互联网消费信贷资产证券化现状浅析

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摘要：互联网消费金融与资产证券化的融合，能够提高资金流动性，解决互联网融资成本高、融资渠道窄的问题，帮助企业扩大市场规模。然而，目前我国互联网金融尚不成熟，传统资产证券化融资模式存在许多不足之处，导致互联网消费信贷资产证券化发展过程中逐渐暴露出债务人违约、信息披露机制不完备、监管体系不完善等问题。本文在介绍互联网消费信贷资产证券化发展现状的基础上，分析互联网消费信贷资产证券化存在的问题并提出解决对策，以期推动我国互联网消费金融稳步快速发展。

关键词：互联网金融；资产证券化；信用违约；信息披露；监管

一、资产证券化内涵

所谓资产证券化，指的是发起人将缺乏流动性的但具有可预期现金流的基础资产通过“真实出售”方式转移给特殊目的机构（SPV），由SPV对该基础资产的收益和风险进行重组设计安排，打包成可流通证券，再进行复杂的信用增级、信用评级操作，最后在金融市场上销售给投资者募集资金。资产证券化优点在于能够将流动性较差的资产通过证券化处理变成流动性强的资金，提高资金利用率，从而扩大融资规模。资产证券化过程存在一系列的规则性架构，可看做是一种结构性的融资模式，可总结为一个中心，五个关键步骤。一个中心是指基础资金池，具有稳定可预期的现金流，该现金流既是资产证券化资金来源，也是投资者利息收入的来源，整个资产证券化过程中都是围绕基础资产进行结构化运作的。五个关键步骤，一是风险隔离，发起人将其拥有的基础资产通过“真实出售”的方式出售给SPV以达到隔离风险的目的，发起人对基础资产的风险与损失转换为证券投资的风险与损失，最终由投资者承担。二是资产重组，SPV通过对基础资产进行拆分和组合，打包可交易的证券。三是信用增级，包括内部增级和外部增级，内部增级包括将资产分优/次级结构等方式，外部增级包括第三方担保等方式，从而提高资产信用。四是信用评级，通过信用评级机构对可交易证券进行信用评级，给予投资者直观的资产风险等级警示。五是发行证券，基础资产通过一系列优化设计打包成证券产品并由专业的证券承销商将证券出卖给投资者。证券化的形式多样，实体资产、信贷资产、证券资产以及现金资产都可以进行证券化处理。本文主要探讨的是互联网金融企业通过开展消费借贷与小额信贷等业务，将获得应收账款债权的信贷资产进行证券化的形式。

二、消费信贷资产证券化现状——以额信贷企业为例

近年来，随着我国消费升级、扩大内需的政策逐步实施，为广大群众提供金融服务的普惠金融得到发展，同时随着我国互联网的飞速发展，“互联网消费金融”慢慢渗透社会生活之中。资产证券化因其特殊的融资属性而成为帮助互联网信贷企业扩大市场规模的重要途径之一。互联网小贷企业作为互联网消费金融的中流砥柱，其资产证券化融资模式值得我们进行分析。以某互联网消费企业巨头旗下的一家小贷公司为例，其在资产管理过程中通常与互联网电商平台合作，根据相关协议，获得消费者的应收账款债权，而用户获得延后或分期偿付的选择权。一般情况下，小贷公司会将所获得的应收账款作为基础资产打包成资产证券化产品，由证券商等公司负责承销给投资者实现融资，而用于偿付投资者的资金就是购买商品或服务的用户还本付息的现金流，最终把流动性较差的贷款变为流动性强的资产来开展新一轮的证券化融资业务。小贷公司通过多次资产证券化，可以进一步提高兑付清偿能力，扩大市场规模。这在一定程度上确实有助于提高整个金融市场的资金使用效率，帮助金融市场焕发活力，但多次资产证券化也潜藏着巨大的金融风险隐患，如不加以管控，将会给我国互联网消费金融的发展和治理带来许多阻碍和挑战。当前来看，我国互联网消费信贷以及与之相关的资产证券化尚处于起步阶段，金融市场和法律制度尚不成熟，导致我国资产证券化金融业务本身存在许多问题，主要包括基础资产债务人信用违约、信息披露不健全、监管体系不完善等方面。互联网消费金融与资产证券化结合的这一新型融资模式使这些问题更加复杂和明显，尤其表现在监管方面，凸显出以金融创新规避监管的问题。针对这些问题有必要对其进行分析，并寻找应对之策。

三、消费金融资产证券化的问题分析

（一）借款人信用违约风险

资产证券化与普通的债权和股权融资方式不同，它是基于资产的信用而不是企业的信用，依赖于资产的现金流情况，基础资产的现金流状况是整个资产证券化处理的核心，因此在资产证券化设计中尤其注重基础资产的信用级别。小贷企业将用户消费产生的应收账款债权进行证券化融资也是按照这样的思路，包括通过信用增级手段与评级机构进行信用评级方式提高证券化产品的信用等级，降低整体的投资风险。另外，资产证券化的独特之处就是借助风险隔离原理将原始权益人与资金风险分离，同时提高证券化产品的信用。互联网消费信贷企业通过资产证券化机制一方面以向投资者支付利息的承诺而获得投资者的存款资金，然后再将其转换为贷款，获得资金的期限利益；另一方面将债务人不具有流动性的应收账款债权转换成具有稳定收益的证券化产品，获得资金的流动性转换，这两方面的转换帮助互联网消费信贷企业拥有稳定的兑付利息的清偿能力。可见，互联网消费信贷企业在放贷与进行循环资产证券化后一旦有借款人违约，企业就不能获得稳定的利息收入，影响证券产品质量，进而导致企业面临丧失清偿能力的风险，而借助风险隔离机制，企业不承担基础资产损失的风险，这种风险最终将转由投资者承担，投资者需要对其投资风险承担责任，由此引发的金融连锁反应，受到利益损害的只有广大投资者。当前我国消费信贷资产证券化存在着明显的债务人违约风险，导致该风险的原因主要包括以下三个方面：一是债务人经济水平较低。消费借贷使用群体大多是在校大学生和中低收入的年经人，他们的还款能力较弱，风险承受能力较低，存在相当程度的违约风险。二是尚未建立起完备的个人征信体系。我国征信体系主要以中国人民银行征信为主，辅之以挂牌的征信机构，征信参与主体较为单一，个人征信覆盖率较低，而且消费借贷群体大多是社会的“长尾用户”，用户覆盖面广泛，他们通常由于小额消费达不到与银行存在借贷关系的程度，自然也就不会纳入全国个人征信平台，导致企业对借款人信用情况把控不足。三是消费信贷企业随意授信现象明显。当前互联网消费信贷企业竞争激烈，企业往往为了扩大市场规模而降低标准，对用户授信审查标准较低，随意授予用户资金额度，这在一定程度上加大借款人信用违约风险。

（二）信息披露机制与市场发展不匹配

资产证券化的不断发展，用户与金融市场的信息不对称一直存在，如何保护信息弱势一方的投资利益，有效的信息披露机制就成了关注的重点。投资者依据对已公布的市场信息进行判断，购买投资产品，参与市场交易。公布及时、完备的信息有助于保障投资者知情权，防范各机构、各企业道德风险。然而，目前我国资产证券化信息披露依然存在很多不足之处，信息公布不及时、不完全、不透明现象明显，尤其体现在信贷资产证券化交易过程中。小贷公司将借款人的应收账款债权出售、转让给相关子公司，由子公司负责打包证券化产品，律师事务所、会计事务所负责法律、风险测算、审计报告等中介服务；担保公司担保、信用评级机构进行信用评级从外部给证券产品信用增级；将资产分为优/次级结构，优级资产用于发行，次级资产内部收购，从内部给证券产品信用增级；证券公司发售；商业银行对资产进行托管。这一过程涉及了多方主体和多个复杂的运作环节，而且机构发起、资产优化设计、产品发行、支付结算等各流程都具有专业性、内部性和复杂性，加上循环资产证券化，都存在明显的信息不对称，难以满足投资者对有关信息的需求。资产证券化安排又涉及原始权益人、发起机构、中介服务机构、托管和保管机构等多方主体，当参与主体尽职履行能力不足、信息披露不全时，将扩大信息不对等，最终引发一系列风险。此外，“互联网+”、大数据支持背景下，管理消费信贷业务的金融科技企业不同于传统的金融机构，很多资产信息均来自于企业自身，但其并不承担全面的信息披露的义务，企业信息透明度较少。互联网消费信贷平台在进行资产管理时，往往存在资产流向不明确、自有出资比例不透明等问题，导致投资者无法了解资产信息，加大信息不对称的程度。

（三）监管体系有待完善

我国监管政策和监管措施不断加强，消费信贷资产证券化在交易市场中得到有效发展。在其发展过程中，逐渐出现科技与金融相结合的新型互联网金融，这种创新模式一方面促进了资源的优化配置，给金融行业带来了新生机，另一方面也对我国监管体系提出新挑战，加大了消费信贷资产证券化监管规则的制定和实施方面的难度。互联网消费金融创新具有两面性，既有其积极的一面，又有其消极的一面，衍生出许多金融风险和问题。总的来看，我国监管体系尚在不断完善中，一是从法律规定来看，对金融科技企业资产证券化行为监管规制应加强。2020年发布的《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》（以下称《征求意见稿》）对小额贷款公司进行管理规范，互联网消费信贷企业自然进入其范围之内，《征求意见稿》厘清网络小额贷款监管主体，并对小额贷款企业注册资本、资金来源、资金用途、杠杆比例等监管内容进行了系统强化。这一文件的公布对开展融资业务的小贷公司安全性和稳定性进行了强化管理。但也明显看出，个别小贷公司借助金融创新让相关子公司作为原始权益人将其对用户应收账款债权打包进行证券化融资，这一新型融资模式事实上溢出了我国证券法律监管范围，《征求意见稿》也没有制定相关规则。由此可见，现阶段我国互联网金融领域监管法律法规面对规模不断扩展的消费信贷企业资产证券融资监管的需要，还应进一步细化。二是从法律体系来看，我国资产支持证券的监管法律庞杂，互联网消费信贷监管法律、法规、规章等名目繁多，体系衔接性不强，这不可避免会影响互联网消费金融监管良好发展。此外，《征求意见稿》也尚未载入法律，消费信贷企业的监管缺乏上位法的支持，不利于金融市场的稳定和发展。

四、互联网消费信贷资产证券的发展建议

（一）加强个人信用管理

互联网消费信贷企业所面临的风险主要是借款人信用违约风险，而资产证券化是一种将借款人违约风险转移到外部投资者降低企业损失、促进资金回流的融资工具。基础资产持续稳定的现金流既是投资者利益收入的来源也为整个资产证券化提供资金来源。借款人还款信用不仅影响基础资产信用质量，还将削弱企业兑付投资者利息的清偿能力。目前我国征信记录以央行征信为主，央行征信记录与其个人是否与银行存在借贷关系挂钩，而互联网主要客户群体为中低收入用户，由于消费所需资金相对较小而无法取得银行贷款，转而向门槛较低小额信贷企业借贷，自然不存在个人征信记录，这类群体相对而言还款能力和还款意愿较低，存在较高的违约风险。管控资产证券化风险首先要防范好基础资产违约风险，防范基础资产违约风险需要降低借款人信用违约风险。一是完善个人征信体系的建设，改变以往单一主体的征信模式，鼓励社会建立商业性的征信机构，将未纳入央行征信系统的中低收入群体也纳入其中，推动征信体系更加全面。二是细化征信标准，征信机构在对个人用户进行信用评级时，要重视用户的信贷历史，将能够影响借款人信贷水平的其他因素也考虑在内，如社交网络等信息。同时利用大数据分析技术对用户信用进行评估，严格审查其债务情况、社会交往关系等。三是互联网消费信贷企业要严格把控放贷额度，在对消费者进行消费借贷时，放贷前依据征信机构提供的用户信用情况，结合用户申请情况，精准确定授信额度和还款期限，放贷后利用数据追踪资金消费情况，实时控制授信额度，识别潜在的信用风险。

（二）完善信息披露机制

互联网消费信贷资产证券化通过一系列结构化设计将流动性低、期限短、风险高的应收账款债权转化为流动性高、期限长、风险低的证券，促进社会资金流动的同时，也加大了交易参与主体的信息不对称问题，一方面由于交易机制具有连续性、专业性、复杂性，投资者一般很难捕捉有利于投资判断的信息；另一方面参与机构众多，各机构信息互通共享机制尚未建立，导致信息传递过程中存在诸多阻碍。此外，随着互联网消费信贷资产证券化业务不断发展，企业往往借助金融创新使其游离于证券法律法规信息披露范围之外，资产运作情况数据许多都来自企业本身，资产的重要信息披露不明确，多次资产证券化抬高资产杠杆率，容易滋生道德风险，破坏金融的安全和稳定。可见，我国互联网消费信贷资产证券化信息披露机制明显不能满足于市场交易的需求。因此需要完善信息披露机制，做好重要信息及时、有效、公开披露，降低投资者消费信贷资产证券化信息不对称程度，更好服务于市场交易。一是优化各机构的信息披露。发起机构、中介服务机构、证券承销机构等参与资产证券化过程，所进行的一系列结构性的安排应当予以披露，包括但不限于及时公布履职状况、尽职能力、资产分层、重大现金变化、收益情况等。其中，基础资产是整个资产证券化运作的核心，各机构在信息披露时，要着重公布与基础资产有关的信息，如基础资产的来源、资产转移情况、担保情况、现金流量情况等。二是强化对互联网消费信贷企业信息披露要求，将那些游离于信息披露规则范围之外的，并且从事着资产证券化业务的企业，纳入信息披露规则之内，着重对资金流向、自由出资比例等重要信息进行披露，防范企业兑付清偿风险。三是加强机构之间互联互通。利用大数据技术搭建精准信息共享平台，促进各机构的信息共通，减少信息流动阻碍，有利于投资者准确掌握投资产品信息，可有效保护投资者知情权，缩小市场参与主体信息差距。

（三）强化监管体系建设

互联网消费企业竞争日益激烈，企业为了扩展市场规模，需要更广泛的资金来源，一方面通过联合贷、助贷从商业银行获得贷款资金，另一方面则通过资产证券化融资模式获得市场融资。传统资产证券化业务受到严格的证券法律法规的约束，许多企业便通过“金融创新”脱离监管，这种形式明显溢出了法律法规的监管范围。为了保障金融交易安全，必须要强化监管体系建设。一是完善监管法律体系建设。树立互联网消费金融及其资产证券法必须要坚持“立法先导”的理念，将《征求意见稿》及时上升为法律，形成对企业注册资本、资金来源、资金用途、杠杆比例等的硬性规定，防范企业清偿能力风险。我国目前资产证券化监督法律主要是由中国人民银行、银保监和证监会通过制定部门规章的形式确定，种类繁多，名目复杂，需尽快制定统一的法律法规，为监管部门行使职权提供法律依据。二是强调穿透式监管。目前我国市场上各类互联网消费信贷企业相继开展资产证券化金融业务，而监管法律对互联消费信贷资产证券化规定模糊，出现事实上的监管套利、监管真空等问题，严重影响金融交易安全。对此，监管机构应坚持“实质大于形式”原则，采取穿透性监管，依据金融产品的性质确定监管机构，强化对金融创新业务的监管。具体而言，只要互联网企业从事了类似金融业务，就应该由相关监管机构如中国人民银行、银保监会、证监会实施监管，避免监管真空问题。通过穿透式监管，明确互联网消费企业金融创新的法律边界，以实质监管原则细化监管规则。

作者:张思梅 单位:安徽大学