收益权转变为可在金融市场上流动、信用等级较高的债券型证券。其主要特点是将原来不具有流动性的融资形式变成流动的市场性融资。其实质是发行者通过“真实出售”将证券化的金融资产的未来现金流的收益权转让给投资者。
（二）银行信贷资产证券化的基本程序
资产证券化的基本运作程序包括如下要点：原始权益人确定证券化资产，将可预见现金流的资产进行集中，组建资产池；原始权益人或独立的第三方组建特设机构SPV；原始权益人将资产池中的资产“真实出售”给SPV，实现风险隔离；信用增级；信用评级机构对将要发行的证券进行评级；SPV通过投资银行，在市场上发行证券，并用这些证券募集来的资金购买原始权益人转让的资产；原始权益人来对资产池进行管理；特设机构清偿债务阶段。
（三）信贷资产证券化的美国发展
1.美国信贷资产证券化发展背景
20世纪60年代末70年代初，信贷资产证券化起源于美国，解决了美国当时住房融资中的资金短缺问题。而到了70年代的中后期，人们对这种住房贷款的需求急剧上升，银行信贷资产出现供求失衡。此时，金融创新飞速发展，金融自由化浪潮兴起，都为资产证券化的发展创造了良好的条件。在这样的环境下，美国政府的三家信用机构，联邦国民抵押贷款协会、联邦住房抵押贷款公司、政府抵押贷款协会纷纷将手中持有的住房抵押贷款进行重组，并作为抵押或担保发行抵押证券，实现了住房抵押贷款的证券化。
2.美国信贷资产证券化的过度发展
但是自“9・11”事件以来，美联储开始实行宽松的货币政策，连续降息。房地产市场涌入大量热钱，房价的持续上涨。导致房产价值上升，房屋所有人可以以超值部分为抵押继续向银行或信贷公司进行贷款，这样就形成了大量的“次级贷款”。到2005年，“次按”与“次债”在全部按揭贷款中的比例上升到20%以上，“次债”占“次按”的比例达到了60%以上。到2006年，“次级贷款”剧增到13000亿美元，到2007年，无法按时还债的借款人已经超过15%，而且人数还在不断的上升中。基金公司对他们手中持有的债券丧失了信心，要求赎回基金。这样大规模的抛售股票，导致股价下跌，股票市场崩溃。
3.美国次贷危机原因及其对中国的启示
美国次贷危机是多方面的因素综合作用导致的。借款人、投资银行、信用评级机构、信贷公司、投资基金、投资基金的投资人、金融监管机构等，对危机的发生都应承担相应的责任。“次债”发生的原因是不具备还款能力的“次按”借款人盲目进入贷款市场。因此对中国来说，要通过各项手段，合理引导投资者进行理性投资。避免盲目投资导致证券市场过热。
三、信贷资产证券化在我国的发展历程及基础资产特点
（一）中国早期信贷资产证券化发展历程
资产证券化技术早在1983年就被介绍到中国，直到20世纪90年代初才开始兴起资产证券化研究的热潮。2005年4月，中国人民银行和银监会了《信贷资产证券化试点管理办法》，之后财政部颁布《信贷资产证券化试点会计处理规定》、银监会颁布《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》等，中国信贷资产证券化的基本的法律框架由此建立。
第一批试点共有四只信贷资产证券化产品：“开元 2005―1期信贷资产支持证券（A档）”、 “建元2005―1期个人住房抵押贷款证券化信托A级资产支持证券”、 “信元2006―1期重整资产证券化信托优先级资产支持证券”、“东元 2006―1期优先级重整资产支持证券”。
第二批试点有两只信贷资产证券化产品：“工元2007―1期信贷资产证券化信托”、“浦银2007―1期信贷资产证券化信托”。总计发行规模251.19亿元。
（二）中国信贷资产证券的基础资产种类
2008年以前中国进行信贷资产证券化的基础资产包括个人住房抵押贷款、一般工商业贷款、不良贷款及个人汽车抵押贷款、中小企业贷款等资产。下表显示了已发行证券的种类，数量以及其结构。
（三）基础资产的特点
从上述的数据分析，中国早期进行银行信贷资产证券化中，优质公司贷款占了绝大多数比例，不良贷款所占比重不是很大。这说明中国进行银行信贷资产证券化的时候，将安全放在了第一位，另外，从期限结构上来看，短期的资产占有绝大多数比重，基本不进行10年以上长期的证券化。这样的模式使得银行的这些长期资产无法流动，占用银行资源，降低了整个资金运转的效率，也就没有真正实现资产证券化的目的。
四、中国信贷资产证券化发展中的问题
我国从2005年开始试行资产证券化，在2007年出现发展的良好势头，又受次贷危机的影响遭到搁置。其在发展过程中，仍旧存在很多的发展障碍。
（一）基础资产选择上存在的问题
从上文中对基础资产的分析，我们可以看到，我国的银行信贷资产证券化的基础资产对象大部分是优质资产，尤其是优质公司贷款。不良贷款所占比重反而会比较小。从期限结构上来看，依然不能很好地解决银行长期的不流动资产的问题。
（二）信用评级问题
从目前看来，我国的评级机构的经验有限，评级标准不完善，银行担保导致信用评级形同虚设，没有形成行业评级标准，不能对产品设计起到指示作用。
（三）法律规范问题
在我国金融市场不够发达，信用环境不佳，人们法制意识薄弱，相关法律法规不完善，这些因素就提高了风险水平，在一定程度上阻碍了我国资产证券化的健康发展。
（四）一、二级市场问题
目前国内银行的资产证券化产品，主要在银行间市场上发行和交易。一级市场飞速发展，但是二级市场发展缓慢，交易冷淡。从而大大影响资产证券化的结构设计及其规模发展。
五、中国信贷资产证券化发展中的问题
综合上文对我国早期发展中基础资产和存在的问题的分析，结合美国的发展教训，对我国重启信贷资产证券化的发展提出以下及建议。
（一）基础资产的重新选择
一般来说，根据资产证券化的特点，其基础资产的选择应具备下面几个特征：金融资产的现金流在未来必须按契约产生；金融资产未来的现金流必须是稳定的；要能够预见到现金流损失的风险；作为基础资产金融资产必须是同质的；汇集的资产组合应达到经济发行量；作为资产对象的基础资产要具有良好的信用，风险低。
（二）健全信用担保和评级机构
目前我国的信用评级机制还相当的不完善，没有统一的评级标准。可以由政府或专门的组织机构来牵头建立一批有实力和信誉的担保机构，以此来规范信用评级的标准。
（三）建立健全相关法规制度
在我国，相关的法律都比较滞后，尤其在创新金融产品方面。因此，政府需要尽快开展相关的立法和修法工作，保障投资者的利益和规范证券化市场，防范风险。
（四）建立银行贷款的二级交易市场
建立银行贷款的二级交易市场，可以充分调动资产的流动性，资产管理公司可以通过银行贷款的二级交易市场，进行资产的调换和搭配，从而完成资产组合的构建。
（五）尽快确立资产证券化的退出机制
根据NPV资产定价方法，一项资产的价格通常与其未来产生的现金流有关，资产价格是未来的净现金收入以一定折扣率折算出来的净现值。因此，针对退出机制，需要尽快制定出相应的法规和操作细则。
（六）债券股票并举
资产证券化是以某些能带来稳定现金流的资产为依托，发行可流通的证券以融通资金。如能通过设计合理的结构进行信用增级以增加现金流的稳定性，将使证券化成功的可能性大大增加。
六、结论
固定收益产品是金融市场的一个重要的组成部分。从美国等发达国家金融发展的历程来看，很多创新的产品都出自固定收益产品。资产证券化作为一种盘活金融市场资金，沟通投融资者之间的一种良好的桥梁，虽然在其发展过程中出现了一些问题，但是随着金融技术的完善，中国在发展的时候注意结合外国发展的经验，吸取其中的教训，为资产证券化的全面推广铺设好道路，资产证券化就可以为中国金融和经济的发展做出巨大的贡献。（作者单位：中央财经大学）
参考文献：
[1]陈剑.浅析我国信贷资产证券化[J].中国商界.2010（8）.
第4篇：资产证券化文献综述范文
关键词： 资产证券化； 财务风险； 信用评级
次贷危机使世界各国开始重新审视资产证券化这种创新的金融工具，有的国家甚至对其有效性产生了强烈怀疑，认为资产证券化是导致这次次贷危机的罪魁祸首。诚然，资产证券化存在着它内在的弊端。
一、中集集团背景资料
2000年3月，中集集团与荷兰银行在深圳签署了总金额为8 000万美元的应收账款证券化项目协议。此次协议有效期限为3年。在3年内，凡中集集团发生的应收账款，都可以出售给由荷兰银行管理的资产购买公司，由该公司在国际商业票据市场上多次公开发行商业票据，总发行金额不超过8 000万美元。在此期间，荷兰银行将发行票据所得资金支付给中集集团，中集集团的债务人则将应付款项交给约定的信托人，由该信托人履行收款人职责。而商业票据的投资者可以获得高出伦敦同业拆借市场利息率1%的利息。
中集集团资产证券化项目的基本流程：
1.中集集团首先要把上亿美元的应收账款进行设计安排，结合荷兰银行提出的标准，挑选优良的应收账款组合成一个资金池，然后交给信用评级公司评级。
2.中集集团向所有客户说明abcp融资方式的付款要求，令其应付款项在某一日付至海外spv（特别目的公司）账户。
3.中集集团仍然履行所有针对客户的义务和责任。
4.spv再将全部应收账款出售给tapco公司（tapco公司是国际票据市场上享有良好声誉的资产购买公司）。
5.由tapco公司在商业票据（cp）市场上向投资者发行cp。
6.tapco从cp市场上获得资金并付给spv，spv又将资金付至中集集团设于经国家外管局批准的专用账户。
项目完成后，中集集团只需花两周时间，就可获得本应138天才能收回的现金。作为服务方的荷兰银行可收取200多万美元的费用。
二、中集集团资产证券化相关方财务风险分析
（一）可能导致财务风险的主要交易环节分析
1.设立特设信托机构环节
特设信托机构是专门为完成资产证券化交易而设立的一个特殊机构，它是资产证券化运作的名义主体。在本案例中，荷兰银行就是为了完成中集集团本次资产证券化的特殊信托机构。该信托机构必须和中集集团（证券化资产销售方）没有关联关系，这是为了使证券化资产和中集集团的其他资产达到风险隔离的目的。该信托机构购买资产证券化权益受益人销售给它的资产组合，并负责对该资产组合进行管理，以确保到期本金及利息按时支付。然而中集集团仍然承担着对客户的支付责任，因此它与信托机构仍然有利益上的关联，没能保持应有的独立性。这是导致证券化相关方财务风险的原因之一。
2.金融资产出售环节
金融资产的出售必须是“真实销售”，以保证买方在特殊情况下拥有强制性处置资产的权利。通过“真实销售”以实现“风险隔离”，即特设机构对委托管理资产的权益将不会因发起人的破产而丧失。中集集团某子公司将未来几年向客户的未来运输收入以协议形式出售给特设信托机构，中集集团对该资产不再拥有所有权。但是中集集团仍然需要对客户承担责任，当资产池中资产产生的现金流量不足以支付到期债券的本金和利息时中集集团负有法律上的补足责任。因此该证券化资产没有实现真实出售，相关风险没有实现转移。
3.信用增级环节
信用增级也称信用的提高，是指特设机构为了确保发行人按时支付投资者本息而采用的各种有效手段，是资产证券化交易结构成功的关键所在。信用增级不但保证投资者免受资产质量风险损失，还可以大大降低证券化结构风险，是提升资产证券投资级别的重要手段，也是资产证券能够交易成功、降低融资成本的重要保证。
在本案例中中集集团采用的内部信用增级方式，即当资产池产生的现金流量不足以支付到期本息时中集集团负有补足清偿的责任。这就增加了中集集团未来的财务风险，使中集集团未来的现金流量具有很大的不确定性。
4.破产隔离环节
偿付资产支持证券到期本金与利息的来源必须与原始权益人隔离开来，以避免发起人遇到麻烦或者破产所带来的不利影响。因此，首要的问题是，必须保证无论发起人发生什么问题，都不会殃及特别载体；其次，要保证应收账款从发起人转移到特别载体的过程中不受到干预。
在中集集团资产证券化这个案例中没有做到
特殊载体的破产隔离。因为，中集集团在出售证券化资产后仍然承担着对客户的清偿责任，与资产相关的风险没有实现转移。中集集团的经营发生重大变化时，该资产池中现金流量势必受到影响，资产支持证券的信用级别会受到很大的冲击。
（二）违背资产证券化原则导致的相关财务风险
资产证券化的终极目的就是做到证券化资产的“真实销售”，从而做到证券化资产和企业资产的“风险隔离”，然而中集集团资产证券化既没有做到证券化资产的真实销售，也没有做到证券化资产和企业资产的风险隔离。
1.违背真实销售原则的财务风险分析
中集集团的资产证券化违背真实销售的原则主要体现在两个方面。一方面是与资产相关的管理权没有转移。在本案例中，中集集团虽然以协议的形式把资产出售给了特设信托机构，转移了对资产的所有权，但是其作为该资产证券化的服务商仍然负责对该证券化资产进行管理。根据会计上实质重于形式的原则，中集集团仍然对该证券化资产承担着责任，没有实现证券化资产的真实销售。
另一方面是与资产相关的风险没有完全转移。中集集团子公司资产证券化的信用增级方式是中集集团为特设信托机构提供超额担保的内部信用增级方式，当特设信托机构资产池中产生的现金流量不足以支付到期资产支持证券的本金和利息时，中集集团承担着补充清偿的责任。由此看来，中集集团某子公司虽然通过一纸文书的形式实现了真实销售，但是与其所售资产相关的风险没有完全转移到购买方。因此，根据实质重于形式的原则该子公司没有实现真实销售。
2.违背风险隔离原则导致的相关财务风险
一方面违背真实销售原则就意味着证券化资产相关的权利和义务没有完全转移，中集集团仍然承担着该证券化的资产未来运营失败的风险，证券化资产也没有完全摆脱中集集团自身的风险，如破产风险的影响。中集集团整体信用度的高低，直接影响着该资产支持证券的信用度的高低，中集集团本身的运营风险也会传递到该证券化资产。因此，作为发起方的中集集团没有和证券化资产实现风险隔离。
另一方面，该资产证券化采用的信用增级方式是中集集团为特殊信托结构发行资产支持债券提供担保的内部信用增级方式。在证券化资产运营失败，资产池产生的现金流量不足以支付到期本息的情况下，中集集团存在着承担补充清偿责任的财务风险。即证券化资产的风险和中集集团本身的风险没有实现完全的风险隔离。
三、资产证券化风险防范方案
（一）资产证券化财务风险防范方案概述
正如历史上所有的经济危机的救市方案一样，在此次金融危机中世界各国政府都担当着主要角色。在这个资产证券化风险防范方案（图1所示）中，由政府出面成立一个资产证券化财务风险防范基金。各个资产证券化的参与者及其后来证券投资者都要根据自己的收益提取一定比例的风险防范基金，交由资产证券化风险防范基金管理部门进行管理。当在某个资产证券化案例中，由于某些原因资产池中产生的现金流量不足以支付证券到期的本息时由该基金管理部门进行补足，因此可以防止资产证券化的失败，进而避免其导致相关财务风险。
（二）资产证券化风险防范方案的运行
1.风险防范基金管理者必须是政府部门。因为只有政府才可以在出现如利率下降、物价下跌及自然灾害等严重系统风险时有能力担当起救市的角色，市场经济其他参与者自身都处于市场风险之中，很难承担救市重任。例如在2008年的金融危机中一些财大气粗的跨国企业诸如著名的投资银行雷曼兄弟，美林证券及其美国三大汽车巨头等都没能躲过金融危机带来的巨大的系统风险。如果不是美国政府及时地出手相救，相信美国的通用、福特和克莱斯勒三大汽车巨头很难逃脱破产的命运。
2.风险防范基金提取比例必须多样化。在要求资产证券化的参与者提取一定比例的风险防范基金时必须对其资产池中的证券化资产进行信用评估，根据其信用度确定计提标准。信用度越高计提比例越低，信用度越低计提比例越高。以此防止滥用资产证券化这种创新的金融工具在金融市场中圈钱的行为，保持金融市场的健康发展，也有利于促进市场参与各方的公平。
3.风险防范必须坚持按收益计提的原则。按资产证券化各参与者所获收益计提资产证券化风险防范基金，体现了金融的公平原则。即从资产证券化中获得了收益，就要支付一定的代价来防范可能由该资产证券化导致的财务风险。因为各参与者的收益越多，那么该资产支持证券的风险就越大。因为投资收益是销售该证券的收入与投资该证券的成本之差。收益大就必然意味着该证券的转手价格较高，那么当资产池中产生的现金流量不足以支付该证券到期本息时该证券持有者就会承受较大的投资失败的财务风险。因此，各参与者从该资产证券化中获取的收益越大，其计提的用以防范其后投资失败的风险防范基金就应该越多。
（三
）资产证券化风险防范方案的综合评价
首先，该资产证券化风险防范方案侧重于对证券化资产的信用评估。因为，初次资产证券化风险防范基金的计提是根据信用评级机构对资产池中证券化资产的信用评级来确定计提比例的。因此，证券化资产一般都会经过严格的信用评级，其信用度较高，其资产证券化失败的可能性较小，进而减少了各资产证券化参与者因资产证券化失败而引起的财务风险。
其次，该风险防范方案能有效应对因资产证券化而引起的金融泡沫的膨胀。该资产证券化风险防范基金的计提是根据各资产证券化的参与者从资产证券化中获取的收益的一定比例计提的，该资产支持证券在市场上的交易次数越多，产生的泡沫越大，而相应计提的风险防范基金也会越多。同时，风险防范基金的计提也会降低投资者转手交易该资产支持证券的积极性，进而有效抑制了金融泡沫的产生，降低了资产证券化参与者因过度膨胀的金融泡沫破灭造成资产证券化失败而引起的财务风险。
最后，在该风险防范方案下，政府能积聚数额巨大的资产证券化风险防范基金，当出现利率下跌，物价下降以及自然灾害等系统风险引起的资产证券化失败而造成的市场震荡时，政府有足够的实力来规范金融市场秩序，促进金融市场的健康发展。
【参考文献】
［1］ 冯科.从美国次级债危机反思中国房地产金融风险［j］. 南方金融，2007（9）：11-16.
［2］ 季然.资产证券化在我国开展及风险问题分析［j］.财经界，2007（3）：24-26.
［3］ 金郁森.中国资产证券化实务：解决方案与产品设计［m］.深圳：海天出版社，2005：98-136.
［4］ 梁志峰.资产证券化的金融创新理论研究综述［j］.南华大学学报（社会科学版），2006，7（3）：21-24.
［5］ 刘晓忠.真实销售考验资产证券化纯度［n］.证券时报，2006-8-7（9）.
第5篇：资产证券化文献综述范文
目前高校办学经费短缺是世界高等教育的共同问题。近年来,在国务院和地方政府的支持下,许多高校努力扩大办学空间。据教育部规划司的统计,最近10年,部属72所高校几乎都先后新征了办学用地,建设了一批新的校区,其中有近50个新校区已陆续投入使用。部属高校共新增办学用地接近10万亩。从1998年到现在,平均每年新建校舍300万平方米,大多数学校每年完成的基建工作量都在20～30万平方米之间。加之近年来的连年扩招,办学规模和投入也很巨大。目前中央和地方政府真正能用于高等教育发展规模的基础性投入每年只有150亿元左右，因此，今后5年高等教育发展性投入的经费缺口至少在1200亿元以上。另外，由于高等教育收益率的计量非货币性和退出机制的不完善，使得民间资本进入高等教育处于进入障碍和退出障碍都高的情况，在这种双壁垒效应下，潜在投资者不易进入，更加剧了高等教育资金短缺的困境。
而目前，国内主要的教育融资方式包括：第一，组建教育产业集团，如校办产业，特别是校办高科技产业；与教育相关的产业，如教育出版业、教育设备业、教育软件业；后勤服务产业，科研服务产业，如科研成果的转让和出售、技术培训的提供等。第二，将校办产业改组成为上市公司或加大校办产业直接上市的比重。第三，高校产权的股份化或资本化。第四，高校资产证券化。对学费的应收账款、学生贷款和科研基金贷款进行资产证券化的运作。第五，成立教育投资基金。教育投资基金的发行可采用私募或公募两种形式，投资对象主要是教育产业，并参与证券一级市场的申购和配售。
在以上众多的融资渠道中，资产证券化作为一种成本较低、效率更高、更有潜力的资本市场运作新工具，在未来高校的融资过程中具有一定的可操作性。
2国内外研究综述
在当前,我国的资产证券化实践已经步入崭新发展阶段。 我国重庆市政府于1997年5月23日与亚洲担保及毫升ABS（中国）控股公司签订了中国第一个以城市为基础的ABS计划合作协议，这是我国开展资产证券化的一项重要突破。2005年初,国务院同意在我国银行业开展信贷资产证券化试点。2005年4月,人民银行和银监会联合了《信贷资产证券化试点管理办法》(以下简称《试点办法》),确定了在我国开展信贷资产证券化试点的基本法律框架。国家开发银行和建设银行已经进行信贷资产证券化和住房抵押贷款证券化的试点工作。继信贷资产证券化管理办法出台之后,中国证监会已获准研究与开发“非信贷类资产证券化产品”,如企业应收账款、租金收益、基础建设收费等证券化创新产品。中国证监会对这一前景广阔、能改善企业直接融资结构、为证券市场增添投资新品种的固定收益类产品很重视,证监会已分别设立了“资产证券化领导小组”与“工作小组”。未来的中国资产证券化必然朝着广度和深度快速发展,这就为高校资产证券化成功实施创造了良好的实施环境,特别是为解决高校当前的贷款包袱沉重,融资环境恶化的难题,具有较强的现实意义。
美国是资产证券化的发源地，资产证券化应用领域广泛，目前在美国是通过发行高等教育债券，进行高校资产证券化操作的。国内外涉及到高校资产证券化的研究主要集中在对学生的贷款进行证券化, 学生贷款证券化是贷款银行将学生贷款的债权出售给特殊目的载体（SPV），然后由SPV将学生贷款汇集成一个贷款组群，并通过结构性重组转变为可在金融市场上流通的证券，据以融资的过程(《学生贷款证券化研究》,李之东，吴莉云)。有学者认为我国高校贷款证券化在起步阶段应以资产抵押证券这种结构形式为主，在发展阶段则以转付证券这种结构形式为主(《关于高校贷款证券化的前瞻性思考》，孙建华)。这些研究对我国资产证券化的实践都具有启示意义，但是从严格的意义上来说,这并不是真正的高校资产证券化而是金融机构实行的资产证券化,因为高校并没有进行融资。另外一种就是高校学费收入资产证券化。针对银校间热恋的甜蜜时期的结束如何如期还贷如何进一步融资成为众多高校重大的财政问题，结合我国高校产权的实际情况以及国外资产证券化的实践，认为债券方案比较适合我国高校资产证券化的实施，研究高校收费资产证券化方法，给出资产证券化的一般组织结构和流程并对我国高校收费证券化进行定价(《高校资产证券化探讨》,，李秋英)。
随着高校改革的进一步深入，学生自费上学已经成为现实，目前学费收入已成为高校收入中的主要来源。国家统计局和中国经济景气中心居民储蓄意愿抽样调查表明，居民储蓄的10%准备用于教育支出，高于准备用于购房的7%，成为储蓄的最主要目的之一。6万亿储蓄的10%即6000个亿，一旦以消费信贷为载体从“笼中”放出，投资到教育消费上，对经济的推动是何等之大。据专家分析，我国高等学校在校生和潜在学生约500万人，如果其中有80%以教育形式消费，每人每年增加5000元教育消费，则潜在收益每年有200亿元。据了解，目前我国每年约有2.5万人自费出国留学，按每人每年需花人民币14万元至18万元来计算，每年我国民间留学投资就有40亿元流向国外。
虽然学费收入在高校资金来源中占有很大的比例，但是由于我国高校的收费并没有完全市场化，学生个人承担高等教育成本的比例也就是20%-25%之间，高校在培养一个大学生上面需要补贴很大一部分，因此依靠学费收入并不能缓解高校资金短缺的现状。而通过学费收入为基础的证券化可以使高校在短时间内筹措到大量的资金，用来改善高校的办学状况。
由于学费收入具有稳定，可预测性，因此本文赞同以上关于学费收入资产证券化观点。但也认为关于高校学费收入资产证券化的研究还有待进一步深入。比如说一个单个高校无法实现资产证券化,比如说一所高校每年新增学生5000人,每人学费按现在的平均水平6000元的话,也只有3千万元。发行期限10年的证券也只有3亿元。远远够不上资产证券化资产池的最低要求，更难以达到化解系统性风险的目的。在具体实施高校资产证券化过程中，这是无法回避的问题，却也提供了一个实施的新思路及空间。
3高校资产证券化的设计思路
资产证券化是当代金融发展的一大趋势，它起源于美国，是20 世纪六七十年代以后兴起的金融创新的结果。资产证券化是银行等金融机构和企业将其缺乏流动性但在未来能够产生可预见的稳定的现金流的资产，通过一定的结构安排，对资产中的风险和收益进行分离和重组，进而转换为在资本市场上出售和流通的证券（Asset-backed Securities ，资产支撑证券）的过程。资产证券化从诞生之日起，便以其独具的魅力得到了众多市场参与者的青睐。它增强了基础资产的流动性，有利于沟通货币市场和资本市场，满足不同市场参与者对风险和收益的不同偏好。资产证券应用了一系列金融创新成果,如破产隔离技术、信用增级技术、信用基础的转换以及间接金融的直接化等等。这些创新技术的实践,能够有效降低风险,提高金融交易效率,相应的融资利息成本减少,交易成本得到大幅度节约,最终减小金融市场的摩擦,综合融资成本得到降低,金融效率得到提高。这也正是资产证券化在国外迅猛发展的经济基础。
关于理想的可实现资产证券化资产的特征应该具有以下几点:能在未来产生可预测的现金流;持续一定时期的低违约率、低损失率的历史记录;本息的偿还分摊于整个资产的存续期间;金融资产的分布有广泛的地域和人口统计分布;原所有者已持有该资产一段时间,有良好的信用记录;金融资产的抵押物有较高的变现价值,或它对于债务人的效用很高;金融资产具有标准化、高质量的合同条款,以保证原始权益人对该资产拥有完整的所有权。
与之相对应的是，高校收费作为资产支持证券ABS的目标资产，其是未来收入比较稳定现金流，可以将之确定资产证券化目标，同时确定将哪一部分收费（学费、某几个院系学费、宿舍管理费等）投入资产池，然后对其可预见的现金流进行估算和信用考核；其次，实现资产转移，即高校将资产池的资产过户给特殊目的载体SPV（Special purpose vehicle）；再次，SPV以该资产池为依托，发行某高校教育债券；最后，SPV用发行债券筹集的收入向高校支付购买资产池的价款，并负责对债券还本付息。如果高校未能定期偿还，则有担保机构负责处理。
在组建学费应收帐款资产池时，可以由多所高校联合组织。学费的合并形式既可以采用区域合并的形式，也可以采用相近学科合并形式。有相关文献对区域合并进行研究，笔者更倾向于二者结合的形式，即在一个区域内按照相近学科合并。因为在我国每个省都有一系列高校涉及综合类、人文类、理工类，各大高校相近学科的培养时间计划基本相似，在组成资产池时更易按照出资比例分配现金流。高校生源上具有互补性,各高校的定位不同,生源不同,能较好的分散投资风险。
规划的具体运作流程如下:高校将在一定期限内的学费收入（例如理工类学科学费收入）以真实销售方式出售给一家SPV(特设委托机构),由高校代收学费并定于每年某一日期后将学费收入付至SPV的专门账户;然后通过政府担保(在一个区域内地方政府容易统一协调)、金融担保公司或者保险公司进行担保,以达到信用增级的目的。最后在资本市场上向投资者发行债券或股票取得资金,扣除一系列的发行费用和金融机构中介费用后,作为高校融资款项。当高校增加新的学生后,所得学费立即被存入SPV设立的专门账户。该账户用作对投资者还本付息。在投资没有还本时候,还可以利用资金做购买国债等收益稳定、风险极低的投资,以上过程是一个在一定年限内(具体期限根据所筹资金量而定)循环进行的过程。 资产池的设立过程可以用图1简略表示。
高校资产证券化的基本交易流程如下：建立SPV-->组建资产池-->信用评级-->承销证券化产品（挂牌上市）-->投资者偿还本息
4 高校资产证券化需要解决的问题
4.1要构建资产证券化的法律体系，取消高校资产证券化的制度障碍。
高校资产证券化是将高校贷款进行重组、信用增级后再分割转让给证券投资者的结构重组过程。它涉及金融资产的交易、商业合同权利的转让、信托、担保、信息披露和证券评级、证券发行与流通、会计及税务处理等领域，法律关系复杂，所以高校资产证券化也存在技术.风险、欺诈风险、证券等级下降等结构性风险。显然，高校资产证券化作为一个整体，不能从相关领域的法律中简单地寻找类似条款加以套用。因为按现有法律的定义和分类来规范资产证券化，可能会阻碍资严证券化的开展，或者给参加方施加过重的成本。
4.2要真正实现利率的市场化，为SPV合理确定高校信贷资产支持证券的价格创造条件。
高校资产证券化只有在SPV发行的资产支持证券被投资者接受的情况下才是成功的，而高校信贷资产支持证券能否被投资者接受与其价格又有较大关系。高校信贷资产支持证券的价格(证券预期利息收益的现值之和)下限是无风险的国债利率，上限是被证券化的高校贷款组合的原始收益率。二者之差扣除证券化的各项服务费用率之后便是SPV的盈利空间。高校信贷资产支持证券的价格过低则无法吸引投资者，价格过高则会增加SPV的成本和风险，甚至导致SPV亏损，从而阻碍高校资产证券化的实施。
4.3要培育高校资产证券化的中介机构和机构投资者。
SPV是资产证券化的核心，其能力关系到结构金融的效率与成败。考虑到我国资产证券化市场还处初期，在其启动时期，SPV由财政、商业银行、证券公司以及将来重新整合后的金融资产管理公司以股份制形式共同出资设立较为合适。因为在我国有政府背景的SPV的资信状况容易得到证券市场的认可，这有助于提高资产支持证券的信用评级、降低信用增级的成本。而证券公司在证券的定价、证券结构的设计、证券的销售方面有专业优势，资产管理公司则有资产管理和资产证券化的经验，这两类公司参与SPV的设立有助于提高结峋金融的效率，促进资产支持证券市场的发展。同时商业银行参股SPV又使得高校资产证券化具有一定程度的抵押融资的性质，既可以适应商业银行采用资产抵押证券这种结构形式来融资的需要，同时又能够将高校资产证券化过程中的关联交易风险控制在一定范围之内。我国还没有类似美国政府国民抵押协会及联邦国民抵押协会的外部信用增级机构，同时，我国也缺乏为债券市场投资者普遍认可的证券评级机构。
4. 4要选择好高校资产证券化的切入点，消除证券化的金融资产约束。
随着高校招生规模的扩大，银行对高校基建投资贷款的规模也必然扩大。未来高校资产证券化应以高校基建投资贷款作为基础资产，以高校办学收费收入或其他高校收益性资产产生的现金流作为担保来发行资产抵押证券。为此，教育部应当制定高校资产使用与管理的新规定，明确规定哪类高校资产可以用于抵押、如何抵押。另外商业银行(抵押权人)与高校借款人(抵押人)之间是合同关系，银行持有的高校信贷资产的转让要受合同法的调整。关于合同规定的权力转让对债务人生效的原则在我国采取通知债务人的原则。这不仅会增加银行的成本开支，而且会损害银行在客户心目中的形象，不利于银行维持与客户的良好关系。我国应当调整《合同法》，采取自由转让的原则来确认合同权力的转让对债务人可以生效以利于银行启动高校资产证券化。
4.5积极寻求非政府经费投入渠道发展高等教育。
高校具有潜在的市场功能，如果利用得好，也能为学校带来可观的收益。高校应该拓展办学思路，积极从事市场销售和提供社会服务。高校应充分利用自身丰富的知识库和专家库资源，主动与市场接轨，通过多种形式，与工业、企业以及其他科研机构、社会组织开展科研合作，拓展教育培训市场，抢占咨询市场和文化产业份额，创办科技园区等等，拓展和提高自我创收能力。提升高校国际化水平，吸引和扩大外国留学生规模。外国留学生规模不仅是衡量大学国际化水平的一项重要指标，并且标志着在国际教育市场中所占的份额，更是大学增加经费收入的一个重要渠道。大胆尝试筹集民间资金尤其海外资金办一流大学。随着市场经济的发展，我国民间资金有相当程度的积累，可以通过提供一定利润空间的方式吸纳民间资金，积极寻求非政府经费投入发展高校。
4.6应当给予高校资产证券化适当的税收支持。
启动高校资产证券化旨在消除银行高校贷款的风险以强化我国高等教育产业化发展过程中的金融支持，而高等教育的发展对我国经济社会可持续发展又具有非常重要的意义，为此给与高校贷款证券化交易主体适当的税收优惠待遇是必要的。
高校资产证券化涉及的税收主要有应收账款(贷款本息)转让过程中的流转税如印花税会对企业家形成多么有效的激励，来自制度的约束才是真正值得信赖的。因此作为市场主导力量的机构投资者介入上市公司治理是完善法人治理结构的必要条件。
第6篇：资产证券化文献综述范文
关键词：后危机时代 信用卡产业 资产证券化 模式创新
中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：1006-1770(2011)010-024-04
一、引言
2004年以来，中国的信用卡产业进入了快速发展时期，经过几年的扩张式经营，从2009年开始，在盈利水平趋于下降、风险管理难度加大、经营规模逐渐饱和的情况下，各机构开始逐渐转变经营策略。同一年，美国信用卡危机全面爆发，并开始向英国等欧洲诸国蔓延。目前来看，美国信用卡危机未对中国信用卡产业造成重要影响，但是给经营策略调整和发展中的中国信用卡产业敲响警钟。
在研究美国信用卡危机时，我们注意到资产证券化业务对信用卡危机的爆发起到了“催化剂”的作用。在金融危机的过程中，美国信用卡产业在以下方面受到严重冲击：一是随着次贷危机的发展，房屋抵押贷款出现问题的信用卡持卡人由于财务状况不断恶化，偿债能力相应下降，其信用卡违约或坏账率相应上升；二是随着次贷危机向实体经济蔓延，相关的公司出现经营困难，并通过裁员减薪来减少成本开支，受其影响，即使没有抵押贷款的信用卡客户也会因为收入减少或失业造成信用卡还款困难；三是由于周转资金短缺，更多的消费者可能从其他支付方式转向使用信用卡支付，导致透支额猛增。
在金融危机的深化过程中，信用卡资产证券化受到的冲击程度虽然在逐步加重，但是与房产、汽车、设备等抵押贷款资产证券相比，时间相对滞后，程度相对较轻。信用卡资产证券化拓宽了发卡机构的融资渠道，通过转移资产提高了发卡机构的资本充足率，在信用卡账户出现违约的情况下，发卡机构还资人执行催缴和资产清收等职能，提高了相关中间业务收入。此外，信用卡资产证券化提供的资金来源及资本杠杆作用，支持了信用卡业务规模的迅速扩张。但不能忽视的是，资产证券化是一把“双刃剑”，信用卡拖欠率的不断上升及市场预期坏账率的不断增长，使得信用卡资产证券的发行量会不断下降，从而放大了发卡机构的业务风险。
目前，信用卡资产证券化业务尚未在中国开展，主要原因是信用卡业务发展还不成熟、信用卡应收账款不具备证券化资产规模、充足的流动性导致商业银行缺少信用卡应收账款证券化的内在动力、信用卡风险管理水平较低、缺少具有公信力的外部评级机构等，但是随着个人收入水平的提高、消费信贷需求的增加，中国信用卡应收账款证券化业务发展空间很大。该业务的开展，将有助于中国信用卡产业传统盈利模式的改变，成为信用卡业务融资问题有效解决的方式之一。
二、中国信用卡市场发展情况
1995-2001年的十几年间，中国信用卡发卡规模一直较小。入世后，随着银行领域竞争的加剧，国内银行开始加大中间业务投入，特别是大力发展信用卡业务。各发卡银行相继成立信用卡中心，将信用卡业务独立运营，并纷纷推出独具特色的信用卡产品，加强宣传和营销。
从2003年起，中国信用卡发卡量和跨行交易额开始迅速增长。截至2010年末，中国信用卡发卡量达到2.54亿张，约为2002年末的11倍；中国信用卡发卡机构约有61家，其中全国性发卡机构超过16家，正式运营的信用卡中心超过15家。目前，信用卡已经成为中国最主要的非现金支付工具。据中国银联统计数据，2010年中国信用卡消费交易笔数和消费金额分别是20.78亿笔和2.40万亿元。
值得注意的是，从金融危机开始，中国信用卡发卡量及跨行交易水平增长速度呈放缓趋势，不过180天以上未偿信贷余额却大幅上升，虽然增长率有所下降，但比率偏高，这一点不得不引起监管部门或有关机构的特别关注。《2009年支付体系总体运行情况》显示，2009年中国信用卡发卡量为1.9亿张，同比2008年增长30.4%，增速回落27.3个百分点。2010年中国信用卡发卡为2.5亿张，同比2009年增长24%，增速进一步回落，这表明“信用卡发卡从高速增长逐渐转向平稳增长”，
三、信用卡持卡者人口统计特征及透支行为关系
市场拓展的重要对象之一就是客户，信用卡业务的客户主要由持卡者（人）和特约商户组成。持卡人在用卡过程中，无论是消费还是透支取现，作为交易前端，持卡人的行为均会为各机构带来中间业务收入。鉴于此，有必要研究信用卡持卡者人口统计特征及透支行为之间的关系，各机构在就可以更好地在市场细分和定位的基础上，制定相应的营销组合策略。
关于信用卡持卡者的人口统计特征与其透支行为之间的关系，中国学者主要采用非概率抽样的方法，通过发放调查问卷，数据录入和分析均使用SPSS（10.0、16.0），采用列联表分析法对数据进行处理和分析。以杨蓬勃和宁薛平（2009）研究为例，统计结果显示，一是在性别分析中，有透支习惯的男性持卡人（58.3%）比女性持卡人（41.7%）多；二是在年龄分析中，年龄在22岁以下有透支习惯的持卡人（30.6%）比22岁以上的持卡人（61.1%）少；三是在婚姻分析中，有透支习惯的已婚持卡人（55%）比未婚持卡人（45%）多；四是在学历分析中，有透支习惯最多的是本科持卡人（52.8%），其次是硕士及以上学历（27.8%），最后是专科学历（19.4%）；五是在家庭收入分析中，家庭收入越低，控制能力越强。此外，江明华和任晓炜（2004）对职业进行了分析，银行、保险等金融机构工作的信用卡持卡人的透支习惯比较高，合资和外资企业工作的信用卡持卡人透支习惯比例比民营企业和国有企业的信用卡持卡人高。
四、中国信用卡产业发展的国际比较
国际金融危机给美国信用卡产业发展带来了极大冲击。与美国相比，中国信用卡产业并未受到严重影响，在国内经济金融形势平稳向好的大背景和相关产业政策的扶持下，正在稳步推进中。但我们应该清醒地看到，目前中国信用卡行业在整体发展上还有待进一步提高，尤其是大型信用卡机构在发卡量、贷款余额、信用卡额度使用率等指标与世界主要发卡机构相比，仍有相当大的差距。走好中国信用卡产业发展之路，任重道远。
（一）差距之表现
我们可以清晰地看到，中国最大的信用卡机构在透支额、消费额、消费笔数等部分指标与标杆卡机构相比，仍有相当大的差距，见表1和图1。
（二）表现之深层次问题
目前，虽然中国最大的发卡银行中国工商银行已跃居为世界第四大发卡银行，但单就发卡量这一项指标来讲，中国信用卡产业与美国等国家相比，仍有相当大的差距。这也引出了一个深层次的问题，即发卡量与消费额、透支额等其他核心指标相比，并不对等。
在各项信用卡核心指标中，发卡量被业界认为是最重要的指标，无论是从刷卡手续费分润比例，还是消费额、透支额的产生。纵观中国信用卡产业，发卡量虽然快速增长，但是有效卡量所占比例不高，相当一部分信用卡为未启用的“抽屉卡”，由于经营策略和营销导向等问题，无效卡量居高不下，这就导致了卡量“不断增长”，但是使用率却较低的原因。此外，中国人均GDP水平与发达国家相比差距较大，这也是制约消费额等指标快速增长的原因之一。
五、对中国信用卡产业发展的思考与建议
（一）中国信用卡资产证券化业务发展与模式创新
目前，利息、回佣和年费仍为中国信用卡收入结构中最重要的来源，盈利模式较为单一。而循环信贷功能使用率较低、免年费营销政策普遍使用、商户回佣率水平逐年下降等因素，制约了原有盈利模式的增长。改变现有盈利模式，如引入信用卡资产证券化业务等，探索适合中国国情的信用卡盈利模式，已成为当务之急。
1.美国信用卡资产证券化对中国的启示
美国信用卡危机再次证明，证券化是一把“双刃剑”。一方面，它是信用卡产业发展的助推器和催化剂；另一方面，证券化产品和机制本身所蕴含的潜在风险可能对金融系统甚至实体经济产生重创。目前，中国信用卡资产证券化的业务基础尚还薄弱，证券化法制环境以及个人信用体系还都不够完善，从整体上看，中国信用卡资产证券化的市场环境尚不成熟。从风险控制角度来看，我们可以从美国的信用卡资产证券化发展过程中得到以下启示：
一是尽管信用卡资产证券化可以有效转移和分散发卡机构的相关风险，但其运作机制和传递链条增加了整个金融系统的潜在不稳定性。二是对信用卡资产证券化的过度依赖会降低发卡机构应对危机的能力。所以，加强对信用卡资产证券化规模的控制，强调市场的适度发展，可以防止发卡机构对信用卡资产证券化工具的过度开发。三是个人信用的过度扩张将为信用卡资产证券化市场埋下隐患。因此，加强对发卡机构的监管，可以为信用卡资产证券化市场健康持续发展建立源头上的保障。四是科学规范的评级体系是信用卡资产证券化风险的防火墙。因此，提高评级机构的信息透明度，有利于减少评级机构的操作风险和道德风险。五是谨慎设计和发行过度复杂的产品，避免产品设计的内在缺陷。
2.中国信用卡应收款证券化开展模式
开展证券化业务需有与之配套的客观环境，如建立完善的金融体系，丰富的金融产品，灵活的融资制度，健全的法律体系等，这都需要一个长期的建设过程，并非一蹴而就。国际上较为典型的证券化开展模式有美国的政府主导模式、加拿大的半政府模式及欧洲的市场化模式。中国资产证券化业务上发展相对滞后于国际市场，信用卡业务本身也起步较晚，国内信用评级体系尚不完善，在现有市场条件下，信用卡应收账款证券化业务发展初期应突出政府的作用，通过政府干预，创造符合中国国情的证券化市场运行机制和法律环境，在监管、税务等方面构建框架，创造市场，保障信用卡应收账款证券化这项新业务的顺利开展。
（二）后危机时代中国信用卡产业发展的建议
面对利好的国家宏观经济政策和良好的市场发展空间，中国各信用卡机构应该主动承担起信用卡大发展的重任，并在服务社会、推动经济发展中获得自身的成长。
1.中国信用卡产业的下一步发展重心
一是去盲目化，真正实现向精细化经营的跃升。未来几年，中国信用卡产业要在实现规模化经营的基础上，提高精细化管理水平，实现计划、决策、控制和考核的精确，进行目标、标准和流程的细分。根据客户需要研发新的产品、制定新的销售策略和服务举措，以达到服务客户、扩大规模、控制风险、挖掘潜力的经营目标。切忌盲目追求“量”的增长，忽视“质”的下降，从而影响整个行业的发展。
二是大力推进芯片卡应用，加快银行卡跨行业渗透。目前，芯片银行卡只占发卡总量的不足5%，芯片银行卡的应用水平更是与电信、电力、医疗和社保等行业不相匹配，随着技术的进步和市场接受程度的不断提高，从安全性、支付渠道、功能应用等方面，芯片卡必将成为银行卡未来发展的方向。为此，应研究出台芯片卡替代磁条卡的成本分摊和鼓励政策，推进以金融标准规范实现各行业芯片卡的“多卡合一”。
三是结合国内客户消费特点，推进分期付款业务发展。西方国家持卡人习惯了超前透支消费，其平均循环信用率可达到75%以上，而国内持卡人的传统消费观念是“量入为出”，导致了中国信用卡支付功能的使用远大于其消费信贷功能。如果发卡机构不考虑国内客户的消费观念，过于强调信用卡的消费信贷、循环透支功能，不仅不能满足国内客户的真实需求，还会造成授信资源的浪费和潜在风险的增加。大多数发卡机构清醒地认识到了这一点，纷纷进行行内联动，整合个人贷款与信用卡产品功能，向特定申请人推出专项分期付款业务。
四是加速构建与产业规模相匹配的风险保障体系。随着信用卡业务规模的扩大和精细化经营水平的提高，各信用卡机构需要尽快构建与业务规模相配套的社会征信体系和信用卡风险防范管理体系，强化风险硬控制。通过纵深推进内部评级法，提高异常交易的识别计量和监测水平，有力防范各类风险。
2.需合力解决的深层次问题
目前，中国信用卡产业中还存在诸如政策、法律、信用、市场等一系列问题，需要政府部门、立法司法机构、社会、行业间等各界合力加以解决。
一是重视加强产业规划，出台产业促进政策。目前，中国信用卡产业基本处于各机构自行规划本行业务、自由发展的状态，作为一项重要产业，政府部门对信用卡产业发展尚未制定一个统一规划。我们认为，应把信用卡作为推动经济发展的独立产业纳入国民经济发展的总体规划之中，统筹安排，制定出相应的产业政策，并给予政策上的倾斜，鼓励持卡人用卡消费和商户受卡，为信用卡业务的发展创造良好的产业环境。
二是加强立法打击犯罪，加大产业法律保护。随着信用卡产业的快速发展，产业规模迅速扩大，各类信用卡纠纷与日俱增，信用卡恶意透支、欺诈、违法和犯罪行为层出不穷，严重影响了信用卡产业的健康发展。中国与信用卡相关的现行法律法规无法全面规范信用卡产业相关各方的权利、义务和责任。而现行《银行卡业务管理办法》颁布于1999年，只是一部专业性很强的法规。尽快促成《银行卡条例》的出台，对银行卡的发行、受理、清算、业务技术标准、有关各方的权利、义务、责任等做出明确规范。
三是完善个人信用制度，加强征信体系建设。目前，我国个人征信体系数据较为分散，开放程度较低，商业银行、公用事业、邮政、电信、保险等非政府机构搜集的个人征信数据处于相互屏蔽状态，由于没有一个统一的个人征信数据平台，加剧了银行和申请人之间的信息不对称，并成为诱发信用卡欺诈风险和违约风险的潜在隐患。当前亟待进一步完善社会征信体系，与公用事业、政府部门和其他行业合作，扩充信息类型和信息来源，优化征信体系的管理，同时适当增强征信记录的灵活性，以避免征信记录僵化而可能导致的负面影响。在建设与使用上，可以考虑有偿的方式。具体来说，人民银行扩充相关行业信息时，可依照数据数量、数据质量等标准对行业信息提供单位予以费用补偿，而各机构在使用时也应支付相应的费用。这就可使得信息采集、使用能进入良性循环，支持征信体系建设的长远发展。
四是规范行业自律机制，维护市场经营秩序。信用卡产业有着完整的、涉及面很广的产业链，应促进产业链良性互动，提高供应商的产品和服务质量，共同抵制、严肃查处以恶性经营竞争手段扰乱信用卡市场秩序的行为，加强信用卡风险的联合防范，共享止付名单系统、不良持卡人系统和不良商户系统。
参考文献:
1.范懿亮，《中国信用卡应收款证券化研究》[D]，厦门大学硕士学位论文,2009.
2.黄儒靖等，《谈美国信用卡危机及对中国信用卡市场发展的警示》[J]，中国外汇理财，2009(3)
3.邱昆，《信用卡应收款资产证券化产品的前景分析》[J]，金融与保险，2010(8)
4.杨喜孙等，《对我国开展信用卡资产证券化的探讨》[J]，海南金融，2007(5)
5.魏鹏，《2010年信用卡产业发展综述及对未来展望》[J]，深圳金融，2011(2)
第7篇：资产证券化文献综述范文
关键词：住房抵押贷款 法律风险 MBS 假按揭
中图分类号：F830.9文献标识码：B文章编号：1006-1770(2006)10-048-04
最近，从中国银行的“森豪公寓”骗贷案到浦发银行的”姚康达事件”，我国商业银行假按揭案件不断浮出水面。由于假按揭行为具有隐蔽性，一旦商业银行将这些住房抵押贷款证券化，住房抵押贷款支持证券（Mortagae-Backed Security，MBS）的投资者将面临巨大损失，而我国又没有专门的法律条款来防止证券化过程中的假按揭行为。由于住房抵押贷款证券化的中间环节繁多，涉及的法律问题复杂，因此，完善相关的法律金融制度，保护投资者利益是我国进一步发展MBS市场的迫切需要。
在我国推行住房抵押贷款证券化之前，国内学者分别从金融制度和法制建设两个方面探讨了我国实现住房抵押贷款证券化的可行方案。例如，郝俊波（2000年）、程宗璋（2001年）、杨坤和李睿（2002年）分析了我国住房抵押贷款证券化的法律障碍和法律问题，而中国人民银行上海分行课题组（2000年）则从金融制度的角度探讨了住房抵押贷款证券化的模式和步骤。2004年，北京大学房地产研究中心和金融法研究中心联合主办了“中国住房抵押贷款证券化的法律和金融制度：国际经验及其对中国的启示”国际研讨会，具体分析了英美法系和大陆法系的证券化操作模式，探讨了证券化过程中所涉及的土地房屋权利、权属登记和贷款担保问题，以及证券化之后的基础资产管理问题，全面细化证券化操作。成熟市场的经验表明，MBS市场的金融法律制度建设是一项长期而复杂的工作，例如，日本颁布的专门法律规定就有《抵押证券法》、《抵押证券业规制法》、《资产流动化法》和《债权让渡特例法》；美国颁布了《住宅暨都市发展法》、《紧急住宅融资法》和《加强二级抵押贷款市场法案》三项专门立法。本文试图从投资者的角度出发，探讨MBS的法律风险，从而为完善相关法律金融制度提供参考依据。
一、我国住房抵押贷款证券化的法律金融制度框架
住房抵押贷款证券化是指发起人将满足一定标准的多笔住房抵押贷款汇集重组为住房抵押贷款资产池，并将资产池的现金流转让给特殊目的中介(Special Purpose Vehicle, SPV) ，SPV再以此作为支撑，通过一定的结构安排，对风险与收益要素进行分离与重组，在市场上发行可流通的证券。住房抵押贷款证券化包括支撑资产的破产隔离、重新捆绑和信用增级、证券发行三个环节。SPV从发起人受让被转让债权的形式主要有两种：一是信托方式；二是转让方式。信托方式是指发起人以支撑资产设立信托，让与SPV以换取受益权证，然后再销售给投资者。转让方式是指发起人将支撑资产真实出售给专门从事证券化运作的SPV，由其发行资产支持证券。
近年来，我国相继推出了一系列法律法规（见表1），从而形成了现行的住房抵押贷款证券化法律金融制度框架。我国住房抵押贷款证券化具有以下特征：一是以信托方式实现住房抵押贷款证券化；二是投资主体只限于机构投资者；三是信用增级的形式灵活多样，明令禁止政府提供信用担保。
（一）以信托方式实行住房抵押贷款证券化
关于住房抵押贷款证券化的模式，国内学者围绕我国应该采取美国模式还是英国和欧洲模式进行了长期的论证，关注的焦点是SPV是否要有政府背景，是采取公司形式还是信托形式。根据《信贷资产证券化试点管理办法》（下称管理办法），我国住房抵押贷款将以没有政府担保的信托方式实现证券化。管理办法第2条规定：“资产证券化是指以银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动。”管理办法提出了通过信托方式实现支撑资产的破产隔离，从而否定了建行以前提出的表内融资方案，也否定了以转让方式实现证券化的做法。我国首单住房抵押贷款支持证券产品――”建元2005-1”就是由建行作为发起机构，委托中信信托在银行间债券市场发行的。
另外，我国还没有SPV方面的专门立法，但《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》（下称监管办法）对SPV的市场准入作出了严格的规定。监管办法第9条规定，信托受托机构应当：“根据国家有关规定完成重新登记三年以上；注册资本不低于五亿元人民币，并且最近三年年末的净资产不低于五亿元人民币。”同时，监管办法第8条规定：“资产支持证券由特定目的信托受托机构发行，特定目的信托受托机构由依法设立的信托投资公司或银监会批准的其他机构担任。”这意味着我国的SPV的主体将是信托投资公司，但也不排除其他机构担任SPV的可能。
（二）投资主体只限于机构投资者
现阶段，我国MBS只能在银行间债券市场交易。管理办法47条规定：“金融机构按照法律、行政法规和银监会等监督管理机构的有关规定可以买卖政府债券、金融债券的，也可以在法律、行政法规和银监会等监督管理机构有关规定允许的范围内投资资产支持证券。” 这一方面是汲取我国股票市场的教训，由于我国住房抵押贷款证券化处于起步阶段，相关的法律金融制度不完善，逐步向个人投资者开放MBS业务，可以积累经验，保护中小投资者的利益，避免市场过度的非理；另一方面，MBS在我国是一种全新的固定收益证券，其风险收益特征与普通企业债券、其他固定收益类证券不同，对风险管理能力要求高，而机构投资者在这一方面比较成熟，从而能够保证国内住房抵押贷款证券项目的顺利实施。
我国向个人投资者开放MBS业务只是时间上的问题。从成熟市场的资产证券化实践来看，只有切实保护中小投资者的利益，才能最终真正推动资产证券化的发展，这就需要进一步健全和完善相关法律法规制度的。
（三）信用增级的形式灵活多样，政府不为MBS提供信用担保
信用增级是指在住房抵押贷款证券化交易结构中通过合同安排所提供的信用保护。信用增级的方式可以分为外部法和内部法：外部法是指第三方根据相关法律文件中所承诺的义务和责任，向信贷资产证券化交易的其他参与机构提供一定程度的信用保护，并为此承担相应的风险；内部法是指通过重新安排证券获得偿付的优先次序，提高优先级证券的信用级别，或通过发起人提供更多的连带责任提高证券的信用级别。
我国MBS的信用增级形式可以是内部法和外部法，但是不能由政府提供信用担保。管理办法第30条规定：“信用增级可以采用内部信用增级和/或外部信用增级的方式提供。内部信用增级包括但不限于超额抵押、资产支持证券分层结构、现金抵押账户和利差账户等方式。外部信用增级包括但不限于备用信用证、担保和保险等方式。”这无疑为我国住房抵押贷款证券化的外部增信提供了法律上的支撑。同时，政府不能为住房抵押贷款提供信用担保，因为我国《担保法》第8 条明确规定：“国家机关不能作为保证人，但经国务院批准为使用外国政府或国际经济组织贷款进行的转贷款的除外。”勿庸置疑，这一规定也将制约我国住房抵押贷款证券化的发展。
“建元2005-1”采用了内部增信法，按照现金流分配的先后顺序分为优先级和次级两个部分。其中，优先级证券再按本息支付顺序先后分为A、B、C三档，分别获得中诚信AAA、A和BBB级评级，次级证券由建行持有，占总发行
额的3%，也就是说只要贷款回收率不低于3%，优先级证券投资者的收益就不会受到坏账的影响。
二、我国住房抵押贷款支持证券的法律风险
我国住房抵押贷款证券化的法律风险主要来源于以下两种情况：一是由于法律方面的空白使得投资者的利益得不到切实保障；二是有的法律法规不合理、可操作性差，导致法律执行成本高，违规者得不到惩罚，容易导致道德风险和金融欺诈行为。
（一）假按揭的法律风险
假按揭可表现为无购实按揭和返租按揭。无购房按揭是指开发商通过内部员工或其他关联人虚构购实，在银行办理按揭贷款，再将贷来的款项挪作他用，造成银行资金风险，如“森豪公寓”骗贷案、2006年6月案发的工商银行西安朱雀大街支行骗贷案。返租按揭是指开发商与购房者相互串通，以高出房产成倍的价格进行按揭，为开发商套取现金，此后开发商分期以租金的形式将贷款本金连同利息返还购房者的融资方式。根据银行的内部调查，假按揭已成为住房抵押贷款中危害最大、发生频率最高的风险之一。假按揭中，银行处置贷款抵押物所得款项往往不能足额清偿债务余额，再加上拍卖处置抵押物中众多环节的审查和核实，消耗大量的人力和物力，导致银行处置抵押物的价值大大缩水。因此，银行的回收率往往很不理想。
在证券化过程中，假按揭风险由银行转移到MBS的投资者。假按揭因其行为隐蔽，在业务中较难防范，特别是在住房抵押贷款证券化过程中，由于商业银行并不会长期持有住房抵押贷款，而且商业银行之间对住房抵押贷款业务存在不良竞争，往往放松对借款人购房的真实性、还贷能力和意愿的调查和审核。证券化过程中，即使违约行为出现，MBS的投资者也不容易取得假按揭的证据，并对借款人或商业银行行使追索权。
假按揭事实上是一种民事欺诈行为，根据我国的《民法通则》和《合同法》的有关规定，银行一旦发现假按揭行为，有权停止发放贷款，提前行使担保权利，并要求借款人和开发商承担连带赔偿责任。管理办法与假按揭相关的条款只有第14条，管理办法14条规定：“在信托合同有效期内，受托机构若发现作为信托财产的信贷财产在入库起算日不符合信托合同的约定范围、种类、标准和状况，应当要求发起机构赎回或置换。”但该条款并不能保证投资者能够识别和防止证券化过程中的假按揭行为，也不能据此对银行或开发商行使追索权。
（二）抵押物处置中的法律风险
在住房抵押贷款业务中，最高人民法院的司法解释使商业银行在处置抵押物时面临极大的法律风险，这也势必影响到MBS的预期收益。由于我国处于社会转型期，社会保障体系不健全，商业银行承担了较大的经济体制改革的成本。在住房抵押贷款业务中，最高人民法院的司法解释既要考虑到商业银行个人住房抵押贷款的安全问题，又要关注弱势群体及其家属的生存权利，维护社会稳定。2005年1月和12月，最高人民法院先后颁布实施了两则关于住房抵押贷款抵押物处置的司法解释，因此，如何理解该司法解释中的有关条款和风险，值得MBS的投资者高度重视。
2005年1月起开始施行的《最高人民法院关于人民法院民事执行中查封、扣押、冻结财产的规定》（法释[2004]15号）与住房抵押贷款相关的条款主要是第6条和第7条。第6条规定：“对被执行人及其所抚养家属生活所必需的居住房屋，人民法院可以查封，但不得拍卖、变卖或者抵债”。第7条规定：“对于超过被执行人及其所抚养家属生活所必需的房屋和生活用品，人民法院根据申请执行人的申请，在保障被执行人及其所抚养家属最低生活标准所必需的居住房屋和普通生活必需品后，可予以执行。”根据《关于人民法院民事执行中查封、扣押、冻结财产的规定》，住房抵押贷款业务中设定抵押的房屋也不能执行，不利于银行抵押权的实现，不利于社会诚信体系的建立。2005年12月，最高人民法院公布了《关于人民法院执行设定抵押的房屋的规定》的司法解释（下称《执行抵押房屋的规定》），就人民法院根据抵押权人申请，执行设定抵押的房屋的问题作出规定。依据该司法解释，对于被执行人所有的已经依法设定抵押的房屋，人民法院可以查封，并可以根据抵押权人的申请，依法拍卖、变卖或者抵债。另外，《执行抵押房屋的规定》对于以低保对象为被执行人的情况作了特殊规定。因为列入低保对象的公民，经济上都比较困难，而低保对象以房屋抵押取得银行贷款的情况也较为少见，且居住的房屋本身价值不会太高，采取由申请执行人提供基本住房后再对原住房予以执行的措施对实现申请执行人的债权意义不大。
（三）房贷险设计错位的法律风险
房贷险的全称是”个人抵押住房综合保险”，是购房者向银行申请贷款时银行一般要求贷款人必须购买的保险。在美国，与住房抵押贷款相关的保险主要有两类：一是还款责任保证保险（Mortgage Insurance），主要是当借款人违约时由保险公司代其向银行清偿余债，同时行使追偿权，从抵押物中得到补偿或向投保人追回赔款。通常情况下，只有贷款房价比（LTV Ratio）大于80%时，贷款银行才会要求借款人购买，保额为贷款金额的一定百分比；二是抵押贷款相关人寿保险（Mortgage-Related Insurance），一般由借款人从人寿保险公司购买，主要是在还贷期内借款人死亡的情况下，由保险公司代其向银行清偿余债，使借款者的家人能继续居住，贷款人不强制要求借款人购买这类保险。
我国与住房抵押贷款相关的保险业务主要有三类：一是抵押住房的财产损失保险（以下简称财产损失险），主要保障抵押住房遭受意外事故和自然灾害毁损的风险；二是还贷责任保证保险，主要是当被担保人因为死亡和伤残等约定原因无力还贷时，保险公司代其向银行清偿余债，同时行使追偿权，从抵押物中得到补偿或向投保人追回赔款；三是与抵押贷款相关的定期信用人寿保险，主要是在还贷期内借款人因疾病或意外伤害而丧失工作能力或死亡的情况下，保险公司代其向银行清偿余债，借款人的家属能继续居住。个人住房贷款综合保险包括财产损失险和还贷责任保证保险。在我国的房贷险实践中，银行一般都强制要求借款人购买财产损失险或综合保险。我国的房贷险实践中的主要问题有强制保险、保险标的错位和溢额保险等。
首先，存在房贷险是否属于强制险的立法冲突。《个人住房贷款管理办法》第25条规定："以房产作为抵押的，借款人需在合同签订前办理房屋保险或委托贷款人代办有关保险手续。"从此，房贷险确立了其个人房贷强制险的地位。房贷险的强制性规定与我国《保险法》第11条第2款：“除法律、行政法规规定必须保险以外，保险公司和其他单位不得强制他人订立保险合同”的有关规定相冲突，导致实务中的法律适用混乱。
其次，房贷险的设计不合理。商业银行一般都要求借款人购买财产损失险，否则将不予贷款。然而，房贷险合同中所列的暴雨、洪水、台风等意外事件发生的可能性极小，吴让军的调查报告显示，从1999至2001年间，贵阳市从事房贷险业务的人保和平安两家财产保险公司的财产损失险的赔付率均为零。
三、完善住房抵押贷款证券化的金融法律制度
由于我国社会处于转型期，住房抵押贷款的相关法律制度不健全，住房抵押贷款业务中存在着假按揭、抵押物处置风险大和房贷险设计不合理等问题，势必影响到住房抵押贷款证券化的进程。从投资者的角度出发，我国必须从以下几个方面完善现有的法律法规体系：
(一)加大假按揭行为的违法成本
在证券化过程中，假按揭风险由银行转移到MBS的投资者，而MBS的投资者很难取得假按揭的证据，并对借款人或商业银行行使追索权。因此，有必要制定专门的法律条款来防止证券化过程中的假按揭行为，加大惩罚力度。
（二）制定《个人破产法》，切实保护债权人和投资者的抵押权
我国没有专门的《个人破产法》，再加上社会信用体系不健全，债务人转移和隐匿财产容易，导致了大量的骗贷、逃债等金融欺诈现象。由于没有个人破产制度，债权人的抵押权的实现存在种种障碍，为了防范抵押权处置的法律风险，商业银行往往通过不合理的房贷险条款来转嫁风险，使借款人的还款负担增加，最终影响我国MBS市场的健康良性发展。
（三）加强房贷险的相关立法工作，取消房贷险的强制险的地位
根据我国法律适用原则，《保险法》属于法律的范畴，比作为部门规章的《个人住房贷款管理办法》法律效力高，因此《个人住房贷款管理办法》第25条应属于违法而无效。鉴于法律的统一适用和避免法律适用混乱以及有利于我国住房抵押贷款证券化的发展，建议将该第25条修改为“以房产作为抵押的，贷款人可以根据需要要求借款人在合同签订前办理房屋保险或要求借款人委托其代办有关保险手续”，从而避免立法冲突。
参考文献:
1.郝俊波．试论我国住房抵押证券化的相关法律问题 [J]．律师世界，2000，（9）。
2.程宗璋．我国住房抵押贷款证券化的法律研究[J]．山西财经大学学报，2001，（8）。
3.杨坤、李睿．关于特别目的公司的几个法律问题[J]．财经问题研究，2002，（7）。
4.中国人民银行上海分行课题组．中国住房抵押贷款证券化的实施步骤[J]．金融研究，2000，（5）。
5.北京大学法学院房地产研究中心．“中国住房抵押贷款证券化的法律和金融制度：国际经验及其对中国的启示”国际研讨会综述 [J]．金融研究，2004，（9）。
6.郭玉军、甘勇．论我国资产证券化殊目的机构的法律构建[J]．武汉大学学报(社科版），2003，（3）。
7.康荔、温珂． “假按揭”的法律定性及其风险防范[J]．房地产金融，2003，（6）。
8.叶红光．最高法院司法解释对个人住房贷款形成的法律风险[J]．探索，2005，（1）。
9.Fabozzi, FJ. The Handbook of Mortgage-Backed Securities (5th editon) [M]. 2001. New York, NY: McGraw-Hill.
10.吴让军．贵阳市个人住房抵押贷款保险调查报告[J]．保险研究，2003，（4）。
作者简介：
第8篇：资产证券化文献综述范文
关键词：知识产权 证券化融资 资产池现金流
从资产到证券的融资原理就是将一组资产产生的未来现金流按照某种模式分解为一组证券上的现金流（胡奕明，2000），即知识产权证券化实质上是未来现金流的证券化融资过程。知识产权证券化运作流程中，资产池的构建是关键环节，因为知识产权证券化过程中所发行的基础资产支持债券本金及利息的偿付是以证券化的知识产权所产生的现金流量为基础的，投资者对证券化发行债券的债权能否实现取决于基础资产本身的性质，更取决于其未来产生的实际收益。也就是说，在知识产权证券化运作过程中，怎样构建资产池使其产生稳定的现金流是证券化成功的关键。
一、文献综述
（一）国外文献 国内外学者对知识产权证券化融资影响因素、知识产权价值评估的研究中均涉及到了知识产权证券化中资产池现金流量的不稳定性，以及价值评估的方法选择。Eisbruck（2002）基于知识产权的特性，认为知识产权证券化过程中信用评级的难度及复杂度远远大于传统资产证券化，原因就在于消费者的喜好和技术水平的变化显著影响知识产权的未来收益。而且消费者口味的变化以及先进技术的替代性等风险发生的可能性较大，这使得知识产权未来收益（现金流量）的预测更加困难。Kendall（1996）从知识产权许可角度出发，运用层次分析法建立了专利价值评分体系的估值模型；Lai和 Che（2009）通过反向传播神经网络建立专利估价模型，进而再通过改变专利估价模型输出的Z评分确定了专利综合评价程序；而Jeffrey（2007）则专门研究了品牌许可证的价值，建立了nested logit市场占有率模型。
（二）国内文献 黄光辉（2011）认为知识产权证券化过程中风险防范和风险控制的中心环节便是资产池的构建。在具体的构建过程中，不仅要以已有基础的知识产权债权为主，还要对知识产权进行实质调查和现金流分析，更重要的是在构建资产池时遵守大数定律，以此控制基础知识产权资产的离散度，达到防范群组化风险的目的。张婉菁（2006）认为知识产权证券化中实现预期稳定且持续的现金流的前提是通过资产池的构建来降低风险，并提出选择优质的知识产权资产、注意资产的新老搭配、选择恰当的资产管理人是资产池构建的有效策略。李虹、石芳娟（2010）认为虽然我国拥有专利数量非常可观，但知识产权融资发展仍比较缓慢，其制约因素主要是我国知识产权保护制度尚不完善、知识产权价值评估体系不健全、收益不确定、产权交易市场不成熟等几个方面。马维野（2011）认为知识产权的优势首先表现为数量和质量，而影响知识产权融资发展的首要因素便是知识产权的质量，其次是知识产权价值的评估方法和评估主体的资质，此外，知识产权的评估结果是否被金融机构以及市场上的各交易主体所接受更是知识产权证券化得以进行的关键所在。姜秋和王宁（2005）认为知识产权价值具有较大的不确定性，通过模糊综合评判的方法可以提高知识产权价值评估的准确性和可信度。王关义和（2004）认为企业运用专利进行投资的权利可以看作是一种项目投资的经营性期权，并且认为可以用欧式看涨期权来计算其价值。
二、知识产权证券化现金流影响因素调查分析
（一）影响因素分析 综上认为，与传统的资产证券化不同，知识产权证券化基础资产的未来现金流量是由知识产权未来的许可收益所组成的，更具有不稳定性，影响知识产权未来现金流量的因素有以下方面：（1）知识产权特征。证券化的基础知识产权不受发起人破产风险的影响，但知识产权的种类、权利状态是否稳定、在法律上是否有效以及知识产权保护程度将直接影响未来现金流量。比如知识产权权利归属是否明确、知识产权是否面临侵权风险等。（2）知识产权被许可人特征以及知识产权产品特征。知识产权证券化现金流量取决于未来许可收益，而许可收益来源于被许可方利用知识产权所生产产品的销售收入，因此被许可方的经营是否得当以及所生产的产品销售情况决定了知识产权证券化未来现金流量。（3）知识产权资产管理人的经营情况及服务水平。知识产权证券化过程中由专业的服务机构对基础资产进行管理，并负责收取许可收益，因此没有资产管理人就没有资产的现金流，资产管理人提供的服务程度以及经营水平将对现金的回收率产生重大影响。
（二）问卷设计和样本选取 针对以上影响知识产权现金流量的三个方面，本文在调查问卷中具体设计了30个指标变量来表示知识产权现金流量的影响因素，且在问卷编制方面，本文对各测评指标采用态度量化的5级李克特累加量表方法，即分别对各因素5级重要程度“非常重要、重要、不确定、不重要、非常不重要”赋予 “5，4，3，2，1”的值。本文的调查对象包括以下四类：企业（包括知识产权企业）；银行等金融机构；证券公司；保险公司、资产评估公司等中介机构。发放问卷时，采用对MBA学员教学现场发放以及与企业、金融机构等预约发放相结合的方式，以便于更有效的实现问卷的发放与回收。最终，累计发放问卷150份，收回137份，回收率为91%；有效问卷118份，有效率为86%，此外，调查问卷中的数据统计与分析采用SPSS统计分析软件进行操作。
（三）因子分析的初始效度分析 在因子分析法运用过程中，所选取的30个影响因素指标变量的KMO指标和Bartlett球体检验的检验结果如表（1）所示。结果显示，KMO指标为0.694，P值为0.000，说明数据适合做因子分析，整体效果较好。问卷中设计的指标变量主要是根据已有文献及理论尽可能多地进行选取，然后初步精炼，方法是首先计算各影响因素的平均值并进行排序，从而得到各个影响因素的相对重要性排序，如表（2）所示。然后对指标进行精炼的方法是将表中全部影响因素平均值进行相加再平均得到总体均值，经统计本研究中样本均值为3.79，将各影响因素指标均值与3.79进行比较，优先考虑变量均值在3.79及以上的影响因素，从而得到19个影响因素变量（其中不存在相关性较为平均的因子），即表5.2中排序前19位的变量。对19个变量的效度检验如表（3）所示。对比表（1）和表（3），发现19个因素的KMO值0.723大于30个因素的KMO值0.694，说明剔除部分因素后，数据的效度更高。
（四）因子重分类调整和排序 采用因子分析法提取特征值大于1的因子，由表（4）可知：旋转后的因子特征值大于1的是5个，累积解释的变异量为56.859%，因此提取5个公因子，从图（2）的碎石图中也可以发现，斜率较为陡峭的是前5个公因子，从第5个公因子以后，碎石图斜率变得较为平缓，说明前5个公因子对解释变量的影响较大。通过上述旋转矩阵，结果见表（5），各因子表达式如下：
F1=0.641A1+0.802A2+0.819A3+0.459A4+0.630A5
F2=0.760A7+0.680A11+0.662A12+0.642A13+0.494A14+0.404A16
F3=0.715A17+0.580A18+0.693A19+0.681A20
F4=0.790A22+0.724A23
F5=0.670A29+0.456A30
重分类后，知识产权现金流量影响因素的新结构如表（6）所示。而因子的方差贡献率代表因子的信息含量，所以各因子的权重根据表（4）计算如下：W1=13.453/56.859=0.24；W2=12.927/56.859=0.23；W3=11.512/56.859=0.20；W4=9.712/56.859
=0.17；W5=9.255/56.859 =0.16
即影响知识产权现金流量的影响因子按重要程度排序依次为：知识产权权利特征因素、知识产权产品特征因素、被许可人企业特征因素、被许可人人口特征因素和知识产权管理人特征因素。
（1）知识产权权利特征因素是影响其现金流量的首要因素，因为知识产权较传统资产而言权利状态更具有不稳定性。证券化过程中知识产权所有人将知识产权真实转让给了证券化公司，那么该知识产权的权利品质如权利的稳定性、归属的明确性等是否存在法律上的不确定性将直接影响到未来的现金流量，权利特征发生问题的知识产权本身就具有了法律风险，那么其未来产生稳定的现金流更是无从谈起。
（2）知识产权产品是未来收益来源的直接基础。具有优质产品特征的产品更能产生持续的现金流，如处于成熟期的产品或市场占有率高、竞争能力强的那些产品将会有良好的销售记录，进而增加未来现金流量的稳定性。
（3）知识产权被许可人企业特征会影响知识产权的未来现金流量。一方面被许可人所处的行业状况影响着产品的销售情况，技术领域较为先进的行业由于其专业优势，产品便具有难以替代性，进而产生充足的现金流；另一方面被许可方的经营能力也直接影响着未来现金流量，且被许可方的信用水平则明确的表示了被许可方按期支付许可费用的可能性。
（4）知识产权被许可人的人口特征主要是指地域经济对现金流量的影响情况，被许可人所在的地域条件是其生产经营的外部保障，经济发达地区相比不发达地区而言，企业在经营状况以及盈利能力等各方面往往都具有优势，进而知识产权产品的销售收入就更有保障。另外，知识产权证券化是对被许可方未来许可收费的证券化，此时，被许可方的人数便对其未来现金流量产生影响，因为被许可方人数越多，那么他们同时违约不支付许可费用的风险就越低，从而未来现金流量的不稳定性就越低。
（5）知识产权管理人特征会影响未来现金流量的原因是知识产权证券化由于其结构性融资特征，需要一系列组织机构的共同参与，其中包括了知识产权资产管理人。资产管理人是在证券发行后进行维护与管理，不仅对知识产权的使用情况进行监督，以防止知识产权价值的流失，而且负责从被许可方那里收取许可费用。所以知识产权管理人的经营能力和服务水平对现金流量产生影响，也就是资产管理人的职能所在决定了具备良好品质的资产管理人不仅会降低知识产权本身价值的折损，更能提高许可费用的回收率，进而对知识产权未来现金流量产生重要影响。
（五）信度检验 前述的效度分析显示本文选择的19个变量在很大效度上揭示了知识产权现金流量的影响因素，为了进一步说明重分类具有可信性，本文进行了信度检验，重分类后19个影响因素的信度系数Cronbach's Alpha为0.818，说明具有较高的信度。第一类知识产权权利特征影响因素的5个指标的信度系数Cronbach's Alpha为0.767，说明信度较高；第二类知识产权产品特征影响因素的6个指标的信度系数Cronbach's Alpha为0.748，说明信度较高；第三类知识产权被许可人企业特征影响因素的4个指标的信度系数Cronbach's Alpha为0.662，说明比较可信；第四类知识产权被许可人人口特征影响因素的2个指标的信度系数Cronbach's Alpha为0.784，说明信度较高；第五类知识产权管理人特征影响因素的2个指标的信度系数Cronbach's Alpha为0.539，说明是可信的。因此重分类后的5类19个指标较可信地刻画了知识产权证券化过程中知识产权现金流量的影响因素。
三、结论与建议
知识产权的选择以及资产池的构建应按照所分类的知识产权现金流量影响因素的重要程度依次从以下几方面入手：（1）知识产权权利状态的调查。知识产权证券化交易中，发起人需将知识产权转移给知识产权证券化公司，从而知识产权的品质直接影响证券化的成败。这里的权利状态调查包括知识产权基础资产的权利是否存在、知识产权权利是否有效、权利归属是否明确以及是否存在质押等权利瑕疵。当基础知识产权资产存在上述权利状态问题时，将无法产生预期的现金流量，知识产权证券化的成功也就无从谈起，所以知识产权证券化过程中，对知识产权权利状态进行调查是首要的也是必须的。（2）知识产权的重组与搭配。知识产权证券化的资产池就是一系列权利状态稳定的优质知识产权的一个组合，由上述得到的现金流量的影响因素入手，可以认为构建证券化资产池时应考虑以下的组合搭配方式，从而优化资产池并降低资产池的风险。第一，根据知识产权保护期的长短进行新老搭配。知识产权都有一定的保护期，这使得资产池的现金流量会受到保护期限的具体情况的影响，所以将具有不同的保护期限或处于不同时期的知识产权进行新老搭配和长短搭配能够更加保证资产池中现金流量的持续性和稳定性。第二，附载不同产品特征的知识产权的组合。被许可方的许可费用直接来源于产品的销售收入，所以产品的市场占有率、产品的竞争能力、产品被大众接受程度以及产品所处的生命周期等影响产品销售收入的特征便影响着许可费的支付即现金流量的流入，所以将产品特征存在差异的知识产权进行组合能够降低现金流量的波动性，如处于成长期和成熟期的产品销售收入大于初创期和衰退期的产品收入，那么将处于不同生命周期的知识产权进行组合达到期限上的匹配可以提高资产池现金流量的稳定性。另外，不同产品的特征有时候表现为不同种类的知识产权，比如药品专利所对应的药品特征不同于木材专利所对应的木材特征等，所以不同种类的知识产权也应该进行合理搭配，这样一方面使得知识产权本身达到了一定的离散性，避免知识产权过于集中于某一领域而产生群组化风险，另外也使得知识产权附载的产品特征更具有差异性，进一步保证了资产池现金流量的稳定性。第三，不同行业知识产权的组合。这里所说的行业是指知识产权被许可人所处的行业，知识产权证券化现金流量来源于被许可人的许可费用，那么被许可人所处的行业是朝阳企业还是夕阳企业以及该行业是否有良好的发展前景将决定未来的许可费用能否持续进行支付，也就是决定了未来现金流量的持续性，因此将处于不同行业的知识产权进行组合能够有效地避免行业波动带来的现金流不稳定风险，也能够降低资产池中知识产权被许可方同时违约的风险。第四，被许可人经营能力和信用水平不等同的知识产权的组合。知识产权被许可人的经营能力决定了知识产权产品的收入进而影响着知识产权未来现金流量，而被许可人信用水平直接表征着其支付现金流量的违约风险。因此对处于不同水平经营能力和信用水平的被许可人进行合理搭配能够避免众多被许可人经营能力的不稳定性和一起违约的风险，从而提高资产池现金流量的持续性。第五，知识产权被许可人的数量和不同区域知识产权被许可人的组合。一方面要考虑知识产权被许可人的数量，使得资产池中被许可人人数足够多，以达到人口数量上的分散化，另一方面要考虑知识产权被许可人是分布在发达地区还是不发达地区，并对被许可人分布在不同区域的知识产权进行有效组合，这样的组合能够使得知识产许被许可人在地域空间上实现分散化，进而避免区域经济波动带来的风险，保证众多被许可人不可能同时违约，那么知识产权未来现金流量受到地区性经济影响的可能性就将降低，资产池的质量也得以提高。（3）选择合适的知识产权资产管理人。证券化过程中，对资产池的后续管理十分重要，资产管理人一方面是对知识产权本身的管理，以确保知识产权权利和价值的稳定，另一方面负责知识产权许可费用的收取，也就是未来现金流量的回收，所以有了资产管理人才有现金流，选择经营能力和服务能力强的资产管理人将会提高现金流量的回收率，进而确保知识产权证券化拟发行债券的信用等级。综上所述，资产池的构建是知识产权证券化运作过程中的关键环节，资产池的现金流量直接影响着证券化成败。只有在对影响其现金流量的各因素进行综合、有序考量的基础上才能构建优质的资产池，进而在各组织机构的共同参与下，遵循规范的证券化运作流程，最终保证证券化在良好的模式下运行。
参考文献：
[1]胡奕明：《现金流模式：从资产到证券的融资原理》，《会计研究》2000年第1期。
[2]董安然、马跃：《试述知识产权价值的不确定性》，《科技·人才·市场》2000年第12期。
[3]黄光辉、徐筱箐：《知识产权证券化中资产池的构建策略研究——以风险控制为中心》，《经济问题》2011年第2期。
[4]张婉菁：《知识产权证券化中资产池的构建》，《科技创业》2006年第11期。
[5]黄光辉：《我国发展知识产权证券化的制约因素研究》，《中国科技论坛》2009年第4期。
[6]孙春伟：《知识产权证券化的制度缺失与完善》，《学术交流》2010年第9期。
[7]李虹、石芳娟：《知识产权融资制约因素与对策研究》，《天津经济》2010年第5期。
[8]姜秋、王宁：《基于模糊综合评价的知识产权价值评估》，《技术与创新管理》2005年第26期。
[9]王关义、：《无形资产中专利权评估方法初探》，《商业研究》2004年第8期。
[10]Jay H.Eisbruck， Credit analysis of intellectual property securitization， in From Ideas to Assets：Investing Wisely in Intellectual property. John Wiley&Sons，Inc， 2002.
[11]Kendall， L.T.，M.J.Fislunan.A Primer on Securitization.The MIT Press， Cambridge， Massachusetts， London，England. 1996.
第9篇：资产证券化文献综述范文
关键词：巨灾债券；资信评级；风险指数
一、中国发展巨灾债券的必要性
中国是世界上自然灾害最严重国家之一，灾害类型多且损失较为严重。20世纪90年代以来，重大自然灾害更是肆虐无忌，给中国经济和社会发展造成了严重的影响。仅2008年，就发生了1月份的南方雪灾和“5·12”举世震惊的大地震。然而，中国目前还没有形成完整的巨灾保险体系。由于中国目前巨灾风险管理方法单一，巨灾之后的损失主要靠国家财政的救济，这使得国家财政作为社会风险的“终极承担者”而不堪重负。另一方面，作为保险体系不发达的国家，商业保险对巨灾的覆盖面往往是有限的，保险理赔对于巨灾损失的弥补更是捉襟见肘。因此，中国目前巨灾风险管理的方法和手段对于巨灾损失的补偿只能是低层次和小范围的。推动中国巨灾保险制度建设，增强中国应对巨灾风险的能力，已成为一个亟待解决的问题。
鉴于目前的现状，我们可以考虑在资本市场上发行巨灾债券，将巨灾风险向资本容量更大的资本市场转移，在更加广泛的范围分散巨灾风险，从而创造灾后重建的资金来源，改变灾后重建过于依赖政府财政救助的局面，减少巨灾对经济发展的冲击。因此，中国应把大力发展巨灾债券产品作为巨灾风险管理的发展方向。
二、目前中国发展巨灾债券的有利条件
在国外，巨灾债券产品的发展已具有一定的规模和市场，但在中国还是未被涉足的领域，因此，发展巨灾债券产品是一项复杂的工作。但目前，我们已具备了引入巨灾债券的一些有利条件。
（一）中国资本市场已有长足发展并日趋完善
巨灾债券是对保险市场和资本市场的有效连接。发展巨灾债券需要一个完善和发达的资本市场。与发达国家资本市场相比，中国资本市场还存在诸多缺陷。但是，近十多年来，中国资本市场发展迅速，取得了举世瞩目的成就，为巨灾债券的发行奠定了一定的基础。从上市公司的数量、融资金额和投资者数量等方面，中国资本市场已经具备了相当的规模。在产品以及法规制度方面，法制环境和法制建设与几年前相比有了很大的变化，市场的基本要素和基本框架已经形成，技术系统建设方面成果显著。尤其是《公司法》、《证券法》的修改，既给证券市场发展留出了很大空间，同时也更强调了市场的责任主体。在市场化机制方面，中国资本市场也取得了很大变化。几年前管理层对市场发展的行政干预很多，从上市一直到定价都有所干预，现在市场化机制的推进加快了。此外，在国际化进程的加快、市场基础制度建设、投资人结构以及市场创新速度方面，也都有了非常积极的变化。经过不断的探索和努力，中国资本市场功能和作用已日益显现，规范化程度也在不断提高。
（二）金融、保险监管水平和能力逐步提高
巨灾债券监管涉及的领域较多，需要证券和保险机构双重监管。若协调不好，将会加大审批及运作难度，增加监管成本，甚至会影响监管效果。因此，巨灾债券的发行对协调监管的能力要求较高。
中国金融业从分业监管以来，先后成立了中国证监会、中国保监会。党的十六大以来，又成立了中国银行业监督管理委员会。银行、证券、保险分业监管体系继续完善，金融监管法律法规进一步健全。监管理念、监管手段的创新，促进了金融监管能力和水平的提高。不断加大风险处置力度，使金融风险得到有效防范和化解，投资者、消费者的合法权益得到了有力保护。巨灾债券监管的难点在于保险和证券的双重监管，目前，鉴于监管的需要，中国政府有意促成三监管部门的合并，若此举成为现实，将大大有利于巨灾债券的发展。
（三）ABS和MBS提供的宝贵经验
ABS即国开行信贷资产支持证券。2005年第一期41．7727亿元开行信贷资产支持证券取得成功，标志着信贷资产证券化业务在中国正式开展。MBS既国有商业银行资产证券化。2005年6月14日，在建行举办的“国内首笔个人住房抵押贷款支持证券产品介绍会”上，个人住房抵押贷款支持证券基本方案在北京亮相。这个中国首单个人住房抵押贷款支持证券初显轮廓。
ABS和MBS的成功开展为中国发展巨灾债券提供了宝贵的经验，至少表现在三方面。首先，开行本次资产支持证券在发行方式上有所创新。开行首笔信贷资产支持证券选择了以公开招标的方式发行，这不仅是中国证券化产品的创新，在国际证券化市场中也开创了先河。这次创新为巨灾债券的发展营造了一个积极的氛围。
其次，我们知道信托机构在巨灾债券的运行机制中充当着十分重要的角色。然而，中国信托机构发展的脚步还比较缓慢，有待于进一步提高。ABS的发行使得信托机构成为资产证券化交易的一个核心参与方，为信托机构提供了实现提高管理能力和执业素质的机会，并通过这项金融创新业务为投资者提供了更多有价值的信托服务，从而开创了自身发展的一个全新领域。
再次，MBS项目在信用评级方面取得了较大的突破。在巨灾债券的运行中，信用评级由于直接影响到风险利差的高低而显得至关重要。在建行这个项目里，将首先进行分层设计，次级证券将由建行持有（也可转让给有购买意愿的投资者），当贷款出现损失时先由次级证券的持有者承担，从而实现对优先级证券的信用增级。建行本次住房抵押贷款证券化试点拟采用中外知名评级机构合作提供证券评级的方式，这有效弥补了中国在信用评级方面存在的缺陷，更为发展巨灾债券提供了较好的借鉴。
三、对于中国发行巨灾债券的若干建议
（一）加大对巨灾债券的研究深度，构建巨灾风险指数体系和风险模拟模型
巨灾债券的发行涉及到保险、债券、法律、税务、评估等各个领域，且巨灾债券的定价也存在一定的困难。因此，应加大对巨灾债券的研究力度，致力培养一批专业的技术人才，解决在技术方面的困难。
同时，应建立至少包括国家指数、区域指数和省级指数等多层次的巨灾风险指数体系来供各保险公司选择使用，从而创造出更合适的新产品。这样，既能降低巨灾债券的基差风险，又可使其具备一定的流动性。
除此之外，还应加快对灾害损失统计资料进行分析和整理，建立中国的巨灾风险模拟模型。目前，中国缺乏完备的关于巨灾发生频率和损失的历史统计资料，无法准确测算风险概率和损失。因此，需要通过工程学的分析并结合风险管理的技术，模拟出中国不同程度巨灾风险的损失分布参数，以及根据巨灾风险评估及其积累指标掌握中国巨灾风险的地理分布等。
（二）加快培育权威的资信评级机构
资信评级机构对巨灾债券的发行起到至关重要作用。它对巨灾债券的评级，为广大投资者提供了中立、公正、科学的风险信息，使投资者能依据资信评级的结果作出正确的投资决策。在中国，目前还没有被广大投资者认可的评级机构。因此，必须加快发展中国的资信评级机构，大力培育几家在国内具有权威性，在国际上具有一定影响力的资信评级机构，对巨灾债券起到有力的保证和促进作用。
（三）建立健全相关的法律法规和协调监管体制
考虑到巨灾债券在实际操作过程中涉及到保险、证券、会计、税收等各个领域，建议明确保监会作为巨灾债券产品的牵头监管机构，抓紧制定巨灾债券产品的监管制度，包括巨灾债券涉及的风险转移、债券发行机构的资产负债表的各项指标的测算方法等，力求在两到三年时间内把中国巨灾保险制度的框架建立起来。同时，应加强保监会与证监会之间的政策沟通与协调监管，顺应国际国内金融保险业开放与竞争趋势，促使保险市场与资本市场的相互融合。
（四）结合中国实际情况，借鉴国外先进经验
要发展巨灾债券，必须设计好采用什么样的运行机制。因为巨灾债券在中国还是未涉及的领域，因此，需借鉴国外发行巨灾债券的经验。目前，国外巨灾债券的具体运行机制如下：（1）巨灾债券发行机构与分保公司签订再保险合同，接收分保公司的巨灾风险及相应的再保险保费，开发巨灾债券产品，包括约定期间、致损事件和债券利率等；（2）巨灾债券发行机构通过证券市场向投资者发行巨灾债券；（3）投资者购买巨灾债券后，发行机构将所得资金存入一个信托机构；（4）信托机构在使用发行机构存入的资金时，主要投资国库券等低风险产品。
在约定期间内，若没有发生致损事件，巨灾债券发行机构将存入信托机构的资金收回，并按照约定的债券利率支付投资者投资收益，同时交易终止。
在约定期间内，若发生致损事件，发行机构将收回存入信托机构的资金，提供给分保公司，用作投保人的部分赔偿金。赔偿后，发行机构将剩余的资金还给巨灾债券投资者。当致损事件发生时，发行人也就是分保公司，可以免除或延期支付部分债券甚至免除全部本利。这就意味着，当致损事件严重时，投资者将可能得不到任何利息，甚至可能丧失部分或全部本金。
发行巨灾债券是一项很复杂的工作，还需要做大量的基础性工作。我们应该在国际经验的基础上，结合中国实际情况，探讨适合中国国情的巨灾债券道路，促进中国金融市场进一步完善。
参考文献：
[1]张金水，张研.应用微观经济学[M].北京:清华大学出版社，2001.
