科创板上市公司融资结构浅析

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［提要］科创板是完善我国多层次资本市场的重要举措。本文以科创板首批上市的25家公司为对象，分行业分析科创企业融资结构现状，通过分析各行业内源融资、外源融资的异质性，指出科创板上市公司融资结构存在的问题，最后提出改善建议。

关键词：科创板；融资结构；内源融资；外源融资

中小型科技企业是我国自主创新、产业结构升级的重要力量，但是由于规模有限、收益不稳定等原因，融资困难普遍成为制约其发展的瓶颈。2019年推出的科创板使我国证券资本市场层次更加细化，结构更加合理，为解决中小型科技型企业“融资难、融资贵”问题开拓出一条新的融资渠道。在科创版上市案例中，与融资相关的信息披露是上市委关注的重点之一。融资是企业获取资金的重要途径，我国企业的融资方式具有多种形式，选择不同的融资方式为企业带来的效益也不一样。通过对科创版上市公司融资结构进行分析，有助于科创板企业重视融资战略的规划与选择，逐渐改善融资结构，为自身发展提供可靠的资金保障。

一、科创板上市公司的特征

通过对2019年7月科创版首批上市成功的25家公司进行分析，发现涉及的行业有新一代信息技术产业、高端装备制造产业、生物产业、新材料产业等。这些企业中新一代信息技术产业有13家，占科创版首批上市企业总数的52%；高端装备制造产业有5家；新材料产业有5家；生物类产业只有2家。通过对比，能够直观地看出首批注册上市科创板的企业以新一代信息技术产业为主，高端装备制造产业和新材料产业次之，这也是科创板主体分布的一个显著特点。

二、科创板上市公司融资结构现状分析

本文在对科创板上市公司融资结构分析时，考虑到科创板上市公司的行业分布特点和企业科创板上市时间的同一性，主要选择前四大产业的公司，对前四大产业公司上市前后一个季度的融资结构进行分析。相关数据来源于东方财富网。

（一）内源融资现状分析

1、盈余公积分析。盈余公积主要用于弥补亏损、转增资本和分配股利，是企业内部积累转化为资本的方式，本文用盈余公积在总资产中占的比重衡量企业盈余公积的使用程度。考虑到企业已经对外披露的信息的可比性，本文将企业上市后盈余公积占总资产的比重（2019年第三季度）与上市前（2019年第二季度）的情况进行对比，并将样本公司分行业进行横向对比。详细情况如表1所示。（表1）通过表1可以看出，企业成功上市科创板之后，盈余公积占总资产的比重整体呈现下降趋势。新一代信息技术产业平均值从1.778%下降为1.04%，下降了0.738个百分点；高端装备制造业平均值从2.636%下降为1.32%，下降了1.136个百分点；新材料产业平均值从3.42%下降为1.616%，下降了1.804个百分点，是四个行业中变动幅度最大的；2019年7月上市科创板的生物医药产业只有两家，其盈余公积占总资产的比重同样呈下降趋势，平均值从2.245%下降为0.81%，下降了1.435个百分点。

2、未分配利润分析。未分配利润属于内部融资的方式之一，企业通常将这部分余额留待以后期间再次用于分配。为了核算企业利用未分配利润进行内部融资的程度，本文用未分配利润占总资产的比重衡量，详细情况如表2所示。（表2）通过表2可以看出，四个行业在上市科创板之前未分配利润占总资产的比重总体上较高，高端装备制造业未分配利润在总资产中的比重相对较低，这可能与企业规模有关。在上市科创板之后，四类行业的未分配利润占总资产比重普遍呈下降趋势，新一代信息技术产业由21.08%下降到14.75%，减少了6.33个百分点；高端装备制造业由15.98%下降到10.53%，减少了5.45个百分点；新材料产业由18.27%下降到13.35%，减少了4.93个百分点；生物医药产业由31.48%下降到14.25%，减少了17.23个百分点，是四个行业中减少幅度最大的。

（二）外源融资现状分析

1、债务融资分析。资产负债率，除了能反映企业的偿债能力，也能用于衡量企业的资产中有多少是借助举债筹集的，一般认为该比率的最佳范围在40%～60%之间。本文用资产负债率衡量科创企业债务融资的程度，详细情况如表3所示。（表3）通过表3可以看出，四个行业科创板上市之前，除了高端装备制造业资产负债率超过了40%，其他三个行业资产负债率普遍不高，科创板上市之后四个行业资产负债率均有着明显的下降，这说明科创板上市后企业资本结构发生了明显变化。通过查看25家科创板企业的财务数据，进一步发现科创板上市公司的债务融资结构中主要依靠借款、商业信用、发行债券三种举债形式。一方面从总体上看，除了新材料产业中的西部超导债券融资率为0.40%，其他企业没有利用债券进行融资；并且新材料产业中的西部超导借款融资率大于商业信用融资率，其他企业借款融资率普遍小于商业信用融资率。这表明商业信用融资是多数科创板上市公司比较偏好的债务融资方式，借款次之，借助发行债券进行融资的方式鲜有问津。另一方面通过分析首批25家科创板上市公司的借款融资构成情况，发现截至2019年12月31日，25家首批科创板上市公司的短期借款融资率为2.42%，长期借款融资率1%，这说明科创板上市公司在借款时偏向于短期借款。

2、股权融资分析。股权投资是增强企业价值，加快企业发展的重要融资方式。本文用股权融资率衡量科创企业股权融资的程度，详细情况如表4所示。（表4）表4中的股权融资率=（实收资本或股本+资本公积）/总资产，从表中可以看出，四个行业科创板上市之后的股权融资比重普遍增加。生物医药产业股权融资率增幅最大，由上市前的35.67%增加到72.19%，股权融资率提高了36.52个百分点。根据统计数据，截至2019年12月31日，首批25家科创板上市公司的融资构成如下：内源融资率14.77%，占比较小；债务融资率18.83%，不足外源融资的一半；股权融资率最高，达到66.08%。股权融资是科创板上市公司首先考虑的融资方式，其次是通过债务融资方式筹措资金，最后从内部筹措资金。从优序融资理论考虑，企业融资时的顺序是先从内部筹集资金，其次是债务融资，股权融资是第三选择，而科创板上市公司的融资顺序明显呈现出相反的情形，即逆序融资，这与设立科创板的目的有关。

三、科创板上市公司融资结构影响因素

（一）宏观因素的影响

影响科创板上市公司融资结构的宏观因素主要包括国民经济发展水平、政府政策、金融环境、法律环境等，这些因素都会直接或间接地影响我国的资本市场。其中，政府扶持资金是一种重要的企业融资渠道，政府可以为科创板上市公司提供财政补贴、研发项目拨款和更多的税收优惠政策，企业若是能获得政府的资金支持，就像搭上了顺风车，促进企业更快更好地发展。

（二）微观因素的影响

1、企业规模。企业规模依靠营业收入和资产总额来划分，分为特大型、大型、中型和小型。拥有较多资产、营业收入较好的企业在进行融资时，所需要的成本较低，融资效率较高。大中型的企业规模在融资时遇到的困难比中型或者小型规模的企业小得多。

2、成长性。企业若想紧跟市场、紧跟时代的步伐，增强企业自身的融资能力，就必须要具备强大的发展能力。良好的企业规划和发展能力在一定程度上会增强其他企业和消费者的信任，更有利于企业进行融资。

3、偿债能力。企业的偿债能力越强，就代表企业的信用程度越高，投资人就更放心地将资金投入企业，企业就有更充分的资金流来发展壮大。而银行考察企业的偿债能力时所依据的一个重要因素是资产担保，如果自身的资产总额未达到担保数额，则融资就变得很困难。

4、盈利能力。企业经营的目的是为了盈利，盈利的好坏直接反映了企业经营的状况，如果企业创造的利润比其他企业高，则在同等条件下，企业融资效率就高。

四、科创板上市公司融资结构优化建议

（一）完善对科创版上市公司融资的担保体系

我国征信体系进程发展缓慢，相关法律制度建设还不健全。要想加快征信体系法律制度的建设，需要依靠制度约束来使企业树立诚信经营的理念；同时，也要通过激励机制引导，对已树立信用标准的企业给予表彰，对违反信用守则的企业给予严重处罚。在法律制度的建设过程中，信用评价体系的统一标准也不容忽视。统一评价标准，使得征信机构在收集信息时不仅可以节约成本，还可以优化信贷资源配置。由此观之，树立统一的评价体系，对完善科创企业信用体系建设大有帮助。同时，为完善担保机制，相关政府部门还需借鉴国外对于担保体系建设的先进经验，比如设立再担保机构、鼓励大力发展科技保险产品等。

（二）加强企业自身能力建设，提高企业的持续经营能力

为获取外部融资，企业需要让投资者看到项目发展的优势和良好前景。为了进一步提高投资者对企业的信任水平，一方面企业应树立严格的财务管理制度标准；另一方面企业在获取融资款后应加强对资金的合理分配与规划使用，同时提高抵御风险的能力，由此才能为获取融资、扩大生产经营增添成功几率。要想使企业在市场中保持其生命力，除改善内部管理机构、增强防控风险能力以外，科创板企业还需提高技术创新能力和核心竞争力。总之，努力加强自身能力建设、充分发挥企业的吸引力有利于拓宽企业的融资渠道。

（三）优化资本结构，拓宽多元化融资渠道

企业的资本结构并非做出一次规划决策后就保持一成不变，各种融资方式组合给处于不同发展阶段的企业带来效益的同时也隐藏着风险，这便需要企业不断地依据自身发展状况、所处的生命周期及时更新当下的融资结构。同时，建立科学的资本结构可以更好地控制融资风险。结合科创企业的特征和前面分析的科创板上市公司融资结构的现状，建议从调整长短期借款比重、增加商业信用融资率、开拓债券市场等方面实现多渠道融资。一方面从企业发展的角度看，科创企业需要不断地进行新项目研发，且研发的周期一般比较长，费用也较高，如果偏向短期借款筹集资金，可能会由于还款期限短、资金周转缓慢而给企业带来债务危机，相比之下，长期借款可以筹集到更多的资金并且偿还期限长，更适合科创产业的发展需要。所以，科创板上市公司应该就目前的长短期借款结构做出适当的调整。另一方面预收账款、应付账款一类的商业信用融资和发行债券均属于直接融资，通过这两种债务融资方式筹集资金符合设立科创板的战略规划。前一种融资方式的限制条件少、成本低，采用此种方式有助于企业增快商品流通速度，带动生产；后一种融资方式有助于企业向外传递自身经营运行良好的状态，提升本企业在市场上的影响范围，但是对企业的规模和信用有一定的要求，故科创公司可以借助提升信用、提高信息透明度手段从自身角度增加发行债券融资的可能性。

作者:张崧楠 单位:郑州西亚斯学院