国际资本流动与金融危机精选(九篇)

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第1篇：国际资本流动与金融危机范文

关键词：国际资本流动国际金融危机应对策略

国际资本流动是指资本在国际范围内的不同国家或地区之间的流动，可以用国际收支平衡表的资本帐户反映，资本流动分资本流入和资本流出两种情况。国际资本流动可以采取很多形式，最常见的有国际直接投资、国际融资和国际负债三种。

进入20世纪70年代以后，资本的国际流动日益活跃，成为许多重大经济事件背后的关键影响因素，这同国际资本市场的发展和完善有着密切关系。这些情况其实也不外乎一种非常简单的需求与供给的平衡关系。从需求角度来看，一是发达国家的老龄人口增加推动了养老金规模的逐步扩大，国际资本市场成为其投资和获取增值收益的主要场所；二是中产阶层人口增加，他们的经济实力强，对投资的需求旺盛，又理解而且愿意为获取更高投资收益而承担更高的风险，于是，其收入积蓄从传统的银行储蓄流向更高收益的股票市场，从而推动了共同基金的迅速发展；此外，世界各主要金融市场的管制从80年代中期以来逐渐放松，客观上推动了国际资本市场，特别是衍生金融产品市场的快速发展。

国际资本市场的现状

资本市场的组成不外乎两个方面：市场的参与者和市场上的产品。20年前，商业银行构成了整个金融市场的主体部分，而今天，尽管银行类机构仍然是清算体系的使用者和主要管理者，但是从资产规模来看已经远远低于投资类机构，如养老金和共同基金等。

国际资本市场的参与者和产品两方面同20年前相比已经大大丰富，从组成模式来看当前的国际资本市场呈现出一种部分之间相互联系紧密的格局，也就是说网络化。在这种日益凸现的网络化趋势中，一个重要的现象引起人们的高度警惕，这就是一些传统的风险监测和管理手段受到严峻的挑战，特别是所谓的对银行8%最低资本充足比率的要求，现在看来并不“充分”，因为银行仅仅有8%的“垫底资本”并不足以抗御日益增加的资本市场风险和信用风险。后果就是：实际生产部门所面临的一些困境对银行领域的“波及效应”被网络大大放大了。另外一个因素：电子交易手段的成熟和不断更新带来了更复杂的资本流动形式和更大的市场波动性，大大提高了全球资本市场的资本流动速度。更多的资金以短期获利为目的，导致市场波动性不断增加。70年代因为石油危机导致全球发生债务危机时，如果人们对当时全球各个分割的市场之间的连锁反应(chainreaction)还有惊诧的话，那么，在21世纪，如果由于全球资本市场体系中的某一个市场发生问题而导致整个体系陷入危机，估计大家不会再惊诧了。因为全球经济和金融一体化已经是一个不争的事实，没有哪一个市场会在全球危机的状态下而再独善其身。

导致国际资本市场资本流动加快的另一方面原因还在于进入90年代以来开始的放松管制策略的流行。各国放松金融管制造成的直接效应就是交易成本降低，跨境资本流动大幅度增加，最直接的后果之一就是全球各地市场上的金融资产价格的剧烈波动。

对于中国而言，虽然仍然处于社会主义初级阶段，资本市场的开放程度很低而且市场规模很小，但已经能够非常明显地感觉到外部市场变化的波及效应。随着中国加入世界贸易组织和介入全球经济一体化程度的加深，资本流动壁垒和保护墙将逐步减少直到最终消失，这些波动的影响将变得更为直接和明显。所以国际资本流动可能引发的问题从现在起就应该引起我们的高度重视。

国际金融危机及其成因

国际资本流动和国际资本市场对推动全球经济发展，促进资本和技术在各个地区之间的合理配置做出了很大的贡献，但是随之而来的波动和因此而导致的国际金融危机的风险也日益增加。全球化、网络化和信息化的国际资本流动以全球金融市场的急剧动荡为主要特征，金融资产价格波幅之大，传播范围之广，为前所未见，这种剧烈的波动及其附带的扩散效应就是国际金融危机产生的根源。

国际金融危机一般有3种表现形式。货币危机指一国货币在外汇市场面临大规模的抛压，从而导致该种货币的急剧贬值，或者迫使货币当局花费大量的外汇储备和大幅度提高利率以维护现行汇率；外债危机是指一国不能履约偿还到期对外债务的本金和利息，包括私人部门的债务和政府债务；银行危机是指由于对银行体系丧失信心导致个人和公司大量从银行提取存款的挤兑现象。

国际金融危机离中国并不远。从历史上看，上个世纪末是金融危机多发时期：从最早的1992年欧洲金融危机到1994年的墨西哥金融危机，再到1997年的亚洲金融危机；最近的有2000年的南美金融危机。其中以1997年爆发的亚洲金融危机最具备国际金融危机的特点，当然破坏力也最具全球性质。

作为现代经济的血液传导输送系统，国际资本市场的安全性和效率非常令人关注。亚洲金融危机及其触发的全球范围的市场动荡不安给世界经济造成巨大的破坏，直到今天其影响仍在继续，这足以说明国际资本流动而引发的金融危机应该引起我们的高度关注。对它的成因以及对策的研究是关系到国家乃至世界经济稳定和发展的重大问题。

国际金融危机的成因如果简单的列举，可以归结为以下几点：经济过热导致生产过剩；贸易收支巨额逆差；外资的过度流入；缺乏弹性的汇率制度和不当的汇率水平；过早的金融开放。但是在实际中这些因素往往是综合起来起作用的。以亚洲金融危机为例子来具体分析就不难看出，是内部和外部的多种因素共同作用结果导致了金融危机的总爆发。具体的原因可以归结如下：

经济发展过热，结构不合理，资源效益不佳。东南亚国家的经济从70年代开始相继起飞，增长很快。但长年的高速增长也积累了严重的结构问题，这些国家都注重于推动经济的新一轮的增长，忽略了对结构问题的解决。

“地产泡沫”破裂后造成银行坏帐呆帐严重。东南亚各国在过去十几年的经济高速增长期间房地产价格暴涨，吸引银行向房地产大量投资，银行呆帐的增加大大影响了东南亚金融体系的稳定，在危机之前一些金融机构已经濒临破产。

从外部看，其它资本市场，如日本股市的复苏和美元的持续走强，都使得一部分原来流入东南亚的外资撤离，构成了对这些亚洲国家货币的强大压力。在这种形势下,巨额国际资本的高流动性和高投机性终于搅起了这场空前的金融动荡。

国际金融危机具有广泛和巨大的影响。以亚洲金融危机为例子，它对各国都产生了程度不同的负面影响。由于在进行向市场经济转变的过程中中国政府的调控和管理得当，那次亚洲金融危机并没有对中国造成直接影响。但是不管如何，我国仍然感受到亚洲金融危机的种种间接影响。

我国防范未来金融危机的策略

六年后的今天亚洲金融危机的影响已经减弱了很多，但是其余波仍未完全消除，国际经济仍然在为成功摆脱衰退回归繁荣而努力。另一方面国际资本市场的波动性和不可预测性仍然存在，地区发展的不平衡性，不同国家金融、经济乃至政治上的缺陷都可能造成下一次金融危机的爆发。对于成功抵御了亚洲金融危机直接波及的中国而言，分析其产生原因我们可以从中得到不少有益的启示。同时如何抓住机遇调整结构制订策略，防范甚至提前化解下一次金融危机也是我国金融业今后发展的重要课题。

笔者认为，我国防范和化解未来金融危机的策略可以归结如下：

防范金融风险的最佳途径是优化本国经济结构，强化本国经济。各次金融危机的教训表明，发展中国家只有优化国内经济结构，才能真正改善长期国际收支的状况，确实保护自身不受国际资本流动无常变化的影响。

有计划有步骤的开放资本市场。对发展中国家来说，资本项目对外开放要慎之又慎。发展中国家追求经济快速发展，为了吸引外资流入，往往在条件不具备或者准备不充分的情况下，贸然实行资本项目的自由兑换。殊不知当允许国外资金自由流入本国时，同样也必须允许自由流出。当国际游资流入时，如果运用不当将使本国经济陷入困难，如果一有风吹草动，大量资金外流时本国将面临对外支付的困难。因此我国今后资本项目实行自由兑换应放慢步伐，慎之又慎，待条件比较充分时再实行资本项目自由兑换。

中国的开放必须是在保证国家经济安全的条件下的开放。国家经济安全是在世界经济越来越融合的情况下很多国家必须考虑的问题。国家经济安全是指大国、小国共同地融在一个大的市场经济环境中，它们的地位是不同的，抵御越来越一体化的世界经济风浪冲击的能力也是不一样的，这种保卫自己的能力就是一国的经济安全度。经济安全的保卫需要本国一整套的系统，既要开放，又要在金融的管制、进出口资金的管理方面使本国的企业、政府和银行人员的经营能力与发达国家拉平，有在管理、经营、投资各方面和发达国家同等素质的人才、系统、制度。

开放金融市场要做好准备和试点，应该采取谨慎的步骤和策略。即使在加入WTO的今天也要清楚认识到我国与发达国家处于不同的发展阶段，我国的情况不能与发达国家进行简单对比。发达国家在实现资本自由流动方面也经历了若干历程。发达国家的资本自由流动是与其经济发展水平、市场完善程度和金融监管水平相适应的。同时，也是金融创新和技术进步的产物。我国由于市场基础和市场规范还很不完善，金融监管水平也需要在开放中的动态博弈中逐步提高，对于资本自由流动这把双刃剑，在带来利益的同时也包藏着巨大风险，因此在目前我国不能像发达国家那样，让资本自由流动。但是资本全球化、资本自由流动是大势所趋，因此在目前我们就应该积极进行准备，有步骤地有计划地实现金融市场和金融制度的调整，为中国安全、成功的融入全球资本市场打下坚实的基础。

为了促进经济的进一步发展，中国融入全球化市场是历史的必然。如何在这个过程中既享受国际资本市场和资本自由流动带来的种种好处，又同时防范和化解由此产生的金融危机风险就成为中国的金融界乃至政府需要关注的重大问题，它给中国金融机构、中央银行和政府都提出了许多政策上的挑战。对此，只有未雨绸缪早作准备才是应对挑战的正确策略。通过制定正确的政策措施，笔者相信中国一定能够健康、顺利地实现经济的更大发展。

参考资料：

1.姜波克，《国际金融新编》第三版，August,2001

第2篇：国际资本流动与金融危机范文

关键词：资本流动；审慎管理；金融开放；新兴市场经济体

文章编号：1003-4625(2012)02-0020-06　中图分类号：F831.7　文献标志码：A

一、引言

新兴市场经济体在金融开放过程中，国际资本波动会对经济金融运行带来较大挑战。历史来看，不论20世纪80年代拉美国家货币危机、90年代初欧洲货币体系危机或是1997年亚洲金融危机，三次金融危机模型都揭示，国际资本流动冲击是系统性金融风险产生的重要因素。随着流入流出资本波动加剧，新兴经济体所受压力也越大。

跨境资本流动存在明显顺周期性。在经济上升时期，资本大量流入新兴经济体，助推经济泡沫，在经济衰退阶段，资本从新兴经济体大量出逃，加剧经济衰退。相对国内居民储蓄等“核心”负债，国外资本等金融体系“非核心”负债稳定性较低。以2008年次贷危机为例，危机发生后，新兴经济体经济下滑，国际资本大量出逃，引发本币大幅贬值和外汇储备急速减少。2009年以来，国际流动性宽松和国内经济快速复苏，又吸引了大量国际短期资本涌入这些国家，导致国内需求大幅上升、资产价格高涨、通胀压力加大，严重影响新兴经济体经济金融稳定。

对放开资本账户管制的新兴经济体而言，即使实施更加灵活的汇率制度，跨境资本流动和货币政策制定还是较多受发达经济体政策的影响，因此单独运用货币政策应对国际资本流动冲击的效果较小，需要更多地采用审慎管理的手段来消除金融风险(Mishkin et al.，2011)。从实际来看，2008年以来，许多新兴经济体也纷纷采取审慎管理措施，加大对国际资本流动系统性风险的管理，在币值稳定和金融稳定方面取得较好的效果。本文认为，借鉴新兴经济体的经验，在实施金融开放战略、进一步放开资本管制的背景下，我国应综合运用审慎管理手段加强国际资本流动管理。短期而言，要明确资本流动审慎管理的目标，建立资本流动风险评估体系，加强金融体系脆弱性管理，设置资本流动逆周期缓冲，减少国际资本流动导致的金融体系风险累计。从中长期来看，要加强审慎管理与宏观经济管理政策的配合，在对冲国际资本流动的基础上，增加本币汇率弹性，加强金融市场体系建设，加快推进本币国际化步伐。

二、国际资本流动形势

2005年以来，国际资本流动可划分为三个变化周期。第一阶段为危机发生前，2006-2007年期间，全球流动性充裕，国际资本价格处于历史低位，私人资本快速流入新兴经济体，导致不少国家经济金融出现过热局势。第二阶段为危机发生后，发达经济体金融机构陷入困境，资本扩张机制断裂，全球流动性突然枯竭，特别是2007年到2008年期间，发达经济体金融体系加快去杠杆过程，引发大量国际资本从新兴经济体急剧流出，导致大幅汇率波动和外汇储备流失。第三阶段为2009年至今，为了挽救金融市场和恢复经济增长，发达经济体通过维持低利率水平、实施量化宽松政策向金融市场注入大量流动性。由于发达经济体金融体系恢复缓慢，经济吸纳能力较弱以及新兴经济体经济快速复苏，引发国际资本从发达经济体涌入新兴经济体，造成后者汇率飙升、资产价格高涨、通胀压力加大的难题。短短五年时间，国际资本流动发生如此大规模的转变，使得新兴经济体宏观经济金融管理变得相当复杂。

(一)全球流动性现状

全球资本充裕程度是各方关注焦点，流动性及其趋势变动可能会造成金融脆弱积聚和全球不平衡，对全球金融稳定产生重要影响。目前，全球流动性表现为流动性极度宽松和实际利率为负的特征。

发达经济体流动性泛滥。以加权M2和储备货币来衡量，2008年以来，主要发达经济体(欧元区、美国、英国、日本)流动性持续膨胀。特别是2008年次贷危机后，发达经济体为了挽救金融业和恢复经济，实施量化宽松货币政策，加剧了全球流动性泛滥。截至2010年底，主要发达经济体流动性较2007年扩大了一倍(Psalida and Sun，2011)。

主要经济体名义利率保持低位，维持实际负利率。危机发生后，为了刺激经济增长，保持政府债务可持续性，美国、英国、欧元区和日本实施金融压抑政策，大幅降低政策利率，其中美国和日本政策利率接近零，英国基准利率为0.5％，欧元区利率最低到1％。考虑通胀因素，美国、英国、欧元区实际利率为负，日本实际利率虽然为正但依然维持低位。从二战以后经验来看，发达经济体实际负利率将成为常态(Reinhaa，2011)。虽然为了应对危机冲击，新兴经济体从2008年下半年开始实施宽松货币政策，但2010年以来，由于国内资产价格高涨、通胀压力加大等原因，新兴经济体已多次上调名义利率，导致新兴经济体与发达经济体的实际利差逐步拉大(CitiInvestment Research and Analysis，2011)。

(二)金融危机后，流入新兴经济体国际资本的特点

追求利润是资本的天性，发达经济体流动性宽松和实际利率维持为负的特征，决定了国际资本需要寻找具有较高溢价的投资机会。金融危机后，新兴经济体经济强劲复苏、预期表现稳定等情况吸引了大量国际资本流入。亚洲、拉丁美洲等经济体净资本流入已达到亚洲金融危机和2008年金融危机之前的平均水平，其中中国、巴西、印度、印尼等国资本流入量远超金融危机前水平，秘鲁、南非和土耳其等国则接近危机前最高水平。据IMF(2011a)统计，2009年第3季度至2010年第2季度，流入新兴经济体(除中国外)的净资本达到4350亿美元，其中，2009年亚洲新兴经济体外汇储备增加超过4000亿美元。

一是资本流动出现强劲反弹。数据显示，新兴经济体资本流入已恢复到危机前水平，特别是亚洲和拉丁美洲国家净流入资本达到历史最高水平，但遭受金融危机重创的其他新兴经济体资本流入恢复仍需时日(IMF，2011a)。

二是国际资本流入规模大、持续时间长、涉及国家广。2010年以来，新兴经济体资本流入总量已超出前20年平均值的20％。值得注意的是，中国、阿根廷、韩国、俄罗斯、印尼等26个国家连续4个季度资本大量流入，根据历史上1975-1981年(石油美元回流)、1990-1997年(新兴市场泡沫)和2003-2008年(套利交易泡沫)等全球三次大规模资本流动的经

验，此次新兴市场国家资本流入，可能形成第四次全球大规模资本流动(Frankel，2011)。

三是更多证券投资资本流入，增加了跨境资本流动的波动性。从统计来看，单季度流入新兴经济体的证券投资资本占GDP比重上升了4倍，从0.3％提高到1.2％，但FDI比重仍低于金融危机之前水平，国际银行借贷恢复速度也相对缓慢，反映了发达经济体实体经济疲弱，金融机构资产负债表修复仍需时日。从各类流动资本的波动性来看，证券投资资本明显大于国际银行借贷资本和直接投资，并且波动有增大的趋势(IMF，2011a)。总体而言，尽管新兴经济体与发达经济体在资本流入和流出方面具有类似特征，但前者资本流动的波动明显高于后者，因此新兴经济体更易遭受国际资本大量涌入和逆转流出的冲击。

(三)国际资本流动主要动因

从理论上分析，引起国际资本流动主要有国际和国内两方面原因。具体而言，国际因素包括：全球流动性情况、国际货币体系状况、资本流出国货币政策、发达经济体经济周期、投资者分散化投资策略等；国内因素包括：投资回报溢价、经济稳定和增长潜力、制度改革、资本流动管制、贸易开放等。

从2009年以来情况来看，推动国际资本大规模流入新兴经济体主要有几方面原因：一是发达经济体实施特殊货币政策，包括低利率和定量宽松，造成全球流动性泛滥；二是全球经济增长周期不同步，发达经济体经济复苏缓慢，经济增长前景不明朗；三是发达经济体金融机构风险分散操作需要。

从新兴经济体自身情况来看，良好基本面是吸引国际资本流入主要原因。比如，面对国际金融危机冲击，新兴经济体经济增长恢复较快，未来经济增长潜力巨大，据IMF(2010)测算，2010年和2011年新兴经济体增长速度将达到发达经济体的两到三倍；维持了较低通胀率和较高市场利率；贸易一体化程度逐步提高，与全球融合程度进一步加深；金融市场快速发展，金融开放程度进一步深化，逐步放开资本管制。从具体情况来看，政治稳定、经济增长强劲、人民币升值预期和高利率是吸引投机资本流入中国主要原因；国际资本也大量流入金融市场具有一定深度、流动性和收益率较高的国家，比如巴西、韩国和南非，另外，韩国和南非加入全球新兴市场股票指数后，国际机构投资者也增加了这些国家权益资本头寸；而其他金融市场发展程度不高的新兴经济体，比如秘鲁，良好的经济增长和贸易发展前景、国际评级机构较高投资评级刺激了资本流入。另外，由于大宗商品价格走高，大量直接投资也流入到巴西、秘鲁等具有丰富矿产资源的国家。

(四)对新兴经济体的挑战

虽然资本流入会带来降低国内资金成本、增加投资等收益，但是过量资本流入可能对新兴经济体宏观经济管理带来多方面挑战(Kawai and Takagi，2011)。比如，2009年以来随着大规模资本流入，巴西雷亚尔和印尼卢比急速升值，最高幅度分别达到35％和40％，2010年印尼和泰国股票价格指数上涨超过40％。而新兴经济体长期债券收益率持续走低，部分国家经济出现过热的迹象：巴西和土耳其2010年私人信贷高速增长，第3季度信贷增速达到19.6％和15.8％；巴西、印尼在2010年通胀率分别达到5.9％和6.96％。总体而言，大规模资本流入可能给新兴经济体带来三方面的风险。

一是宏观经济的风险。资本过度流入会严重冲击一国内外币值稳定、国际收支平衡等经济政策目标。理论分析和国别观察都发现，当资本过度流入时，将导致国内投资和消费等总需求过度扩张，引起银行信贷快速膨胀，加大通货膨胀压力，导致金融管理失控和宏观经济过热。同时，过度资本流入还将提高本币资产需求，引发本币大幅升值。据统计，2010年上半年，在资本流入最多阶段，全球新兴经济体货币对美元升值幅度接近14％。由于新兴经济体大多实施出口导向型战略，如果放任本币升值，将严重影响这些国家出口商品的竞争力，导致经常项目赤字，造成国际收支失衡(Erdem Bascl，2011)。

二是对金融稳定的挑战。国际流动资本会对起中介作用的国内金融体系造成较大影响。从历史经验看，银行和企业过度国际借贷，将导致资产负债表的货币错配和期限错配问题，虽然从单家机构来看风险有限，但如果很多金融机构执行同一方向的风险承担，会引起超乎预期的偿付风险，造成金融体系和实体经济整体不稳定，这些累计风险被认为是上世纪80、90年代新兴经济体金融危机的重要原因。

资本持续流入还会造成国内融资环境长期宽松，从而引发过度风险。一方面流入资本直接降低国内融资成本和长期利率，另一方面为了避免本币升值压力，货币当局难以实施紧缩的货币政策，这些都导致国内融资环境比较宽松。风险主要来自三个渠道：一是长期低利率会驱使金融机构追逐高风险和高回报投资，形成金融不稳定风险(Rajan，2006)。比如，银行由于存贷款利差收窄、利息收益减少等压力，被迫承担更高的风险。二是充足的外部资金供给会加速银行信贷扩张，降低金融中介投资效率，导致投资风险上升，特别在国内金融监管和风险管理比较薄弱时，国际借贷风险会比较突出。三是通过收入和评估效应，低利率提高了净利差，金融机构价值上升，增加了金融机构提高杠杆冒险的能力(Addan et al.，2010)。另外，低利率可以提高担保品价值，进而扩大放贷，该机制与Bernanke et al.(1999)所述的“金融加速器”有密切关系。

国际资本流入还会导致证券和房地产等资产价格上涨。在国内市场深度不够的情况下，国际资本流入如果超出市场吸收能力，将会导致资产价格暴涨暴跌。比如，金融危机以后，中国、新加坡等国家房地产价格大幅上涨，中国香港房价创出新高，外部流入资本在其中起到较大作用。伴随跨境机构设立和跨境融资活动等国际资本流动会加大跨境风险传导，国际风险溢出效应会引发东道国金融市场风险。2008年金融危机中，发达经济体金融机构在去杠杆化过程中，出现了非理性抛售新兴经济体资产的行为，从而导致这些国家金融市场动荡。

三是资本流动逆转的风险。当基于套利交易的国际资本在短期内突然停止或反转时，会引发一国外部账户剧烈调整，严重影响经济金融稳定。外部融资突然停止会引起国内产出和消费急剧收缩，造成国际储备快速减少、汇率大幅贬值、资产价格和私人信贷迅速下跌(Arellano and Mendoza，2002)。亚洲金融危机期间，亚洲国家经济和金融遭受了资本逆转的沉重打击，因此新兴经济体将大量积累外汇储备作为预防逆转的主要手段。最近有研究表明，对小型开放经济体而言，相比本国情况恶化，国际金融危机等外部因素导致的资本逆转的负面影响更大(Ozkan and Unsal，2010)。

三、应对国际资本流动的措施：各国经验和政策有效性

在国际资本大规模流动情况下，新兴经济体为

了稳定汇率，获得更多货币政策独立性，保持金融体系稳定，除了继续优化运用货币、汇率和财政政策工具外，各国还频繁使用宏观审慎管理工具，包括强化对金融体系逆周期和跨行业风险的管理，加强对国际资本流动的疏导，Mishkin et al.(2011)也对新兴经济体的政策表示赞同。这些对我国如何有效管理国际资本流动提供了有意义的参考。

2008年次贷危机以后，各国开始从系统的角度思考金融体系稳定性问题，观测各金融子系统之间关联作用对金融系统的影响，特别是对系统具有重要影响的金融机构、金融行业及金融业中存在的顺周期问题，从而把宏观审慎管理推到前台。事实上，不论是宏观审慎管理、宏观审慎分析或是审慎管理工具等都不是新概念。自宏观审慎被提出以来，它始终落脚于金融体系稳定及金融与实体经济的联系上，只是关注重点不断发展变化。BIS在上世纪70年代就建议发展中国家运用宏观审慎措施解决外债过度流入的问题。到了80年代，ECSC(欧洲货币一体化常委会)对运用宏观审慎措施减少金融创新及金融市场发展风险的作用进行了讨论。2000年以来，宏观审慎管理的焦点则是消除金融体系顺周期性和加强对系统重要性金融机构监管。

对于宏观审慎管理的内涵，目前比较公认的是FSB、IMF和BIS(2011)给出的定义：即通过宏观审慎工具，识别和应对可能危及金融系统允许的风险敞口、风险集中度、金融机构相互联系和相关性等金融风险源，抑制金融失衡的积聚，减轻和延缓后续衰退对实体经济的影响，降低系统性或系统范围的金融风险，防止可能严重影响实体经济运行的核心金融服务出现崩溃。

宏观审慎管理主要由三方面构成(刘仁伍，2011)：一是宏观审慎分析，以识别系统性风险；二是宏观审慎政策选择，以应对所识别的系统性风险隐患；三是宏观审慎工具运用，以实施和实现宏观审慎政策目标。目前常用的宏观审慎管理工具包括资本充足率、动态配置政策、流动性调节、逆周期借款人约束、LTV(贷款价值比率)、贷款收入比、动态存款准备金要求、无息存款准备金、金融交易税等。其中，对于应对资本流动冲击的宏观审慎管理工具，可简单划分为两大类。第一类是基于价格和数量措施，通过监管政策，旨在控制信贷扩张，确保贷款质量以及金融机构稳健性，改变国内外投资者预期、减少国内对外部融资需求、降低国内金融体系脆弱性，间接控制资本冲击风险；第二类是通过直接或间接的税收管制措施，限制国际资本流动数量和结构，这些措施是短期内应对国际资本冲击主要手段，另外也有少数国家运用直接数量管制的措施。

通过宏观审慎管理，新兴经济体可以实现几方面目标：降低公开市场操作不良影响；限制国际资本流入国内证券市场；限制过度借贷导致的金融脆弱性；控制外汇市场的过度投机行为；减少金融体系和实体经济的风险。

(一)新兴经济体的实践经验

近年来，在运用宏观审慎管理应对资本流动冲击方面，新兴经济体进行了大量探索，特别是巴西、韩国和泰国等金融开放程度较高的国家。据Qureshi et al.(2011)学者统计，2005年到2007年期间，新兴经济体普遍加强宏观审慎监管，其中亚洲国家监管强度提升明显，这是该地区国家能较好应对2008年金融危机冲击的重要原因。

加强金融体系监管。监管主要目标是限制货币供应过快增长及信贷过度投放，主要手段包括提高银行业贷款损失计提、增加资本充足率标准、限制金融机构资产负债表的货币和期限错配。比如在金融危机前，印度中央银行(RBI)通过提高金融机构房地产贷款拨备，确保了印度银行业房地产风险敞口处于可控范围。中国、中国香港和新加坡也收紧房地产信贷政策，通过降低物业贷款成数、限制非居民贷款等措施，遏制房地产泡沫和外资流入。

强制性存款准备金要求。中央银行等监管部门可以要求外国投资者将部分资金存在特定账户。智利在上世纪90年代通过存款准备金、外国直接投资最短时间要求等措施，较为成功地应对国际游资冲击。1991年6月，智利规定外国资本必须部分存入中央银行的定期一年的无息账户。1992年5月，智利央行将外债存款准备金比率从20％提高到30％。后来，准备金要求进一步扩大到外币定期存款。当年10月份，规定无论外债期限的长短，准备金都为期一年。1995年，为了应对智利比索高涨的升值压力，智利央行将30％的准备金要求扩大到外国金融投资，特别是通过ADR(美式存托凭证)购买智利股票的外国投资者。1995年下半年，智利央行对几乎所有外国资本征收30％存款准备金(包括国外贷款和发行海外债券，外部信贷用于贸易融资业务的外部信用证、外币存款和证券投资)，而对外国直接投资只是设定了为期一年的最短投资时限。1998年，当资本流入情况发生改变时，智利将资本准备金规定从30％降到10％。

对跨境资本交易征收Tobin税。目的是增加外资交易成本，控制资本流入，阻止市场的投机行为。比如，2009年10月，巴西对流人股票和债券市场的外国投资征收2％交易税。2010年，为了限制投资资本涌入，巴西将外国资本在固定收益市场金融交易税(IFO entry tax)从2％提高到6％，金融衍生品市场保证金比例从0.38％大幅提高到6％，并对投资债券和其他金融市场外国资本征收4％的所得税。同年，泰国政府迫于压力，宣布对外国投资者资本收益和利息收入征收15％所有税。

另外，在跨境资本流动异常时期，印度等少数经济体也通过行政性措施，对资本流入进行直接管制，限制某类资本流入或规定流入数量，目的是缓解未来的金融风险，防止短期过度资本流动的冲击。同时，南非等国家也进一步放松流出资本的限制。通过减少资本流出的管制，鼓励资本输出，不仅能增加资本流出数量，减少净资本流入规模，而且可借此放开国内金融机构和市场更广泛参与国际竞争，为本国投资者提供更多分散风险的机会。

(二)宏观审慎管理的有效性

由于国际金融市场融合、国际贸易发展和新信息技术应用，运用审慎管理措施管理国际资本流动的有效性，一直是理论界讨论的焦点。目前，比较一致结论是，审慎管理措施能够控制与国外资本有关的信贷增长和债务资本流入，从而降低国内信贷膨胀，减少金融脆弱性。Unsal和Qureshi等学者分别从理论和实证的角度验证了上述观点。

1.D.Filiz Unsal(2011)的DSGE模型：控制信贷增长，降低经济波动

Unsal(2011)根据Bemanke等人提出的金融加速器理论，加入企业家信贷摩擦机制，通过小型开放经济体DSGE模型分析发现，宏观审慎管理与货币政策配合应用，可以减少国际资本流动导致的国内信贷膨胀，减少通货膨胀和产出缺口的波动，增加国内金融体系的稳定性。

Unsal(2011)的DSGE模型包括家庭、厂商(包括

最终品生产厂商、进口厂商和资本品生产厂商)和企业家。他假设企业家有连接最终品生产厂商和资本品生产厂商、金融中介和资本品生产厂商的作用，即负责将不完全资本转化为完全资本，提供给最终品生产厂商，以及在金融中介完全竞争的条件下，通过国内或国外资本投资进行融资。其中，企业家以一定比例进行资本转化，该比例对企业家是先验信息，而金融中介则通过附加因子对其进行估计(Curdia，2007，2008)。比如，金融中介预期企业家风险附加因子减少1％时，国外资本流入将增加GDP的0.1％。

Unsal将资本金要求、LTV等宏观审慎管理手段导致的融资成本上升，定义为额外监管溢价，该溢价与名义信贷增长成正比，即信贷增长越快，借款人支付贷款利率越高。利用Sims(2005)二阶矩近似法，Unsal求解了DSGE模型并进行模拟计算。结果表明，与单独使用货币政策相比，配合使用宏观审慎管理(对本国和外国资本)会降低本币和外币贷款的增速，减缓资产价格上涨，产出缺口和通货膨胀的波动将减少一半。

假设不对本国资本进行宏观审慎管理，只是通过限制外国资本和配合使用货币政策，国际资本流入将减少三分之二，国际资本流动冲击和汇率升值压力将明显降低，产出缺口和通胀波动也有小幅下降。但由于国内贷款对国外贷款的替代作用，国内贷款增量将不会明显减少。

2.Qureshi et al.(2011)实证分析：减少短期资本和债务资本流入，有利于经济复苏

从近年实践来看，新兴经济体大多通过综合运用宏观经济管理和金融审慎管理，应对国际资本流动冲击。其中亚洲国家的经验表明，通过加强对公司和银行业外汇和衍生产品头寸的管理，可以一定程度降低短期资本和外债资本的流入，减少银行业货币错配和期限错配的系统性风险，抑制信贷泡沫积聚，帮助应对金融危机冲击(Gupta等，2007)。

通过实证研究，Qureshi et al.(2011)验证上述观点。他们建立了包含51个新兴经济体1995-2008年面板数据，运用混合回归分析(Pooled Ordinary LeastSquares)，研究了宏观审慎管理与债务资本以及信贷泡沫两者之间的相互关系。

Qureshi et al.得出的主要结论有：(1)外汇相关审慎措施等政策手段，能够降低银行贷款中外汇贷款比例，减少国际流入资本中债务资本占比。比如，当外汇相关审慎措施强度从25％上升到75％时，外债资本比例将下降4％-7％，外汇贷款占银行贷款的比例将降低20％-25％。(2)国内审慎监管措施与信贷泡沫有明显负相关关系。当国内审慎监管强度从25％上升到75％时，新兴经济体每年信贷增速将减少1％-1.5％。而外汇相关审慎措施和资本管制与信贷泡沫的关系不明显。(3)加强审慎管理能够降低金融体系脆弱性。金融危机前，如果新兴经济体实施更多的审慎措施，特别是加强对债务资本管理，该国经济复苏表现更好。比如当外汇相关的审慎措施强度从25％提高到75％时，该国经济增速将增加2.5％-3.5％。

四、对我国做好资本流动管理的启示

我国一直高度重视加强对跨境资本流动的管理，采取多种措施应对国际资本流入冲击，比如为了防止国际资本伪装成FDI或经常账户资本流入，加强对经常账户交易真实性审查。通过取消企业强制汇回海外利润和募集资金的限制，鼓励资本流出。从实际情况来看，未来更重要的任务是进一步加大金融开放。我国“十二五”规划明确指出，要“全面推动金融改革、开放和发展……完善以市场供求为基础的有管理的浮动汇率制度，推进外汇管理体制改革……逐步实现人民币资本项目可兑换”。因此，新兴经济体在金融开放背景下的实践经验，对我国建立资本流动审慎管理框架，加强资本流动管理和引导，做好国内宏观经济金融调控和金融稳定工作都有重要启示意义。

一是明确资本流动审慎管理的目标。根据我国实际情况，资本流动审慎管理的最终目标可以归纳为维护国内物价稳定和金融体系稳定。实现最终目标的手段是增加金融体系抵抗资本流动冲击能力，强化资本流动逆周期调节，限制短期资本和高风险资本大量流入引发的社会融资总量过度膨胀。二是加强对资本流动整体状况和风险情况的分析和评估，判断国际资本流动的规模和风险点。从金融体系全系统的角度，分析资本流动空间维度和时间维度风险，运用宏观审慎指标，建立资本流动风险预警系统，进行宏观经济和金融体系的国际资本流动压力测试。增强监管机构合作，消除经济金融数据缺口，提高金融体系透明度和信息披露质量，加强对跨境融资和外汇敞口的风险披露。三是强化资本流动顺周期管理，增加资本流动缓冲安排。首先是加强对金融机构审慎管理，增强金融体系抗风险能力。监测金融机构资产负债表，强化金融机构治理和风险管理，建立健全对“影子银行”监测分析。明确审慎管理部门职责，提高监管能力，加强不同监管机构之间合作。其次是突出对资本流动顺周期宏观审慎监管。执行严格的审慎标准，限制可能使系统性风险积聚的业务。根据经济金融周期各阶段特点，对资本流动进行逆周期管理，在脆弱性积累上升期和资本外逃风险加剧下降期，运用融资杠杆率、风险集中度、流动性和期限匹配、资金成本等手段，对资本流动进行有规则的相机抉择审慎管理。四是鼓励和引导资本有序流出。通过提高QDII限额、税收优惠等措施，允许企业、金融机构和居民进行风险分散投资，持有更多国外资产。扩大财富基金规模，丰富基金类型，进行跨国多元化战略投资。

理论和经验都证明，一国经济实力越强、金融市场越发达、宏观经济政策越有纪律性，就能够更好地应对资本流动冲击，享受国外资本带来的经济增长效应。因此，从长期来看，除运用宏观审慎管理外，还要综合运用其他政策手段应对国际资本冲击。

要根据本国实际情况，加强宏观经济政策与宏观审慎管理措施的配合。要加快对货币政策逆周期机制的建设，大力推进逆周期政策工具的开发和运用。优化公开市场干预操作，设定逆风向的干预策略。在汇率基本稳定的基础上，逐步加大汇率弹性。

要加强国内金融市场建设，加快建立有深度和流动性的基于市场供求状况的外汇市场，确保汇率变动反映实体经济基本面。配套建立外汇套期保值市场，为金融机构、企业和个人规避汇率风险提供避险工具，培育市场参与者管理汇率风险的主动性。加快国内债券市场建设，扩大国债市场，培育长期公司债和市政债券市场，引导国外资本进入长期债券市场，减少私人和政府债务展期风险。

第3篇：国际资本流动与金融危机范文

关键词：次贷危机;新兴国家;国际短期资本流动

次贷危机是一场新型的金融危机，其产生的内在机理是金融产品透明度不足、信息不对称，金融风险被逐步转移并放大至投资者。这些风险从住房市场蔓延到信贷市场、资本市场，从金融领域扩展到经济领域，并通过投资渠道和资本渠道从美国波及到全球范围。美国的金融机构从各个股市撤资自救，造成全球股市震荡此起彼伏。其他国家担心美国“以邻为壑”，将次贷危机转嫁出去二各国对国际资本保持着高度警惕，同时也在尝试向美国输出资本，占领潜在的价值洼地。

国际短期资本流动是指资金周转期在一年以下的跨境资本流动。国际次贷危机引发新兴国家国际短期资本流动

(一)国际短期资本流动“进少出多”。次贷危机发生以来，除美国银行业遭受损失外，从欧洲到亚洲，多家国际活跃银行因广泛参与美国次贷市场而蒙受损失，并大规模收缩相关业务，导致全球范围的流动性枯竭。为缓解流动性短缺问题，美国财政部动用1.3万亿美元来救市。美元的泛滥导致了美元对主要新兴市场货币价值下跌。向金融市场注资的影响期限较短，数量有限的资金仅能暂时性缓解市场压力，由于市场信心严重受损，金融市场资金紧张问题愈演愈烈，从而大大增加了国外金融机构对现金这一无风险资产的渴求。美国很多机构进行了资产减记，去杠杆化要求金融机构提高整个资产组合无风险比重，其后果是，短期资金从新兴市场中大量撤出。

(二)美元持续走强，国际短期资

本流人美国汇市。2008年9月爆发全球金融危机以来，国际汇市大体经历了美元走强、欧元和日元走软，以及美元走软、欧元和日元走强两个阶段。美国联邦储备委员会(Fed)编制的一个指数显示，自2008年9月初以来，美元兑26种货币的贸易加权汇率已上涨了8%。在11月18日亚洲汇市美元兑日元创25个月高点115.94后，19日亚洲汇市及伦敦汇市早盘美元兑日元继续走强，在115.94上方运行，并向116日元挺进，为2003年9月18日以来最高。与此同时，美元兑欧元货币汇率也持续上行，欧元兑美元一度跌破l:1.1900，至2009年7月8日以来的低点1:1.1875。受到市场避险情绪主导，国际资金纷纷流向美国以避险，美国国债再次成为香悖悖。

(只)跨国集团为求自保，纷纷

甩卖海外资产，套现应对危机。次贷危机导致欧美资本市场资金链供应不足，令国际金融市场人人自危，西方金融大鳄为求自保，纷纷甩卖海外资产，套现应对危机，以免成为下一个“雷曼”，进而引发新兴市场资本流出现象越趋严重。在多年来不断将资金投向新兴国家之后，投资者们目前正在将资金撤回国内。从短期来看，为了弥补亏损，缓解资本充足率压力，美国金融机构纷纷从全球市场抽回投资。

(四)受利润空间的缩小，海外企

业纷纷撤离出境。金融危机背景下，外国金融机构在收人锐减的情况下，为了弥补损失而出售海外资产，把资金抽调回国。不少海外游资主体实际上是借贷投人新兴经济体市场，金融危机深化导致其还债能力削弱.他们加快抛售国外资产套现回流。

演变为全球金融危机，国际市场流动性严重收缩，投机性资金大量撤离商品市场，国际金融市场的持续动荡，严重打击了投资者信心，改变了国际大宗商品市场的供求基本面，大宗商品价格结束单边上涨势头，短期内快速大幅下跌。

(二)热钱资本的“母体”受损严

重。“热钱”对崛起的新型国家具有很高的逐利趋向。大多看好这些国家经济的发展前景，纷纷涌入新兴国家投资办企业，从事资本运营。然而全球金融危机下，各国股票的暴跌导致财富的缩水、欧美资本市场资金链供应不足，热钱资本的“母体”受损严重，令国际金融市场人人自危，西方金融大鳄为求自保，纷纷甩卖海外资产，套现应对危机，从而导致热钱流出。

(三)非美元货币贬值预期。欧盟

部分国家债务问题所引发欧元疲弱，推动了美元相对欧元走强;从全球资本流动来看，欧元区和新兴经济体金融市场表现较差，也使得国际资本选择流人美国本土;在欧洲经济和欧元前景仍面临巨大风险背景下，全球宽松货币退出在逐步进行。从中期来看美元强势将对全球金融市场造成压力。

国外经济下滑和大宗商品交易价格持续走低的影响，企业经营环境趋紧，经营风险加大，信贷风险持续上升，融资渠道缺乏，自身盈利能力急速下降，出口企业遭遇弃单和坏账的加剧紧缩了企业的资金链，一些企业面临着资金链断裂的危机。随着欧美经济的疲软加剧，对方的企业破产会急剧增多，新兴国家企业的外贸坏账也会随之增加，企业的资金链非常紧张，他们既难以向银行贷款融资，还要缴纳台账保证金，而本来预收货款的融资也未能获得周转。一旦客户延长付款或者弃单，这些企业往往就有倒闭的危险。

短期资本流出的原因剖析

(一〕国际大宗商品价格下降。

2008年以来，受美国次贷危机影响持续扩散、国际经济环境日趋复杂等因素影响，闲际市场价格剧烈波动。7月中旬以前，主要大宗商品价格加速上涨，屡创新高;7月中旬以来，美国次贷危机逐渐短期资本流出对各国经济体系的影响

(一)股市暴跌。由于投资者对美国次级抵押贷款市场乃至整个信贷市场担忧加剧。2009年以来亚洲股市持续下跌，摩根士丹利资本国际亚太指数累计跌幅达到13%，为1992年以来的最大跌幅。其中，越南、中国、印度股市2009年上半年分别下挫约58%、48%和32%，为全球表现最差的股市。

(二)各国汇率持续受挫。次贷危

机发生之后，各国的经济相对实力在较短时间内发生了巨大变化，汇率的变动相应就会更加剧烈。

(三)企业资金链断裂。由于新兴

国家的对外程度和市场化程度较高，受中国的战略选择随着中国开放程度的加深，中国经济参与世界经济和全球化的程度也随之加深。因此，一旦美国经济陷人衰退，中国经济也将会有所影响。主要表现在四个方面:其一，美国进口需求下降将会造成中国出口受到影响，进而影响到经济增长和就业;其二，一旦美元大幅贬值，将会造成中国巨额外汇储备的国际购买力缩水;其三，美国步入降息周期，将会加大中国使用加息来遏制通胀的难度;其四，美国经济衰退，将会加大国际短期资本出人中国的规模和频率，加剧国内金融风险。

中国由于巨额的外汇储备，受外

部资本流动的影响较小，在出现外部资金流动中止或者倒流时，弹性也较大。目前中国的经常项目仍然是顺差，外债规模也较小，本身的顺差就远远超过了未来12个月需要偿还的债务，何况还有较大规模的外汇储备，因此，在外部资金流动忽然中断时，也会具有较大的弹性。同时，在中国，外国投资者持有的股票和短期外债相加，总规模只有2895.72亿美元，只相当于外汇储备总规模的16%，即使出现资金的流出，风险也较小。就存贷比来说，目前中国的存贷比率小于70%，是最低最安全的一个国家。

必须看到中国经济受经济转型与周期性调整双重因素影响已然进人了一个调整期。美国次贷危机对中国宏观经济的直接影响很小，但间接影响则相对较大。为了避免经济出现过大或过长的调整，我们需要采取积极措施加以应对。

(一)积极创造条件，构建有效合理的货币政策调控机制。增加人民币汇率弹性，适当加快升值速度。随着美国和欧盟经济陷人衰退，来自发达国家的贸易保护主义压力开始会加强。国际上对于人民币汇率的问题呼声越来越高，欧美国家纷纷要求人民币进行适当的升值。包括美国、欧洲在内的许多国家都认为，人民币钉住不断贬值的美元导致其自身价值遭到严重低估，从而给予了中国出口部门有失公允的贸易优势。部分亚洲经济体认为，人民币汇率基本与不断下滑的美元挂钩—这一政策给很多依赖出口的其他亚洲经济体带来了打击，而如果人民币升值将会提高这些地区的出口竞争力。在金融危机经济形势下，为避免遭遇更多贸易保护主义行为，实现经济结构转型和升级，遏制国内资产价格泡沫和潜在的通胀风险，应维持币值的相对稳定才是最稳妥的做法，即既不能使人民币大幅贬值，也不能放任其升值过快。币值稳定将对汇率、金融市场乃至整个经济的稳定起到极为重要的作用。

(二)改革现行的外汇管理体制

与现行的结售汇制，适当放宽资本项目管制。在基本保证货币当局对外汇市场的价格控制能力和储备稳定增加的前提下，进一步扩大企业和居民对外汇持有的范围和规模，降低货币当局的管理成本。同时，增加外汇市场的交易性，在中央银行控制价格的前提下，进一步增加交易商和交易方式，培育坐市商制度和远期外汇以及外汇衍生品交易，使人民币汇率住一个可控制的范围内小幅度上下浮动。

(三)加强对资本流动的监督，尤其是短期资本的异常流动。要注意对流人我国的国际资本的规模和投向进行必要的管理，应鼓励国际直接投资，对需重点发展的产业和地区给予必要的政策倾斜，优化外资结构;对证券投资加以限制，但可以考虑引进某些可控制、可预测的资本市场工具。应当鼓励中长期资本流动，限制短期资本流动。

参考文献

[l]冯彩.我国短期国际资本流动的影响因素—基于1994-2007年的实证研究[J]-1}h经科学，，2008(6).

[2]祝国平，徐晶.国际短期资本流动的新特点及对策研究[[J].经济纵横，2009(11)

[3]张方方，方霄.国际短期资本流动对我国商业银行体系稳定性影响的实证分析[J].亚太经济，，2009(11).

[4]祝国平，刘力臻.国际短期资本流动的新特征、形成根源及发展趋势[[J]，华南师范大学学报(社会科学版))，2009(5).

第4篇：国际资本流动与金融危机范文

关键词:国际短期资本流动;国际收支;双顺差;国际收支结构

历史经验表明,金融危机的发生与国际资本流动具有紧密的联系,当国际短期资本大量流入一国境内时,既有利于该国经济的发展,同时也会促使资产价格泡沫的生产,加大该国的市场风险,一旦国际短期资本迅速且大规模的撤离该国时,必然会造成该国面临国际收支危机,进而有可能发生金融危机甚至经济危机。学者研究表明,近年来流入我国的国际短期资本规模日益增加,国际短期资本的流动性和投机性增强,因此研究国际短期资本流动与我国国际收支的关系具有重要的意义.

一、国际短期资本流入的规模

在目前我国仍实行资本管制的情况下,国际短期资本可以通过正常渠道和非法渠道进出入我国.

对于正常渠道流入的短期资本,可以通过分析国际收支平衡表而计算其规模,而对于通过非法途径进出入我国的短期资本则难以统计[1]。国内外学者对隐蔽性短期资本流动规模的测算,大致分为两类,即直接法和间接法。[2]本文在间接法的基础上进一步考虑到通过虚假贸易、地下钱庄等渠道进出入我国的国际短期资本,即热钱规模=外汇储备增加-FDI净流入-外债增加-贸易顺差-C1①+C2②+C3③.

而BOP反映的短期资本流动主要表现为正常渠道流入我国的短期资本,主要有证券投资与借贷期限一年以内的其他投资,其中短期证券投资包括股票、债券、货币市场工具等,一年内的其他投资包括短期贸易信贷、短期贷款、货币和存款以及短期其他资产.

综合BOP反映的短期资本流动以及利用修正后的克莱因法测算的隐蔽性短期资本流动,我国短期资本流动总规模就得以估算出来.

自97亚洲金融危机以来到2002年,我国短期资本呈现净流出的现象,到2002年我国短期资本呈现净流入的状态。这主要是由于1997亚洲金融危机后,短期内受人民币贬值预期的影响,国内大量短期资本潜逃。从2002年起,我国经济连续高增长,人民币升值预期压力逐渐增大,国际短期资本大量涌入我国,到2004年达到顶峰,此期间流入的短期资本主要变现为高投机、高流动性的游资资本。此后,短期资本流出规模增大,这可能是因为此时我国政府采取的外汇管制趋向于“严进宽出”,用意在于抑制短期国际资本大量流入,从而减缓人民币升值的压力.

二、国际短期资本流动对我国国际收支的影响

(一)国际短期资本流动对我国国际收支总规模的影响

自2001年以来,我国国际收支规模总体呈上升态势,增速不断加快,年均增长率达到33%,远远高于同期国内生产总值的增长水平。国际收支交易总规模由2001年的0.78万亿美元升至2008年的4.5万亿美元,占GDP的比重由59.1%上升至105%,这表明我国参与国际经济合作和竞争的能力逐步增强,对外开放程度逐步加深,同时也说明我国经济对外依存度逐渐提高,国际经济对我国的影响也越来越大.

从上表中可知,2001来我国经常账户和资本账户持续顺差,国际收支一直处于双顺差格局,资本与金融账户顺差额至2004年底也处于逐年增长的状态,且2004年的增长率高达110.12%,远远高于经常账户顺差额的增长速度。总的来说经常项目顺差稳定增长,而资本与金融项目顺差则有较大的波动。并且经常项目对国际收支总体顺差的贡献度逐渐增加,2001-2008年,经常项目顺差合计13793.55亿美元,占国际收支总体顺差的77.85%.

再者,经常项目顺差与同期GDP之比也逐年增加,截至2008年底,我国经常项目顺差与同期GDP之比达到9.94%。国际收支不平衡已成为我国经济运行的突出问题之一.

从外汇储备来看,我国拥有较强的国际支付能力,面临支付危机的可能性较小,各项偿付能力指标都低于国际经验标准。2001-2008年我国外汇储备持续增长,年均增长率达37.44%,截至2008年底我国外汇储备达19460.3亿美元。[3]

(二)国际短期资本流动对我国国际收支结构的影响

国际短期资本流动对我国国际收支结构最直接的表现即是对经常项目与资本与金融项目的比例的影响。从下表中可知,资本与金融项目与经常项目之比的变动情况大致与国际短期资本流动情况相符合,即2002-2004年国际短期资本持续流入我国且净流入逐年增加,而此时资本项目与经常项目的比例也逐年增加从0.91上升到1.61,而2005-2006这两年国际短期资本流入减少,此时相应的比例也有所下降;而从2007年起国际短期资本又重新流入我国,因而其资本项目与经常项目之比又有所提升,但是由于受2007年以来美国次贷危机的影响,全球投资环境恶劣,美国经济一度处于萧条状态,使得大量美元资金重回美国,因而导致2008年流入我国的短期资本急剧减少,资本与金融项目顺差也大幅度下降.

然而,更具体的来说,一般认为国际短期资本流入主要表现在资本与金融账户下的各个短期项目,因此它的流入必然会导致我国资本与金融账户结构的变化。在国际收支平衡表中,国际短期资本主要表现在资本与金融项下的证券投资和其他投资中短期项目,从下图中可知,随着国际短期资本流动的变化,证券投资和其他投资都有相应的变化.

当国际短期资本表现为净流入且流入量越来越大的情况下,证券投资也随之而增加,而在2005-2006年,证券投资净额也随着国际短期资本流入额的下降而下降。随后又随之而增加。总之,国际短期资本流动通过影响着证券投资、其他投资的变化来影响着资本与金融账户结构的变化.

(三)国际短期资本流动对我国外汇储备及国际支付能力的影响

国际资本流入会造成一国外汇储备增加,反之,当国际资本流出时又会造成一国外汇储备的减少,造成国际收支危机。国际短期资本由于其高流动性、不稳定性以及投机性,极易造成一国外汇储备的急剧变化,产生国际收支危机进而有可能引发金融危机。我国自2002年以来国际短期资本就大量流入我国且增速也越来越大,从而使得我国外汇储备,从2001年的2121.65亿美元上升到2008年19460.3亿美元,增长了近9倍。据国家外汇管理局研究显示,2001年以来我国外债偿债率、债务率、负债率以及短期外债与外汇储备的比均在国际标准安全线之内,其中2008年我国外债偿债率为1.78%,短期外债与外汇储备的比为10.83%,因此近年来国际短期资本流动对我国的国际支付能力影响较小,我国面临国际收支危机的可能像较小.

然而。大量学者研究表明,流入我国的国际短期资本中含大量的投资性资本即热钱,易变性较大,如

三、加强对国际短期资本流动管理的政策建议由于国际短期资本流动与国际收支危机存在了紧密的联系,大量资本流出必然会造成国际收支危机,因此,我国在面临大规模短期资本流入的情况下,要采取有效的措施来防范短期资本大规模的逆转,从而减少其对我国经济的影响,避免发生国际收支危机.

(一)逐步解决我国经济发展中的自身结构问题

国际短期资本之所以大量流入,与我国自身的经济结构问题有关。我国目前的社会收入分配政策和医疗、教育、社会保障、就业等政策存在的不健全之处导致国内消费需求不足;随着利用外资的不断增加,外商投资企业出口占据了我国出口总额的60%左右[4],造成我国贸易顺差不断扩大。因此,逐步解决我国经济发展中存在的深层次问题,才能从根本上改变国际短期资本不断流入我国的局面。因而,应继续深化收入分配制度改革,提高城乡居民尤其是中低收入群体收入水平,增强居民消费能力.

(二)进一步加强人民币汇率的调控机制建设

增强市场力量在人民币汇率形成中的作用,逐步减少干预,增强汇率弹性,灵活调整人民币升值幅度和节奏,使人民币在合理、均衡水平上保持基本稳定。在坚持人民币汇率市场化改革的同时减少市场对人民币单边升值的预期,将人民币升值的预期保持在一定范围内,短期内不宜进一步扩大汇率波动区间。为防止热钱的流入,货币政策应更多的采取公开市场操作和调整存款准备金率等手段,加息手段的采用应在防止热钱流入和抑制通货膨胀两方面之间进行权衡①。加快外汇市场发展,保持中央银行对外汇市场适当的干预。在国际上加强对人民币升值的正面宣传和客观评论,为人民币汇率制度改革营造有利的外部环境.

(三)逐步放松资本管制

历史经验表明,不适宜的实行资本账户可自由兑换,会给一国汇率制度和经济健康发展造成严重的影响,有可能耗尽一国外汇储备,导致国际收支危机的发生。造成本币大幅度贬值,从而使得国内资产价格剧跌,因此我国应逐步完善各种制度建设,逐渐实行资本账户自由化.

参考文献:

[1]兰振华、陈玲.中国短期资本流动规模测算及其影响因素的实证分析闭[J].金融经济(理论版),2007(2):25-27.

[2]李杰,马晓平.我国短期资本流入规模估算:2001-2006[J].上海金融,2007(10):68-72.

第5篇：国际资本流动与金融危机范文

一、脆弱的贸易收支平衡是发展中国家发生金融危机的经济基础

在虚拟经济运行日益独立于实体经济的今天，金融危机的发生固然有金融市场运行自身的原因，但最根本的原因仍然是实体经济的失衡。从贸易收支在国民经济运行中的地位和作用来看，只有保持贸易收支的平衡，发展中国家的国内经济资源才能确保继续参与到全球资源的重新配置进程中去；如果能长期保持贸易收支顺差，则意味着通过参与国际分工，发展中国家加强了对本国经济资源的利用，其经济增长、充分就业和币值稳定目标的实现将更有保障。这种情况下，金融危机在发展中国家发生的可能性微乎其微。问题在于发展中国家的贸易收支极不稳定，贸易平衡通常很难实现，全球也只有少数几个国家和地区做到持续的贸易收支顺差；相反，贸易收支逆差成为发展中国家的常见现象。持续的贸易收支逆差使发展中国家的经济资源大量闲置，导致国内经济全面失衡，并进一步引发金融危机。从这个方面看，脆弱的贸易收支平衡已成为发展中国家发生金融危机的内在原因。

发展中国家贸易收支的不稳定性来自于其所拥有的竞争优势的相对性。当前，发展中国家经济发展的过程也就是其经济全球化的过程，发展中国家必须遵循比较优势的原则参与全球资源的重新配置，这就决定了发展中国家在国际分工中所获取的只能是一种相对竞争优势。这种相对竞争优势与发达国家所拥有的绝对竞争优势相比，具有以下三个明显的特点：

第一，相对竞争优势本身具有一种内在的不稳定性。与绝对竞争优势相比，相对竞争优势具有极强的可替代性。依靠这种竞争优势所取得的成本优势、质量优势和效益优势等随时随地会被其它国家和地区的竞争对手夺走，因而在拥有相对竞争优势的国家和地区之间，竞争非常激烈。

第二，相对竞争优势所带来的比较利益有越来越少的趋势。比较利益的存在是以生产要素的不流动为前提条件的。然而随着经济全球化水平的提升，生产要素的流动性大大增强，比较利益的空间明显地受到压缩。在缺乏足够效益支撑的情况下，发展中国家的贸易收支更有可能出现恶化的局面。

第三，相对竞争优势的不稳定性常使发展中国家贸易结构跟不上比较优势的变化。随着经济理论的成熟和实践经验的丰富，发展中国家为发展经济而展开的竞争也越来越激烈，这大大缩短了比较优势和相对竞争优势变迁的时间。当比较优势发生变化而经济结构调整滞后时，发展中国家贸易收支出现赤字就不可避免。

发展中国家在全球分工格局中只能拥有相对竞争优势，而相对竞争优势具有内在的不稳定性，这并不意味着发展中国家在贸易收支上必然处于长期逆差的状态，而是仅仅提供了这种可能。事实上，真正摧毁发展中国家相对竞争优势并使发展中国家贸易收支长期处于逆差状态的是伴随着资本项目自由化而来的短期资本无序流动。

二、短期资本的无序流动是发展中国家发生金融危机的外部原因

所谓资本项目自由化，尽管国际上对其还有争议，但目前比较一致的看法是它指“国际资本交易本身及其支付和转移均不受限制，并且不仅支付和转移的作出，而且居民接受非居民的支付和转移也可自由进行”。[1](P.48)出于对自身经济发展的需要，20世纪70年代以来，发达国家纷纷推进资本项目的自由化，从而大大促进了国际金融市场的发展，发达国家在国际金融市场上也始终占据着主导地位。国际金融市场发展的历程表明，尽管已经有发展中国家的参与，然而当今高度自由化的国际金融市场却是建立在绝对竞争优势基础之上的，资本自由流动特别是短期资本的流动仅仅是适应了发达国家国民经济发展的需要。受金融深化理论的影响，发展中国家尾随发达国家不仅在国内实施金融自由化，在对外的资本项目领域也快速解除管制。但由于发展中国家经济比较落后，国际资本的流动特别是短期资本的流动客观上极易对建立在相对竞争优势基础之上的国民经济形成一种有效的金融抑制，从而阻碍和破坏发展中国家的经济发展。

汇率机制本来是发展中国家调节贸易收支平衡的最主要手段，但在短期资本无序流动的影响下，失去了它应该发挥的传统作用。首先，由于贸易收支不再是发展中国家外汇市场上决定汇率的惟一因素，有的甚至已不是主要因素，只拥有相对竞争优势的发展中国家为了减少对外经济交往中的风险和成本，通常只能实行固定汇率制，至少也是有管理的浮动汇率制。其次，由于比较优势的充分发挥和相对竞争优势的形成是一个系统且长期的过程，而短期资本的反应迅速得多，发展中国家调整汇率往往未得其利，先受其害。第三，由于外汇汇率与贸易收支的关联度大大下降，发展中国家调整汇率并不一定能够达到调整贸易收支平衡的预期效果。第四，由于货币市场的灵敏度远高于商品市场，汇率在政府干预下常常会出现超调现象。第五，由于预期在短期资本流动中的巨大作用，发展中国家调整汇率取得成功往往不是在贸易收支恶化而是在贸易收支状况还比较好的时候。所有这些都意味着，短期资本的自由流动已经大大压缩了汇率机制在发展中国家发挥作用的空间。

再从资本流动机制上看，短期资本流动对发展中国家的经济发展甚至更为不利。第一，总体而言，发展中国家在资本项目收支上处于绝对劣势地位，属于资本净流出地区。相对竞争优势也许会带来较高的收益，却伴随着极高的风险，发展中国家利用资本流入来弥补贸易赤字只能作为一种特殊情况来处理。第二，短期资本在发展中国家停留时间的长短完全取决于发展中国家相对竞争优势的大小。当比较优势未充分发挥时，发展中国家经济发展饱受资金短缺之苦；当相对竞争优势较为明显时，短期资本一拥而入，经济发展又会受到过热的困扰。第三，实践证明，短期资本的大规模流动除了使汇率过高或过低、变幻不定外，还会不适当地抬高利率，使有限的资金不是流向具有相对竞争优势的商品和劳务生产部门，而是流向不具有比较优势又发展滞后的虚拟经济部门，增加发展中国家经济发展的泡沫，从而削弱发展中国家的相对竞争优势，恶化发展中国家的贸易条件，抑制发展中国家的经济发展。第四，短期资本自由流动最直接的危害是掩盖发展中国家贸易收支失衡的事实和严重性。由于短期资本在表面上维持了发展中国家国际收支的总体平衡，发展中国家对贸易收支失衡引起的国内经济失衡普遍重视不够，导致国内经济矛盾日积月累。当短期资本的这种弥补功能达到一定极限而经济结构又尚未根据比较优势的变化进行调整时，仅仅是短期资本的停止流入就足以引发一场金融危机了。从这种意义上说，贸易收支失衡是表面现象，只要发展中国家的相对竞争优势失去，金融危机就开始酝酿，短期资本流动发挥的作用不过是使金融危机的酝酿时间有长有短，金融危机爆发的严重程度有强有弱罢了。

短期资本的无序流动之所以在很长的一段时期内肆无忌惮地破坏发展中国家的相对竞争优势，使发展中国家国民经济长期失衡并最终成为引发金融危机的罪魁祸首却得不到发展中国家应有的重视，根本原因在于对美国经济学家钱纳利和斯特劳特提出的储蓄和外汇“两缺口模式”的误解。传统理论认为，资本自由流动能够吸引到更多的外资。事实证明，资本自由流动所吸引的大多为短期资本，真正对发展中国家提升竞争力有帮助的长期资本流入与资本自由流动的关联度极小，而短期资本的流入不仅不能弥补储蓄缺口，相反还会对国内储蓄产生挤出效应。另一种观点认为，资本自由流动能提高国内经济效率及生产力。实际情况是，智利、日本、中国大陆及台湾等经济体均是在没有实行资本自由流动的情况下获得经济高速增长的。其实资本项目自由化带来的资本流动在什么情况下才有利于发展中国家的经济发展早有定论。日本著名学者小岛清教授提出的“切合比较优势原理”的实质就是国际资本的流动必须与本国的比较优势结合起来才能有效促进经济的发展。[2](P.444)美国经济学家丹尼·罗德瑞克的实证分析则干脆得出资本项目的自由化与经济增长之间并没有任何关联的结论。他明确指出，“当一个国家缺乏正确控制、规制手段和宏观经济管理框架时就贸然向国际资本流动开放金融市场是特别危险的”，而“即使具备上述保障，短期资本流入也是极不稳定并具有较大风险的”，[3](P.23)由此可见，让资本流入发挥正面的积极的作用是有条件的，相反，脱离现实的资本项目自由化特别是短期资本的自由出入对发展中国家的危害却是巨大的。作为“金融深化”理论主要倡导人之一的麦金农近年指出，对于发展中国家来说，“资本项目的外汇自由兑换通常是经济市场化最优次序的最后阶段”，[4](P.14)很大一部分原因恐怕就在于此。从目前情况看，一国推进资本项目自由化最有可能带来的好处大致有三点：①有助于建立地区或全球金融中心；②有助于使本国货币成为国际货币；③有利于本国居民对冲来自国际贸易的风险。然而，由于发展中国家的经济发展过于落后、全球化程度低、金融市场规模过小且发育不完善等原因，这些好处发展中国家根本无法享受。发展中国家推进资本项目自由化最主要的后果只能是降低短期资本的流动成本，使短期资本可以在发展中国家大进大出，随心所欲。这种短期资本不仅不利于发展中国家的经济发展，相反它通过削弱发展中国家本就很不稳定的相对竞争优势而对发展中国家的经济发展形成了一种事实上的金融抑制。而如果要避免这种抑制，发展中国家就必须做到使短期资本流动带来的风险与本国竞争优势的大小强弱协调起来。

三、资本项目的自由化在发展中国家应是一个渐进过程和最终目标

从长远角度来看，发展中国家在发展经济、实现赶超发达国家目标之前，充分发挥比较优势、形成相对竞争优势这一基本格局是不会改变的，这也意味着发展中国家在国际资本市场上将始终处于防御地位，贸然让落后的本国经济与高度自由化的国际金融市场全面接轨，只会不利于发展中国家的经济发展。发展中国家即使想通过资本项目的自由化来引进短期资本，也应与本国的经济发展水平和对短期资本的利用能力结合起来，因此资本项目的自由化在发展中国家只能是一个渐进的过程和最终的目标。

目前，发展中国家在推进资本项目自由化时，应侧重处理好以下三个方面问题：

第一，牢牢把握相对竞争优势这个中心，以具有比较优势和比较利益的贸易收支平衡作为抵御经济发展过程中各种风险的基础。发展中国家的贸易收支平衡虽然具有内在的不稳定性，却是发展中国家惟一有可能有效加以控制并用于弥补非贸易逆差特别是资本逆差的国际收支项目，它是发展中国家经济稳定增长的最主要的保证。在条件许可的情况下，发展中国家应确保贸易收支带来的盈余足以抵挡短期资本恐慌性流出给国民经济带来的冲击，本国的外汇储备和外汇资产足以偿还一切形式的外债特别是短期外债。

第6篇：国际资本流动与金融危机范文

【关键词】金融危机国际传导；国内外研究；现有理论体系

一、引言

金融危机的经济理论研究可以追溯到早期费雪的债务-通货紧缩理论，近期的货币主义学派和理性预期学派对金融危机也都有深入的研究，相关的理论和模型很多，但危机的国际传导（Transmission）是近一二十年才引起学者们的关注，因此相关理论不一，概念也存在很大分歧。很多学者定义金融危机传导的重点在于与经济基础变量有无关系，其中基于基础变量的一些定义为：传导、溢出效应或者基于基础变量的传染，另一些定义为纯传染（Pure contagion）。为更好地梳理危机传导的相关概念和内涵，文中不再强调传导与传染之间的区别。通过文献整理，本文给出广义概念：一般意义上，金融危机的国际传导指危机在国与国、地区与地区之间进行的传播和扩散，这一过程既包含危机的国际贸易传导和国际资本流动传导，同时也涵盖危机传染效应。

二、金融危机国际传导的国内外研究综述

二十世纪80年代之前，金融危机的范围通常是单个国家或单个地区，危机在国际间传递的效应。进入80年代尤其是1990年后，危机相继在多国爆发，对危机国际传导机制和路径的研究成为学术界对金融危机研究新的热点。

以九十年代几次金融危机为研究背景，众多学者发现危机的影响范围绝不再仅仅是某一国家或地区，而是通过各种途径在全球范围传导。Gertach和smets（1995）认为一国货币危机的发生会影响与之有商品和金融资产贸易联系的国家的经济基础，国家竞争力下降最终会受到货币攻击。Calvo和Mendoza（1997）认为一国的货币危机会恶化投资者对与该国有相似特征的国家的市场预期。Masson（1998）指出引起危机传导的是金融市场预期的转变，这种转变使得多种国家货币受影响的传导效应被称为“季风效应”，它由共同的外部冲击而形成，通过全球化渠道传导。Judhii Chvealie和Glelm Elslino（1998）分析了投资经理出于对自身利益的考虑而在投资行为中产生的羊群效应。Calvo（1999）提出了一个内生流动性模型来解释机构投资者危机期间行为的趋同性，描述出资本流动下的危机传导。Kaminsky和Reinhart（2000）分析了贸易联系和金融部门联系如何引起基于基本面因素的传导。Calvo和Mendoza（2000）强调全球化会弱化收集高成本信息的动机和强化模仿随机市场组合的动机，因而会促进金融危机的传染。Kumar和Persuad（2001）指出预期导致投资者风险偏好改变进而造成危机净传染。

美国2007年的次债危机，很快影响到世界各地，其国际传导途径多样，内容复杂，使得危机国际传导研究有了新的进展。Dooly（2008）的研究是次贷危机是否会通过国际货币体系造成美国的流动性危机，以及流动性危机是否会演变为国际收支危机。Perelstein（2009）得出美国经常账户赤字是导致危机在全球范围内传导的原因。

国内相关研究起步较晚，大多学者利用前沿理论进行研究分析，一定程度上有助于危机国际传导理论体系的发展。范恒森、李连二（2001）将危机的传导途径概括为两大类：偶发性危机传导途径和非偶发性危机传导途径。何国通（2002）使用博弈论中信息不对称理论来分析，讨论货币危机的传染模型由于信息不对称所引致的逆向选择和道德风险。范小云（2002）对机构投资者行为变化因素在新兴市场货币危机传染中的作用进行理论和实证分析。

三、金融危机国际传导机制的现有理论体系

虽然有关金融危机国际传导的研究观点林立，还是可以将具体危机的国际传导机制从传导途径性质上分为三类：国际贸易传导、国际资本流通传导和传染效应。

（一）国际贸易传导

国家间的贸易关系是最直接最重要的的经济关系，如果一国发生金融危机，本国贸易必定收到冲击，国际金融危机的国际贸易传导包含贸易溢出传导和产业联动传导。

1.贸易溢出传导

贸易溢出传导指一国投机性冲击造成的货币危机恶化了另一个（或几个）与其贸易关系密切的国家宏观基本面，从而可能导致另一个国家遭受投机性冲击压力。一国发生的危机可以通过国际贸易途径，使与其有直接或者间接贸易关系的国家面临经济基本面的恶化，进而导致他国的金融危机。这种导致他国经济基本面恶化的挤出效应主要是通过价格效应和收入效应得以实现的。

2.产业联动传导

产业联动传导（效应）是指世界各国的产业结构虽然不同，但它们都倾向于采取多种措施鼓励出口，增强本国产品的国际竞争力，从而使得全球范围内的出口产业生产能力急剧扩大，各国经济因出口产业紧密联系在一起，一国发生的金融危机通过产业联动效应传导到其它国家。

（二）国际资本流动传导

在过去的一二十年，全球金融市场的发展带给国际资本庞大的流动空间和自由，国际资本流动渠道也成为危机在国家间传导的最重要的渠道。国际资本流动传导可分为直接投资型和间接投资型溢出。

1.直接投资型溢出

直接投资型溢出主要通过外商直接投资和证券投资两个渠道实现。国家通过这两个渠道形成对外直接投资，为其他国家的经济发展提供外资，为本国获得资本的增值，但当出资国发生金融危机时，外商直接投资和证券投资成为传导危机重要途径。外商直接投资途径：当资金投资国发生金融危机时，撤回在其他国家市场上的投资，引起原资金流入国市场上出现流动性短缺或遭受投资冲击，实现危机的传导。证券投资途径与之类似。

2.间接投资型溢出

间接资本流动传导主要是指依靠国际间的银行贷款发生的危机传导，根据危机始发国是债权国还是债务国，可以分为两种情况：一种情况是危机始发国为债权国，当该国发生金融危机市场流动性不足时，银行将减少国际贷款，紧缩信贷，进而将流动性短缺传导至负债国，引发金融危机；另一种情况，当危机始发国为债务国，也会引起危机传导。

（三）传染效应

部分学者从九十年代开始就对危机的传染效应进行广泛的研究，提出和定义了一些经典的传染效应，如羊群效应等。根据现有研究成果，传染效应可分为两大类：净传染效应和季风效应。

1.净传染效应

有关净传染效应的定义很多，国际货币基金组织提出的定义较为全面：“一国的危机可能使债权人重新评估其他国家的基本因素，即使这些因素客观上没有变化，或可能导致债权人降低其资产组合的风险，趋向高质量。由于不对称信息带来的‘羊群效应’或资金管理者面临的激励，可能还伴随着投资者的‘追风’”。净传染效应包含三方面：一是债权人因一国危机而重新评估其他与危机国相似国家的基本因素，表现为货币投机的示范效应；二是债权人降低资产组合的风险，抛售原有的资产组合中属于危机发生国的资产，表现为投资组合管理和抵补机制；三是存在“羊群效应”，可能伴随着投资者的“追风”，主要是心理因素方面。

2.季风效应

由于共同的冲击产生的传导称为“季风效应”。季风效应的概念最先由Masson和Mussa（1995）提出：工业化国家大幅度经济变动引发新兴市场国家的危机。季风效应是经济全球化的产物，各国之间的联系越来越紧密，当一国的经济政策改变时，会立刻影响到与其有密切经济联系的国家。

在经济全球化日益推进的背景下，危机爆发后的国际传导愈发明显，可预见的是金融危机国际传导机制研究将成为学者们研究危机监管和防范很好的切入点。

参考文献

[1]Guillermo A.Calvo,Enrique G.Mendoza,Rational Contagion and the Globalization of Securities Markets[J].Journal of International Economics(2000).

[2]Michael P.Dooley，David Folkerts-Landau，Peter M.Garber，Will Subprime be a Twin Crisis for the United States[J].NBER working Paper Series,April 2008.

[3]王春峰,康莉.货币危机的传染理论与模型[J].国际金融研究,1999(01).

[4]肖德,陈同和.西方国际金融危机理论的比较研究[J].世界经济,2000(10).

[5]范爱军.金融危机的国际传导机制探析[J].世界经济,2001(06).

[6]安辉.现代金融危机国际传导及实证分析[J].财经问题研究,2004(08).

[7]雷良海,魏遥.美国次贷危机的传导机制[J].世界经济研究,2009(01).

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第7篇：国际资本流动与金融危机范文

2009年以来新兴市场资本流动的特点

延续“资本双向流动”格局,但结构出现微调

近年来,随着全球经济失衡的日益严重,国际间的资本流动形成了发达国家与新兴市场之间的双向流动格局:新兴市场在大量接受来自发达国家私人资本流入的同时也通过各种形式(主要以购买美国国债的证券投资方式)向发达国家回流资本,且整体上表现出资本净流出态势。其中,亚洲为最大的资本输出地区,美国则是最大的资本输入地。

自1999年开始,以美国为代表的发达经济体整体呈现高额的经常项目逆差,从而改变了此前资本净输出的地位,转为资本净输入国。其中,美国长期保持最大的资本净输入地位,全球绝大部分的资本均流向美国。自国际金融危机发生以来,美国资本净输入的地位虽然得以保持,但其占全球资本净输入的比重已从2007年的49.2%降至2009年的41.7%。

在资本净输出国方面,此前日本一直高居榜首,1999年占全球资本净输出的比重曾高达73.9%,之后则逐步下降。到2006年,中国取代日本成为最大的资本净输出国,中国和日本净输出资本占全球比重分别达到13.5%和12.2%。到2009年末,中国这一比重已上升至23.4%(见图1)。

新兴市场私人资本流入复苏但不强劲

2009年以来,全球经济的复苏以及新兴市场良好的前景促使私人资本更多地流向了新兴市场。新兴经济体股票市场的涨幅超过了发达经济体。在2009年9月初至11月末期间,亚洲股票市场平均涨幅接近5%,其中中国股市涨幅超过了15%。欧洲新兴市场股票市场涨幅接近10%,其中俄罗斯股票市场上涨了15%以上。拉丁美洲股票市场上涨超过17%。许多新兴经济体货币大幅升值、资产价格上涨,巴西等国不得不采取措施抑制外资流入。

尽管如此,新兴市场私人资本流入的复苏势头并不强劲,无论规模还是比重均未回复到危机前(2006年和2007年)的水平(见图2)。根据国际金融协会(IIF)2010年4月的估计,2009年新兴市场私人资本净流入规模为5308亿美元,预计2010年和2011年这一规模将达到7090亿美元和7460亿美元,低于其在2010年1月的预测值(该数据分别为7220亿美元和7980亿美元)(见表1)。其中,亚洲新兴市场是私人资本净流入规模最大的地区。与其他地区形成鲜明对比的是,2010年和2011年,该地区私人资本净流入规模将持续下降,低于2009年的水平。

从私人资本流入的构成来看,其中国际直接投资仍未复苏。根据IIF的估计,2009年新兴市场吸收国际直接投资净流入规模仅3467亿美元,同比2008年下降31.4%,其中跨境并购交易为377亿美元,同比2008年下降64%。2010年和2011年,新兴市场国际直接投资净流入规模虽然将分别上升至4350亿美元和4703亿美元,但仍无法恢复到2008年的水平(见表2)。所以危机期间,在全球直接投资规模急剧萎缩的情况下,尽管新兴市场所获得的国际直接投资流入在全球的比重可能上升,但其绝对量却在下降。

2009年,新兴市场的跨境贷款、债券发行逐步向正常回归。根据国际清算银行(BIS)的统计,截至2009年四季度末,全球银行业对新兴市场的跨境贷款余额为4.4万亿美元,较2009年一季度增长了10.3%,但仍低于2008年三季度(4.5万元美元)的水平,表明信贷市场尚未完全恢复(见图3)。同期,新兴市场整体债券净发行量达到419亿美元,接近2007年二季度的水平(见图4)。

国际资本流动格局微调的主要原因

全球经济再平衡下的短期效应

随着危机损失的逐渐消化,世界经济开始进入再平衡阶段,主要表现在作为逆差方的发达经济体削减支出、增加储蓄和作为顺差方的新兴经济体扩大内需、减少出口。目前美国家庭消费支出不断下滑,储蓄占个人可支配收入的比重从2009年的大约5%升至6%左右。而中国经济在政府扩大内需政策的刺激下出现居民消费需求和基础原材料需求的大幅增长,2010年3月贸易逆差达72.4亿美元,连续70个月贸易顺差的局面被终止。与此同时,中国自2009年11月起连续4个月累计减持608亿美元美国国债。

然而,我们也应深刻地认识到,全球经济失衡的状况并不会因金融危机而得以解决。因为从根本上看,这是当前国际分工格局和国际货币体系的特点所决定的。在现行国际货币体系中,美国作为中心国家主导着新兴市场的分工格局:一方面,美国通过世界货币发行国的独特地位,源源不断地对外输出美元和资本,将许多产品或制造业转移到新兴市场,从而降低国内生产成本。另一方面,新兴市场通过对美国的贸易顺差,换取美元,同时又以购买美国证券的形式回流美国,支撑着美国低储蓄、高消费的增长模式。

这种全球分工格局在短期内不会有实质性的改变。虽然金融危机发生后,美国居民消费率有所下降、贸易逆差减少,但这种趋势不会持续太久。美国在1989年已是消费型经济,总需求中个人消费所占比例达65%。然而,个人消费的膨胀(主要由服务消费所推动)速度超过其他形式的国内需求,导致总需求中个人消费所占比例持续上升,到2008年已经高达69%。而对于产业结构而言,从1989年到2008年,美国服务业为主导的产业结构得到强化,制造业则进一步萎缩。美国需求结构和产业结构的失衡很难在短期内实现扭转。随着美国经济重新步入稳定增长轨道,就业率回升和收入再度增长将会继续刺激消费需求的升温,美国又将出现贸易逆差。尽管这一数额可能会较以往有所缩小,但新兴市场总体上出口盈余的局面仍然难以改变。

同时,在短期内美元的中心货币地位也无法动摇。美元作为全球主要贸易结算货币和外汇交易货币,占据着国际储备货币的主导地位。而新兴市场由于自身金融发展水平不高,在面对外部冲击时往往更加脆弱。多次金融危机的教训使得新兴市场普遍增加了对外汇储备的需求,因而形成了对美元的强烈需求,进而不断通过资本项目为美国经常项目逆差融资,形成对美国的资本净输出。因此,美国与新兴市场之间的“资本双向流动”格局不可能在较短时期内发生转变。

但是近期内,在全球经济再平衡的作用下,新兴市场向美国输出资本的意愿会有所减弱。一方面,随着国际大宗商品价格的剧烈波动,新兴市场进口需求被动增加,经常项目顺差水平下降,外汇储备增加的幅度明显减少。另一方面,美国“零利率”政策的延续,造成美元贬值和全球通货膨胀压力增大,市场对美国金融产品价值下跌的预期不断增加,新兴市场所持有的以美元资产为主的巨额外汇储备也面临贬值风险,它们为美国提供融资的意愿有所下降。因此,虽然上述“资本双向流动”的格局仍将延续,但结构和规模上将出现微调。

欧洲债务危机拖累市场信心,削弱资本流动

2009年四季度以来,全球主要经济体各项经济指标明显好转,新兴市场持续发挥引导作用,中国等亚洲新兴经济体的经济增长强劲。发达经济体的经济增长也得以增强,美国经济在2009年四季度至2010年一季度增长稳定,库存水平和私人需求有所增强,尤其是设备投资和居民消费。美国2010年4月制造业活动指数(ISM)为60.4,为2004年7月以来的最好表现。日本经济指标也好于预期,其工业部门反弹非常明显,消费者支出也在好转。

与之形成鲜明对照的是,欧元区经济继续疲软。自国际金融危机爆发以来,随着以前繁荣的房地产市场和国内信贷供给减弱,欧元区内需大幅下降,失业率也大幅上升,总体上经济增长毫无起色。危机中,欧洲各国大幅增加财政预算以应对经济衰退,政府财政赤字水平飙升,使很多国家在今后几年必须面对紧缩财政政策的巨大压力。这种压力不断累积,市场对欧洲债务风险的担忧也日益加剧(见表3)。近几个月来,希腊危机的走向成为全球资本市场最主要的不确定性因素。

5月2日,希腊政府与欧盟和国际货币基金组织就1100亿欧元(约合1460亿美元)的三年期联合救助方案达成一致,成为欧元区有史以来采取的首个成员国救助行动。为获得援助贷款,希腊政府需要实施更加严厉的紧缩政策,通过调高增值税、削减公务员福利待遇和提高退休年龄等措施,在未来3年内削减财政预算300亿欧元,以便在2014年将财政赤字控制在占国内生产总值的3%以内。

对于希腊债务危机,全球金融市场反应相当剧烈。欧元连续五个月下滑,为2008年金融危机爆发以来连跌时间最长的一次。目前,希腊信用评级已被降至“垃圾级”,葡萄牙信用评级前景“负面”,而且投资者开始担心希腊债务是否越滚越大以致最终不得不进行重组,并扩散至西班牙。一旦西班牙爆发债务危机,这对欧元区将是致命打击。因为对于欧元区而言,西班牙才是“大而不能倒”的国家。葡萄牙、希腊及爱尔兰等国GDP占欧元区比重约为6%,但加上西班牙的话,这一比例将升至近20%。因此,欧元及欧元区经济的前景很大程度上取决于西班牙的偿债能力。

在欧元区经济前景充满不确定性的前提下,国际私人资本流动受到很大削弱,不少资金又重新流向美国寻求避险,使得资本流向新兴市场的规模下降。

全球加强金融监管,限制银行信贷扩张

迄今为止,欧美银行业的“去杠杆化”过程尚未结束,限制了银行信贷扩张的能力。与此同时,在金融危机发生后,各国政府纷纷开始反思原有金融监管体系中存在的问题,并颁布了一系列加强金融监管、防范市场系统性风险的金融监管改革方案。例如,2009年6月,美国总统奥巴马推出堪称美国历史上最大规模、最强有力的金融监管改革方案,2010年又提出“沃克尔法则”,要求禁止银行机构进行自营交易,禁止它们拥有对冲基金和私募股权基金。同时,英国、欧盟也提出具体的改革方案,巴塞尔委员会公布了巴塞尔协议的新框架(“巴塞尔资本协议Ⅲ”),要求对银行资本与流动性标准进行一次全面综合的修正。

可以预见,伴随着银行资本准备金的提高、最大杠杆率以及最低流动性水平的设置、政府对非银行金融机构的全面监管等一系列金融监管改革措施的实施,将对银行业务经营、盈利能力、融资等方面产生显著影响,从而也意味着新兴市场的外部融资环境将有所恶化,外部资金供给的短缺以及借贷成本的不断上升将在很长一段时间内加以维持。尤其是对欧洲新兴市场而言,外部融资环境的恶化将成为影响其经济复苏的一个重要不利因素。

亚洲新兴市场流动性充裕,对外融资需求减弱

亚洲新兴市场是私人资本净流入规模最大的地区。然而,与其他地区相反,2009年亚洲多个国家均采取扩张性货币政策,大幅降低基准利率,同时扩大银行信贷对私人部门的支持力度,区内流动性紧缺局面得到缓解。其中中国全年新增货币供应量(M2)就达13.1万亿元,新增人民币贷款达9.6万亿元,为支持企业生产、扩大投资起到了极大促进作用。

在亚洲新兴市场信贷规模急剧扩张的情况下,由于本地区银行业拥有充足的流动性,企业可以在本地获得廉价的融资,其对外融资需求必然有所减弱,可能使得未来两年内该地区私人资本流入规模出现下滑。

中国须关注两大风险

全球经济再平衡为包括中国在内的亚洲新兴市场创造了一定的发展空间,中国因素成为全球经济复苏进程中最令人关注的热点。然而,应该看到,在未来一段时期中,中国仍然面临着诸多风险,其中发达经济体外部环境的恶化和可能引发的资本流动逆转是最主要的风险。

发达经济体外部环境恶化

目前发达经济体日益庞大的政府债务显然是不可持续的。随着经济逐渐好转,2011年全球主要经济体可能同步转向紧缩性财政政策,美国、英国、欧元区、日本均须大幅度削减财政开支或减少刺激规模,从而不可避免地将抑制经济活动,使得经济增长放缓,削弱对中国的进口需求。在此调整过程中,中国经济外部环境可能面临持续恶化。2010年3月,中国已出现72.4亿美元的贸易逆差,4月的外贸形势也不容乐观。

与此同时,在金融危机影响下,针对中国产品的贸易摩擦日益增多。2009年中国GDP占全球8%,出口占全球9.6%,而遭受的反倾销调查占全球40%左右,反补贴调查占全球75%。2009年,共有22个国家和地区对中国发起116起反倾销、反补贴、保障措施和特保调查,直接涉及出口金额126亿美元。2010年一季度,又有10个国家对中国发起19起反倾销、反补贴、保障措施调查,直接涉及中国出口金额12亿美元,中国外贸环境恶化已是不争的事实。

发达经济体可能引发资本流动逆转

2009年,在新兴市场货币大幅升值的情况下,大量热钱曾涌入巴西,迫使巴西对外资购买巴西股票和债券征收2%的税(简称“IOF税”),以限制外资流入。而今年以来,印度、马来西亚等国也遭遇热钱汹涌流入。据统计,2009年12月至2010年4月流入印度的海外资金,已相当于2000〜2005年的总流入资金。2010年以来卢比兑美元已升值5%,兑英镑升值9%,兑欧元更升达11%。印度当局表示,若资本流入继续剧增,可能会采用类似巴西的积极管制措施。对于中国来说,大量热钱流入也使人民币面临不小的升值压力。对此相关部门已经提高警惕,加强对跨境投资和融资活动的监控。

第8篇：国际资本流动与金融危机范文

关键词：国际资本流动；资本和金融账户；汇率；利率；VAR模型

中图分类号：F830.92文献标识码：A文章编号：1006―1428(2009)12―0073―07

一、金融危机以来的中国资本和金融账户变动特征

(一)2008年和2009年上半年中国国际收支概述

2008年，我国国际收支交易总规模略有增长，增速出现下滑。经常项目、资本和金融项目继续呈现“双顺差”格局，国际收支不平衡状况有所改善，货物贸易顺差增速放慢，外商直接投资大量流入势头减弱，对外直接投资步伐加快，国际收支总顺差由快速增长转为趋于平衡。同时，由于国际经济环境持续恶化，国内经济形势有所改变，国际收支运行的波动性加剧。上半年，出口增速放缓，进口增速加快，货物贸易顺差下降，外国来华直接投资大幅增长，资本和金融项目大额顺差，外汇储备大幅增加。下半年，出口增速进一步回落，进口增速下滑更快，货物贸易顺差较快增长；大量国际资本为求自保在去杠杆化过程中向母国回流，资本和金融项目呈现逆差，储备增长明显放慢。但从总体上看，我国尚未出现资金规模集中流出的情况，国际收支顺差规模仍处于历史较高水平。整体抗风险能力依然较强。

2008年，我国国际收支交易总规模为4.5万亿美元。较上年增长5％。增幅较2007年回落25个百分点，与同期GDP之比为105％，较上年下降23个百分点。国际收支继续呈现“双顺差”格局，其中，经常项目顺差4261亿美元，增长15％，增幅较上年下降了32个百分点；资本和金融项目顺差190亿美元，下降74％。2008年末，国家外汇储备达到19460亿美元，较上年末增加4178亿美元，比2007年少增441亿美元。其中减少的原因如下：

1、直接投资顺差下降。2008年，直接投资顺差943亿美元，较上年下降22％。其中，外国来华直接投资净流入1478亿美元，增长7％，绝对规模仍然保持在较高水平；对外直接投资净流出535亿美元，增长215％，我国企业“走出去”步伐进一步加快。

2、证券投资项下净流入翻番。受境内机构(主要是银行部门)对外证券投资回流影响，从2007年下半年开始，我国证券投资项下呈净流入态势。2008年延续了这一趋势，证券投资净流入427亿美元，较上年增长128％。

不久前，国家外汇管理局公布了2009年上半年我国国际收支平衡表初步数据。2009年上半年，我国国际收支经常项目、资本和金融项目呈现“双顺差”，国际储备继续增长。2009年上半年，我国国际收支经常项目顺差1300亿美元，同比下降32％。其中，按照国际收支统计口径计算，货物贸易项目顺差1183亿美元，服务项目逆差186亿美元，收益项目顺差160亿美元，经常转移顺差143亿美元。2009年上半年，资本和金融项目顺差331亿美元，同比下降54％。其中，直接投资净流入206亿美元，证券投资净流入169亿美元，其它投资净流出56亿美元。我国国际储备资产继续增长。2009年上半年末，外汇储备资产较上年末增加了1856亿美元，达到21316亿美元。

(二)中国资本和金融账户变动特征

1、1997年-2008年经常账户与资本金融账户比较。

本文从国家外汇总局的《中国国际收支报告》中获取了1997年至2008年的中国国际收支余额以及明细账户的情况。然后本文对这十二年的数据进行归纳和整理，以期从这些数据变化中找到一些有助于我们理解和认识中国国际收支状况的信息。

从图l中，可以找到近些年来中国国际收支的一些变化特点。自1997年以来，中国国际收支中，经常项目差额一直为正，但是受1997年亚洲金融危机对中国进出口贸易的影响，经常项目差额在1999年至2001年大幅下降，从2002年开始，经常项目差额开始大幅上扬，表明中国的进出口贸易在2002年以后开始成为拉动中国经济增长的一支很重要的力量。

资本和金融账户余额存在波动。从1997年开始，由于受到亚洲金融危机的影响，以及国内实行较为严格的资本管制，以抵御金融危机的冲击，资本和金融账户仅在1998年出现流出状态，为负值，1999和2000年，账户差额转为正，但是差额值很小，从2001年开始，随着金融危机影响的减少，世界经济的恢复，资本和金融账户开始逐年上扬，并在2004年达到了资本和金融账户差额的年度最大值。2004年以来，资本和金融账户差额波动较为频繁，但总体呈现下降趋势，特别是在2007年开始的美国次贷危机，在2008年转变为全球金融危机以后，2008年的资本和金融账户出现了明显的下降。

经常账户与资本和金融账户的相对份额比较中可以发现，经常账户差额超过资本和金融账户差额的年份远远超过反向的情况，只是在2001、2003、2004这三年出现了资本和金融账户差额超过经常项目差额的情况，在2005年以后，在中国国际收支余额中，经常项目差额所占的份额是越来越大，这也说明了近几年来，经常项目差额成为中国国际收支余额的主要的贡献力量。这也是近几年来很多学者将研究的重点放在经常项目的一个很重要的理由。

2、资本和金融账户的变化。

那么，下面本文将资本和金融账户单独进行描述和分析。如前所述，近几年来，很多学者将研究的重点放在了经常项目的变化上，而对资本和金融账户的细致研究较少，这也是本文全面分析中国国际收支状况的出发点。

图2显示的是我国自1997年以来的资本和金融账户差额的年度变动情况。整个时期内，除了在1998-年，受亚洲金融危机的影响，资本和金融账户出现逆差，为-63.21亿美元外，其余各年均为顺差，在1998年以后，出现了两次波动，其中，1999年至2004年，资本和金融账户稳步增长至历史高点的1106，6亿美元，随后在2006年回落至100.37亿美元后，2007年上升至735.09亿美元，受此次金融危机影响，2008年出现下降趋势。图中R1描述的是资本和金融账户余额／GDP的比例值，该比值反映了资本和金融账户在经济发展中的贡献率，可以发现，资本和金融账户差额占GDP的比重一直很小。但随着国际金融新体系的建立，随着世界经济的一体化。随着中国逐步开放国内的金融市场，这个比例会有所上升。

3、细分资本和金融账户。

本文为了清楚地认识和了解中国资本和金融账户差额的变动情况，将资本和金融账户进行了细分，如图3所示。由国际收支平衡表可知，资本和金融账户可以划分为：资本账户和金融账户。

(1)首先来看一下资本账户的差额变动特点。由于受到严格的资本管制。我国的资本账户在1997年至2004年间没有开放，而2004年以后，随着人民币实际汇率制度改革提上议程。以及中国加入WTO以后，开始逐步放宽对资本项目的管制，可以发现，资本账户差额开始增加，在2005年达到一个高点41.02亿美元，随后几年小幅波动，一直在30亿美元左右。由该图可以发现，资本和金融账户的走势，主要遵从于金融账户的走势，两者走势近乎一致。

(2)在中国，由于受到资本管制的影响，资本和金融账户差额的走势与金融项目差额的走势趋同，因此本文再将金融项目细化，以考察金融项目的内在规律，如图4所示。

由国际收支平衡表可知，金融项目包括：直接投资(FDI)、证券投资(PI)和其他投资(0I)。本文将金融项目差额，相应地划分为直接投资差额、证券投资差额和其他投资差额。

其中，DFDI一直为顺差，在2006年以前，除了1998年和1999年略有下降外，一直稳步上升，2007年达到高点1214.18亿美元，2008年略有下降。

DPI和DOI在这个时期，顺差逆差交叉波动，很不稳定。特别是在2008年，我国国际收支运行的波动性加剧，DPI和DOI也出现了较大的波动。

4、对遗漏和误差项的补充研究。

在研究了资本和金融账户的相关问题后，本文还将国际收支平衡表中的遗漏和误差项纳入到考察的范围里。研究发现，该账户在这个时期经历了三次较大的波动，并且逆差的年份次数要多于顺差次数，该账户只是在2002年至2004年、2007年为顺差，可以在一定程度上说明一些隐形的流动资本的进入，而在2008年该项目差额为-260.94亿美元，其绝对值为近些年的最大值，可以理解为由于受到金融危机的影响，国际资本有外逃的嫌疑。

二、近年来汇率变动特征

在衡量一国汇率水平的指标体系中，实际汇率直观反映了名义汇率与购买力平价之间的偏离。成为剖析汇率水平最为常用的指标。本文拟从实际汇率的内涵出发，讨论中国20年来的人民币实际汇率的变动。实际汇率是衡量汇率水平的指标，是一国商品和劳务真实价格相对于另一国商品和劳务真实价格的比值。价格指数是用来表示一国物价水平高低的参数，故实际汇率可表示为直接标价的名义汇率乘以国外价格指数与国内价格指数之比，即：

其中，reer为中国实际汇率，ner为中国名义汇率，本文选取了美国的居民消费价格指数作为国外物价指数的代表。用此式可以算出中国实际汇率年度值，此为直接标价法。如图5所示。

而观察图5，近二十年的中国名义汇率和实际汇率的走势，可以发现，从人民币名义汇率和实际汇率贬幅比较看，两者间差异悬殊，在1994年以前，实际汇率的贬值幅度远远超过名义汇率的贬幅，主要原因是1994年中国实行汇率并轨，人民币名义汇率出现政策性超调贬值，带动人民币实际汇率大幅贬值。在中国通胀较为严重的1993年、1995-1997年，按照购买力平价理论理应产生人民币贬值预期，但由于人民币名义汇率未做相应的贬值调整(如1995－1997年)，或“法定”贬值幅度不够，导致人民币实际汇率出现明显升值。这种现象表明，在汇率并轨前，中国实行“固定”汇率制，由于决策者知识结构失衡、信息存量不足，对人民币所做的“法定”调整与通胀变动往往难以“合拍”；并轨后人民币汇率制度是以市场供求为基础的管理浮动制，但人民币汇率缺乏真正的市场化形成机制，人民币名义汇率基本体现央行“求稳”的政策偏好，这使人民币汇率与通胀变动表现得也不一致。在这样的汇率运行机制下，通胀的加剧必然导致人民币实际汇率趋升。1997年后，以居民消费价格指数计算的实际汇率则升贬交替：从运行态势看，实际汇率并没有出现向某一均衡汇率回归的趋势。

2008年，我国国际收支项下流人增速减缓、流出有所加快，但总体继续保持净流入态势。未出现资本大规模集中流出的情况。从总规模看，我国国际收支顺差仍然较大，经常项目顺差、货物贸易顺差和外商直接投资净流入均处于历史最高水平，对外部门表现仍然较为稳健。同时，人民币对美元汇率的走势和预期保持基本稳定，所以各界对我国货币的信心依然较强。

三、基于短期资本流动和汇率、利率之间联动影响机制的VAR模型

(一)短期资本流动和汇率、利率之间的联动影响机制――利率平价理论

从利率平价方程式的相关分析中，可以得到影响国际资本流动因素的部分结论：(1)利率变化，国际资本通常是由利率低的国家和地区流向利率高的国家和地区。(2)汇率变化导致的远期升水或贴水的变化。本币贬值压力较大，国际资本由本国流向国外，反之，流向国内。(3)利率和汇率的联动会共同决定短期资本的流入与流出：只有当预期本币贬值率等于本国利率高于外国利率的利率差，相反，预期本币升值率等于外国利率高于本国利率的利率差的时候短期资本才会停止流动。

本文根据这种联动影响机制来建立短期资本流动和实际汇率变动的VAR模型，本文重点考察在该模型中短期流动资本和实际汇率因素的长期稳定的关系。以及短期相互的冲击效应。与此同时，本文还选取中国的利率变量，以期考察汇率和利率之间的联动效应。数据来源于中经网统计数据库，数据期间从1997年1月到2009年4月。

(二)模型的建立

1、指标的选择。

(1)短期国际资本流动量。

由于我国对资本账户实行严格管制，不允许自由兑换，因此理论上国际短期资本的流入量数据可以通过官方的统计口径中直接观测到，但是根据研究表明由于管制政策的不完善，短期资本获得了较为宽松的环境，国际短期资本可以通过多种非法和隐蔽的渠道流入我国境内，所以国际收支平衡表上的统计与实际的短期资本的流入额就会相差很大，要想精确测算出国际短期资本的流入额难度是相当大的。根据实证研究数据频度的需要和实际数据的可得性，使用如下的测算口径：短期资本净流入额(SCF)=外汇储备增加额一经常项目顺差一外商直接投资。因为我国采用的是结售汇制度，所以从理论上讲一切流人的外汇，都要在外汇市场上出售给央行，从而形成我国的外汇储备，因此从这个储备中减去经常项目顺差流入的外汇后大致就等于外汇资本的流入额，这其中外商直接投资由于资金用途大部分是用来购买设备、建设厂房，属于长期投资，所以将该部分外汇资金去掉后，剩余部分可以大致衡量出我国国际短期资本的流入额。

(2)真实汇率值。

实际汇率是衡量汇率水平的指标，是一国商品和

劳务真实价格相对于另一国商品和劳务真实价格的比值。价格指数是用来表示一国物价水平高低的参数。故实际汇率可表示为直接标价的名义汇率乘以国外价格指数与国内价格指数之比，即：

reer=ner*Pus/Pcn。

其中，reer为中国实际汇率，ner为中国名义汇率，本文选取了美国的居民消费价格指数作为国外物价指数的代表。用此式可以算出中国实际汇率年度值，此为直接标价法。

(3)利率差。

国内利率高于国外利率是国际短期资本流入中国套利的基本条件，本文出于对数据的代表性和可得性考虑，国内利率选取了市场化程度较高的银行同业拆借利率，国外利率则选用美联储公布的联邦基金利率。

利率差(出)=中国银行间同业拆借利率一美国联邦基金利率

2、单位根检验。

根据ADF检验的原理，经过检验SCF、dr、reer单整阶数后，发现这3个时间序列均为一阶单整，即I(1)。结果如下：

3、协整检验。

由表1可以发现，3个时间序列均为一阶单整，因此可以进行协整关系检验，本文采用Johansen迹检验法检验变量间的协整关系。协整模型的设定和滞后期确定原则是先根据最小化AIC和SC信息的标准选取的。从表2中可以发现，3个序列间存在唯一的稳定协整关系，进而说明短期国际流动资本、真实汇率和两国利差间存在长期稳定的关系。

描述该协整关系的方程为：

SCF=-10134.26 reer－586.28 dr

由于对于真实汇率值采用的是直接标价法，即汇率值越大，说明人民币贬值，由经济学原理可知，汇率贬值将导致短期国际资本流出，所以REER前的系数为负，符合经济理论；同时，利差DR的系数也为负，这似乎无法用经济理论解释。因此本文将这三个序列构建VAR模型。并利用脉冲响应函数来以探究长期协整关系和短期的相互冲击效应。

4、VAR模型与脉冲响应函数。

在建立了SCF、REER和DR的VAR模型后，利用EViews软件进行脉冲响应函数。以期通过脉冲响应函数来考察短期国际资本流动和汇率之间的相互影响机制。

DR和REER对SCF的冲击效应。滞后期选择为20期，如图6所示。从脉冲响应的两幅图里。可以得到以下的结论：

SCF对REER一个标准单位正冲击的响应情况，可以发现，SCF对于来自真实汇率值的正向冲击，在初期将会导致很大程度的负向变化，说明真实汇率的增加，即人民币贬值会对短期流动资本产生负向的影响，会造成短期资本的流出，随着滞后期数的增加，在5期以前，这种流出效应逐渐减小，说明真实汇率的变化在短期内会影响短期国际资本的流动方向，这种影响是显著的。

SCF对DR一个标准单位正冲击的响应情况，可以发现。SCF对于国内和国际间的利差的正冲击，会产生正的回应。也就是说在初期，由于利差的正向冲击，短期资本流动由于受到国内高于国外的利率所带来的利息的吸引，会进入到高利率的国家，在2期这种效应达到最高程度，随后开始逐渐减缓，直到5期时正向效应消失，这一点符合经济理论。

从SCF对REER、DR一个标准单位正向冲击的效应来看。真实汇率对SCF的影响要远远超过国内国际间的利差，也就是说，对于SCF来说，影响它的主要因素还是在于真实汇率的变动。这种影响成为了相比较而言的较大的因素。同时利差和真实汇率变动对SCF影响的滞后期时间几乎一样，说明两者对SCF影响的持续时间是差不多的。

REER对SCF的冲击效应，滞后期选择为20期，如图7所示：

从该脉冲响应图中，可以看出。REER对于SCF的一个标准单位的正向冲击，从初期开始便产生负向效应，随着短期国际资本大量流入国内，必然会造成人民币升值压力(表现在图中即为负向的增加)，而且从图中可以发现，随着期数的增加这种负向效应越来越大，说明短期流动资本对真实汇率的影响随着时间越来越大，到了8期以后这种负向冲击开始平稳。

四、结论

汇率制度、真实汇率的变动性都会与国际短期资本流动存在紧密的相互关系。对于汇率制度与短期资本流动的关系，大多数学者对此进行了详尽的理论分析，均是建立在蒙代尔一弗莱明的开放经济模型下的。对于真实汇率与短期国际资本流动的关系，也有一些学者进行了理论探讨和简单的实证分析，那么本章总结了以前学者的研究，利用短期资本流动、汇率和利率的联动影响机制，实证分析了真实汇率变动和短期资本流动之间的长期协整关系和短期的冲击效应。

第9篇：国际资本流动与金融危机范文

20世纪90年代以来，金融危机如影随形。伴随近几年新兴经济体发展势头的放缓，“金融病毒”在全球尤见猖獗，我国如何应对国际金融危机风险显得更为重要。本文将在已有文献的基础上，结合国际金融危机的大背景，以金融危机传导机制下新兴经济体的易感染性为切入点，从我国国情出发，着重探讨我国金融危机的可能性和维持金融经济稳定的路径与方法。

【关键词】

金融危机；中国经济；风险应对；新兴经济体

一、国际金融危机在全球的传导机制

（一）贸易渠道

1.传导方式

一是直接双边型的贸易渠道。主要针对两国为直接贸易伙伴关系，从而具有外汇、投资等的高度相关性。中国与其余金砖四国、美国等国家就建立了直接双边型的贸易渠道，若有一国的投机性冲击造成货币危机，则很大可能会导致另一国的投机性冲击压力。

二是间接多边型的贸易渠道。主要针对高度相关的竞争同一国际市场的国家贸易关系，从而货币、汇率等受到间接的影响。

2.实现途径

一是价格效应。危机国货币贬值，即相对提高了贸易伙伴国的出口价格，危机国的出口价格更具有竞争力。

二是收入效应。危机国货币贬值，即其国民收入减少，危机国会减少对贸易伙伴国商品的进口。

（二）国际资本流动渠道

1.传导方式

一是直接金融投资型金融溢出。危机国导致与其有直接金融投资联系的另一个国家的投机冲击压力，

二是间接金融投资型金融溢出。两国无直接金融投资联系，但均与第三国有联系，一国发生金融危机会引起第三国同时从这两个国家撤资，从而导致另一个本与危机国无直接金融投资关系的国家的投机冲击压力。

2.实现途径

一是流动性需求。国外投资者提取存款满足其资金流通的需要，但那些为国外提供流动资产的金融中介机构的流动性降低，迫使其收回给其他国家的贷款或者不再有能力给其他国家贷款，这样就导致了其他国家的危机。

二是银行体系。银行间多边支付清算系统将系统内各个银行的债权债务关系紧密交织，一国银行体系的危机会诱发国内存款人和国际投资者对该国银行体系的信任危机，迅速将本币资产转换为外币资产，银行危机伴随着货币危机在国际间传导。

二、中国金融危机的易感染性

（一）金融体制不完善

1.国有独资商业银行资本充足率低

资本充足率是衡量一家银行和一个国家银行业竞争力的重要标志，也是银行安全乃至整个国家金融安全的重要保证。我国呆滞贷款数额巨大，自有资产不足使得风险很大，加剧了金融体系的脆弱性。

2.金融监管滞后

我国存在着金融监管条款分割、缺乏配合的情况，中央银行监管力量不断加强时金融机构的违规违纪却持续恶化。监管体系不健全导致的统计数据失真、假账假报表、风险意识缺乏的问题异常严重。

（二）金融开放市场不稳定

1.人民币汇率机制缺陷

中国现行的汇率机制使得中央银行成为我国外汇市场最大的需求者，也是唯一的货币制造者。由于我国外汇市场存在充分的外汇供给和部分外汇需求想对应，因此只有通过中央银行被动的购汇托市才实现人民币汇率的稳定，使得汇率走势取决于央行的意图，难以发挥汇率的经济杠杆作用。

2.国际资本流动

我国外来资本的大量流入，一方面提高了国内投资水平，加速经济增长；另一方面也引起货币和信贷急剧扩张，通胀压力巨大。这样导致的证券市场的过度繁荣会加剧金融体系的脆弱性。

（三）全球经济的现实冲击

1.我国经济对外依存度

我国自入世以来，外贸依存度逐年上涨。而随着外贸依存度的增加，一国对外部经济的依赖程度和敏感程度也随之增加，来自国际市场的动荡将对一国的外贸乃至整个国民经济造成不同程度的冲击。

2.全球经济周期性调整

2008年国际金融危机后，全球经济进入了一个周期和结构性调整时期，这将放大经济衰退的全球传导机制。全球化与信息技术革命相互影响和相互促进的互动联系，也加快了危机的全球性传导。

三、中国如何保持金融稳定

（一）构建稳定的金融体系

1.控制债务风险

一是建立健全商业银行资本本身补充机制。鉴于银行在国际贸易和资本流动中中坚地位，降低国有独资商业银行的风险显得尤为重要。可以考虑由国有独资商业银行发行一定数量的中长期金融债券作为附属资本来增加其资本金；压缩费用开支和固定资产构建投资，用自身资本积累来补充资本等方式使商行资金进行自我补给。

二是建立和完善政府债务信息统计管理系统。需要重点汇编或有负债和隐性债务余额；分析可能出现财政风险范围和损失的概率；预测可能要求政府偿付债务的时间范围。

2.加强金融监管

一是银监会、证监会和保监会各司其职。在我国“混业经营分业监管”的金融监管模式下，银行的监管职能要着实从中央银行分离出来。

二是良好的制度环境建设。巴塞尔委员会在《银行业有效监管核心原则》中强调了制度建设对银行风险防范的重要性。加大执法力度、发挥监管有效性具有重要意义。

（二）金融市场内外平衡

1.增大名义汇率浮动区间

短期汇率波动的风险和汇率的不确定性增加，起到抑制投机性资本流入的作用。亦适当减少外汇储备，减缓资本流入对货币供给的扩张效应。

2.推动远期外汇市场建设

央行对远期人民币汇率的干预不仅可以稳定远期汇率水平，而且有助于稳定即期汇率，减轻货币政策同稳定汇率政策之间的强度。

（三）积极开展国际合作和政策协调

1.积极参与国际金融体制改革

亚洲金融危机和2008年全球金融危机启示着失衡的经济结构是不可能持续发展的。当今以美元为核心的全球货币体系下，作为新兴经济体，一方面要注意维持本国国际收支基本平衡、外需内需基本平衡、投资消费基本平衡；另一方面要积极团结起来，参与国际金融体制改革，重建国际货币体系，努力推动形成多极化的制衡机制。

2.加强与新兴经济体政策协调

中国在立足于自身的同时，与各经济体之间积极开展信息交流、合作监管和救助协作，努力建立本地区防范金融危机的预警机制，通过连续一致性的政策调整，实现价格和金融稳定等共同目标。

参考文献：

[1]葛任.中国对美国金融危机的反思.时代教育，2013（5）