中小企业并购融资策略探究

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摘要：近日，国务院促进中小企业发展工作领导小组办公室印发《提升中小企业竞争力若干措施》，通过中央财政有关专项资金引导地方加大对“专精特新”中小企业的支持力度，支持金融机构深化运用大数据、人工智能、区块链等技术手段，改进授信审批和风险管理模型，持续加大企业首贷、续贷、信用贷、中长期贷款投放规模和力度，鼓励中小企业通过并购重组对接资本市场。这给长期以来受融资困难限制发展的中小企业，通过并购实现快速成长带来了新的机遇，同时对于产生的财务风险防范，本文做简要分析和探索。

关键词：新形势；中小企业；企业并购；融资策略

随着改革开放的深入，市场经济快速发展，我国中小企业的数量已超过3000万家，它们贡献了超过50%的税，超过60%的GDP，超过70%的技术创新，超过80%的劳动就业，超过90%的企业数量，故中小企业的经济格局有个“56789”的典型特征。但如果把大型企业比作“巨轮”，那中小企业就是“快艇”，一旦经济的巨浪袭来，“快艇”的抗风险能力就会更弱。据统计，2020年受疫情影响，我国注销的企业超过80万家，基本以中小企业为主，还有更多的企业正在挣扎。其中，经营业务单一、财务风险偏高成了困扰中小企业的重要因素。因此，我国不断加大对中小企业的融资力度，给企业的并购吃下了定心丸，可以大刀阔斧地去执行发展战略。

一、中小企业并购融资的案例分析

（一）并购交易实施方案

Y公司是一家生态板材制造企业，它依托与知名高校合作的科技资源，研发出国内首创的新型木质无机材料防火压力板，以室内装饰装修、室外木体建筑为主要市场，并与国内知名的家居企业合作，使产品迅速占领市场。由于企业的快速发展，企业现有场地的产能已无法满足企业日益增长的需求，它急于寻求更大的场地扩大生产。2020年受疫情影响，当地的工业用地日渐紧缺，紧缺的原因或是租赁厂房的报价过高，或是建设空地的周期较久，因此双方都未能达成共识。此时，Y公司将目光对准了现承租场地所属的D公司，D公司是一家木门制造企业，它和Y公司不仅有租赁关系，还有购销关系。经过分析后发现，D公司由于经营不善，导致销售额下滑。还由于项目投资失败，导致财务风险居高不下，现在只能通过出租闲置的厂房来缓解此次财务危机。Y公司当即与D公司谈判，经过评估、审计，双方一拍即合，通过给D公司股东保留12%股权的前提下，Y公司对D公司实施88%控股并购的方案。

（二）并购融资方式选择

由于交易的金额高达4000万元，Y公司的自有资金只有1000万元，和最终的交易金额相差较大。于是Y公司引入了战略性的合作股东，增资1000万元，后又在一家具有国资背景的融资担保公司的支持下，向当地的小额贷款机构申请过桥贷款1000万元，剩下的1000万元则向民间借贷，待筹足资金后即完成了对D公司的股权收购。随后，受D公司原有信用评级的影响，在银行贷款的年化利率应在6%以上，但国家对新兴产业和中小企业有金融支持的政策，Y公司和N商业银行签订了4%的年化利率，归还了D公司原有的Z商业银行贷款2000万元，重新评估向N商业银行获取抵押贷款3000万元，并归还过桥贷款及民间借贷2000万元，新增资金1000万元作为项目投资。

（三）并购企业价值评估

从上述并购融资的资本结构，权益资本是2000万元，资本成本率约为10%，债务资本是3000万元，资本成本率=4%×（1-15%）=3.4%，加权平均资本率=10%×2000/5000+3.4%×3000/5000=6%。在并购前，D公司的可流通年现金几乎为0，而Y公司的年现金流是500万元，并购资源互补后产生战略协同效应，每年新增的净现金流，采用DCF法（现金流量贴现法）进行企业并购价值评估如表1所示。经估算，绝对估值法下并购企业的价值NCF=6465万元>5000万元，并购可行。

（四）企业并购整合的影响

通过并购，D公司成了Y公司的控股子公司，Y公司入主了D公司的董事会，全面变革了D公司的组织机构和管理制度。并且依托于Y公司的品牌影响力和渠道，D公司的经营状态明显好转。由于融资成本的下降，财务风险逐渐减小，而Y公司借此机会进入下游产业，拓宽了一体化经营的模式。同时，通过补偿的方式终止了D公司与原有厂区内企业的租赁关系，Y公司也以最快的速度实现了生产基地的扩张经营。此次并购，双方企业都实现了共赢。与此同时，Y公司也由于高额的举债，使得资产负债率超过70%，具有潜在的财务风险。

二、中小企业并购融资渠道的现状

（一）大型企业与中小型企业并购融资方式对比

（二）中小企业并购融资渠道的局限性

从表2不难看出，在很长的时间内，和大型上市公司相比中小企业的融资渠道和规模都远远落后于大型企业，它表现出融资方式单一，基本以股东增资和银行短期贷款以解决资金需求，这对中小企业对于并购对象的选择和并购战略的实施具有很大的局限性，也让一些具有良好前景的新兴中小企业失去了迅速壮大的机会。

三、新形势下中小企业并购融资的机遇

（一）国家对中小企业实施并购重组的融资政策支持

近年来，中小企业的发展引起了国家的高度重视。早在2017年9月，全国人大常委会修订了《中小企业促进法》，进一步保障中小企业公平参与市场竞争的机会。2019年4月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于促进中小企业健康发展的指导意见》，从营造良好的发展环境，破解融资难、融资贵等问题，完善财税支持政策，提升创新发展能力，改进服务保障工作，强化组织领导和统筹协调等方面，旨在打造公平便捷的营商环境，来激发中小企业的活力和发展动力。2020年6月，人民银行、银保监会、财政部、发改委、工信部联合印发《关于加大小微企业信用贷款支持力度的通知》，使用4000亿元贷款专用额度，提高小微型企业可信用贷款的比重，缓解它们缺少融资的痛点。2021年11月，国务院促进中小企业发展工作领导小组办公室发布关于印发《提升中小企业竞争力若干措施》的通知，加强直接金融支持，创新金融服务模式，带动社会资本扩大直接融资规模，加大首贷、续贷、信用贷、中长期贷款投放规模和力度，鼓励中小企业通过并购重组对接资本市场，并再新增专项再贷款额度3000亿元。这是国家首次对中小企业的并购融资问题提出多方位的指导意见，充分表明了国家对中小企业并购融资困难的重视。[1]

（二）新形势下中小企业并购的融资环境变化及机遇

在过去的融资环境中，由于金融机构对中小企业的信用评级不高，一直存在融资难、融资贵的现象，随着中国人民银行对中小微企业采取的“量增、面扩、价降”的措施，金融机构更是史无前例地加大了对中小企业的融资，加快了贷款授信周期，对于信用好的中小企业，贷款利率更是达到了历史的新低。据人民银行统计，中小贷款普惠利率已经降至4.93%。由此，给中小企业通过多渠道融资实现企业发展战略奠定了坚实的保障，使得中小企业再次成为疫情后经济恢复的主力。

四、中小企业并购融资的风险防范

（一）中小企业融资并购的风险

1.信用期限风险

信用期限风险是中小企业在产业链端融资并购的主要风险，由于中小企业的信息披露非公开，使得金融机构对中小企业授信评估受限，这就对金融机构在给中小企业提供融资服务时有可能遭受无法按期偿还本金和利息的风险保持谨慎，而由于企业并购筹集资金数额巨大，金融机构一般会提供短期贷款，企业须在很短的周期内归还本金，这进一步加大企业财务的风险。

2.并购估价风险

企业进行并购决策的重要前提是目标企业是否具有并购溢价，由于并购双方信息的不对称，很可能导致估值偏离，并购方一般会选择以财务报表了解目标企业的财务状况和经营成果，以此为基础对目标企业展开价值评估。然而，目标企业很可能用非常规会计手段美化财务报表，蓄意隐瞒真实资产负债情况和非公开信息，产生表外资产和表外负债，财务报表的真实性从而会左右评估结果，进而导致并购的协同效益误判，高估评估企业价值导致财务风险的发生。[2]

3.资金支付风险

中小企业自有资金非常有限，而企业并购中，资金需求量很大，如果贸然将正常经营运转资金全部投入并购交易，势必会让企业流动资金周转陷入困境。因此，做好筹资规划就显得尤其重要。而中小企业的融资能力普遍偏弱，短期内筹集大量的资金十分困难，在融资渠道有限的情况下，中小企业会向民间借贷资金，民间借贷无论是借款利率和还款期限都存在很大的变数，一旦无法足额支付，会导致法律纠纷，影响企业信用风险和财务风险，甚至还会导致资金链断裂。

4.政策变化风险

当前，国家对中小企业的金融环境是很宽松的，但国家的宏观经济随时会发生调整，再加上疫情的原因导致国际和国内经济形势的不断变化，经济增长和转型矛盾日趋集中，经济日趋金融化，金融市场也呈现国际化态势，我国的金融政策面临的不确定因素普遍增多。因此，一旦金融政策发生大幅度调整，中小企业抵御风险能力又较差，这很可能引起债务危机。

5.企业经营风险

中小企业在发展过程中会面对激烈的市场竞争，而一般选择并购的中小企业都是行业正处于成长上升期的新兴产业。但任何产业都有周期，一旦产业进入成熟的稳定期，效益快速增长的假设便会打破。经营环境的变化，使得中小企业的经营压力不断加大，而中小企业普遍缺乏市场的敏感性和抗风险意识，自身的风险管控存在缺陷，对市场调研的不充分也会降低投资的有效性。

（二）中小企业并购风险的防范

1.提高企业自身影响力，有序推进上市计划

由于中小企业的影响力有限，在金融机构授信上的劣势，使得中小企业要加强自身品牌的建设，加强创新运营的能力，完善公司治理机构，提高公司盈利金额。由于主板上市条件严苛，中小企业很难达到要求。可以根据企业自身的发展状况，逐步选择在新三板、创业板、中小板上市，待时机成熟再走主板上市的渠道，拓宽企业融资渠道，提升企业的竞争力和社会影响力。

2.调查改善并购信息质量，科学选择目标企业

中小企业在并购交易的前期，要根据自身要求，对市场潜在的目标企业展开全面的市场调研，充分地获取可靠的并购信息，对并购投资做可行性的分析，确立目标企业后，务必做好尽职调查，在自身能力不足的情况下，可以聘请会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所等第三方专业服务机构科学的调查取证，全面分析企业并购后的运营能力和协同效应，加强企业价值评估活动的科学性，并提升价值评估的有效性，从而推进并购活动的顺利实施。

3.多种融资方式组合，充分利用杠杆效应

中小企业在并购时，融资方式应避免采用单一的支付方式，可以结合自身的财务状况、运营情况和融资能力，选择多种方式组合利用。由于中小企业的融资渠道受到限制，因此完全现金支付应尤为慎重，必须要保证日常的运营资金流转，控制内源融资和外源融资比例，保证合理的资产结构和偿债能力。在和目标企业的谈判过程中，可以提出购债权支付、债务承担等方式，在金融机构的支持下，也可以采用杠杆收购、卖方融资、承兑汇票的融资方式，延期支付，能有效缓解企业短期集中支付带来的巨大财务风险压力。

4.关注国家政策变化，及时调整融资机制

中小企业由于对宏观政策的反应有滞后性，为了有效地抵御政策变化风险，要求并购企业有敏锐的洞察力，与时俱进地优化企业的融资机制，做好应急预案。在国家各项经济政策、金融政策和产业政策的指引下，汇集各方信息，紧跟市场风向、国家政策，密切关注产业的发展动态，及时调整企业发展战略，以提高企业对国家金融政策的应变能力。[3]

5.推动企业资源文化整合，发挥并购协同效应

中小企业并购，不是简单的“1+1=2”“小鱼吃虾米”，任何一个企业能成长起来，必然有其独到的理念，只有互相借鉴，才能消化吸收。所以并购不仅是资产负债的整合，更是企业资源文化的全方位整合，这样才能充分发挥化学反应，做到“1+1>2”，不断吸收合并，优化企业产品体系。

五、结束语

当前，新形势下，对中小企业的政策支持力度是前所未有的，社会资源的分配再整合，企业间并购将成为趋势，现代化企业管理将成为完善内控抵抗风险，提高企业竞争力的关键。而过去中小企业一直饱受融资难、融资贵的困扰，在新的金融环境下，给中小企业进入资本市场实施并购发展带来契机，但也要注意盲目扩张的财务风险，科学合理地选择并购对象，循序渐进地消化吸收，方能加快企业的转型升级，在竞争中能独树一帜。

参考文献：

[1]吴庭威.浅议并购中小企业过程中如何做好财务风险分析及防范[J].现代商业,2020(18):183-184.

[2]刘慧芳.中小企业并购的财务风险及防范策略[J].产业创新研究,2020(04)上:80-81.

[3]朱滢.中小企业并购融资方式及其风险探讨[J].现代商业,2015(03):199-200.

作者:陈旭辉 单位:浙江九重门业有限公司