投资价值分析报告精选(九篇)

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第1篇：投资价值分析报告范文

一、NPV，IRR的经济意义

（一）NPV ：Net Present Value 的缩写

在项目计算期内，按行业基准折现率或其他设定的折现率计算的各年净现金流量现值的代数和。

净现值是指投资方案所产生的现金净流量以资金成本为贴现率折现之后与原始投资额现值的差额。净现值法就是按净现值大小来评价方案优劣的一种方法。净现值大于零则方案可行，且净现值越大，方案越优，投资效益越好。计算公式

NPV=Σ（CI-CO）（1+i）^（-t）

式中：CI——现金流入，CO——现金流出，（CI-CO）——第t年净现金流量，i——基准收益率

净现值的计算过程

1、计算每年的营业净现金流量

2、计算未来报酬的总现值

（1）将每年的营业净现金流量折算成现值。如果每年的NCF相等，则按年金法折成现值；如果每年的NCF不相等，则先对每年的NCF进行折现，然后加以合计。

（2）将终结现金流量折算成现值。

（3）计算未来报酬的总现值。

3、计算净现值

净现值=未来报酬的总现值－初始投资

净现值法的决策规则是： 在只有一个备选方案的采纳与否决决策中，净现值为正者则采纳，净现值为负者不采纳。在有多个备选方案的互斥选择决策中，应选用净现值是正值中的最大者。

净现值（NPV）的经济意义

NPV>0表示项目实施后，除保证可实现预定的收益率外，尚可获得更高的收益。

NPV

NPV=0表示项目实施后的投资收益率正好达到预期，而不是投资项目盈亏平衡。

（二）IRR ：Internal Rate of Return 的缩写

是指项目投资实际可望达到的收益率。实质上，它是能使项目的净现值等于零时的折现率。计算公式

NPV=Σ（CI-CO）（1+i）^（-t） =0的“i”

式中：CI——现金流入，CO——现金流出，（CI-CO）——第t年净现金流量，i——IRR

在现代财务管理理论中，计算内部收益率的一般方法是逐次测试法。但是随着科技发展，目前较多采用电子计算机中的专业分析软件（如微软公司的EXCEL等）来进行计算分析。后面将有论述。 IRR的优点是可以从动态的角度直接反映投资项目的实际收益水平，又不受行业基准收益率高低的影响，比较客观。

内含报酬率（IRR）的经济意义是只有IRR指标大于或等于行业基准收益率或资金成本的投资项目才具有财务可行性。

二、高速公路上市公司投资项目的分类

高速公路上市公司投资收购已运营收费高速公路项目，在提供给公司决策层（公司董事会和股东会）以及政府主管机构的资料文件中，最主要的是投资价值分析。目前，国际和国内通行的作法是应用NPV、IRR等指标的分析方法作出投资价值分析。分析论述并结合具体举例如下：

（一）列出分析条件

1、国内ABC高速公路的基本情况

ABC高速公路是国内两省高速干线中最重要的一段，也是所在省公路交通基础设施建设首次推出的BOT项目，由中国XX公司负责投资、建设、经营和管理。项目主线全长100公里。主线设计标准为双向四车道，路基宽28米，设计行车速度为120公里/小时，项目总投资约26亿元。ABC高速公路于2003年底建成通车。项目经营期28年。

2、高速公路项目投资价值分析的编制基础和基本假设

（1）分析基准日：2011年12月31日；

（2）项目总投资、公路里程：ABC主线全长100公里，竣工决算金额为26亿元，项目于2003年底通车。项目资本金为9.1亿元。截止至2011年12月31日银行贷款余额为12亿元；

（3）经营期限：尚余经营期20年；

（4）车流量及收费收入：车流量预测根据XYZ国际咨询公司提供的《2011年ABC项目专项车流量预测分析报告》，收费收入以实际对应车型的收费标准计算；

（5）折旧：按车流量法（工作量法），不留残值；

（6）经营付现成本：2012年及以后年度养护费及管理费用以2011年实际发生数为基数每年按3%速度递增。大修分别安排在2014、2023年，大修费用2014年为500万/公里，2023年为650万/公里，大修当年不计提养护费；

（7）项目贷款：贷款利率按现长期贷款利率7.05%，贷款本金按项目每年现金流量偿还；

（8）税金：

A：营业税金及附加（综合税率）： 3.3%；

B：所得税： 15%；

（9）折现率：9%。

（二）创建分析模型（EXCEL）

根据高速公路项目投资价值分析的实践经验，需要创建以下主要分析模型：

（1）项目通行费收入分析子模型

车流量预测根据XYZ国际咨询公司提供的《2012年ABC项目专项车流量预测分析报告》，收费收入以实际对应车型的收费标准计算；

（2）项目经营付现成本分析子模型

（3）项目借款还本付息分析子模型

（4）项目和投资收购者现金流量分析主模型

（三）应用软件函数（EXCEL）

应用软件函数NPV、IRR计算出结果，进行该投资收购行为的投资价值分析。经过上述各模型的分析，假设投资收购金额为21亿，则该项目IRR=10.45%

NPV=3.5062亿

投资收购金额的确定，主要依据各方对该项目的资产评估和投资价值分析，并经过商务谈判的结果。对于上述项目，投资收购方只要投资收购金额低于23.5062亿元，该项收购就在经济上是可行的。

第2篇：投资价值分析报告范文

关键词：财务指标体系;上市公司投资价值

我国的证券交易平台正在趋向于正规化，这有助于投资者减少投资风险、提升投资利益。但由于上市公司数量的上升，相同行业的公司竞争力会急剧加强，而且股票市场还是处于初级的发展阶段，价格波动的比较剧烈，但是以价格投资为代表的理性投资理念已经形成了，这样就需要投资者更应注意要谨慎选择股票，多方面分析上市公司的潜在发展空间，选取投资价值大，企业内部运营管理和市场开拓方案科学合理的公司进行投资，有利于投资者选取更有价值的股票。根据人们对价值投资的观点，把股票投资主要放在那些在股票市场中价值被严重低估，或者是其股票的市场价格暂时的低于其他的上市公司的股票价值。如果这些上市公司经过一段时间的发展，业绩水平进行不断的提升，其营业额也将会是闻不得上升，这样就会使它的股票价格上涨，表现出非常好的成长性，股价也会逐渐想起内在价值回归，投资者就会对其所投放的股票投资的未来收益也会所以越来越高。所以现在基本上就形成了一种形式：当股票第一其内在价值是，股票被低价买进，当股票市场价格高于其内在价值时，股票就会被高价卖出。本文对中国上市公司的潜在发展状况进行了分析，提出了可行性较高的财务指标体系模型评估标准，帮助投资者更科学的进行企业投资。

一、建立上市公司潜在发展空间的财务指标体系

（一）分析上市公司发展空间前的准备工作

对于股票投资来说，应该首先从上市公司的内在价值入手，正确的分析和寻找影响公司内在价值的主要因素，建立一个上市公司内在的价值综合评估测试财务报表体系，以此表为基本，经过各种专业的分析利用，就能够得到上市公司的内在价值评估模型，通过这样的方法就能得出上市公司粗暴在的内在价值，通过内在价值和股票价格的波动变化趋势构建一个上市公司的投资价值分析报告。对上市公司潜在的发展空间进行剖析需要先了解当前社会的整体经济情况，看社会形势是否适合新公司的上市，上市之后是否能获取期望的企业效益;其次要了解同一行业的其余公司发展情况，观察该上市公司发展存在的竞争力，并且了解公司在开拓市场过程中应对竞争对手的有效方案;第三，要想了解上市公司的潜在发展空间，还要对该公司的基本层面进行分析，观察该公司基本的运营方式以及内部分工是否科学合理，也是投资者在进行投资时必须要注意的一个问题。投资者在股票投资时，股民们主要的投资目标就是一些股票市场中那些股票价值被严重低估的，或者是其市场价格低于其内在价值的股票，因为这些股票的的升值空间很大，经过一段时间的发展，它们的股票市价将会逐渐的回归正常，有时或许还会高于正常市价，所以这样的股票的需求量将会上升，股票投资者就得到了意想不到的回报。

（二）分析上市公司财务情况时的各种指标

在对上市公司的财务情况进行检查和评估时要注意分析该公司的相关指标情况，指标的正负反映了公司的盈亏情况以及发展趋势。反应公司的经济水平和发展状况比较重要的指标包括公司偿还债务的能力指标、获取利润的能力指标、企业运营能力指标和发展价值能力指标。上市公司的偿还债务能力可通过设立公司资金的支出与收入比率，流转速度比和长期的欠款比例来体现，由于公司的发展需要不断的资金流动，所以这些指标都不是确定的。

对上市公司的德整体经济数据分析、上市公司所属的行业形势分析和公司的整体面分析都算是上市公司的内在价值的分析。因为经济趋势分析过于复杂，所需要的数据比较大，所以在技术上难以实现对公司的实时跟踪。如果要对一个公司的行业进行分析，就需要长时间的相对稳定的因素，所以本文就从公司的基本面来选取相应的指标来分析上市公司的内在价值，不考虑上市公司的整体经济形势和公司所述的行业分析。

公司的运营水平通过设立公司总资金的流动情况、收入的现金比例、流动资金与固定资金的周转情况、货存的支出比例、长期资金的周转情况和应收资金的周转情况来反映。由于资金的支出与收入和货存的周转反映了公司的资金流动情况，所以以上指标应该均为正指标，即公司的收入资金应大于支出资金。设立公司的总资金净收入情况、单股股票的盈利情况、企业经营的收入利润和公司的盈利资产保证系数，可以反映企业的获利情况，当以上指标为正指标时，可以说明该公司具有一定的经济基础且公司处于稳步发展阶段。公司的发展价值通过设立企业经营收入资金的增长情况、净收入的发展趋势、总资金的增长情况和公司货存的累积情况来反应，公司的发展需要不断累积资金和货存，以上指标为时，可以反应该企业具有很好的潜在发展价值。

（三）观察股利分况

对于目前的中国上市公司的股利的分配状况就是以不分配或者是少分配为主，上市公司的能够分配股票利润医院的比较少，有很多业绩相当好的公司有分配股利的能力，但是其仍然是不愿意进行股票的丽人分配或者是少分配。在股票的利润分配形式上，大多是人偏爱股利的分配形式，大多数公司主要以派送红股的分配方式为主，而采用现金股利分红的比较少，虽然近年来以派现方式分红的上市公司逐渐的增加，但是展整个上市公司的比重还是比较少的。另一方面，股利分配的随意性比较大，没有规律可循，无论是对于采取现金股利还是采取股票股利的方式的上市公司，其股利政策的稳定性都比较差，而稳定性差的上市公司对于狐狸的支付保障就比较低。所以现在能让投资者准确的把握公司未来的股利政策的上市公司比较少。 分析上市公司的潜在发展价值情况时，除了要观察上述各项指标之外，还要观察企业分给股东的利润情况。股利分发给股民的方法有很多，例如通过赠与投资者部分股票或现金来鼓励投资者更加信任和支持自己的企业。在这些方法中，最具有大众信任度的股利是现金股利，由于投资者众多，一般的企业并不具有分发现金股利的能力，所以派发现金的分红方式也体现了该公司具有一定的经济基础和良好的发展趋势。

二、投资上市公司的潜在价值剖析

对于目前来说，股票的投资分析主要分为宏观分析、中观分析和微观分析三个部分，宏观分析就是指对国家的国民经济、政治、文化的分析，中观分析就是指对行业和地区的分析，为观分析就是指对上市公司本身的分析。随着股市的不断发展，投资人的投资手法和股票分析不断的成熟，以及上市公司数量的不断增加，在像以前那样对上千种股票乱抓一气，就会很难的发展上市公司，所以在成熟的股市中股民想要成功就必须的学会对上市公司的潜在价值进行剖析。股票市场中存在着许多有价值的股票，但是一直未被发掘，原因是股票一直呈现出平稳或下降趋势，其价值被严重的低估，市场价格暂时的低于其内在价值的股票，大多数投资人将其视为废股，不具有投资价值。但是这些有价值的股票一直没有被发掘是因为公司的潜在发展价值和市场价格不符，或者公司处于创业阶段，大众不能给这些公司一个合理的价值评价，导致公司的发展状况止步不前。但只要这些企业改变一下营销方式，或者整顿内部管理，发展一段时间，其股票的价值就会趋向于该企业真正的潜在价值，股价就会呈现比较好的上升趋势。所以，在投资者进行选股时，要选择这种具有投资价值的上市公司，不能跟随大众心理，要对股市情况进行科学合理的分析，股价已经在上升的公司由于太多人入股，并不一定具有期望的投资价值。

因为各行各业的工作特征不同，所以各个行业的业内公司财务指标不同，对于同一个指标的不同行业的上市公司的来讲其内在价值的评估标准重要性也是不同的，所以对一个上市公司的内在价值评估也应该分行业的进行。股票在不同的时间段和不同形式中会有不同的增长率，但是有波动是正常的，公司的发展过程中会存在着遭遇技术瓶颈或者营销管理方案偶尔与市场不符的情况，投资者需要用发展的眼光去看待上市公司股票的波动情况，不能因为暂时的股票价格下降而忽略了企业实质的内在发展价值。

三、结束语

我国的股票市场越来越完善，其中包括了许多具有投资价值的上市公司，了解上市公司的财务指标，可以让投资者减少投资风险。依据投资者对投资的观点，股票投资价值是一种相对价值的投资，其是根据股票的价格和内在价值对比决定的。股民想要在股市中获得成功，就必须从上市公司的内在价值入手，进行深度的分析并且建立上市公司的内在价值综合分析评估体系， 再结合因子分析法和分析法，建立上市公司的内在价值的评估模型，这样就能为投资者在投资时进行一些指导作用，使得投资者能够准确的进行理财。本文建立了一套完善的财务指标体系模型，并且对我国的上市公司现状进行了一定程度的分析，让投资者在投资时可以了解上市公司的相关财务指标，选择具有潜在发展价值的公司进行合理投资，获取投资利益的最大化。

参考文献：

第3篇：投资价值分析报告范文

一、会计信息披露现存的问题

股票市场的建立与发展，对拓展企业融资渠道、转变社会投资观念，推动金融体制改革，扩大吸引外资等方面产生了积极的影响并积累了一定的经验。与此同时，我们也应认识到：由于目前股票市场还不很成熟， 不正常和非理性的想象仍然存在，股市行情经常背离国民经济发展状况、背离股票内在投资价值而暴涨暴跌，不能成为国民经济的晴雨表，究其原因无不与不规范的会计信息披露有关。

1.违背会计制度和利用会计制度的缺陷而影响其信息的可靠性和相关性，肆意歪曲公司财务状况、经营成果及资金变动情况，以达到配股，操纵股市的目的，通过关联交易、高估收入、虚增资产等，影响了股东及债权人对会计信息的可靠性和相关性。因此，股票持有人放弃了股东而去做股民了。还有些上市公司利用现行制度对会计实务规范不足这一缺陷，基于自身利益的需要，采用缺乏科学性的会计处理方法进行会计处理。不合理地夸大公司的经营成果和资金状况，虽无违规之处，但实则严重影响会计信息的质量。

2.盈利预测失实而影响决策的相关性。不少公司在招股说明及上市公司包装过程中，存有高估盈利预测的现象，造成了目前“盈利预测和投资价值分析报告”被称为两个公害，许多公司为了使股票得以高价发行以在额度内多募集资金或为了顺利获得中国证券会的批准而使其股票上市，往往对公司的发展前景作了不切实际的展望，导致盈利预测人为拔高现象而误导投资者造成决策的不相关。

二、完善会计信息披露的对策

完善会计信息披露，增强其真实性以及与决测的相关性和可靠性应从两个方面入手，一是制度建设，二是如何落实执行。

1.展和完善会计信息披露的内容规定。改善会计信息披露状况，力求使得会计信息披露在质和量方面均有质的飞跃，完善其披露内容的规定势在必行，就目前来看，证监会与财政部在披露内容的规定上相互协调，由证监会与财政部共同制定信息披露的内容和格式，并在会计准则中相互衔接，《证券法》的出台对股票运作及会计信息披露起到规范的积极作用。

2.构建完善会计准则体系和审计职业规范体系。会计准则有助于规范会计信息的加工和处理，而审计规范有助于规范审计鉴证工作，提高会计信息的可信度，因而两者的完善对会计信息披露质量均有裨益。近年不断出台的会计准则相互衔接构成了一个科学的会计准则体系。与此同时出台了审计准则与与会计准则相配套。如：《职业道德准则》、《质量控制准则》等，以尽快构建起一个完善的审计职业规范体系。

3.改善公司法人治理结构。首先，推行三级法人制度，国有资产管理局下设若干国有资产投资公司，并授权国有资产投资公司行使股东权利，从而实现国有资产投资主体明确化，大股东到位。在此基础上，落实股东权利，是董事会受到股东大会的有效制约。其次，解决国有股和法人股的市场通流问题，上述股权的流通，有助于改善政府及有关法人缺乏退出机制这一预算约束软化现象，促使上述股东基于“买―持―卖”决策之需要而更为关注会计信息披露，由此强化股东对公司的外部监督机制。在此，完善公司章程，明确界定股东大会、董事会、监事会及经理的权限，做到分工明确、责任落实，并尽量避免董事和经理交叉任职，从而确实建立起董事会及监事会对股东大会负责、经理对董事会负责的制衡机制。最后，中央或各地证券管理部门应抓好董事、监事及经理人员的培训工作，促使他们熟悉相关法律、法规，并树立正确指导思想，自觉履行对股东的诚信义务和勤勉责任。

第4篇：投资价值分析报告范文

专家指出，民生银行QDII理财产品在国内第一个被迫清盘，但绝不会是最后一个。

理财产品巨亏50%被迫清盘，在国内还是头一次。民生银行非凡理财“港基直通车”被迫清盘之后，“投资人的利益如何保护”、“还有哪些理财产品有清盘风险”等问题突然间成为议论的焦点。

突然的“清盘”

3月19日，许多购买了民生银行非凡理财“港基直通车”的投资者都接到一个意外的电话。电话很长，但银行业务员表达的意思很简单，大致意思是这款产品在亏损了50%的情况下被自动结束。

资产突然缩水一半，有些心理承受能力不强的投资人哭了，“这太突然了，我真的无法接受……”

不过，他们更多的是愤怒。记者了解到，3月19日当天，就有愤怒的投资者冲进北京西单的民生银行总行大厦，试图向银行高层讨个说法。

据了解，民生银行10月份发行的这款名为“港基直通车”的QDII产品于2007年10月30日正式起息，产品期限1年。该产品投资标的为霸菱香港中国（欧元）基金。

3月14日，美国方面传出华尔街第五大投行贝尔斯登称公司的现金头寸“急剧恶化”，股价当日一度大幅下跌53%。受此影响，全球股市应声大跌。 4天之后，在美国市场以及大陆股市低迷的双重拖累下，香港恒生指数高开低走，盘中一度下探至7个月以来的低点20572.92点。受此影响，霸菱香港中国（欧元）基金，这只曾经连续三年获得香港基金表现排名第一的基金，其净值盘中走到了491.08的历史低位。

这一价位恰好令民生银行非凡理财“港基直通车”QDII产品触碰到50%的亏损线，被动清盘。

特殊的合同约定

东亚银行的一款银行理财产品浮亏超过60%尚未清盘，为何民生QDII理财产品亏损50%就清盘，让投资人浮亏变成实际损失呢？一切在于合同的约定。

民生银行3月19日了“非凡理财‘港基直通车’产品触发终止公告”。公告中称，按照我行《“港基直通车”交易合同条款》与《“港基直通车”交易产品合约》中相关条款规定：管理机构每天观察产品净值，如果产品净值等于或大于触发水平上限，或者，等于或小于触发水平下限，则当日为触发日。该日之后的第一个工作日为触发终止日，我行按照触发终止日基金净值计算产品净值。触发水平上限：118％；触发水平下限：50%。根据彭博系统公布的3月18日基金净值为491.08，非凡理财“港基直通车”产品净值为49.89%，低于触发水平下限（50%）。因此按照合同约定，3月18日为触发日。该日之后的第一个工作日为触发终止日，我行将按照产品合同约定以彭博系统公布的3月19日基金净值计算产品终止净值。

也就是说，尽管投资人很愤怒，有些人扬言打官司，但想得到银行的补偿非常困难。有关专家表示，除非银行给出了保本或者收益率等明确的承诺，否则很难打赢这场官司。

有缺陷的理财能力

有投资者指出，他们对于这个投资结果非常生气，尽管从法律上他无法找到任何银行的责任，但是他认为民生银行作为代客理财的专家在投资设计上存在缺陷。

本刊注意到，在同一时间段，香港恒生指数从31958.41的高点跌到现在也仅仅是跌去了三分之一，而曾经连续三年获得香港基金表现排名第一的霸菱香港中国（欧元）基金竟然跌了一半，大大跑输了大盘。

在之前民生银行《“港基直通车”产品投资价值分析报告》的广告上，“自动终止机制”被宣扬为“产品结构科学，超额回报与风险控制相结合”优势。对此，有投资者质疑说，“如果香港股市就此走好，那我们岂不是割肉割到地板上？”而最近港股上涨的走势似乎在证实这样的说法。

有专家指出，从产品设计上讲，QDII不应挂钩一个单一基金，应该更多考虑分散风险，因为几乎没有一只基金能永远上排行榜前几名。

银行表态不会赔偿

对理财产品巨亏超过50%并清盘事件，民生银行会怎么解决呢？他们会不会给予投资人经济补偿？

据悉，日前民生银行已经紧急召开会议，讨论对策。

民生银行有关人士表示，该行提供了两种备选方案，一是按原合同执行，另一种是与民生签订补充协议，当产品净值达到触发水平下限时，不再执行原合同中的终止条款，由客户自行决定是否根据原合同赎回条款赎回。

记者拨通民生银行客服热线，客服人员告诉记者，按照合同银行已经在购买产品之前履行了告知风险的义务，因此不会对亏损进行赔偿，投资者要对自己的投资行为负责。不过投资人如果购买民生银行别的理财产品，他们将给予费率上的优惠，也可以优先购买一些“低风险，高收益”产品的优先购买权。至于具体措施，银行还没有出台。

类似的风险还有多少

相关人士认为，民生银行因QDII产品与投资者之间产生的纠纷，很可能只是一个开始。

另有业内人士指出，“这很可能是全球股市风暴下，国内第一单投资海外股票市场的QDII被迫清盘，但绝不会是最后一个。”

记者注意到，受次贷危机影响，国内QDII产品普遍出现亏损。目前基金系QDII产品平均亏30%左右，银行系的QDII产品损失更大：工商银行、中国银行、交通银行、招商银行的QDII产品亏损约15%以上到40%以上不等，东亚银行QDII利财通一期产品截至2008年2月14日甚至已浮亏63.18%。也就是说，银行理财产品已经成为一个亏损的“重灾区”，再次出现清盘类似事件毫不奇怪。

第5篇：投资价值分析报告范文

问1：党的十八届三中全会明确提出，要推进股票发行注册制改革。请问本次改革意见对推动注册制改革有何意义？

答：股票发行注册制改革是资本市场牵一发而动全身的改革，需要有步骤地推进。目前一些国家和地区实行注册制的做法不完全一致，但共同的特点是，新股发行应当以发行人信息披露为中心，中介机构对发行人信息披露的真实性、准确性、完整性进行把关，监管部门对发行人和中介机构的申请文件进行合规性审核，不判断企业盈利能力，在充分信息披露的基础上，由投资者自行判断企业价值和风险，自主做出投资决策。

需要强调的是，注册制不是简单的登记生效制，不能将注册制理解为不管了，就是登记备案，自动生效，也不是说股票发行不要审了，更不是垃圾股可以随便发了，而是审核方式要改革。

注册制改革需要法律的修改，需要制定一系列的配套改革措施，也需要市场逐步适应和过渡，是一个连续的、循序渐进的、不断深化的过程。我们相信，本次改革将为注册制改革打下良好基础。

问2：新股发行体制改革历来备受关注，请介绍一下6月7日以来向社会公开征求意见的总体情况及吸收意见的情况？

答：我会于6月7日就《意见（征求意见稿）》向社会各界公开征求意见。其间共收到正式反馈意见3229件，其中电子邮件3168件，传真38件，书面材料23件；其中各类机构意见91份，个人投资者意见3138份。另有130多位专家和业内人士通过报刊、博客、微博等途径发表了对此次改革的意见。总的看，市场各方对此次改革持肯定态度。市场各方针对征求意见稿提出了很多意见和建议，经过认真评估，我们对《意见》作了修改完善。

强化投资者保护五大措施

问3：本次改革在强化投资者保护方面有哪些针对性措施？

答：保护投资者尤其是中小投资者的合法权益是本次改革的宗旨。《意见》从五个方面制定措施，加强投资者保护：一是促进发行人使用浅白语言，真实、准确、完整地披露公司情况，加强风险揭示，让投资者明明白白投资。二是促进公平合理定价，限制发行人定高价，防止投资者报高价，抑制上市后盲目炒作新股。比如，把减持与发行价挂钩，要求发行人制定股价稳定预案，定价时要先去掉报价最高的10%的申购量等。三是新股配售尊重中小投资者申购意愿，调整回拨机制和网上配售机制，如果中小投资者申购踊跃，网上发行股票的数量最高可达公开发行股票总数的80%，网上配售机制将更加有利于中小投资者申购。四是强化信息披露违法行为的赔偿责任。因信息披露违法行为给投资者造成损失的，发行人及其控股股东、相关中介机构等责任主体必须依法赔偿投资者损失；信息披露严重违法，影响对发行人上市条件的判断的，将要求发行人回购已经发行的新股，要求控股股东购回已经转让的限售股等等。五是加强监管执法，坚决打击违法违规行为，建立投资者保护的法律保障。

五方面推进完善市场化运行机制

问4：本次改革从哪些方面推进完善市场化运行机制？

答：完善市场化运行机制是本次改革的重点。主要体现在以下五个方面：

一是审核理念市场化。改革后，监管部门和发审委只对发行申请文件和信息披露内容的合法合规性进行审核，不判断发行人的持续盈利能力和投资价值，改由投资者和市场自主判断。

二是融资方式市场化。今后发行人可以选择普通股、公司债[0.04%]或者股债结合等多种融资方式，融资手段将更加丰富自由。

三是发行节奏更加市场化。新股发行的多少、快慢将更大程度由市场决定，新股需求旺盛则多发，需求冷清则少发或者不发。

四是发行价格、发行方式市场化。不再管制询价、定价、配售的具体过程，由发行人与主承销商自主确定发行时机和发行方案，并根据询价情况自主协商确定新股发行价格。主承销商可以根据事先公布的原则自主配售网下发行的股票，促进主承销商平衡买卖双方的利益，合理定价。

五是约束机制市场化。不再行政管控价格，采用市场化手段对相关责任主体进行约束。比如提前披露相关信息，加强社会监督；要求相关责任主体进行承诺，一定期限内减持价与发行价挂钩等。

需要强调的是，市场化改革并不意味着放任自流。去年年底以来，我会着力开展了在审企业的财务专项检查工作，查处了一批违法违规案件，取得良好效果。今后，为保证市场主体归位尽责，维护市场秩序，保护投资者合法权益，监管部门、行业自律组织将会认真落实改革措施，进一步加强事中、事后监管，加大监管执法力度。

提高上市公司信披质量三大措施

问5：此次改革对提高上市公司信息披露质量提出了哪些措施？

答：真实、准确、完整地披露信息，是新股合理定价的基础，更是投资者投资决策的基本依据。为有效提高信息披露质量，本次改革采取的措施可以概括为：事前明确职责、完善标准；事中加强监督、强化监管；事后加重处罚力度，树立监管权威。

一是明确职责，完善标准。落实以信息披露为中心的理念，明确发行人和各中介机构的责任，促进归位尽责。完善信息披露标准，突出披露重点，要求语言通俗易懂，提高信息披露的针对性、实用性、有效性。发行过程中的报价、定价、申购、配售等各环节信息披露要求更详细、更具体、更及时，供网上投资者申购时参考，同时通过社会监督，防止利益输送。

二是加强监督、强化监管。从保荐机构辅导开始，即披露辅导情况；大幅提前招股说明书预先披露时间。发行人所披露的信息要接受社会公众更长时间的监督，通过强化监督，及时发现问题，威慑违法行为。借鉴今年财务专项大检查的经验，今后在发审会前，监管部门将抽查在审企业中介机构的尽职履责情况，被抽查的企业将接受比日常审核更为严格细致的审查；审核过程中发现违法违规线索，立即移交稽查部门处理，强化监管威慑。

三是加重处罚力度，树立监管权威。今后，发行人和中介机构从申报时点起，就需要对所披露的信息承担相应法律责任。审核中，一旦发现违法违规线索，根据程度的不同，将分别采取中止审核、移交稽查、移交司法机关，直至追究相关当事人责任。本次改革明确，如信息披露严重违法，给投资者造成损失的，相关责任主体须依法赔偿投资者损失；如影响对发行上市条件判断的，要求发行人回购已发行的新股，控股股东购回已转让的限售股。

抑制"三高"、"圈钱"三大措施

问6：针对新股发行“三高”、“圈钱”问题采取了哪些措施？

答：经过多次新股发行定价机制改革，已从最初的行政定价逐步过渡到市场化定价，这是改革的大势所趋。本次改革后，将不再执行“25%规则”，但并不意味着要放松对新股高定价和“圈钱”的约束。所谓“三高”，核心就是发行定价高。问题产生的原因很多，有新股炒作的原因，同时还有新股供求不均衡、发行人和保荐机构高定价冲动、“打新热”、“人情报价”等诸多因素。

针对定价市场化后关于新股高定价和“圈钱”等问题，本次改革主要从以下三方面采取针对性措施：

一是平衡供需，抑制高定价。更大程度发挥市场调节作用，新股发行快慢、多少更多地由市场决定，使发行价格更加真实地反映市场供求关系。推动老股东转让股票，增加单只新股在上市首日的供应量。老股东转让股票的多少本身也反映其对公司价值的判断，老股东卖的多，买方自然不敢报高价。

二是强化约束，促进合理定价。首先，针对发行人，把减持行为与发行价挂钩，限制发行人定高价。如果定价过高，上市后一段时间内股价跌破发行价，发行人控股股东等责任主体需要按承诺自动延长持股锁定期。

其次，采取措施约束网下配售的机构投资者报高价。确定发行价时，要求先剔除报价最高的10%的申购量。报价最高的部分将不得影响发行定价，报价最高者也不能获得配售，防止“人情报价”或盲目报高价。另外，提高网下配售的比例，限制网下配售的投资者家数，增加单个网下投资者的配售数量，加大报价申购的风险。这些措施都将有利于促进网下投资者审慎报价。

再次，针对主承销商，引入自主配售机制。主承销商可以将网下发行的股票按事先公布原则配售给自己的客户。主承销商为发展长期客户，需要合理定价平衡买方利益。这有利于防止主承销商与发行人共谋定高价。

最后，提高招股、定价、配售各环节信息的透明度，供网上投资者申购决策时参考，也可以通过强化社会监督防范定价配售环节的“暗箱操作”。

三是加强监管，威慑违规定价。监管部门将与自律组织开展协作，加强对报价、定价过程的监管，打击高报不买、高报少买、串通报价等行为。同时，采取措施打击新股炒作行为，定价过高则上市后跌破发行价的风险也会更高。

防范“三高”发行和“圈钱”，还需要投资者擦亮眼睛，认真研读发行人信息披露文件，做出理性投资决策，利用手中的投资权对发行人进行约束。

问7：本次改革从哪些方面强化中介机构职责？

答：中介机构是证券市场的看门人，中介机构的尽职履责情况直接决定发行人信息披露的质量。为推动中介机构进一步尽职履责，《意见》推出的措施主要有：

一是进一步明确保荐机构、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构等证券服务机构及人员在发行过程中的独立主体责任，划清责任边界。

二是信息披露责任提前。从发行申请文件提交之时起，中介机构即需要对所披露的信息负责。这将改变以往中介负责交材料，审核部门负责改材料，申报文件质量好坏不影响最终发行的局面，也将大大遏制中介机构突击申报、闯关申报的冲动。

三是明确信息披露重大违法时中介机构的赔偿责任。发行人信息披露存在重大违法，给投资者造成损失的，保荐机构、会计师事务所、律师事务所等中介机构必须依法赔偿投资者损失。

四是引入主承销商自主配售机制，使主承销商对其客户的投资损失负责，推动主承销商在定价时平衡发行人与客户的利益。同时强化信息披露要求，加强公众监督，防范暗箱操作输送利益。

五是加大过程监管。借鉴今年财务专项检查工作的经验，今后在审核过程，将会抽查相关中介机构尽职履责情况。审核中发现涉嫌违法违规重大问题的，立即移交稽查部门介入调查。加大对路演推介、投资价值分析报告披露、承销商自主配售等行为的检查力度。

六是加大对业绩“变脸”的处罚力度。确认业绩“变脸”，即暂不受理相关保荐机构推荐的发行申请，并移交稽查部门查处。

七是将中介机构的诚信记录、执业情况公示。今后，将整合证监会、证券业协会、证券交易所的信息，对中介机构及执业人员的执业记录进行“画像”并公示，以此约束中介机构的执业行为。

问题8：《意见》公布后，是否马上就会有公司发行上市了？根据《意见》的规定，是否意味着760多家在审企业三个月内都会核准发行？

答：所有企业必须符合改革意见的要求后才能发行新股。本次改革《意见》公布后，要完成一系列准备工作才会有公司发行新股并上市。准备工作主要是：

一是要出台配套规则和措施，落实改革要求。比如，证监会要修改《证券发行与承销管理办法》，制定老股转让办法，完善信息披露规则；证券交易所及证券登记结算公司需要制订新股网上配售的实施细则；证券交易所需要出台文件并调整交易系统，完善新股上市首日开盘价格形成机制及新股上市初期交易机制，建立以新股发行价为比较基准的上市首日停牌机制等。

二是通过发审会审核的企业还需要按照《意见》要求对申报文件作出必要的修改，并履行相关程序。比如，发行人需要召开股东会确定本次公开发行方案，包括新股发行数量及老股转让数量，制定股价稳定预案等；控股股东等责任主体需要按照改革意见的要求进行承诺，并在招股说明书中进行披露。按照公司法的相关规定，发行人完成相关程序估计需要1个月左右的时间。

过会企业完成上述准备工作后，要向证监会提交更新后的发行申请文件，履行会后事项监管程序。企业如不存在需要重新提交发审会审核的17项重要会后事项，中国证监会将按照本次改革意见及配套措施的规定，核准新股发行。

目前排队申请发行的企业累计已达到760多家，《意见》后，我们将按申请企业的排队顺序依次安排审核工作。预计完成760多家企业的审核工作，需要一年左右的时间。

问9：新股发行重启可能对市场带来什么影响，会不会分流二级市场资金？

答：股市设立以来，已经历8次新股发行暂停、7次恢复发行。前7次恢复发行后的首个交易日，上证综指5次下跌、2次上涨。从实际情况看，恢复新股发行并不决定股市中长期走势，股市运行主要由当时经济基本面和宏观政策所决定。

发行节奏的市场化，并不意味着目前已通过发审会的80余家企业马上就全部发行完毕。通过发审会审核的企业需要按照新的改革意见对申报文件作出必要的修改，并履行相关程序，2014年1月31日前完不成上述工作的过会企业还需要补充最新财务数据，提交2013年审计报告。企业和承销机构也需要寻找合适的发行时间窗口。部分通过发审会的企业由于中介机构正被立案调查，无法取得核准文件。总的来看，已过会企业完成发行需要一定时间。

投资者作为市场重要的参与方，应当充分发挥买方约束，认真阅读发行人公开披露的信息，自主判断企业的投资价值，审慎做出投资决策。目前，市场也有观点认为，经过长期停发新股及财务专项检查，目前留下的在审企业都是好企业，大量资金等待炒作新股。需要提醒投资者关注的是，按照以信息披露为中心的要求，今后监管部门不对企业的盈利能力和投资价值作判断，本次改革针对新股炒作也制定了针对性措施，请广大投资者认真研判投资风险，审慎做出投资决策，不要盲目参与新股炒作。

问10：推出老股转让的政策考虑是什么？配套措施的要点主要有哪些？

答：推出老股转让措施，允许首发时公司股东向公众公开发售存量股份，一是可以增加新上市公司可流通股数量，缓解单只股票上市时可交易份额偏少的状况；二是推动老股东转让股票可以对买方报高价形成约束，进一步促进买、卖双方充分博弈，促进新股合理定价；三是推出老股转让可以缓解“超募”问题；四是缓解股票上市后，老股集中解禁对二级市场的影响。

配套措施的要点有：拟转让的老股需持有36个月以上，防止老股东快速套现；老股转让后，公司的股权结构不得发生重大变化，实际控制人不得发生变更，防止影响公司治理结构的稳定性，从而不利于公司经营；公司应事先确定公开发行股票总数及老股转让上限，新股发行数量根据询价情况及募投项目资金需求量合理确定，一方面可以遏制资金超募，另一方面有利于稳定投资者预期，合理报价；此外，还包括中介机构执业要求及相关信息披露要求等。

《意见》正式公布后，我会将尽快出台配套文件，新股重启后拟进行老股转让的公司应按照配套规则的要求进行。

问11：此次改革为何要求参与网上配售的投资者持有非限售股份？

答：在征求意见过程中，建议实行市值配售的意见较为集中。为此，我们对网上配售方式作了相应修订，提出“持有一定数量非限售股份的投资者才能参与网上申购，网上配售应综合考虑投资者持有非限售股份的市值及申购资金量，进行配号、抽签。”

第6篇：投资价值分析报告范文

网站金融顾问服务合同范本一

甲方：_________

乙方：_________

甲乙双方本着平等自愿原则，就乙方成为甲方_________会员事项达成以下协议：

一、服务内容

甲方向乙方提供_________金融顾问服务产品，产品与价格见附件，乙方根据需要订购甲方_________服务产品。

二、服务费用支付方式

乙方可以选择以下方式交纳顾问费：

账户划款方式：乙方同意由甲方从乙方保证金帐户或银证通帐户将顾问费_________元人民币划到甲方指定帐户上。

乙方直接到当地甲方营业网点缴付顾问费_________元人民币。

乙方通过银行划款或电汇的方式将顾问费_________元人民币汇到甲方以下账户：

收款单位全称：_________;开户行：_________;帐号：_________。

乙方通过邮局汇款的方式将顾问费_________元人民币汇到以下地址：

收件人：_________;地址：_________;邮编：_________。

三、服务方式

1.甲方文字版服务产品在_________网站(_________)的会员个人理财主页上，除乙方所订购产品特别规定或乙方特别要求并经甲方同意外，乙方须通过甲方_________网站会员专栏接收甲方的服务产品。

2.由于国内许多网站的邮箱存在很多问题，甲方按乙方提供的电子邮箱地址发送信息产品时，不保证乙方能及时收到。若乙方电子邮箱发生变动，应在第一时间内通知甲方以便及时作出相应调整。

3.甲方根据乙方所订购的产品，向乙方提供手机短信服务，即甲方按乙方提供的手机号码将短信产品以手机短信息形式发送给乙方。若乙方手机号码发生变动，应在第一时间内通知甲方以便及时作出相应调整。

4.甲方在认为必要时在盘中通过电话或手机短信向乙方提供相关信息与服务。乙方提供的电话号码应是甲方工作期间能够联系到的号码，若乙方电话号码发生变动，应在第一时间内通知甲方以便及时作出相应调整。

四、权利与义务

1.除非另有约定，乙方根据本协议中的服务内容，享有与所缴费用相适应的相关服务的权利。

2.除非另有约定，甲方向乙方提供的信息、资料和服务仅限乙方本人使用，乙方不得以任何方式复制、传播、销售、出版、广播和用作商业目的。

3.如果乙方存在对甲方提供的信息、资料和服务私自复制、传播、销售、出版、广播和用作商业目的的行为，甲方有权单方终止信息服务，同时将乙方已付费用全额用以支付违约金，并保留通过法律途径进一步追诉的权利。

4.甲方有权对包括_________网站会员个人理财主页、产品格式等进行调整或修改。

5.甲方不受理乙方以任何理由提出的退费要求。

6.在任何情况下，甲方对乙方的最高经济赔偿额不超过收取的当期会员顾问费的50%。

7.在履行协议期间，如果国家有关政策发生变化，有关主管部门明令禁止开展此项业务，本协议自动中止或终止。

五、免责条款

1.甲方承诺将尽力为乙方提供服务，但甲方所提供的信息、资料和咨询服务仅供乙方参考，在任何情况下，甲方不对乙方因甲方提供的咨询产品和服务造成的损失承担任何责任。

2.由于不可预见的因素，甲方提供的信息、资料和咨询服务不可避免地会发生延误、遗漏和不准确现象，甲方将尽力提高所提供信息的质量，但不能保证其服务信息的完全真实、准确、完整。

3.因不可预知的技术原因或合作第三方的原因导致甲方服务平台出现故障，或者甲方服务平台技术升级，或乙方提供的通信方式出现故障，或者由于其他不可抗力，使乙方不能正常、及时得到甲方所提供的服务和信息而造成的损失，甲方将不负担任何法律责任。

六、附则

1.对本协议书任何条款内容的修改或变更必须由甲方加盖公章予以确认，其他任何形式的涂改、删减、增加未经甲方以上述形式加以确认的均属无效。

2.本协议解释权归甲方所有，本协议一式二份，甲方一份，乙方一份，具有同等效力。

3.本协议自甲方收到乙方缴纳的顾问费后生效，有效期为：_________。起始日期_________年_________月_________日，终止日期_________年_________月_________日 。

4.未尽事宜，甲乙双方可另行签定补充协议。

5.乙方确认，在签署本协议书时，已经认真阅读本协议书的全部内容，特别是其中的免责条款，并完全理解其含义。

6.本协议可由_________代表甲方和乙方签署。

甲方(盖章)：_________乙方(签字)：_________

代表(签字)：_________

_________年____月____日_________年____月____日

网站金融顾问服务合同范本二

委托方：______(以下简称甲方)

单位名称：____________________

法定地址：____________________

法定代表人：__________________

电话：________________________

传真：________________________

受托方：______(以下简称乙方)

单位名称：____________________

地址：________________________

法定代表人：__________________

电话：________________________

传真：________________________

第一条　根据双方协商同意，甲方聘请乙方作为甲方的常年金融顾问，乙方同意接受甲方聘请。甲乙双方在平等互利，协商一致的基础上，达成本协议。

第二条　常年金融顾问的宗旨及目的是：及时了解国家金融政策和法规的最新信息，维护委托方的合法权益，规范委托方公司的行为，保证国家有关法律法规的正确实施。

第三条　乙方保证将指派资深专业人员为甲方提供以下服务：

1.为甲方提供公司治理结构、公司经营发展和公司资本经营方面的咨询、服务;

2.为甲方提供金融证券市场的咨询与服务，包括但不限于理财咨询、投资组合咨询服务;

3.设立fsi顾问专线电话，在工作日上班时间(每天9：00-17：00)，随时接受会员对证券市场有关问题的咨询;

4.每年为会员公司管理人员免费提供两人在fsi进行不超过一个月的研修(食宿自理);

5.为甲方提供企业重组、公司购并、市场融资、战略发展等方面的方案策划服务;

6.向甲方提供服务年度内的全部研究成果，包括年度研究报告、定期研究期刊和其他研究成果。

第四条　根据甲方的特殊委托，乙方将为甲方提供以下服务，其具体内容由特别委托合同另行约定：

1.依据特别委托为有会员资格的甲方提供在_________的公关策划、公关运作和公关服务;

2.依据特别委托为甲方提供企业重组、公司购并等方面的具体运作服务;

3.依据特别委托为甲方提供证券金融市场的专项分析、专项咨询和专项服务;

4.依据特别委托为甲方研究特定上市公司的投资价值分析报告等专项服务。

第五条　甲方的主要义务如下：

1.甲方应真实、全面、及时地向乙方提供与委托事项相关的文件资料，并应保证其真实性、完整性和准确性;

2.不得向乙方工作人员提供虚假、有误导或重大遗漏的任何信息或资料;

3.甲方应保证专人与乙方工作人员联系，并予合作;

4.甲方应按规定及时向乙方支付常年金融顾问费用和工作费用;

5.每次的进场或会议通知，应适当提前，以给乙方留出合理的准备时间;

6.保障乙方工作人员为履行本协议所需的其他具体条件。

第六条　乙方的主要义务如下：

1.乙方有义务遵守中华人民共和国法律、法规和职业道德，为甲方勤勉、谨慎地工作;

2.乙方有义务随时提醒甲方注意其与有关当事人及在各种事务中可能承担的相关责任;

3.乙方对甲方提供的文件资料和所作的陈述，以及乙方工作人员因工作所知悉的一切有关甲方的重要信息，负有保密的义务;

4.乙方在保证其工作的独立性的前提下，应服从总体工作安排;

5.按时向甲方提供乙方的最新研究成果;

6.应当履行的其他义务_________。

第七条　乙方工作人员对其在工作中接触到的涉及甲方重大经营决策、商业及其他秘密资料和信息负有保密的义务。该项保密仅就不宜公开披露的资料而言。乙方工作人员依法向甲方、特定的部门和人士反映情况，不应视为泄密。

甲方就接触到的乙方不宜公开的资料、文件及提供的咨询性意见，负有保密的义务。

第八条　甲乙双方有责任对本协议的内容及其履行保密。

第九条　乙方作为甲方的常年金融顾问(vip服务)，每年一次性收取顾问费人民币_________元整，特殊项目的收费将由双方另行协商。

第十条　本年顾问费在双方签定本合同书十个工作日内支付，顾问期自______年_____月_____日至_____年_____月_____日;以后年度的金融顾问费，甲方应在顾问期满前一个月内交付，逾期不交，本合同将自行解除。

第十一条　如乙方应过错违反了本合同规定的义务，应如数返还所收费用;如甲方违反了本合同规定的义务，则乙方不再承担完成约定义务的责任，所收费用不予返还。

第十二条　遇有下列情形之一的，可以修改协议：

1.任何一方提出修改协议的建议，另一方不反对;

2.因发生不可抗力事件，协议必须修改。

第十三条　协议修改必须是书面的，须经甲乙双方签字并盖章后方能生效。

第十四条　有下列情形之一的，协议终止：

1.委托工作已完成;

2.甲乙双方同意终止;

3.因发生不可抗力事件，协议必须终止。

协议终止必须是书面的。协议终止，本合同项下甲乙双方的权利和义务随即终止。

本合同于甲乙双方代表签字之日起生效;本合同一式两份，由签字方各持一份。

甲方(盖章)：_________　乙方(盖章)：_________

法定代表人(签字)：___　法定代表人(签字)：___

第7篇：投资价值分析报告范文

本刊研究员于欣参与了本专题调研

感谢支持本专题调研的所有上市公司董秘，公募基金的基金经理、投资总监以及社保基金经理

保险资产管理公司的投资代表，QFII，私募基金经理

本排名全部内容详见新财富网站省略

经历2008年的熊市、2009年的反弹后，国内投行格局发生了怎样的变化？哪些投行团队和项目赢得了市场的高度评价？今年，本刊继续向投行服务的买方―机构投资者和上市公司―寻求答案，并收到了近千家机构投资者和千余家上市公司董秘的投票，各大投行亦踊跃自荐优秀项目。根据评选结果，我们得出了新一届的“新财富中国最佳投行”排名。

需要说明的是，本次评选对候选项目的时间周期进行了调整，由以往的“上年10月1日至当年9月30日”调整为“当年1月1日至12月31日”，即将跨年度的周期调整为一个完整的会计年度，如本次评选的候选项目为2009年1月1日至2009年12月31日公告完成的所有投行项目。并且，一个完整的会计年度将是今后评选的时间周期。

特色投行走向业务大融合

特色投行不断涌现，是近年国内投行业引人注目的一大趋势。其产生背景是在行业竞争日益激烈、业务集中度不断提升的态势下，各家投行纷纷实行差异化定位，在大项目、中小项目或再融资项目等细分的领域深耕细作。不过，从2009年开始，随着大项目资源的日益递减、市场化进程的持续推进，投行正在形成大中小项目通吃的业务大融合格局，特色投行或将逐步淡出。

“二八”格局更为显著

2009年，中国经济在政策刺激下率先复苏并实现8.7%的增长，上证综指也从年初的1800点反弹至岁末的3200点，期间最高达3478点。随着经济复苏、股市企稳，2009年7月，A股IPO在停滞9个月后重新启动；筹措十年之久的创业板也终于破冰，首批28家公司于2009年10月30日挂牌，为国内投行业务的发展带来了崭新的机遇。

Wind数据显示，2009年沪深两市累计完成412项融资活动，募集资金9830.17亿元，其中，股权性融资项目210个，债权性融资项目202个。融资规模上，完成IPO等股权性融资3580.3亿元，债权性融资6249.87亿元（图1）。值得一提的是，上海证券交易所首次跻身全球交易所IPO募资金额前三甲，仅次于香港交易所和纽约泛欧交易所；中国建筑、中国中冶和中国重工亦跻身全球十大IPO之第二、三、八位。

作为引导企业走向资本市场的桥梁，2009年国内各家投行不仅分享了超过60亿元的承销及保荐收入，而且在市场化竞争中加快了优胜劣汰的进程，二八效应显著。截至2009年底，全国108家券商中，有投行项目入账的仅74家，其中近一半仅仅承做了债券发行类的边角业务，参与新股承销保荐的仅43家，另外尚有34家券商颗粒无收。

承销金额、承销项目数量和承销保荐收入三个指标，直观地反映了投行市场业务集中的态势。2009年，按承销金额排序的前10家投行共计承销2571.83亿元，占总承销额的70.35%，前20家共计承销3223.37亿元，占总承销额的88.14%（表1）。其中，中金公司以803.26亿元的总承销额高居榜首，占21.97%的份额；中信证券以650.56亿元位居第二，占17.79%的份额。

从承销项目数量看，2009年的217个投行项目（债券除外）中，前20家投行共计承销了151.4个，占69.77%。凭借中小项目上的传统优势，南方系投行占据领先地位，国信位居第一、平安位居第二、招商和广发分列第五和第七（表2）。值得一提的是，部分投行虽在IPO业务上表现不佳，在再融资方面却优势突出，如西南证券和国泰君安2009年分别完成了8单和3.3项非公开增发业务。

承销保荐收入更能体现投行的业务能力。由于信息披露不全，我们仅以IPO业务为例。2009年，43家投行分享了IPO业务带来的53.15亿元收入，前20家投行共计获得47.37亿元，占89.13%（表3）。收入过亿元的投行有13家，其中，中金以10.97亿元高居榜首，中信证券、平安证券、国信证券、招商证券分列第二至五位。

与投行业务二八格局互为因果的是，保荐代表人向优势投行集中。统计显示，截至2009年末，共有1297名保荐代表人分布在71家具有保荐资格的投行，前20家投行保荐人数量占63%。其中，国信证券保荐代表人数量居首，达96人，中信证券、广发证券、平安证券、华泰联合占据第二至第五的位置（表4）。

差异化定位愈加明显

业务集中的态势之下，如何凸显自身的特色与竞争力更为重要，由此也导致投行间进行差异化定位的趋势在2009年继续强化：中金、中信在大项目上的优势仍是无人能及；国信、平安在中小项目上的优势进一步巩固；中等市值投行尽管特色未必鲜明，亦不乏品牌沉淀、渠道优势。

大项目投行。本土投行如中信证券、中金公司等，合资投行如瑞银证券、高盛高华等均属此范畴。依托雄厚的股东背景，此类投行在大项目承揽上树立了绝对优势。2009年，中金公司仅主承销的中国建筑、中国重工、中国北车三项IPO，募资总额就达659亿元。中信证券也主承销了中国中冶等5家企业。基金经理们对其的评价是：“在大型国企上的竞争力不可撼动”、“中信是中金的强有力竞争者，在定向增发和财务顾问方面一骑绝尘，在中小板和创业板市场也有不俗表现”。值得一提的是，同样主攻大项目的银河证券，由于体制掣肘、管理层更迭频繁等原因，已逐渐淡出一流投行阵营。2004年，银河证券无论承销数量还是金额，均居行业前列，但到2008年已被中金、中信全面压制，其2009年承销的IPO项目仅有2008年遗留下来的四川成渝。

国际化是大项目投行未来的主攻方向，中金、中信已相继在香港设立子公司，积极投入国内企业赴港上市保荐服务的行列。2009年，中信证券参与了3家国内企业赴港IPO项目，中金公司则参与了6家，还担任1家中国企业纽交所上市的联席主承销商。不过，虽然中金、中信已在企业海外上市业务中占有相当份额，但依托的仍是强大的公关能力而非国际定价能力和销售渠道。

大项目承揽上的另一股重要力量是合资投行。依托外方股东在研究能力和大项目承办经验上的天然优势，合资券商自成立之日起就瞄准了大项目。2009年，瑞银证券和高盛高华联席主承销了招商证券IPO项目，由此跻身主承销金额前20大投行之列。随着国内资本市场的开放，还将有更多合资券商参与国内投行业务，目前，海际大和、瑞信方正和中德证券已经取得合资投行牌照，摩根士丹利、野村证券、麦格理等投行也正在中国寻找理想的合资对象。

不过，合资投行对本土投行的威胁正在减弱。无论在承销的绝对金额还是相对比例上，合资投行均较往年有所逊色。2007年瑞银证券完成了中国石油、中国中铁、太平洋保险等A股IPO项目，高盛高华证券完成了中国平安和宁波银行的A股IPO，但在2009年，它们仅完成招商证券IPO一单大项目。基金经理对外资券商褒奖不一，有人认为其“视野国际化，资料和信息全面，客户关系管理体系完善”，也有人认为其“不熟悉中国特色，在大项目上不如中金中信，在小项目上不如国信平安”。当然，合资投行在中国企业海外上市中拥有绝对优势，这正是其丰富经验的体现。另外，由于合资投行财力雄厚，不惜高薪挖角，其对本土投行的威胁依然存在。

中小项目投行。主要包括以深圳、广州为营运中心的国信、平安、招商、广发、华泰联合等在中小企业领域迅速扩张的投行，近年发展势头较猛的江浙投行如东吴证券、兴业证券也可归入此范畴。缺乏深厚的股东背景、市场化程度较高是其基本共性，这也决定了它们与中小民营企业沟通时拥有较多共同语言。2009年，国信、平安、招商和广发分别主承销了13、13、8和4家企业IPO，分居A股IPO承销数量的前三甲及第8位，除国信证券主承销了一家主板企业外，其余均为中小板和创业板项目。据平安证券总裁薛荣年分析，创业板和中小板的承销业务相似度很高，作为中小板承销发行的领军者，这几家券商自然能将优势扩大至创业板领域，从而在承销家数上领先。

在战略定位上，国信聚焦“优势民营企业”，招商侧重“成长性的中小企业”，平安则“保持中小项目的领军地位”，尽管表述不同，但几乎神似，这将决定今后其竞争的同质化。基金经理对国信证券的评价是：“能够充分发挥自己的优势，建立相匹配的机制”、“有战略眼光，抢占市场份额能力突出”、“套路非常适合现在的市场，但是以后有待观察”等，对平安证券的评价是“定位清楚、稳健务实”、“有集团背景优势”等。

在运作机制上，上述四家投行也各具特色。国信证券的狼性文化在投行界声名远播，其“独立经营、独立核算”的事业部制充分挖掘了个人潜能。平安利用平安集团大金融平台的优势，采取总部管理、分工协作方式实现了效率优化，广受同行好评。招商将项目生产和销售分离，设置投行事业部和股票销售交易部两个并行的一级部门，各自发挥专业优势，提高了服务的专业水准和效率。广发采取投行人员随营业部走的策略，在全国11家分公司中均安排有投行人员，实行“人财物归当地，业务指导归总部”的模式。

中等市值投行。主要包括中信建投、国泰君安、申银万国、海通证券、东方证券、国金证券及安信证券等，此类投行在大项目上不如中金、中信，中小项目上不及国信、平安，特色并不鲜明，但依托品牌沉淀、渠道优势，综合实力不容小觑。

2009年，中信建投完成了包括中国国旅在内的5单IPO业务、2单增发和1单配股项目，位列IPO承销金额第三名和承销保荐收入第六名。海通、光大分别承销了5家IPO项目，申万、东方和国金则分别承销了3家。国泰君安虽在IPO上是零记录，但其主导了3.3家企业增发，承销费收入6305万元，仅次于中信和中金。安信证券在再融资方面实力不弱，完成了6单增发项目和1单配股项目，同时还有1单IPO业务入账。

上海投行是中等市值投行的典型代表。在上海注册的投行有16家，由于有毗邻上交所的地理优势，其与北京、深圳投行形成鼎立之势，但影响力近年似呈衰减之势。基金经理们认为，上海投行“有时忽然冒出一个大项目，有时又完全不见身影”，存在“战略不清晰，很难看清楚”、“重组滞缓、人员流失”等问题。部分董秘也反馈：“上海投行在市场化竞争中逐渐失语”。申银万国总裁冯国荣将上海投行近年的表现不佳归结为三大因素：市场定位欠清晰，落后于整体行业发展；激励机制不够灵活，人才流失率较高；资源整合不到位，协同能力较低。

为了缔造本地金融巨头，上海国资委可谓不遗余力，不仅规划了国泰君安、申银万国、东方证券等龙头券商的上市事宜，亦对其股东不断整合，但至今尚未与中央汇金一起将国泰君安、申银万国的股权理清脉络，这或将导致上海系投行在新一轮券商上市潮中慢人一拍。其实，不单投行，上海的银行、保险公司、基金公司甚至创投同样遭遇上述尴尬，业内最大的企业均在北京和深圳。有人士认为，这是上海“强政府弱企业”的特色使然。

除了上述几大类投行外，一些投行也在侧重的业务上形成了有特色的品牌，如西南证券、长江证券虽然在IPO项目承销上成绩平平，在再融资项目上却硕果累累。2009年，西南证券完成了8单增发项目，再融资业务跻身业内三甲；长江证券完成了3单增发和2单配股项目。另外，华泰联合在可转债项目承销上具有很强的竞争力，2009年承销了2单可转债项目，市场占有率达30%，同时实现了3单IPO项目和3单增发项目。

大投行、特色投行易被认可

针对不同业务风格的投行团队及其承揽的项目，参与本届评选的机构投资者和董秘给出了他们的评价。总体来看，大项目、大投行的影响力持续彰显，中小项目、特色投行因创新多也收获了更多选票。

本届评选中，基金经理、董秘提到的“最认可的投行项目”共有44个，其中，得票前十位的项目获得54.7%的选票，集中度较高。这些项目以大型央企或国企的IPO、增发或并购为主，分别涉及中国建筑、东方电气、保利地产、中国中冶、招商地产、浦发银行、ST上航等公司，显示由于仓位配置、关注度等原因，大项目更受基金经理和董秘群体的关注。

被提及的44个投行项目共涉及21家投行，得分前两位的投行占了总分值的59.2%，前五位占了76.32%，前十位占了91.07%，这一高集中度的态势在四届投行评选中不断得到延续，说明随着市场化的推进，大投行的品牌影响力日渐彰显。各投行的得分情况也可以看出，中金公司和中信证券的优势非常明显，其余券商则与其有较大差距。

本刊调查也表明，投行品牌的溢价潜力进一步提升。超过六成投票人认为，“做项目的投行是谁”对项目成功及后续投资决策有影响，其中，认为“影响程度中等”者占23.64%、“有较大影响”者占36.36%；另外有3.64%的人认为“起绝对作用”，这一比例为历年新高（图2）；而认为“没有影响”或“影响少”的不足三成，为历年新低。据部分董秘反馈，投行的市场认可度、团队成员的工作能力等要素是其选择投行的重点。而在IPO、再融资、兼并重组三类业务中，投行品牌对后两类业务的影响更为明显，中信、国信、平安、国泰君安、海通等投行都受益于此。

为了推动投行的品牌建设，本刊继续评出了今年的“本土最佳投行”与“最受尊敬的投行”两个团队奖项。“本土最佳投行”根据各券商在评选期内获提名投行项目的数量与总分排名，属于衡量业绩的硬指标。“最受尊敬投行”则由基金经理和董秘等直接票选决定名次，由于这一排名体现了投行的商誉、品牌、影响力等因素，是衡量投行工作的软指标，也是一项需要投行持续经营的长期指标。

大项目受到青睐，并不意味着中小型项目在创新性与专业性方面有所逊色。申银万国总裁冯国荣就表示：“一般来说，大项目由于发行人的市场认可度高，发行风险低，投行的创新空间较小；而小项目情况恰恰相反，由于资质相对较差，市场认可度不一定高，发行风险相对较高，投行工作更要体现创造力。”国信证券董秘、投行事业部总裁胡华勇同样表示，“小项目多为细分领域的龙头，需要投行更高的描绘故事的能力”。但他同时认为：“国内投行的创新更多还是照搬国际大行的成功经验，所谓创新也就应当更直接地理解为学习、模仿能力。”

与前三届评选中“最佳投行项目”奖项基本被大项目垄断不同，今年，中小项目因创新多而频频被提名。基金经理普遍评价：“中小项目灵活创新，亮点多”、“价值挖掘充分、令人耳目一新”。“最佳IPO项目”中，大项目中国建筑、招商证券和中国中冶占据第一、第二和第四名，而中小项目的世联地产和万马电缆则分列第三、五名。

作为传统的中小项目优势投行，国信、平安、招商和广发等成为中小板和创业板的大赢家。资料显示，国信证券保荐承销的13家企业中，除深圳燃气1家主板企业外，还有8家中小板企业、4家创业板企业。平安证券保荐承销的包括8家中小板企业、5家创业板企业。招商证券保荐承销了7家中小板项目和1家创业板项目。广发证券则在中小板和创业板各有2单斩获。这四家在保荐承销数量上位居前列的券商全部入选“本土最佳投行团队”，表明特色投行的认可度得到提升。

融合趋势初现端倪

差异化定位是国内投行在市场化进程中的必然选择。国内发行制度在经历行政审批制、核准制、上市保荐制三个阶段的转变中，市场化程度不断提高；监管部门鼓励有条件的证券公司加速整合、做优做强以及对券商营业部设立的放松，使得原有体制下区域市场被当地券商垄断的格局逐步打破，地方中小投行的生存空间受到抑制。在市场格局变迁的过程中，各类投行基于自身资源、要素的考虑，纷纷调整战略，在差异化的细分领域深耕细作。不过，随着大中小项目的上市进程差异加大及创新业务的出台，投行的差异化定位或将调整。

一方面，大项目存在做一个少一个的窘境。分享了央企重组、上市及红筹回归盛宴的中金、中信、瑞银、高盛等大项目投行，在央企上市潮渐近尾声之下，日益面临无米之炊的威胁。与之相反，新技术、新服务、新模式却催生了层出不穷的优质中小企业，它们正成为资本市场扩容的有生力量。据上交所总经理张育军称，内地股本上千万元的公司至少有13万家，其中符合港交所、上交所和深交所上市条件的约有1.3万家，但现时在三个交易所上市的不到3000家。2009年111家IPO项目中，创业板42家，中小板59家，而主板仅10家。中小企业的巨大蛋糕，令各类投行垂涎。据国泰君安研究所测算，由于推出时间较晚，2009年创业板给投行带来的收入约为10亿元、贡献度为1-2%；2010年则将贡献收入70亿元、贡献度上升到5%左右，长期来看，贡献度可望达到10%。另外，为配合直投业务而参与中小项目，也是大项目投行染指中小项目的主要诱因。2009年，中信证券主承销的5家IPO项目中，有2家创业板项目，且均有直投记录。

与大项目投行染指中小项目相对应，中小项目投行对大项目也跃跃欲试。以平安为例，其2007年作为财务顾问承揽了中国平安A股IPO项目，2008年承销了海螺水泥115亿元公开增发项目，2009年承销了国元证券99亿元公开增发项目。

“差异化定位是投行发展特定时期的产物，随着市场化竞争的推进，特色投行将逐渐淡出，取而代之的是大融合，即中金、中信既做大项目也做小项目，国信、平安既做小项目也做大项目。”薛荣年说。招商证券投行部董事总经理谢继军则认为，融合趋势已经出现，“大项目投行正不断加大对中小项目的投入，而中小项目投行也因上市融资提升了资本实力，具备了承办大项目的条件。”目前，看家本领是中小项目的平安证券和招商证券都加大了对大项目的投入，而中信证券据称已组建了一支超过200人的投行团队专注于中小项目。投行大中小项目通吃的融合趋势已现端倪，由此将带来新一轮的行业大变局。

通道商转型综合服务商，

券商业务链不断延长

2009年，国内投行业的另一看点是通道商继续向综合服务商转型。过去，国内投行的主要职责在于帮助企业完成股权融资，此后，随着资本市场不断完善，并购重组业务增加、债权融资的快速发展以及直投业务的开展，投行的角色逐步发生转换，由单纯的通道服务商向综合服务商转换，其业务范围也由传统的经纪、自营向债券承销、直投、财务顾问等方向拓展。2009年，债券承销因IPO暂停火爆一时，直投由于带来巨额回报引起关注，财务顾问则不温不火，仍在萌芽状态。而无论这些业务目前的收入贡献如何，抢先布局的企业无疑将在新的竞争赢得先机。

债券承销熨平牛熊波动的影响

2009年，由于IPO业务一度暂停，企业纷纷转向发债融资，沪深两市全年发行债券195只，发行总额为6173.2亿元，同比增长126.88%；而2008年发债94只，发行总额为2676.8亿元；2007年的发债规模仅为1752.4亿元。面对IPO迟迟未能重启的现状，投行也纷纷寻找新的利润增长点，并将业务线向债券承销延伸。

得益于公司债推出、发改委简化企业债券审批程序、银行间交易商协会接受中期票据注册等政策推动，中国债券市场的发展近年已走入快车道―债券品种、交易方式越来越多，机构投资者参与程度不断提高，信用评级体系建设加快改善，信用债券的规模和占比都在迅速提高，且这一增长趋势将在未来几年得以持续。因此，未来对债券承销业务的争夺会更加激烈，建立负责债券融资的专门团队将成为投行的发展趋势。“企业债券发行热潮才刚刚开始，预期未来5年企业债券发行额的复合增速将达到30%。届时，其将同股票发行一道成为证券公司（特别是龙头券商）承销业务收入的主要支撑。”国泰君安研究员梁静表示。

债券市场的发展将大大增加投行的业务量，使其在股市转熊时依然能获取一定的业务收入。不过，竞争的加剧也使债券发行承销费率出现了下调态势，过去债券融资的承销费是发行金额的3%，现在则最低可降到1%。

直投:新业务、新利润

直投是2007年证监会推进的新业务模式，目前，共有中信、中金、国信、华泰、海通、国泰君安、平安、光大、中银国际、广发、申银万国、国元、长江、银河和招商等15家券商获得直投试点资格，可以部分自有资金设立直接投资专业子公司，投向未上市的成长性企业。由于所司于2009年登陆创业板，直投业务已为中信、国信和海通带来了高额回报：以入股价和上市首日开盘价对比（部分涉及划转社保），神州泰岳、机器人和威创股份为中信带来658.33%、825%和827.48%的投资回报；尽管涉及国有股划转社保，金龙机电、阳普医疗和钢研高纳仍为国信带来415.96%、958.17%和614.48%的账面回报；银江股份则为海通贡献了420%账面溢价（表5）。

对投行和拟上市公司而言，直投可谓一项双赢业务。一方面，拟上市企业能够获得一定额度的融资，更关键的是，能够通过出让一部分股权与投行结成利益共同体，刺激投行工作的积极性，从而实现尽早上市。“我们目前直投的六七家企业，都非常愿意我们入股。”薛荣年表示。另一方面，直投作为非周期性业务，可与传统投行业务互补，其可观回报具有平滑券商在牛熊市之间业绩波动的作用，因此被寄予了改变券商盈利模式单一状况的厚望。

从现有经验看，直投对投行的利润贡献远远超过承销保荐利润，因此，“承销保荐＋直投”或将成为今后投行重点推广的模式。不过，业内人士也提醒说，不可高估直投的贡献。胡华勇即认为：“当前直投业务的高回报率具有偶然性，我们能在企业上市前半年左右以很低的价格投进去，是因为当时谁也不清楚创业板什么时候推出，而目前各方更为理性，投资回报率下滑是必然。”谢继军则认为，综合成功与失败的案例来考量，直投的收益并不是那么高。

另外，从披露的案例看，国内试点的直投业务与国外运作经验略有不同。外资投行的直投主要是进行股权投资（PE），高盛买进工商银行的股权等即属此类，其投资需要跨越企业的成长期和Pre-IPO两个阶段；而国内的直投大部分是从投行业务中挖掘项目资源，主要为Pre-IPO投资，这与普通的股权投资（PE/VC）模式尚有差距。

财务顾问业务光彩渐现

资产重组历来是证券市场的热点所在，吸收合并、资产注入和整体上市往往能够提升上市公司的内在价值。随着市场的扩容、上市公司优胜劣汰速度加快，资产重组的案例将呈上升态势，投行的财务顾问业务也将迎来强劲增长。证监会统计数据显示，2009年共有56家公司实现重大资产重组，交易规模达3693.5亿元。2009年的财务顾问业务排行榜上，中信以项目募集资金275.08亿元高居榜首，海通和中金分列第二和第三名（表6）。

近年来，在产业整合、产业升级大背景下，国企担当了并购重组的急先锋：钢铁业内有河北钢铁整合、山东钢铁重组、宝钢并购重组、武钢并购重组、鞍钢吸收合并攀钢系三家公司等案例；军工领域有中航工业集团旗下西飞国际、洪都航空、ST宇航、ST昌河的重组，兵器两集团和航天两集团也在摩拳擦掌；汽车业的广汽、北汽、长安等公司已经或正在实施区域性并购重组；煤炭业有山西五大集团的外延式收购扩张等。

不过，作为“投行皇冠上的明珠”，财务顾问业务在中国投行界并未得到足够的重视，并购业务对国际大行营收的贡献约为50%，而国内投行仅为10%。国内投行往往在无IPO承销业务可做时才主动承揽独立财务顾问项目，在相关业务上的人员配置也往往不足，由此导致投行专业技术水平低下与项目收费率偏低之间的恶性循环。冯国荣表示：“财务顾问的收费水平这些年呈上升趋势，也有券商在一些项目中按并购标的金额的一定百分比收费，但总体还是偏低，这主要与财务顾问业务能给客户创造的价值大小相关。当然，也有行业内过度竞争的因素，我们就曾经多次在竞标中遇到证券公司给出零报价的情况。”

事实上，财务顾问业务的专业技能要求很高。冯国荣认为，其主要体现为把握机会、提出目标和实现目标的能力：一是项目人员对行业及企业要有较深的理解，能够把握并购机会，并选择合适的企业适时提出建议，而非简单地撮合项目，这也是最能体现财务顾问价值的地方；二是有能力综合考虑经济性、安全性、合规性等因素，给客户提出优化的实施方案，提升项目的可实现程度和经济价值；三是有良好的沟通协调能力，在项目实施中能较好地协调各中介机构，高效地解决问题，同时，能与监管机构进行良好沟通等。

胡华勇指出，在上市融资普遍超募背景下，并购活动将更为频繁，财务顾问业务将是今后国内投行发展的重点。在这方面，拥有丰富经验的国际大行显然更占优势，如何提升相关业务技能，国内投行仍需向其取经。

本土投行跨越的两大步:

上市，提升定价能力

长期以来，投行多是充当其他企业上市的引路人，其自身接轨资本市场者为数不多。近年，随着越来越多投行上市，行内竞争格局出现了新的变化，一些原本资本实力稍弱的地方性投行获得了新的驱动力，上市券商的市场份额也逐年递增。不过，本土投行要真正成为有竞争力的国际性大行，还需要提升定价能力等专业水平。

上市改变中小投行生存状态

投行的上市潮与制度环境的变化息息相关。根据证监会《关于证券公司风险资本准备计算标准的规定》，证券公司经营证券承销业务的，应当分别按包销再融资项目股票、IPO项目股票、公司债券、政府债券金额的30%、15%、8%、4%计算承销业务风险资本准备。因此，券商净资本的大小与其承销能力直接挂钩，券商资金规模越大，在拓展业务领域、占领市场份额方面越有优势。在以净资本为核心的风控监管体系下，上市成为券商补充资本金的最优选择。截至目前，已有13家投行相继登陆资本市场，而国信等投行的上市也日益临近。可以预见，未来几年还有更多投行通过IPO、借壳等方式上市。

上市不仅使投行的资金实力提升，也带来了市场份额的递增，包括中信证券在内的11家已上市投行（2010年初上市的广发和华泰除外），2005年按项目数量统计口径计算的市场份额为22.11%，2009年上升至28.28%（表7）。西南证券和国金证券是通过上市实现跨越式发展的有力例证。2009年，西南证券主承销了高鸿股份、青岛软控、西部材料、银鸽投资、宏图高科、云南城投、中兵光电和综艺股份等8家公司的定向增发业务，募集资金64.48亿元，同时担任了新湖中宝和中材国际两家公司定向增发的财务顾问，项目募集资金41.12亿元。国金证券则从无到有，2009年市场占有率达1.91%，完成了莱美药业、汉威电子和新世纪等3家公司的IPO业务，以及龙净环保、三安光电和霞客环保等3家公司的定向增发业务。

超募与破发考验定价能力

上市，为本土投行的发展带来了资金保障，但其实现跨越仍需向内突破，改善专业能力，从而真正掌握本土资本的定价权。2009年A股市场频频出现的新股超募和破发现象，在一定程度上体现了定价仍是本土投行的软肋。

数据显示，剔除未披露拟募集资金规模的招商证券和光大证券，2009年109家IPO公司实际募集资金1801.20亿元，超出拟募集资金1099.28亿元的63.85%。不同板块之间的超募情况更加明显，中小板超募率100.18%，创业板158.22%，主板为41.52%。大幅超募不仅给上市公司资金使用和监管带来一系列难题，而且成为二级市场上频频破发的诱因之一。截至2010年2月5日，包括招商证券、中国西电、星辉车模、中国中冶、中国重工、中国化学、中国北车、台基股份、正泰电器、二重重装、中国一重等在内的10余家新股破发，其中，二重重装、中国一重更是上市首日破发。

超募和破发的根本原因在于发行市盈率高企。2009年，创业板在高成长外衣下平均发行市盈率高达64.21倍，中小板46.35倍，主板也高达46.33倍。由于主板企业的成长性低于创业板和中小板企业，因此，主板企业成为破发的主力。

一级市场的泡沫，直指投行的定价能力和新股的定价机制。

从投行的角度看，在近期20亿元以上的新股发行项目中，IPO定价较主承销商投资价值分析报告的上限平均折价仅7.2%，主承销商的定价权可见一斑。然而，在新股上市破发频繁的情况下，对投行因潜在利益冲突而倾向于高定价的质疑也日渐加大。

目前券商投行部门承销新股IPO项目，除了部分项目事前谈好的固定承销费用外，承销商一般都会按照新股实际募集资金的3-5%甚至更高比例收取承销费。在巨大的利益面前，主承销商具有推高新股估值的动力，以更高的价格发行也符合上市公司的利益。

然而，推高发行价获得短期利益却是以牺牲投行的长期声誉为代价的。虽然做高估值符合发行人和承销商的利益，但长期而言，如果主承销商出具的报告偏离实际价值太远，不仅影响到其后续项目的承销，对公司的其他业务板块也将造成负面影响。中金公司研究部董事总经理邱劲就认为，多次破发将导致投行声誉扫地，甚至最终淘汰出局。在他看来，此前投行强调拉项目、审批文件，对定价不够重视，随着市场化继续深入，定价能力将愈发重要，然而，个别券商专业水准不高，研究报告定价比较离谱，对投资者具有误导。邱劲认为，避免破发、提高投行定价能力需要双管齐下：一方面，投行要加强研究力量，为分析师创造独立的空间；另一方面需要加强技术细节，让分析师接触到合适的信息。

从定价机制看，1991年至今的近20年里，新股发行制度经历了6次改革，通过淡化窗口指导、引入询价与报价的约束机制，形成了更加市场化的价格形成机制。这些改革措施提高了普通投资者申购成功的机会，二级市场爆炒的情况也显著好转，新股上市首日涨幅由开始的332%降低至当前的69%。但是，新股价格确定过程中存在的不公正、不透明等现象也大大影响了新股价格的合理性，二级市场泡沫的挤出引发了一级市场泡沫的膨胀，发行价屡屡创出“天价”，由此导致的结果是扭曲股市的资源配置功能。

面对居高不下的市盈率，证监会近期已悄然恢复了对新股发行价格的窗口指导，如近期新股浩宁达、赛象科技等，因被认为定价过高而下调询价区间后才得以获批。同时，证监会有意引入IPO存量发行的制度，通过募集资金总量控制方式确定新股发行规模。

对于定价机制的变革，胡华勇不赞同重返窗口指导时代，他认为，高发行市盈率是市场发展必经的阶段，如果参与者认为一级市场有利可图，自然会抬高发行价，但随着市场趋于理性，系统性风险也将逐步释放，“此前的改革都是围绕市场化展开，不能因为遭遇新的问题而重返过去的老路”。谢继军则认为，应当辩证看待高市盈率，一方面，创业板公司成长性高，享受高市盈率不足为奇，另一方面，破发是市场化的体现，将约束投资者在询价过程中更加谨慎。

当然，破发并非本土投行的专利，国际投行也面临此种尴尬。数据显示，瑞银2009年主导的13个中国企业香港IPO项目中有5只股票上市首日破发，美林参与的中国企业IPO项目首日破发率高达50%。据统计，2009年港股IPO中上市首日破发率高达56%，破发企业不乏民生银行、中国忠旺等优质蓝筹企业。因此，除了投行的定价能力外，市场投机氛围也是破发的推手之一。

除定价能力外，创新能力是本土投行另一需要提升之处。薛荣年认为，随着金融全球化及国内市场化改革的不断深入、外资投行在国内市场加紧布局，国内投行业竞争的焦点已由传统的客户和资源争夺转向更高价值含量的业务水平的抗衡，其中，创新能力将成为投行未来核心竞争力的集中体现。

谨慎看好本土投行前景