行为金融学下非理性投资行为探析
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[摘要]近年来，随着社会经济水平发展，供投资者选择的金融工具增加，投资者人数上升，投资市场规模逐渐扩大。疫情过后，随着全球经济逐渐复苏，投资者需摒除错误信念与认知偏差，规避非理性投资行为。本文以行为金融学为基础，研究分析非理性投资行为的成因，并从投资者、上市公司和中介平台、监管者四个角度提出建议与展望。
[关键词]非理性投资；行为金融学；认知偏差
社会经济水平的提高带来了金融市场端的成熟，易于投资者理解和接受的金融工具逐渐增加，以投资作为理财、融资工具的意识影响范围不断扩大，让越来越多的人参与到投资市场当中。截至2020年我国仅证券投资者数达到1.63亿人，较2015年底大幅增长64.65%[1]。然而近年来受全球经济波动影响，投资市场状态频频反复。特别是2020年肺炎疫情带来了极大的冲击，2020年3月MSCI全球股市指数最低跌破400点[2]，平台纷纷暴雷、基金频频跳水……投资者面临着极为复杂的交易环境，尽管传统的金融学理论认为投资者是理性的，可以利用各种信息作出有效决策，但在现实交易环境中，投资者受限于时间与认知资源，往往会受到各种认知偏差和错误信念的影响，从而产生非理性投资行为。因此随着全球经济逐步复苏，投资者如何在动荡的投资市场中擦亮双眼，规避非理性投资行为，成为当下的热点问题。基于此，本文从行为金融学角度出发，分析投资者非理性行为投资的原因及后果，并为此提出建议。
1.概念界定
美国金融学家理查德·泰勒在行为金融学理论中提出，当个人面对风险时，人们的各种行为认知偏差和错误信念会使投资者无法做出适当的权衡，从而导致非理性投资行为的产生[3]。这些认知偏差与错误信念可以归纳为：过度期望、认知偏差与先入为主。
1.1过度期望：过度自信（overconfidence）与乐观主义（optimism）
人们对自身以往知识的过度自信和乐观主义造成了对其他信息的认识不足，从而产生过度期望。过度自信是指人们普遍对于自己的认知与评价存在偏差，尤其是在投资过程中常常会高估自身的投资能力，受到乐观主义的影响，投资者会在主观上夸大成功的几率。
1.2认知偏差：代表性偏差（representativeness）与易得性偏差（availabilitybias）
投资者在遇到问题时常常会依照直觉和以往的经验来进行决策，这往往会引起一些错误的认知偏差。认知偏差主要包括代表性偏差和易得性偏差。代表性偏差指的是投资者习惯运用他们熟悉的知识和固有的框架来认识和理解投资状况；易得性偏差指的是投资者往往会过度依赖那些快速得到、最先想到的信息作为判断的依据。
1.3先入为主：保守主义（conservatism）与锚定效应（anchoring）
一旦形成某种观念，投资者通常会存在一种先入为主的思维惰性，主要包括保守主义和锚定效应。保守主义指投资者往往难以改变对既定事物的认知以及旧有的信念，形成思维定势；锚定效应是指投资者在决策过程中，会将某些特定的数值作为参考点，也称“锚定点”。在应对新的信息时，投资者不能给予足够的重视，不愿意根据实际情况做出改变。
2.非理性投资行为分析
2.1过度期望分析
过度期望使得投资者认为自身掌握的信息比实际的准确性更高，并且会倾向于搜集那些支持其信念的信息。如果投资者主观上期盼事件发生，会在一定程度上放大其发生的可能性，产生一系列的错误判断。过度自信的投资者往往会过度高估自己的预测能力。如果市场走向与预测基本吻合，投资者会偏好将结果归功于主观推断；如果市场走向与预测背道而驰，投资者则会认为是受其他客观因素制约。乐观主义驱使着投资者在决策过程中盲目专注于与自己相符的情况，同时刻意忽视与现实不符的内容。例如，一些投资者对于他们手中盈利的股票会变得越来越乐观，热衷于追涨，造成过度交易与市场膨胀。在2004年后的三年时间内，股票指数大幅度上涨，上海、深圳两市新增开户数不断激增，其中个人账户占总数的90%以上[4]。期间投资者受到过度期望影响，高估自己的预测能力，认为能够获得高出行业水平的收益率，导致了投资市场过热，产生过量冲动交易。同时个体投资者的过度自信使其容易低估风险，倾向于持有高风险资产组合。
2.2认知偏差分析
受代表性偏差影响，投资者容易将样本特征夸大为整体特征，而忽视其他潜在的可能性。其混淆了人们对结果概率的看法，会出现代表性启发式偏差，认为两个相似的事物或事件比实际存在的关联更紧密。在金融市场中，投资者自动假设业务运行良好的公司进行了高质量的投资，或者盲目追从专家基于历史数据研究得出的投资结论，都是代表性偏差的典型代表。受易得性偏差影响，投资者不是致力于挖掘全部信息或是多种可能性，他们习惯认为那些他们容易想起来的事件更常见，不自觉的高估容易联想到的事件概率，低估那些不易联想到的事件概率，以偏概全形成非理性投资行为。投资中的可用性偏差的一个简单示例是，投资者根据做广告最多的人选择共同基金。由于这些信息随时可用，因此某些投资者可能倾向于投资他们最常听到的消息，无论该基金是否良好或是否符合其目标。实际上，有许多高质量的基金没有做广告，但可以通过独立研究找到。
2.3先入为主分析
受保守主义影响，一旦对市场做出预测，投资者在之后的过程中便很难跳出自身的判断圈，遇到风险会根据以往的经验来解决问题。当存在锚定效应时，投资者会围绕“锚定点”做出对应变化的调整。若锚定点有误，那么以此作为参考的估测便会产生偏差。锚定效应让投资者过分强调过往经验和初始数据，忽视后续的调整。在证券市场中，投资者往往会把注意力放在股票近期的表现上，而忽视长远的走势，导致非理性投资行为。2006年10月，工商银行首次发行A股股票，引发股指飙升[5]。股指在次月增长14%，12月猛增28%；股价也从发行时的3.12元涨至5元。先入为主的错误信念使投资者受限于基始数据，然而，股票价格持续走高，我国上市公司的盈利能力与实际价值却无法与之匹配。次年我国上市公司均ROE仅为6.94%，低于国际市场上的合理水平10%，由此导致了2006至2007年我国股票市场泡沫的产生[6]。
3.建议与展望
3.1从投资者角度
面对过度期望，投资者要深入学习，提升个人应变、把控风险和对市场的判断能力，充分了解自身的弱点，并在以后的投资过程中及时修正。对自身风险承受能力有准确的估量，保持冷静的态度，不能只关注对自身决策有利的信息而忽视不利信息。面对认知偏差，投资者要将自身能力与市场环境紧密结合，根据自身的能力规范交易行为，控制资金比例，强化风险意识，灵活运用各种工具和资源，制定正确且适合自己的投资策略。充分掌握投资信息，及时更新信息，防止由于自身对信息反应过度或不足而造成损失。面对先入为主，投资者要加强资金管理，学会分散投资，适时进行仓位控制，使自己能够抓住市场的良好机遇。用长远的眼光考虑投资策略，充分考虑到随机事件的影响，对于过往存在的问题和失误案例，及时记录并分析原因，不将过往发生的事件作为今后的必然。
3.2从上市公司和中介平台角度
上市公司要严格遵循其准入标准和监管部门颁布的相关法律法规；要建立健全信息披露制度，及时准确公布公司的基本信息和财务报告；加强内部管理，提高公司自身实力和自身业绩水平，为投资者带来回报。中介平台要为投资者提供优质的服务，建立高效的客户关系管理系统，了解客户心理、风险承受能力和操作水平，结合市场行情，根据多方面信息和客户要求，设计出更适合投资者的投资组合方案。要获取全方位信息，并在第一时间提供给投资者产品类型、收益率等关键信息。以多种方式保持与投资者的紧密联系，适时提出建议。向投资者充分提示和说明风险，在交易的过程中持续对投资者提供风险预警。诚信是中介平台的立身之本，对自身的言行承担责任，而不应以绝对利益为上，进行内幕交易、违规操作，应自觉抵制非法交易活动。
3.3监管者角度
监管者制定的政策应具有前瞻性、稳定性、透明性的特点，避免过分干涉投资市场，充分尊重投资市场的“看不见的”调节规律。同时要加强对投资者的教育，引导其形成正确的投资观念，理性投资，推动我国投资交易市场的和谐稳定发展，引导降低非理性投资行为发生的概率。监管部门还应严格规范公司融资行为、健全公司信息披露的政策制度、加强对上市公司的资质及经营情况的审查。对于业绩长期处于亏损状态，提供虚假信息，存在违法记录等不良情况的上市公司，责令其整改或退市，保护投资者的合法权益，净化市场风气，营造理性投资氛围，为公平有效的投资市场夯实基础。
4.结语
投资市场的有序协调发展需要投资者、上市公司和中介平台、监管者多方共同努力，才能保证市场健康运作。否则一方出现行为偏差，就会“牵一发而动全身”，造成整个市场的动荡。分析投资者非理性投资行为的成因、对投资者、上市公司及中介平台、监管者的职能进行规范并提出合理建议，从而全方面正确引导投资者的行为，减少非理性投资行为的产生，对完善投资市场具有重大意义。
作者:孙嘉蔓 单位:辽宁师范大学国际商学院
